资本市场的国际化不单纯是资本市场的完全开放

1、拜资本市场的国际唉化不单纯是资本把市场的完全开放办，更重要的是资拔本市场的游戏规埃则、交易体制、懊会计制度要与国鞍际惯例接轨。板我国资本市场国暗际化的战略选择刘 慧 敏艾在金融市场一体白化和我国加入W芭TO背景之下，瓣我国逐步加快了搬资本市场对外开凹放步伐，资本市阿场国际化已成为般不可逆转的潮流稗。但我国资本市按场目前仍处于敖“昂新兴+转轨坝”疤阶段，在推进资奥本市场国际化的芭过程中也出现了岸种种问题和障碍板，如何借鉴境外岸资本市场国际化叭的经验和教训，按适时稳妥地推进瓣国际化、确保我般国金融市场的健吧康发展仍然是当八前我国资本市场佰国际化的重要问叭题。扮资本市场国际化般的内涵哎按照Gulte

2、靶kin（198伴9）的定义，若碍具有相同报酬与颁风险特征的证券傲等资本市场工具邦在不同国家中具扳有相同价格时，按这些市场即具有坝国际化之特征。半因此，资本市场捌国际化的核心在啊于以证券形式为摆媒介的资本能够罢在国际上自由流澳动，任何市场参傲与者都能够在他班国发行或交易、扮享有与当地本国板参与者相同待遇罢、相关的交易成哎本和法规障碍也罢应排除至最低。靶从这一意义上看笆，资本市场国际拌化的过程也即市芭场参与者、金融癌产品以及市场规爸则逐步国际化的稗过程。斑一、市场各参与艾主体趋于国际化拌随着一国资本市跋场的开放和国际案化，国内资本市罢场与国际资本市埃场日益联为一体阿，国内企业和中吧介机构介入国际

3、背资本市场的程度爱及国内资本市场隘对外国投资者和叭中介机构放开的靶程度都大幅提升袄。熬1外国上市公瓣司在本国交易所安中占据重要地位半。靶资本市场国际化凹程度提高使霸国内企业可以在芭全球范围内配置半资源，为降低筹挨资成本、扩大国昂际影响、提升国绊际竞争力，本国凹企业不仅在国内叭发行债券和股票蔼进行直接融资，捌而且到境外交易昂所上市和发行境凹外债券。八多地上市、两地俺上市、全球登记耙股票（GRS）芭等跨国上市形式唉层出不穷，著名按的戴姆勒克莱办斯勒集团已在全邦球21家交易所拌同时上市交易。澳同时，外资企业扒获准在国内资本佰市场上市融资，叭在本国股票交易暗所上市的外国企伴业股票种类和数鞍量日益增多。

4、一叭般而言，国际化哀的程度越高，外吧国上市公司的数啊量就越多。如2哎002年底在伦白敦、纽约证券交敖易所上市的外国哎公司分别达到4哎72家和382蔼家，占全部上市颁企业的19.9笆%和16.8%暗；在NASDA拌Q交易所中外国罢上市公司也达3爸81家，占全部摆上市公司的10暗.4%。扳2跨国证券交唉易量大幅度增长案。肮20世纪80年爱代以来，在资本哎市场国际化和全隘球化浪潮推动之澳下，各国跨国证版券交易数量迅猛埃增长，耙在80年代初，扮西方发达国家跨鞍国证券交易的金笆额仅占其阿GDP的10%敖左右，而到背90年代末期百，这些国家跨国翱证券交易额已远唉远超过了GDP吧的数值。拌到胺199盎8拔年

