论信托在国有企业重组和改制中的应用

1、论信托在国有企业重组和改制中的应用从发达国家信托业的发展来看，信托业必须依托特定的宏观经济环境进行业 务拓展和创新。在国有企业进行战略性调整这一宏观背景下， 我国信托业如何抓 住机遇，充分发挥自身的综合优势，积极参与国有企业改革，积极介入国有企业 债务重组与资产重组，是一个值得积极探索的重大课题。一、国外信托业发展的二重性及对我国的启示美国和日本是当前西方国家信托业最发达和最具代表性的两个国家。 美国开 创了法人信托的先河，具信托业具有集团化、证券化的特色，在西方发达国家中 独树一帜。日本虽然是信托业的后起之秀，但它借鉴英美经验，结合自己的国情， 对信托业务内容和经营方式进行创新和拓展，形成了

2、独具特色的信托业发展模 式。纵览美国、日本信托业的发展历程，我们不难发现，国外信托业的发展、信 托产品的创新与演进具有如下两方面的一般规律：第一，信托业的发展和信托产品的演进总体上是与经济的发展相同步的。美国、日本信托业的发展历史表明，在其经济发展的初期，信托业主要是以财产管 理和财产继承为主，不仅业务种类单一，而且规模很小。但经济的发展一方面使 得生产性企业对长期资金的需求日益增加， 另一方面国民收入的增加也扩大了家 庭的闲置资金，从而社会各部门对资金融通和金融资产管理的需求也逐渐扩大， 这为信托业的发展和信托产品的创新提供的空间。 从这个意义上讲，信托业的发 展和信托产品的丰富化是内生于经

3、济发展的， 一定时期内经济的发展程度和人均 收入水平决定了信托业的总体发展潜力和信托产品的潜在市场需求，任何超越经济发展规律的扩张都会造成信托业内部的混乱，在这方面，日本早期信托业发展的大起大落就是一个很好的教训。第二，美国、日本信托业的发展和信托产品的具体定位与其不同历史阶段的 具体国情是紧密联系的，由此使得这些国家信托业的发展路径及其现状表现出巨 大的差异。从美国信托业的发展历程来看，其证券信托之所以高度发达，是有着 深厚的历史渊源的：首先，在19世纪美国经济发展的早期，由于股份制公司的 快速发展，其国内证券市场就已经具有了一定的规模， 二战后美国资本市场的急 速扩大，各种有价证券的发行量

4、的不断上升， 直接融资成为美国金融体系中占据主导地位的融资方式，长期以来有价证券的不断增加和金融市场的高度发达为证 券信托的开展提供了坚实的基础； 其次，与美国资本市场的高度发达相一致， 其 证券投资的立法和监管也相当成熟完善，这为美国的证券信托提供了依据和发展 空间；最后，美国的诚信制度与法律制度的完善使得美国的投资者放心专业机构 来管理自己的资产，这种风俗习惯也为证券信托在美国的迅速发展减少了很多障 碍。再来看日本，其信托业之所以会走上以金钱信托为主的发展道路，也是与日本的经济和社会环境是紧密联系的。 一方面，由于日本的证券市场起步较晚， 银 行在金融体系中始终占据主导地位， 因此，与美国

5、相比，日本信托业经营有价证 券业务缺乏必要的基础；另一方面，从社会因素来看，由于日本的家族观念很强， 所以有关土地信托和遗嘱信托的业务需求也不大。这两方面的原因使日本的信托 业务从一开始就以金钱信托为主，并作为一种特色保留至今。由上述两方面的规律可见，信托业的发展具有两重性：一方面，作为经济 发展的一个组成部分，信托业由低级走向高级、信托产品由单一走向丰富与一国 经济的不断发展是一致的；另一方面，作为特定社会的一个组成部分，信托业的 发展受到政治、文化、历史，特别是宏观经济环境等因素的影响，从而使得不同 国家的金融制度、金融结构呈现出千差万别的个性。信托业也只有依托特定的宏 观经济背景进行创新

