加速我国科技产业化的多层次资本市场研究

1、 案论文癌:邦加速我国科技产案业化的多层次资叭本市场研究摘要扒科技产业已经成氨为带动现代经济皑的主要动力，是斑各国国家发展战芭略中具有哎特殊地位的一部叭分。改革开放以鞍来，我国的科技拔产业得到了迅速埃的发展，但仍处阿于初级阶段，加把速科技产业化，安缩小同发达国家疤的距离是我国提埃高经济增长质量哎、拔提高综合国力的按关键。目前我国安科技产业发展面疤临的主要障碍是笆融资难问题，造熬成融资困境的原安因包括法律政策瓣，投融资机制，翱以及资本市场建安设等多个方面，安这些方面相互联吧系，相互作用，哎综合表现为具有背高风险、高投入柏、高收益特点的拔科技企业融资渠凹道不多、不畅，稗融资成本、融资鞍难度高。如何

2、实癌现科技成果与资碍本市场的对接己叭经成为关系我国把创新体系建设和靶科技计划体系实爸施的重要课题，跋本文正是在这样芭的背景下开始了矮加速科技产业化爱的多层次资本市疤场的研究。邦本文认为在对科柏技企业融资困境胺进行分析时，应靶该从投资方、融安资方两个角俺度切入，任何单摆方面的研究都是颁片面的。在资本败市场上，只有投佰融资双方的需求拔都得到满足，资昂金的融通刁一能蔼顺利实现，投资邦问题和融资问题爱其实是一个问题袄的扳两个方面，因此办本文一改以往主般要从融资角度的背研究为投融资相矮结合的多角度分瓣析。作为融资方盎的科技企业由于埃其阶段性和行业版性的特征决定了稗其风险程度、资挨金需求量和收益阿水平的差

3、异，表哀现为融资需求的摆多样性;而资本半市场的投资方由癌于资金来源、资碍金量、投资目标耙和策略的差异，芭决定了其风险承按担能力和风险偏凹好的差异，投资捌需求表现出多样八性。多样化的融敖资需求和多样化百的投资需求要顺吧利对接需要一个爱多层次的交易平癌台，于是完善的挨多层次资本市场盎成为一种必然要奥求，这也是从根跋本上解决投融资隘问题的关键一步叭。然而，仅有交把易平台是远远不懊够的，投融资双拜方固有的矛盾(吧包括信息不对称案和利益目标的差隘异)在一个多层班次的市场无法立挨即得到解决或缓敖和，激励相容机按制为解决投融资百矛盾指明了方碍向，在多层次资隘本市场的基础上柏，建立激励相容稗的投融资机制才埃能

4、真正解决科技敖企业融资难的症柏结问题。澳本文在分析了科拜技产业的经济特颁征和投融资特征安的基础上，提出办了激励相拜容的投融资机制摆应该包括的内容扒，并在借鉴国外靶经验的基础上，敖提出了加速我国懊科技产业化的多昂层次资本市场建搬设的总体目标框板架。办关键词:科技产板业化激励相容机跋制多层次资本市叭场Abstra疤ct伴 盎 TheSe巴ience&T昂echnolo罢gyindus叭tryPlay啊saveryi捌mPortan翱trolein百today 板5eeono办my.疤 Cou熬ntriesa办llovert百heworld岸， inelu伴dingChi瓣n凡 摆 attae罢hi

5、mPort摆aneetot绊hisfiel八dAftert暗wentyye搬ars啊翱 refor扳mationa按ndoPeni扒ng， 败withthe鞍develoP昂mentofC蔼hina， 5胺eeonomy扒， Seien敖ee&Teeh百nology瓣 拜 跋 indus拌tryinCh唉inahadg啊otaraPi颁dinerea般se.atth翱esameti伴meitmee岸tsaPred柏ieament办infinan拜eing，靶 whi安ehattri胺butesto般manyiss案ues， 稗 suehas芭lawsand癌regulat懊ions， 背 su

6、Perv跋isionan埃deontro阿lProble艾ms，昂 me凹ehanism坝forfina俺neingan拜dinvest扮mentete凹二 Duri矮ngthese案factors拜， thee唉onstrue搬tionofa吧 m扮ultilev芭elcapit霸almarke八t15thee吧rueialP癌roblem.爱 坝 懊 ThisP袄aPer15a隘bouthow肮toPromo胺teSeien翱ee&Teeh按nologyI拌ndustri百aliZati隘onbyest隘ablishi隘nga盎 multi爸levelea按pitalma袄rket.w七斑

7、 熬 believ埃ethatfi傲naneing澳trouble靶sarealw案ayseomb半inedwit挨hinvest按ment跋Problem唉s， 5败0whenwe挨analyze板eomPani凹es坝奥 finane挨ingPlig拜ht、 半 it15im般Portan蔼ttocomP伴areeaPi跋tal癌Provide澳rs re板quireme凹ntswith靶demande芭rs 板require碍ments.W百eknowdi鞍fferent般investo跋rsand板 dema扒ndersha巴vedisti哎netrequ翱irement白s， fo哎

8、rtherea拔sonthat罢e叩 i肮talmark翱etwiths搬inglest艾rueture芭 ean笆notfill八thedive鞍rsified办require稗ments， 澳 凹 50th柏atwehad疤tobuild懊amultil跋evelmar傲kettoae搬hieveth矮e翱 eou柏Plingof捌Provide氨rsandde挨manders按.Beside把s， 扮 inord罢ertoset叭tleorre绊lieveth稗eeontra昂dietion矮s佰 bet肮weeninv拌estoran啊dSeiene挨e&Techn挨ologyCo埃m

9、Pany， 般 1柏Present胺thatwen八eedanin鞍eentive唉 co巴mPatibi跋litymee挨hanismd蔼uringth蔼eProee懊ssofinv埃estinga柏ndfinan拜eing.按 办 Bas啊edonthe哀abovean俺aysis.疤1brough爱tforwar氨datarge俺tframef氨orChina背， 5mul跋tilevel岸caPital隘market，扮 败 罢andgive板somesug肮gestion哀sofhowt奥okeePth叭emarket白alwayse扒ffectiv罢eandsou俺ndby岸 e矮

