特斯拉成本筹谋

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250011 一、纯电动乘用车，“既要又要”之下 1 HYPERLINK l _TOC_250010 1、纯电动乘用车渐成新能源汽车主流 1 HYPERLINK l _TOC_250009 2、销量增速趋缓，纯电动乘用车产品结构升级 2 HYPERLINK l _TOC_250008 3、性能+性价比，特斯拉Model 3 国产获厚望 4 HYPERLINK l _TOC_250007 二、供应链多环节并举，CTP 电池或有显著作用 8 HYPERLINK l _TOC_250006 1、我国多个零部件企业进入特斯拉供应链 8 HYPERLINK l _

2、TOC_250005 2、宁德时代 CTP 技术有能力多方面强化特斯拉竞争力 8 HYPERLINK l _TOC_250004 三、特斯拉国产化降本，提升竞争力作用显著 12 HYPERLINK l _TOC_250003 1、纯电车型动力电池成本占比高，性能/内饰区分产品定位 12 HYPERLINK l _TOC_250002 2、国产化降本幅度或达 30%，供应链/消费者有望共同受益 12 HYPERLINK l _TOC_250001 投资评价和建议 16 HYPERLINK l _TOC_250000 风险分析 16图表目录图表 1： 我国历年新能源汽车产量（万辆） 1图表 2：

3、我国历年新能源汽车销量（万辆） 1图表 3： 我国历年新能源汽车生产结构 1图表 4： 我国历年新能源汽车销售结构 1图表 5： 我国历年纯电动乘用车销量 2图表 6： 我国历年纯电动乘用车销量结构 2图表 7： 我国 2019 年纯电动乘用车月度销量 2图表 8： 我国 2019 年纯电动乘用车月度销量结构 3图表 9： 我国及同期全球纯电动乘用车典型产品 3图表 10： 2019 年中国乘用车销量及结构 4图表 11： 2019 年全球销量居前的纯电动乘用车（单位：万辆） 4图表 12： 特斯拉纯电动乘用车产品全球季度销量和销量结构 5图表 13： 典型新能源汽车积分基础值*和 EC 系数

4、 5图表 14： 特斯拉 Model 3 国产版（标准续航版）关键信息 6图表 15： 不同产地、时间的特斯拉 Model 3 标准续航版价格及比较 6图表 16： 2020 年 1 月动力电池装车前 5 名电池企业及装车量（单位：GWh） 7图表 17： 特斯拉供应链梳理* 错误!未定义书签。图表 18： 宁德时代cell to pack 技术电芯和 BMS 连接示意 9图表 19： 宁德时代cell to pack 技术电芯的装配和冷却示意 9图表 20： 宁德时代 CTP 电池在特斯拉 Model 3 上的效果估计 10图表 21： Model 3 不同版本性能差别* 12图表 22：

5、Model 3 不同版本内饰区别 12图表 23： Model 3 季度销量占比和特斯拉汽车业务季度毛利率 13图表 24： 2019 年不同版本 Model 3 成本相关参数估计（单位：万美元） 13图表 25： Model 3 国产化不同电池和定价策略情景估计（单位：万元） 14图表 26： Model 3 及部分竞品售价对比估计（单位：万元）* 15一、纯电动乘用车，“既要又要”之下1、纯电动乘用车渐成新能源汽车主流我国新能源汽车产业发展至今，经历了乘用车，尤其是纯电动乘用车的爆发。2019 年总量虽略微回调，但产销规模仍达 120 万辆以上。图表1： 我国历年新能源汽车产量（万辆）图表

6、2： 我国历年新能源汽车销量（万辆）140120100806040200纯电乘用车插混乘用车商用车总计2016年2017年2018年2019年140120100806040200纯电乘用车插混乘用车商用车总计2016年2017年2018年2019年资料来源：中汽协，中信建投证券研究发展部资料来源：中汽协，中信建投证券研究发展部产销结构方面，纯电动乘用车占比双双提升至约 70%，纯电动乘用车成为新能源汽车产销主流。图表3： 我国历年新能源汽车生产结构图表4： 我国历年新能源汽车销售结构100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%纯电乘用车插混乘用车商用车2016年2017年

