碳中和背景下聚焦钢铁行业新格局与投资机会

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250015 核心观点：积极拥抱钢铁新格局下板块龙头投资机会 4 HYPERLINK l _TOC_250014 碳中和背景下，钢铁行业的供需格局、竞争格局及产业链格局均有望出现重要积极变化 4 HYPERLINK l _TOC_250013 积极拥抱钢铁新格局下板块龙头投资机会 4 HYPERLINK l _TOC_250012 本轮钢铁供给收缩有望重塑行业供需格局 521 年钢铁产量压降为大概率事件，且本轮供给收缩有望重塑钢铁行业供需格局，对钢价的影响幅度及持续性或超出 2016-2018 年供改。 5 HYPERLINK l _TOC_250011

2、 钢铁需求未来 2-3 年有望保持稳中有升，细分来看板材强于长材 11 HYPERLINK l _TOC_250010 2021 年建筑用钢需求不必悲观 11 HYPERLINK l _TOC_250009 制造业需求强势，21 年整体钢材需求有望保持上行趋势 12 HYPERLINK l _TOC_250008 中长期来看，我国钢铁需求有望在未来 2-3 年保持增长 14 HYPERLINK l _TOC_250007 优胜劣汰，行业加速走向集中，“马太效应”有望进一步显现 16 HYPERLINK l _TOC_250006 碳中和引导机制的引入将使钢铁行业竞争格局出现两极分化 16 HY

3、PERLINK l _TOC_250005 碳中和背景下，钢铁行业由纯粹的成本竞争转向综合能力竞争 17 HYPERLINK l _TOC_250004 优胜劣汰，行业加速走向集中，“马太效应”有望进一步显现 19 HYPERLINK l _TOC_250003 产业链地位有望提升，原料成本对行业盈利的制约或逐渐减小 22 HYPERLINK l _TOC_250002 铁矿：2021 年供需缺口大幅收窄，螺矿比有望逐渐回升，全年矿价中枢或仍保持相对高位 22 HYPERLINK l _TOC_250001 焦炭：供需偏紧局面有望缓解，焦炭价格或高位回落 25 HYPERLINK l _TOC

4、_250000 风险提示 26图表图表 1：国家领导人先后 7 次于国际会议上提及力争实现碳达峰和碳中和目标 5图表 2：中央及各部委纷纷制定碳中和政策 5图表 3：钢铁行业是工业部门最大的碳排放来源 6图表 4：钢铁行业是工业部门最大的污染物排放来源 6图表 5：工信部多次强调实现钢铁产量压降 6图表 6：唐山市 2021 年 3 月环保政策较往年明显更加严格 7图表 7：20132020E 粗钢产能利用率不断提高 8图表 8：20152021 热轧板卷及螺纹钢产能利用率明显提升 8图表 9：2017 年后行业螺纹钢价格有所下滑 8图表 10：2017 年后行业吨钢毛利持续下滑 8图表 11

5、：2021 和 2022 年投产的主要粗钢产能置换项目 9图表 12：2021 和 2022 年投产的主要粗钢产能新增项目 9图表 13：工信部对钢铁产能置换政策持续收紧 9图表 14：置换炼钢产能集中于 20 年投产 9图表 15：2021 年钢价弹性将高于 2019-2020 年 10图表 16：我们预期钢铁行业供给过剩局面将扭转 10图表 17：主要房企土地库存维持上升趋势 11图表 18：房屋新开工面积逐渐回升 11图表 19：商品房销售面积持续回升 11图表 20：中国制造业领先美国率先复苏 12图表 21：制造业利润恢复先于固定资产投资完成额 12图表 22：工业企业利润持续修复

6、12图表 23：中美钢材价差不断扩大 13图表 24：美国产成品库存持续去化 13图表 25：汽车产量持续回升 13图表 26：空调产量持续回升 13图表 27：挖掘机产量持续回升 13图表 28：城市化率到达 75%后日本粗钢产量增速下滑 14图表 29：城市化率到达 80%后韩国粗钢产量增速下滑 14图表 30：中国城镇化率仍处于相对较低水平 14图表 31：我国人均长材产量已升至较高水平 15图表 32：我国人均板材产量仍低于主要发达国家水平 15图表 33：我国人均粗钢产量低于日韩人均粗钢产量 15图表 34：我国板材长材产量比值远低于主要发达国家 15图表 35：21 年制造业需求强

7、于建筑业 15图表 36：电炉年均吨钢成本明显高于高炉年均吨钢成本 16图表 37：2013 年起日本二氧化碳排放量连续下降 7 年 16图表 38：配额购买费用 vs 2019A 上市钢企最低吨钢净利 17图表 39：不同绩效评级钢铁企业限产比例不同 17图表 40：华菱钢铁吨钢能耗处于较低水平 18图表 41：普碳钢企业吨钢颗粒物排放量存在较大差异 18图表 42：方大特钢、宝钢股份等行业龙头企业具备较强盈利能力 18图表 43：板材龙头企业专利数量明显占优 19图表 44：板材龙头企业研发支出水平处于行业前列 19图表 45：中国七大碳市场平均单吨价格超过 24 元 20图表 46：安阳

