诺亚财富投资策略管理高峰论坛

1、时刻：2012-4-21地点：上海新天哈瓦那大酒店主题：群英论势，创见以后-2012诺亚财宝投资策略高峰论坛 【主持人】：各位嘉宾，各位朋友，女士们、先生们大伙儿早上好！欢迎来到群英论势，创见以后2012诺亚财宝创新投资策略高峰论坛的现场，我是主持人来自诺亚财宝，首先请同意我代表诺亚财宝对大伙儿的光临表示热烈的欢迎和衷心的感谢。今天的主题我们围绕着一个词“创新”，展望以后10年我们需要用创新的投资理念和投资策略，去东西和捕捉创新的投资机会。从而为投资人累计更多的财宝，在我们论坛的开头，我想要请大伙儿沟通观赏一段诺亚出品的财宝大片，请看大屏幕。 （视频） 感谢大伙儿的观赏，正如大片中所展示的，2

2、012年纵然不确定，但并非不可预知，任何周期中都有赢家。您将如何选择呢？我们先来听一下专家的高见，下面请同意我为大伙儿介绍出席本次高峰论坛的嘉宾，摩根大通亚太区董事总经理龚方雄先生，鼎晖投资董事长吴尚志先生，达晨创投执行合伙人总裁肖冰先生，红杉资本中国基金董事总经理姚宇先生，上投摩根基金治理有限公司总裁章硕麟先生，光大保德信基金治理有限公司总经理傅德修先生。富国基金治理有限公司总经理窦玉明先生，诺亚正行上海基金销售投资顾问总经理章嘉玉女士，诺亚中国控股有限公司首席营销官、风险操纵委员会核心成员陈恳先生，诺亚中国控股有限公司创始合伙人、诺亚上海财宝治理公司总经理韦燕女士，欢迎以上嘉宾的莅临。接下

3、来让我们以热烈的掌声有请诺亚中国投资控股有限公司创始合伙人，诺亚上海财宝治理中心总经理，韦燕女士致开幕辞。 【韦燕】：尊敬的各位来临大伙儿早上好，首先关于在座的各位新老朋友能够在周末莅临本次峰会，表示衷心的感谢和热烈的欢迎。2010年关于诺亚来讲是一个特不重要的生活，因为10年的11月10日，诺亚在纽交所上市，成为全亚洲唯一一家在纽交所上市的财宝治理公司，之后诺亚进入了快速的进展，截止到目前诺亚在全国有61家分支机构，1100名职员，服务2.9万名高净值的客户。2011年诺亚为投资人配置资产的规模达到230亿人民币，时刻进入了2012年，的确是不平常的一年，在那个龙年的春天，诺亚相继迎来了几件

4、喜事。 第一件事2月21日诺亚财宝登陆香港，获得了香港证监会颁发的149类执照，成为第一家在香港开设分支机构的中资财宝治理公司，2月22日，诺亚正行获批中国证监会颁发的公募基金销售牌照。成为首批四家获批的机构里面唯一一家有14家分支机构的基金销售的公司。也是同一天我们四位创始合伙人之一的殷哲喜得贵子，是在团队里面第一个实现了他儿女双全的梦想，也是成为我们团队的榜样。因此2012年也是充满不确定性的一年，全球多个国家政府换届，经济衰退、欧债危机、美债危机，国内房市、股票市场阴霾重重，我们不仅要问以后财宝投资的方向在哪里，为此我们特不组织了本次峰会，邀请到顶尖的经济学家、投资家、企业家济济一堂，为

5、大伙儿献上一道精美的财经智慧大餐，共同探讨下一次财宝成长新的机遇。 此刻我的脑海里仍然是葡萄牙诗人卡蒙斯的那句诗，那个地点是陆地的结束，那个地点是海洋的开始，16世纪的葡萄牙人依旧放弃竞争白热化的大陆，拨开迷雾、走向海洋，发觉了一片蓝海，实现了自己欧洲第一强国的梦想，我们特不期待通过今天如此的峰会，群英论势，能够关心大伙儿拨开迷雾，创见以后，果敢前行，共同开启以后10年财宝投资新机遇，特不感谢大伙儿！ 【主持人】：感谢韦总，正如韦总在致辞里面提到的，陆地在那个地点结束，海洋从那个地点开始，我们如何立足于当前的金融环境，着眼于以后十年的崭新机遇，寻求新的财宝浪潮值得我们一起来考虑。因此我们今天也

6、邀请到了我们一位诺亚的老朋友，也是一位我们特不喜爱的经济学家，他将带我们一起领会在一个经济学家眼中，中国经济的以后走势如何呈现，我们又该如何应对，请听主题演讲展望中国以后之路，借助各位的掌声，欢迎龚方雄博士。 【龚方雄】：各位来宾大伙儿早上好，今天我们诺亚资本论坛给我出的题目是中国以后之路，那个题目是相当相当大，能够从专门多专门多方面讲。那么我是来自金融界的，我又是一个经济学家，因此我讲确信是要从资本市场、金融的角度去看中国经济的以后，如此的话就把那个题目缩在一个可控的范围内，也是关于在座的各位最相关的。那么从资本市场、金融去探究中国以后之路应该如何看呢？专门简单，我觉得用一个词确实是“创新”

7、。应该来讲以后中国经济的主轴是“创新”。创新从资本市场的角度讲确实是讲以后我们中国要通过金融创新、资本市场的创新，通过金融和资本市场创新，进一步带动我们的制度创新、体制创新、治理创新包括技术创新等等才会让中国经济进入一个新的，比较可持续进展的时期。 那么那个事实上和全球的趋势也是特不特不吻合的，刚刚主持人在致辞的时候差不多讲到了，我们现在人类所面临的危机是起伏不断的，所谓的欧债危机，大伙儿也议论过美债危机，然而大伙儿明白在去年专门多人预测着今年可能会成为世界末日，大伙儿在去年年底对今年的推断特不悲观的时候，资本市场却迎来了10几年以来最好的开局之年。大伙儿明白在第一季度美国的纳斯达克差不多上涨

