光华方向专业公财范例group

1、封面目录2摘要5壹、产业发展 5一、产业发展沿革与特性 5二、产业或市场状况分析 12三、案例公司各种产品之发展趋势及竞争态势17（一）主要竞争对手 17（二）未来竞争利基 19四、案例公司与上、中、下游之关联性 22贰、案例公司信息24一、标的24二、公司历史沿革24三、公司组织结构26四、主要股东与经营团队 29五、结构 37六、人力资源概况39七、公司经营模式与经营策略 40八、公司业务内容40（一）主要产品及服务项目40（二）营收与销售市场概况41九、供应链架构 41（一）供应链上游原料供应41（二）供应链下游抗凝血、抗血栓产品 42十、SWOT 分析 42参、公司财务状况48一、比较

2、公司选取说明48（一）比较公司选取标准48（二）比较公司最终选取492 / 76二、标的公司及同业平均历史性财务报表49三、财务报表分析52（一）资产负债表分析 52（二）损益表分析52（三）财务比率分析 53四、对未来之预期56五、小结56肆、价值计算 58一、比较数据的选取 58二、评价方法明 58伍、价值调整 67一、非营业用资产调整 67二、非控制权之调整 67三、非公开交易股权折价 67四、价值调整综述67陆、价值判定68一、方法选用 68二、结论69柒、后续融资决策建议 70一、融资 70二、外部融资 70（一）融资 70（二）债券融资 71（三）73（四）项目融资 73（五）海外

3、融资 74三、总评74捌、总评75叁考资料763 / 76图表目录全球行业发展历程：图 1-1.16化学原料药利润水平：图 1-1.28化学原料药行业收入和利润总额季度变化趋势：图 1-1.3&1-1.492006 年-2012 年肝素类药物市场销售及分布情况与：图 1-1.5112005-2009 年中国肝素类制剂市场规模：图 1-1.611肝素类药物生产厂家：表 1-2.118肝素制剂品牌份额（2009）:表 1-2.2182010 年 1-7 月肝素类原料药出口额领先：企业表 1-2.319上中下业：图表 1-2.422司历史沿革简：图表 2-2.126司架构表：2-4.129高管情况：

4、表 2-4.2表 2-4.1730股权结构：表 2-5.138员工情况：表 2-6.1 表 2-6.4 39肝素粗品成本：表2-10.145最近三年公司前三的客户情况：表 2-10.245同业公司比较数据摘要：表 3-149及业常规化报表：表 3-2表 3-349公司与业财务杠杆分析表：表 3-453公司与业变现能力指标表：表 3-554公司与业资产使用率指标表：表 3-655公司与业能力指标表：表 3-755业公司比较：表 4-1表 4-558用线性拟合计算公司长期稳定增长率：表 4-665对折现率的计算流程：表 4-765对公司报表进行财务分析算得现金流：表 4-866现金流法计算结果：表

5、 4-966股价评析价值调整：表 5-1674 / 76IPO 合理价格估计及融资决策建议药业摘要制药于 2010 年 5 月 6 日正式上市，在上市前其 IPO 的股价定价众说纷纭，对其定价的估值各有不同。本文旨在评估上市时的每股公平价值，并针对公司未来发展对其提出融资决策合理化建议。为保证评估与建议的合理化，本文首先介绍了原料药产业的背景信息,标的公司（）具体信息（包括其历史沿革、结构、SWOT 分析等）。接著介绍近年来的财务状况以及其财务分析，并针对公开市场上可获取的数据对其营运状况进行全面的分析。同时，根据合理的标准选取四家同业公司作为同业公司之间的比较。由这四家同业公司的数据，分别选

6、用市价盈余比法(P/E)、市价与盈收比法(EV/EBIT)、股价净值比法(P/B)、收益还原流法(FCF)对每股股价进行评估。根据计算过程、计算结果以及评估方法优劣的比较，选取了收益还原法估值的结果，并以市价盈余比法和市价与盈收比法结果作为参考，舍弃了股价净值比法与股价营收比法估值的结果。最终，评估出制药2010 年 5 月 6 日上市时，每股合理价格区间为100-112 元，平均公平价格为 107.42 元。其后，由前文，对未来发展做出合理预期，并对其未来可能的融资状况提出分析，并通过分析融资给出公司的融资建议。具体不建议通过或者债券方式进行融资。当所以急需时，应首先考虑向借贷以解决短期缺口

7、。在对公司融资历史的考量基础上，若有志于进一步发展国际市场，特别建议公司去海外上市以募集资金或者以私募方式向高盛或其他由国际的私募基金与策略投资人融资。壹、 产业发展所属行业板块为营业务为肝素钠原料药的行业，具体而言属于原料药子版块。公司主产和销售，主要产品为肝素钠原料药。一、产业发展沿革与特性行业历史概况健康是人类自古以来的不断追求，在与各种疾病过程之中，伴随着人类的科技进步与医学水平的提高，人类开发出种种药物以对抗疾病。随着经济的发展和对产品需求的增加，制造在在不断地，规模化，社会专业化分工以及科技发展的过程之中，催生了行业。5 / 76IPO 合理价格估计及融资决策建议药业全球行业发展历

8、程从总体而言，全球制药行业经过了五个阶段发展图1-1.1我国行业发展历程行业是我国国民经济的重要组成部分，是传统产业和现代产业相结合，一、二、三产业为一体的产业。其主要门类包括：化学原料药及制剂、中药材、中药饮片、中成药、抗生素、生物制品、生化药品、放射性药品、医疗器械、卫生材料、制药机械、药用包装材料及商业。行业对于保护和增进人民健康、提高生活质量，为、救灾防疫、军需战备以及促进经济发展和社会进步均具有十分重要的作用行业是一个多学科先进技术和高度融合的高科技产业群体，涉及国民健康、社会稳定和经济发展。国家食品药品监督管理局副，开放 30 年以来，我国行业迅猛发展，工业总产值年均增速达 19%

