发达国家供给侧改革是否曾引发高通胀

1、目录索引一、美国供给侧改革：环保政策收紧推动产业升级；效率提升约束通胀斜率 6（一）背景：70 年代油价大涨令煤炭产能激增；经济滞胀急需提振效率 6（二）80 年代美国煤炭行业供给侧改革：去产能与技术改进 8（三）80 年代美国中高端制造业供给侧改革：放松管制、鼓励创新、促进竞争、提高效率 10（四）供给侧改革组合政策助力约束高通胀 14二、日本供给侧改革：产业结构优化、实现降本增效并抑制通胀 17（一）70 年代油价冲击后日本推动供给侧改革；钢铁、化工去产能 17（二）75-85 年供给侧改革趋势：第二产业结构优化，第三产业蓬勃发展 18（三）供给侧改革及美国对日贸易打压推动日本产业升级、日

2、元升值遏制输入型通胀. 22三、德国供给侧改革同样没有引发高通胀 24（一）70-80 年代德国供给侧改革：去化过剩产能、向提升效益的新兴产业转型 24（二）德国供给侧改革并未引发高通胀 28四、风险提示 29（一）全球通胀水平超预期 29（二）全球财政政策与货币政策超预期 29（三）对供给侧改革的理解不到位 29（四）需求影响超预期 29谢添元图表索引 HYPERLINK l _TOC_250037 图 1：20 世纪 70 年代美国经济陷入滞胀 6 HYPERLINK l _TOC_250036 图 2：20 世纪 70 年代美国失业率（%） 6 HYPERLINK l _TOC_2500

3、35 图 3：20 世纪 70 年代美国税收居高不下 7 HYPERLINK l _TOC_250034 图 4：20 世纪 70 年代美国产能利用率两度下滑 7 HYPERLINK l _TOC_250033 图 5：上世纪 70 年代澳大利亚煤炭价格（美元/吨） 7 HYPERLINK l _TOC_250032 图 6：美国煤炭产量（千吨） 7图 7：美国前四大煤炭生产商市场份额（右轴） 8 HYPERLINK l _TOC_250031 图 8：CCTDP 实施后美国采矿业人均行业增加值增速显著提升 9 HYPERLINK l _TOC_250030 图 9：CCTDP 实施后美国经济

4、并未显著下滑（1991 年受日本经济泡沫破灭等因素冲击，%） 9 HYPERLINK l _TOC_250029 图 10：CCTDP 实施确实带动美国通胀走高，但与 70 年代相比可控（%） 9 HYPERLINK l _TOC_250028 图 11：美国煤炭净出口量（千吨） 10 HYPERLINK l _TOC_250027 图 12：上世纪 80 年代美国企业并购加速 11 HYPERLINK l _TOC_250026 图 13：美国PCT 专利申请量全球占比 11 HYPERLINK l _TOC_250025 图 14：美国汽车行业销量 12 HYPERLINK l _TOC_

5、250024 图 15：美国航空与汽车工业生产指数同比 12 HYPERLINK l _TOC_250023 图 16：80 年代美国产能利用率稳步攀升 12 HYPERLINK l _TOC_250022 图 17：80 年代美国 CPI 下滑 13 HYPERLINK l _TOC_250021 图 18：美国联邦基金利率 13 HYPERLINK l _TOC_250020 图 19：经合组织成员国 15-64 岁人口占比 13 HYPERLINK l _TOC_250019 图 20：美国行业增加值一级行业可比价格指数（1970 年=100） 14 HYPERLINK l _TOC_2

6、50018 图 21：美国行业增加值一级行业可比价格指数同比（%） 14 HYPERLINK l _TOC_250017 图 22：美国行业增加值部分二级行业可比价格指数（1977 年=100） 15 HYPERLINK l _TOC_250016 图 23：美国行业增加值部分二级行业可比价格指数同比（%） 15 HYPERLINK l _TOC_250015 图 24：1971-1991 年美国全要素生产率（2011=1） 16 HYPERLINK l _TOC_250014 图 25：二战后美国个人消费支出同比增速与中产占比 16图 26：日本CPI 同比 17图 27：日本贴现率 17图

7、 28：日本 75-85 年经济增速显著下滑 18图 29：1975 年起日本第三产业占比超过第二产业 18 HYPERLINK l _TOC_250013 图 30：日本制造业子行业产能指数（2010 年=100，1978-1979 年） 19 HYPERLINK l _TOC_250012 图 31：日本制造业子行业产能指数（2010 年=100，80 年代） 20 HYPERLINK l _TOC_250011 图 32：日本制造业子行业产能指数（2010 年=100，90 年代） 20 HYPERLINK l _TOC_250010 图 33：日本制造业子行业产能指数（2010 年=1