5、懊，安美靶国阿、德按国爱、法霸国熬等发达国家的年巴跨国证券交易斑量分别占到埃GDP的比率分斑别达到230澳%半、334办%般和415背%。办与此同时，资金挨实力雄厚的机构爸投资者在全球范百围内寻求组合分艾散化和获取高收矮益的投资机会，懊促进了证券投资跋全球化的高速发挨展。把20世纪90年拔代，胺英国及德国的共背同基金持有外国安资产约占基金总隘资产的30%以背上，美国和加拿拜大也达到了10癌%以上，外国证啊券已成为机构投埃资者投资组合的澳重要组成部分。碍3证券公司经鞍营全球化。扒在资本市场国际蔼化过程中，随着艾国际金融市场壁岸垒逐步消除和金暗融管制的放松，爱投资银行等中介傲机构得以在本国巴和国外

6、资本市场敖上提供证券投融矮资服务。埃投资银行业务的捌竞争也日益全球敖化，为更有效地岸参与国际竞争，啊各大投资银行纷懊纷调整业务空间芭布局，通过收购安兼并或设立分支拔机构等途径向海稗外扩张。扒高盛、美林、摩挨根斯坦利等巨头拜在几乎所有存在盎大量资本市场活矮动的国家都开展百了投资银行业务拌。国际证券活动般对投资银行的重巴要性也在不断加班强，华尔街的主懊要投资银行从海伴外获得的收入已拌占总收入的30奥%甚至更多（见奥表1）。岸表1 2001芭-2003年美碍林及高盛收入区哀域结构拌投资银行办美林扳高盛背20扳01阿2002拌2003岸2001哎2002岸2003版美国癌69%稗75%皑71%氨64%

7、八62%懊63%哎欧洲氨16%瓣14%挨16%啊25%案25%啊25%隘亚洲及其他班15%蔼11%鞍13%艾11%矮13%般12%疤合计扮100%哎100%挨100%隘100%肮100%哎100%颁资料来源：根据 HYPERLINK http:/办www.ml.捌com袄 办www.ml.扳com岸和 HYPERLINK http:/胺www.gs.败com扒 把www.gs.隘com斑上有关数据整理隘。艾4交易所走向拜合并联盟。耙在证券公司经营皑全球化，企业跨扮国上市融资的带埃动下，不仅国内版有多家交易所的拜开始谋求合并发斑展，而且国际上败的一些交易所也绊开始采取跨国合拔并联盟的措施，摆以节

8、省交易成本阿，减少融资成本凹，提升交易所的邦竞争力。例如，翱上世纪90年代傲以来，肮1998年白美国证券交易所阿与纳斯达克股票靶交易所合并；香八港板联交所、期交所佰及中央结算所的摆合并并上市；版2000年，欧霸洲的巴黎、阿姆搬斯特丹、布鲁塞坝尔、葡萄牙交易岸所与伦敦衍生品半交易所进行合并癌，并在此基础上耙组建新的交易所傲EUR0NEX疤T；坝斯德哥尔摩证券鞍交易所和哥本哈板根证券交易所结芭成北欧股市股市摆联盟Norex奥；德国交易所、啊维也纳交易所和懊爱尔兰证券交易肮所组建共同进入扮系统；纽约、巴懊黎、东京等十大哎交易所组成全球艾股市联盟等。熬二、金融产品及稗金融创新成为资疤本市场的重要推岸动

9、力量肮金融交易品种多昂样化与资本市场按国际化是相辅相哎成、密不可分的暗，金融产品的不俺断创新、特别是霸金融衍生产品的般不断涌现，可以颁使投资者有效规稗避证券市场潜在哎的各种投资风险般，直接推动了国笆际资本的大规模邦流动和证券市场八的国际化。资本拌市场的国际化发袄展也直接促进了氨金融产品的极大罢丰富，20世纪搬70年代以来，澳金融期货、金融艾期权等金融衍生挨产品大量涌现。傲面对投资者及其袄投资范围的全球拌化，金融产品及澳金融工具创新呈艾现出国际化特征柏，20世纪80隘年代兴起的货币扒掉期、利率掉期昂、票据发行及期蔼权交易等金融创跋新都是国际化的啊产物。板三、资本市场的霸各项法规和会计暗制度与国际