9、，特别原料药产业具有强大的产业基础，产量和出口额保持全球领先。2009 年全球市场规模超过 8000 亿，药品贸易额达到 3000 多亿，这充分说明国内外原料药和具有很大的市场空间，我国化学和生物原料药具有广阔的市场前景。回顾中国行业近年的发展情况，生产一直处于持续、稳定、快速发展阶段。我国行业发展可以大体分为以下四个阶段：第一阶段：1949-1968 年中国制药从无到有，从依赖进口到实现自给，具备了一定创新能力。第二阶段：1978-1992 年中国以发展基础用药为主，大宗原料药出口规模扩大，外企开始6 / 76进入中国。第三阶段：1993-2000 年中国制药行业进入暴利阶段，国内仿制药空前

10、繁荣。第四阶段：2000 年-现在，国内市场调控政策频出，并开始启动新医改，国际市场产业转移带来机会。原料药行业发展历程原料药指用于生产各类制剂的原料药物，是制剂中的有效成份。由化学、植物提取或者生物技术所的各种用来作为药用的粉末、结晶、浸膏等，但无法直接服用的物质。原料药只有加工成为药物制剂，才能成为可供临床应用的。我国化学原料药有相当基础，是化学原料药的生产大国，同时也是出口大国，2000 年出口 22.5 亿，在世界化学原料药市场占有较大份额，有 60 多种化学原料药在国际市场上具有较强的竞争力。努力扩大化学原料药出口，特别是高附加值产品的出口，积极参与国际市场竞争是行业实施主动走出去的

11、重要内容。近年来，随着国际产品与市场的增长，促进原料药行业交易量大幅度上升。全球市场以年平均 7 左右的速度增长，而我国已经连续 20 多年保持超过 17 年均增长率。在未来 3-5年，化学药市场仍将保持较快的发展势头，而且原料药的增长速度要高于制剂的增长速度。全球原料药市场品种达 2000 余种，市场规模已由 1996 年的近 100 亿增加到超过 150亿。在世界主要原料药生产区域如西欧、中国、等国家和地区中，西欧是原料药的主要出口地区，占世界总量的 50 ，在附加值高的专利名药物的原料药定制生产领域中占据了主导地位；是原料药的主要进口地区，其药物生产量占世界总量的 18 ；的原料药基本自

12、给自足；而中国和则集中于通用名药物生产领域，并且随着全球化的发展，由于成本、环境等，世界原料药产业正在向亚洲迁移， 中国和这两个发展中国家将成为原料药生产的中心，并展开激烈的竞争。在国际市场竞争格局中，欧美和的企业在药品生产和销售方面占据 80 以上的份额，而我国在消费方面世界的 1 ，这决定了发达国家是世界上最主要的原料药市场，我国原料药销售和竞争的主要市场只能是国际舞台。我国能生产 1400 多种化学原料药、 4000 余种制剂产品、 8000 余种中药，并且在维生素、解热镇痛药、激素类药物、青霉素及 B2 内酰胺类药物等方面具有优势；在我国全面推行 GMP 改造之后，有 1800 多家企

13、业通过了 GMP 认证， 52 家原料药企业通过了 FDA 认证，增强了我国企业的竞争力和标准化程度。但是，我国原料药品种较为老化，在新的原料药和新的候选化合物 (N) 方面开发力量，7 / 76虽然有 433 个原料药 API 制造商，位居世界第二，但与相比有一定差距。我国 50 左右原料药需要出口，而同时国内生产企业需要从国口大量的高端原料药，由此可见，我国对国际市场具有很强的依赖性，受国际行情、关税政策等影响，收益率波动很大。目前，我国卫生投入仅为 GDP 的 5，在世界上处于比较低的水平，由于我国经济的快速增长，对于卫生的投入也将快速增加。因此，市场将有更高的增长率，从而拉动国内制药行

14、业的增长。在多种推动下，我国原料药产业的增长是必然的。然而，低成本优势会随着贸易全球化的发展逐渐削弱，如何使我国药品在做大的同时，成为具有竞争力的强国，还必须依靠产品的升级和施行先进的国际规范化管理来实现。生物药物的阵营很庞大，发展也很快。目前全世界的品已有一半是生物的，特别是合成分子结构复杂的药物时，它不仅比化学法简便，而且有更高的经济效益。20 世纪后期，国际制造业格局重构，我国原料药由于“比较优势”而快速发展，目前我国已能生产 1500 种原料药，其中 60 多种在国际市场具有较强竞争力，青霉素、链霉素和四环素等抗类药物优势更加明显。目前，世界上第二大原料药生产国和主要出口国。化学原料药

15、也是我国行业的重要一环，销售收入在行业中占的一直在 25-30%左右，是我国行业的支柱子行业。相关历史行业数据如下：化学原料药是 2007 年所有子行业中毛利率最为明显的，毛利率2.9个百分点，利润增速从年初的 6%攀升到四季度的 65%。图1-1.2：化学原料药利润水平8 / 76图1-1.3&1-1.4：化学原料药行业收入和利润总额季度变化趋势肝素钠制造发展历程肝素钠是粘多糖硫酸酯类抗凝血药。肝素钠是由猪或牛的肠粘膜中提取的硫酸氨基葡聚糖的钠盐，属粘多糖类物质。1916 年，Mclean 在研究凝血问题时从够干掌中发现了这种凝血物质，发现肝素具有抗栓特性，并命名为“heparin”。 随后