8、00，2000 年-2018 年 8 月） 20图 34：日本粗钢产量 21图 35：日本冶炼铜产量 21图 36：日本冶炼锌产量 21图 37：日本乙烯产量.谢添元 21 HYPERLINK l _TOC_250009 图 38：日本石油制品产量 21 HYPERLINK l _TOC_250008 图 39：日本PPI 一级价格指数（1970 年=100） 22 HYPERLINK l _TOC_250007 图 40：日本PPI 一级价格指数同比（%） 22 HYPERLINK l _TOC_250006 图 41：1970-1999 年日本全要素生产率（2011=1） 23图 42：美

9、元兑日元 23图 43：日本贴现率 23图 44：经合组织成员国 15-64 岁人口占比 24图 45：OECD 国家实际 GDP 同比增速 24图 46：德国实际 GDP 同比 26图 47：德国CPI 同比 26图 48：德国贴现率（%） 26图 49：德国工业增加值和服务业增加值 26图 50：德国粗钢产量 26图 51：德国炼油厂日均产能 26 HYPERLINK l _TOC_250005 图 52：德国煤炭消费量和产量 27 HYPERLINK l _TOC_250004 图 53：德国与发达经济体CPI 同比 27 HYPERLINK l _TOC_250003 图 54：德国居

10、民消费价格指数分项（1970 年=100） 27 HYPERLINK l _TOC_250002 图 55：德国居民消费价格指数分项同比（%） 28 HYPERLINK l _TOC_250001 图 56：1971-1999 年德国全要素生产率（2011=1） 28 HYPERLINK l _TOC_250000 图 57：德国员工薪酬同比（%） 29表 1：20 世纪 80 年代美国供给侧改革主要举措 10表 2：80 年代美国放松管制措施对物价和消费者的影响 16表 3：70 年代以来日本产业结构转型重要政策一览 18表 4：日本私人部门产业行业增加值占名义GDP 比重，1965-198

11、5 年 19表 5：日本各行业就业人数占比，1965-1985 年 19表 6：70 年代以来德国产业结构转型重要政策一览 25谢添元2020年9月中国提出“二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”目标1，“碳达峰、碳中和”下的供给侧改革会否带来高通胀隐患？从美国、日本、德国三个发达国家案例可以看出，供给侧改革与高通胀没有因果关系。由此及彼，国际经验亦能帮助我们理解国内供给侧改革对于通胀前景的影响。一、美国供给侧改革：环保政策收紧推动产业升级；效率提升约束通胀斜率（一）背景：70 年代油价大涨令煤炭产能激增；经济滞胀急需提振效率1973年10月OPEC部长级会议

12、决定立即对美国等部分国家减少甚至停止供应。随后阿拉伯各国石油减产幅度为5%到10%。阿拉伯各国减产行动高度一致，尽管非阿拉伯成员国没有参与减产，但仍给全球原油供给带来明显干扰。1978年再度爆发石油危机，高油价导致美国陷入经济滞胀的同时也使得煤炭“供不应求”、煤价急剧攀升，1974年澳洲煤价大涨47.1%。这一局面加速了美国煤炭业的产能扩张。图1：20世纪70年代美国经济陷入滞胀美国:GDP:不变价:同比 %美国:CPI:同比%1614121086420-2-4数据来源：Wind，图2：20世纪70年代美国失业率（%）美国:失业率:季调10.008.006.004.002.000.001970

13、-011971-071973-011974-071976-011977-071979-011980-07数据来源：Wind，谢添元1 /zh/story/2020/09/1067222图3：20世纪70年代美国税收居高不下美国:占GDP比例:联邦财政收入:个人所得税%美国:占GDP比例:联邦财政收入:企业所得税（右轴） %10864203.503.002.502.001.501.000.500.00数据来源：Wind，图4：20世纪70年代美国产能利用率两度下滑95美国:全部工业部门产能利用率%美国:制造业产能利用率%90858075706560数据来源：Wind，图5：上世纪70年代澳大利亚

14、煤炭价格（美元/吨）Coal, Australian20.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.001972M011972M071973M011973M071974M011974M07数据来源：世界银行，谢添元图6：美国煤炭产量（千吨）Coal Production (Thousand Short Tons)120000010000008000006000004000001949年1957年1965年1973年1981年1989年1997年2005年2013年数据来源：EIA，（二）80 年代美国煤炭行业供给侧改革：去产能与技术改进20世纪8

15、0年代初期美国煤炭的生产和利用造成了大气污染和酸雨等区域性环境问题。1984年10月美国政府提出“洁净煤技术示范计划”(CCTDP)，旨在通过联邦政府、州政府和私营企业的合作实现煤炭行业供给侧改革、开发具有环保性能和经济竞争力的煤基技术。1986年开始实施的CCTDP是继星球大战计划以来美国最大的技术创新计划。1990年美国颁布的空气洁净法补充条款对煤炭行业的约束加速了小煤矿的关停和燃煤组机的发展趋势。1986年之后美国煤炭产业经历了“环保政策收紧行业并购重组行业集中度提高、生产效率提升开辟海外市场”等阶段，此间美国并未重现经济滞胀，反而行业劳 动生产率得以提升。比如，CCTDP实施后美国采矿

