中外股票发行审核制度的对比

1、摆中外股票发行审罢核制度对比隘摘要爸：伴我国现行的股票蔼发行审核制度与艾国外相比还存在矮着一定的差距，扳这和我国的社会扮主义市场经济特阿色及其发展阶段啊是分不开的。因熬此，我们不可盲皑目借鉴国外的股澳票发行审核制度版，但是在我国市巴场经济发展中遇埃到的瓶颈，也不澳得不重视。通过氨进一步协调各方氨面的利益，达到扒最后改革的顺利捌进行。本文从股佰票发行审核制度班的概念，分类及哀中外对比以及在暗中国将来改革中安会遇到的问题及背方向进行了探讨昂。盎关键词拔：扮股票 审核 核盎准制 审批制 懊海外目录TOC o 1-3 h u正文： 耙一、股票发行审暗核制度概念及原罢则鞍发行审核制度是白证券监督管理部版

2、门对企业第一次拜发行股票的资格搬及活动内容进行澳审查，从而确定把是否允许其发行巴时应遵守的具体鞍规则。霸因为股票发行审般核制度涉及到一巴个企业的股票能稗否发行甚至是能办否成立的关系，搬因此，该审核制背度必须坚持公平氨原则和效率原则办。蔼公平原则指的是爱审核标准要统一矮，从而使得所有唉的申请企颁业能扒够按照统一公平般的标准被审核。耙效率原则指的是肮审核工作要高效艾便民，从而适应埃快速流转的市场巴步调。按而根据股票发行暗审核制度的种类案不同，在具体实敖施上也应坚持不蔼同的原则。二、审核的内容办在证券监督管理澳部门对企业的股办票发行进行审查矮时，我们可以将鞍其审查工作分成疤两类，即合规性败审查和实质

3、性审笆查。班合规性审查主要按指的是证券监管百机构除了审查股巴票发行企业的发白行资格外，还对颁其与股票发行有般关的信息，资料巴文件进行真实性熬审查，旨在达到摆公开透明的目的佰。并及时颁布命暗令阻止具有虚假盎、不实、不完整澳、欺诈、误导的奥行为，并要求其矮发行者承担法律拜责任拜。而除此以外不扳得对其它方面进爸行评判性审查。佰该种审查方式只盎涉及发行的形式巴方面，而不对实扒质性条件进行审敖查，从而极大地白减少了证券监督百管理部门的工作碍量。安实质性审核是在肮形式审核的基础癌进一步对企业发蔼行股票的实质情扒况加以审查，通笆过一些列的价值八判断，将审查的懊内容集中在：发版行股票的企业的邦营业性质；其经跋

4、营的业务有无合疤理的成功机会；鞍发行股票的企业懊的管理人员的资澳格及能力；企业邦的资本结构是否蔼合理；各类股票傲的权力、义务及八出资是否公平；百公开的资料是否澳充分、真实等等 HYPERLINK /bookDetail.jsp?dxNumber=000006131823&d=2E59666F97CE89349DA5451D34AA6A73&fenlei=0611030308 中国股市IPO收益率实证研究，俞颖，西北大学出版社，2005年，第55页胺。翱三、股票发行审半核制度的种类笆对于新股发行，肮一般有三种审核拜制度班，审背批制、核准制和板注册制。而每一肮种发行审核制度翱都对应于一种一唉个时代

5、或者一个俺市场发展状况。（一）审批制疤我国在2001拌年3月17日以柏前，对于股票的爸发行实行的便是皑严格的审批制度氨。这种严格的审版批制度的特点主昂要有：肮霸额度管理。这是癌指由中国证券监矮督管理委员会会案同国家计委（现奥为发改委）制定氨年度或者跨年度奥全国股票发行总芭额度，然后把总岸额度按条块分配稗给各地方政府和袄中央部委。 证券法学，李东方，中国政法大学出版社，2007年，第40页懊 跋罢两级审批。股票摆发行的企业应当盎先向企业所在地肮政府或者主管中昂央部委提出额度吧申请，该地政府唉或者主管中央部叭委在国家下达的艾额度内进行一级跋审批。若经批准唉再报中碍国证肮券监督管理委员傲会进行复审，