16、在 1918 年， McLean 从狗的肝脏中提纯出肝素。肝素作为抗凝血剂，于 1935 年正式应用于临床治疗，至今已有 70 余年历史。其后，Brinkhous 及其同事发现肝素是间接抗凝剂（oagulant），需要血液辅因子，此后 Abildgaard 于 1968 年将此因子命名为抗凝血酶 III（antithrombiI，AT III），现在称为抗凝血酶（AT）。Rosenberg 和Lindahl 等在 20 世纪 70 年代详细阐述了肝素的作用机制是通过与抗凝血酶结合，20 世纪 80 年发了低分子肝素，并发现凝血因子的灭活与多糖链的长度有关。 近年来研究证明肝素钠还有降血脂9 /

17、 76作用。肝素可用于治疗各种疾病并发的播散性内凝血早期。预防动、静脉血栓和肺栓塞。治疗动、静脉血栓和肺栓塞，缺血性脑卒中，不稳定型心绞痛（减轻症状、预防心肌梗塞），急性心肌梗塞（防止早期再梗塞和梗塞区延展，降低病死率）。人工心肺、腹膜透析或血液作为抗透析血药物。作为溶血栓疗法的维持治疗。用于输血时预防血液凝固及血库保存鲜血等体外抗凝剂。至今，它仍是世界上最有效和临床用量最大的抗凝血药物，已被收入世界各主要国家药典。临最初应用的肝素称为普通肝素或标准肝素（UnfractionatedHeparin）标准肝素主要用于治疗引起的弥漫性内凝血，以及血液透析、体外循环、导管术、微手术等操作中及某些血液

18、标本或器械的抗凝处理等。临床应用及研究显示，标准肝素除具有抗凝血作用外，还具有其他多种生物活性和临床用途，包括降血脂作用、抗中膜平滑肌细胞（SMC）增生、促进蛋白溶解等作用，还可以治疗冻疮、静脉曲张、神经性皮炎、浅表性静脉炎等多种常见症状。低分子肝素的应用二十世纪九十年代末，西方研究通过化学或酶学等方法将普通肝素解聚得到分子量分布为 3,5006,500 的肝素衍生物，即低分子肝素（Low Molecular Weight Heparin）。经大量临床研究证实，低分子肝素具有很强的抗血栓作用，具有更为广泛的医学用途，成为治疗急性静脉血栓和急性冠脉综合症（心绞痛、心肌梗塞）等疾病的首选药物。通过

19、不同的解聚方成的不同品种的低分子肝素，其药物动力学特性和抗凝谱有不同程度的差别，在临不能相互代替。目前，已开发出十几种低分子肝素产品，如已在临床应用的依诺肝素钠、达肝素钠、那曲肝素钙、舍托肝素钠、亭扎肝素钠、瑞肝素钠等。其中心脑疾病是人类的头号疾病。随着人们生活水平提高带来的营养过剩、全球环境的、生活节奏加快、化加剧，致使全球心脑疾病的和率正逐年增高，肝素的出现为众多心脑疾病患者创造了生命的。正是肝素在心脑疾病等方面的防治中的出色表现，使得全球肝素原料药市场极为巨大。2006年全球肝素原料药销售额在 4 亿5 亿之间，2008 年销售额达到 8 亿，2006 至 2008 年期间，年均复合增长

20、率超过 41.42%（资料来源：瑞典大学生物化学医学及微生物学全球抗血栓药物）。国际市场对肝素原料药的需求十分强劲，主要是由于其下游产品肝素类药物市场迅速扩容，并保持高速增长趋势。全球肝素类药物市场销售额，2006 年为 49.15 亿，2008 年为 59.9 亿，年复合增长率为 10.40%；预计到 2012 年肝素类药物的销售额将达到 91.02 亿，年复合增长率预计为 11.03%。10 / 76图1-1.5图1-1.6行业特性只要成本较低，以廉价劳动力为主。创新。鼓励创新原则不变，保障基本用药需求。 对于目前国内的企业来说，具备创新能力、拓展融资。关键一：优质低价是制剂的竞争力关键二

21、：产品储备是仿制药可持续发展的基础关键三：收购兼并构建销售主要对手来自。11 / 76中国制药价值链各环节特点：二、 产业或市场状况分析行业整体市场分析就全球产业市场，世界著名IMSHealth 公司于 2010 年 3 月 16 日研究新兴市场的震荡：的新格局。其中提到，2009 年2013，预计这 17 个国家的销售总量将共计增长 900 亿，将占 2013 年市场增长总量的 48%，而 2009 年这一数字为 37%。全球经济的巨变，卫生健康产业的发展(如医保水平的和投入力度的加大)，以及仿制药和创新药占比的改变，都正在市场调整。宣布，全球范围高增长的“新兴市场”12 / 76产品研发生

22、产流通中国制药企业目前研发费投入最多不超过 3%，一般仅为 0.5% 1.0%。 创制、拥有 知识产权的一类新药至今只有 65 个品种，仿制品种达 95%以上，中国医药产业的发展史几乎就 仿制药的发展；国内制药企业的研发投入少，创新能力 ，进行 的新药产品的独特性不强，造成了市场上同类产品同类剂型重复研制，激烈竞争的局面；产品的同质性导致市场竞争日益激烈，压价竞争、恶性竞争，对本已十分有限的研究力量和 造成巨大浪费工艺技术的差距突出表现的原料药和创新剂型上；学原料药一般经过新产品开发，培育国内市场，出口占领国外市场阶段；化学原料药处发达国家输出资本和生产技术，促成资本和技术与发展中国家的廉价劳

23、动力相结合的转移阶段；中国和 为争夺世界原料药市场展开激烈竞争。印度在布洛芬、 、新诺明、TMP、环丙沙星、乙胺丁醇、 、氢氧化铝、氯霉素等品种上处于领先地位。中国在青霉素、 VC、解热阵痛类、糖皮脂激素、蒿甲醚等品种上有较强的竞争力。医院仍为药品消费的主渠道；医疗卫生 的滞后， 迫药品生产企业降低销售重心，灰色回扣成为营销主要 ；缺乏完善的物流配送体系，使药品终端价格居高不下；制药企业为控制销售终端，向 商业进行渗透；药品零售终端布局不利，低价竞争为主要的数量由过去的 7 个国家增加到 17 个，反映了全球制药工业的发展转向世界新兴发展国家和地区的变化趋势。IMS 公司负责市场分析的高级副M

