私募股权基金对我国多层次资本市场的影响

1、沈阳理工大学学士学位论文 摘 要艾私募股权基金在皑近30年的时间罢里，在国际资本敖市场上取得了快岸速的发展，成为办一些需要资金支胺持的非上市企业奥的重要资金来源啊，也成为了许多柏高成长性企业的翱“孵化器”。我澳国私募股权基金绊发展较晚，且由坝于监管等问题发奥展缓慢，但是在碍近几年随着我国八经济迅速发展，笆资本市场逐渐走拌向成熟，私募股敖权基金正愈发受埃到重视，并且在疤拓宽企业融资渠挨道，促进资本市叭场发展等方面扮摆演着越来越重要安的角色。扒私募股权基金的奥发展会在多方面碍促进整个多层次盎资本市场的发展哀，这对于我国经敖济的发展和我国坝金融市场的发展吧都具有重要意义班。阿本文首先简要地百介绍了私

2、募股权罢基金以及资本市扒场的相关基础知拌识；然后对比国摆内外私募股权基暗金的发展及其对办多层次资本市场拜的影响以探索适蔼合我国的发展道拌路；最后重点论坝述了私募股权基拔金发展对构建我版国多层次资本市矮场的影响，并就艾我国私募股权基肮金的发展提出策办略建议。八关键词：碍私募股权基金；哎私募股权投资；柏多层次资本市场绊Abstrac隘t挨P稗rivate 阿equity 扮fund ha板s score案d rapid艾 develo矮pment i跋n the g斑lobal c伴apital 盎market 瓣in the 般recent 爱3背0 years埃, which艾 not on扮

3、ly has 邦become 笆one mai哀n sourc拜e of fu俺nding t俺o those埃 non-li埃sted en邦terpris敖es who 按need fi爸nancial盎 suppor扒t but a爱lso has伴 taken 熬on a ro胺le of i翱ncubato斑r for m皑any hig艾h-growt把h corpo吧rations般. 霸I把n our c摆ountry,巴 privat败e equit颁y fund 邦develop按ed late熬 and sl敖owly du白e to re办gulatio碍n. 案H岸o

4、wever,罢 翱with案 the ra败pid eco癌nomic g坝rowth a拔nd matu半ralizat霸ion of 傲captial伴 market颁 these 阿years i翱n China暗, it ha凹s been 安paid mo挨re and 伴more at八tention叭 to and白 is bec奥oming m岸ore and癌 more i敖mportan昂t to ex拌panding奥 financ扳ing cha昂nnels f案or ente矮rprises傲 and to隘 advanc敖ing the叭 develo般pment

5、o疤f our c拜apital 隘market.蔼 It is 傲more si邦gnifica埃nt to s绊ee priv凹ate equ巴ity fun胺d accel斑erating吧 the gr胺owth of澳 the en懊tire mu白lti-lay般ered ca佰pital m斑arket i跋n our c罢ountry,袄 which 败is of a哎n impor唉tant ru袄le to 办the dev扳elopmen敖t of ou半r domes八tic eco矮nomy an佰d finan昂cial ma熬rket.搬T斑his pap哎er

6、firs唉t brief凹ly intr哎oduces 唉the bas傲ics of 皑private鞍 equity挨 fund a八nd capi斑tal mar瓣ket. 胺I哀t then 爸compare把s the d摆evelopm岸ent of 绊private巴 equity佰 fund a八s well 安as the 哀influen邦ce PE f哎und has碍 to the百 multi-叭layered办 capita俺l marke肮t domes翱tically扒 and ab案road so拔 as to 颁explore癌 the mo阿st suit

7、埃able de背velopme安nt stra盎tegy in碍 our co佰untry. 般F安inally,霸 版article傲 mainly艾 discus俺ses how唉 privat氨e equit胺y fund 凹help cr霸eate ou氨r domes爱tic mul哀ti-laye懊red cap哀ital ma傲rket an翱d make 白suggest八ions to稗 our do叭mestic 佰develop巴ment of埃 privat版e equit吧y fund.熬Key Wor佰ds哎:奥Private扒 equity班 fund半; P霸

8、rivate 板equity 爱investm叭ent爱; M伴ulti-la鞍yered c啊apital 拜market目 录TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc421969971 吧1 芭引氨 氨言扮 PAGEREF _Toc421969971 h 俺1 HYPERLINK l _Toc421969972 耙1.1 肮选题背景和意义拌 PAGEREF _Toc421969972 h 柏1 HYPERLINK l _Toc421969973 摆1.2 伴研究目的及方法邦 PAGEREF _Toc421969973 h 败2 HYPERLINK l _Toc421

9、969974 氨2 佰私募股权基金及半资本市场概述捌 PAGEREF _Toc421969974 h 艾3 HYPERLINK l _Toc421969975 跋2.1 吧私募股权基金的柏概念及特征笆 PAGEREF _Toc421969975 h 岸3 HYPERLINK l _Toc421969976 按2.1.1 靶私募股权基金的艾概念唉 PAGEREF _Toc421969976 h 蔼3 HYPERLINK l _Toc421969977 白2.1.2 盎私募股权基金的凹主要特征罢 PAGEREF _Toc421969977 h 百5 HYPERLINK l _Toc42196997

10、8 敖2.2 跋私募股权基金的颁分类爱 PAGEREF _Toc421969978 h 蔼6 HYPERLINK l _Toc421969979 八2.3 把我国资本市场概案述肮 PAGEREF _Toc421969979 h 暗8 HYPERLINK l _Toc421969980 八3 昂 班我国私募股权基伴金发展历程及现半状鞍 PAGEREF _Toc421969980 h 佰11 HYPERLINK l _Toc421969981 笆3.1 般我国私募股权基芭金的发展历程颁 PAGEREF _Toc421969981 h 白11 HYPERLINK l _Toc421969982 敖3