7、2018年2019年100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%纯电乘用车插混乘用车商用车2016年2017年2018年2019年资料来源：中汽协，中信建投证券研究发展部资料来源：中汽协，中信建投证券研究发展部2、销量增速趋缓，纯电动乘用车产品结构升级随补贴退坡，纯电动乘用车销量增速趋缓，但产品结构升级趋势不变，A 级车占比逐年提升。图表5： 我国历年纯电动乘用车销量图表6： 我国历年纯电动乘用车销量结构9000008000007000006000005000004000003000002000001000000A00A0ABC 2016年2017年2018年2019年1

8、00%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%A00A0ABC2016年2017年2018年2019年资料来源：乘联会，中信建投证券研究发展部资料来源：乘联会，中信建投证券研究发展部具体到 2019 年，纯电动乘用车在补贴过渡期结束后大幅退坡的下半年，除 12 月部分抢装导致销量回暖外，7-11 月销量下滑明显。图表7： 我国 2019 年纯电动乘用车月度销量140000A00A0ABC1200001000008000060000400002000001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：乘联会，中信建投证券研究发展部同年，补贴

9、退坡并未影响整车销量结构。无论退坡前后，无论家用、营运需求，A 级车占比普遍高于 50%。图表8： 我国 2019 年纯电动乘用车月度销量结构100%A00A0ABC 80%60%40%20%0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月资料来源：乘联会，中信建投证券研究发展部历经多年发展，我国纯电动乘用车在中端及以下车型方面已有较多优质产品，A00 级车型工况续航在 250km以上，A 级车型工况续航在 400 甚至 500km 以上成为标配，百公里电耗得到相当程度控制；中高端也不时有具备一定技术竞争力（续航、电耗、动力性等）的产品面世。产品优化升级趋势不可逆。图表9： 我

10、国及同期全球纯电动乘用车典型产品车企车型补贴后起售价格类型最大功率（kW）峰值扭矩（Nm）续航里程*百公里电耗*比亚迪元 EV 2019 款11SUV7018041013比亚迪秦 Pro 2019 款16轿5比亚迪唐 EV60029SUV36066050016.6上汽荣威 Ei5 2019 款13轿车8525542013.2北汽EU5 R55013轿车16030046014.8北汽EX312.5SUV16030050013.6广汽Aion S16轿1广汽Aion LX28SU8吉利几何 A15轿车1302704101

11、3.2长城欧拉R18轿车3512531010长安逸动 EV13轿车10024540513蔚来ES636SUV32061049017.1蔚来ES636SUV32061049017.1资料来源：工信部，汽车之家，中信建投证券研究发展部；*：NEDC 工况和 2019 年我国乘用车总体销量比较，新能源汽车在结构上和乘用车总体进一步趋近，A 级车占比差距显著缩小，但 B 级及以上车型仍有一定差距。行业深度报告报告图表10： 2019 年中国乘用车销量及结构资料来源：乘联会，中信建投证券研究发展部3、性能+性价比，特斯拉 Model 3 国产获厚望特斯拉 Model 3 是当前全球范围内的明星车型。20

12、20 年销量超过 30 万辆，稳居全球首位，约相当于 2-5 名的销量总和；以总价值量估计优势更明显。图表11： 2019 年全球销量居前的纯电动乘用车（单位：万辆）3011.16.986.7864.684.434.183.943.943.213.052.932.82322824201612840资料来源:ev sales，中信建投证券研究发展部行业深度报告报告特斯拉内部，在 2019 年 Model S/X 销量下滑的背景下，Model 3 销量总量/占比持续提升，30 万辆的年销量是公司新能源汽车年度销量 36.75 万辆的主要组成部分。2019 年各个季度，其销量占比均稳居 80%以上。