10、stablis扳hingaPe癌rfeetla奥wandsuP哀ervisio瓣n&eont班rolsyst拔em.佰 Keywo俺rds:Sei罢enee&Te芭ehnolog版yindust扳rializa斑tion;In耙eentive百eomPati柏bility懊 mecha耙nism;Mu拜ltileve班leapita芭lmarket班目录傲导论.败.捌.碍疤碍研究背景及目的耙、意义.敖坝哎肮俺伴柏.1.1问题的唉提出.稗.绊.绊癌矮扮霸懊1.1.2研究鞍的目的和意义.颁.氨.跋埃.2国内外研究稗综述.摆.皑.啊版.1国外研究综霸述.肮熬.2国内研究综凹述.半拔.3研究思路和吧方

11、法.般.吧.鞍.摆.肮.捌.稗板4.1研究思路.2研究方法巴1.4创新与不般足.熬.般.班.扳.凹.罢.颁盎2科技产业化及安其投融资特征研安究.捌.氨.拌.岸佰2.1科技产业斑化的概念和形式半.拜.吧.昂.昂.板啊2.1.1几个白相关概念的界定袄.邦.败.肮.隘.癌芭2.1.2科技俺产业化的模式.半.熬.奥.碍.颁.白霸2.2科技产业芭的经济特征及科哀技产业化投融资翱特征分析.埃.胺 2.2. 2.2.2皑科技产业的经济按特征.肮隘科技产业投融资昂特征分析.袄.1().10把3科技产业化所版需的投融资激励拌相容机制.搬.背.笆把3.1激励相容摆机制的引进.板3.1.1激励把相容理论八.18.1

12、8一一 3.1.2 3.1.3笆激励相容机制设拌计应考虑的主要拔因素.碍绊激励相容机制应班实现的均衡.唉.把岸3.2科技产业百化过程中的巴“佰激励相容俺”颁的投融资机制分皑析.伴.21.25扒3.2.1科技叭产业化过程中投哀融资问题的由来拔和表现.霸.哎.版澳25碍3.2.2加速罢科技产业化的瓣“把激励相容安”拜的投融资机制分疤析.暗.挨白洲袄4国外推动科技懊产业化的资本市案场建设.隘.白.矮.巴叭33 dCd安QJCdGQ拜.1国外推动科罢技产业化的政策皑措施和经验盎.2国外科技产碍业化的资本市场盎建设唉捌Q口9曰gdA佰qd任月二 4岸.2. 4.2.案1多层次证券市绊场.唉2公司债券市场

13、哀班COC八9白拔9白9气口乃任扳任月月011匀傲匀一一O瓣4.2.3完善捌的风险投资机制柏.鞍.暗凹5我国科技产业跋化的投融资环境拔及其缺陷二版5.1科技产业鞍投融资现状分析昂.百.氨袄5.2我国科技爸产业化过程中投艾融资制度环境分敖析翱5.2.1法律伴环境分析.邦.瓣.搬白5.2.2政策澳措施环境分析.版.半.奥案5.2.3其他艾制度环境分析.奥.矮.板俺5.3我国科技挨产业化的资本市熬场投融资环境分癌析扒5.3.1证券隘市场.佰.耙柏靶5.3.2债券疤市场.办.耙办背稗5.3.3风险版投资.扮.跋.拌.靶.罢.傲.艾靶57阿5.3.4技术巴产权交易市场.斑.氨.百.版.捌.跋败61伴5.

14、4小结.叭.佰.哀.稗.绊.拌.昂.叭哀64百6加速我国科技哀产业化的多层次颁资本市场构建 盎.背.班懊66半6.1多层次资芭本市场的总体目爱标.扒.笆.袄.疤.败百66芭6.2发展多层瓣次的证券市场.哎.碍.稗.拜.肮.暗埃67绊6.2.1继续皑加快主板市场的爱发展.吧.扮.懊.俺.胺皑67埃6.2.2加快扒中小企业板的发背展 .斑.把.暗.拜.绊懊68搬6.2.3发展佰场外交易市场.阿.澳.艾.阿.巴.耙啊68扒6.3积极发展班公司债券.拜.板.哎.佰.岸.矮.摆奥69扒6.3.1改变摆现有债券的品种吧和期限分布.奥.安.埃.板胺69哎6.3.2完善蔼相关制度建设，案放宽债券发行条拜件.吧

15、.霸.稗隘69艾6.3.3发展傲公司债券交易市斑场，提高公司债艾券的流动性.哀.拌肮69颁6.3.4鼓励翱债券产品创新.柏.俺.爱.扳.熬.佰柏69般6.4发挥风险绊投资在科技产业拌化中的作用.爱.绊.般.绊奥706.4.1叭形成融资主体和矮形式多样化格局袄.邦.爱.氨.吧背70板6.4.2完善白风险投资公司的霸治理结构和管理爸运行.绊.败.白艾70斑6.4.3疏通翱风险资本退出渠扒道.按.疤.白.哎.捌.昂百71百6.5建立完善跋的技术产权交易拜市场.拌.哀.办.哀.按笆71疤6.5.1建立埃多层次技术产权背市场.傲.扳.八.爱.拔搬71伴6.5.2建立霸产权交易的信息澳平台.凹.扳.盎.爱

16、.奥半72翱6.5.3推动熬交易品种和交易跋模式的创新.敖.百.板.班哀73半6.5.4培养皑和提高产权交易鞍的中介机构的水般平.靶.鞍.拜百74柏6.5.5发展笆公司制产权交易柏机构 .坝.霸.斑.八.胺版74叭6.6建立完善摆的监管机制和法奥律体系，切实保隘护投资者利益.耙.绊八75安6.6.1进一癌步完善市场化的般调控手段，尊重稗市场客观规律.爸.邦奥75皑6.6.2完善半现有法律政策体般系，保护投资者安的权益.白.澳.爱跋75岸6.6.3政府板监管与自律性监拌管相结合的监管哎模式.半.袄.唉安76埃6.6.4建立胺良好的信用制度鞍 .败.耙.扳.阿.凹.癌澳76鞍7结论.把.办.唉.稗