10、惯例扳逐步接轨袄资本市场的国际绊化不单纯是资本瓣市场的完全开放白，更重要的是资懊本市场的游戏规爸则、交易体制、芭会计制度要与国蔼际惯例接轨。因扮而遵循全球统一疤的技术标准和制凹度规则是资本市阿场国际化的重要巴标志。如在证券耙市场开放方面，般根据WTO金融百与服务贸易协定爱，发展中国家开盎放证券市场实际霸上只能遵循一套氨固定的规则；在扒证券上市和投资板者保护方面，各昂国证券监管部门百都趋于协同跟随岸证监会国际组织胺的监管原则和框哎架内容，使得各阿国证券监管内容扳与基本制度国际板化；国际会计准碍则成为各国证券唉市场普遍采用的绊核算方法，上市岸公司也必须遵循懊公司治理的核心版原则；除此之外般，国际货

11、币基金敖的规划和巴塞尔袄协议的商业银行般监管原则，使得笆全球的金融体系奥都纳入了一整套阿国际化框架之中般。岸资本市场国际化熬的国际经验矮由于资本市场发鞍展阶段、内外部唉环境不同及资源鞍条件的差异，各肮国在资本市场国瓣际化过程中采取艾的措施及国际化吧的途径也不尽相艾同。资本市场的翱国际化意味着资邦本市场的完全开拜放和各项制度与胺国际的接轨，因扒而，发展中国家熬对资本市场国际拌化的态度相对更隘为谨慎。班一、发达国家证埃券业国际化经验巴尽管发达国家资安本市场国际化起斑步较早，但由于奥绝大多数国家不芭同程度地存在外半汇管制措施和各癌种金融管理条例芭，各国资本市场凹之间的联系并不稗充分。1970拔年以来

12、，在金融般市场全球化和自熬由化趋势推动下巴，百发达国家纷纷放邦松对本国资本市靶场的管制，证券摆市场及证券业的办国际化程度大大百提升。坝1逐步放松资跋本流动限制和外颁汇管制。澳上世纪60年代袄以前，除美国外蔼，大多数发达国啊家都实施了较为耙严格的外汇管制澳措施。60年代板以来，伴随着欧奥洲国家经济的恢邦复和发展，西欧唉各国逐步放松了芭外汇管制；60扮年代末，多数西傲欧国家实现了经八常项目的货币自俺由兑换，并陆续巴放松对资本项目笆的外汇管制；7昂0年代，欧洲各矮国实现了货币的办完全自由兑换；捌80年代中期，拌日本也完全放弃袄了外汇管制。同坝时，60年代开摆始，世界各国相敖继实施了金融市搬场开放政策

13、和金白融自由化措施。碍西方各国都取消熬了贷款和金融批班发业务的最高利矮率限定，开放了翱国际银团贷款，百放松了对外国金稗融机构在本国证袄券市场上活动的肮限制，允许外国芭银行发行各种金肮融衍生工具。英罢法德等国还相继跋废除了对非居民瓣征收利息预扣税班的规定，非居民叭发行本国货币债熬券及居民购买国扒外证券的限制也艾被取消，隔离国隘内和国际证券市佰场发行和交易的埃大量障碍得以消鞍除。澳2金融管理体芭制由分业向混业般转变。俺信息技术进步降熬低了金融监管的唉成本，金融创新坝的发展也为金融瓣业风险控制提供俺了有效手段，为绊提高本国金融机唉构在国际上的竞绊争力，各国监管佰当局逐步放松了矮对金融业分业经耙营的管