11、.2 翱我国私募股权基哀金的发展现状把 PAGEREF _Toc421969982 h 翱12 HYPERLINK l _Toc421969983 坝4 袄私募股权基金的办发展对多层次资跋本市场的影响罢 PAGEREF _Toc421969983 h 皑14 HYPERLINK l _Toc421969984 熬4.1 凹私募股权基金的耙发展对多层次资绊本市场的促进把 PAGEREF _Toc421969984 h 俺14 HYPERLINK l _Toc421969985 邦4.1.1 皑促进新股发行注俺册制改革绊 PAGEREF _Toc421969985 h 半14 HYPERLINK

12、l _Toc421969986 班4.1.2 安促进转板机制形蔼成瓣 PAGEREF _Toc421969986 h 般15 HYPERLINK l _Toc421969987 板4.1.3 叭促进退市制度完邦善爱 PAGEREF _Toc421969987 h 伴16 HYPERLINK l _Toc421969988 扮4.2 邦私募股权基金的叭发展给多层次资俺本市场带来的风斑险靶 PAGEREF _Toc421969988 h 般16 HYPERLINK l _Toc421969989 百5 疤国外私募股权基凹金发展经验及对拔我国私募股权基阿金发展的启示耙 PAGEREF _Toc421

13、969989 h 氨18 HYPERLINK l _Toc421969990 拌5.1 肮美国私募股权基鞍金发展历程及现白状扳 PAGEREF _Toc421969990 h 肮18 HYPERLINK l _Toc421969991 碍5.2 拜英国私募股权基袄金发展历程及现奥状把 PAGEREF _Toc421969991 h 叭18 HYPERLINK l _Toc421969992 邦5.3 奥国外经验对我国败私募股权基金发案展的启示矮 PAGEREF _Toc421969992 h 暗19 HYPERLINK l _Toc421969993 爱5.3.1 阿私募股权基金助翱推经济发展

14、拜 PAGEREF _Toc421969993 h 拌19 HYPERLINK l _Toc421969994 拜5.3.2 哎私募股权基金发袄展需要政府引导颁 PAGEREF _Toc421969994 h 袄19 HYPERLINK l _Toc421969995 傲5.3.3 熬私募股权基金需叭要借助多层次资袄本市场哀 PAGEREF _Toc421969995 h 把20 HYPERLINK l _Toc421969996 爸5.3.4 邦加强私募股权基安金监管绊 PAGEREF _Toc421969996 h 伴22 HYPERLINK l _Toc421969997 结 论 PAG

15、EREF _Toc421969997 h 23 HYPERLINK l _Toc421969998 致 谢 PAGEREF _Toc421969998 h 24 HYPERLINK l _Toc421969999 参考文献 PAGEREF _Toc421969999 h 25 HYPERLINK l _Toc421970000 翱附录爱A安（英文原文）熬 PAGEREF _Toc421970000 h 跋26 HYPERLINK l _Toc421970001 拌附录败B百（汉语翻译）盎 PAGEREF _Toc421970001 h 芭331 引 言靶1.1 选题版背景和意义案私募股权基金在

16、碍近30年的时间凹里，在国际资本巴市场上取得了快疤速的发展，成为颁一些需要资金支疤持的非上市企业鞍的重要资金来源袄，也成为了许多搬高成长性企业的俺“孵化器”。以坝美国和英国为代摆表的发达资本市稗场，私募股权投坝资基金发展相对瓣成熟，行业集中案程度高，对高成坝长性企业以及本哀国经济的发展起跋着重要的作用。唉我国私募股权基班金发展较晚，且捌由于监管等问题佰发展缓慢，但是颁在近几年随着我案国经济迅速发展白，资本市场逐渐吧走向成熟，私募瓣股权基金正愈发稗受到重视，并且颁在拓宽企业融资碍渠道，促进资本翱市场发展等方面昂扮演着越来越重案要的角色。20懊12年6月26笆日，中华人民盎共和国证券投资氨基金法（

17、修订草颁案）首次将私斑募基金纳入监管岸体系。2014背年5月9日，国凹务院发布国务背院关于进一步促佰进资本市场健康颁发展的若干意见拌 ，又称“新盎国九条”，文中案提及建立健全私罢募发行制度，发胺展私募投资基金昂，健全多层次资稗本市场体系，私懊募市场上升到了靶一个新的高度。翱证监会主席肖钢案指出：败“般新国九条勾勒了绊我国资本市场改佰革发展的新蓝图翱，指明了发展方埃向，确定了发展瓣战略，明确了若败干重要政策措施跋，大大扩展了资笆本市场的广度和斑深度，充分体现靶了广大市场参与挨者的呼声与共识拔，及时回应了社稗会和民众关切的鞍问题，集中反映氨了各方面对资本鞍市场改革发展的板新期待，是进一暗步促进资本

18、市场版健康发展的总动巴员、总部署，是氨行使其知道资本搬市场改革发展的敖 纲领性文件，扮具有重大的现实懊意义和深远的战碍略影响。翱”蔼1敖实际经济中，我败国企业融资比重笆过低，这一定程绊度上制约了我国唉经济的发展。近敖几年来国家反复邦提出要降低中小鞍企业融资成本，半然而近几年对企绊业直接融资和间败接融资比例的调爱整并不理想，融巴资依然已间接融搬资为主。直接融拔资比例不仅低于傲美英等发达国家鞍，甚至低于许多伴发展中国家。这鞍使得融资风险过半多的集中在银行吧体系内，容易引昂发系统性风险。阿因此，党的十八耙届三中全会提出翱培育私募市场以板及构建多层次资背本市场，来提高暗直接融资比例。爸“疤新国九条板”

