科技创新领域“卖水人”科研服务黄金赛道掘金正当时

1、单击此处输入文字。内容目录 HYPERLINK l _TOC_250023 需求端：科研服务需求旺盛，市场空间广阔 5 HYPERLINK l _TOC_250022 科研服务行业应用广泛，市场持续高景气度 5 HYPERLINK l _TOC_250021 中国科研服务行业的市场空间巨大 6 HYPERLINK l _TOC_250020 供给端：外资巨头垄断市场，国内企业剑指进口替代 8 HYPERLINK l _TOC_250019 外资巨头垄断市场，国内企业差距较大 8 HYPERLINK l _TOC_250018 品牌（质量）和响应速度是实现进口替代的核心驱动因素 9 HYPERL

2、INK l _TOC_250017 一站式服务和自主品牌是国产突围的两大路径 10 HYPERLINK l _TOC_250016 模式一：打造一站式科研服务商 10 HYPERLINK l _TOC_250015 模式二：打造硬核国产自主品牌 11 HYPERLINK l _TOC_250014 渠道端：分销模式主流，电商模式兴起 11 HYPERLINK l _TOC_250013 科研需求分散，经销和电商为主要渠道 11 HYPERLINK l _TOC_250012 电商模式与科研服务的“长尾效应”先天契合 12 HYPERLINK l _TOC_250011 他山之石：科研服务龙头赛

3、默飞世尔崛起之路 13 HYPERLINK l _TOC_250010 并购带来持续增长，累计收益率近 200 倍 13 HYPERLINK l _TOC_250009 聚焦实验室场景，布局科研服务全产业链 15 HYPERLINK l _TOC_250008 国内科研服务龙头有望复制海外龙头发展路径 16 HYPERLINK l _TOC_250007 标的推荐：重点推荐国内科研服务行业相关龙头企业 17 HYPERLINK l _TOC_250006 阿拉丁：国内领先的科研产品自主品牌 17 HYPERLINK l _TOC_250005 泰坦科技：一站式科研服务龙头企业 19 HYPER

4、LINK l _TOC_250004 洁特生物：国内科研耗材领头羊 22 HYPERLINK l _TOC_250003 海尔生物：国内实验室生物安全设施核心资产 24 HYPERLINK l _TOC_250002 风险提示 25 HYPERLINK l _TOC_250001 进口替代不及预期 25 HYPERLINK l _TOC_250000 行业竞争加剧导致利润率下降 25图表目录图 1：科研服务行业产品丰富，应用广泛 5图 2：全球研发经费及增长情况 6图 3：全国研究与试验发展经费投入及增速 7图 4：2018 年全国研究与试验发展经费支出结构组成 7图 5：我国政府属研究机构、

5、高等院校科研试剂及实验耗材市场规模测算 8图 6：全球龙头公司通过兼并收购扩大规模 9图 7：以泰坦科技为代表的一站式科研服务商模式 11图 8：以阿拉丁为代表的硬核国产自主品牌模式 11图 9：网络购物用户规模持续增长 12图 10：全国网上零售额持续高增长 12图 11：阿拉丁旗下电商平台 13图 12：泰坦科技旗下电商平台（探索平台） 13图 13：公司发展历史及股价走势复盘 14图 14：公司主营业务及产品情况 15图 15：赛默飞世尔营业收入及增速（单位：亿美元） 16图 16：赛默飞世尔扣非归母净利润及增速（单位：亿美元） 16图 17：赛默飞世尔营业收入拆分（按业务） 16图 1

6、8：赛默飞世尔营业收入拆分（按客户、品类、地区） 16图 19：阿拉丁营业收入及增速（单位：百万元） 17图 20：阿拉丁归母净利润及增速（单位：百万元） 17图 21：阿拉丁主营业务拆分（单位：百万元） 18图 22：阿拉丁各项主营业务毛利率情况（单位：%） 18图 23：阿拉丁试剂广泛用于各个领域 19图 24：泰坦科技发展历史 20图 25：泰坦科技主要产品及服务 21图 26：泰坦科技营业收入及增速（单位：百万元） 21图 27：泰坦科技归母净利润及增速（单位：百万元） 21图 28：泰坦科技主营业务拆分（单位：百万元） 22图 29：泰坦科技各项主营业务毛利率情况（单位：%） 22图

