证券期货等金融机构参与金融期货模式初探(DOC11)

1、. ：.；证券期货等金融机构参与金融期货方式初探【摘要】作为业内人士，我们更关怀金融期货恢复后，证券、期货等金融机构如何参与。这中间隐含着这样几个详细的问题：在金融期货推出的初期，金融机构参与方式如何选择；金融衍生品买卖所成立之后，金融机构各以什么样的身份参与买卖。目前，我国金融衍生品买卖所正在积极筹备之中，以股指期货为先导的金融期货已日益临近，这预示着中国的资本市场，尤其是期货市场正在迎来宏大的变革。由于上世纪90年代国债期货被迫停顿买卖，因此中国大陆金融衍生品的推出，自然遭到了世人的关注。作为业内人士，我们更关怀金融期货恢复后，证券、期货等金融机构如何参与。这中间隐含着这样几个详细的问题：

2、在金融期货推出的初期，金融机构参与方式如何选择；金融衍生品买卖所成立之后，金融机构各以什么样的身份参与买卖；作为高风险的期货买卖来说，它的风险控制是其存在与开展的生命线，其中尤以期货的结算显得更加直接，紧接着的问题就是，各金融机构在金融期货的结算业务中各自扮演什么样的角色。在此，笔者试抛砖引玉，就以上三个问题提出本人的看法，以促进有关中国金融期货的讨论。金融期货当然是应该由一切的金融机构共同参与，这是题中之义，是不容置疑的。问题是，我们思索问题的出发点不能分开中国大陆金融市场的现状。而现今的金融市场的现实就是，中国大陆的金融监管实行的是“一行三会的分业监管方式，即使是在同一证券监管的体制下，证

3、券、期货也实行分业监管。金融衍生品的即将推出，金融衍生品买卖所的即将设立，都预示着“混业运营，混业监管的雏形。所以，我们在讨论金融机构在参与金融期货的问题时，就必需面对未来金融混业运营和监管的趋势和现今分业运营和分业监管的矛盾。由此，在选择金融机构参与金融期货时，就有一个初期方式切入点的问题。这样，我们讨论的问题，离不开这样两个前提：一是想象股指期货是作为即将推出的金融衍生品的首要种类；二是从前一个前提出发，我们更加关注与证券市场、期货市场相关的金融机构的初期参与方式。从以上两个前提出发，参与股指期货买卖的机构主体，目前讨论的主要是证券公司、期货公司、基金公司、保险公司等金融机构。股指期货买卖

4、的机构参与方式中，从现今已讨论的方案中，主要有以下三点：一是期货公司必需在满足一定条件下可以成为股指期货的会员；二是证券公司可以经过期货子公司的方式参与或是经过兼营的方式参与股指期货买卖；三是基金公司和保险公司均以引见客户的方式，利用期货公司买卖席位参与股指期货买卖。对于以上方案，笔者的意见是，第一点和第三点，应该是符合现今的金融机构现状和金融监管现状的；就第一点而言，全国约180家期货公司，实际上讲，都可以参与金融期货买卖，但由于金融期货不仅与商品期货具有共性，同时也具有本人的特性，相应地应该要求期货公司在控制风险的才干上应该有一定的要求。假设说在前几年中国大陆期货市场由于种类少、规模小，一

5、些期货公司尚能生存的话，那么股指期货推出后，假设期货公司的市场竞争力不提高，期货公司内部抗风险的财务目的不改善，即使让他参与金融期货买卖，也是难以生存的。而对于现今的基金公司和保险公司下属的资产管理公司，由于所管理的基金还不是公司型基金，是受投资者所委托管理的资产，因此，股指期货作为中国大陆首要的期货种类，基金公司、保险公司经过有资历的期货公司参与，是目前较好的选择。至于商业银行等其它金融机构，我个人以为，它会随着股指期货之后的其它金融衍生种类的不断推出而广泛参与其中。证券公司参与股指期货买卖，初期它可以作为自营会员参与股指买卖。而期货的代理买卖，笔者以为，现今证券市场分类管理的创新类和规范类

6、的证券公司，可以经过本人的期货子公司参与，而其它类的证券公司那么可以经过引见客户的方式，利用有资历的期货公司参与股指期货买卖。未列入创新类和规范类的证券公司，其内部风控的程度有待提高，假设介入高风险的金融期货买卖，初期利用有资历的期货公司的“防火墙，既可以不影响股指期货业务的开展，也可以分散期货的运营风险。证券公司之所以要经过期货子公司参与期货买卖，是由于证券公司设立期货子公司与不设立期货子公司，其本钱的投入在营运资本上是一样的。由于证券与期货的风控不同，证券公司即使不设子公司，也需求建立类似于子公司的一套人马来从事期货的买卖和技术及风控体系。再者，在股指期货开设后，期证协作的法律妨碍将会逐渐

7、消除，证券公司的客户经过期货公司的期货专员在内部开户，不存在效率低下问题，只需期货公司与证券公司界定好各自的责权益即可。证券公司经过期货子公司从事股指期货，一那么可以从法律上划断两者的独立位置，二是有利于期证之间的强强结合，推进两者之间的兼并重组。证券公司经过期货公司子公司参与股指期货买卖，很重要的前提就是从事股指期货的证券公司和期货公司的会员资历是严厉的，换句话讲，不是一切现今的证券公司与期货公司都能自动成为股指期货买卖会员的。创新类和规范类的证券公司，经过各自下属的子公司来从事期货代理业务，又会引出以下问题：即证券公司是经过新设立子公司还是收买现有的期货公司来完成；再者，证券对子公司的股权