24、urrayAitken 先生说：“随着新兴国家市场份额的快速，全球制药行业正在形成一种全新的格局。在这些变化之国市场将自成一个独立的板块，与此同时还会有一些不断壮大的快速追随者(fastfollowers)形成板块，提供了的增长机会。这些多元化的市场在医保的、提供、分配方面的特点都不尽相同。但是总体来说，它们都具有相同的强劲的增长，如 GDP 的增长、卫生建康体系的建立以及行业环境的改善等。”IMS 的还列举了成熟市场销售增长持续减缓的关键，包括：大量的专利到期，仿制药的高速市场渗透，生物药发展的匮乏，医保报销的变化，对产品安全性和医疗费用的严格管控，以及宏观经济的形势等。在对全球新兴经济体的

25、逐一回顾中，IMS 应用了其独有的市场评估方法和能力，把新兴医药市场分成三个板块。被定义为新兴市场的国家从 2006 年的 7 个中国、巴西、墨西哥、印度、俄罗斯、韩国和土耳其增加到了目前的 17 个。该基于韩国目前的 GDP 水平将其重新归入了“发达”市场的行列。第一板块：中国。伴随着中国的 GDP 超过 8，预计 2011 年中国市场将从 2006 年的第八位跃居成为全球第三位。到 2013 年时，中国的药品年销售收入将增加 400 多亿，相当于同一时期市场销售增长的值。中国市场的增长仍来源于现有本土企业生产和销售的品牌仿制药，尽管中国主要的中心城市对公司创新产品的需求在不断增长。口不仅规

26、模庞大，而且未来将呈现化趋势。估计到 2015 年中国将有 10%的超过 65 岁。新的医疗保健需求预示着新的治疗模式，对企业而言，这是介入市场的新机会。第二板块：巴西、俄罗斯和。这些国家预计 2013 年的药品年销售收入将分别增长 50 亿150亿。近几年来，巴西和俄罗斯都连续取得了两位数的药品销售增长，已经从中产数量的增加，医疗体系的改善和知识的建立中获益。第三板块：“快速追随者”。预计还有另外 13 个国家的 2013 年的药品年销售收入分别增长 10亿50 亿不等。它们分别是：委内瑞拉、波兰、阿根廷、土耳其、墨西哥、越南、南非、尼西亚、罗马尼亚、埃及、和。虽然每个市场都各具特点，但它们

27、又都具有复杂、活跃和迅速变化等共同点。IMS 公司新兴市场部的高级DavidCbell 先生说，“新兴市场的不同板块对于制药行业来讲都具有新的发展机遇，认为先行者将会占据明显的优势。那些抢先进入的制药企业，13 / 76如果能够根据这些新兴市场的特点打造其组织能力、优化产品组合和商业模式，将从差异化和市场的占有中获利。”相对于国际市场而言的关于国内市场的专业分析有根据 SFDA 南方经济构建的模型得到生物产业的中长期：未来 10 年，中国行业平均每年将增长 20%；10 年后，我国工业总产值达到 73813 亿元，成为仅次于的第 2 大市场。基于 2009 年我国生物产业总产值首次突破 1元，

28、实现 10 年再翻两番的发展目标对生物产业发展要求颇具性。2006 年，出台了国家中长期科学和技术发展纲要（20062020 年）（下称纲要）。纲要，未来 15 年，中国要在生物技术领域部署一批前沿技术，包括靶标发现、动植物品种与药物分子设计、操作和蛋白质工程、基于干细胞的组织工程和新一代工业生物技术（包括生物催化和生物转化）等。这一部署无疑为我国生物制药领域注入了一针强心剂。当生物技术已经深入全球经济“骨髓”的时候，生物技术应用主要领域之一的生物制药的产业化就成为发展的必然方向。实现则需要研发、政策、管理等方面的合力。“中国生物制药企业太多了，大多属于仿制型企业，研发的产品太少，且技术含量不

29、高。”万兴生物制药某位高管的一句话，向描述出目前国内生物制药领域研发和市场的现状。 “目前国内生物制药企业大多成立于 2000 年之后，企业成立的时间相对较短，不可能在上游研发和下游市场完全做到游刃有余，这要动用的太大了。”广州生物制药有限公司总经理则告知：国内生物制药企业依然年轻且力薄，牵绊着前进的脚步。“中国走仿创是适合目前发展趋势的，但如果过分看重市场而忽视了研发创新，这对产业的发展非常不利。功利之心目前在这个领域非常普遍，所以这几年，国内生物制药企业出台的新品并不是很多。”中山市健康科技产业发展一位招商经理向了生物制药领域重短期利益轻研发的现象。在谈到国内生物制药时，这些身处高新技术“

30、洪流”中的业内人士都不约而同地提将焦点放在了研发上。“其实，国内并不缺乏。这些年，随着中国经济凸显，国外留学纷纷回国创业，而且国内自己培养的素质也相当高。在生物制药领域，国内企业总想包办一切的狭隘思维有很深的影响，市场体制也是造成与国外差距的重要原因。”分析，除了加大研发的力度，我国生物制药还需要从相关政策、配套管理、吸引投资等方面为综合营造良好的发展环境，这样才能缩小与国际水平的差距。对于纲要的出台以及“十一五”规划的稳步进行，有分析认为，在国家政策的大力支14 / 76持下，预计在未来 510 年，我国有知识的生物工程药物开发将取得显著成果，投放市场的生物工程新药将达到 1520 种，其中