6、和拓展，才能充分发挥信托的灵活性和优势，展现其生机 和活力。二、当前我国信托业发展的现实宏观经济背景十五大报告明确指出，要加快推进国有企业改革，培育和发展多元化投资主 体，推动政企分开和企业转换经营机制；要着眼于搞好整个国有经济，抓好大的， 放活小的，对国有企业实施战略性改组。十六大报告进一步提出，改革国有资产 管理体制，继续对国有企业进行战略性调整。按照有进有退、有所为有所不为的 原则，调整国有经济布局，把产业结构优化升级和所有制结构的调整结合起来。 而且要注意，国有企业的调整不在数量，关键在质量。继续推进国有企业的战略 性改组，形成大中小企业合理分开、共同发展的局面。要按照市场经济的规律，

7、 推动企业联合重组，鼓励外商，特别是能带动整个行业发展的投资者， 参与中国 国有企业的改组改造。此后，有关国有资产管理体制改革的消息不断，先是深圳市政府出台政策鼓励国有股权出售转让和鼓励经营者持大股，甚至是买断国有股权；接着，国务院主要负责人又就国有资产管理体制改革提出了四点重要意见 种种迹象表明，国有企业改制与重组以及由此导致的 “国退民进”和“国退外进” 将是今后几年我国经济改革的重头戏。目前，我国国有资产总额超过10万亿元， 但种种原因造成的国有资产流失，每年达数百亿元。因独特的制度优势和多功能 的金融服务，许多经济学者一直将信托作为国有资产保值增值的重要途径之一。面对巨额的国有资产，信

8、托业内人士也隐约意识到所面临的巨大机遇。 但信托业 到底如何为“国退民进”提供创新性服务，目前尚缺乏系统的理论研究和实质性 的操作。信托“回归主业”后，各信托投资公司纷纷以资金信托为突破口展开业 务，但实践证明，单一的资金信托业务难以成为信托公司的核心盈利模式。虽然业务人士一直津津乐道信托公司的业务范围广阔和投资方式灵活，但一个不争的事实是信托公司没有自己的专属性领域。巨额的国有资产从竞争性领域中退出对 信托公司来说，无疑是一个拓展高端金融服务市场的历史性机遇， 信托公司应充 分发挥信托的制度优势，针对国有股权转让、国有资产托管经营、外资并购和管 理层收购、不良国有资产的处置等进行业务拓展和创

9、新，将其发展为信托业的专 属性领域，并以此为契机逐步构建起核心的盈利模式。三、信托在国有企业重组、改制中的业务拓展与创新国有资产重组是国有经济运行战线的合理收缩战略，也是盘活存量，用存量换增量，增进资本并重新获取投资机会的一种战略， 对于产业结构的优化也具有 积极意义。通过存量资产的流动和重组，调整资产结构，适当缩小国有资产在那 些不重要的行业和领域中的比重。 退出“夕阳产业”、初级加工领域以及低科技 含量的产品市场，把国家的财力和精力集中到那些最重要、 最必要的行业和领域 中去，强化基础产业、支柱产业、高新技术产业，从而使国有经济在整个国民经 济中发挥导向作用。在这个过程中，大量社会存量资产

10、需要重新配置；政府从一 般性投资领域退出，需要长期资本金融机构弥补投资真空，目前公司法体系下， 对于企业产权改制如管理层收购、员工持股计划，信托是平衡各方利益最佳解决 方案。国有企业重组资产，国有存量资产的盘活，优化结构，兼并改造，涉及企 业托管、企业收购、基金代管、债务重组等领域，信托的发展空间是相当广阔的。 国有企业的重组、改制需要产权交易市场、证券市场、资金市场，需要促进资源 进入境内外各种资本市场的收购、兼并、包装上市等工具手段、筹资中介、咨询 顾问、代理财产管理等服务，它们形成较大的金融中介需求，这正是信托市场业 务大拓展的良好时机。在我国金融业分业经营的环境下， 信托公司是唯一能够

