如何看待消费券的提振效应

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250008 一、疫情冲击，各地政府发放消费券刺激当地消费 4 HYPERLINK l _TOC_250007 二、全国 18 个省份已发放 45 亿元消费券 5 HYPERLINK l _TOC_250006 浙江消费券发放规模最大，高达 23 亿 5 HYPERLINK l _TOC_250005 消费券的结构分布：综合类消费券为主 6 HYPERLINK l _TOC_250004 三、消费券特征及对消费支出拉动作用 6 HYPERLINK l _TOC_250003 发放消费券的特征及其与发放现金比较 6 HYPERLINK l _TOC_2

2、50002 案例分析：日本、台湾、杭州 7 HYPERLINK l _TOC_250001 本次消费券对消费支出的拉动效应有多大？ 9 HYPERLINK l _TOC_250000 四、消费券相关受益领域：三条投资主线 9- 2 - 专题报告图表目录图表 1：社会消费品零售总额增速断崖式下滑 4图表 2：疫情从三个方面对国内消费产生冲击 4图表 3：全国 18 个省份发放 45 亿元消费券 5图表 4：各地发放消费券规模 6图表 5：消费券类别 6图表 6：1999 年日本消费券作用 7图表 7：2009 年台湾消费券作用 8图表 8：2009 年杭州消费券作用 8图表 9：消费券对消费支出

3、的拉动规模（亿元） 9- 3 - 专题报告一、疫情冲击，各地政府发放消费券刺激当地消费 在新冠肺炎疫情冲击之下，国内消费（特别是服务型消费）出现断崖式下滑。1-3 月我国社会消费品零售同比增速低至-19.0%，其中餐饮等服务型消费增速下降幅度更大，1-3 月累计同比增速为-44.3%。图表 1：社会消费品零售总额增速断崖式下滑社会消费品零售总额:累计同比社会消费品零售总额:餐饮收入:累计同比20100-10-20-30-40-50来源：Wind、国金证券研究所疫情从三个方面对国内消费产生冲击，分别是消费频次下降，收入下降，消费倾向降低。首先，在严格的隔离措施下，消费者大幅减少线下消费频次；其次

4、，由于疫情企业进行裁员或降薪，居民收入下降导致消费下滑；最后，疫情之下，消费者储蓄意愿更强以应对疫情带来的不确定性，消费倾向降低。图表 2：疫情从三个方面对国内消费产生冲击来源：国金证券研究所疫情对居民消费需求产生了直接的冲击，这和过去金融危机等冲击大有不同，所以当务之急是恢复消费需求，供给侧的政策无法创造需求，这时候消费刺激政策显得尤为重要。为了应对疫情对消费的冲击，各地政府都采取了消费刺激政策，比如给居民发放消费券等。3 月 2 日，山东济南发放文旅消费券 2000 万，成为首个为应对疫情冲击而发放消费券的地方政府，随后多地进行跟进。- 4 - 专题报告二、全国 18 个省份已发放 45

5、亿元消费券浙江消费券发放规模最大，高达 23 亿目前全国共有 18 个省份发放了消费券，累计金额 45 亿元（部分地区未公布规模）。其中消费券发放规模最大的地区是浙江，其次为广东、江苏、河南、山东等。具体来说，浙江已发放 23 亿消费券，广东、江苏、河南和山东分别发放了 4.9 亿、4.2 亿、4.0 亿和 3.7 亿。图表 3：全国 18 个省份发放 45 亿元消费券发布时间省份城市地区行业总额（亿元）发布时间省份城市地区行业总额（亿元）3 月 2 日山东济南市文旅0.23 月 28 日浙江杭州市综合53 月 5 日浙江建德市文旅0. 13 月 29 日浙江嘉兴市综合23 月 7 日浙江杭州

6、市桐庐县文旅0. 13 月 29 日河北秦皇岛市餐饮0.053 月 11 日山东济宁市文旅0.0013 月 30 日浙江衢州市综合13 月 12 日江苏南京市综合3.183 月 31 日天律市东丽 区餐饮0.033 月 12 日浙江浙江省文旅114 月 1 日浙江杭州市综合0.53 月 13 日浙江宁波市文旅14 月 1 日广东佛山市综合13 月 16 日安徽安徽省家电14 月 1 日广东深圳市罗湖区综合0.33 月 16 日浙江舟山市文旅4 月 2 日广东深圳市福田区综合0.33 月 18 日河北河北省体肓0.154 月 2 日内蒙古乌海市综合3 月 18 日宁夏银川市兴庆区餐饮0.054