31、部分将进入国际市场，与国际生物制药先进水平的差距将进一步缩小。“天然药物、生物制药是未来制药业发展的方向，尤其是生物制药，对攻克疑难杂症的新药的发现起决定性影响，具有良好的发展前景。”赛百诺工程副对生物制药的发展前景充满信心。目前，中国国内已将生物制药作为经济发展的重点建设行业和高新技术的支柱产业来发展。在一些科技发达或经济发达的地区，国家级生物制药产业纷纷建立，比如浦东生物开发，中山健康产业等；同时，在、长春、厦门、杭州等地，一些生物技术骨干企业已经迅速崛起。据了解，近 16 年来，中国生物制药技术产业已初步形成，开始规模化和集约化。目前，已有近 20 种工程药物和投放市场，并有几十种新产品

32、处于不同的研制阶段。同时，作为生物技术基础的研究在医疗上也取得突破性进展，至今已有多个方案进入临床试验，治疗载体系统的研究成果也申报了国内外专利。对此，中国，中国生物技术的研究及已取得进展，此时的目标应在原有工作基础上大幅度提高研究水平和开发能力，特别是在功能组学、组多态性测定、蛋白质组学以及生物信息学等研究应加大研发力度，力争在 510 年内使中国生物技术在某些方面形成具有中国的特色和优势，并处于世界领先地位。 “其实，我国生物制药产业能否尽快进入世界先进行列，的作用是不可忽视的，（生物技术）被列入中长期科技发展规划，可见国家相关部门对于生物技术的重视程度已经得到升华，（这）将对我国的生物制

33、药产业产生积极的作用。”对生物制药的前景充满乐观。国家食品药品监督管理局副，我国现已逐步形成了比较完备的工业体系，医药市场也将继续扩大，2011 年有望成为全球第六大市场。国家药监局将努力加快产业升级和结构优化，支持中国企业做大、做强、做精，培育中国的药企和知名品牌。基于以上分析，由于的刚性需求，以及相关政策的实施推进，将导致市场持续繁荣；同时，对于出口的进一步加速和国际产业转移，极度有利于我国的产业出口，扩大国际试产占有份额。有充分理由预计，未来 510 年内我国的行业将持续高速增长。原料药市场分析目前，全球仿制药市场处于快速成长期。 自 2002 年以来，全球仿制药市场的增速持续超过整个市

34、场的增速， 其增长速度是专利药的两倍有余。IMS 数据显示， 未 来 5 年全球仿制药的销售额将以 9%12%的速度递增， 远高于整个行业 4%-7% 的预期增速。全球仿制药市场的迅速发15 / 76展使得制药企业对于特色原料药的需求 日益放大，这将加速全球特色原料药生产转移的进程。 中国企业迎来特色原料药生产转移的产业发展机遇。而出于成本和环保压力，特色原料药在 20 世纪 90 年代末期便开始向亚洲生产转移。 近年来，国内企业在规 模和成本优势的基础上，研发能力、 技术成熟度、 质量优势、国外认证经验、 国际谈判能力、 环保及 EHS 管理体系等软硬件实力都大幅。 部分特色原料药 企业真正

35、实现了与国际制药企业的全面对接，转移生产规模越来越大， 涉及品 种越发丰富，且订单稳定持续，模式具备可性。原料药企业 经过多年的不懈努力， 终于迎来了产业大发展的历史性机遇。与此同时，中国企业产业升级、参与全球竞争是大势所趋。 中国制药企业从原料药向制剂出口延伸，在国际制药工业中的位置， 改变模式，参与全球竞 争是长期趋势。 制剂出口应具备优质低价、 产品储备、 和销售三大， 目前我国很多优秀企业已经拥有较强的成本控制能力和良好的软硬件基础，以及丰富的和欧盟等规范市场认证的制剂产品储备， 海外销售模式、 销售也初具雏形，未来实现制剂出口将成为可能。虽然去年世界经济受到了金融冲击，但行业仍显示出

36、极强的，我国品进出口贸易额达 532 亿，同比增长 10%，创历史新高。其中，原料药保持了快速稳定增长。商务部原副部长刘向东在第十届世界制药原料中国展上作出上述表示。据了解，我国原料药生产和出口已经多年名列世界第一，今年以来，原料药产业更是实现了快速恢复，呈现出良好发展态势，未来有广阔的市场潜力和发展前景。，开放 30 年以来，我国行业迅猛发展，工业总产值年均增速达 19%，特别原料药产业具有强大的产业基础，产量和出口额保持全球领先。2009 年全球市场规模超过 8000 亿，药品贸易额达到 3000 多亿，这充分说明国内外原料药和具有很大的市场空间，我国化学和生物原料药具有广阔的市场前景。中

37、国品商会分析认为，与去年相比，我国出口主要市场的经济环境有明显改观，需求恢复，而全球市场仍处于在继续增长的阶段，贸易量不断扩大。我国原料药产品质优价廉，具有较强的竞争能力，在全球市场，特别是原料药市场具有举足轻重的市场地位，预计我国原料药出口还将继续增长。产业司高新处副处长扬也表示，目前国际市场化学原料药市场已经开始回暖，青霉素、四环素等价格同比开始回升，抗菌素原料药回升态势明显。他预计化学原料药 2010 年出口形势将好于去年。在国内市场，对原料药企业而言也正值发展良机， 在新兴市场的震荡：的新16 / 76格局中提到，中国国内原料药市场巨大，预计将以每年 24%的年复合增长率增长，中国将在

38、 2011年跃居全球第三大市场，到 2013 年将达到 730 亿。综上，不难看出，我国原料药市场正一个高速发展的契机。抓住此契机，将直接导致未来原料药行业的持续增长。预计将以每年 24%的年复合增长率增长。次增长率极度可观。三、案例公司各种产品之发展趋势及竞争态势（一） 主要竞争对手司主营公司主营业务为肝素钠原料药的产和销售，主要产品为肝素钠原料药。且公司特点是 90%以上产品出口，因而的对手不仅仅来自国内，同时，甚至以欧美公司为主要竞争对手。国际上主要的肝素生产厂商包括依诺肝素（商品名克赛），Enoxaparine，Lovenox，赛诺菲-安万特公司 1993 年上市，专利保护到 2012