8、钢铁近年环保治理投入达 44 亿元 20图表 47：中国电炉粗钢产量逐年上升 21图表 48：废钢供应快速上升 21图表 49：高炉电炉炼钢成本差距逐渐缩小 21图表 50：未来长期电弧炉炼钢成本低于高炉 21图表 51：中国电炉炼钢产量占粗钢比例远低于美国 21图表 52：未来电炉炼钢比例将逐步上升 21图表 53：目前螺矿比处于历史低位 22图表 54：铁矿石活跃合约期货价格已开始回落 23图表 55：铁矿库存正逐步回升 23图表 56：2021 下半年至 2021 年新投产矿山项目数量可观 23图表 57：2021 年全球铁矿供需缺口大幅收窄 24图表 58：全球流动性宽松下，铁矿价格持

9、续上行 24图表 59：美联储持续扩表 24图表 60：高盈利刺激下，焦炭产能利用率持续上升 25图表 61：吨焦盈利达到历史高位后回落 25图表 62：焦炭期货价格逐步下行 25图表 63：焦炭供需差缩小总库存明显上升 25图表 64：2021 年焦化产能持续释放 25图表 65: 可比公司估值表 26核心观点：积极拥抱钢铁新格局下板块龙头投资机会碳中和背景下，钢铁行业的供需格局、竞争格局及产业链格局均有望出现重要积极变化供需格局：21 年产量压缩是大概率事件，本轮供给收缩有望重塑行业供需格局，细分来看板材供需强于长材。碳中和背景下，政府反复强调压降钢铁产量，我们认为 21 年实现钢铁产量压

10、降是大概率事件，而这一轮供给收缩钢铁行业较上一轮供改时期有两大变化：一是钢铁行业的产能利用率更高，钢材价格弹性高于上一轮供改时期，二是行业供给扩张周期近尾声，未来难有增量。我们认为这一轮钢铁供给收缩有望重塑行业供需格局，钢价中枢有望长期保持高位。从城镇化率角度来看，目前我国钢铁需求仍未见顶，有望保持稳中有升趋势，细分来看，制造业需求未来 2-3 年有望保持强势，板材供需强于长材。竞争格局：行业将由纯粹成本竞争转向综合实力竞争，优胜劣汰，行业加速走向集中，龙头“马太效应”显现，同时电炉有望加速发展，或不再是行业“边缘供给”。参考发达国家的碳中和之路，我们认为我国大概率将引入碳交易及总量减排等碳减

11、排引导机制，行业将由纯粹的成本竞争转向综合实力的竞争，实力雄厚的龙头钢企将凭借自身成本及绿色制造优势不断扩张规模，持续提升盈利能力，而效率低下的钢企则面临高昂环保成本及产量严重受限的双重挤压，且难以通过大额的资本开支升级环保设备，将逐渐退出市场。我们认为钢铁行业将逐渐出现两极分化，并在优胜劣汰中加速走向集中，龙头企业“马太效应”逐渐显现。另一方面，碳中和背景下，“绿色供给”电炉钢有望逐渐成为具备成本优势的钢铁供给，迎加速发展。产业链格局：钢铁产业链地位有望提升，原料成本对行业盈利的制约逐渐减小，钢企盈利有望持续扩张。从短期来看，粗钢产量的压降将直接影响钢铁上游原料行业的供需格局，我们认为原料价

12、格，尤其是焦炭价格将高位回落。铁矿方面，随着淡水河谷关停矿区的逐渐复产及海外矿山受盈利刺激众多新建产能的投产，叠加需求端受我国粗钢产量压降影响萎缩，铁矿供需缺口将大幅收窄，螺矿比或逐渐回升。而全年来看，在 21 年全球经济持续复苏且流动性大概率维持宽松的背景下，叠加供给收缩下钢价将保持强势，我们判断 21 年铁矿价格中枢仍将维持 120 美金高位。焦炭方面，21 年置换产能将逐渐投产，供需偏紧的局面将进一步缓解，焦炭价格将高位回落。中长期来看，伴随行业集中度的逐渐提升，叠加供给过剩局面的扭转，我们认为钢铁行业在黑色产业链中的地位有望提升，对主要原料，尤其是铁矿石的议价能力将不断加强，原料成本对

13、行业盈利的制约逐渐减小，钢企盈利有望持续扩张。积极拥抱钢铁新格局下板块龙头投资机会行业格局的积极变化将逐渐被市场所认知，积极拥抱钢铁新格局下板块龙头的投资机会。我们认为目前市场尚未充分认知到碳中和背景下，钢铁行业格局的深刻而积极的变化。新格局下的钢铁行业原料成本对行业盈利的制约逐渐减小，供需格局持续向好，行业盈利将持续扩张。同时逐渐走向两极分化，在优胜劣汰中加速走向集中，行业“马太效应”显现，我们认为具备竞争优势的龙头钢企有望逐渐显现出行业稀缺的成长性，强者恒强，有望迎 “戴维斯双击”。从板块内部来看，我们认为 21 年制造业需求强于建筑业需求，叠加电弧炉产能主要为建筑材，相对受限更小，供需格