13、图表12： 特斯拉纯电动乘用车产品全球季度销量和销量结构120000100000800006000040000200000Model S/X销量Model 3销量Model 3销量占比2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q490.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%资料来源:特斯拉，中信建投证券研究发展部Model 3 在电子电气架构、辅助驾驶、OTA 升级、用能充能、续航电耗等多个方面表现出色。仅以续航、电耗和整备质量三者为例，在我国 2021-2023 年“双积分”政策（乘用车企

14、业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法修正案）征求意见稿体现的纯电动车型积分基础值-调整系数 X-Y 图上，Model 3 双电机长续航版表现出色，标准续航升级版也表现不俗（续航越长、同等整备质量情况下电耗越低的车型，在图中越向右上角靠拢）。图表13： 典型新能源汽车积分基础值*和 EC 系数资料来源:中信建投证券研究发展部；*基础值不考虑理论上限行业深度报告报告根据车型配置（续航、动力性区别为主），Model 3 标准续航升级版、中等续航版、双电机长续航版、性能版等定价不同，分别约为 3.9 万美元、4.5 万美元、5.1 万美元和 6.2 万美元（不同时期略有区别）。国产版 Mode

15、l 3 曾数次调价，2020 年初售价降至补贴后人民币 29.9 万元（含基础版辅助驾驶功能，不含充电桩），相当于将国家补贴全部回馈消费者，且赠送基础版辅助驾驶功能。图表14： 特斯拉 Model 3 国产版（标准续航版）关键信息资料来源:特斯拉，中信建投证券研究发展部和进口的标准续航升级版相比，国产版本具备约 4 万元的指导价价格优势和 6 万余元的到手价价格优势。和国内竞品相比，定价接近比亚迪唐（约 23 万元基础版/29 万元双电机版）、广汽 Aion LX（25 万元基础版/28万元长续航版）、小鹏 P7（24 万元），低于蔚来 ES8/ES6（46.8/35.8 万元）。Model

16、3 国产，“性能”和“性价比”得到了较好兼顾。图表15： 不同产地、时间的特斯拉 Model 3 标准续航版价格及比较价格相关（万元）2019 年 5 月底2019 年 10 月底2020 年 1 月初进口版指导价37.736.436.4进口版购置税3.800进口版到手价41.536.436.432.8+2.8（基础版辅助驾驶功能购国产版指导价35.632.4置费用，其余版本均含于价格）国家补贴002.5国产版到手价35.635.629.9国产版价格优势5.90.86.5资料来源：特斯拉，中信建投证券研究发展部2020 年 1 月，在我国新能源汽车生产约 4.85 万辆、同比下降 52%，动力

17、电池装机量约 2.32GWh、同比下降53%的条件下（受 2019 年年初补贴政策宽松对应高基数、春节扰动和新冠肺炎疫情等共同影响），特斯拉 Model3 生产 2625 辆，带动松下名列电池装机量榜前 4；虽受疫情影响，特斯拉上海工厂已于 2 月 10 日复产，当前预订 Model 3 的交付时间为 2020 年 2 季度。Model 3 全年的销量几乎仅以其供给节奏决定，供不应求节奏或贯穿全年。图表16： 2020 年 1 月动力电池装车前 5 名电池企业及装车量（单位：GWh）宁德时代比亚迪国轩高科松下亿纬锂能其他0.3440.0680.1380.1881.3310.251资料来源:高工

18、锂电，中信建投证券研究发展部我们认为，特斯拉 Model 3 的国产化真正开启了中国新能源汽车中高端市场，我国新能源乘用车的销量结构有望和燃油乘用车进一步趋同。而另一方面，消费者对性能和性价比的要求，公司对利润的要求都引导国产化率提升、产品成本进一步降低。二、供应链多环节并举，CTP 电池或有显著作用1、我国多个零部件企业进入特斯拉供应链2020 年，特斯拉有望实现其零部件国产化率从 30%到近 100%的转变。多家企业进入特斯拉供应链，零部件内容涵盖动力电池及电池管理系统、热管理系统、电机电控、白车身、底盘、中控系统等。另外，多家电池材料企业是松下、LG 化学与宁德时代的供应商。图表17：