39、 年，是该公司最畅销的药物。2010 年 7 月 Sandoz 与Momenta 制药公司联合开发仿制药依诺肝素钠制剂在上市。我国由杭州九源工程2006 年仿制上市。2003进口中国。目前，全球主要的标准肝素制剂生产企业为的 APP 公司、Baxter、Hospira 以及欧洲的 Ratiopharm、Sandoz 等公司。2007 年以前，主要的肝素原料药生产企业为 SPL 公司和 Pfizer，SPL 公司生产的肝素钠原料药主要销售给百特公司和Sanofi-Aventis，Pfizer 生产的肝素钠原料药一部分自用，一部分用于销售。百特事件发生之后，SPL 公司的肝素生产和销售受到一定程度

40、的影响。欧洲主要的肝素原料药生产企业为 N.V.anon、Sanofi-Aventis、Opocrin 、Leo 等公司，其中只有 Akzo Nobel 和 Opocrin 公司将所生产的肝素原料药对外销售，其他公司都将所生产的肝素原料药用于自产肝素类药物的生产。低分子肝素方面，全球的主导品牌为依诺肝素钠（Lovenox）、达肝素钠(Fragmin)、那曲肝素钙（Fraxiparine）、亭扎肝素钠（Innohep）。其中依诺肝素钠由全球第四大制药公司法国Sanofi-Aventis（赛诺菲）生产，达肝素钠由全球第一大制药公司Pfizer（辉瑞制药）生产，那曲肝素钙由全球第二大制药公司英国 G

41、laxo Smith Kline（）生产，亭扎肝素钠由世界知名公司丹麦 Leo（）生产。17 / 76表 1-2.1我国的主要配备较全的肝素类药物厂家除外有：表 1-2.2:肝素制剂品牌份额（2009）出口方面，我国肝素出口前 10 家企业如图：18 / 76表 1-2.3（二） 未来竞争利基相比较于国内而言，欧美地区已实现大规模集约化生猪养殖和屠宰，猪小肠已接近全部被用于肝素粗品生产，肝素原料药产量空间较小；我国是世界生猪养殖大国，生猪养殖和屠宰量居世界第一，但规模化和集约化程度仍有提高空间，目前只有约 60%的生猪小肠被用于肝素粗品生产，我国肝素原料药产量仍有较大的空间。因而，在原料方面我

42、国有充分的优势。考虑到的竞争对手也在出口，因而，的竞争还需在国内获利。主要竞争利基包括：技术层面真正的价值体现在提纯肝素钠的技术上。产品的技术特征是：从新鲜猪小肠粘膜提取肝素有效物，然后制成肝素粗品。但肝素粗品含素和杂质，不能用来直接生产肝素药用品，必须再经过提纯。由于肝素的分子量特别大，提取纯肝素非常，而在工艺上除了注重保持肝素有效物天然结构的完整性之外，更用独特的提取工艺将已知的猪源毒杀到活性检测以下，提取出被称为“零缺陷”的产品，这便是海的优势。的提纯肝素钠的技术其实一直都是世界领先的，只是在 2008 年百特事件之前默默无闻，事件发生后欧美药检对肝素钠产品的纯度要求全面提高，全球的肝素

43、市场重新划分，的“零19 / 76缺陷”的产品造就了成为世界肝素钠者的地位，并在欧美形成了品牌优势，公司更并受邀参与药典肝素钠标准的修订工作。目前提取一亿个的肝素钠需要 2500 根猪小肠，随着提炼技术的，2012 年将仅仅需要 2000 根。单单就这个技术，别的企业是无法企及的。仅仅是这个收率，就能给提供巨大的利润。另外独特的提纯技术更保障了这个行业的地位。猪小肠中提取高产量肝素粗品的技术及肝素原料药高纯度提炼技术，给筑起了坚实的技术壁垒，将保证在未来五年内没有同级别的市场竞争对手。更重要的是直到今天，整个也只有（第一大股东，董事长）一个人掌握全部的配方工艺，而且亲自上阵，从不假手于人。从而

44、能够从上控制技术外流。直接导致技术丢失的风险极低。品牌效应是目前国内唯一获得 FDA 认证的肝素制造商。事实早在 2005 年完成 FDA 认证后成为APP 公司肝素钠制剂的原料药供应商，百特事件后进一步成为 APP 独家供应商。2008 年4 月，接受FDA 现场复查，以零缺陷获得通过。经历了几年的光景，终于借助“百特事件”成功确立欧美肝素钠市场原料药供应商的地位。对于生物产品来说，能通过FDA 认证（目前世界最高等级的认证）就取得了生物世界市场的通行证。国际市场药品的容量和价格与国内市场是不同同比的，质量要求与利润空间都不是同一个等级。对于原料药而言，获取药政认可仅是一个入门的通行证，更高

45、的门槛是质量门槛，原料药企业要经过客户较长时间的审计和产品稳定性检验，只有当产品质量要达到客户的控制标准（高于药典标准），才能够被客户申请成为供应商。2008 年百特事件后，2009 年 10 月药典对新的肝素钠原料药检测方法增加了检测程序，也使产品检测周期延长。这必将给新的竞争对手增加了进入国际市场的时间周期。一种新药从申请仿制到生产上市需耗费时间约为 2-3 年，再加上市场推广，最快也需要四年左右的光景，这在未来几年内就给了充分发挥的空间，也将拉大了未来竞争对手的距离。对世界同类公司来讲，的工艺独创，质量很高，产品供不应求。百特公司等其它公司一直多次找想大剂量高纯度肝素，想建立长期合作关系