14、局板材强于长材。我们认为目前钢铁行业整体仍处于低估值、低预期阶段，我们重点推荐板材绝对龙头宝钢股份，建议关注低估值板材标的鞍钢股份、华菱钢铁（未覆盖）、新钢股份（未覆盖）及具备明显成本优势的长材龙头方大特钢（未覆盖）。另一方面，碳中和背景下电弧炉有望迎加速发展，建议关注石墨电极龙头方大炭素（未覆盖）。本轮钢铁供给收缩有望重塑行业供需格局21 年钢铁产量压降为大概率事件，且本轮供给收缩有望重塑钢铁行业供需格局，对钢价的影响幅度及持续性或超出 2016-2018 年供改。碳达峰、碳中和目标在国家层面被反复强调，体现政府推进碳减排工作的决心国家层面反复强调实现碳达峰、碳中和目标，并将做好碳达峰、中和

15、工作定位为 2021 年重点任务。自 2020 年 9 月在第七十五届联合国大会上首次提出“我国二氧化碳排放力争于2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现碳中和”的目标后，我国领导人先后 6 次在国际会议上提及该目标，充分体现出我国对实现碳达峰与碳中和目标的重视与决心。2020年 12 月，中央经济工作会议明确提出将“做好碳达峰、碳中和工作”作为 2021 年的八项重点任务之一。同时，工信部、生态环境局等国家重要部委也纷纷针对实现碳达峰及碳中和的目标制定路线方针并表达了坚决实现的决心。图表 1：国家领导人先后 7 次于国际会议上提及力争实现碳达峰和碳中和目标时间会议主要内容2020

16、/09七十五届联合国大会中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和2020/09联合国生物多样性峰会中国将秉持人类命运共同体理念，愿承担与中国发展水平相称的国际责任，提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和，为实现应对气候变化巴黎协定确定的目标作出更大努力和贡献。2020/11巴黎和平论坛中国将提高国家自主贡献力度，力争2030年前二氧化碳排放达到峰值，2060年前实现碳中和，中方将为此制定实施规划。2020/11金砖国家领导人第十二次

17、会晤中国将提高国家自主贡献力度，已宣布采取更有力的政策和举措，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。我们将说到做到。2020/11二十国集团领导人利雅得峰会中国将提高国家自主贡献力度，力争二氧化碳排放2030年前达到峰值，2060年前实现碳中和。中国言出必行，将坚定不移加以落实。2020/12气候雄心峰会今年9月，我宣布中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，力争2030年前二氧化碳排放达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。在此，我愿进一步宣布：到2030年，中国单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消

18、费比重将达到25%左右，森林蓄积量将比2005年增加60亿立方米，风电、太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上。2021/01世界经济论坛“达沃斯议程”对话会中国将全面落实联合国2030年可持续发展议程。中国力争于2030年前二氧化碳排放达到峰值、2060年前实现碳中和。资料来源：搜狐新闻，图表 2：中央及各部委纷纷制定碳中和政策主要内容中央经济工作会议做好碳达峰、碳中和工作作为2021八项重点任务之一，要抓紧制定2030年前碳排放达峰行动方案，支持有条件的地方率先达峰。生态环境部2021年重点任务：编制实施2030年前碳排放达峰行动方案。加快推进全国碳排放权交易市场建设，深化低碳省市试点。

19、工信部今年将制定钢铁、水泥等重点行业碳达峰行动方案和路线图。钢铁是2021碳达峰的重点行业。工信部将从2021年开始，围绕碳达峰、碳中和目标节点，坚决压缩粗钢产量，确保粗钢产量同比下降，并将发布新版钢铁产能置换实施办法。国家发改委六方面工作推动实现碳达峰、碳中和的中长期目标财政部积极支持应对气候变化，提升生态系统碳汇能力，研究碳减排相关税收问题。国家能源局着力提高能源供给水平，加快风电光伏发展，稳步推进水电核电建设，大力提升新能源消纳和储存能力，深入推进煤炭清洁高效开发利用，进一步优化完善电网建设。中国人民银行人民银行系统要落实碳达峰、碳中和重大决策部署，完善绿色金融政策框架和激励机制，推动建

20、设碳排放权交易市场为排碳合理定价。资料来源：部委网站，钢铁行业碳减排责无旁贷，而产量削减是实现碳减排最为有效的方式作为工业部门第一大碳排放来源，钢铁行业碳减排是我国实现碳中和目标的重要一步，且产量削减是钢铁行业最为有效的减排手段。根据 CEADs，2017 年我国钢铁行业碳排放量分别占全国/工业部门碳排放量的 18%/47%，为工业部门最大的碳排放来源。同时，钢铁行业也是工业部门最大的污染物排放来源。据生态环境部数据，2018 年全国钢铁行业颗粒物、 SO2、氮氧化物排放量分别约 163.6/68.3/92.9 万吨，为全部工业行业第一，同时二氧化硫、氮氧化物排放量亦位列前三。从实现碳减排的方

21、式来看，电炉冶炼作为目前钢铁行业最成熟经济的减排手段，却为主要原料废钢资源的供应所制约。产量削减是钢铁行业实现碳减排最为有效的方式。图表 3：钢铁行业是工业部门最大的碳排放来源图表 4：钢铁行业是工业部门最大的污染物排放来源 100%80%60%40%20%0%2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016钢铁非金属矿石油石化一般制造业有色300250200150100500二氧化硫氮氧化物颗粒物排放量201720182017年占比（右轴）25%万吨20%15%10%5%0% 资料来源：CEADs，资料来源：生态环境部，2021 年钢铁行业产量压降是大