19、特斯拉零部件的主要中国供应商公司长盈精密旭升股份供货内容电池连接件、充电枪变速箱、电池保护壳公司科达利凌云股份供货内容电池壳体电池壳体沪电股份PCB胜宏科技PCB东山精密FPC 柔性电路板、散热器均胜电子传感器、安全气囊、人车交互系统安洁科技传感器、电转向 ECU东睦股份齿轮、马达壳体常铝股份散热系统铝材三花智控热管理零部件中科三环电机磁体横店东磁电机磁瓦宏发股份高压直流继电器天通股份电源管理磁材长信科技中控屏幕模组大富科技天线四维图新地图联创电子摄像头奥特佳空调压缩机拓普集团控制臂、避震结构件保隆科技电子胎压控制模组文灿股份底盘结构件天汽模车身模具四通新材车轮宁波华翔铝饰条广东鸿图发动机支架

20、资料来源：搜狐汽车，盖世汽车，中信建投证券研究发展部单车价值量和技术门槛共同决定零部件供应商的地位。在目前已配套特斯拉的国产零部件中，拓普集团的底盘结构件和锻铝控制臂、旭升股份的变速箱壳体、长信科技的中控屏幕模组、三花智控的热管理组件、均胜电子的 BMS 传感器和安全气囊等单车价值量超过 2000 元。考虑 Model 3 整车零部件的门槛，电控核心零部件功率半导体碳化硅 Mosfet 技术门槛最高，单车价值量近万元，但我国产业链和 Cree、意法半导体的技术差距相对较高，国产化难度大；动力电池包技术门槛高、单车价值量最大，自主动力电池供应特斯拉有望使得新能源汽车国产化供应链地位整体迈上一个台

21、阶。2、宁德时代 CTP 技术有能力多方面强化特斯拉竞争力特斯拉和全球动力电池一流供应商宁德时代的合作将逐步展开。特斯拉方面，马斯克已宣布了特斯拉 Model Y 的中国量产计划，未来销量可期；马斯克宣称其电池供应商包括松下、LG 化学和宁德时代，且对电池领域理解深入。宁德时代方面，官方确认了双方合作的基本信息。宁德时代 CTP（无模组电池包）技术先进。宁德时代的全球首款 CTP 电池包亮相于 2019 年 10 月，首秀车型为北汽新能源 EU5。这是继宁德时代在法兰克福车展披露 CTP 电池包技术后的首个乘用车项目落地。由于CTP 电池包省去了电池模组组装环节，较传统电池包而言，其体积利用率

22、提高，零部件数量减少，生产效率提升，投入应用后可能相当程度降低动力电池的制造成本，并提升电池包的质量/体积能量密度；相比于圆柱电池技术路线，其体积成组效率优势明显。CTP 电池包对三元/铁锂动力电池均可兼容。图表18： 宁德时代 cell to pack 技术电芯和 BMS 连接示意图表19： 宁德时代 cell to pack 技术电芯的装配和冷却示意资料来源：汽车人参考，宁德时代，中信建投证券研究发展部资料来源：汽车人参考，宁德时代，中信建投证券研究发展部电芯和 BMS 连接方面，根据宁德时代有关专利，其电芯和电池管理系统 BMS 通过固定结构固定在电池包壳体中，BMS 壳体内部和电芯与电

23、芯之间都填充导热胶，用于散热和减震。电芯内置在上下壳体中，壳体里面填充导热胶，电芯侧壁和电芯壳体间内置压力或者温度传感器，压力传感器用于检测电芯外形的变化，温度传感器用于检测电芯温度的变化，两个传感器主要作用是能够排查不良电芯，并且提前探测到电芯发生热失控等安全事故。BMS 和电芯的连接方式有三种：其一，BMS 和电芯上带有导电弹片，用导电螺栓将两者固定连接；其二，采用弹性抵接方式；其三，采用公母对接导电连接器。电芯的装配以及冷却方式方面，根据宁德时代有关专利，采用塑料的电池壳体集成散热板，散热板与塑料壳体底部凸台形成电芯收容空间，电芯侧壁贴上导热硅胶垫片，导热硅胶片可压缩，电芯与导热硅胶片一