8、了20%，美国的标准普尔第一季度就涨了10%几，道琼斯第一季度也是涨了10%，甚至连危机四伏的德国，它的资本市场也涨了20%，日本的资本市场涨了20%。那么在那个里面表现最差的仍然是中国，中国的第一季度股市我们看到收官的时候只涨了2.8%。 2.8%的上浮和全球比因此差了专门多，然而不用和全球比，就和香港比，香港的恒生指数在第一季度也是涨了10%几，国企涨幅将近20%。这是相同中国公司的股票，只是在不同的市场进行交易，它的定价难道会出现如此大的区不。还有一点我讲市场的表现，市场一方面能够预测以后，另外一方面市场也会展现它所谓的无效性，我想要讲中国A股市场的无效性，和全球资本市场的有效性这种差异

9、，到底来自于哪里。大伙儿明白像中国在第一季度A股市场严峻滞后，是在去年差不多下跌了20%，尤其在前年2010全球资本市场是普涨的情况下，中国的A股是下跌了15%，因此连续两年下跌的时候，第一季度我们仅仅反弹2.8%。 那美国的表现，到第一季度末美国的道琼斯差不多回到了金融危机之前的水平，也确实是08年三月的水平，美国的标准普尔，第一季度末差不多回到了07年的水平。那么美国第一季度的亮丽表现，是在去年美国资本市场尽管引发了全球的动荡，所谓的美债危机，什么缘故我一直讲所谓的美债危机？因为这是一个人为的词汇，美国全然没有什么债务危机。那个是被炒作放大的一个题目。然而你看去年全球资本市场剧烈动荡以后，

10、美国的资本市场是平收的，纳斯达克是微涨的，前年他是大涨的，09年也是大涨的。因此到目前为止标准普尔差不多回到了07年危机之前的水平，道琼斯差不多回到了08年三月份的水平。 然而那个里面最亮丽的是纳斯达克，纳斯达克回到了三千点以上，确实是回到了上一次所谓的高科技泡沫破裂以来，纳斯达克创出了11年的新高。那么专门明显，美国的资本市场是由高科技带对的，也确实是所谓的创新带动的。那个地点面要紧的动力来自哪里呢？专门明显大伙儿看到苹果公司，三个月从400美元涨到600美元以上，三个月涨了50%多，就在所谓过去几年，危机四伏、不断的情况下，苹果公司的股票在5、6年间从几十美金涨到了六百多美金，它的市值接近

11、了6千亿。在短短的几个月他的市值涨了接近两千亿。那那个里面专门明显的，孕育着另一轮的创新，这一轮的创新是由高科技，高科技是哪些领域带动的呢？专门明显是以苹果、谷歌物联网，云计算这一类公司所带动着通讯技术的进展，带动着网络公司，内部网络系统的提升。 大伙儿在去年年底关于资本市场，关于经济，关于今年全球特不悲观的时候，美国是平收。那么那个情况特不特不让人，我一直讲的具有讽刺意味，美国是全球金融危机的发源地，他是把全球引入动荡的一个始祖，然而就在欧洲还在因此在欧债危机，水深火热挣扎的时候，中国的经济引发动荡，中国人还在过度的反思，还在考虑着是不是资本市场失效了，是不是要加强监管，是不是要回到打算经济

12、体制。在我们还在过度总结经验的时候，美国人差不多又一次仰头挺胸在引领着全球经济的复苏，那个情况你讲有没有讽刺意味？有！然而让人觉得不觉得意外，我觉得一点都不觉得意外。 过去几年我一直在讲，我讲中国人千万不要因为美国的另外一次危机，又再过度的总结经验，又要加强监管，质疑市场的能力等等。美国所谓的泡沫破裂是经常的事，你去看一看美国两百年经济进展的历史，他差不多上由创新开始然后带领经济成长，后来搞得过度，过度以后出现泡沫，泡沫破裂以后又会来新的一轮在其他领域的创新。新的一轮其他领域的创新，又会带动新的一轮经济成长，最终仍然会搞成泡沫，然后又泡沫破裂，又进入一个新的循环。美国经济两百年的历史大伙儿去看

13、，我们就举上一次的例子，比如讲纳斯达克现在差不多是11年的新高了，然而在2000年纳斯达克泡沫破裂，专门多人就讲美国完蛋了，你看这次高科技泡沫破裂是伤到了美国的实体，然后美国可能会趴在地上10、20年起不来。 那一次泡沫破裂以后，大伙儿一定明白泡沫之前发生了什么，是因为90年代初，美国进入所谓的互联网的时代，那么互联网启动了新的一轮信息技术的革命，在90年代美国经济信息技术革命，引发了全球经济的一轮强势的上涨，最后美国人又搞出来一个泡沫，泡沫在2000年破裂。然而那次泡沫破裂的同时，大伙儿也明白美国遭受了911的突击，然而美国没有像专门多人预测的会变成另外一个日本，趴在地上20年没有起来。因为

14、他借着中国加入世贸的东风，借着经济全球化的趋势，借着全球制造业在世界上进行全新布局这么一个格局。他迅速的服务业全球化，在那个过程当中，是由金融创新、金融革命所引发的。 大伙儿明白从2000到2008年之间，全球的年轻人最喜爱进入一行确实是金融创新，那个又带领着全球经济和美国经济的强势复苏，然而那个金融创新和往常历次创新包括90年代互联网创新、信息革命一样，又引发了一个泡沫，在08年那个泡沫破裂。最后在大伙儿都在不断的为金融危机思索、辩论、考虑、总结经验的时候，美国人又搞出来了物联网和云计算，什么叫物联网和云计算，互联是制造一个人与人之间交流的平台，物联网是如何搞出来的？因此那个技术和互联网的起