14、制，19隘86年，英国率隘先实施了白“柏大爆炸扒”白（BIG BA叭NG）金融改革坝计划，打破了银澳行、证券和保险啊之间的传统分工笆；摆1992年欧共摆体颁布第2号银熬行指令，决定在搬欧共体范围内全佰面推行全能银行袄和混业制；摆1996年日本罢也叭提出了金融改革肮计划，推进日本俺银行向全能银行碍过渡。迫于来自佰日欧的金融竞争瓣压力，美国也加背快了组建全能金笆融集团的步伐，坝并于芭1999年出台拌金融服务现代癌化法案，允许摆金融机构提供多败方面金融服务，稗这标志着发轫于敖美国、并对全球哎金融监管体制影版响深远的分业经扳营与监管体制走扳向终结。八二、新兴国家资安本国际化经验绊一般而言，发展哎中国家

15、资本市场俺起步较晚、规模叭有限，中介机构般总体实力较弱，艾难以与发达国家搬相抗衡。因此，澳新兴国家在资本皑市场国际化的过氨程中，均采取了埃循序渐进、稳步哎推进的战略，在邦逐步开放国内资俺本市场的同时，矮对证券公司等中懊介机构进行政策皑扶持，以迅速提稗升他们的竞争力办。瓣1普遍采取循敖序渐进、稳步推爸进的市场开放战哎略。耙新兴国家证券业柏与发达国家证券扮业处于不同发展傲水平上，岸资本市场规模较皑小，本身的经济颁基础尚不完善，埃金融监管体系也叭未健全，绊如果在短期之内癌迅速完成国际化瓣进程，势必对国靶内金融业产生较百大冲击，稍有不安慎，就有可能引昂发国内证券市场唉的动荡、乃至发熬生金融危机。绊19

16、74-19八82年智利实施霸的激进式改革是敖一个典型案例，蔼由于操之过急、盎直接导致了债务般危机，最终其国跋际化以失败告终颁。碍这就决定了证券暗业的国际化进程昂是一个循序渐进般的过程。艾因此，新兴国家哀和地区如韩国、皑台湾等均采取稳艾健策略，先通过把基金投资的方式版间接开放资本市笆场，而后有限制皑直接开放、最后拔才过渡到完全直鞍接开放，这其中半要经历相当长的疤时间。岸韩国政府于19袄81年推出了拌资本市场国际化八计划，开始癌稳步推进其资本俺市场国际化进程拜，韩国证券业艾从最初的间接开霸放逐步过渡到目皑前的完全开放，澳用了将近20年跋的时间。我国的稗台湾地区从间接昂开放到全面开放拜也用了13年。

17、搬2加强对国内办中介机构的保护敖，提升整体竞争叭能力。扒证券中介机构的懊国际化是资本市袄场国际化的重要疤条件之一，但发芭达国家证券经营摆机构多以混业为把背景，综合实力霸强劲，若任其介胺入国内市场极易鞍导致过度开放和艾竞争，影响国内哎证券公司的健康唉发展。因此，各半新兴国家在逐步按放开市场竞争的唉同时，加强了对叭国内金融机构的搬保护。佰（1）政府在证肮券公司国际化过搬程中发挥积极作挨用，如鼓励国内板券商的收购兼并罢、拓宽券商的融芭资渠道、以提升碍国内券商的资金扳实力和核心竞争按力。特别是在逐巴步开放证券业的啊同时，充分利用隘发展中国家对金碍融业的保护期和摆各项傲“澳例外懊”昂性条款，如采取拜临时

18、性的限制措案施、对证券业进俺行补贴等，扶植扳国内证券公司的版发展，为本国证埃券公司的发展赢碍得时间。蔼（2）积极放松芭对内中介机构的佰分业限制，增强把国内证券公司的耙竞争力。如智利把1994年修订扒的银行法允许银拜行通过子公司参岸与证券业务；外背国银行和本国银瓣行都可以参与智伴利公司的股票发氨行业务。外国经啊纪商行可以在智鞍利经营业务；外肮国证券公司必须盎通过其子公司在半智利经营业务；疤外国公司不能在扒智利的股票市场氨上市。皑（3）推动国内扒证券公司走向国吧际化。在向国外唉证券公司逐步放背开国内证券业务胺的同时，也积极搬引导国内证券公绊司走出国门，开按拓国际业务，参摆与国际竞争，并安在竞争中积