24、起可直接插入到散热板中间。电池壳体外壁与散热板连通（通过钎焊和密封圈密封），塑料壳体通过注塑成型，注塑时将散热板嵌入箱体的成型模具内，可以实现散热板与壳体一次成型。散热板内部有贯穿的筋条相互隔开的通孔，形成沿着壳体宽度方向的散热通道，散热通道可以直接与外部冷却管路连通。电池壳体侧壁有保护罩以及风机，风机可向散热板内部散热通道吹风，电池壳的上盖与下壳体通过发泡胶密封。采用三元动力电池的 CTP 电池包可能获得更高的质量、体积能量密度；采用磷酸铁锂动力电池的 CTP 电池包可能在保证较好的质量、体积能量密度基础上有较高的成本降低效果。为了推断宁德 CTP 电池包如登陆 Model 3（及 Mode

25、l Y）可能获得什么实际效果，我们进行如下基本假设：考虑数据完备性，以 Model 3 长续航双电机版为比较平台，电池包体积在现有条件和方形 CTP 电池条件下保持不变；电池包除模组外适当减重。电池包体积成组效率有较大提升，原因为方形电池单体相比于圆柱电池单体的空间利用率提升，以及取消模组带来的空间利用率提升。电池包质量成组效率有一定程度提升。行业深度报告报告电池包最终增重对百公里电耗有一定负面影响。同时我们还区别考虑三元及铁锂 CTP 电池包。对三元 CTP 电池包而言：1、较低的可能性是 CTP 技术对高能量密度电池单体的兼容性有限，所以电池单体的质量/体积能量密度较保守，电池系统质量能量

26、密度为 160Wh/kg（特斯拉对单晶 523/622 正极长寿命电池也有专利布局，并非死守高镍 NCA 唯一技术路线）。2、较高的可能性是 CTP 技术对高能量密度电池单体的兼容性良好，电池单体的质量/体积能量密度和前述松下圆柱电池基本等同，电池系统质量能量密度为 180Wh/kg。对铁锂 CTP 电池包而言：1、一方面 CTP 技术可兼容相对高能量密度电池单体，最终电池系统质量能量密度为 145Wh/kg，达到国产 Model 3 标准续航版水平。2、另一方面铁锂的高安全性使得其 CTP 电池包中电池活性材料的实际含量更高，体现为铁锂 CTP 电池包中的电池体积成组效率高于三元 CTP 电

27、池包。图表20： 宁德时代 CTP 电池在特斯拉 Model 3 上的效果估计组别电池包体积成电池包质量成单体能量密电池包质量电池包可用电百公里电耗工况续航组效率*组效率度（Wh/kg）（kg）量（kWh）（kWh）长续航双电机28.47%64.29%253473.947413.2560版对照组三元保守单体质量能量密度36.45%73.49%218542.648713.8629情景三元高单体质量能量密度情36.45%73.49%245542.649813.8708景铁锂情景40.09%82.86%175514.577513.5553资料来源：汽车人参考，中信建投证券研究发展部；*体积成组效率以

28、电池单体总体积除以电池包外形尺寸乘积得出，或有一定误差采用三元 CTP 电池包，电池包体积保持不变，在保守的电池单体能量密度（218Wh/kg）情景下，特斯拉 Model 3 长续航双电机版可以获得约 12.3%的工况续航提升；在高电池单体能量密度（245Wh/kg）情境下，特斯拉采用宁德时代 CTP 技术可以获得约 26.4%的工况续航提升；在高电池单体能量密度&低电耗情境下，工况续航可以增加 32.1%。采用铁锂 CTP 电池包，电池包体积保持不变，在较高的体积/质量成组效率加持下，特斯拉 Model 3 长续航双电机版可以获得近似的带电量，整备质量造成的电耗增加对工况续航影响有限，最终产