16、业人均行业增加值增速就曾显著 提升。图7：美国前四大煤炭生产商市场份额2（右轴）数据来源：EIA，谢添元2 https:/ HYPERLINK /todayinenergy/detail.php?id=13211 /todayinenergy/detail.php?id=13211#图8：CCTDP实施后美国采矿业人均行业增加值增速显著提升采矿业人均行业增加值增速1981-011986-011991-011996-012001-0130.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%数据来源：Wind，图9：CCTDP实施后美国经济并未显著下滑（1991年受日本经济泡沫破

17、灭等因素冲击，%）美国:GDP:不变价:同比8.006.004.002.000.00-2.001984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995数据来源：Wind，图10：CCTDP实施确实带动美国通胀走高，但与70年代相比可控（%）美国:CPI:当月同比16.0012.008.004.000.001973-011976-011979-011982-011985-011988-011991-011994-01数据来源：Wind，谢添元图11：美国煤炭净出口量（千吨）煤炭净出口量（千吨）140000120000100000800

18、0060000400002000001978年1983年1988年1993年1998年2003年2008年2013年数据来源：EIA，（三）80 年代美国中高端制造业供给侧改革：放松管制、鼓励创新、促进竞争、提高效率20世纪70年代两度爆发石油危机令美国陷入经济滞胀。1980年里根上台后，推动紧货币以遏制通胀，减税、对部分行业放松管制以修复供给端，同时保护新兴行业。上世纪80年代美国对中高端制造（如航天、汽车等）放开管制，并鼓励企业创新、提供技术保护，行业内兼并收购案例增多，包括医药、汽车、航空、通信等领域。尽管面临日德出口商品的冲击，美国中高端制造业经历了“放开管制、鼓励创新行业竞争加剧并购

19、数量高增生产效率提升开辟海外市场”的过程。相比于70年代的产能利用率下滑，80年代美国全部工业部门和制造业产能利用率稳步攀升，经济也逐渐脱离滞胀转向复苏。表 1：20世纪80年代美国供给侧改革主要举措方面法案主要内容加息从 1979 年起持续将联邦基金利率调升至 1981 年的 21.7%减税1981 经济复苏税法3个人边际税率从 14%-70%降为 11%-50%；企业最低边际税率从 17%降为15%；加速固定资产折旧1986 年税制改革法案4个人最高税率从 50%降为 35%；公司所得税率从 46%降为 34%；资本利得税从 20%降为 17.5%放松部分行业管制1981 年取消了对石油和

20、汽油价格的管制5成立“减除管制工作小组”，放松了航空、电信、天然气、铁路、运输、金融等行业的管制6新兴行业保护1986 年洁净煤技术示范计划7开发具有环保性能和经济竞争力的煤基技术，开发先进的燃煤发电技术、环境保护设备、煤炭加工成洁净能源技术、工业应用3 https:/ HYPERLINK /bill/97th-congress/house-bill/4242 /bill/97th-congress/house-bill/42424 https:/ HYPERLINK /bill/99th-congress/house-bill/3838 /bill/99th-congress/house-b

21、ill/38385 https:/ HYPERLINK /celeb/Ronald_Reagan_Energy_%2B_Oil.htm /celeb/Ronald_Reagan_Energy_+_Oil.htm谢添元6 https:/ HYPERLINK /president-ronald-reagan-s-economic-policies-3305568 /president-ronald-reagan-s-economic-policies-33055687 https:/ HYPERLINK /sites/default/files/cct_factcard.pdf /sites/de

22、fault/files/cct_factcard.pdf1982 年小企业创新发展法8凡是“研发经费为一亿美元以上”联邦政府各部委，要拿出每年研发经费2.5%支持小企业创新研究1984 年半导体芯片保护法9对半导体芯片产品中的“光罩作品”或集成电路布图提供保护1987 年计算机安全法10加强联邦计算机系统安全保护培训的责任，以提高联邦计算机系统的安全性和保密性数据来源：整理图12：上世纪80年代美国企业并购加速并购数量起并购金额（右轴） 亿美元4000350030002500200015001000500019801981198219831984198519861987198819893000

23、25002000150010005000数据来源：美国企业并购浪潮，图13：美国PCT专利申请量全球占比PCT专利申请量全球占比:美国%50454035302520数据来源：Wind，谢添元8 https:/ HYPERLINK /bill/97th-congress/senate-bill/881 /bill/97th-congress/senate-bill/8819 https:/ HYPERLINK /bill/98th-congress/house-bill/5525 /bill/98th-congress/house-bill/552510 https:/ HYPERLINK /b