19、跋则是为这个目标搬勾画出了一副蓝敖图。其中，注册颁制改革、完善退把市制度、投资者叭利益保护、多层袄次资本市场建设安、上市公司市值坝管理和私募市场八等热点问题都被拜提上日程。稗在实际中私募股稗权基金和多层次稗资本市场并不是把相互独立的两个败领域，而是息息隘相关的。本文将皑从国外经验以及绊国内情况，着重背分析私募股权基傲金对构建我国多办层次资本市场的邦影响。办1.2 研究坝目的及方法吧本文主要探究私翱募股权基金对构皑建我国多层次资爱本市场的影响，敖从理论上分析我氨国私募股权基金绊的发展存在的问办题和适合的道路拌。并且从私募股斑权基金对多层次白资本市场的影响巴角度探究我国多傲层次资本市场的佰发展方向

20、。1、文献研究法颁通过查阅有关私昂募股权基金和多肮层次资本市场的暗出版书籍、学术坝期刊、论文，了蔼解国内外理论依班据及相关动态，翱整理国内外私募摆股权基金和多层扮次资本市场发展拔的现状与经验。氨总结前人观点，敖为本次研究打好摆理论基础。2、比较分析法爱比较分析国内外奥私募股权基金发颁展以及对其资本半市场的影响，为靶我国私募股权基俺金和多层次资本班市场的发展提供埃经验对比，从而跋找出问题并解决按问题。3、归纳分析法板根据比较分析的扳结果，归纳出适挨合我国国情的政败策措施等，为我啊国私募股权基金唉以及多层次资本摆市场的发展提供靶方向。按2 埃私募股权基金罢及资本市场柏概述捌私募股权基金的奥投资期一

21、般集中瓣于企业踏上资本胺市场之前，但对半于资本市场却有巴着十分重要的影拌响，本章将对私扮募股权基金和资氨本市场进行概述拔。把2.1 百私募股权基金的癌概念跋及特征唉私募股权基金在挨概念上主要突出熬“罢私募爱”邦和埃“半股权版”拔两个特点，其中稗私募主要与公募颁相区别，股权投敖资主要和证券投盎资相区别。把2.1.1 翱私募股权基金的搬概念柏私募股权基金（胺Private半 Equity板，简称PE），挨是指采用私募方癌式定向募集资金安，对非上市公司扮采取权益性投资隘，通过集合融资俺、专业管理、分百散风险的投资手安段，实现企业价八值的增值，并通肮过上市、股权转碍让、被投资企业皑回购股权或者管伴理层

22、回购等方式阿实现退出获取收芭益的基金投资方百式。由于私募股艾权基金主要投资案于非上市企业，绊对许多企业的发矮展壮大直到上市蔼有着极大的推动佰作用，因此它在叭一国资本市场中巴经常扮演着背“挨价值发现者盎”伴甚至是搬“阿中小企业孵化器啊”搬的角色。霸 2,3笆 懊 1、吧私募基金和公募靶基金熬私募基金是指通凹过非公开方式向敖特定的对象募集拌资金，基金设立哀、资金募集、赎柏回等都在私下协埃商进行。因此相板对于公募基金而胺言，私募基金受懊到的法律限制相肮对较少，透明度拔低，容易发生违佰规行为。暗公募基金一般是柏受到政府主管部翱门监管的、向不凹特定的投资者公癌开发行受益凭证板的证券投资基金皑，这些基金受

23、到鞍法律的严格监管靶，在信息披露、捌利润分配、运作柏限制等方面有着罢成形的行业规范疤，也是最透明最白规范的基金。般(1)募集方式吧不同：公募基金隘募集资金的方式叭是公开发售，而阿私募基金募集资氨金的方式是非公八开发售，这是私跋募基金和公募基爸金最显著的区别隘。翱(2)募集对象爱不同：公募基金爸不具有特定的募败集对象，资金潜颁力大，一般投资邦门槛较低。而私皑募基金的募集对八象一般是少数特白定投资者，包括敖机构投资者和个按人，一般投资门板槛较高。绊(3)信息披露芭要求不同：监管板部门对公募基金奥的信息披露有着俺严格的要求，而拌私募基金的信息蔼披露要求则相对啊较低，运作上有耙较强的保密性。板(4)投

24、资限制盎不同：公募基金艾在设立初就对基敖金的投资品种、扒投资比例等与基阿金类型的匹配方般面有着严格的规把定，而私募基金跋的投资限制完全挨有协议决定。矮(5)业绩报酬拜不同：公募基金疤一般只收取管理吧费，不提取业绩按报酬，而私募基安金一般采取两者扳相结合的方式，搬且一般基金收益挨提成是报酬的主吧要来源。吧公募基金与私募般基金的不同点有败很多。我国对私罢募基金的监管也扳一直存在不完善版的问题，而这一挨问题在2012肮年得到了初步的唉解决，当年中稗华人民共和国证案券投资基金法奥修订的一个重点拔就是将公募和私哎募区分开，拓宽班监管范围，将私哀募股权基金、风埃险投资基金、信耙托投连险等纳入扒监管体系。百

25、2、把私募股权基金与靶私募证券基金癌私募股权基金和傲私募证券基金是袄完全不同但极易柏混淆的概念，两鞍者在投资对象和鞍资金流动性方面哎有着非常大的区耙别。私募股权基八金投资于非上市袄企业的股权，主俺要通过一级市场澳获利。私募证券奥基金的投资对象安一般是公开发行氨的有价证券，一稗般通过二级市场吧获利。在资金的碍流动性方面，私挨募股权基金投资罢周期长，资金变扒现能力弱。而私巴募证券投资基金啊的流动性较强。瓣两者在投资理念背方面也有所不同氨，私募股权基金班更注重企业的成疤长性，而私募证颁券基金则更关注半标的证券在市场拌上价格的变动。绊风险收益方面，挨由于所面临的政笆策背景不同，所疤处的资本市场层傲次也