7、月 3 日福建思明区综合0.063 月 18 日宁夏银川市西夏区综合4 月 3 日河南郑州市综合43 月 18 日山东青岛城阳区综合0.14 月 5 日内蒙古赤峰市综合0.33 月 19 日浙江杭州市淳安县文旅0.14 月 7 日重庆渝北区综合0.23 月 19 日浙江宁波市宁海县文旅0.34 月 7 日广东佛山南海区综合13 月 19 日北京北京市综合1.54 月 7 日广东深圳市光明区综合0.33 月 20 日山东青岛市健身3.44 月 8 日辽宁沈阳市综合0.33 月 22 日江苏南宁市体肓0.14 月 9 日广东深圳市宝安区综合23 月 23 日安徽合肥庐阳区综合0.14 月 10 日

8、江苏江阴市综合0.33 月 23 日江苏常州市文旅0.34 月 10 日江苏溧阳市综合0.33 月 23 日四川德阳市餐饮0.024 月 10 日四川内江市餐饮0. 13 月 23 日江西江西省文旅0.14 月 10 日浙江诸暨市综合0.073 月 24 日广西广西省综合14 月 11 日内蒙古锡林郭勒盟餐厅0.13 月 25 日浙江绍兴市综合1.84 月 13 日内蒙古乌兰察布市集宁区综合0.0233 月 27 日重庆市渝中区综合4 月 15 日湖北武汉综合0.2来源：各地方政府官网、国金证券研究所- 5 - 专题报告图表 4：各地发放消费券规模来源：各地方政府官网、国金证券研究所消费券的结

9、构分布：综合类消费券为主分结构来看，消费券主要集中在综合类，占比达 60%。此外，文旅、体育、家电和餐饮等特定消费券占比分别为 29%、8%、2%和 1%。图表 5：消费券类别2%1%8% 综合文旅体育29%家电餐饮60%来源：Wind、国金证券研究所三、消费券特征及对消费支出拉动作用发放消费券的特征及其与发放现金比较国际上来看，部分国家地区试图通过直接发放现金的方式刺激居民消费，比如澳门、美国等。比较来看，消费券和现金的主要区别在于：1）消费券不能进行储蓄，只能在特定时间内进行消费；2）消费券可以刺激特定商品和服务的消费。- 6 - 专题报告因此，对储蓄率较高的中国来说，特别是在疫情可能进一

10、步增加居民储蓄意愿，降低消费意愿的情况下，发放消费券可能比发放现金的效果更好。此外，我国移动支付普及率较高，通过移动支付领取和使用消费券是当前各地政府主要采取的模式。通过微信、支付宝和银联等渠道，线上领取，在当地指定渠道进行消费，是当前消费券的主要模式。案例分析：日本、台湾、杭州1999 年，日本发放了总额达 6194 亿日元(每人 2 万日元，约合 1500 元人民币)的“地域振兴券”（即消费券），以刺激居民消费。2009 年，为应对国际金融危机的影响，台湾地区发放了 857 亿元新台币（人均 3600 元新台币，约合 738 元人民币）的“振兴经济消费券”（即消费券）。2009 年，杭州向

11、居民分两批发放 8 亿左右消费券以提振消费。日本：消费券促使消费成为拉动GDP 的主要动力1999 年日本经济陷入长期低迷，为了提振经济，日本政府发放“地域振兴券”以刺激居民消费。1998 日本 GDP 同比下降 1.1%，私人消费同比增速下降 0.6%。而在 1999 年初消费券推出后，日本摆脱了 GDP 的持续下滑，在当年三季度录得 0.3%的 GDP 增速，私人消费对 GDP 的拉动维持在 0.6%-0.7%左右，与此同时投资和净出口对 GDP 的拉动均为负值。1999 年日本内阁府关于地域振兴券刺激消费的效果显示：“从 3 月到6 月，消费券直接刺激了调查家庭的日常消费，大约是消费券规