22、概率事件工信部多次在重要会议提及要坚决压降钢铁产量。自 2020 年 12 月来，工信部在重要会议上多次提及钢铁行业压减产量是落实我国碳达峰、碳中和目标的重要举措，将钢铁行业列为 2030 年实现碳达峰的重点行业。此外，工信部还具体提出将从四个方面促进钢铁产量的压减：1）严禁新增钢铁产能；2）完善产能置换办法和项目备案的政策措施；3）推进钢铁行业的兼并重组；4）坚决压缩钢铁产量，确保 2021 年全面实现钢铁产量同比下降。我们认为从工信部的表态来看，钢铁行业 2021 年大概率将执行比市场预期更为严格的产量引导措施，以最终实现全年钢铁产量的同比下降。图表 5：工信部多次强调实现钢铁产量压降时间

23、事件具体内容2020/122021年全国工业和信息化工作会议要围绕碳达峰、碳中和目标节点，实施工业低碳行动和绿色制造工程。钢铁行业作为能源消耗高密集型行业，要坚决压缩粗钢产量，确保粗钢产量同比下降2021/01国新办新闻发布会钢铁行业压减产量是落实习近平总书记提出的我国碳达峰、碳中和目标任务的重要举措。工信部将主要从四个方面促进钢铁产量的压减。一是严禁新增钢铁产能，对确有必要建设的钢铁冶炼项目需要严格执行产能置换的政策，对违法违规新增的冶炼产能行为将加大查处力度；二是完善产能置换办法和项目备案的政策措施；三是推进钢铁行业的兼并重组，提高行业集中度，解决行业长期存在的同质化竞争严重，资源配置不合

24、理等方面的问题；四是坚决压缩钢铁产量，确保2021年全面实现钢铁产量同比下降。2021/03国新办新闻发布会今年工信部要进一步做好压缩钢铁产量产能工作；我国二氧化碳的排放力争2030年达到峰值，努力争取2060年达到碳中和，这是一个非常高的要求，也是必须抓好贯彻落实的，钢铁行业要率先努力；钢铁冶炼能力要大幅压缩，具体幅度正在制定规划，与此同时，要提高标准，提高产品性能，在总量不变的情况下，单位用钢量进一步降低，钢铁品种、质量进一步提升；在减量过程中，将更寻求集约式发展；将把节能减排作为钢铁行业一个重要目标任务，进一步做实、做好。资料来源：新浪新闻，唐山环保政策明显收紧为最好佐证，我们认为 21

25、 年钢铁产量实现压降是大概率事件。我们观察到与 2019 及 2020 年相比，2021 年唐山市 3 月钢铁行业环保限产政策出现明显收紧。根据唐山 3 月公布的唐山市 3 月份大气污染综合治理攻坚月方案，其将按照企业 1-2 月在线监测数据的平均值作为基准量，重新核定排放量，按照绩效分级实施差异化管控；超过月总量的企业实施停产整治，拒不执行的，实施按日计罚，降低企业绩效等级。21 年唐山限产政策与往年相比引入了新的总量减排机制，同时在限产比例、分级标准及处罚力度上均明显严格。我们认为唐山环保政策的大幅收紧是 21 年我国钢铁环保政策进一步趋严的信号，全年实现产量压降成为大概率事件。图表 6：

26、唐山市 2021 年 3 月环保政策较往年明显更加严格指标 201920202021限产比例 企业烧结机(球团)限产50%（其中，绩效评价为A类的钢铁企业烧结机(球团)限产20%）；高炉扒炉连续时间达不到30天，按高炉和烧结(球团)工序限产比例同步进行限产绩效评价为A、B级企业不限产；列入供暖名单且绩效评价为C级的钢铁企业，3月16日至 31日停产比例不低于50%；其他钢铁企业，3月1日至31日停产比例不低于50%对全市100家重点涉气企业实行严格的排污总量减排管控，按照绩效分级实施差异化管控，总体减排量不低于45%,分级标准绩效绩效按照企业1-2月在线监测数据的平均值作为基准量，重新核定排放

27、量，按照绩效分级实施差异化管控监控计罚-对企业进行日调控，半月提示，月考核，累计达到月排放量60%以上的进行预警，达到 80%的进行解剖执法，超过月总量的实施停产整治，拒不执行的，实施按日计罚，降低企业绩效等级其他污染物-氮氧化物减排专项行动：完成5家高炉铸造企业提标整治； 一氧化碳减排专项行动：3月15日前，完成76座高炉均压放散煤气全回收设施建设，配套建设引射器。对逾期未完成治理的企业实施停产整治。资料来源：唐山市政府网站，产能利用率处于高位叠加供给或长期受限，本轮钢铁供给收缩有望重塑行业供需格局2016-2018 年供给侧改革后，钢铁行业去产能的同时，粗钢产量持续上行，行业产能利用率升至