17、.皑.昂.笆.板.爱白78罢参考文献.捌.斑.疤.佰.懊.败.白.捌办80隘后记.傲.按.奥.绊.翱.哀.叭罢83浙江大学硕俺七学位论文加速百我国科技产业化巴的多层次资本市靶场研究导论拜1.1研究背景艾及目的、意义柏1.1.1问题俺的提出办科技产业在现代背经济中发挥着越爱来越重要的作用案，己经成为带动败现代经济发霸展的主要动力，坝世界上越来越多叭的国家把科学技唉术作为经济增长按和经济竞争的主班要手段，据统计傲，1986一1鞍990年，美国版高新技术部门对翱经济增长的贡献岸率为14%，白1991一19跋95年，贡献率霸为28%，而1胺996年这一数碍值已接近35%把皑。早在1991敖年，邓小邦平

18、同志就发出了八“胺发展高科技，实八现产业化办”鞍的指示。党的十邦六大报告中也提爸出肮了要求:为实现扒全面建设小康社斑会的目标，要形埃成以高新技术产鞍业为先导，基础佰产业和制造业为坝支撑，服务业全昂面发展的产业格坝局，要加速科技爸成果向现实生产皑力的转化，要积背极发展经济增长搬有突破性重大带颁动作用的高新技埃术产业。改革开碍放这么多年来，哎我国的经济整体扳有了很大的发展靶，科技产业也得般到了迅速的发展安。邦1995年一2肮005年高新技扒术产业增加值占柏GDP比重不断皑上升，从199奥5年的1.8%哀上升到鞍2005年的4胺.3%。200癌5年，全年规模凹以上高技术产业办完成增加值78蔼39亿元

19、，比上挨年澳增长19.8%爸，对工业增长的叭贡献率为12.伴9%，拉动工业傲增长约2.7个般百分点。但与佰发达国家相比，耙无论是技术水平八、产业规模，还吧是从竞争力都存胺在较大的差距，癌我国科技产业的邦发展仍处于初级扮阶段。我国加速爸科技产业化的过版程中，融资难问癌题越来越成为阻扳碍高科技企业发捌展的重要问题。芭由于缺乏足够的半资金支持，我国岸每年转化成商品罢、形成规模效益熬的技术成果仅占扳10阶15%斑白。据统计，19把96一1999按年因缺乏资金而班未应用的成果占八所有未应用成果佰的23.1%，白2000一20斑02年占35%吧，把缺乏资金成为技艾术成果未得到应皑用的首位原因。瓣近几年金融

20、机构搬对科技的支持度靶也出现相对下降绊，金融机构贷款捌占全国科技活动版经费比重由19巴96年的14.板36%下降啊为2002年的唉6.9%皑耙。俺(I冯之浚.国哀家创新系统的理澳论与政策M耙.北京:经济科版学出版社，19啊99.1阿周寄中.科技转斑化工程论【M肮.西安:陕西人爸民教育出版社，蔼2001.3:百289一356板程桂枝，唐五湘昂.科技产业化环颁境存在的主要问隘题及原因分析【爱J.北京:北霸京机械工业学院版学报，2005盎(6)浙江大学背硕:l:学位论瓣文加速我国科技败产业化的多层次啊资本市场研究搬针对我国科技产氨业化过程中缺乏佰科技投入，缺乏疤金融支持的现状办，国务院于稗2006年

21、2月叭提出的国家中鞍长期科学与技术拔规划纲要中提佰到要实施促进创安新创啊业的金融政策，百建立和完善创业哀风险投资机制，蔼起草和制定促进班创业风险投资健扳康发展的法律法扳规及相关政策。傲积极推进创业板班市场建设，建立皑加速科技产业化巴的多层次资本市颁场体系。败多层次资本市场岸体系的建立是顺绊利实现科技成果八转化的重要保证蔼，目前我国巴的资本市场结构碍单一，不能满足扳不同类型投资者拌、融资者的需求澳，使得拥有科研叭能力、科技产品叭转化技术的高科八技企业因为没有叭足够的资金而无败法将科技成果转搬化或无法进一步安发展壮大，而拥巴有资金的投资者芭却找不到投资机案会。科技与资本暗市场的有效结合版成为解决科

22、技产矮业化过程中融资绊难问题的关键。吧针对科技产业的懊特点和发展规律翱，针对不同技术唉水平、生产规模坝、融资偏好的科碍技企业的融资需把求和不同风险偏邦好、投资目标的皑投资者的投资需挨求建立一个有效扒的多层次的资本矮市场体系，为科背技产业化提供强办大的资金支持，颁己经成为摆在我罢们面前的当务之急。爸.1.2研究的胺目的和意义吧胡锦涛同志在科隘学自主创新大会跋上指出:敖“俺科学技术正成为耙经济社会发展的挨决定力量，科技挨自主创新正成为靶国际竞争力的核暗心办”叭。科技产业化是跋实现我国产跋业升级、产业结啊构调整的关键因哀素，在科技产业傲化的过程中，科艾技投入是最为关唉键的，我国的现百状表明，在科技懊

23、投入方面，资金般来源单一，科技班成果转化面临着扳融资难的问题。版因而，建立多层疤次的资本市场是袄推动科技产业化百的决定因素，资笆本市场尤其是风皑险投资为科技创拔新型企业提供资吧金支持，同时，澳资本市场也是风爸险资本自由进入笆和退出高科技企扮业的重要渠道，盎资本市场也能通扳过其特有的机扒制，监督企业的扮运行，促使其提捌高效率等等。科蔼技创新和资本市邦场结合的研究对芭于促进我国科技瓣成果的转化，实哎现产业结构的调懊整从而促进经济俺的增长具有十分重要的意义。昂本文研究的目的袄在于通过分析如半何针对科技产业拜的特点和发展规暗律，针对不坝同技术水平、生爱产规模、融资偏伴好的科技企业，俺以及不同投资偏澳好

24、投资者的投资安需求，在现有资吧本市场的基础上吧，进一步建立和白完善多层次的资懊本市场体系，同挨浙江人学硕1学败位论文加速我国坝科技产业化的多耙层次资本市场研隘究把时建立激励相容盎的投融资机制，巴来满足科技产业吧化的融资需求，搬解决或缓解投融般资双方利益矛盾安，打开科技与金疤融结合不畅的局敖面，实现金融和爸科技产业的有效对接。凹.2国内外研究岸综述傲 1.2.1国把外研究综述拜国外有关科技产爱业化和资本市场巴理论方面的研究爸主要从以下几个拔角度展开:凹一是科技创新、扒技术进步和经济版增长的关系，最摆具代表性的是熊奥皮特的靶“唉创新理八论瓣”八，以及索洛、罗哎默等人的经济增般长模型，这些模摆型强调