26、不同，投资扒于企业生命周期盎的阶段不同，两癌者的风险也不同板，一般来说私募摆股权基金的风险罢更高。私募股权扮基金还有一个显隘著的特点就是一搬般私募股权基金凹都参与到被投资霸企业的管理中，班是一种管理型基奥金。八3、班私募股权基金与安对冲基金扳私募股权基金与半对冲基金在募集扳方式上一般都是哎以私募为主，两隘者有许多共同点盎：投资者一般为爱机构或少数富人版，投资门槛较高敖；没有向公众披澳露信息的义务，背投资组合和操作版较为保密；投资颁方式多采用杠杆爸操作；组织结构柏精简等。 啊对冲基金的投资靶对象主要是二级扒市场的证券以及俺金融衍生品，传傲统的对冲基金主叭要通过卖空、杠摆杆操作、互换交靶易、套利交

27、易、皑衍生品交易等手昂段进行对冲套利氨以获得巨额利润柏。澳实际中，私募股袄权基金和对冲基翱金的界限正在逐耙渐模糊。对冲基岸金也开始参与到鞍股权投资中，比班如对冲基金的困氨境投资，向处在蔼困境之中的企业稗投资帮助其渡过氨难关，待其恢复白经营后通过获得版股本增值而获得暗收益。金融危机熬之后，一些股权啊投资基金(如K澳KR和Apol鞍lo Advi俺sors)和对敖冲基金(如Ci皑tadel I邦nvestme俺nt Grou盎p)开始涉足投伴资银行业，开展扳利润丰厚的债券芭股票承销业务，叭历史上银行界最板大的收购案岸澳荷兰银行收购案靶中也出现了对冲八基金的身影。胺4拔2.1.2 凹私募股权基金的唉

28、主要特征罢 啊 基金是一种集埃合投资计划，有笆众多投资人共同扳出资并转让资金半使用权，通过委案托代理等方式由巴专业的基金管理岸机构来管理运作白资金。由于资金罢来源分散，可以艾有效地实现风险罢和成本在投资者袄间分摊，同时对般于单个投资者来傲说，可以低成本败地实现专家理财俺。聚集的巨额资扒本又满足了现代稗社会发展对资金氨的大量需求，可岸用于投资于一些熬大型项目，同时叭降低了资金所有蔼者的投资成本和皑资金需求者的融版资成本，促进社斑会经济更高效地背发展。这些都是扒个人投资者无法盎轻易实现的。也鞍正因如此，私募拌股权基金拥有以版下主要特征。八1、昂高风险高回报捌私募股权基金主跋要面临募集，投岸资，管理

29、，退出瓣四个阶段的运作扒。在这四个阶段奥中除了要面对政氨策风险等常见宏霸观风险以外，还笆要面临着被投资拜企业创业失败、氨业绩不佳、无法隘达到期望收益、叭退出方式及时间罢的不确定性等风柏险。另一方面，碍在重组收购交易拌中多采取高财务般杠杆，使得私募哎股权投资基金面伴临了巨大的财务懊风险。但是金融柏市场上，高风险啊往往意味着高收爸益，私募股权投昂资基金面临高风拌险的同时往往也版能取得丰厚的利稗润，这也正是私埃募股权基金的诱搬人之处。把2、熬积极参与管理叭私募股权基金的凹基金管理人一般暗不仅对目标企业办进行投资，更由矮于股权投资获得邦对企业的控制和唉管理权，前文已半经说到私募股权笆基金经常提取业邦绩

30、报酬，因此基鞍金管理人的收益爸和公司的盈利在按本质上是息息相扮关的。百在私募股权基金办里面不得不提到安的一类投资者就靶是战略投资者，爱所谓战略投资者肮，指的是那些符哎合国家法律、法俺规和相关要求的傲，与融资企业具傲有合作关系或者翱合作意愿，并愿傲意长期持有融资芭企业股权的投资巴者(一般为法人翱)。与普通投资胺者相比，战略投拜资者除了对企业癌投入资金以外还捌帮助企业完善公吧司治理结构，甚熬至向企业输入高扳端技术和先进设罢备，以改善和提挨高目标企业的经澳营管理状况。癌3、疤投资期限长，变矮现能力差百私募股权基金投艾资的标的是企业版的股权，一般以熬出手股权作为结办束退出并从中获俺取收益，整个过癌程长

31、达数年。尤百其是创业风险投搬资基金，在企业颁的初创期就开始昂投资，一直伴随挨企业成长直到企鞍业上市，考虑到摆项目选择、投资摆、管理、退出到拔整个项目完成清爸算的周期，创业八风险投资基金的唉投资周期比较长奥，一般7到10搬年，而Pre-袄IPo基金存续捌期一般为3到5稗年。中信产业投矮资基金管理有限颁公司管理的绵阳癌科技城产业投资败基金绵阳基金存靶续期为12年，扮其中投资期为6挨年，退出期为6瓣年。中国建设银板行已经发起设立翱的国内手机医疗巴保健产业基金的耙存续期为7到1俺0年。八4、白投资人与管理人背利益一致鞍曾有经济学家指般出，委托人和代拌理人之间存在信霸息不对称以及利奥益方面不一致，阿有可

32、能导致代理唉人和委托人之间案发生道德风险和艾逆向选择，从而扳损害委托人的利矮益。而私募股权翱基金由于组织安爱排和制度设计，鞍使得投资人和管蔼理人具有利益一霸致性，这一定程搬度上减小了委托扒人权益受到损害熬的可能。百首先是基金管理半人共同出资制度板，私募股权基金背的制度一般为有把限合伙制。基金唉投资人被称为有败限合伙人，投入隘绝大多数资金但碍不参与管理，并八且只以出资为限摆承担有限责任；搬而基金管理人被爸称为一般合伙人盎，其全权负责基拌金的经营管理，拜只投入小部分资拌金，但承担无限板连带责任。因此霸基金管理人在投扮资决策时要为自哀己的投资利益和隘风险考虑，大大靶降低了代理人风搬险。班其次是业绩报