28、高位。20162018 年，钢铁行业合计淘汰 1.45 亿吨粗钢产能以及 1.4 亿吨地条钢产能，去产能总量超 2.85 亿吨，钢铁行业粗钢产能下降至 2018 年的 11.5 亿吨，较 2015 年下降 6.5%。行业供需格局的优化使得钢铁行业盈利迅速回暖，与此同时粗钢产量在盈利刺激下持续上行，2020 年全国粗钢产量高达 10.65 亿吨，较 2015 年上升 25.44%。行业产能利用率不断提高，我们测算 2020 年我国粗钢产能利用率已上升至 84%以上，较 2015 年提高近 15 个百分点，而行业主要产品螺纹钢及热轧卷板产能利用率亦明显提升。供改红利消退后，行业盈利持续下滑。201

29、6-2018 年供改结束后，由于钢铁供给的迅速扩张，需求增速难以匹配，钢材价格逐渐下行，2020 年平均螺纹钢价格为 3713.21 元/吨，较 2018年下降 409 元/吨。同时，原料端铁矿石价格持续强势，侵蚀钢铁行业利润，钢企盈利持续下滑，根据我们测算，2020 年行业平均吨钢毛利为 296 元，相较 2018 年下降 754 元。图表 7：20132020E 粗钢产能利用率不断提高图表 8：20152021 热轧板卷及螺纹钢产能利用率明显提升140012001000800600400200020132014201520162017201820192020E粗钢总产量产能产能利用率（右轴

30、）90100百万吨%9585908085758075707065656060201520162017201820192020热轧板卷螺纹钢资料来源：Wind，mysteel，冶金技术网，资料来源：钢联数据，图表 9：2017 年后行业螺纹钢价格有所下滑图表 10：2017 年后行业吨钢毛利持续下滑5,000元/吨2015 2015 2016 2016 2017 2017 2018 2018 2019 2019 2020 2020 20212,2004,5004,0001,700元/吨3,5001,2003,0002,5007002,0002001,5002015 2015 2016 2016

31、2017 2017 2018 2018 2019 2019 2020 2020 2021螺纹钢-300模拟螺纹钢生产利润 资料来源：Wind，资料来源：Wind，本轮钢铁供给收缩加速了钢铁供给扩张周期的结束，我们认为未来钢铁供给将长期受限，难有增量。2018-2020 年，我国粗钢产量平均增速为近 7%, 我们认为 21 年钢铁产量实现压降加速了钢铁供给扩张周期的结束，未来 2-3 年钢铁供给难有增量，主要有以下两个原因： 1）钢铁企业通过技改，转炉添加废钢等手段提升产量已基本到达瓶颈，继续通过提升产能利用效率以提升产量的空间已然很小；2）供改后行业严禁新增产能，同时产能置换政策不断收紧。根据

32、工信部发布的钢铁行业产能置换实施办法征求意见稿，重点区域减量置换比例不断提高且产能置换限制区域扩大。我们认为在产能增量受限，产能利用效率难以继续提升的背景下，钢铁行业的产量压降加速了钢铁供给扩张周期的结束，未来钢铁行业供给将长期受限，难有增量。图表 11：2021 和 2022 年投产的主要粗钢产能置换项目单位（万吨） 公司名称生铁产能粗钢产能拟开工时间拟投产时间湖北湖北新冶钢有限公司1182019.012021.02福建荣兴(福建)特种钢业有限公司902019.032021.03江苏常州东方特钢有限公司1562019.112021.03安徽长江钢铁股份有限公司551202019.122021

33、.03防城港津西型钢科技有限公司500.84400暂无暂无广西广西翅翼钢铁有限公司525.34802020.052021.05广东宝钢湛江钢铁有限公司4033632019.042021.07河北邯郸钢铁集团有限责任公司5654702020.032021.12内蒙古包头市吉宇钢铁有限责任公司1052020.122021.12河南河南济源钢铁（集团）有限公司119.120202021广西广西盛隆冶金有限公司4542020.072022.12江苏中天钢铁集团有限公司2052020.092022.12安徽马鞍山钢铁股份有限公司1502020.062022.12内蒙古包头市大安钢铁有限责任公司11510

34、52020.122022.12山西晋城福盛钢铁有限公司2303452019.122022.12山东钢铁股份有限公司莱芜分公司6086152018.072022.12山东日照钢铁控股集团有限公司75087020202022资料来源：各省工信厅，图表 12：2021 和 2022 年投产的主要粗钢产能新增项目单位（万吨）项目名称生铁产能粗钢产能开工时间投产时间广西广西柳钢防城港炼钢连铸项目106814702018/20192021山东山钢集团日照钢铁精品基地二期1702019.08暂无资料来源：世界金属导报，泰科钢铁网，202120182015图表 13：工信部对钢铁产能置换政策持续收紧图表 14

35、：置换炼钢产能集中于 20 年投产 置换比例重点区域减量置换方案：1.5:1；重点区域减量置换方案：京津冀、长三角、珠三角等环境敏感8000万吨7000其他区域置换方 1.25:1；其他区区域减量置换方6000案：1.1:1 域置换方案： 案：1.25:1，其他区1.25:1域置换方案：1:15000置换地区新增西南、西北区域-4000产能置换限制区域京津冀、长三角、珠三角、汾渭平原等地区以及其他“2+26”大气通京津冀、长三角、珠三角支持跨地区产能置换3000200010000201920202021E2022E置换方式道城市更加鼓励建设电炉，更加鼓励原厂区内部技术改造，更加支持新技术产能置