25、了技术进扒步对经济增把长的作用。另一氨个角度是资本市败场和经济增长的霸关系，西方经济百学从只重视资本柏和劳动力，到逐白渐重视资本市场皑对经济增长的作坝用。除了继续强斑调资本市场在提安供流动性方面对啊经济增长的促进扳作用外，现代理熬论界认为资本市盎场还可在以下三佰个方面促进经济笆的增长:风险分板散或风险分担:敖信息获取;企业隘控制。90年代白以后，经济学家斑们开始致力于金袄融发展和经济增把长关系的实证研澳究，取得了一些凹实证研究结论。案第三个角度是资爱本市场效率理论柏，以法玛的坝“鞍有效市场假说暗”般为捌代表。另一个重扳要方面是现代融败资理论，这些理扮论包括:莫迪格班里亚尼和米勒的百MM理论、权

26、衡伴理论、梅耶斯和绊迈基里夫提出的矮新优序融资理论熬、代理成本说等办。叭.2.2国内研袄究综述捌国内研究科技产八业化主要是从以暗下几个方面切入凹:首先是资本市霸场和科技产暗业化的关系，认癌为科技产业化需皑要多层次资本市隘场提供支持，如阿雄波、陈柳(2隘005)澳发表的高新技笆术企业技术成果拜转化与多层次资吧本市场研究。办其次是科技产业埃化的环境研究，埃包括唐五湘、陈埃桂枝、杜志华、笆钟良(2005邦)所著中国科芭技产拌业化环境研究版，综合分析了我敖国科技产业化体芭制、政策法规环癌境，融资环境，爸生存环境，技术柏创新环境，对科捌技产业环境体系把给出了综合评价艾。此外，还有一瓣些学者对我国高伴科技

27、中小企业现隘有融资渠道有效隘性进行了分析。翱包括戴淑庚百(2005)所碍著高科技产业胺融资一理论、模背式、创新，探俺讨了高科技产业皑融资理鞍论、模式和创新瓣。文献方面赖静吧、揭筱纹(20白03)高科技颁中小企业现有融鞍资渠浙江大学硕绊卜学位论文加速板我国科技产业化叭的多层次资本市斑场研究斑道有效性分析俺，得出传统融资耙渠道无法适应高捌风险、高投资的熬高科技企业。巴另外国内研究多版层次资本市场主岸要是从建立二板跋市场，完善风险爱投资和产权盎交易市场三个角巴度为切入点。关拔于建立二板市场袄的研究包括丁瑞把玲中小企业融败资与中小企业板熬块发展的研究吧，张承惠从中把小企业板的设立跋看我国资本市场昂发展

28、等。共同肮的观点是中小企板业板块的建立对佰完善我国资本市八场体系有着重要案意义。针对风险百投资的研究，大伴都与科技产业联叭系在一起，著作绊有张陆洋高科阿技产业发展的风捌险投资，郭励稗弘等著高新技绊术产业:发展规瓣律与风险投资伴等，研究的共同矮点是从风险投资白这种特殊的融资疤机制入手，将科百技产业自身发展皑规律及特点与风跋险投资的特点结傲合起来分析。产摆权交易市场的研坝究方面，分析了案目前产权市场存伴在的问题，并提袄出了对策。靶.3研究思路和耙方法爱.3，1研究思俺路靶本文总体研究思耙路遵从抽象到具罢体，理论到实践隘，国际到国内，矮从分析科技罢产业的经济特征爸和投融资特征着扳手，揭示资本市拌场投

29、融资矛盾，昂分析目前中国科耙技产业融资困境霸，提出中国科技坝产业投融资过程拔中需要激励相容疤机制，并将激励埃相容机制运用到耙多层次资本市场八体系中。(见图癌1.1)搬第二部分至第三癌部分为全篇的理澳论基础，从科技翱产业的经济特征瓣和投融资特挨征入手，分析科伴技产业融资需求安的特征。并揭示岸目前中国科技产盎业面临融资难的拜问题，进一步提哎出必须建立投融癌资激励相容机制案。将机制设计理鞍论中的激励相容癌理论引进投融资袄机制设计中，并搬分析了影响激励跋相容机制的因素扳和激励相容的均衡条件。绊第四、五部分研按究国外推动科技肮产业化的资本市稗场建设以及我国俺科技产业的稗投融资环境。美澳国完善的多层次办证

30、券市场构架和扳风险投资机制，爱是推动科技产业肮迅速发展的重要拔力量，国外的成啊功经验是我国资败本市场建设学习搬和借鉴的依据。颁对本国资本市场唉现状的分析，有白助于发现问题，斑从而解决问题。稗最后部分是在前背面几部分分析的癌基础上，提出了昂有助于加速科技案产业化的多埃层次资本市场的搬合理框架，并对版具体层次的资本笆市场建设提出了懊政策建议。浙江熬大学硕I:学位捌论文吧加速我国科技产艾业化的多层次资胺本市场研究艾图1.1本文研斑究思路氨1.3.2研究唉方法艾 本文拟拜采用理论分析、昂规范分析与实证叭分析相结合、比坝较分析与归纳分艾析相佰结合、总体分析八和个体分析相结胺合的研究方法，澳在对科技产业化

31、俺及其投融资相关癌问题进行理论研办究和借鉴国外经吧验的基础上，对矮我国科技产业化绊及其投融资环境拜进行实证分析，笆结合中国实际对斑推动我国科技产矮业化所需的多层稗次资本市场进行耙规范研究。并在哀研究科技产业化肮的投融资激励中佰引入激励相容机跋制，有利于克服稗单方面强调融资叭或者仅仅谈如何靶满足融资需求而笆没有进一步考虑佰投融资利益相扒容的机制的缺陷百，使得分析更加碍深入到位。啊浙江大学硕!学斑位论文加速我国安科技产业化的多瓣层次资奎卫型竺般1.4创新与不盎足稗本文的创新之处拌在于:一是从增皑强市场运行的有埃效性和市场效率疤角度，运用挨信息经济学及制昂度经济学理论和吧方法，对构建健白康的多层次资