19、累经碍验，为最终实现靶国际化创造条件芭。癌3资本市场国扒际化与监管水平稗及其他制度安排岸同步发展。稗证券业国际化必扒然会导致国内外板资本流动的速度伴加快、程度加深伴，强化了国际证鞍券市场波动向国安内的传递机制，唉加大了资本市场把运行的风险，因摆而，提高对国外翱投资者和中介机版构的监管水平至佰关重要。新兴国耙家在国际化的初颁级阶段，一般通唉过限制境外投资懊者的投资比例、俺投资收益汇出限哎制等限制措施，邦弥补监管水平等翱方面的缺陷，防疤范资本国际化带按来的风险。而后耙在国际化的过程皑中，逐步建立成邦熟的、市场化的碍、同国际惯例接八轨的金融制度体癌系。扳我国资本市场国氨际化面临的问题爸与挑战办加入W

20、TO后，肮我国在借鉴境外埃特别是新兴国家扒和地区经验的基拜础上，加快了资袄本市场国际化步袄伐，敖QFII制度已板正式实施；外资罢金融机构也已获背准有限度地直接巴介入我国资本市挨场；外资企业上拜市和并购的障碍背已经完全消除。颁但总体而言，我爱国资本市场国际绊化还刚刚进入有笆限制的直接开放叭阶段，资本市场扒国际化在市场主绊体、市场结构、伴产品结构和制度坝安排等方面还存叭在着种种问题和矮挑战。隘一、市场体系远哎未成熟拜这主要体现在以败下几个方面：敖1懊缺乏市场层次搬。发达国家证券肮市场在发展过程伴中，形成了上市搬要求和交易机制版各异的主板、二敖板乃至第三、第版四交易市场等多奥层次市场结构，俺从而为不

21、同风险氨要求的投资者提澳供了不同的投资败选择，也为不同板筹资要求和不同熬规模的企业提供按了充分的融资选霸择。但我国目前瓣只拥有主板市场懊一个交易市场层瓣次，既无法满足癌不同的投资者风安险要求差异，也拜无法实现不同规百模企业的不同融拜资要求。阿2癌债券市场发展滞安后。摆债券市场具有流巴动性高、风险低耙、收益稳定的特半点，其规模的大疤小和发达程度对安于国际资本的流艾动倾向具有举足袄轻重的作用，因鞍而是机构投资者拜重要的投资组合昂品种。但我国目懊前的债券市场规阿模小、市场化程把度不高，根本无靶法满足国际资本阿的投资要求。笆3市场规模小稗、结构扭曲。绊2003凹底，我国共有上拌市公司1287斑家，仅为

22、美国上氨市公司总数62柏00家的1/5哀；股票总市值4昂.25万亿元，摆仅为美国三大交瓣易所上市公司总版市值12.8万啊亿元的1/25唉。挨证券市场股权割巴裂现象长期存在皑，国有股减持方哎案至今还处于摸搬索阶段，法人股坝还不能上市流通昂。同一企业发行扳的股票根据对象伴、地点不同又被佰区分为A股、B稗股、H股，不仅办A、B股市场相袄隔离，而且B股颁市场也不统一。办这种结构缺陷扭版曲了证券的变现搬机制、市场评价隘机制和资本运营八机制，使得我国哀资本市场投机性扳高、资源配置效挨率低下，无法成阿为真正的开放市笆场。按二、市场主体竞捌争力有待提升昂无论是市场参与扒者，还是中介机肮构，它们大多是氨国有企业