6、这爸样便形成了二级袄审批。艾隘发行价格限制。哎股票发行采用的拌是定价发行的方背式，定价模式普澳遍采用了市盈率啊定价的方法，监敖管机构最初规定俺的发行市盈率的癌最高值为15倍俺，之后又有所放芭宽。（二）注册制耙注册制是指企业扒在申请发行股票埃时，依法公开其懊真实完整有效的癌资料文件及其它靶信息，从而向证罢券机关申请注册靶的制度。证券监挨管机构先对发行拜人发行的股票不阿作事先实质性的霸审查，仅仅审查氨文件的形式。在蔼发行者申报申请坝文件以后的一段佰时间内，只要没鞍有被拒绝注册，扒则可以发行证券扒了。注册制的前瓣提是市场经济的板自我调节作用，扮它认氨为只按要信息完全真实瓣，及时公开，市板场机制及法律

7、制傲度健全，证券市罢场本身会自动作芭出择优选择。发袄行者信息的真实稗完整的判断一般胺是交给了会计师埃事务所，律师事瓣务所，证券商或斑者投资银行负责百。管理者只用保袄证信息公开和禁阿止其滥用，相反爱，如果过多用行爱政手段进行了干摆涉，往往会事与扳愿违。斑这一制度的理论安依据是自由主义板经济学说，因此拌该制度适用于高板度发达的自治自扳律的市场经济，癌实行买者自负责敖任的投资理念。背 对证券颁发行的申请人而凹言，法律不对其阿进行实质条件的暗规定，申请人只熬受信息公开的约百束。申请人的财爸力与素质、已发哀行证券的数量、霸对市场的扳影响爸等均不作为证券白发行审核的条件斑。因此，业绩优办良，实力强大的霸公

8、司与业绩平平白、实力较弱的公澳司一道可以均等佰地利用市场资金安资源。傲 在股票版发行过程中，监胺管机构发行人公把开的信息有虚假罢、误导性陈述等扳情形，则可以颁吧布岸“百停止令氨”叭阻止股票发行，败并要求发行人承班担责任。翱对于投资人，他把们能否得到投资懊回报，完全取决伴于所选择的投资板公司的实际营业坝状况，法律只保袄障他们能够获得哀投资决策所需要拔的信息。因此，拌分析失误所造成背的损失也由投资昂者自己承担。翱对于证券监管机绊构而言，其职责俺仅限于审查证券按发行申请人对信捌息披露义务的履邦行情况，以保证安信啊息公巴开制度贯彻始终颁。换句话讲，就巴是监管机构仅仅摆保证投资者能够坝判断，可以判断办，

9、而不会代替投傲资者进行判断。 证券法学，李东方，中国政法大学出版社，2007年，第35页昂在适当的经济基扮础下，注册制创蔼造了一个高度透氨明的市场，也提办供了一个能够充瓣分选择投资方向白的场所。同时，芭它可以简化审查摆手续，节约时间凹与金钱，提高效罢率。对于监管机拜构而言，注册制疤对其定位也恰到哎好处，既不决定阿资金资源的配置绊，也不影响投资澳者选择的自由。（三）核准制阿 癌核准制又称为准盎则制，或者实质罢审查制，指的是笆发行人发行证券凹不仅要公开全部隘的、真实的材料版以供投资人判断摆，还要由证券监拜管机构对其进行皑实质性审查以确癌定板其是肮否满足条件。发肮行人得到批准以扳后才可以发行证版券。

10、扳核准制是审批制凹向注册制过渡的班中间形式，这是氨一种在准则主义啊立法思想指导下捌建立的证券发行扮审核制度，是在搬准则主义立法思案想指导下建立的瓣一种证券发行审板核制度。准则主拔义者认为，股票唉发行单靠市场的罢调节是无法实现傲公平公正及高效敖率运转的。第一艾，在证券市场上哀，发行人和投资癌人的地位不是完斑全平等的，投资靶人往往缺乏与发伴行人进行谈判的版机会，这使得发暗行人可以轻易利伴用其强势地位损靶害投资人的利益佰。第二，发行人把公开的资料，有唉些对于投资人来熬讲会显得过于专扮业，这对信息公拌开并不是很能起鞍到作用。般核安准制般的特点在于其带办有很大的国家干柏预的特征，强调巴法律的实质管理氨，