36、换-炼铁产能炼钢产能资料来源：工信部，资料来源：mysteel，胜似供改，21 年钢铁供给收缩有望重塑行业供需格局，对钢价的影响幅度及持续性或超出 16-18 年供改。根据钢铁行业 20192021 年的钢铁行业供需格局，我们对进行 20192021年钢铁供需曲线进行了推演。20192020 年，钢铁需求整体稳中有升，需求曲线右移，同时供给端的有效产能产量齐升，且增速高于需求，供给曲线右移幅度更大，导致均衡钢价下滑。而 202021 年，我们认为 2021 年钢铁供给将受制约，产量及有效产能将大概率收缩，钢铁供给曲线左移并且斜率增大，而需求依旧稳中有升，在整体产能利用率已升至高位的背景下，20

37、21 年钢价弹性将超过 20192020 年。2021 年 3 月 2 日唐山限产的消息催化引起钢价的大幅上涨一定程度上验证了我们的观点。中长期来看，钢铁供给将长期受限，难有增量，而需求仍将稳中有升，钢价中枢有望长期保持高位。图表 15：2021 年钢价弹性将高于 2019-2020 年P2021年由于国家严禁新增钢铁产能瓶颈产能，S曲线变得更加陡峭，存在产能瓶颈制约S2019S2021DDS202020202021D2019P2021 P2019P2020Q资料来源：图表 16：我们预期钢铁行业供给过剩局面将扭转单位：百万吨2015A2016A2017A2018A2019A2020E2021

38、E2022E2023E粗钢产量8048088329289961,0651,0491,0441,038同比增速-2.3%1.2%5.7%6.6%8.3%6.9%-1.5%-0.5%-0.5%粗钢净出口10610165615539414344同比增速25.6%-4.4%-35.3%-6.7%-9.6%-30.0%7.0%4.0%3.0%国内粗钢表观消费量6987077668679411,0261,0071,001994同比增速-5.5%1.3%8.3%13.2%8.5%9.0%-1.8%-0.7%-0.7%粗钢消费量8088319009399781,0111,0491,0771,102同比增速-0

39、.9%2.8%8.3%4.4%4.1%3.4%3.8%2.7%2.3%建筑用钢消费量371383425451481496509518527同比增速-4.0%3.4%10.8%6.2%6.8%3.1%2.5%1.9%1.7%制造业用钢消费量437448475488496515540559575同比增速1.9%2.3%6.1%2.7%1.7%3.7%5.0%3.4%2.9%资料来源：Wind，钢铁需求未来 2-3 年有望保持稳中有升，细分来看板材强于长材2021 年建筑用钢需求不必悲观融资受限背景下 2021 年房企加速推盘模式有望延续，地产开工不弱，同时基建相对平稳，建筑用钢需求整体不必悲观。我

40、们观察到过去 10 年房企土地库存逐渐累积，2019 年整体房企的土地库存水平处于较高水平。在“三道红线”新规发布后，融资进一步受限的背景下，地产商难以通过加杠杆拿地进行扩张，积极开工并销售以消化现有土地库存的加速推盘模式成为地产商的最佳选择。此外，我们观察到， 2020 年全年商品房销售面积累计同比增速回升至 2.60%，疫情之后地产销售回暖趋势非常明显，体现出地产商选择快速推盘应对资金压力的模式逐渐清晰。展望 2021 年，我们认为在当前销售高增速的背景下，新开工不必悲观，中金地产组认为 2021 年地产开工增速接近-3%，建安投资增速则有望达到 6%附近，整体地产投资的韧性仍将存在。基建

41、用钢方面，中金建筑组预期 2021 年基建投资亦有望维持同比 3-4%增速，我们判断整体建筑用钢需求有望保持平稳，无需悲观。图表 17：主要房企土地库存维持上升趋势亿平方米987654321020092010201120122013201420152016201720182019恒大地产中国建筑富力地产龙湖地产金地集团绿城中国其他资料来源：Wind，图表 18：房屋新开工面积逐渐回升图表 19：商品房销售面积持续回升 3.02.52.01.51.00.520120.080%亿平方米60%40%20%0%-20%-40%2021-60%20%亿平方米1816141210864202011 201

42、2 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020120100806040200-20-40-60房屋新开工面积同比（右轴）20132014201520162017201820192020商品房销售面积:累计值商品房销售面积:累计同比 资料来源：Wind，资料来源：Wind，制造业需求强势，21 年整体钢材需求有望保持上行趋势中国制造业全球率先复苏，制造业投资有望伴随工业企业利润的修复而持续回升，制造业用钢需求有望保持强势。得益于全球领先的疫情管控能力，我国制造业全球率先复苏，工业增加值自 2020 年下半年迅速恢复，工业企业利润也随之快速增长，2020 年全年

43、工业企业利润同比增速回升至 7.6%。我们观察到工业企业利润的修复领先于制造业投资，我们认为 21 年我国制造业投资有望伴随工业企业利润的修复而持续回升，并带动全年制造业用钢需求保持强势。图表 20：中国制造业领先美国率先复苏%8548803875287018865-2 20182018201920192020202060中国：工业增加值:制造业:当月同比中国:工业增加值:当月同比美国:全部工业部门产能利用率（右轴）资料来源：Wind，国家统计局，图表 21：制造业利润恢复先于固定资产投资完成额图表 22：工业企业利润持续修复%4030201002015 2015 2016 2016 2017