32、本拌市场的核心问题疤懊激励相容机制设疤计进行了理论探敖讨;二在分析了罢我国科技产业化佰投融资现状袄的基础上，对科艾技产业化的投融按资环境包括制度鞍环境和资本市场拌投融资环境作了跋实证描述和分析败;三是对推动科斑技产业化的资本般市场层次性进行柏了总结和分析，佰并强调了激励相跋容机制建设和制霸度安排的重要性暗。邦本文虽然对推动半科技产业化的多班层次资本市场问拜题进行了比较全肮面的理论爱分析、实证研究笆和规范研究，由扳于资本市场是个叭十分庞大的体系佰，本文侧重于研败究资本市场整体巴的层次性框架，鞍因而针对各子市俺场包括证券市场半、债券市场、产澳权交易市场等的隘研究还有待进一拜步深入，提出的靶政策建议

33、也有待肮进一步具体化。翱浙江大学硕一挨学位论文加速我爱国科技产业化的班多层次资本市场蔼研究肮2科技产业化及隘其投融资特征研般究鞍2.1科技产业艾化的概念和形式瓣 2.1.1几埃个相关概念的界坝定佰(l)科技和高拔科技柏科技是科学和技拔术的简称。科学奥是关于自然界、板社会和思维发展绊规律的知识氨体系，技术是指唉人们进行生产活罢动或其他活动的唉专长、手段、技挨能和装备。但当坝两者结合在一起埃成为一种特定的胺社会活动之后，吧科学和技术就变爱得界限模糊、浑懊然一体了。我们鞍通常所说的科学把技术是指人们掌皑握客观自然规律斑的实际能力。矮高科技主要指尖叭端技术，其区别把于传统技术，是啊建立在现代科学柏技术

34、基础上八的最新尖端技术盎。在我国主要是白指电子信息技术鞍、生物工程、新疤医药技术、新材斑料及应用技术、扳先进制造技术、把航空航天技术、案现代农业技术、拌新能源与高效节盎能技术、环境保盎护新技术、海洋跋工程技术、核应熬用技术等。与高按科技提法比较相疤近的概念还有袄“叭高新技术岸”拌、盎“岸高技术邦”柏，这三个概念虽瓣然在具体含义上俺有些区别，佰但总体上意思较傲为相近。芭可见，扮“版科技案”八较盎“翱高科技颁”碍、懊“伴高技术按”办含义更广，高科埃技是科技中较为艾尖叭端的部分，科技傲则包含了所有的翱科学和技术上的按成果。颁(2)科技产业胺与高科技产业安科技产业是以科坝技的运用为基本肮手段进行运作的

35、稗科技新企业或企鞍业群的集瓣合，这些企业生隘产高技术新产品伴，具有一定的生霸产规模，其产品斑具有一定的市场啊份额。扳斑某项技术产品有捌个企业、有个工巴厂生产不能形成叭一个科技产业，邦科技产颁业必须是一个科扒技产品成果开发隘达到了一定的成艾熟度，生产具有芭一定的规模，产澳品在市场上拥有袄一定的市场占有爸率。与传统产业碍相比，科技产业靶具有密集性、创挨新性、竞争性、背风险性、协作性蔼、无形性、系统埃性、战略性等特澳点。霸高科技产业又称暗高技术产业，是办指在高新技术的版研究、开发、生矮产、推广、瓣应用等基础上所叭形成的众多高新霸技术企业群或高柏新技术企业集团把的总称，它是依肮靠高技术研究开班发成果进

36、行高技疤术产品生产和服袄务的产业部门。氨根据国家统计局办川唐五湘，程桂艾枝，杜志华，钟隘良.中国科技产盎业化环境研究.熬北京;经济科学皑出版社.200凹5.5:40一办41浙江大学硕翱1学位论文加速傲我国科技产业化罢的多层次资本市奥场研究唉高技术产业统计扮分类目录规定，鞍我国的高技术产凹业主要包括核燃扳料加工业，信息吧化学品制造业，白医药制造业，航敖空航天器制造业瓣、电子及通信设瓣备制造业、电子叭计算机及办公设拜备制造业、医疗翱设备及仪器仪表爱制造业、公共软八件服务业共八大把类行业。除公共鞍软件服务业属于霸服务业外，其余巴七类高技术行业爸均属于制造业。把通常我们提到科斑技产业，一般都埃指高技术

37、产业，哀虽然理论上讲科版技产业比高吧技术产业的范围埃更广，但本文认柏为科技产业与高挨技术产业有着共摆同的经济技术特板征和投融资特征霸，因而在研究科吧技产业化的资本唉市场建设的过程把中，是否区分科捌技产业与高科技艾产业并不影响研挨究结果，故本文肮并不区分两者的案差别。这里所指懊科技产业主要是耙指高技术产业。拌(3)科技商业耙化与科技产业化般科技产业化不是鞍简单地把科技使背用在生产领域、俺生活领域等，这蔼是科技应用唉的概念;也不仅八仅指将科学技术邦成果转化成商品白的过程，这是科搬技商业化的概念奥。盎科技产业化就是岸科技产业的实现傲过程，这个过程昂包括科技的研究佰、开发、生产、拌渗透等。科技产爱业化

38、应该包括两昂个方面的内容:俺一是科技被批量扮转化成商品或劳氨务并形成新的产扮业的过程;二是摆各种高技术迅速罢广泛地渗透到传芭统经济部门，使邦这些经济部门经摆济效益不断提高吧的过程。科技产笆业化通过这两个熬过程，促进国民翱经济整体经济效罢益的提高和产业蔼结构的优化升级芭，从而推动一国懊经济的发展。柏科技产业化与科把技商业化区别在颁于，商业化可由颁单个企业来完成摆，而产业化矮需要企业群来完跋成。商业化主要绊受制于科学技术皑成果的成熟度和伴企业的经营管理袄能力和水平;产拔业化主要受制于班整个宏观产业化拜环境，这涉及政扮策、法律、金融绊、暗中介服务、人刁巴霸培训等。商业化背注重的是是否转澳化为现实商品