29、品工况续航可基本保持，并有较大程度降本作用；如用于标准续航版车型，使用技术参数可完全对标，并发挥降本作用。我们认为，CTP 电池体现出了将整车续航再提升一个台阶/显著降低成本的潜力。宁德时代 2020/2021 年动力电池总产能或达 70/90GWh，且 CTP 电池占比有望高速增长。我们估计，特斯拉在电气系统方面的技术优势使得其电池应用技术路线切换难度不大，但底盘设计等仍需要一定时间，所以宁德时代产品 2019 年少量供应、2020 年开始放量可能性大；初期 Model 3 标准续航版采用磷酸铁锂 CTP 电池包保证使用技术参数并降低成本，后续 Model Y/Model 3 采用三元 CT

30、P 电池包提高性能并控制成本或是合理选择。如以 2021 年 Model 3、Model Y 中国销量 30 万辆，宁德时代供应其中 10 万辆车型估计，带来的电池销量增量达 6-10GWh。三、特斯拉国产化降本，提升竞争力作用显著1、纯电车型动力电池成本占比高，性能/内饰区分产品定位对纯电动乘用车而言，动力电池包及对应热管理系统成本是整车 BOM 成本的关键组成部分，占比约为 40%50%；电机电控减速器占比约 10%15%；白车身占比约 10%；其余为其他零部件。车型档次定位不同、版本不同，上述占比有一定范围的浮动空间。特斯拉 Model 3 版本较多，配置方面的主要区别在动力电池容量、电

31、机（单电机/双电机）及配套电控等，最终体现为整车的工况续航、电耗、功率、扭矩、最大快充、车速、加速、单位时间快充折合续航里程等使用性能差别。图表21： Model 3 不同版本性能差别*Model 3 版本电池容量（kWh）总功率（kW）最大车速（mph）最大快充（kW）百公里加速（s）标准续航升级版502601401705.6长续航双电机版753301452504.6性能版754301622503.4资料来源：ev-database，中信建投证券研究发展部；*不同数据源信息稍有差别内饰方面，Model 3 也有不同版本。高级版内饰的硬件配置高，功能更全面。图表22： Model 3 不同版本

32、内饰区别Model 3 升级版内饰Model 3 高级版内饰有色玻璃车顶蓝牙音乐播放有色玻璃车顶蓝牙音乐播放电动折叠、加热式侧后视镜前排座椅加热高级座椅材质与饰板升级版音响系统，沉浸式音效中控台储物空间资料来源：特斯拉，中信建投证券研究发展部电动折叠、加热式侧后视镜前后排座椅加热高级音响系统，含 14 个扬声器、1 个低音炮、2 个功放和沉浸式音效高级移动连接服务（第一年免费，含车载地图、网络音乐和多媒体功能、浏览器）LED 雾灯中控台储物空间内饰地垫2、国产化降本幅度或达 30%，供应链/消费者有望共同受益特斯拉国产化，后续零部件国产化率有望持续提升，则成本降幅/定价调整空间为市场所关心。据

33、马斯克 2018年 4 季度致股东信，Model 3 的 2019 年目标毛利率为 25%。事实上，特斯拉汽车业务 2019 年毛利率每季度均尚未达到 25%。考虑到 Model S/X 定位高端，毛利率应相比于 Model 3 较高，故估计 Model 3 在 2019 年的实际毛利率为 20%较合理。图表23： Model 3 季度销量占比和特斯拉汽车业务季度毛利率90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%Model 3销量占比汽车业务毛利率2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q428.0%26.0%24

34、.0%22.0%20.0%18.0%16.0%资料来源:特斯拉，中信建投证券研究发展部Model 3 版本较多，售价差距较大，销售结构对单车统计平均售价有一定影响。马斯克在 2019 年中表示，Model 3 产能爬坡完成后的平均售价在 5 万美元左右。我们估计，随 Model 3 标准续航版的逐步出货，2019 年全年 Model 3 平均售价或小幅降低至 4.8 万美元。另外，从标准续航版 3.9 万美元、双电机长续航版 5.1 万美元作为出货主体进行成本估计，二者出货量比例可假设为 1:3。再考虑电池包及热管理系统、电机电控减速器、内饰等方面的区别，我们可估计得出 Model 3 标准续