24、ill/100th-congress/house-bill/145 /bill/100th-congress/house-bill/145图14：美国汽车行业销量16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00美国:汽车销量:总计:折年数:季调百万辆美国:汽车销量:海外:折年数:季调（右轴） 百万辆4.003.503.002.502.001.501.000.500.00 数据来源：Wind，图15：美国航空与汽车工业生产指数同比美国:工业生产指数:制造业(NAICS):耐用品:汽车及零部件:同比%403020100-10-20-30美国:工业生产指数:制造业(N

25、AICS):耐用品:航空航天及其他运输设备:同比%数据来源：Wind，图16：80年代美国产能利用率稳步攀升美国:全部工业部门产能利用率%美国:制造业产能利用率%95908580757065601970-01 1973-01 1976-01 1979-01 1982-01 1985-01 1988-01 1991-01 1994-01数据来源：Wind，广发证券发谢添元 展研究中心图17：80年代美国CPI下滑美国:CPI:当月同比16.0012.008.004.000.001973-011976-011979-011982-011985-011988-011991-011994-01数据来源

26、：Wind，图18：美国联邦基金利率美国:联邦基金利率(日) %25.0020.0015.0010.005.000.001954-07-011970-11-011987-03-012003-07-012019-11-01数据来源：Wind，图19：经合组织成员国15-64岁人口占比OECD成员国15-64岁人口占比（%）67.0066.0065.0064.0063.0062.0061.001960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015数据来源：Wind，广发证券发谢添元 展研究中心（四）供给侧改革组合政策助力约束高通胀美国

27、传统行业去产能的确引发短期结构性通胀由图20可知，1986年CCTDP实施后煤炭等采掘业产品价格曾因产量收缩而大涨，但是持续时间并不长且上行斜率也远不及70年代。此外，80年代美国12个一级可比价格指数同比均值明显低于70年代。也就是说，美国传统行业去产能这一供给侧改革政策曾引发短期的结构性通胀，但并未引发全面性高通胀。图 20：美国行业增加值一级行业可比价格指数（1970 年=100）采掘业公用事业建筑业制造业批发贸易零售贸易运输和仓储业信息业金融,保险,房地产及租赁业专业和商业服务700500300100197019731976197919821985198819911994数据来源：Wi

28、nd，1997图 21：美国行业增加值一级行业可比价格指数同比（%）公用事业建筑业制造业批发贸易零售贸易运输和仓储业信息业金融,保险,房地产及租赁业40.00专业和商业服务教育服务、卫生保健和社会救助业 80.0020.000.00-20.00-40.00艺术、娱乐、休闲、住宿和餐饮服务业采掘业（右轴）60.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00-80.00 数据来源：Wind，谢添元图 22：美国行业增加值部分二级行业可比价格指数（1977 年=100）300机械计算机和电子产品电气设备、用品和部件汽车整车、车身、车斗及零部件家具和相关产品石油和煤炭产品运输和仓

29、储业:航空运输运输和仓储业:铁路运输信息业金融,保险,房地产及租赁业25020015010050019771980198319861989199219951998数据来源：Wind，图 23：美国行业增加值部分二级行业可比价格指数同比（%）机械计算机和电子产品电气设备、用品和部件汽车整车、车身、车斗及零部件家具和相关产品石油和煤炭产品运输和仓储业:航空运输运输和仓储业:铁路运输60.00信息业金融,保险,房地产及租赁业40.0020.000.00-20.00-40.00-60.0019781980198219841986198819901992199419961998数据来源：Wind，放松管

30、制与鼓励竞争政策提振了制造业整体效率、防止了全面通胀正如前文，80年代美国供给侧改革并非仅收缩传统过剩产能而是还鼓励了新兴产业的发展。如图24可知，上世纪70年代美国全要素生产率几乎原地踏步，对经济增长几无贡献；但进入80年代该指标则持续走高，我们认为这亦是供给侧改革过程中约束低效能行业、鼓励高效能行业的结果。放松管制措施、鼓励竞争确实使相关行业通过减少低效能企业、扩张高效能企业实现了“降本增效”，不仅没有引发高通胀，甚至成为了削弱高通胀的因素之一。根据参议院2000年里根总统的经济遗产：大扩张一文的估计11，80年代里根总统对部分行业实施放松管制措施后10年内其物谢添元11https:/ H

31、YPERLINK /public/_cache/files/62cfde42-3fbc-4b6e-b308-c78dd32515e6/president-reagan-s-economic-legacy-great-expansion-oct-20 /public/_cache/files/62cfde42-3fbc-4b6e-b308-c78dd32515e6/president-reagan-s-economic-legacy-great-expansion-oct-20 00.pdf价呈直线下降趋势，每年为消费者节省数十亿美元。此外，技术革新的长期效益使 90年代石油和煤炭产品价格中枢持