39、;蔼产业化注重的是隘是否成为了巨大胺的产业、获得了哎最大的效益。科坝技商业化阶段是肮围绕微观组织，鞍如企业的既得利岸益为中心的，不耙是以追求转化的疤社会效益最大化暗或国家效益最大熬化为主要目的的埃;科技产业化则靶是指科技转化为扮商品时追求社会败最大转化效益的柏动态过程。商业熬化中企业生产规邦模小、批量小，捌对社会影响小、百推动力小;产业扒化中企业群经营俺规模大、批量大败，对社会影响大艾，推动力大。叨矮就过程来看，科啊技商品化应包括昂:技术开发跋艾产品开发柏败生产能力开发巴氨市场开发四个阶疤段。而科技产业捌化，应该包括在搬科技实现商品化阿的基础上，阿唐五湘，程桂枝疤，杜志华，钟良鞍.中国科技产业

40、板化环境研究M艾.北京:经济拜科学出版社，2颁005.5:4办9一50浙江人奥学硕1学位论文扳加速我国科技产佰业化的多层次资傲本市场研究板该种技术和产品胺的进一步推广以啊及科技企业的发绊展壮大，形成一傲定的生产规模，八占有一定的市场拔份额，产生一定袄的社会影响力，疤取得一定的社会癌效益。科技商品岸化是科技产业化案的基础，也是科绊技产业化过程中蔼的一个阶段。就捌科技企业个体而扒言，科技产业化矮过程往往包括了哀开发期、创立期佰、成长期、成熟唉期四个阶段。艾 2.1.2科爱技产业化的模式鞍根据实现科技成胺果转化的融资方八式的不同，科技按产业化可以分为唉间接产业靶化、合作产业化吧、独资产业化和版内部产

41、业化四种盎模式(表2.1芭)。这里所谓的扮科摆技产业化模式，蔼也可以说是科技挨成果转化模式，伴因为科技产业化拔是个动态过程，背在这个动态过程班中融资方式处于背不断变化过程中敖，因而很难按融半资方式进行分芭类，只能根据实百现科技成果转化暗这一时刻的融资板方式进行分类。斑间接的产业化模傲式是科研单位以柏自己的技术优势跋为企业提供单项霸或者整套拌的技术支持，通暗过企业将技术转般化为生产力，并唉创造经济效益，唉然后通过国家或罢企业对其研究进伴行投资，促进其跋进一步发展。这佰种模式的资金来败源主要是国家的绊投入和服务企业霸的投资，适用于俺处于技术开发期瓣融资。办合作产业化主要安是指科研单位以翱其科研成果

42、、技翱术优势入股，与笆其他单位投敖资者的资金入股扒组成独立的法人稗企业，生产自己矮研发的产品或利啊用自己研究的新扳技术生产产品。扳这样建立的法人背企业在发展壮大鞍以后，推行现代碍企业制度，将成矮为新兴的具有强罢大的生命力的摆“笆股份有限公司澳”皑或瓣“拜有限责任公司案”八。盎独资产业化是指懊由研究机构或科敖技企业独立出资背或贷款建立的独敖资或控股鞍的独立法人企业案，以自己的研究安成果或技术优势败生产全新的产品板，或者以自己的佰技术优势生产与敖现有产品有区分岸度的具有竞争力唉的产品。扒内部产业化是指拔企业内部设立专胺门的科研部门，罢其科研技术成果傲直接在企业拜内部转化为商品拌，从而实现科技拜产业

43、化的过程。柏很多大型企业内皑部都有自己专门巴的科研部门负责案产品研发和新技爱术开发，科研机敖构只是作为企业翱的一个部门存百在，并不向工商霸局注册为独立法背人，最多是进行笆内部独立核算。盎以上的科技产业拜化形式中，合作啊产业化的方式是跋最佳形式，科研哀单位的技术柏加上单位投资者绊的资金成立的企袄业己开始就具有扒了一定的实力和艾优势，风险较按小，科研单位与办企业的联系除了碍技术方面以外，奥还有产权方面的笆联系，能够形成埃浙江大学硕士学半位论文加速我国岸科技产业化的多败层次资本市场研坝究靶稳定、长期的科皑技与产业的合作靶关系，取得可观懊的经济效益，从拔而科技研究能得罢到长期的资金支芭持，得以进一步柏

44、发展。这种方式邦适用于科技产业哎化的初期，科研疤单位拥有较先进傲的技术，但又不氨具备雄厚的经济拜实力的情况。半独资经营的产业扮化方式，便于管袄理，独立经营，碍统一核算，同时岸又能准确地唉调解其产业化发摆展过程可能出现白的各种问题，但背是，也应看到，懊处于产业化初期矮的科技企业没有稗大量的资金可以矮投入，同时又缺奥乏优秀的经营管蔼理人刁啊岸。此外独霸资产业化这种形艾式，使得企业要傲独立承担科技产挨业化带来的高风熬险，这对于正处爱于深化改革的科胺技企业而言，是爱力所不能及的。拌但是对于已经形背成一定规模，具懊备一定的经济基瓣础和稳定的收入肮来源，同时在市半场经营方面具有斑优势的科技企业板(往往是出

45、于成罢长期的科技企业百)，这种方式是凹最佳选择。按内部产业化对于吧科技企业具有很氨大的吸引力，因八为这种方式可以蔼利用企业己跋有的技术基础，扳进行针对性的研笆发，经济效益较柏好，可以充分利版用己有的设备、八场地，生产成本爸低，可进可退风巴险小。这种方式巴只有在拥有雄厚半资金实力的大型耙企业刁傲背能推行，处于成碍熟期的科技企业袄适用这种模式。摆表2.1不同产叭业化模式的特征爱和适用阶段比较拜产产业化模式式袄特征 罢 般 矮 奥 佰 氨 岸 征适用阶罢段段芭间间接产业化化半无法获得足够的暗资金 碍 笆 碍 靶 霸 金开发期岸 期拜合合作产业化化岸风险较小，长期安稳定的资金支持靶，可观的经济效凹益

46、拔 益创立哀期 期柏独独资产权化化埃便于管理，独立案经营，但投入资凹金有限，欠缺经岸营管理人才，八成长期 期八高 瓣 高 邦 翱 胺 艾 高风险 挨 按 疤 班险 耙 险坝内内部产权化化俺可退可进，充分半利用企业内部资埃源，生产成本低案，经济效益好好班成熟期 期柏2.2科技产业爸的经济特征及科碍技产业化投融资扳特征分析艾2.2.1科技傲产业的经济特征霸科技产业作为以捌科技的运用为基背本手段进行运作罢的科技型企业或肮企业群的把集合，与传统产斑业相比有其特殊埃的经济特征，主拔要表现在以下几摆个方面。浙江人癌学硕1学位论文昂加速我国科技产拔业化的多层次资靶本市场研究唉(l)高投入:霸科技产业前期需蔼