44、 2017 2018 2018 2019 2019 2020 2020 2021 2021-10-20-30-40403020100-10-20-30-40固定资产投资完成额:制造业:累计同比制造业:利润总额:累计同比（滞后一年，右轴）-5080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,00002012 2013 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020工业企业:利润总额:累计值工业企业:利润总额:累计同比（右轴）40亿元%3020100-10-20-30-40-50 资料来源：Wind，资料来源：Wind，中外

45、钢材价差不断增大叠加美国补库需求，预期 2021 年钢材出口保持高位，提振钢铁需求。自 2020 年下半年起，中外钢价价差持续回升。以中美价差为例，相比 2020 年内低点，热轧、冷轧板中美价差已分别提升 677、607 美元/吨至 593、650 美元/吨。此外，我们还观察到美国产成品库存不断去化，目前处于历史低位，补库需求强烈。我们认为在高价差刺激及美国补库需求的双重作用下，2021 年我国钢铁出口有望保持高位，进一步提振钢铁需求。图表 23：中美钢材价差不断扩大图表 24：美国产成品库存持续去化 美元/吨%2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019 2019 2

46、020 2020 2020 2020 202140900302070010500300100-100 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021热轧中美钢价差冷轧中美钢价差0-10-20-30-40中国制造业:营业收入:累计同比中国工业企业:产成品存货:累计同比美国:产成品库存:同比增减 资料来源：Wind，资料来源：Wind，制造业主要下游需求均有望保持回升趋势。我们观察到 2020 年下半年，制造业主要下游机械、汽车以及家电景气度均持续回升。由于 2021 年出口大概率偏强，我们预期 2021 年 3大主要制造业下游行业整体景气度仍有望保持回升

47、趋势，制造业需求将稳步提升。图表 25：汽车产量持续回升3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000100万辆%806040200-20-402012201220132013201420142015201520162016201720172018201820192019202020202021-60汽车产量:累计值汽车产量:累计同比（右轴）资料来源：Wind，图表 26：空调产量持续回升图表 27：挖掘机产量持续回升 25,00020,00015,00010,0005,00008045万台%60403540302025020-201510-405201220122013

48、2013201420142015201620162017201720182019201920202020-600140万台%120100806040200-20-402012201220132013201420142015201620162017201720182019201920202020-60空调产量:累计值空调产量:累计同比（右轴）挖掘机产量:累计值挖掘机产量:累计同比（右轴）资料来源：Wind，资料来源：Wind，中长期来看，我国钢铁需求有望在未来 2-3 年保持增长参考日韩经验，中国城镇化率仍未达到粗钢产量增速拐点，钢铁需求在未来 2-3 年仍有望保持稳中有升的趋势。对于供给相对过

49、剩的钢铁行业而言，粗钢产量基本由需求及供需所决定的价格而决定，所以粗钢产量某种程度上也代表了需求。根据日本、韩国等发达国家的发展经验来看，粗钢产量增速可划分为两个阶段：当城市化率低于 70%时，粗钢产量增速基本维持在 1015%的水平；而当城市化率接近或高于 80%时，粗钢产量增速逐渐趋零或出现负增长。截至 2019 年，我国城镇化率为 60%，仍处于相对较低水平，距离日韩粗钢产量出现零增长或负增长的 75%以上的城市化率仍有提升空间。中长期来看，我们认为我国钢铁需求大概率在未来两到三年保持稳健增长。图表 28：城市化率到达 75%后日本粗钢产量增速下滑图表 29：城市化率到达 80%后韩国粗

50、钢产量增速下滑 140120100806040200958085百万吨%百万吨%90708085607580507570704065653060206055105519501955196019651970197519801985199019952000200520102015198019831986198919921995199820012004200720102013201650050日本粗钢产量日本城市化率（右轴）韩国粗钢产量韩国城市化率（右轴） 资料来源：Wind，资料来源：Wind，图表 30：中国城镇化率仍处于相对较低水平%100806040201950195419581962196

51、619701974197819821986199019941998200220062010201420180日本城市化率韩国城市化率中国城市化率资料来源：Wind，细分来看，我国板材需求中长期增长空间较大。目前我国人均长材产量已达到较高水平， 而人均板材产量较发达国家差距较大。我们观察到我国人均长材产量于 2000 年后快速增长，从 2000 年 0.06 吨/人增长至 2014 年峰值 0.38 吨/人，之后保持相对稳定。发达国家如美、日人均长材产量分别为 0.06、0.23 吨/人，对比来看，目前我国人均长材产量已经达到较高水平。而目前我国人均板材产量为 0.24 吨/人，而日、韩分别为

52、0.48、0.93 吨/人，我国板材产量尚有较多的上升空间。此外，从板材长材比例来看，目前我国板长比为 0.69，而海外主要发达国家均处于 1.6 以上水平，随着我国制造业持续转型升级，我们预期我国板材长材比例将逐渐上升，中长期来看板材需求增长空间较长材更广阔。图表 31：我国人均长材产量已升至较高水平图表 32：我国人均板材产量仍低于主要发达国家水平 吨/人0.450.40.350.30.250.20.150.10.0501吨/人0.90.80.70.60.50.40.30.20.11990199219941996199820002002200420062008201020122014201