33、酬扒机制。一般的证傲券投资基金的收案益主要来源是基按金管理费用，与啊基金业绩没有直瓣接关系，所以在傲缺少约束的情况隘下，管理人有可瓣能损害投资人的板利益。而私募股斑权基金的收益一版般采取管理费加俺业绩提成的利润安分配方案，基金半管理人的收益主瓣要来自于投资业碍绩。这样的分配班方案也有效的保巴护了投资人的利邦益。唉另一方面，私募扳股权基金虽然是稗投资人，但是与邦企业的管理人也靶存在利益一致性颁。私募股权基金阿和企业管理人同班为企业股东，即皑利益共享，风险白共担，共同追求搬企业利润的最大绊化。因此一般情百况下私募股权基般金对企业除了提昂供资金支持以外癌还提供多方面的捌增值服务。主要罢包括：帮助企业

34、办进行财务管理，氨建立销售网络，俺培养人才。除了扳必要的服务以外拌，私募股权基金俺一般还会与企业板签订一些协议，八设立约束性条款拔以及激励机制，昂以确保企业健康碍快速的发展。柏2.2 私募敖股权基金的分类柏随着世界经济以唉及金融行业的快耙速发展，私募股俺权基金呈现出多俺元化发展趋势，扳不同投资目的、伴投资对象、投资澳策略的私募股权芭基金纷纷涌现。霸1、傲按照投资阶段不昂同划分板企业发展的生命败周期一般分为五唉个阶段：初创期澳、成长期、扩张扮期、成熟期、衰半退期。私募股权摆基金出于不同的案目的和投资策略凹，对处于不同阶百段的企业进行投斑资，广义的私募跋股权基金涵盖了昂出于各个阶段的八企业的权益投

35、资爱，按照投资阶段靶不同可以分为创案业资本、发展资百本、并购基金、岸Pre-IPo伴资本、夹层资本跋、重组资本等。埃其中创业资本（奥风险投资基金、捌天使基金）主要奥投资于处于初创澳期的企业，处于巴商业计划的初步吧实现阶段，未来阿产品及市场处于碍未知阶段，风险唉很大。发展资本奥、增长型基金则哀主要投资于处于稗成长期的企业，霸其产品已经开始按规模生产并投向按市场，但未来产隘品市场的不确定白性仍让投资面临叭较大风险。并购瓣基金、Pre-捌IPo基金则着氨重投资于处于扩罢张期和成熟期的板企业，一般这些熬企业已经进入正搬常发展渠道，产拌品走向成熟，销俺售渠道稳定，面扒临同业竞争，需暗要资金扩张生产昂规模

36、和市场占有瓣率。也有重组资懊本会去涉足一些碍处于衰退期的企爸业，这些企业住熬到产品被新产品蔼替代，市场占有拌率、技术水平、哀盈利能力等都大靶幅度下降，甚至皑面临破产和被收胺购的风险，重组疤资本的介入一般氨支持其新产品的叭研发或新领域的吧进入。斑2、板按照投资方向不隘同划分挨一般来说私募股颁权及基金在筹集扳之初就应该确立绊明确的投资方向耙，投资的公司处把于哪些行业。暗我国为了鼓励产吧业创新升级，促凹进股权投资发展翱，国家制定了埃产业投资基金管蔼理办法，提出板了一个中国特有摆的概念袄癌产业投资基金。碍产业投资基金和班私募股权基金并凹没有本质的区别八，主要是为了从耙行业、产业的角矮度进行划分。胺从行

37、业分布来看隘，产业基金的分按布与国家政策支翱持的产业相吻合办。环保、新能源熬、新材料等名列凹前茅，生物技术摆、医疗产业紧随芭其后，接着是矿癌业及能源产业。安产业投资基金根搬据被投资企业所笆处行业，主要分斑为创业投资基金半、基础产业投资摆基金和企业重组斑基金。随着产业傲投资基金的不断岸发展，其种类也疤在不断丰富，又唉添加了支柱产业百投资基金以及特哎殊概念基金。哎3、芭按照组织形式不凹同划分翱私募股权基金按皑照组织形式的不吧同一般可以分为碍三类：公司制、案有限合伙制、和俺契约型。受各国隘不同的经济、法爸律、税收环境影吧响，世界各国主癌要采用的形式有叭所不同。欧美国笆家主要采用有限敖合伙制；德国、胺

38、澳大利亚等对公笆司和合伙实行公班平税负的国家多背采用公司制；英案国、日本等国家靶和地区主要采用白信托制。哎公司制私募股权胺基金的设立依据肮是公司法设稗立的，通过发行阿基金单位筹集资百金并进行权益类奥投资的，以公司八形式存在的私募扒股权基金。通过隘股东、董事会、半管理层之间的双斑层委托代理关系暗形成有效的治理肮结构。基金的认版购人和持有人作熬为公司的股东享按受权利义务，同胺时也是损失的最摆终承担人。最高百决策机构是公司袄股东大会。公司霸的日常管理机构俺是董事会，负责柏基金的投资决策跋，管理层聘用等爱。昂 5佰有限合伙制是私暗募股权基金最常俺见的组织形式，耙有限合伙制企业巴由有限合伙人和蔼普通合伙

39、人组成碍，普通合伙人负败责基金的日常管跋理，法律上承担阿无限连带责任；吧有限合伙人不参佰与基金的管理，唉法律上以出资为按限承担有限责任柏。普通合伙人和霸有限合伙人的权安利及义务在双方疤的合伙协议中进拜行规定。吧契约型私募股权爱基金市值基金投坝资人和基金管理靶人之间订立契约办来处置基金资产袄，基金管理人形搬式财产权并承担碍相应的民事责任靶。在实践中，契办约型私募股权基巴金大多采用信托埃制，信托公司直邦接作为私募股权敖基金的投资管理澳人，也可以与私伴募股权基金的管熬理人合作，作为耙融资渠道。盎私募股权基金的奥形式选择与一国凹的法律环境有很拜大的关系，我国败的公司法和拔合伙企业法搬比较完善，因此蔼，

40、我国私募股权疤基金多采用公司坝制和合伙制。板2.3 我国奥资本市场概述班资本市场是指期把限在一年以上的百各种资金借贷和靶证券交易的场所癌。交易对象是以翱你那以上的长期捌证券，设计的资疤金期限上、风险班大，具有长期比鞍较稳定的收入，鞍类似于资本投入敖，所以又称之为矮资本市场。在过癌去的20多年里白，我国资本市场爸建设取得了令人爸瞩目的成就，基板本形成比较完善皑的市场秩序。但颁是由于我国资本爸市场的建设起步霸较晚，建设时间巴短，所以仍处于吧比较初级的阶段斑，市场内也存在皑不少问题。矮目前，我国多层柏次资本市场的框疤架已经基本建立啊，包括主板市场爸、创业板市场、爱中小板市场和新斑三板市场。扳图案2.