47、要很高的沉默成蔼本，科技企业往岸往需要精密伴的仪器和先进的班生产手段，高科搬技产业表现更为霸突出，高额的开皑发成本使得科技吧产业化需要的投耙入很高。而且科案技产业的工作人扳员大都是高级科俺研人员，人力资俺本投入也很高。罢据美国风险协会氨的一次调查表明背，1991一1凹995年间，美艾国高技术傲企业R&D投入斑预算总额平均每坝年上升33%，罢人均R&D投入哎额达42000拔美元。背(2)高风险:摆科技产业特有的哀技术不确定性、奥产品生产和售后把服务的不确埃定性，高竞争性百，可能导致技术敖失败，产品销售耙不出去等风险，艾因此相对于传统叭产业，科技产业叭具有更高的风险肮性。这些风险主坝要包括:技术风

48、埃险、财务风险、肮市场风险、管理搬风险。技术风险俺主要是指科技产唉业的技术可行性板、技术经济效果拔和技术寿命等存熬在诸多的不确定绊性，技术开发成班功率低，并由此半给投资者带来损唉失的可能性大。白科技产业化研发熬期的技术风险最矮大，并随着科技搬企业的发展壮大挨逐渐降低。财务白风险，科技企业胺成长的过程中，啊资金需求不断扩澳大，而在创立期爸融资渠道较少，俺很容易出现资金鞍供应断层，财务摆风险几乎伴随着翱科技企业成长的昂整个过程，并随癌着资金需求的扩班大，财务风险不暗断加大。市场风爸险，是由于技术百创新项目从研发佰到试生产，再到碍批量生产，最后扮产生经济效益，敖需要一段时间，捌这期间市场可能捌发生难

49、以预测的扳变化，如产品不懊再适应市场需求邦，或者有了新的隘替代品，市场的碍不确定性是科技柏项目从研发一直芭到大规模生产这班整个过程中存在跋的风险。管理风坝险，是科技产业罢在创新和发展过按程中，因管理者阿素质，决策管理癌水平、或公司组芭织结构、管理体耙制等因素，导致凹项目失败的可能阿性。管理风险不坝仅存在于科技企矮业中，几乎存在背于所有行业的企版业中，贯穿了科艾技企业技术创新啊的全过程。(表爸2.妙)绊(3)高收益:伴科技企业所应用氨的技术和科技成哎果是建立在最新颁科技成果基隘础上，一旦科技阿产品开发成功，哀或者科技成果得邦以成功应用，并坝获得广泛的市场阿认可，就会高速伴成长，产生较大俺的经济效

50、益，投氨资收益率大大超班过传统产业收益率。靶(4)关联性:奥科技产业研究开罢发出来的科技价哎值、产业化的产挨业价值以及岸规模化的经营价阿值是紧密关联的案。科技产业与社笆会经济关联性强碍，具有极强的渗懊透性和扩散性，癌能够广泛渗透到拔各个产业，并带耙动社会各部门的柏进步。白(l)戴淑庚.把高科技产业融资挨一理论、模式、暗创新M.北半京:中国发展出霸版社，2005把.浙江人学硕万班1学位论文加速斑我国科技产业化般的多层次资本市白场研究傲(五)规模性:八随着科技产业规扳模的不断扩张，巴其产生的总体经巴济效益和社半会效益不断提高扳，科技产业往往蔼要求形成一定的隘经济规模，成功俺的科技产品都以盎国际市场

51、为背景颁。科技产业的这哀些特征决定了科氨技产业发展中融捌资行为的特点。霸表2.2科技产鞍业化各阶段风险败特征扒成成长阶段段研拔发期 期创立邦期 期早期成袄长期期高速成长啊期期成熟期 岸 期捌土土要风险险高捌风险 :高办风险 :高跋风险 :拌:中度风险 :搬:止常风险 把:技 斑 技技皑术风险险 技熬术 术 产肮品 品 奥 管理 奥理 管理 绊 理坝产 安 产 叭 产 岸产品 品 芭管理 理澳后续融资 资捌 竞争 颁 争稗融 把 融 佰 融 扮融资 资 岸融资 资办市场扩展 展百市场战略 略班市 背 市 拔 市 盎市场 场 邦市场 场跋 胺 场 融靶资 资摆2.2.2科技佰产业投融资特征板分析袄

52、(1)阶段性特颁征与投资主体差艾异分析百在科技产业化的胺不同阶段，其面熬临的风险、资金暗需求等都表现出爱不同的特点，柏对应于不同的风半险程度和资金需巴求，投资主体也班在随之变更(图斑2.1吃，)。捌研发期又叫实验百室阶段，是科技盎产业化的种子期岸，主要目标是开哀发某种技术扳或产品，其结果爱是取得某项发明敖或研发出某种高捌端技术，这种发挨明和技术一般还矮不具有产业化开邦发的动作，只存啊在再开发价值，把因而也不会带来氨经济效益。研究百开发阶段的风险拔主要是技术风险罢，资金需求也相板对较小，但却是拌科技产业化中十八分关键的阶段。俺由于风险较大，敖又没有经济效益敖，这个阶段的主八要资金来源是国把家科技

53、基金、企拌业开发资金或私柏人资本。凹创立期是在研究挨开发获得成功之邦后，创业家开始扳应用科研成果进埃行产品开胺发，并将开发成按功的产品进行试唉生产的阶段。这拌个阶段的主要目版标是将科研成果绊转化为产品，并熬进行生产能力和暗市场的开发，因扳而这个阶段也可盎以叫做产品化阶袄段。这个阶段仍按然面临高风险，巴主要风险是技术隘风险、管理风险阿和市场风险。这背个阶段企业需要矮的资金往往较大瓣，主要用于购买搬生产设备、组织碍产品生产、市场凹。雄波，陈柳.盎高新技术企业技板术成果转化与多矮层次资本市场研稗究J.当代爱经济科学，20皑05(7)浙江拌人学硕l一学位摆论文加速我国科碍技产业化的多层安次资本市场研究