32、续下移，其余制造业产品也是类似的逻辑（汽车除外）。表 2：80 年代美国放松管制措施对物价和消费者的影响行业放松管制开始年份放松管制起 10 年内实际价格降幅每年为消费者节省（十亿美元）航空197729%19.4铁路198044%9.1卡车198028%-56%19.6天然气198427%-57%长途电话198440%-47%5.0数据来源：美国参议院，图 24：1971-1991 年美国全要素生产率（2011=1）全要素生产率:美国:不变价 2011年=10.860.840.820.800.780.761971197419771980198319861989数据来源：Wind，图 25：二战

33、后美国个人消费支出同比增速与中产占比美国个人消费支出实际同比（MA5，%）中等收入家庭占比（%，右轴）6.00655.00604.003.00552.00501.000.00451950196019701980199020002010谢添元数据来源：美国商务部普查局，Wind，80 年代美国未现高通胀的需求侧逻辑：人口结构与社会结构当然供给侧改革令产业结构优化、企业成本降低确实对通胀形成一定约束。但是假若美国的供给侧改革发生在70年代则可能会事与愿违，因为实施供给侧改革还需要一定的需求侧背景。从需求侧看80年代美国走出高通胀的主因有两点：一是46-64年婴儿潮推动70年代全球需求激增的局面得到

34、边际改善；二是美国中产占比下降消费能力也有所下滑较大程度上缓解了供需矛盾。此外，80年代初货币政策紧缩也对扭转高通胀格局做出较大贡献。二、日本供给侧改革：产业结构优化、实现降本增效并抑制通胀（一）70 年代油价冲击后日本推动供给侧改革；钢铁、化工去产能二战之后日本经济迅速恢复，以钢铁、汽车、机械等重工业产业为主导，曾一度对美国汽车等行业的领先地位构成挑战，但第一次石油危机爆发给石油进口依存度高达98%的日本带来巨大冲击，CPI同比增速亦从1972年9月的3.9%一路走高到次年2月的24.9%。为了控制通胀，日本政府大幅紧缩财政与货币政策并导致1974年日本经济负增长。以石油危机为转折点，节能、

35、环保成为日本产业结构调整的重要目标，相关政策密集出台并明确指出日本产业将向技术集约型、知识密集型转变，并开启钢铁、化工等资源密集型产业的去产能进程。1978年日本经济学家小岛清提出“边际扩张理论”，鼓励将失去比较优势的传统行业转移至国外12，对日本产生极大影响。同年日本出台特定机械信息产业振兴临时措施法，对尖端技术的开发提供补贴和资金，对电子、计算机、汽车、集成电路等高科技产业实施税收和金融方面的优惠政策，并积极发展第三产业、推动产业升级。图26：日本CPI同比图27：日本贴现率30.0025.0020.0015.0010.005.000.00日本:CPI:当月同比%10.009.008.00

36、7.006.005.004.003.002.00日本:贴现率%1971-011975-011979-011983-01数据来源：Wind,数据来源：Wind，谢添元12 https:/ HYPERLINK http:/www.rieti.go.jp/jp/publications/dp/11e032.pdf www.rieti.go.jp/jp/publications/dp/11e032.pdf表 3：70年代以来日本产业结构转型重要政策一览13时间文件政策表述1973 年通商白书日本必须从自身产业结构入手，向省能源、省资源型、环境依存度低的知识密集型产业结构转变。1974 年产业结构长远规

37、划建立“节约能源资源型”的发展相对占优势地位的技术集约型产业，强调提高加工程度水平和技术集约程度水平的知识集约型产业的比重，同时寻求各产业的高级化。1978 年特定萧条安定临时措施法案认定钢铁（平电炉）、铝精炼、合成纤维、造船、氨制造、纺织等 14 种产业为结构萧条产业，按照计划将过剩设备废弃。1978 年特定机械信息产业振兴临时措施法大力发展电子计算机、高精度装备和知识产业。投入大笔政府专项资金用于研发超大型集成电路项目。对尖端技术的开发提供补贴和资金，对电子、计算机、汽车、集成电路等高科技产业实施税收和金融方面的优惠政策。资料来源：日本经济产业省，（二）75-85 年供给侧改革趋势：第二产

38、业结构优化，第三产业蓬勃发展自1975年起日本第三产业占比超过第二产业并加速提升，二者差距不断扩大。同时，第二产业内部结构不断优化，以机械、汽车为代表的技术密集型加工装配产业贡献快速发展并确立全球领先优势（实现由进口替代到出口拓展），以纺织、钢铁、化工等为代表的劳动力与资源密集型工业行业则走向没落。日本的产业结构逐渐从过去的“重厚长大”转向“轻薄短小”，重拾出口竞争优势。图28：日本75-85年经济增速显著下滑图29：1975年起日本第三产业占比超过第二产业16.0011.006.001.00日本:GDP:不变价:同比 %45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%