41、1 敖我国资本市场层叭次示意图皑 绊主板市场，指的蔼是在沪深交易所板上市的A股和B奥股，为比较成熟爸的大型企业提供扮融资平台，板块颁相对成熟，信息办透明度高。但该班板块上市要求严隘格，对企业的财背务报表、企业规捌模、治理结构和半盈利能力等有较稗高要求，能够在耙该板块上市的一碍般都是大型的国拔企。该市场的一翱个不足就是缺乏懊严格的退市制度百，企业无法真正懊意义上实现优胜版劣汰，反而使得绊“坝壳公司唉”斑成为想要上市的伴公司争相购买的案目标。般创业板，又称二稗板市场，是为暂霸时无法在主板上癌市的创业型企业埃、中小企业和高澳成长性的创新型版企业提供上市融扒资的板块。于主隘板相比，创业板吧的上市要求相

42、对把宽松，但企业往鞍往处于成长阶段伴，风险相对较高伴，但是企业的成般长性一般都很强癌，因此有可能取稗得非常高的投资敖回报。2012皑年4月20日，隘深圳证券交易所般发布深圳证券坝交易所创业板股捌票上市规则，昂并于5月1日起白正式实施，将创耙业板退市制度方叭案内容落实到上敖市规则之中，标扮志着创业板正式背成为一个门槛低坝，风险高，具备阿严格监管的全国疤性股票市场。笆中小板，也是我败国多层次资本市稗场的重要组成部绊分之一，在深圳疤证券交易所上市笆，主要为具备高碍成长性并且具有按较高科技含量的艾高新技术企业提蔼供上市渠道。中班小板作为创业板爸和主板市场的过袄度，在交易规则斑等方面与主板市柏场几乎一致

43、，并版且同样具有严格拌的上市要求。绊新三板，原指中版关村科技园区非笆上市股份有限公绊司进入代办股份敖系统进行转让试捌点，因为挂牌企埃业均为高科技企败业而不同于原转扳让系统内的退市扒企业及原STA罢Q、NET系统疤挂牌公司，故形唉象地称为昂“岸新三板拔”罢。案 笆目前，新三板不颁再局限于中关村坝科技园区非上市拜股份有限公司，盎也不局限于天津鞍滨海、武汉东湖叭以及上海张江等白试点地的非上市癌股份有限公司，笆而是全国性的非耙上市股份有限公背司股权交易平台澳，主要针对的是半中小微型企业。稗2015年3月班18日，全国中挨小企业股份转让懊系统（即新三板翱）正式发布指数巴行情，首批指数袄为全国中小企业案股

44、份转让系统成瓣份指数（指数简斑称：三板成指，白指数代码：89罢9001）和全跋国中小企业股份靶转让系统做市成哎份指数（指数简捌称：三板做市，袄指数代码：89搬9002）。标蔼志着新三板正式袄成为全国性的股凹权交易市场，也挨标志着包括主板氨、创业板、中小阿板和新三板的我肮国多层次资本市拌场基本形成。翱虽然我国多层次皑资本市场已经基敖本形成，但是这敖个市场内还存在版不少问题。主要隘体现在：市场结矮构不合理、不同半层次市场之间转傲板机制缺乏以及岸新股发行制度存傲等方面。办私募股权基金多翱投资于企业上市袄之前，最佳的退八出渠道是IPO凹。因此资本市场蔼新股发行制度与拔私募股权基金的俺退出有着直接联斑系

45、。传统的私募芭股权基金经常在爸企业上市以后就八退出以避免二级昂市场的风险，也坝带来一些上市后扒在二级市场上表版现并不好的企业碍，因此，企业上绊市后在资本市场胺的表现也成为了安近年评判一支私摆募股权基金的新摆标准，而退市和碍转板制度的成熟班与否决定了企业扮上市以后能否优皑胜劣汰。看似私拜募股权基金和资哀本市场是相互独碍立的两部分，其瓣实存在着极大的盎联系。 碍3 胺我国私募股权基澳金发展历程及现柏状邦我国私募股权基矮金在2005年挨之前没有明确的爸概念，主要表现按为创业风险投资摆基金的发展。2摆005年之后，唉随着股权分置改岸革工作的完成和柏资本市场的完善办，我国私募股权靶基金的发展开始拌走向理

46、性。挨3摆.1袄 肮我国私募股权基绊金的发展历程矮1、版起步阶段（19柏85年199巴7年）熬1985年9月背，国务院正式批八准了我国第一家巴风投基金八摆中国新技术创业办投资公司，标志芭着中国私募股权哎基金的开端。1瓣992我国正式笆开始发展市场经岸济，海外私募股暗权基金开始流入搬中国。1995背年，我国又颁布稗了新的设立境埃外产业投资基金拜管理办法，初拜步形成了监管，袄但随后由于企业敖经营体制、退出佰渠道等不完善，霸起初私募股权基叭金的效果并不好瓣。罢2、安第一次快速发展背阶段（1998皑年2001上巴半年）八1998年出台傲了关于建立我扮国风险投资的若熬干意见，不到八四年的时间，总稗共有3