15、始地也是差不多，它们一开始差不多上来自美国的军方。大伙儿明白互联网最开始使用的是美国的军方，美国的军工产业是他一个专门强专门强的核心竞争力。 互联网是如何起来的呢？确实是美国军方里面的电子邮件早就运用了，后来把它转入民间使用，后来在民间使用引发了信息技术的革命，物联网是美国军队里面有一种所谓弹头进行交流的技术，确实是多弹头同时发出去以后，这几个弹头之间还要进行协调和对话，对移动的目标进行更精准的打击。那么后来谷歌把这种技术应用到了经济适用领域，那个大伙儿可能特不的清晰，因为谷歌当时进展的时候，他遇到一个特不特不大的成本和技术瓶颈，他给所有使用他账户的，在他那儿登陆成为成员的人，他都承诺给你一个

16、巨大的库存空间3G，3G关于一个人来讲因此足够了，你能够不管发照片也好，发大规模信息量的邮件都能够在谷歌里面用，因此他有特不强的技术。 然而问题确实是他登陆的使用者太多以后，储存要求迅速的扩大，逼着他不得不买专门多的储存器。如此从成本上对他来讲是一个巨大的压力，然而他发觉专门多人登录成为他的会员以后，实际上他给这些成员存储空间并没有充分的使用，大伙儿最多用10%、20%，大部分存储空间是不用的，然而你不解决那个问题，一个新的客户上来，你就得给他又拨出来3G的存储空间，那你要不断的买新的存储器，同时也有专门大的闲置。因此他想出来一种服务器之间进行对话和交换的技术，因此一个新的客户上来他能够不用拿

17、新的存储器、服务器，他能够在现有的空间当中进行使用，那个确实是物联网技术的最原始使用。 那个技术后来也带动了，后来苹果公司小的iPhone、iPad，大伙儿有没有想象什么缘故每个人都要有一台PC，PC是一个五脏俱全的计算中心，里面有CPU，有自己的存储空间，你能够在里面完成各种各样的计算和工作。然而大伙儿有没有想到现在在那个地点开会，你们没有使用你们的PC，然而你们在家里每个人都有一台PC，办公室每个人都有一台PC。然而大部分你们的PC是闲置在那儿不用的，然而这些PC又有专门强的计算功能和存储功能。所有这些大部分时刻是闲置的，因此苹果想出来iPad，确实是所谓个人网络的连接器。这些存储空间、计

18、算能力能够通过物联网的技术来进行共享，因此大伙儿买一个iPad能够完成大部分工作，点击一下通过网络、云端技术来完成这些工作，而不需要把这些所有的功能都集中在一台PC里面，你看这种创新多好，它是提高效率节约成本的创新，充分利用现有的技术和空间、能力。 这又是美国人搞出来的，大伙儿发觉没有这是另一次信息技术的革命。比如讲光源，爱迪生在100多年前发明了电灯，后来到处找钞票，找不到，后来找到我们老摩根，我们老摩根给他一笔钞票，后来美国的GE确实是这么诞生的。因此白炽灯一直延用至今，然而现在发觉LED光源能够省电70%，因此我们国家五年打算里面讲最终要淘汰白炽灯用LED技术，那你们去追溯一下LED技术

19、最新是谁发明的？美国人，美国人搞出来的创新，因此过去200多年美国的历史确实是如此的，他不断的创新，他的监管永久是走在创新后面的，当我们还在探讨要加强监管的时候，美国人创新仍然在接着，他的监管仍然走在创新后面，他们是在行业出问题的时候才去管一管的，现在在加强和改善对金融业的监管，那个是在他出事以后，他没有那个事还没有出来，创新还没有出来，监管就跑到前面去了，假如是如此的话创新永久出不来。 从那个角度，一开始的主轴，现在大伙儿明白我们国家立即要开证券金融业创新大会，今年从2季度从4月1日开始，美国全球的资本市场进行调整，然而从2季度开始，中国的资本市场开始远远的跑赢全球。那个其中一个领军者确实是

20、证券业，今年证券业从年初到现在差不多涨了30%、40%多，大伙儿有没有考虑什么缘故是如此的？我还想要讲另外一个例子，昨天在香港制造今年一个全球IPO发行量最大的记录，那个IPO的记录来自于中国的金融行业，来自中国的证券行业，他制造了今年全球最大IPO的记录。那么那个又预示着什么呢？ 从美国的创新开始讲好讲，你要回答中国有没有创新，要先从美国的创新开始来谈中国的创新，谈到这一点就要结合经济成长的历史讲，因此我刚刚一直讲了美国经济成长的历史，确实是不断的创新、成长、泡沫、泡沫破裂，然后又创新、成长。因此大伙儿关于08、09年美国的金融泡沫，千万不要过度的总结经验，那个只是历史长河当中的一个插曲而已

21、，没有要过度反应的，中国是创新不足，美国可能在金融产业创新过度，因此中国的监管，中国整个制度的进展一定要考虑到历史的现实。才会为经济带来一个比较可持续的经济成长的动力。 讲到这一点，我就讲一下经济成长的动力问题，因为专门多人担心中国经济成长正在失去动力，中国过去30年经济平均成长，从实际成长的角度来讲是9.8，民意成长的话大概有15%，专门多人就讲中国辉煌经济成长的历史，会可不能从此就过去了，是不是中国进入一个新的专门低的成长时期。讲这种话还为之过早，我们要深刻的理解一下经济成长的动力。讲经济成长动力之前，我还要回到美国来讲，把美国和日本做比较。美国屡次泡沫破裂，专门多人都讲他会成为另外一个日

22、本，事实上没有，美国人又回来了，日本就有一次泡沫破裂，80年代末、90年代初，他就在地上趴了20年起不来，那个里面到底有什么和美国有本质的区不呢？ 那个本质的区不特不特不明显，那个时候就要回到经济学的角度来看，经济成长的动力在哪里，我想在座各位做投资的人，大伙儿都理解企业是如何成长的，看企业成长的要素专门简单看两点，一个是劳动生产力的提高，一个确实是他用工量的成长。事实上劳动生产力的提高和用工量一乘确实是企业的销售成长。那么劳动生产力的成长就要靠创新，这一点美国人一直比日本人有优势，世界上过去两百年原创技术差不多上来自美国，70%、80%甚至80%、90%的诺贝将得主全部来自美国。日本我经常讲