39、日本:占GDP比重:工业增加值日本:占GDP比重:服务业增加值（右轴）75.00%70.00%65.00%60.00%55.00%50.00% 196119631965196719691971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019-4.0019701980199020002010数据来源：Wind,数据来源：Wind，细分行业看，日本农林渔业行业增加值占比在整个转型期显著降低，仅20年时间就从11.96%下落到1985年的3

40、.29%，就业人数占比更是从1965年的23.53%下滑到 1985年的8.77%。制造业占比在转型期抬升约5%，但就业人数占比基本没有变化。结合制造业子行业产能指数来看，纺织品、金属制品、肥料和石油及煤制品产能在1978年至今显著下降，钢铁、化工行业产能变化不大，钢铁、冶炼金属和石油化工产量也出现增速停滞甚至是下滑。而另一方面电气机械产能指数迅速上升。反映出了日本制造业结构从以纺织谢添元 为首的劳动密集型中低端制造业，以及金属和化工资源13 https:/ HYPERLINK http:/www.meti.go.jp/english/aboutmeti/data/ahistory.html

41、www.meti.go.jp/english/aboutmeti/data/ahistory.html密集型制造业到电子、机械等技术资本密集型的高端制造业的转化。表 4：日本私人部门产业行业增加值占名义GDP比重，1965-1985年1965 年1970 年1975 年1980 年1985 年农林渔业10.96%5.63%5.00%3.57%3.29%采矿0.77%0.61%0.45%0.49%0.33%制造业23.60%27.24%26.75%28.24%30.02%建设业13.77%13.93%13.79%11.69%9.28%公用事业2.98%2.99%3.02%2.84%2.95%批发

42、和零售业8.44%10.73%11.61%14.18%13.14%金融保险业2.75%2.79%3.78%4.15%4.87%房地产13.24%10.72%11.93%12.47%12.05%运输和通信8.23%8.44%8.04%6.88%7.03%服务15.25%16.93%15.63%15.47%17.04%数据来源：Wind，表 5：日本各行业就业人数占比，1965-1985年19651970197519801985农林渔业23.53%17.39%12.66%10.42%8.77%采矿0.61%0.39%0.31%0.20%0.15%建设业6.93%7.73%9.17%9.90%9.1

43、3%制造业24.31%27.03%25.77%24.69%25.02%公用事业、运输和通信6.22%6.93%6.95%6.88%6.47%批发、零售、金融、保险和房地产21.31%22.46%24.81%25.99%26.43%服务业13.72%14.74%16.37%18.08%20.20%政府事业3.34%3.16%3.75%3.59%3.43%数据来源：Wind，图30：日本制造业子行业产能指数（2010年=100，1978-1979年）350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.003311978-1979255129 119 1159886

44、 83 83 80 79 74 7468 6763 59 5333 28纺 肥 石织 料 油品 及煤制品金 钢 钠 纸属 铁 的 浆制 化 纸,品学 和工 纸业 制品谢添元工 高 运 有业 压 输 色有 缩 设 金机 天 备 属化 然 类工 气(1995()(有 肥 合 化 塑 循 机 芳 电色 皂 成 学 料 环 械 香 气金 及 橡 制 材 化 行 烃 机属 合 胶 品 料 工 业 石 械)产 成和 油品 洗合涤成)剂染版料数据来源：Wind，图31：日本制造业子行业产能指数（2010年=100，80年代）350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000

45、.0080年代297168117 114 114 979690 90 87 84 84 8376 7573 68635237纺 肥 金 钢 石 运织 料 属 铁 油 输品 制 及 设品 煤 备制品钠 纸 肥 有的 浆 皂 色化 纸 及 金学 和 合 属工 纸 成 产业 制 洗 品品 涤,剂有 工 高 机 合色 业 压 械 成金 有 缩 行 橡属 机 天 业 胶类 化 然工 气化 塑 循 电 芳学 料 环 气 香制 材 化 机 烃()(1995(品 料 工 械 石)和油合成)染 版料数据来源：Wind，图32：日本制造业子行业产能指数（2010年=100，90年代）250.00200.00150

46、.00100.0050.000.0022990年代137 124 120 119114 108 106 106 104 101 100 99 99 96 95 94 9489 87 81 7963 53()(1995(),纺 信 金 电 肥 运 石 纸 钢 有 钠 肥 机 有 工 塑 循 化 合 其 高 电 芳 电织 息 属 气 料 输 油 浆 铁 色 的 皂 械 色 业 料 环 学 成 他 压 气 香 子品 和 制 机通 品 械设 及 纸备 煤 和金 化 及 行 金 有 材 化 制 橡 制 缩 机 烃 零属 学 合 业 属 机 料 工 品 胶 造 天 械 石 件信制 纸电品 制子品设备产 工