8、比例是绝对控股还是相对控股；最后，证券公司既然可以经过自营成为股指期货的买卖会员，为什么代理期货的风险控制就不能胜任呢？这三个问题，我们的简单答案是，证券公司经过子公司参与股指期货，是新设公司实现还是收买公司实现，一是取决于政府的监管政策，二是取决于公司的市场化程度。至于对子公司的股权比例，我们以为，中心的问题是，公司的治理构造与持股的比例不是直接的逻辑关系。那么，证券公司从事股指期货买卖时，自营业务能控制风险，而代理买卖的风险控制为何要经过子公司来实现。这主要是由于前者风险单一、集中，易于控制，而众多客户进展股指买卖的风控那么是一个相当复杂的问题，集中由子公司承当或由专业期货机构承当是较好的

9、选择。另外，让证券公司先行从事股指期货的自营业务，也是基于目前一切的期货公司均严重缺乏自营的阅历，而证券公司具有此方面的人才优势和风控阅历所思索的。由于到目前为止，全国的期货公司依现行法律规定仅能从事期货经纪业务。前面，我们回答了股指期货推出后，各金融机构参与方式选择以及参与买卖的身份问题。而金融机构参与期货买卖应采用怎样的结算业务方式呢?对此，我们实践上又需求回答这些详细问题：1结算会员与买卖会员能否要分开，假设分开，规范如何划分；2假设结算会员存在，能否又要进一步细分，它们的规范又如何？3各金融机构在这些会员分类中，如何定位？就以问题，笔者赞同以下观念：从事金融期货业务的金融期货买卖所会员

10、应该分为买卖会员和结算会员两种类型。经过吸引实力强的结算会员，实现会员构造的分层化，以便于更好地控制和吸收风险，为买卖所的财务平安提供更好的保证。买卖会员方面，金融期货买卖会员的资历应比商品期货市场规范稍高一些。在结算会员方面，由于结算会员从事结算业务并承当结算风险，故其资历规范应比买卖会员更高。买卖会员分为经纪会员与非经纪会员。经纪会员以中国证监会同意的从事金融期货经纪业务的期货公司为限，并需符合注册资本、财务构造等方面的条件，并且调整后净资本额不得低于持仓头寸所需客户保证金额的一定比例。期货经纪公司按照现有法规规定只能从事期货经纪业务，未来相关法规调整后符合规范也可从事期货自营业务。非经纪

11、会员指进展自营买卖的各类机构会员，需求在注册资本、财务构造等方面到达一定的规范。结算会员按业务范围可分为个别结算会员、普通结算会员和特别结算会员三种。由于业务范围不同，因此，资历规范的要求也应有所区分。详细而言，个别结算会员是指只能为期货经纪及自营业务买卖办理结算的期货公司或自营会员。个别结算会员以获得买卖会员资历的期货公司或自营会员为限，并需满足注册资本财务构造等一系列规范。而普通结算会员是指既可为自有买卖业务，也可为代理买卖业务办理结算的期货公司。普通结算会员以获得买卖会员资历的期货公司为限，并需满足注册资本、财务构造等一系列规范。以上分类，实践上依然较为粗糙，从参与金融期货的各结算主体来

12、看，可以将会员列为以下图所示：按照市场理想的情况，全市场的会员，按买卖结算共存的功能定义，可分为五大类会员：1全权买卖通用结算会员；2全权买卖普通结算会员；3经纪买卖个别结算会员；4自营买卖个别结算会员；5非结算买卖会员。这五类会员的功能涵盖如以下图：1全权买卖全权结算会员2全权买卖通用结算会员3经纪买卖个别结算会员4自营买卖个别结算会员5非结算买卖会员是指不直接对买卖所结算，仅与个别和普通结算会员进展结算。需求阐明的是，以上五类会员，实践上会随着市场的开展而逐渐出现。我们以为，在中国大陆股指期货刚推出时主要是第2类，随后是第3类和第4类、第 5类，最后是第1类，而第1类只能由极具实力的大型金

13、融集团来承当。另外，在第3类和第4类中，各自还会分为商品期货经纪买卖个别结算会员、金融期货经纪买卖个别结算会员、期货经纪买卖个别结算会员、商品期货自营个别结算会员、金融期货自营个别结算会员、期货自营个别结算会员六个小类别，也可统称为期货含商品期货买卖含经纪买卖和自营买卖个别结算会员，简称期货买卖个别结算会员。由上可知，将买卖会员与结算会员，分别按经纪会员资历与非经纪会员资历，以及结算会员按个别结算会员资历普通结算会员和特别结算会员资历分别给出一定的分类规范是可行的。但我们需求提示的是，除了大型金融机构指大型商业银行和大型金融集团之外，普通来说，买卖会员和结算会员是融为一体的。所以我们以为，对全市场的五类会员，尤其是针对期货买卖个别结算会员，即该类会员中的六个小类别会员，加上非结算的买卖会员可细化其分类的资历规范，以利于市场各金融机构的参与。另外，从中国大陆资本市场的证券公司、期货公司的现状出发，并思索到金融衍生品产品的逐渐推出，能否可在首个金融衍消费品即股指期货推出之际，先行设立以上所列的六个小类别的期货买卖个别结算会员以及非结算的买卖会员。而普通结算会员先由买卖所承当