12、模的 32，消费增加约为 20250 亿日元。”也就是说，消费券的乘数效应大约为 1.32。图表 6：1999 年日本消费券作用日本:对实际GDP同比增长的拉动:私人消费日本:对实际GDP同比增长的拉动:固定资本形成总额日本:对实际GDP同比增长的拉动:商品和服务:净出口1.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.01998-031998-091999-031999-092000-032000-09来源：Wind、国金证券研究所台湾：消费券占消费额比重一度高达 8.8% 在金融危机的冲击下，台湾地区私人消费已连续 3 个季度负增长，消费者 信心指数跌至 2001 年后的最低点。200

13、9 年 1 月台湾地区开始发放消费券，此后见效显著，零售消费同比增速实现 V 型反弹，并于当年 6 月摆脱负增 长，消费成为拉动当年台湾经济重要因素。根据台湾振兴经济消费券执- 7 - 专题报告行相关统计及影响评估报告，随着消费券的发放，2009 年 2 月消费券占消费总额的比重一度高达 8.8%，成为拉动消费的重要力量。图表 7：2009 年台湾消费券作用台湾零售消费额同比增速 %消费券占消费额比重% 右轴6104928076-25-44-63-82-101-120来源：台湾振兴经济消费券执行相关统计及影响评估报告、国金证券研究所杭州：乘数效应为 2 倍左右2009 年 1 月初，杭州市向退

14、休人员、特困户、残疾人和在校中小学生等67 万人发放了总额为 2 亿元的消费券。为进一步放大“乘数效应”，杭州随即又推出第二批消费券，包含政府消费券、社会消费券、旅游消费券、转移性消费券和教育培训消费券 5 大类，总金额超 6 亿元。杭州市贸易局对杭州 2009 年第一期消费券的跟踪统计显示，2041 万元的消费券带动了 4207 万元的消费额，拉动扩大效应为 2.06 倍，在家电产品上更是高达 5.4 倍。图表 8：2009 年杭州消费券作用杭州:限额以上消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:当月同比302520151050来源：Wind、国金证券研究所- 8 - 专题报告本次消费券对

15、消费支出的拉动效应有多大？要测算消费券对居民消费的拉动效应，首先我们要预测消费券的发放规模，其次需要测算消费券带来的乘数效应和挤出效应。所谓乘数效应是指，消 费券带来的额外消费规模，挤出效应是指消费券替代了部分居民原本在没 有消费券下也会消费的规模。为了测算更为简便，我们直接忽略挤出效应。首先，当前来看，消费券还是以地方政府为主导，规模相对较小。正如前文统计，截止 4 月 19 日，已经发放的消费券规模仅为 45 亿，相比 40 万亿左右（2019 年数据）的社会零售规模，可谓杯水车薪。其次，对于消费券的乘数效应，杭州商务局最新的数据显示，从 3 月 27日起，截止 4 月 6 日，11 天内

16、，杭州消费券已兑付金额为 2 亿元左右，由此带动的消费金额达到了 22.26 亿元，拉动效应高达 11 倍。对于消费券对消费支出的拉动规模，我们做了情景分析。首先，假设消费券总体规模分别为 3500 亿、7000 亿、14000 亿，也就是人均 200 元、人均 500 元和人均 1000 元。在乘数效应 2 倍、5 倍和 10 倍的情况下，对消费支出的拉动规模如下表所示。图表 9：消费券对消费支出的拉动规模（亿元）消费券规模乘数效应2800 亿(人均 200)7000 亿(人均 500)14000 亿(人均 1000)2 倍560014000280005 倍14000350007000010 倍2800070000140000来源：国金证券研究所 假设全国消费券发放规模为 2800 亿（人均 200 元，规模相对不大），且乘数效应为 10 倍（按照杭州最新公布的消费券乘数效应达 11 倍），进一步假设在没有消费券的情况下，受疫情冲击 2020 年社会零售规模没有增长，那么在消费券的刺激下，2020 年社会零售增速或达 6.8%（ 2019 年为 8%）。四、消费券相关受益领域：三条投资主线在提振消费的背景下，我们关注三条投资主线：1）商贸零售：结合 2009 年杭州消费券的经验，大部分消费券的使用均在大型连锁超