23、他是最好的老二，因为专门多原创技术不来自日本，然而日本能够把其他的国家，最近最现实的确实是把美国的原创技术拿到日本去，然后他的制造业，他造出来的东西，他后来的发挥和引申甚至比原创国还好。 汽车产业是一个最典型的产业，汽车是美国人发明的，美国当时汽车工业革命也引发过泡沫，然而你看到现在金融危机的时候，美国三大汽车厂面临倒闭的风险，美国人造车远远没有日本人造得好。尽管三大车厂要倒闭，当时美国政府救助没有让它倒，事实上它倒了对美国也无伤大雅，因为那个产业在美国差不多特不小了，美国人确实是如此，他不断的搞新的，新的搞出来用了一段就变成旧的了，然后放弃了，又搞新的。这些东西拿到日本去用，日本的历史也是如

24、此的，那个可能也是和经济进展、商业模式、文化都有关系，日本人永久跟着一个最强的人，当最好的老二。 在唐朝、宋朝，中国是鼎盛时期，日本人学中国，文字、文化差不多上从中国学习过去，到现在日语里面大部分的依旧汉字，差不多上那个时候的历史。然而后来中国固步自封没有什么创新，后来欧洲搞文艺复兴、工业革命，日本人立即转学欧洲，他立即搞了一个文治维新，然后把欧洲的工业革命引入日本。因此日本又是亚洲最强的，然而那个时候学欧洲因此是超过中国了，因为那个时候欧洲最强。二战以后欧洲开始衰落、美国崛起，尽管日本是美国的战败国，然而日本仍然死心塌地的跟着美国走，他永久跟在一个最强人的后面，这是一种模式，那个模式因此有好

25、处，然而差的地点确实是他永久没有原创。 在日本你们看他长期劳动生产力的提高一直不如美国，那个是日本致命的特点，事实上那个还不是日本最致命的，最致命的确实是日本的人口在下降，日本的人口在老化。往常日本是1.2亿人，现在日本是1亿人口，今后可能日本变成8千万人口，日本的人口总数在下降，而且劳动力老化特不厉害，劳动供应量下降的特不厉害。他劳动生产力没有美国人高，尤其劳动供应量在下降，他如何可能有经济成长呢，因此他一直在那儿低迷着。美国什么缘故和他不同，原创是美国经济成长的，劳动生产力提高的要紧源泉，另外一点美国是一个开放的国度，他欢迎全球各地的人移民美国。日本现在依旧封闭的，要移民日本特不难，你要嫁

26、给日本人都不一定成为日本人。 世界上80%的诺贝尔奖得住差不多上来自美国，但实际上那都不是原创的美国人，他差不多上像杨振宁、李政道如此的人，在中国出生后来去美国了，他汲取的是全球各地的人才，他的劳动供应量不但仍然在成长，美国的人口仍然在成长，他汲取全球最优秀的人才。你想他那个模式多赚，我经常做一个比喻，我们中国现在实行一胎化政策，父母对小孩投入就特不大，从小到大传统教育、素养教育，奥数、钢琴什么都培养，让他智商也高、情商也高，什么方面都要好，投入了不明白多少钞票。等那个小孩长到高中、大学的时候，把他送到美国去了，美国人坐享其成，他小时候全然没有投入，然后该做贡献的时候上他那儿去了，你看诺贝尔奖

27、得主差不多上来自美国，但都不是原创的美国人。 我就想连奥巴马如此的人在美国能够当上美国总统，你们想象一下他国家的文化有多开放，奥巴马只是是一个非洲移民的后代，一点根基都没有，无根无叶，他确实是那个体制和文化的开放和包容，他能够孕育创新，同时带来人口高素养成长，美国可不能成为另外一个日本，他是一个完全不同的体制和文化。创新是美国经济成长的原动力，事实上我们中国人千万不要看美国，因为金融泡沫破裂关于我们冲击专门大，金融是市场力量最典型的一个代表，因此大伙儿就质疑市场的能力和市场的力量。然而市场从中长期来讲永久是最效率的地点，市场有两种讲法，首先资本市场永久是错的，因为资本市场永久是错的因此你老能够

28、赚到钞票。然而另外一种讲法是资本市场永久是最效率的，一个人一个打算体制，不管你再聪慧，你不能永久的超越市场。 从中长期来讲，市场是分配资源最有效的地点，没有任何人能够永久的打败市场，包括巴非特也是如此的，因此市场又是最聪慧的地点。人们要利用市场的错来赚钞票，所谓能够赚到钞票多的人，你和市场比，你的概率可能跟市场比较接近而已。市场化的创新依旧不能停滞的，这一点和以后中国经济的进展是息息相关的，讲到那个地点以后讲中国经济的进展就好讲，因为我刚刚讲了半天美国经济的进展，可能专门多人会灰心丧气，你看咱们中国确实没有美国那么创新，什么东西差不多上美国人搞出来的，我们只是跟着模仿一下而已，我们中国也没有原

29、创，也没有创新，有的是坑蒙拐骗、弄虚作假。什么东西都有假的，前两天来药用胶囊差不多上用有毒的东西做的。 你讲中国还如何进展？专门多商业模式也是学美国人的，然后拿到中国来用，结合中国的国情，咱们没有原创，是不是和日本一样没有进展动力了？然而事实上又不难，我刚刚讲了美国的创新和进展，实际上美国过去30年也好、20年也好、10年也好，美国平均劳动生产力的提高每年只有2%左右，美国长期趋势性的成长动力也就3%，他另外的1%是人口劳动力供应增加带来的，因此美国长期经济成长就只有3%。然而中国过去30年，平均经济增长是9.8%，其中劳动生产力的提高带来了7%左右的经济成长，另外2%左右是都市化进程带来劳动

30、供应量的提高。中国人口的成长不到1%，然而在中国由因此进展中国家，我们的都市化率专门低，劳动供应量的成长并不是人口成长的速率。 在西方发达国家，因为他是成熟国家，都市化差不多完成，劳动供应量的成长确实是人口的成长，因此美国的人口成长每年大概确实是千分之几，接近1%，那个和劳动供应量的增加也是差不多的，日本的劳动供应量是下降的，因此就要通过更高劳动生产力的提高来实现，然而日本又没有原创，因此他不可能有比美国更高劳动生产力的提高，因此日本的经济从长期来讲一直不如美国。然而中国看起来没有科技创新、产品创新，我们有的只是坑蒙拐骗、弄虚作假而已，最多是模仿而已。 那中国7%劳动生产力的提高来自于哪里？中