47、00多家案风险投资机构相斑继成立。这个阶熬段私募股权基金霸快速发展的动力绊主要来自国内和熬国外两方面。国跋内方面，受19艾97年亚洲金融败危机影响，我国皑经济进入低谷，邦通货紧缩严重，班为了刺激经济，板政府开始重视资埃本市场的财富效柏应对于刺激消费碍的作用，从政策矮和资金两方面推岸动股市进入牛市坝。从国际上看，捌20世纪90年办代末期，全球正昂处于互联网投资百热潮，大量的私笆募股权基金和风哎险投资基金通过芭投资于互联网企爸业成功在纳斯达拜克等资本市场上岸获得了巨额回报拔，中国也被卷入版到这场浪潮中。岸虽然这个阶段私伴募股权基金的数唉量和管理额都有稗了大幅度的增长耙，但这种利用上败市来快速圈钱，

48、八缺乏产品和市场板作为支撑的盲目唉增长是蕴含巨大靶的系统性风险的叭。唉3、颁调整阶段（20氨01下半年2板004年）奥2001年美国氨互联网泡沫破裂耙，全球经济进入百寒冬期，我国私熬募股权几基金也岸进入低谷期，整半个私募股权基金隘行业的投资理念阿和投资模式都发瓣生改变。我国政碍府也开始意识到傲，在扩大资本市叭场容量之前应该肮先规范资本市场爱。在规范资本市矮场的过程中，资扳本市场陷入了长稗期低迷，私募股爸权基金行业也进傲入了寒冷的冬天矮。凹4、澳第二次快速发展半（20052班007）案2005年我国昂提出股权分置改傲革，我国资本市跋场进入全新时代蔼。到2007年白，随着公司法蔼的修订以及坝合伙企

49、业法和俺信托公司集合瓣资金计划管理办碍法的出台，私斑募股权基金有了白相对完善的法律澳监管体系，各种笆形式的私募股权敖基金也如雨后春蔼笋般相继出现。搬5、熬后金融危机时代芭（2008年至巴今）矮2008年金融版危机席卷全球，氨然后股市的暴跌蔼并没有直接影响暗到当时的私募股拔权基金行业，直搬到2009年上八半年才收到严重斑的冲击，遭受了背史上第二个寒冬啊。为了稳定资本把市场，政府在2班009年出台了颁一系列政策来支坝持和规范资本市拜场的发展。20百09到2011懊年私募股权基金俺发展迎来了春天捌。2009年1昂0月30日，为坝了解决中小企业霸融资问题，深交跋所推出了创业板艾，同时也为私募扮股权基金

50、的退出霸提供了新的渠道矮，大大推动了我靶国私募股权基金把的发展。胺2010到20巴11年，私募股坝权基金经历了爆斑炸式的发展，但班由于监管不力、袄退出渠道变窄、败经济下滑等因素吧，私募股权行业八又回归理性。随唉后私募股权行业捌进入深度调整。俺6哎2012年明确按了私募股权基金阿由证监会和发改氨委监管。201拌3年7月中央编爱办发布关于私背募股权基金管理哀职责分工的通知吧，进一步规范拜证监会与发展改熬革委在私募股权埃基金管理上的职坝责分工。分工后哀，证监会将负责肮对私募基金监管唉，而发改委负责搬组织拟订促进私扳募基金发展的政熬策措施，以及制般定政府出资的标败准和规范。懊7爸进一步完善了私坝募股权

51、基金的监版管，使得私募股白权基金更有序地芭发展。从此私募霸股权基金进入有昂序发展，平稳增跋长阶段。鞍3百.2懊 邦我国私募股权基啊金的发展现状按近年来，在下述拔原因和背景下，癌我国私募股权基碍金得以迅速发展安：白 1、鞍产业升级速度加拔快案我国目前已经确霸定了节能环保、俺信息技术、生物哀、高端装备制造吧、新能源、新材隘料等战略性产业把，并计划提高其碍产值占GDP的摆比重，这意味着哀大量的新型企业白需要快速发展，白而发展过程中通柏过私募股权基金白的介入解决资金坝问题是非常理想捌的融资手段。耙2、罢中小微企业发展稗迅速笆我国中小微企业鞍从数量上看占到捌全国企业总数的敖99%，这些企靶业在产业升级、

52、搬技术提高、市场巴扩张等方面有着班迫切的资金需求稗，而中小企业融唉资难，融资成本绊高的问题一直是碍中央极度关注的颁，也是近几年反耙复提出亟待解决癌的问题。而私募瓣股权基金作为一颁项重要的低成本败融资渠道，无疑翱是中小企业发展懊的福音。昂3、碍资本市场的迅速昂发展耙美国之所以能够暗成为最大的私募办股权市场，和其翱资本市场的发展扳是密不可分的。哀一个多层次的资拜本市场为私募股瓣权基金提供了宽般阔的退出渠道，哎低门槛的创业板跋和柜台交易市场败更是为私募股权斑基金迅速退出获摆得收益提供了可案能。而近几年我拜国创业板逐渐成办熟，新三板也逐拔步成为全国性股斑权交易市场。这搬无疑促进了私募吧股权基金的发展邦

53、，而私募股权基癌金又会反作用于鞍资本市场，促进暗资本市场的繁荣熬。颁9斑如今，我国是亚把洲最为活跃的私胺募股权市场之一绊，2008年最八为突出，从20爸11年下半年开哀始活跃度出现了案下降趋势，但总扳体规模还是不断俺扩大的。捌8罢 懊根据清科集团旗鞍下私募通最新数背据显示，201安5年5月共发生敖投资案例176颁起，披露金额案俺例数138起，版总投资金额达5八3.49亿美元稗，平均投资金额巴3,876.1安2万美元。案例扒数与上月持平，芭投资总金额大幅靶增加，环比上升百191.46%拔。案例数同比上版升125.64笆%，金额同比上班升202.43般%。金额环比增鞍幅不仅是上月总胺投资金额的两倍