7、 30：各项业务自主品牌占比情况 22图 31：洁特生物主要产品分类 23图 32：洁特生物营业收入及增速（单位：百万元） 23图 33：洁特生物归母净利润及增速（单位：百万元） 23图 34：洁特生物主营业务拆分情况 24图 35：洁特生物 2020H1 防护类产品收入占比 58% 24图 36：海尔生物营业收入及增速（单位：百万元） 25图 37：海尔生物扣非归母净利润及增速（单位：百万元） 25表 1：全球科研服务龙头竞争优势较为明显 9表 2：阿拉丁电商平台核心数据 19表 3：海尔生物现有实验室场景储存设备分类 24需求端：科研服务需求旺盛，市场空间广阔科研服务行业应用广泛，市场持续

8、高景气度科研服务行业产品丰富，应用广泛。科研服务行业是指为高等院校、科研院所、企业研发部门等单位提供科研相关产品以及配套方案的行业。从产品及服务内容来看，科研服务包含科研试剂、实验耗材、仪器设备以及实验室综合解决方案，内涵丰富。从下游客户来看，科研服务覆盖生物医药、化工化学、材料科学、能源环保、食品日化、分析检测、智能制造等众多领域，应用范围非常广泛。图 1：科研服务行业产品丰富，应用广泛资料来源：公开信息整理，&绘制科研试剂品类繁杂，下游应用广泛。科研试剂是指在科学实验过程中用到的化学试剂、生物试剂、分析试剂、材料试剂等试剂产品，是实验室场景中使用频率最高的产品。由于细分领域众多，科研试剂具

9、有品种繁杂的特点，常备品种超过 30 万种。实验耗材属于日常消耗品，使用频率高。实验耗材是指实验室日常使用的消耗性材料，根据实际用途不同，可以分为安全防护耗材、液体处理耗材、生物培养耗材等多种类型。实验耗材作为实验室日常消耗品，同样具有高频使用的特点。仪器设备为实验室基础投入。实验室仪器设备是指科研实验中所需要的基础研发设备，其中既包含纯水机、水浴锅、恒温箱等中低端仪器设备，同时也包含色谱仪、PCR 等高端仪器设备。仪器设备属于实验室耐用品，平均单价高，更换频率低，对设备维修服务要求较高。综合服务属于增值服务，满足客户多样化需求。实验室综合服务是指基于客户需求，提供包含实验室设计规划、装修施工

10、、设备安装、日常维护等在内的整体解决方案。实验室综合服务通常作为增值服务，满足客户的多样化需求，提升客户粘性。其中，实验室建设是开展所有科研活动的基础，从市场需求来看，既包括新实验室的建设，还包括老实验室的升级，存在较大的发展前景。科研服务属于国家战略产业，持续高景气度。科研服务行业属于战略性产业，对于推动“产学研”成果转化有重要意义，为国家创新、产业升级提供关键支持。随着世界科技竞争的日趋激烈，全球正迅速进入知识密集型经济时代，科学和工程研究、商业化应用及智力成果转化的重要性愈发凸显。在全球科学发展的热潮下，各个国家均将资源集中到研发、教育等知识密集型领域，全球研发经费近年来始终保持稳定增长

11、。根据中国科学技术信息研究所的数据，全球研发经费在 2018 年预计达到 2.19 万亿美元，2014 年至 2018 年的年复合增长率为 5%，保持稳健增长。图 2：全球研发经费及增长情况25002000150010005000研发经费（十亿美元）YOY9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%20142015201620172018E资料来源：泰坦科技招股说明书、中国科学技术信息研究所、&中国科研服务行业的市场空间巨大中国科研经费规模超过 2 万亿人民币，保持两位数增长。科研服务市场与国家科研经费投入息息相关，我国作为发展中国家，整体科学研究领域起步较晚，在科学研究领域的积累层面相较发达国家

12、仍存在差距。在国家政策对自主创新的扶持下，中国科研支出呈现持续高速增长的发展趋势，根据国家统计局数据，近几年全国研究与试验发展经费投入力度持续加大，由 2010 年的 7,063 亿元增长到 2019 年的 21,737 亿元，年复合增长率达到 13.3%。从活动主体来看，2018 年各类企业经费支出 15,234 亿元，同比增长 11.5%；政府属研究机构经费支出 2,692 亿元，同比增长 10.5%；高等学校经费支出 1,458 亿元，同比增长 15.2%。企业、政府属研究机构、高等学校经费支出所占比重分别为 77.4%、13.7%和 7.4%。图 3：全国研究与试验发展经费投入及增速图