53、6019901992199419961998200020022004200620082010201220142016日本中国韩国美国欧洲日本中国韩国美国欧洲资料来源：Wind，资料来源：Wind，图表 33：我国人均粗钢产量低于日韩人均粗钢产量图表 34：我国板材长材产量比值远低于主要发达国家 1.4吨/吨2.81.210.82.31.80.61.30.40.20.8吨/人0.32000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620171990199219941996199820002002200420062

54、00820102012201420160中国美国日本欧盟韩国日本中国韩国美国欧洲 资料来源：Wind，资料来源：Wind，图表 35：21 年制造业需求强于建筑业单位：百万吨2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020E2021E2022E2023E建筑用钢343370386371383425451481496509518527同比增长1.8%7.7%4.5%-4.0%3.4%10.8%6.2%6.8%3.1%2.5%1.9%1.7%基础设施建设102116130128133140142148152156159162同比增长6.5%13.8%11.8

55、%-1.5%3.8%5.6%1.5%3.6%2.8%2.6%2.2%2.1%房屋建筑241253256243250284308334345353359365同比增长-0.1%5.2%1.1%-5.4%3.2%13.5%8.5%8.2%3.3%2.5%1.7%1.5%制造业369408429437448475488496515540559575同比增长9.4%10.7%5.1%1.9%2.3%6.1%2.7%1.7%3.7%5.0%3.4%2.9%机械138149153148145159166175188201207214同比增长8%8%2%-3%-2%9%5%5%8%7%3%3%家电15161

56、7171718192020222324同比增长3%10%4%1%1%5%5%4%3%7%6%4%汽车465254556167656362666870同比增长7%12%5%2%10%9%-3%-4%-2%6%4%2%船舶181616171615151515151515同比增长-21%-10%0%7%-10%-5%0%2%1%0%0%0%煤炭202018151414141415151515同比增长8%-2%-10%-14%-10%0%2%1%1%1%1%1%集装箱333323445555同比增长10%0%0%-10%-10%40%24%4%5%3%3%3%其他1281521671811921992

57、05205210217225232同比增长21%18%10%8%6%4%3%0%2%4%3%3%粗钢总消费量7127788158088319009399781,0111,0491,0771,102同比增长6%9%4.8%-0.9%2.8%8.3%4.4%4.1%3.4%3.8%2.7%2.3%资料来源：Wind，优胜劣汰，行业加速走向集中，“马太效应”有望进一步显现碳中和引导机制的引入将使钢铁行业竞争格局出现两极分化为实现“碳达峰、碳中和”，钢铁行业大概率将引入如碳交易及总量减排等引导措施。我们认为在碳中和背景下，钢铁行业将引入碳减排引导措施，其原因有以下两点：1）引导机制可增强钢企由高炉转电

58、炉生产的动力。钢企可用碳交易获取的额外收入来弥补由于高炉转电炉而造成的成本上升的损失，而转电炉后的吨钢碳排放量也可下降约 80%。2）依靠行业自身主动减排难以实现，引入引导机制可加速行业碳排放量的下降。根据 BP 公司数据，近 20 年来中国二氧化碳总排放量持续上升，CAGR 为 5.5%，2019 年增速仍达 3.4%，由此说明，仅靠碳排放主体自觉减排实现碳达峰及中和目标的可能性不大，需采取碳交易及总量减排等有效引导措施以加速减排。从海外经验来看，日本东京都于 2010 年 4 月实行总量限制碳交易体系，要求在 20152019 年实现比基础排放下降 17%的总碳排放量，2020 年东京都厅

59、公布数据显示 2018 年东京都排放量已累计比基础排放下降 27%，超额完成任务；而根据 BP 公司，自 2013 年起，日本二氧化碳排放量也已连续下降 7 年，可见引导机制对于行业减排有着明显的积极作用。图表 36：电炉年均吨钢成本明显高于高炉年均吨钢成本图表 37：2013 年起日本二氧化碳排放量连续下降 7 年 450020%400015%350010%5%元/吨30000%2500-5%2000201220132014201520162017201820192020-10%-15%高炉年均吨钢成本电炉年均吨钢成本二氧化碳排放量增速：中国二氧化碳排放量增速：日本 资料来源：Wind， 注

60、：2012 年电炉及高炉年均成本自 6 月开始计算资料来源：BP， 注：2009 年日本二氧化碳排放量因经济危机导致工业能源需求量下降而大幅下降碳交易机制：绿色制造能力强、成本优势明显的钢企将受益，而吨钢碳排放量较高且效率较低的企业或被淘汰。纳入碳交易体系的企业每排放一吨 CO2，就需要有一个单位的碳排放配额，企业可以免费获取或购买这些配额。我们假设钢铁企业可免费获得的碳排放配额为 1.38 吨/吨（2019 年中钢协会员企业平均吨钢二氧化碳排放量），则如重庆钢铁等单吨碳排放低于配额的钢企可于碳交易市场交易多出的配额，获取额外激励。而单吨碳排放量高于配额的钢企若想生产计划产量则需购买额外配额并