54、艾，更创下了月度坝新高。投资地域板方面依然以北上吧广为主，但江浙伴地区较上月有了爸20.0%的上扒涨趋势，可见投扮资地域正在不断哎扩张。2015胺年5月退出市场案也乘势而上，共艾发生退出案例1跋31起，环比上搬升115%。案10佰4 碍私募股权基金的八发展对多层次资坝本市场的影响笆“伴新国九条瓣”坝中同时提及培育岸私募市场和发展挨多层次资本市场胺，两者相辅相成昂、互相促进，前隘文已有讨论。然拜而两者对于我国皑整个金融行业的艾促进作用远不止奥于此。笔者认为吧两者的更深远意罢义在于私募股权爸基金的发展会促班进甚至迫使我国半的资本市场走向蔼多层次，并且对叭现行市场中亟待哎解决的问题进行搬放大，从而在

55、市白场层面上激励市背场走向完善，从癌而促进我国整个摆金融行业向前发败展。靶4癌.哀1盎 扮 邦私募股权基金的办发展对多层次资瓣本市场的促进岸私募股权基金对凹多层次资本市场柏的促进作用十分佰多样化，除了显奥性影响以外还有颁很多隐形影响。佰本文主要从新股氨发行制度、转板扮机制和退市制度叭三方面论述。芭4.1.1 版促进新股发行注背册制改革跋我国现行新股发捌行实行核准制，挨核准制新股发行艾程序复杂，耗时八漫长，过慢的新蔼股发行节奏不利案于私募股权基金拜在投后及时退出哎，并且被动的延芭长了私募股权投澳资基金的投资期柏限。因此私募股澳权基金的发展会扳倒逼新股发行改敖革，而注册制改版革一直被认为是柏我国现

56、行资本市芭场中亟待解决的板一个问题。暗过慢的新股发行绊节奏导致大量待阿上市新股积压排胺队，截止201扒5年3月5日，唉IPO企业排队哎总数为610家埃，其中近200瓣家有私募股权基敖金的参与。虽然伴2015年以来盎新股发行速度大八大加快，但是大拌量的积压任然导盎致了由私募股权阿基金打造的上市扮企业在退出阶段暗受阻并大大延长瓣了私募股权基金拌的退出时间。疤11哎由于新股发行制疤度的障碍，私募懊股权基金在二级唉市场IPO退出案受阻，尤其是在岸2012年10柏月证监会开展声艾势浩大的IPO按自查与核查，I昂PO市场于20俺14年11月临阿时关闭，直至2昂014年1月重叭启，这期间私募八股权基金待退出

57、佰的投资项目大批盎积压。大量的私半募股权基金选择爱了出售股权和寻捌求并购重组来退胺出。普华永道的矮数据显示，私募吧基金虽然在20百14年通过IP笆O退出增加至1巴14次，是自2把012年以来的稗最高水平，但相盎比2010年、靶2011年的2稗12次和171哎次仍有差距。相佰比之下，201扳4年以其它方式扮，包括交易出售啊或向其它私募股扮权投资者出售股盎权，实现退出的叭数字则分别为1埃11次和7次，颁创下历史新高。哎同时，随着中国哎企业不断走出国俺门，私募基金也佰频频参与海外并矮购。普华永道数皑据显示，201八4年中国私募股敖权基金的并购交伴易数量同比增长瓣51%至593埃宗，而交易金额颁则飙升

58、101%班至730亿美元氨，均创下历史新半高。但私募股权疤基金重心的转移昂并不利于国内资袄本市场的扩容以班及实体企业的发案展，甚至导致国巴内优质资源的外鞍流。基于这方面案考虑，自201疤4年IPO重启绊以来，证监会不艾断加快新股发行奥速度并在201挨5年提出了推行拌新股发行注册制霸改革。拔推行股票发行注办册制改革不仅是碍现行资本市场发啊展的需求，也是白整个金融改革过敖程中至关重要的傲环节，主要能解伴决资本市场融资哀功能发挥存在欠办缺的问题。从国岸际比较看，欧美芭主要发达国家的暗非金融企业的负盎债总额占GDP唉的比例大概在7鞍0%左右，而这敖一比例在我国高澳达120%。由搬于现行资本市场摆难以很

59、好地发挥吧融资功能，企业翱的融资对于间接芭融资过度依赖，碍这样的融资结构啊造成了企业的高巴负债率，高负债板率和产能过剩的翱叠加很容易导致拜企业发生债务危瓣机。尤其的企业百发展初期，盈利阿能力还不是很强靶，很容易引发系八统性风险，成为瓣一个良好的企业跋致命的弱点。而拔如果企业能更多昂地通过资本市场暗融资，就能很有班效地解决这一问唉题。熬12氨4.1.2 傲促进转板机制形斑成板转板机制，指的啊是不同层次资本袄市场间，根据功笆能定位和挂牌标瓣准，使得挂牌企败业在两个层次的搬资本市场之间迁哎移的制度安排。般目前我国多层次靶资本市场的层次昂已经基本形成，百但是各层次之间班缺乏相互转化的叭转板机制，导致背

60、整个资本市场的背资本配置效率低版下，因此转板机叭制的完善也是当邦前多层次资本市颁场亟待解决的问颁题。而私募股权败基金作为企业上败市的推手和上市矮公司的孵化器，岸不仅培育出大量跋的上市公司，更吧使得各种类型各翱种规模的公司能办找到适合自身融班资需求的资本市背场。然而对于企盎业来说，上市仅板是一个新的开始爸，在公司的不断皑壮大的过程中，岸现行的资本市场哎可能会不适应企佰业的需求，因此傲，适时的转板不昂仅有利于企业的熬发展，也使得资肮本市场层次划分把更加鲜明。跋虽然以往私募股邦权基金为了避免矮二级市场波动的埃风险会在一级市氨场直接将股权变班现退出，但是由挨于我国资本市场安新股发行往往受半到追捧，能取