23、或国有疤控股的股份制企拔业。由于政府职碍能转变滞后，常斑常导致资本市场哎中的各市场主体半行为扭曲，功能翱异化，市场竞争板力低下。如：上爱市公司质量不高隘且运作不规范，碍制造虚假财务报板表、重大信息隐巴瞒不报等违规事哀件屡有发生，一按股独大现象还比霸较普遍，上市公唉司的法人治理结败构还很不完善；啊投资者结构也不澳尽合理，机构投懊资者队伍虽然不绊断扩大、但入市胺的规模和途径都跋有待扩充，价值傲投资理念还未深摆入人心；证券中百介机构以中小企氨业为主、经营方拜式雷同，独立性暗和自我约束机制佰较弱，目前无论疤在规模上或业务按水平上都不具备版同国外同行直接叭竞争的实力。百三、投资工具品癌种单一，缺乏创佰新

24、拜我国证券市场中扳，除了债券、股扮票、基金等投资皑工具外，还没有巴任何一种可以有袄效回避或降低投翱资风险的金融衍昂生交易品种；利傲率市场化还没有背全面推行，金融扳产品创新严重受澳阻；再加上缺乏阿股票投资的做空绊机制，证券市场扮本身的波动幅度捌和波动周期又无扳法为理性的国际瓣资本流动提供宽癌松的投资环境，爸难以满足国际资靶本多样化的收益阿和避险需求。柏四、在监管及其奥他制度安排上差耙距罢较大盎资本市场国际化暗意味着要接受全挨球统一的技术标隘准和制度安排，绊而我国资本市场唉的监管方式、交笆易机制、会计规八则等制度安排与昂国际惯例还存在懊明显差异，这也吧可能将是我国资艾本市场国际化过安程中面临的最大

25、傲挑战。斑目前，我国金融盎监管体系基本上叭以市场准入、业败务领域、分支机案构的设立、资本敖充足性等审批性鞍监管手段为主，敖具有明显的行政凹化特征，而金融芭机构的公司治理胺方面，资产负债矮比例管理和风险跋管理等方面十分芭缺乏，更未建立败起风险预警机制暗和危机处理机制傲。这些问题使得安我国的金融监管白不但无法有效控哎制国际金融风险瓣，对国内证券市按场监管的有效性扮也明显不足。随安着资本市场国际霸化的深入，我国拜证券市场面对国皑际资本冲击的风瓣险将进一步加大扮，如何加强对外矮资金融机构的监拔管、根据国际惯盎例调整证券监管盎的规则及法律法挨规，实现监管体邦制的转型将是国扒际化过程中必须翱解决的课题。皑

26、我国实现资本市胺场国际化的战略耙选择矮选择资本市场国瓣际化战略的目的埃主要有两点：一敖是风险因素，即矮在资本市场国际埃化过程中，要设搬法规避风险，保坝持金融体系平稳昂运行；二是效率爸因素，即提升整罢个金融市场的运奥行效率，要注意安保护和提高我国盎市场主体尤其是胺证券经营机构的矮竞争力。矮从内容上来说，皑资本市场国际化跋可以分拆为三个拜方面的要素，即肮资本市场主要规芭则和制度环境的巴对接；经营模式百的对接；对外开扮放过程。因此，芭基于以上两点，摆并借鉴国际上发摆达国家和新兴市笆场国际化的经验斑，结合我国资本癌市场发展的具体挨情况，我们认为氨，我国资本市场澳的国际化应注意笆运用以下三大策佰略。埃一

27、、只能采取渐八进式对外开放策瓣略拜Duke等对许敖多新兴市场国家百资本市场开放进凹程的研究表明，唉新兴市场国家资把本市场国际化一斑般需依次经历鞍“白封闭扒班间接开放扒阿有限直接开放挨唉完全开放爱”岸四个阶段（见表靶2），而我国正熬处于有限直接开扳放阶段，基于对岸我国资本市场发啊展及其对外开放哎的路径依赖和对盎未来发展趋势的笆相关判断，我们扳认为，我国的资办本国际化里程还澳需要经历以下几瓣个过程：唉1积极推动八资本市场的规范白化和市场化。艾资本市场的规范鞍化和市场化建设绊是资本市场国际盎化的重要前提，哎只有按照国际惯鞍例和市场经济发摆展的要求，改革罢和完善原有的市鞍场体系和运作机暗制，资本市场才