35、航版、双电机长续航版（均为国际版本，美国制造）的成本结构。再考虑国产标准续航版在整车不同部分的降本能力差别（假定充分国产化后需进口者降本幅度 5%，可自产高门槛者 10%，可自产低门槛者 15%），Model 3 国产标准续航版（电池技术路线不变，其他环节充分国产化）成本结构就能够一并估出：图表24： 2019 年不同版本 Model 3 成本相关参数估计（单位：万美元）主要部分“平均售价”版长续航双电机版标准续航版国产标准续航版电池及热管理1.3001.4001.0000.900电机电控减速器0.3700.4200.2200.203白车身0.3000.3000.3000.255其他1.102

36、1.1261.0300.876BOM 成本总计3.0723.2462.5502.234人工0.3840.3840.3840.192折旧摊销0.3840.4060.3190.134成本总计3.8404.0363.2532.560售价4.805.103.904.76*毛利率估计20.0%20.9%16.6%46.2%BOM 售价占比64.0%63.6%65.4%46.9%资料来源：中信建投证券研究发展部；*鉴于补贴政策的不确定性，统一不考虑补贴影响；以官网售价折算，汇率取 6.8，下同可以看出，在不改变电池技术路线的条件下，Model 3 标准续航版国产化可使得特斯拉获得 46.2%的高毛利行业深

37、度报告报告率，且整车 BOM 成本占售价仅 46.9%，二者远优于对照国际版的 16.6%和 65.4%；国产标准续航版的总成本不足对照国际版的 80%，BOM 成本、人工和折旧摊销对成本控制均有相应贡献。上述计算以特斯拉仍采用 NCA 圆柱电池技术路线为基本条件。考虑到宁德时代铁锂 CTP 技术的较强降本能力（三元 CTP 技术也应有一定降本能力，暂不讨论）及特斯拉的不同定价策略（维持售价不变获取高单车盈利/保证 25%毛利率让利于消费者并重视市场份额获取），在铁锂 CTP 采用与否、Model 3 国产化毛利率限制与否的不同情景下，Model 3 标准续航版的不同表现如下（完全比较国产化版

38、本，单位换用万元）：图表25： Model 3 国产化不同电池和定价策略情景估计（单位：万元）主要部分国产标准续航版国产标准续航版降价国产标准续航版（采用 CTP 铁锂电池）国产标准续航版（采用 CTP 铁锂电池）降价电池及热管理6.1206.1204.8964.896电机电控减速器1.3801.3801.3801.380白车身1.7341.7341.7341.734其他5.9535.9535.9535.953BOM 成本总计15.18815.18813.96413.964人工1.3061.3061.3061.306折旧摊销0.9140.9140.9140.914成本总计17.40717.40

39、716.18316.183售价32.3823.2132.3821.58毛利率估计46.2%25.0%50.0%25.0%BOM 售价占比46.9%65.4%43.1%64.7%降价幅度09.17010.80降价百分比028.3%033.4%资料来源：中信建投证券研究发展部我们估计，高度国产化使得 Model 3 的物料成本可分别降至 15 万余元（电池技术路线沿用）和不足 14 万元（电池技术路线更换为宁德时代铁锂 CTP）；成本总计分别降至 17 万余元（电池技术路线沿用）和 16 万余元（电池技术路线更换为宁德时代铁锂 CTP）。我们估计，保持 25%毛利率对应标准续航版的降价幅度分别为

40、9 万余元/28.3%（电池技术路线沿用）和近11 万元/33.4%（电池技术路线更换为宁德时代铁锂 CTP）。在技术降本、大幅让利共存的假设情景下，Model 3标准续航版的售价将低至不足 22 万元，考虑到公司产品的多方面优势，Model 3 有可能对 15 万元以上的自主品牌竞品车型，尤其是轿车形成压力。进一步降低成本/提升整车续航电耗等常规技术表现/提高整车智能化和辅助驾驶水平等成为自主车企的一个或几个必选项；按使用需求供应专业化动力电池配套车型趋势（如以长日历寿命电池配套车型供应家用用户，长循环寿命电池配套车型供应营运用户，耐低温电池配套车型供应北方冬季低温地区用户等）或也将一定程度