54、唉推广等。发展到矮这个阶段的企业岸一般是中小型科碍技企业，此时企颁业的产品研发还佰存在不确定性，盎从银行得到贷款跋的可能性很小或霸者得到的贷款额哎非常有限，另外哎企业一般又缺乏凹经营管理方面的翱经验，因而这个碍阶段的投资风险澳是最高的，是科氨技企业最容易夭芭折的阶段。创立吧期的科技企业融澳资难的问题尤为邦突出，财务风险摆最大。创立期的蔼资金来源主要是哎天使资本、创始颁人投资和创业资扮本，风险投资也开始进入。疤发发展展研发期癌期创立期期早期碍成长期期高速成碍长期期成熟期 隘 期胺阶阶段段 埃 段 爱 段 把 挨段 袄 段 柏 段按融融资资内源性斑融资 盎 碍 皑 昂 蔼 资挨结结构构构构构巴构构

55、构构构构构盎构构构构构构构背构构构构构构构稗构爱变变迁迁科技基稗金 蔼 挨 埃 斑 扒 金叭大 大 拌 扮大使资本 傲 碍 癌 啊 澳 本阅 蔼阅阅卜一-一一袄一一一一一一一把一一一 昂 鞍 一唉风 风 巴 挨风险资本 熬 鞍 盎 白 埃 本拌叫 叫叫蔼-一一一一跋一一-一一般一 摆 凹 班 一瓣非 非 爱 碍非公开债券市场瓣公募市场 背 哀 安 场啊二 二 颁 霸 二隘板市场土板市场奥 百 矮 场吧呀 呀 啊 翱 巴 呀一版一一-一一一一摆-仁阅卜-一安一搬商 商商案业信用 瓣 扮 哀 埃 奥 背 用挨短 短短办期贷款 巴 拔 翱 肮 哎 爸 款隘中 中 稗 耙 中长期贷款疤 皑 啊 把 隘

56、款翱月 月月癌一一氨岸-般把一一叫卜 跋 哎 柏 翱 卜绊图2.1科技产罢业化不同阶段的俺融资结构变迁昂成长期:也叫商耙品化阶段，分为俺早期成长期和高暗速成长期两个阶般段。度过初岸创期的科技企业岸往往在产品开发版、产品生产、市敖场推广等方面取埃得了一些进展，办成长性逐渐呈现白，主要风险从技爸术风险转移到管岸理风险和市场风懊险，早期成长期坝的企业仍处于净熬现金流量负的阶办段。到了高速成拌长期企业开始有翱了经营业绩，但柏是为了进一步开版发产品、拓展市鞍场、进行产品的白行销和推广需要般比创立期更多的胺资金，但这个阶癌段的企业一般还稗不符合上市标准扳较严的主板市场鞍要求，无法通过凹主板市场上市取哀得资

57、金，而风险胺投资在获利后往昂往会在这个阶段隘后期选择退出所把投资的企业，然奥后将资金转投其蔼他企业或项目，肮这时科技产业与傲金融资源的祸合跋浙江大学硕1:俺学位论文加速我捌国科技产业化的稗多层次资本市场凹研究搬的首推市场就是昂二板市场，二板碍市场较主板市场半的上市成本低、昂标准低，为风险蔼投资提供了退出阿机制，也为新兴板科技企业融资提懊供了广阔的途径鞍。此外，产权交瓣易、场外交易等敖也是这个阶段科唉技产业融资的可碍选途径。邦成熟期:真正实稗现产业化阶段，跋成熟期是科技企鞍业产品在市场上矮急剧扩张的把时期，科技企业凹盈利水平和盈利靶能力显著增加，邦并通过资本运营蔼形成了较大规模哀，俺实现了产品的

58、规稗模化生产，且风百险逐渐减少。经懊过了企业的成长把期后企业的经营翱管理己经上了轨暗道，已经成为具拜有稳定经济收益拔和一定市场份额八的公司，为了进皑一步实现产品的胺规模化生产需要澳更广泛的产业资爸本投入，以获得暗产业的规模经济隘效益。处于成熟办期的科技产业在岸投融资方面与传芭统产业没有太大败差别，主要的融癌资形式包括股票八融资、债券融资奥、商业银行贷款岸等。盎通过以上分析可矮见，科技产业化八过程中科技企业扳在各个阶段面临翱的风险、收百益存在很大差异班，风险和收益的盎不匹配使得资金盎供给和需求产生叭了矛盾，这种矛稗盾随着科技企业皑规模的不断扩大百，不确定性地降败低、承担风险能氨力的增强，得以八缓

59、解。但由于科癌技企业高成长性案的特点，决定了拔其资金需求的增跋长必然快于资金版供给的增长，从扒而再次产生资金矮供求矛盾，这种笆矛盾是科技产业板发展的内在规律碍性的体现，也是坝科技产业投融资百特征的本质表现罢(见图2.2)盎。隘研发期创立期成盎长期成熟期奥图2.2科技产懊业化不同阶段收啊益和风险特征浙傲江大学硕1学位翱论文加速我国科把技产业化的多层扮次资本市场研究伴(2)行业性特挨征与投资倾向差败异分析埃在科技产业化的凹过程中，尽管在唉不同领域或者行佰业没有表现出实板质上的差绊异，领域或行业把的不同没有构成熬科技产业化的突扒出特点，但由于敖不同行业技术创白新的不确定性、板资金需求量、创俺新周期长

60、短，以啊及创新的时滞相昂差很大，因而不耙同行业的科技企般业需要承担的风啊险也就不相同，按科技产业投融资挨还表现出行业，胜。颁技术创新时滞是阿指在科技产业化翱过程中，一个最霸初的设计思想或柏者发明专利矮到最终作为实用拔商品化进入市场熬并为消费者接受柏，中间需要很长癌的间隔。对于技霸术创新而言，技办术时滞是普遍的叭现象。几乎所有凹的重大科技成果板的转化都要经历案这样一个或长或肮短的时间间隔，八而不同行业中的奥技术创新时滞存袄在很大差异(表扮2.3)。不同板行业的技术创新敖时滞的差异表明疤了不确定性和风岸险的差异，且两俺者呈鞍正的相关性。风绊险的类型及程度百在相当大的程度吧上影响到投资方熬式的选择和