47、 成品 业 洗涤剂类 化 和工 合成染料业 然油 和气设)版备数据来源：Wind，图33：日本制造业子行业产能指数（2010年=100，2000年-2018年8月）140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.002000年-2018年8月119105 105 104 102 102 102 102 101 101 100 100 100 99 99 98 98 98 98 95 95 9490 83纺 信 电织 息 气品 和 机通 械信电子设备金 纸 有属 浆 色制 纸 金品 和 属,纸 产制 品品石 肥 有 运油 皂 色 输及 及 金 设煤 合 属 备制

48、成 类品 洗涤剂高 化 钢 合 塑压 学 铁 成 料缩 制 橡 材(天 品 胶 料)然气其 工 钠他 业 的制 有 化造 机 学业 化 工工 业机 循 肥 芳 电 电械 环 料 香 气 子行 化 烃 机 零(1995)(业 工石 械 件和油和合设成备)染版料数据来源：Wind，广发证券发谢添元 展研究中心图34：日本粗钢产量图35：日本冶炼铜产量产量:粗钢:日本千吨产量:冶炼铜:日本千公吨140,000.00120,000.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.001956196719781988199920102020160014

49、001200100080060040020001956196719781988199920102020数据来源：Wind,数据来源：Wind，图36：日本冶炼锌产量图37：日本乙烯产量产量:冶炼锌:日本千公吨日本:产量:乙烯千吨1000800600400200019561966197619861996200620169,000.008,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.001956196619761986199620062016数据来源：Wind,数据来源：Wind，图38：日本石油制品产量产量:石油

50、制品:日本千桶/天5,000.004,500.004,000.003,500.003,000.002,500.00198019881996200420122020数据来源：Wind，谢添元（三）供给侧改革及美国对日贸易打压推动日本产业升级、日元升值遏制输入型通胀日元升值遏制了供给侧改革带来的通胀上行风险由图39可知，日本1975-1985年去产能过程中矿产、钢铁、石油及煤制品、化学品等物价持续上升，即便剔除石油危机的影响，1980-1985年这些产品价格也呈现升势。但1985年以后各类商品价格同比均值明显低于1971-1985年。从时间节点看，日本国内商品价格走势拐点与广场协议时间较为接近，表

51、明1985年广场协议后日元大幅升值遏制了输入型通胀并进而降低了供给侧改革下的价格上行风险。图 39：日本 PPI 一级价格指数（1970 年=100）700矿产钢铁石油及煤制品化学品及相关产品电子元件及设备信息与通讯设备交通运输设备电气机械及设备6005004003002001000数据来源：Wind，图 40：日本 PPI 一级价格指数同比（%）60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00矿产钢铁化学品及相关产品电子元件及设备信息与通讯设备交通运输设备电气机械及设备石油及煤制品（右轴）120.00100.0080.0060.0040

52、.0020.000.00-20.00-40.00-60.00数据来源：Wind，谢添元供给侧改革的溢出效应进一步约束通胀水平除了传统产能去化，1978年日本政府还对电子、计算机、汽车、集成电路等高科技产业实施税收和金融方面的优惠政策，也即去除低效产能、鼓励高效产业。如图41，上世纪70年代日本全要素生产率在0.8左右徘徊，但进入80年代该指标持续走高至 1990年的高点0.93。逻辑上，供给侧改革前期上游行业去产能引发供给收缩、物价上涨，供给侧改革后期上游行业实现了“降本”、下游行业完成了“增效”，技术革新的长期力量或使随后十年的物价（成本）降幅抵消部分前期的涨幅。当然，正如我们在2019年5

53、月20日报告日美贸易摩擦的历史启示中指出的，上世纪50年代中后期开始美国对日实施贸易保护政策，而日美贸易摩擦在一定程度上也加速了日本供给侧改革、推动了日本产业升级。简言之，日本供给侧改革虽引起相关行业通胀水平短暂上升，但长期来看或有利于约束通胀水平。图 41：1970-1999 年日本全要素生产率（2011=1）全要素生产率:日本:不变价 2011年=10.960.940.920.900.880.860.840.820.800.780.761970197319761979198219851988199119941997数据来源：Wind，图42：美元兑日元图43：日本贴现率400.00350.