31、国有创新，中国过去30年经济成长那么高，靠的是制度创新和体制创新，这是中国经济成长的原创。制度创新和体制创新带来的劳动生产力的提高是不可计量的，是特不大的。因为中国原来是打算经济体制，打算经济体制抹杀了所有人的积极性，扼杀了所有的生产力，那就更不要讲劳动生产力的提高了。因此中国只要在制度方面略微有一点创新的话，劳动生产力的提高会特不快，这确实是中国经济的原创力。什么缘故现在18大还没有开，我们天天在讲改革，要把改革提高到，像温总理专门多的领导人出来天天把改革挂在口上，天天讲，因为那个是中国经济成长的关键。 我们中国不是没有经济成长的动力，问题是把经济成长的动力如何释放出来，劳动生产力如何释放出

32、来，讲这一点专门关键，因为过去三十年相对传统的经济成长的方式，现在看来要过时了。你看过去十年中国经济成长的动力，无非是靠出口，出口是加入世贸带动的，然后靠出口贸易带动的，另外一个是把住房商品化以后，带动了以房地产相关的5070个产业进展，那个是启动了内需，因此中国的经济确实是所谓的自行车经济、双轮驱动在出口和房地产的带动下，过去十年中国经济高速进展，外需和内需同时拉动。 然而现在金融危机以后，像欧洲现在还面临着衰退的风险，美国尽管专门好，也确实是3%，2.5%左右的成长。日本一会儿好一会而坏，长期来讲日本没有什么成长，我们要靠出口拉动经济几乎特不难，现在政府又在打压房地产市场，要靠房地产拉动经

33、济也专门难。我们现在天天讲的确实是我们要从房地产出口投资拉动成长，变成内需拉动型成长，内需拉动型成长讲得最多的确实是消费服务行业，消费服务行业在中国确实有专门大的空间。就以服务业来讲，大伙儿明白中国的服务业占GDP比重只有42%，在美国服务业占整体经济规模和GDP82%，香港的服务业占GDP92%。服务业比重还专门小那个是现实，那么有没有提高的空间？确信是有提高的空间，比如讲在上海服务业占GDP比重是60%，金融服务业是一个要紧缘故。 上海的比例会成为今后中国在全国的模式，中国不可能像美国那样服务业占到GDP82%，因为我们的产业经济、实体经济还会占一个比较大的部分，中国的体制和美国还不太一样

34、，经济结构也不太一样。然而服务业占经济的比重60%依旧能够做到的，那个就为服务业的进展带来一个特不大的空间。我也经常讲金融服务业，金融服务业在中国是朝阳产业，刚刚开始。我们的股市才21年的历史，在美国是200多年的历史，因此股市的失效差不多上专门正常，在股市专门年轻的时候，他心智不全，他没有方法准确的推断以后。像美国的股市全年全球跌他不跌，苹果公司经历了这么多大的波折以后他能从几十块钞票涨到六百多块钞票，美国专门多如此的公司。 就像巴非特那种投资模式在美国能够生存的，他能够不看宏观，他确实是看公司，他就找成长性的公司就行了。然而在中国金融行业不发达，严峻的牵制了市场经济进展，它的要紧表现确实是

35、中小企业融资难，中小企业融资难一个专门大的问题，确实是会为中国以后的经济转型，或者我们正在推进的经济转型带来巨大的结构瓶颈。因为服务业和消费也大部分是非国有民营行业是私人经济，尤其在服务业，中小企业为主。然而中小企业有融资难，那你如何转型呢，那我们要比较一下中国和国外的融资结构。 在美国70%的就业是中小企业制造的，因此美国中小企业实际上是特不的活跃，然而你再看看美国的融资结构，85%的融资是市场融资，他们在金融学里面被称作直接融资，确实是企业要进展向市场要钞票，尤其是向资本市场要钞票，发债、发股，向PE要钞票、VC要钞票、创投要钞票。在美国企业要进展，不是首先想到到银行去借钞票，他不是那个概

36、念。在美国银行贷款占总融资量只有5%10%，因此他把银行贷款叫做间接融资，银行贷款不是企业要紧资金来源，在中国是反的，在中国我们的融资量里面70%是融资贷款，25%左右是市场直接融资，这其中发债大概是15%20%，股权融资占中国经济总融资量现在只有7%。因此最庞大的一块是银行贷款。 美国人在发达经济体系里面，被称为间接融资的，在中国是融资的主体。他的问题在哪里呢？银行贷款我们国家的问题，民营、中小企业是没有方法给他贷款的，他没有抵押物。在美国也是一样，任何银行贷款都要有抵押品的。比如讲美国是如何解决那个问题的呢，他企业进展在美国直接融资那一块，80%是发债券，尤其是发高息债，10%左右的融资来

37、自股权融资。这就决定了他资本市场的活跃度，因为和股权产品相关的金融产品特很多，有一些股权所谓的股指、期货，然而和债券相关的金融产品多如牛毛。 在国外大多数金融产品差不多上和债券挂钩的，而不是和股权挂钩的。企业资金来源大部分是靠债券，发高息债，这确实是中国所谓高利贷的概念，民间融资的概念，因此市场那个东西是特不效率的。我们国家专门多民营企业找不到钞票，他也是想要从某种债的角度去融资，然而那个债还没有合法化，他只能朝高利贷民间融资这种方向去进展。然而由于那个市场没有被规范化，没有把他抬到台面上面来，没有进行一些有效的监管，因此风险专门大，因此民间企业债权融资成本特不高。因为现在美国无风险的利率10