46、。且不说远的前景，但近期海产品起码在 3 到 5 年内发展将会肯定是供不应求的，现在合作客户所有的增单都给了，公司担心的是自身产能以供应给合作客户。20 / 76在以后扩张产能后会先满足老客户，再发展需要此类高质量高纯度肝素的公司，现在公不接受新的客户。目前是 6左右，占全球肝素产品的百分之 27，占国内出口量的百分之 47，是名副其实的龙头企业，肝素市场的领军者。而在品牌层面，由于以“零缺陷”以及多年的出口经验，导致在国际市场上拥有其余企业所不能到达的品牌高度。而已有的市场占有，更是凭借早已构建的良好合作关系以及高质量产品使得稳如泰山。产能巨大现有年产 5的产能,位居全球第一（2012 年将

47、达到 10产量）。其中 FDA级产品 2,CEP 级产能为 0.5。而 2006 年，N.V.anon，SPL 公司和 Pfizer 的产能分别为 2.5、2.4和 2.5。相比之下，远大于上述几家公司 的产能。 而中国发达的养猪业也为原材料提供给予类保证。政策扶持面提到的国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020)中“药物及动植物品种的分子定向设计与构建已成为种质和药物研究的重要方向”。而为了规划纲要的方针，预计还将出台一系列政策，如在财税政策方面“加大企业研究开发投入的税前扣除等激励政策的力度，实施促进高新技术企业发展的政策，允许企业加速研究开发仪器设备的折旧”等。可以期待，随着

48、相关政策的出台和技术的突破，我国的产业，将进入一个新的机遇期。而业内也风传十二五生物产业振兴规划将在年内出台，相信此规划的出台将有利于医药行业，尤其是像这类高新技术行业。此外，先后承担了国家生物高技术示范工程项目、国家火炬计划项目、国家重点技术创新项目等国家级科技项目，为中国肝素产业的技术进步、产业升级、出口创汇能力的提高做出了贡献，并先后取得“国家技术创新优秀新产品奖”、“市优秀民营企业”、“市优强中小企业”、“市纳税大户”等荣誉，成为国家和市的重点高新技术企业。公司处于，是国家发展委认定的第一批国家生物产业，位于我国经济发展高地珠三角地区。地方的开放以及政策扶持给了公司极大的助力。根据生物

49、产业振兴发展规划(2009-2015)，到 2015 年，将建立起生物产业技术创新体系，成为世界知名、国内领先的国家生物产业。届时，全市生物产业年销售收入将达到2000 亿元左右，并培育约 3 家年销售收入超百亿元的龙头企业，使得生物产业成为支柱产业。21 / 76而珠角洲地区发展规划纲要(2008-2020 年)：“大力培育精细化工、等产业，规模和水平，形成新的经济增长点。到 2020 年，先进制造业增加值占工业增加值的超过 50%。近期，要适度控制新增产能，加快结构调整，为长远发展奠定基础。” “坚持全面与重点突破相结合，突出创新和产业集聚，培育壮大新兴产业，建成全球重要的高技术产业带。着

50、力发展高端产业和高端环节，加快高技术产业竞争力。引导生产要素向优势地区、产业和产业园区集聚，促进形成产业特色鲜明、配套体系完备的高技术产业群。重点发展电子信息、生物、新材料、环保、新能源、海洋等产业。”“把广州、国家高新技术产业开发区建设成为领先的科技园区。到 2012 年，培育形成 3-5 个产值规模超千亿元的新兴产业群，重点打造 3-5 家销售收入达千亿元、具有全球的企业。到 2020 年，高技术制造业增加值占工业增加值的达 30%。”从而，身具“高新技术”“生物制药”等特性的极大地政策优势。尤其是相对其他地理位置的于国内而言。四、案例公司与上、中、下游之关联性图表 1-2.422 / 7

51、6原料供给：肝素粗品是从新鲜猪小肠中提炼出来的。我国是世界第一大生猪饲养国,产量占全球的 60%以上,同时猪小肠的利用率才只有 60%。可以说原材料是绝对充足的。而事实还可以通过提高原材料的价格市场，根本原因就是产品质量优秀，有很强的转移成本能力，有出口产品价格定价权，无论是还是欧洲，只能靠提高下游的肝素制剂的价格来消化原料价格成本。 同时为了未来产能的扩张，早已开始布局上游战场，拓宽上游产品的收集，寻求稳定的长期合作伙伴，成立力求掌握主动。公司近年来根据我国生猪资源分布的地域性特点，已分别在湖南、重庆等省市下设 4 个办事处，在国内拥有广泛的原料供应商网络，并与部分大型生猪集约化养殖和屠宰建

52、立了长期稳定的合作关系。目前也成立了深瑞畜产品有限公司和山东瑞盛生物技术，两子公司均为肝素粗品原料生产企业，一切行动旨在掌握上游原材料的供应优势。更重要的是，的股东中高盛的名字赫然在目(GS Pharma)，仅高盛作为的股东就完全有理由相信，其原材料的供应不会出现大问题。因为高盛通过一系列资本不仅仅成为了中国最大制品企业双汇的控股股东，还参股了第二大肉制品企业雨润超过 10%，虽然此前网上所谓的高盛收猪事件被证实是误传，但是这 2 家龙头企业对生猪的需求量也使得瑞间接获得了肝素钠所需的猪小肠。在的招股书中，2007 年前 5 大原材料供应商中出现的漯河京汇肠衣制品，正是双汇的子公司。由此可以看