54、00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00美元兑日元10.009.008.007.006.005.004.003.002.00日本:贴现率% 数据来源：Wind,数据来源：Wind，80年代日本未现高通胀的需求侧因素：全球需求放缓，无输入型通胀压力；谢添元国内经济增长下台阶，亦无内生性通胀压力当然供给侧改革令产业结构优化、实现“降本增效”确实能缓解通胀，但80年代日本未出现高通胀还有两点需求侧因素：第一， 同期全球需求边际放缓，实物资产需求平缓，日本无输入型通胀压力。46-64年婴儿潮推动70年代全球需求激增的局面得到边际改善，特别是1985年后 OEC

55、D成员国劳动力人口占比下滑导致OECD成员国整体经济增速下降。因此，与70年代不同，80年代的日本并无输入型通胀风险。此外，正如前文所述，广场协议后日元大幅升值，进一步降低了80年代中后期日本的输入型通胀风险。第二， 70年代完成产业升级，随后日本经济增速下台阶，内需放缓，内生性高通胀也难以出现。图 44：经合组织成员国 15-64 岁人口占比图 45：OECD 国家实际 GDP 同比增速OECD成员国15-64岁人口占比（%）6766656463OECD:GDP实际增速:同比:季调 %20.0015.0010.005.000.00(5.00)(10.00)(15.00)62611960 19

56、65 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015数据来源：Wind，数据来源：Wind, 三、德国供给侧改革同样没有引发高通胀（一）70-80 年代德国供给侧改革：去化过剩产能、向提升效益的新兴产业转型二战后德国（西德）经历了高速经济复苏，1950-1965年GDP平均增速达到6.84%。彼时德国经济复苏以钢铁、军工和煤炭等重工业产业为主导。其中钢铁产量从1950年的1212万吨上升至1965年的4119万吨。1966年随着通胀抬升以及货币政策紧缩，德国经济增速下滑，经济进入换挡期。叠加两次石油危机的影响，1966-1981年德国CPI大

57、幅波动，贴现率也随之急速上升，GDP平均增速降至2.92%。自60年代末期起，德国政府便开始有意识地对产业结构进行调整。起初是出于环保 目的，在特定重工业重污染区域如鲁尔区进行“去煤化”改造。随后逐渐扩展至其 他重工业产业，德国粗钢产量和炼油厂日均产能分别自1974年和1978年起开始下滑，同时服务业增加值对工业增加值的领先幅度也逐渐扩大。在1982年德国赫尔穆特科 尔上台实施自由主义流派经济政策之后，政府减少了对于钢铁、煤炭等在全球需求谢添元收缩背景下效益不佳行业的补贴，同时大力扶持新兴产业，进一步优化了产业结构。德国GDP同比增速也在1982年后出现回升。表 6：70年代以来德国产业结构转

58、型重要政策一览时间文件政策表述1968 年颁布煤炭适应法14目标是通过煤炭公司的重组，实现合理的企业规模，使得煤炭的生产能力有计划、逐步地适应能源经济的发展。1968 年鲁尔发展计划（19681973 年）15通过交通、聚落、再教育、高等教育和休闲等基础设施的改善，引导土地、资本和劳动力等要素向非煤相关产业流动。专门法改善地区经济结构共同任务法16将落后地区划分为不同等级的扶持区域，以投资补贴、贷款和财政担保等形式鼓励1969 年企业到德国欠发达地区投资，企业按照地区等级享受不同的优惠政策。同时成立由联邦经济部长担任主席、联邦财政部长和各州经济部长组成的协调委员会，制订包括扶持区域范围、资金分

59、配、监管等内容的落后地区经济促进框架。20 世纪 70 年代起对新兴产业的扶持17德国开始扶持有未来发展前途的新兴产业，如国家的研究与科研政策、对“空中客车”的扶持。一方面，德国通过培育“民族冠军”的方式，支持德国空中客车的开发和生产企业做大做强；另一方面德国政府通过提供研发补贴、融资担保等方式来支持空中客车的发展，提升空中客车的竞争力。此外，德国政府及银行施行了“自有资本援助计划”、“共同任务”项下的改善地区结构计划, 目的是帮助中小企业解决资金和管理问题, 同时还对一些企业进行技术、人才等方面的帮助。1979 年鲁尔行动计划（19801984 年）18重点促进本区域有优势的新型产业创新，如

60、节能、环保与远程供热技术等，并为解决新产业用地瓶颈问题成立“鲁尔土地基金”和“发展协会”。1985 年“北威州地区的未来倡议”(ZIN)191985 年北威州政府制定第一个地区性结构政策计划“煤炭地区的未来倡议”（ZIM），1989 年将 ZIM 计划扩展为“北威州地区的未来倡议”（ZIN），将政策的重点转移到利用地区的创新力量上。其中在扩大和改善基础设施与辅助创新和科技发展上投入最多。并为此资助建立了许多技术中心和技术孵化机构，推动自主创业和高科技企业的成长以及大学和企业的合并。政府还在其他企业创新不足的领域，如环保技术，节能与远程供热提供支持资料来源：根据新闻媒体资料整理14 HYPERL