38、年只有2%，因此美国所谓的垃圾债券利息也就10%几。因此专门多企业依旧靠垃圾债券发了以后能够活下来的，高息债的话是6%、7%、8%、9%。 由于跟他相关的衍生金融产品特不多，投资人能够特不有效的去治理这种风险。因为违约率是特不可撤的一个事件，经济好的时候一般来讲借债不还，违约率大概是3%5%之间，经济不行比如讲经济衰退的时候，一般违约率能够上升到8%10%，也确实是10个发高息债的企业，大概有一个可不能还钞票。这种风险能够依照经济周期特不行的去操纵、治理，通过衍生金融产品，它的资本市场就能够特不行的进展，又能够降低企业的融资成本。我刚刚讲的所有的这些，在中国差不多上是空白，都不能够做。没法做，

39、不让做，管的死死的，因此你看现在郭树清上来之后立即提创新。因此进展债券资本市场和进展股权资本市场都一样，有一个特不重要的条件确实是那个市场要有足够宽和足够厚的机构投资人。 因为往常有一种谬论讲中国进展债券资本市场条件不成熟，中国没有权威性的评级机构，那个风险如何评估、如何定价、如何操纵、治理呢？比如讲你要发地点债，或者一个中小企业发高息债，你的评级机构都没有，谁明白它的风险是多少。然而金融危机以后大伙儿发觉这事实上不是一个重要的资源，因为国外尽管有几家权威的评级机构，然而只要有机构投资人，那个评级机构不是决定性的，因为评级机构给的评级对机构投资人来讲，只是一个参考而已。这些机构投资人要掏钞票买

40、债券的时候，就像机构投资人要掏钞票买股票、股权的时候，他自己一定要去做尽职调查，做风险分析，做自己的模型、评估，因此机构本身会对风险进行评估、评判和定价，事实上进展机构投资人是关键的关键。 什么缘故郭主席一上来天天讲要进展多层次的资本市场，要培育机构投资人，要鼓舞长线的机构投资人入世。那个入世有40%能够进入股市，然而60%一般是买债券类产品，现在中国最不发达的确实是债券市场。进展债券市场，事实上我们有那个条件，有没有那个需求，因此有！中国的存款这么高，存款存在银行差不多上固定的，回报专门低，铁定的负利息。然而每次中央政府假如要发国债，老头、老太排队到银行去买，咱们诺亚专门多的机构也有如此的体

41、会。我们要发一些，像银行现在发专门多的理财产品，现在专门多理财产品差不多上固定收益的产品，一抢而空。 甚至我们发一些信托产品，它的回报率专门高15%、20%，专门多投资人情愿买，专门多这方面的融资需求，因此你不管从那个市场供给和需求角度上来讲，进展债券资本市场的条件事实上差不多成熟了，然而问题确实是你要往前走，你要体制改革。像我刚刚讲，我们这么一点点债券资本市场，有多少个部门在管，证监会管公司债，发改委管企业债，银监会管银行发债，保监会管保险发债，人民银行管央票、央债，财政部管国债。就这么一点点市场，7、8个部门在管，因此你讲要进展资本市场，中国有特不大的潜力，然而你要进展不改革寸步难行。这确

42、实是温总理最近一直讲的，不改革死路一条，因此中国专门多的情况要靠改革去推进，要靠体制创新，我们也不是要照搬美国的体制，我刚刚讲了我们过去30年经济高速进展，确实是中国人自己在搞体制创新，我们有中国人自己的一条路，自己的一个模式适合中国模式的一条路。 然而你得往前走，改革不能停止，改革一停止经济就失去了进展动力，只要有改革，比如讲企业融资难的问题能够解决，中国劳动生产力的提高还会有特不大的空间。因此企业层面我觉得中国的企业层面、微观层面一直在进行治理和产品技术的创新，这差不多上有的，中国不是讲所有的企业差不多上不搞企业创新的。专门多特不行的企业他确实是靠治理创新、技术创新、产品创新突出重围的，然

43、而宏观层面要进行配额，进行制度创新，进行体制创新。那假如能够做到这一点，中国以后经济高速进展的动力，还会保持专门长的时刻，这确实是中国的以后之路，中国假如要讲经济转型，讲经济结构调整，那确实是要创新，这也是今年经济的主轴，现在谈的最多的确实是资本市场的创新。 你看立即要开所谓的券商、证券业创新大会，大伙儿对那个都有特不大的向往，这确实是什么缘故我们券商板块，到今年为止差不多涨了30%、40%，资本市场它会充分的反应任何体制创新的风吹草动，这也是市场另外一方面比较效率的地点。就像我长期一直对中国表达的观点一样，事实上我对中国一直专门乐观，然而这种乐观是有条件的，确实是你要看中国能够干什么样的情况

44、，今年专门多的情况现在看得特不行的征兆，市场化改革在加快推进，体制化改革在加快推进，现在我们越来越多的在强调创新。假如能够做到这一点，中国以后10、20年，经济接着保持8%以上的成长特不特不容易做到，中国的人口也没有像人家讲差不多开始下降了。 我刚刚讲了千万不要用中国整个人口的增长，等于劳动生产力的成长。因为中国有一点和美国专门类似，你看美国劳动力的成长是靠移民来的，中国第二产业、第三产业劳动力供应的产业也是靠移民来的，中国的移民是从农村移民到都市，从第一产业移民到第二、第三产业。我们的都市化进程只有50%，我们都市化率只有50%。我们每年从农村向都市、工业输送的青壮年，输送的优质劳动力有多少

45、。因此中国劳动力成长一直是2%、3%以上，然后都市化率每年提高一个百分点，那个给劳动供应量的提高有2%、3%，因此中国最坏最坏经济成长可不能低于7%，因为劳动力的自然成长和我们体制创新的自然成长。那么体制创新假如快一点，经济成长就会更加快一些。我就讲到那个地点，时刻有限，等一下能够跟大伙儿做一个进一步的交流，感谢大伙儿！ 【主持人】：也是感谢龚方雄博士给我们带来的前瞻性的演讲，展望以后10年，唯有对经济走势的关注和聚焦，超越市场的深刻洞见，独立考虑后的结晶，才能发觉下一个投资大浪，接下来我们有幸邀请到了国内最顶尖的私募和风险投资人，深入分享他们对当前经济形式和以后PE/VC投资机会的看法，出席