41、上加速。同样的逻辑也适用于 Model 3 长续航版和后续 Model Y 车型。类似的测算方式显示，即使不采用铁锂 CTP电池技术，Model 3 双电机长续航版在 25%毛利率情景下售价也低于 30 万元；Model Y 双电机长续航版可能低于 40 万元，单电机版本售价更低。这使得特斯拉产品在面对奥迪 A4L、宝马 3 系、奔驰 C 级燃油车型竞品时更加从容；在面对国际龙头车企纯电动车型竞品（考虑国际版售价）时几乎可以实现“降维打击”。即使不考虑新能源汽车积分等额外的政策积极因素影响，特斯拉 Model 3/Model Y 仍大概率具有极强的竞争力。图表26： Model 3 及部分竞品

42、售价对比估计（单位：万元）*454035302520151050Model 3（国产）Model 3（原产）ID3i3Leaf资料来源:中信建投证券研究发展部；*国产版本考虑特斯拉 25%毛利情景，其他车型以国际售价折算中国供应链对特斯拉 Model 3 成本降低的显著作用或将引发更深远的影响，即其他国际车企龙头在开展新能源汽车业务时也将充分考虑中国供应链的积极作用：通过国产化方式降低成本，客观上有利于新能源汽车产品竞争力的提升、市场份额的获取和用户使用的普及。特斯拉国产化契机之下，以动力电池为代表的中国新能源汽车供应链将统治我国新能源汽车市场，并深度走向全球、融入全球，最终有望引领全球。投资

43、评价和建议特斯拉国产进程持续超预期，为国内市场带来的更多的是中高端新能源增量市场空间释放。我们看好相关产业链公司的巨大机遇；除了特斯拉产品放量的直接需求带动外，先进技术和理念的引进是更长期利好。我们相信特斯拉+国内供应链的组合将成为全球电动车产业链未来十年最为耀眼的事件。建议投资者关注电池核心环节的全球动力电池龙头企业宁德时代及其供应商：正极材料：容百科技、当升科技、长远锂科、厦门钨业、德方纳米；负极材料：中科电气、凯金能源；电解液：天赐材料、新宙邦；隔膜：恩捷股份；结构件：科达利；电气部件：宏发股份。同时建议投资者关注特斯拉产业链上的优质标的（相应标的分别由中信建投证券研究发展部汽车、机械、

44、有色、电子、化工团队覆盖）。风险分析特斯拉 Model 3 销量、成本降幅不及预期，Model Y 上市进度不及预期，特斯拉产品技术竞争力优势降低；宁德时代 CTP 电池推广不及预期，性能增幅不及预期、成本降幅不及预期；新能源汽车安全事故风险，新能源汽车产业政策不及预期，基础设施建设不及预期。分析师介绍杨藻：工学学士，产业经济学硕士。20102011 年间就职于深圳发改委新能源汽车办，负责新能源汽车试点工作。随后先后就职于凯基证券和浙商证券。2016 年 8 月加入天风证券，担任电新首席分析师。2019 年 12 月入职中信建投证券。先后获得 2017 年新财富最佳分析师入围，2019 年万得

45、金牌分析师、金麒麟新锐分析师。研究助理 张亦弛：清华大学工学学士、博士，2 年能源材料实业工作，2 年清华大学下属研究院工作，储能技术与产业政策专家。在学及就业期间发表多篇 SCI 及核心论文，申请多项国家专利并获授权。历任中信建投证券汽车、电新行业研究员，2018/19年万得金牌分析师团队成员，2019 年金麒麟新锐分析师团队成员。研究助理 张鹏：清华大学工学学士、博士，电力设备与新能源行业研究员，2018 年加入中信建投证券研究发展部。2019 年万得金牌分析师团队成员。研究服务保险组张博HYPERLINK mailto:zhangbo zhangbo郭洁HYPERLINK mailto:guojie guojie郭畅HYPERLINK mailto:guochang guochang张勇HYPERLINK mailto:zhangyongzgs zhang