11、而不是很重视搬个体的自由权。半它的功能在于：啊通过制度上的硬安约束，寻求法律阿功能上的公共利半益和社会安全。 HYPERLINK /bookDetail.jsp?dxNumber=000006184352&d=E06C9D69D7FBCF25FD063B3F82CC1821&fenlei=04100307 典型行业政府规制研究，刘恒，2007年，第7页哀一般而言，核准哀制都有如下具体蔼内容：按核准制吸收了注哀册制的精髓，注办重信息的公开，挨因此，对于发行把人与发行有关的半信息的真实性、澳准确性、完整性瓣都要进行审查。案核准制之下的形熬式审查较注册制暗更加严格。稗发行人需要满足罢的实质条件如最皑

12、低资本额，盈利笆能力，资本机构芭，偿债能力，经柏营时间，发行总靶规模等，视证券岸的类别而有所差摆异。阿发行人的发行权把由监管机构以法敖定的方式授予。皑发鞍行申疤请人只有取得监鞍管机构的授权文唉件后，才可以进版行证券发行。挨核准制比较适合爱于股票发行历史袄不长，证券市场背处于比较初级阶翱段，投资者素质奥不高的国家和地叭区。它可以把一般些质量不是很高佰的企业挡在门外翱，从而对市场稳搬定起到一定平衡柏作用，还可以提澳高上市公司的质柏量。扒四、国外的股票拔发行审核制度简板述癌（一）美国股票案发行管理爱美国的证券监管隘机构是证券交易鞍委员会，它管理案全国的证券活动澳，再加上其完善佰的证券法律体系白，美国

13、的证券市熬场管理效率极高暗。爸在归类上，美国百的股票发行审核皑制度属于注册制绊，这与其高度发板达的资本主义市颁场经济是分不开版的。同时拌，与疤一般的注册制有耙所不同，美国采暗用的是双重注册阿制度，股票发行背公司要在证券交拔易委员会注册，凹同时也要在证券摆交易所进行注册败。鞍美国股票发行所笆遵从的规则有：按充分宣述规则，百即发行公司必须啊公开宣述一切能霸影响证券价值的敖资料；禁止从事暗证券欺诈活动的班规则；禁止操纵柏行为的规则；邦“盎限制内幕人士埃”百证券活动规则等翱。罢（三）日本股票巴发行管理埃日本管理股票发跋行的法律法规叫袄作证券交易法袄，该法是根据按美国的证券立法傲模式颁布实施的跋。因此，

14、日本对阿股票等有价证券俺的管理与美国相斑似。其也采用了碍注册制这一审核袄制度。在日本，傲对全国统一进行埃管理的行政机构柏是大佰藏省证券局。扒下面就对日本的伴股票发行程序进稗行简单的介绍。瓣按证券交易法笆规定，凡募集盎或销售股票整证鞍券金额达到1亿隘日元以上的发行鞍者，必须与发行办日前40天向大摆藏省大臣提出有鞍价证券发行申报摆书。大藏省收到肮申报书后，要对疤其内容进行审查斑，如发现遗漏，拜谎报，失实，则皑根据情况给予不捌同的处理：一般爸的遗漏，通知申绊报人加以补正，扳申报书按时生效傲；严重失实、谎柏报，则提出停止把生效命令。申报芭书生效之前，申爸报者不得进行股奥票等证券的募集按和销售活动。当绊

15、申请被批准后，阿发行公司还要讲翱申报书和计划销蔼售书等提交有关办证券交易所，公癌众可以到大藏省俺，疤证券邦交易所自由查阅暗，这就是发行公白司袄“安内情公开制度鞍”案，类似美国的白“翱充分宣示案”伴规则。另外，股按票募集与销售不敖超过1亿日元但坝超过100万日昂元的，发行人也疤要向大藏省提出阿销售或募集通知稗书；发售100扳万以下日元者可碍不遵守此规定。 证券基础（第二版），沈家庆，2005年，第67页伴（四）英国股票半发行管理稗同为发达资本主般义国家，有着较俺为完善的资本市扳场机制，但英国蔼的股票发行管理爸方式与上述二者案有所不同，其突爱出特点表现在其拌是以自律为主，扳辅之以政府立法摆的管制。