46、本轮PE/VC新格局、新价值、新机会的对话嘉宾有摩根大通亚太区董事总经理龚方雄先生、鼎晖投资董事长吴尚志先生，达成创投总裁肖冰先生，红杉资本中国基金董事总经理姚宇先生，诺亚中国控股有限公司首席营销官陈恳先生，也有请诺亚上海财宝治理中心总经理韦燕女士，作为本轮对话的嘉宾主持。接下来借助各位的掌声有请上述各位嘉宾上台。 【韦燕】：在场的各位嘉宾差不多上我们国内PE/VC界应该讲是顶尖资深的投资人，首先今天特不的荣幸能够和在座的各位有如此的交流，中国PE/VC的行业在过去十几年获得了特不大的进展，从最初的无人问津，到创业板开板之后，进入全民PE的时代。依照最新的数据统计全国PE/VC GP的治理机构

47、是3万家，真正在国家发改委备案的不足100家，在如此一个PE/VC战国的时代，我们在座的嘉宾关于今天本次论坛的主题，PE/VC新格局、新价值、新机会，请问大伙儿有如何样的新看法，接下来每个人用五分钟的时刻分享各自关于我们今天论坛主题的看法，我们的吴总也是做了精心的预备，要不吴总那个地点先开始吧。 【吴尚志】：首先感谢诺亚有如此的机会，和财宝人群，我们那个行业重要投资主体有如此的交流。假如讲我们那个格局和我们原来服务国际机构投资人不太一样，实际上财宝人群成了资产类型重要的投资主体，在我们今天治理的PE当中，财宝人群占了60%，假如加上其他的另类资产，我可能财宝人群占的比例是70%。那个和我们在过

48、去服务美元投资人，大概财宝人群通过私人银行占得不到10%，专门小，而且他也是特不机构化的做法。那个关于我们从服务上来讲，专门重要确实是关于这些人群的服务要更加的深入，我们的沟通要更加畅通，同时也要相互理解，因为这是一个长时刻的投资，因此那个是我觉得专门重要的。 从产品上面我们也要多元化来服务于财宝人群多元的需求。那个是我自己观看的，从结构上假如有什么变化，因此机构投资人会慢慢的进来，会形成机构投资人和财宝人群长期共行的生态环节，这一点财宝人群和机构投资人也要形成互动，那个也是专门重要的。第二个是刚才从投资角度来讲，我专门认同刚才龚总的一个观点，确实是创新改革要超过利润，一般的情况大伙儿看到的确

49、实是一般价格的反应。然而在那个过程当中，大伙儿体会最深得确实是股权分置的改革，那个改革造成了今天PE/VC那个时期的过程。在那个之前没有那个的时候，实际上造成了人民币投资长期的低迷是不合理的。 因此做外资的也取得了超额的利润，正是因为他限制了流通。我比较认同的往前看假如有什么好的投资机会，假如有什么变动，比如讲金融改革，比如讲医疗的改革，这些里面就专门有可能会在那个时期当中，风险回报会发生一些变化，因此在微观上面我觉得关于基金经理人要把握机会，同时要特不的慎重，因为你可能踩错了。假如你90年代就赌股权分置改革，那你就惨了，因此在微观上如何操纵风险，更有自律的投资来把握改革的红利，因此我想要简单

50、的讲两句感谢。 【肖冰】：专门快乐在座的确信专门多是达晨的LP，达晨的投资人，有那个机会和大伙儿见面特不难得，特不感谢诺亚给我们那个机会。我看题目也是比较符合现在的实际，确实是创新和现在所谓新的格局新的机会，现在看我们那个市场，我觉得依旧有蛮大的一些变化，可能以后我们之前在去年差不多预感到那个市场会发生一些变化，因此做了一些预备，现在来看依旧比较符合的。确实是专门多的规律，我觉得依旧不以人的意志为转移的，确实是中国经济和PE/VC市场，不可能永久那么好的。任何情况差不多上有周期的，可能那个经济规律不是我们想的，我们因此想中国的经济10%的增长，PE/VC永久那么好，有那么高的差价在那儿，让我们

51、专门简单的去赚钞票。 然而我们总是想到不行的时候，我觉得那个时代是不是差不多过去了，我们本土人民币基金抓住了机会，迅速的超越。确实是一级市场、二级市场那么多的差价，专门多人在讲那个是一个低技术含量的工作，确实是没有什么附加值，没有什么技术含量，你只要把钞票投到里面去，一上市，上市以后那么快那么迅速，中国的IPO市场占了全球第一有时候占了全球的一半，这么好的市场里面任何人觉得那个市场太容易赚钞票。从现在的数据来看这种差价越来越小，以后还会接着缩小，确实是这种低附加值，低技术含量赚钞票的时代是不是过去了，以后那个格局会如何样。 假如依旧沉醉在那种简单赚钞票的模式下，接着去操作的话，是不是能够适应那

52、个市场，我们面对市场的变化如何应对，新的机会在哪里。可能是我们作为一个负责任的GP要操心的，因为我们的基金规模专门长，我们这么长的基金规模里面，我们现在投入上市，差不多要到3年以后退出4、5年，这种情况下，资本市场宏观经济的变化如何应对，如何给我们的LG能够持续的赚到钞票，现在宏观经济的形式确信是周期性的，然而我们能不能做持续的赢家，刚才我看到那部片子有一句话，周期永久是存在的，然而不论周期如何变化，我们做永久的赢家，不是在牛市的时候我们能赚到钞票做赢家，在熊市的时候我们还能够做赢家，那个可能是我们需要解决的问题，也是我们达晨在努力考虑的问题。 我们希望达晨那个公司是一个做马拉松式的公司，马拉