28、胺真正具备国际化皑的条件。因此，败证券市场的规范笆化、市场化优于扒国际化，在进一氨步国际化之前，氨应着重加强证券班市场的规范化和半市场化建设。俺2逐步放松对佰资本市场开放的办管制，由适当的昂保护主义向实行坝国民待遇过渡。稗随着国内市场的翱逐步成熟和对境爱外资本承受能力埃的逐步增强，应盎逐步放宽对QF俺II的限制、鼓白励更多的QFI把I参与到国内经爱济建设中。如逐拜步调低境外机构盎投资者的进入门罢槛；逐步缩短对摆投入资本回笼期盎限的限定等。同挨时，开始尝试并蔼推行QDII制坝度。哀3完全放开资笆本市场，按照国败民待遇原则，直皑接参与国际市场班、平等竞争。艾在利率自由化和碍汇率浮动的前提哀下，放开

29、资本项碍目的可兑换，实板现资本项目下的安自由进出，基本爸取消对于国外投拔资者和国外证券碍机构的各种限制癌，国内的投资者岸可以自由的在国摆际资本市场上投啊资，绊最终完成我国证搬券市场的全面国把际化。扒表2 新兴国家绊资本市场国际化拔特征哎阶段搬市场特征蔼产品特征昂监管特征碍封闭阶段隘证券市场规模较拌小，市场波动剧俺烈，投机盛行；懊间接融资占绝对敖地位案交易工具极其单拔一皑证券立法还不完吧备；基础设施发暗展滞后；行政色颁彩浓厚巴间接开放阶段罢市场规模持续扩拌大；坝机构投资者开始扳进入市场；扮境内企业到境外隘融资盎监管体系逐渐形奥成；清算交易系伴统完备；市场选矮择机制开始发挥柏作用摆有限直接开放阶氨

30、段背股票发行量迅速熬增长，市场交易俺活跃，并由此产阿生更多的金融中挨介机构；搬机构投资者群体翱形成；哎有条件地允许外般资进入国内证券摆市场爸对风险转化机制澳的需求派生出一背系列套期保值工皑具颁立法与监督手段把进一步完善岸完全开放阶段埃境外资金大量进跋入境内市场；叭机构投资者成为班市场主体；捌证券市场成为国笆际证券发行的分艾销目标版金融衍生工具大傲量出现傲会计制度国际化伴；按完备的立法监管鞍手段爱二、混业经营与埃对外开放平衡推板进策略霸由于我国券商在哎证券业务的多元瓣化程度上远不如摆国际投资银行，熬更重要的是国内俺金融业实行的是吧分业经营模式，傲而国际上混业经盎营模式早已广为跋流行，这就使我熬国

31、券商在对外开吧放过程中所遇到傲的冲击和挑战更拔为严峻。芭首先，我国券商啊在对外开放进程阿中将面临着一场挨规模与实力相差阿悬殊的竞争。唉 板从总资产规模来柏看，2003年碍末，我国所有1哀33家券商的总拜资产合计为56瓣18亿元人民币拔，而美国美林证败券仅一家的总资八产就达4945坝.18亿美元，案即我国所有券商哎总资产加起来仅佰相当于美林一家笆的约1/7。从癌股东权益来看，柏2002年末我矮国125家券商捌净资产合计为1般151亿元人民埃币；而美林一家艾的股东权益就达安228.75亿鞍美元；后者是前安者的1.7倍。扳可见与国外投资耙银行相比较，我俺国券商规模与实哀力差距悬殊极大板。碍其次，我国券商袄面临的将是一场扒市