16、霸证券交易商协会伴是英国的股票发安行的自律机构，斑它通过行业规则白来规制着英国的败股票发行制度，安如证券交易所碍管制条例和规定安则，特摆别强暗调新上市及股票熬发行公司进行持版续的信息公开制邦度。敖1948年，英蔼国政府制定了芭公司法，这是瓣政府立法规制的搬典范。该法规定唉，公司发行股票败等有价证券必须奥提供详细的扮“唉招股说明书百”爸，并进一步规定哀了说明书的详细斑内容，格式等。肮即便是经过允许稗的私下发行也需矮要有简明的说明皑书，如果发行者扒违反了有关说明拜书的规定，或违白反了反欺诈（半投资）法的规盎定而出现隐瞒、安虚报等行为，都唉将受到不同形式稗的处罚，包括民唉事和刑事处罚。 深圳证券市场

17、十二年，曹龙骐 李辛白，2008年，第244页隘（五）台湾股票柏发行管理疤台湾的证券市场斑既设有专门的证班券管理机构，又八注重对证券业的碍法律规范。其管暗理模式基本同美拔国邦。台拔湾的股票发行主氨要以发行公司和拜承销商为管理对艾象，管理内容主办要有：背拌对发行公司发行叭股票的管理。对盎于公开发行的股百票，采取的是事绊先审查的制度，哀从而防止公司滥矮发股票而产生欺熬诈的行为。在事拌先审查中，要求办其所提供的资料蔼能够达到岸“袄确实安”皑与扮“拌充分靶”挨两项要求。拌俺为了防止内幕交吧易，获取不正当邦利益，重视对公靶开发行股票的公瓣司董事，监察人俺股权的查核。岸在对承销商的管安理方面，台湾的暗股票

18、发行监管制癌度主要体现在规巴定承销商业务范背围，最低资本额安，并且明确说明吧了承销商内部工班作人员不得购买疤所承销的证券，爸进一步规定了承八销商报酬，规定盎了发行定价标准背等方爱面，以这些方法蔼来保障发行公司耙及投资者的利益隘。靶（六）香港股票扒发行管理癌由于历史的原因昂，香港的证券市白场管理类似英国般模式，自律为主拌，辅以法律规范半和政府机构监管按。肮香港的股票发行隘及上市管理主要肮有以下几方面的岸内容：半背公司资格管理：捌必须是公众公司奥，资产总额不少拔于5000万港背元、公众持股比按例至少25%、盎首次上市公司需袄获交易所会员提昂名、本公司雇员熬持股不超过10碍%、具备若干年凹的经营记录

19、和财疤务资料、经营状般况良好等等。澳办上市程序管理。搬蔼信息公开的管理艾。包括两方面，拔一是发行时的信癌息公开，一是股矮票上市以后的信坝息持续公开。 公司治理与独立董事最新案例 ，廖理 ，2002 年，第50页扒五、胺中国的股票发行摆审核制度变迁历按史伴我国作为一个社罢会主义国家，改傲革开放后建设市罢场经济的时间较把短，因此股票发隘行审核制度的存皑在时间也不是很敖长，但是在短短俺的几十年中，我懊国实行摸着石头八过河，股票发行扮审核制度发生了安迅速而较大的变罢化。唉1、1993年巴5月4日，国务摆院颁布的股票柏发行与交易管理叭暂行条例是我瓣国第一部全国性扳的股票交易法规肮，确立起审批制碍的传统。

20、该法第艾12条规定：在碍国家下达的发行白规模内，地方政佰府对地方企业的白发行申请进行审跋批，中央企业主拔管部门在与申请八人所在地地方政瓣府协商后对中央俺企业的发行申请昂进行审批。袄审批制的具佰体过程表现为：八第一，企业在向瓣地方政府或者其斑所属的中央企业柏主管部门提出公艾开发行股票的申柏请后，地方政府翱或者中央主管部办门根据申请决定背哪家企业发行股凹票，并向证监会岸推荐；第二，证拔监会根据政府或搬中央主管部门的班推荐，下达发行袄额度；第三，企拌业获得发行额度扮后，将正式材料癌上报证监会，由绊证监会最后决定稗是否批准企业发捌行股票。此外，瓣还对发行价格进爸行了严格控制。绊1994年7月版1日开始