11、综 合利用金融市场，连通产业与金融市场的机构。从企业的兼并重组、转制改制到 融资、租赁，信托公司能够提供几乎全程式的金融服务。 信托公司无论是在投资 手段的多元化、经营的灵活性、服务的多样化和金融工具的组合运用方面都有其 它金融机构无法取代的优势。在资产经营中，信托公司以其公信力和运营资本的 能力，在经济结构调整、重组改制中，发挥着产权流动的凝结剂、流动剂作用， 对国有资产在竞争性领域的顺利退出、国有企业的结构性调整和战略性重组有着 不可估量的意义。一、发挥综合优势，担当国有企业改制重组的财务顾问。目前国有企业并购重组市场的竞争主体主要有证券公司、 信托企业、民间咨询机构和部分商业银行 等。尽

12、管每个主体各有优劣（见表1）,但相对而言，券商与信托公司具有较强 的竞争力，券商有人才和客户资源优势，信托则以能提供融资、股权管理以及信 用监督等综合金融服务取胜。表1:并购重组市场四大财务顾问主体的比较人/优势营销能力客户资源 基础并购融资能力综合金融 服务水平强强较强弱较强信托中中中强较强银行弱强强弱中民营机构较强较强弱弱中证券公司具有丰富的资本市场运作经验， 在承担并购经纪人和并购重组方案 设计方面具有优势。但由于自身融资能力的限制，在并购融资行为中只能发挥融 资中介、设计融资方案的作用。因此券商仅仅只能作为中介机构参与并购交易， 无法提供融资，也缺乏有效的手段行使信用监督功能以控制风险

13、、从而提高并购 交易的成功率。而商业银行刚刚介入这一领域，人才资源与操作经验相当匮乏， 并且银行本身的贷款融资功能与高风险的并购交易难以完全对接。与证券公司、银行等相比，信托公司的优势在于更加“综合”。在目前金融 业分业经营的环境下，信托公司是惟一能够综合利用金融市场、连通产业与金融 市场的机构。从企业的并购重组、转制改制到融资，信托公司能够提供几乎全程 式的金融服务。具体而言，信托企业在并购交易中不仅仅是中介机构， 还可以通过发行单个或集合资金信托计划为并购方提供融资，也可以受托进行股权管理和 并购信用监督。止匕外，信托公司还可以进行受托收购；与收购方组成收购集团， 避免要约收购；设立附担保

14、的公司债信托，隔离目标公司债务以加快收购谈判进 度。具体而言，信托可以在两个方面为国有企业改制重组担当财务顾问：一是宏观层面，即担当地方政府的财务顾问如协助地方政府制定盘活存量国有资产方 案、制定产业结构调整和产业整合计划、引进合格的国内外投资者参与国企改革、 进行基础设施等重大项目的投融资等。 二是担当微观企业的并购重组顾问， 内容 涉及国有企业改制、制定和实施并购重组方案及配套融资安排、并购信用监督、 企业投融资等多个领域。二、发起设立并购、重组信托计划，为国有企业的并购重组融资。与一般企 业融资相似，并购融资也可分为内源融资和外源融资， 内源融资是通过企业内部 筹措资金，比如收益留存、闲

15、散营运资金等。一般来说，由于并购行为需要在短 期内有巨大的资金流，因此除非收购主体在发起收购行为前有充足的闲散资金储 备，否则内源融资很难成为并购融资的主渠道， 强行为之，可能会影响收购主体 正常的经营活动。而外源融资则是收购方通过外部主体、 外部市场以债务、权益、 衍生工具、信托、或组合方式进行筹资。目前部分信托公司已开始投身于企业并 购融资业务中，通过发行单个或集合资金信托计划来支持国企并购重组。如新疆国投推出的为不特定企业并购项目提供资金来源的“企业重组信托投资计划”。信托公司可按照有关政策条款，向社会各方面发行信托融资计划，主要募集对象 可限定为投资机构、民营企业、上市公司及一定额度的