53、出引入高盛，不仅仅是作为一个单纯的财务投资者更承担了投资者应尽的义务。能源方面，公司生产主要消耗能源为电力、柴油和蒸汽，耗用量较小，供应有保障：电力由广东电网供电供应；柴油主要由中国海洋石油供应；蒸汽由公司根据生产需要自制。均能保证公司正常良好运行。产品销售：公司采取以直接出口销售为主，同时也将部分产品销售给国内专业外贸公司等其他公司间接出口的销售模式。国外客户尤其是欧美知名度较高的制药公司，对供应商的产品质量、稳定供应能力、环境保护等非常重视。由于公司已取得认证和欧盟认证，质量控制和检测、生产环境等均居业内领先水平，这些非常有利于公司产品在欧美市场的拓展。公司与大多数客户签订的是长期供货协议

54、，一般期限在年以上，实际销售时以订单的方式商定和数量。公司与欧洲客户之间的产品销售模式除部分产品直接出口以外，主要为间接出口，即通过国内贸易公司重庆医保或斯23 / 76间接向销售产品。对世界同类公司来讲，的工艺独创，质量很高，产品供不应求。百特公司等其它公司一直多次找想大剂量高纯度肝素，想建立长期合作关系。且不说远的前景，但近期海产品起码在 3 到 5 年内发展将会肯定是供不应求的，现在合作客户所有的增单都给了，公司担心的是自身产能以供应给合作客户。在以后扩张产能后会先满足老客户，再发展需要此类高质量高纯度肝素的公司，现在公不接受新的客户。目前是 6左右，占全球肝素产品的百分之 27，占国内

55、出口量的百分之 47，是名副其实的龙头企业，肝素市场的领军者。24 / 76貳、 案例公司信息一、 标的市药业于 1998 年 4 月成立，市药业位于深圳市高新技术产业园区，是一家高速成长的、国家重点高新技术现代化生物制药企业，致力于生物产品的研发、生产和销售，目前产品全部出口。公司视质量为企业的生命线，建立了严格的质量保证体系，公司的生产设施和生产过程严格遵循 FDA 的 cGMP 规范，2005 年获得了 FDA批准，取得了进军全球市场最重要的通行证。公司倡导“科学、实证、勤勉、和谐”的企业精神，努力为员工打造工作、学习和发展的；全方位帮助员工快速成长，使公司目标和员工发展相结合，以实现公

56、司与员工的共同成长。2005 年 7 月 22 日，市药业成功获得了食品药品管理局（FDA）的批准，从而获得了药品全球销售最重要的通行证。主营业务为肝素钠原料药的产和销售，主要产品为肝素钠原料药。目前，人是全球产销规模最大、也唯一同时取得认证和欧盟认证的肝素钠原料药生产企业。公司主要产品的用途：等级和等级肝素钠原料药通过和欧盟药政管理机构的和认证，主要作为原料药直接制成标准肝素制剂或生产低分子肝素原料药；普通等级肝素钠原料药主要作为原料进一步加工制成符合认证或欧盟认证标准的肝素钠原料药，再用于制成标准肝素制剂或生产低分子肝素原料药。二、 公司历史沿革公司是经关于同意市药业改制为外商投资的（商资

57、批20072025 号）批准，以经南方民和审计的市药业截至 2007 年 9 月30 日的账面净资产额 107,020,738.88 元，扣除由拨款转入形成的资本公积 10,000,000 元后的净资产值 97,020,738.88 元，按 1:0.92763672 的比例折合股本 9,000 万股，由市药业有限公司整体变更设立的。1998 年 4 月，作为的实业(前身)在成立，资本只有 200 万元。几个月后，杨向阳的源政投资投资 600 万元，占股 30%。为了支持其顺利建厂，市商业也同意给他们 3000 万的一年期。25 / 761998 年 8 月，实业受让了重庆持有的重庆通达 41%

58、股权。随后，几经腾挪，期间还得力于一家名为中贸源公司的帮助。2000 年，重庆通达股权结功变成了多普乐实业(、三人 100%持股公司)占 60%，SUNSKY 占 40%。此后，重庆通达不再从事肝素钠的生产经营。表 2-2.1三、 公司组织结构26 / 76公司的最高权力机构是股东大会，下设董事会和监事会，直接向股东大会负责。董事会聘任了总经理、副总经务、董事会等高级管理，公司组织结构设置 23 个职能部门（含四个专门），其中审计部和四个专门向董事会负责。具体设置情况如下：1、 审计部： 负责公司控制制度执行情况的， 根据审计程序对公司及下属公司财务收支、经济效益进行审计监督。2、董事会四个专

59、门：（1）：参见“第九节公司治理一、（六）1、”。（2）提名：参见“第九节公司治理一、（六）2、提名”。（3）审计：参见“第九节公司治理一、（六）3、审计”。（4）薪酬与考核：参见“第九节 公司治理 一、（六） 4、薪酬与考核”。3、 质量保证部： 按照公司质量体系分工， 负责行使对企业生产全过程的质量管理，包括文件、生产、物料、设备、检验、验证、供应商、审计等方面的管理工作。4、 质量控制部： 按照公司质量体系分工， 负责对公司进出厂的物料、 产品的检验及对生产中间过程控制、与生产直接相关的系统（工艺用水、洁净区环境、洁净压缩空气等）检测工作。5、 药政部： 负责编写与整理药品国内外申请事宜

60、， 负责药品相关的办理，药品上市安全性、有效性情况， 跟进药典标准的更新，及时通知公司相关部门。6、 原料部： 负责公司的肝素粗品采购， 及时统计肝素粗品采购的数据， 开拓新客户和收集客户信息并存档，对肝素粗品生产进行管理。7、采购部：采购的物资、物料（不包括肝素粗品），审核供应商资质。8、物控部：负责公司物资的仓储管理，对公司的仓储成本进行控制。9、销售部：负责公司产品销售、市场开发，制订销售计划进行销售管理，与客户沟通及时反馈客户信息，与药政部配合，为客户提供药政服务和技术服务。10、生产部：负责公司生产活动的管理，并对生产现场的设备、计量器具进行管理，负责组织、安排生产进行上岗培训、岗位