21、实行的巴公司法也是凹审批制的代表，版该法第84条规凹定，以募集方式斑设立股份有限公柏司，发起人公开捌募集股份时必须拔经过国务院证券艾管理部门批准。败第139条规定翱，股东按大会作出新股发靶行的决议后，董颁事会必须向国务半院证券部门或者拌省级人民政府申爸请批准。属于向碍社会公开募集的笆，须经国务院证伴券管理部门批准岸。鞍审批制是与当时靶的社会经济发展皑模式相适应的，爸但是随着社会的摆进一步发展，审版批制的弊端逐渐拌显现。首先，形百式审查及实质审佰查及发行额度的敖要求，使得审查隘的期间被延长，白降低了市场效率熬；其次，证券监佰管部门的权力过翱大，加大了寻租败空间，增加了市岸场成本；再次，板发行者和

22、证券承拔销商不能自主定啊价，使得股票发蔼行价格不能很好邦地反应市场需要般。版由此，核准制应稗运而生。199阿7年7月1日啊证券法正式开叭始实施，我国盎正式确立核准制背；2000年3敖月中国证监会公拌布了证券发布巴核准程序，核隘准制开始替代审白批制有了具体规办定；2001年翱中国证监会正式般发行了上市公袄司新股发行管理罢办法、关于跋做好上市公司新啊股发行的工作的啊通知等一些列爸规范性文件，正矮式取消审批制，俺启动核准制。哎与审批制相比，盎我国的核准制有胺以下特征：版第一，实行市场版化准入，取消了稗额度控制。根据俺发行人自身的财板务、经营状况及氨盈利能力等因素般以及其是否符合芭法定的发行条件绊来决

23、定公司股票耙的发行量；啊第二，取消原来碍地方政府和主管疤部门的推荐制度爸，此职责交由中俺介机构完成。证案券公司在对发八行人进行辅导、凹尽职调查的基础摆上向证监会进行爱推荐，再由证监暗会根据法定的发板行条件进行核准拌。翱第三，由发行人按与承销商根据对澳市场行情的了解隘和对机构投资者靶的询价协商确定靶发行价格，而不盎再由证监会对发摆行价格进行限制吧。背第四，确立了更瓣为严格的信息披白露，将一切对投办资者产生影响的办信息都披露出来罢。保荐制吧2004年2月昂1日证券发行岸上市保荐制度暂岸行办法标志着靶股票发行保荐制哎度的诞生。邦捌它建立了注册登艾记管理制度，对俺于符合条件的证矮券公司及从业人蔼员，证

24、监会将其八登记为保荐人并傲向社会公布。埃氨将保健期限分为肮两个阶段，即尽鞍职推荐阶段和持笆续坝督导阶段。奥跋明确了保荐责任坝。办法规定暗保荐机构和保荐板人在推荐企业发癌行上市前要对发半行人进行辅导和绊尽职调查，要对捌发行人的信息披叭露情况、发行人罢的持续性和持续哎经营能力等作出拔必要的承诺。按爸除对保荐人和保岸健机构的违法违盎规行为进行行政唉处罚和依法追究矮法律责任外，还澳要在一定期限内阿不再受理其提出爸的推荐上市发行傲的申请，严重的澳还要取消其从事皑保荐业务的资格隘。澳一般认为，保荐啊制在对证券发行昂的透明度方面进罢行进一步的努力氨。邦六、中外股票发百行审核的对比分扒析吧中国新修订的证爸券法

25、更加注重市矮场的约束机制，靶尽量弱化政府的安功能，更注重中昂介机构作用奥的发挥，通过价肮格、投资者连个搬方面对发行加以坝约束，并为进一奥步提高发行审核肮的透明度，规定百了证券发行前公板开披露信息的制鞍度，削弱了政府氨的权力，将股票绊的发行审核与上安市审核分开，提哀高了发行审核透肮明度，拓宽社会背监督渠道，增加靶上市公司控股股叭东、实际控制人扮的概念，规定了邦上市公司控股股背东、实际控制人敖、上市公司董事懊、监事、高级管伴理人员诚信义务芭和法律责任。这百些措施对提高上暗市公司质量，保俺护投资者利益及蔼市场走向规范将败大有裨益。但是瓣，根据近几年的瓣实践经验，我国翱的股票发行审核暗制度暴露了很多搬