16、社会团体资金， 将资金运 用于国有企业股权重组项目。信托公司作为投资委托人的代表，代表各方面行使 表决权信托，参与重大决策，合法分配信托利益等。三、参与国有企业产权改革，开展管理层收购（MBQ信托和职工持股（ESOP 信托业务。虽然管理层收购和职工持股计划目前还存在许多不规范之处， 财政部 因此也曾一度对MBQU停，但勿庸置疑，管理层和职工持股仍然是当前实施 “国 退民进”的有效途径之一。信托因其独特的制度优势和融资优势，在这一领域有 广阔的应用空间，信托公司应在这方面积极寻找业务机会。 MBO和ESO哈托的 首要作用是改变了以往收购的主体形式， 通过信托的屏蔽作用降低收购风险。 具次是避免了

17、设立公司收购主体的转投资限制以及持续经营问题，也解决了双重纳税的难题。MB&口 ESOP托的另一个重要作用就是使杠杆融资具有可操作性， 通过发行资金信托计划等方式为收购方提供收购资金。作为一种特殊的融资收购 形式，目前已披露的信托为国企MBO供融资的案例只有四川全兴集团和苏州精 细集团两家。以信托方式做好 MBOffi ESOP关键是要选择具有可行条件的企业 和持股主体，将企业整合、健全法人治理结构、开辟稳定的盈利渠道，及可靠性 的融资与还款有机结合。为更大程度、更大范围、更加及时灵活的支持MBO攵购, 信托公司还可尝试发起组建 MB父项基金。目前，云南红塔创投、深圳国投联合 花旗银行等，已迈

18、开步伐，值得进一步推行。四、以信托方式协助收购方实现对国有企业股权的收购。信托收购是指委托 人将信托财产托付给受托人（信托公司），受托人根据委托人的指令对目标企业进 行收购。目前，国有股权退出的过程中并不是完全的市场化操作。源于政绩、地 方利益以及其他因素的考虑，在国有股退出行为行政色彩较强。原国有股股东一 般都要求收购方具有很强的实力，这样可以给支撑地方财政的企业找到一个“好婆家，这使得急非超强实力的民营企业在收购中谈判地位很低，收购的难度很 大。利用信托这种名实分离的特征就可以使收购方藏于幕后，通过资金信托的形式实现收购，待收购成功后一段时间后，再终止信托关系，股权过户名下，从而 走到前台

19、。目前，像中泰信托、重庆国投、浙江国投、新华信托、金信信托等均 在这方面积极拓展业务。五、以信托方式实现国有资产的顺利退出。基本思路是：政府或者国有股持 有单位作为委托人，将国有股以信托财产形式，交付给受托人信托投资公司，由 信托投资公司进行处分，受益人可以是政府或者国有股持有单位确定的国家设立 的各类基金，如“社保基金”，或者国家财政，或者国有资产拟进入领域的国有 资产代表者。信托投资公司通过拍卖、协议转让、资产证券化等方式对信托财产 进行处分，实现国有股退出变现的目的。另外，信托投资公司可以设立以国有股 （如上市公司的法人股）为投资对象的信托，由信托投资公司作为受托人，接受 以各类投资者作为委托人的资金信托， 专门投资国有股。基本思路是：由委托人 与受托人签订指定资金信托合同，以投资国有股，实现投资收益为信托目的；由 受托人与政府或者国有股持有者签订股权转让协议， 从而实现国有股退出变现的目的六、拓展国有资产管理信托业务，实现国有资产的保值增值。现在国有资产 的真正所有者一一国家无法具体监督企业的经营运作， 所以造成了很多国有企业 在改制后仍没有摆脱亏损或效益欠佳的境地，如果政府选择优秀的信托投资公