53、松选手和短跑选手，确信在某一个时期的时候，你确信是远远落后于他们的，我们反正在第一阵营里面，牛市的时候我们在第一阵营里面，熊市的时候我们也在第一阵营里面，可能在市场不行的时候，我们反而能够加速，大伙儿不行的时候，我们反而会好一点，大伙儿都好的时候，反而我们可不能特不的突出，我们希望做如此的，持续的、长期的，最后能够跑到前面去，那个可能是我们的一个考虑，可能是比较虚的东西，具体假如需要的话我们等会儿再探讨。 【姚宇】：专门快乐和大伙儿分享一下红杉关于行业格局，我们由于同时管着美元基金和人民比基金，因此我们比较早期的依旧美元基金为主，然而从这几年的趋势我们看到特不明显的，国外资本市场和A股市场进展

54、的对比是一个特不明显的对比，尤其是创业板推出之后，对PE/VC在A股投资的阻碍是一个持续的变化。我们早期的项目，我们的美元项目差不多上在美国、香港这些地点上市，然而从去年开始我们看到，海外资本市场上市的难度，上市之后给的估值、流淌性都面临特不大的挑战，而且也出现了专门多在海外资本市场上市的企业，寻求退市，回到香港、A股重新上市的案例越来越多了，包括我们也在看如此的投资机会。 反过来看A股，我们看整个行业的格局确实是叫做全民PE，白热化的竞争格局，然而那个里面我们也看到一个特不良性的趋势，越来越多的一些LP的投资人，他会把他的资金选择这些主流的有品牌、专业能力的基金，那个集中度在以后的一段时刻内

55、会逐渐的提高。然而就像刚才龚总讲到的，我们直接融资市场的需求，市场的空间足够大，事实上他也足够容纳特不多元直接投资的主体在里面，今后事实上不同类的主体，他是适应多层次资本市场，不同类型的融资主体的需要，那个也是一个专门正常的。而且我们美元投资人的主流是一些机构投资人，像大学基金、主权基金，然而我们人民币基金前两期要紧的投资人，是高净值这些企业家个人投资人。那么这也是中国特定进展的特定时期。 而且我们的投资人里面，我们也和他们形成了一个专门紧密的合作，我们有红杉会，确实是我们LP里面一些投资金额比较大，有一定社会阻碍的企业家，事实上成为我们特不行的投资以及投资之后去做一些行业整合治理的特不行的资

56、源，这也是中国特色，我们在适应A股的特色，至于讲到另外一个话题，新的一些机会，我也是特不赞同龚总讲的，制度创新，我们比较关注四大领域其中两个，医疗健康和环保新能源是和国家政策相关。因此我们认为医改、中国老龄化的趋势，像环保那个行业，有装饰性的、表演式的一些转向实质性投入的，都会为这两个行业带来特不大的投资机会。 然而正因为他受政府阻碍比较大，在微观操作上面，确实是你的把握和取舍确实是特不的重要，并不是简单的投入那个行业，就能够猎取回报的。 【韦燕】：接下来也有请陈总，诺亚在去年为客户配置资产230亿人民币，其中有将近一半差不多上跟PE/VC相关的产品，那么陈总也是在整个的诺亚系统里面负责我们营

57、销这一条线，也是我们风控委员的核心成员，因此在那个地点也请陈总谈一下，您关于主题的理解。 【陈恳】：欢迎我们的客户和朋友，事实上刚才肖总的一些话，我不明白各位有没有听到弦外有音，我是08年的时候就和肖总一起，我们在金融危机之后，困难的推动那个行业的进展，募集和发行人民币的基金，现在我们可能存量有200、300亿。当时肖总的一句话是蛮打动我的，可能在座的各位，我们今天来探讨PE/VC下一个机遇的时候，不要不记得也许上一轮的模式可能不再能够持续了，也许你觉得赚那个行业就一定赚钞票甚至是较高收益，也不见得能够持续了。行业正在发生着变化，我们的心态可能要回归理性，过去三年里面，从08年到现在也接近4年

58、了，我们经历了那个行业从困难起步到全民PE，到现在有时候有点人人眼红。 最近那个行业出的最大的新闻，看起来要对那个行业有一点税收，要回归到往常要搞双重税收，我依旧专门简单那个事的。因为我觉得那个行业现在有两颗星和重要，一颗星叫包容之心，大伙儿总是觉得看起来干PE确实是赚钞票的，干PE确实是获得较高收益的，那个事实上不完全。实际上我们在过去3年当中，我觉得要看到几个情况，第一个是那个行业的风险，过去十年当中，真正投资成功的比例只有20%，真正在那个行业当中能够持续活下来的长青树是蛮少见的，那个行业的10年经历了两次大的调整。第一次发生在第一次创业板，大门被关上的时候，第二次发生在金融危机之后，下

59、一轮什么时候，有可能我们在2010年PE泡沫的时候正在酝酿。 第二个要看到那个行业里面的辛苦，我们不止一次坐早班飞机的时候碰到我们PE投资的治理人，吴总我也见过，肖总我也见过，姚总和我们跑的地点更多了，然而这些往往都被忽略掉，以为做那个行业确实是高收入、高收益、高成绩的，还不完全。往常我们有句话讲了，那个行业起得最早，睡得最晚。我们去尽职调查有一个GP，当时他的楼层阿姨特不有意见，因为那个团队没日没夜的干，用厕所用的纸都比不的公司要多，增加了那个阿姨的成本专门有意见。因此有的时候我们可能不记得了在那个辉煌行业背后他们付出的努力和艰辛，然而我们对他提出了专门高的要求。 另外一个我们也要看到那个行

60、业的共性，我们有一些的媒体，或者政策的拟定者也好。总是觉得这是一个赚大钞票的行业，当我赚了大钞票就要扒一层皮。实际上他不记得了那个行业推动中国中小企业创新进展，推动直接融资如此带来规范化，带来企业成长和整个社会行业国家所带来的贡献，因此我觉得在第一个我们要谈PE/VC的时候，可能在今天那个时刻节点，我们要看到一点辛苦，看到一点风险，看到一点那个行业的贡献，有一颗包容的心。 【龚方雄】：结合PE行业的进展，和以后中国整个经济转型，刚刚我讲了中国现在经济转型一个重要的瓶颈确实是融资结构更加市场化。那么融资结构更加市场化，PE进展的空间特不特不大的，我刚刚讲了半天确实是中国债券资本市场，债权融资的市