26、的弊端，如发行班审核效率低，标扳准不统一，结果肮不可预测扮等。佰因此，与其说闭扒门造车，我们可皑以将我国与国际巴经验进行进一步袄对比，从国外经氨验中吸取有用的扒东西，也能使得按中国的制度能进皑一步与国际接轨艾。叭通过比较我们能般够总结出国外股百票发行审核制度翱的一些共同特点皑：扮发行审核与上市摆审核相分离，发摆行审核由政府主傲管机构进行，上埃市审核由交易所佰进行。霸我国则长期实行唉发行与上市审核扳一体化，一直到伴新修订的证券法袄才将其分开。埃基本都采注册制阿，以形式审查为把主。安我国目前虽然名般义上采用的核准哀制，但是仍以实扳质审批为主，证败监会不时增发发翱行股票的审核办稗法。拜上市交易权归交

27、摆易所所有，以形扳式审查为主。皑各暗交易所在制定上盎市标准后，其上拔市审核程序较为俺简单，基本只要拜符合上市标准即耙可上市。此种方班式效率很高。跋七、我国的股票伴发行审核制度的捌变革方向盎由以上陈述可知凹，中国的股票发百行审核制度在发唉展方向上是应当疤向着进一步适应斑中国的市场经济疤化的要求，活跃傲证券市场，增强奥其灵活性。进一爱步限制行政权力佰的干涉，优化自耙治主体的自觉性半，以期更好地与袄国际社会接轨这隘个角度来进行的隘。（一）改革动因霸 案 因此我们现在伴不得不对中国股胺票发行市场进行背分析，并总结出坝审核制度的改革巴动因。懊1、在我国，无皑可争议的是民营艾企业已成为支撑疤国民经济发展的

28、搬重要叭力量。但我国民凹营企业的融资渠爱道十分狭窄，这蔼与我国的股票发皑行审核制度的特伴点是分不开的。靶一直以来，我国伴的股票发行审核扳制度总是会倾向拔于国有企业，并叭且一直以来实行般的扒“笆通道制版”爸为民企大规模上坝市发行造成了障捌碍。此制度虽在芭2005年被废柏止，但是长期以啊来保荐人数量都俺比较有限，所以吧在短期内还是没柏法满足国内民营哀企业大规模上市阿的要求。最后，氨审查者一直以来肮对民营企业还是傲会戴着有色眼镜挨，视其为损害投皑资者利益的澳“版圈钱者敖”氨，人为提高其发靶行难度。癌随着证券投资基罢金、社保基金、奥合格境外投资机阿构者和企业年金拌的陆续入市，机懊构投资者在我国邦股票市

29、叭场中越来越占据俺主导地位。作为扮专业投资者的机隘构投资者增加，爸将改变以往的投邦资者较发行者的艾信息弱势地位，蔼因此，以保护非耙专业投资者的股澳票发行核准制将坝不再有充分的理啊由。 新编法律知识实用手册 公司、股票、债务，庄穆；吴晓东，1995年，第179页 安中小企业板的成笆立和其办“挨四个独立板”爸的特征，即运行百、监察、代码和拜指数的独立。这芭些极有可能使股罢票发行审核制变皑迁的组织和操作蔼成本降低，从而叭扫除成本障碍。颁2005年4月背29日，关于绊上市公司股权分伴置改革试点有关扒问题的通知标奥志着股权分置改百革试点工作的启伴动。股权分置是哀我国股票发行实扳行核准制的一个跋重要原因，因为哀其可以通过限制拌公开发行股票的爱数量来限制大股袄东通过上拔市公司筹资功能岸来剥削小股东的埃规模。而股权分阿置改革完成后，哀非流通股不再存袄在，上市公司的哀筹资功能将不再耙成为大股东剥削熬小股东的方式，氨因此起保护作用百的核准制将不再扒显得那么必要。（二）改革方向俺 耙我们在今后的审癌核制度完善中，芭可以从以下几个傲方面着手。皑首先，明晰证券捌管理体制。在中埃央与地方政府对暗股票市场的监管凹权限上，立法权袄必须高度集中在笆中央政府手