13、 4：2018 年全国研究与试验发展经费支出结构组成2500020000研究与试验发展经费支出（亿元）YOY25%20%高校, 7.4% 其他, 1.5%政府, 13.7%1500015%1000010%500005%0%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019企业, 77.4%资料来源：阿拉丁招股说明书、国家统计局、&资料来源：阿拉丁招股说明书、国家统计局、&科学研究支出增长带动国内科研服务行业快速发展。 科研服务行业在整个科研事业中扮演 “卖水人”角色，具有典型的第三方服务特点，如果把科学研究和创新药研发做类比，科研服务就是科研市场

14、的“CRO/CDMO”，整个科研服务行业的发展与国家科学研究支出息息相关。对标海外发达经济体，中国的科研经费投入仍处于高速增长期，根据国家统计局相关数据，过去 20 年间（2000-2019）中国的科研支出增长 24 倍，年均复合增速（CAGR）达到 18.4%，同时期美国科研支出增长仅 1.2 倍，年均复合增速（CAGR）只有 4.4%。我们认为，中国科学研究支出的高速增长将带动国内科研服务行业快速发展。根据测算，国内科研试剂和实验耗材市场空间超过千亿。根据国家科技基础条件平台中心资助项目“高校院所实验试剂需求分析与管理研究”基金项目调研发现，科研试剂、实验耗材支出约占政府隶属研究机构、高等

15、院校 R&D 经费支出的 20%-25%左右。我们分别在保守及乐观的情况下，以 2010 年至 2019 年期间科研试剂、实验耗材支出占政府属研究机构及高等院校 R&D 经费支出为 20%和 25%的假设对市场规模进行估计，测算出我国政府属研究机构、高等院校科研试剂及实验耗材规模从2010 年的357-446 亿元增长至2019 年的913-1141亿元，年复合增长率为 11.01%。同时，与政府属研究机构及高等院校相比，企业才是 R&D经费投入的绝对主力，若再考虑企业 R&D 经费投入中的科研试剂及实验耗材支出，预计我国科研试剂及实验耗材市场规模将远超千亿元级别。图 5：我国政府属研究机构、

16、高等院校科研试剂及实验耗材市场规模测算（实线和虚线分别按照 20%和 25%情形测算）乐观预测下的科研试剂规模（亿元）保守预测下的科研试剂规模（亿元）1200100080060040020002010201120122013201420152016201720182019资料来源：国家统计局、CNKI国内实验试剂供应链现状、问题与对策、&，注意：实线部分按照占比 20%测算，虚线部分按照占比 25%测算）供给端：外资巨头垄断市场，国内企业剑指进口替代外资巨头垄断市场，国内企业差距较大从供给端来看，全球龙头公司主导市场。随着全球科研市场的蓬勃发展，相应的科研服务需求高速增长，欧美发达国家由于起步

17、较早，行业基础较为完善，相关企业经过较长时间的发展逐渐壮大，目前市场竞争格局趋于稳定，行业内涌现出赛默飞世尔科技（Thermo Fisher Scientific）、德国默克（Merck KGaA）、丹纳赫（Danaher）等一批具有世界影响力的科研综合服务龙头公司。龙头公司通过兼并收购扩大规模，市场集中度提升。2006 年以前，全球科研服务以中小型家族企业为主，行业尚未形成具有整合能力的跨国巨头。2006 年以来，伴随着 Thermo Electron 和 Fisher Scientific 合并成为赛默飞世尔科技（Thermo Fisher Scientific），行业进入深度整合期。龙头

18、公司开始通过收购兼并迅速扩大规模，例如，德国默克先后收购 Millipore和 Sigma-Aldrich，赛默飞世尔科技先后收购 Life Technologies、FEI、Patheon 和 Qiagen，丹纳赫先后收购Pall 和GE Healthcare。通过不断收购兼并，龙头公司的市场份额提升明显，逐渐形成覆盖科研试剂、实验耗材和设备仪器的全产业链布局。图 6：全球龙头公司通过兼并收购扩大规模资料来源：阿拉丁招股说明书，&绘制国内企业发展起步较晚，以代理外资品牌为主。一方面，外资企业看到国内科研服务市场的巨大发展潜力，纷纷进入中国市场，凭借较高的品牌知名度和优质的产品质量迅速占领 9

19、0%以上的市场份额。另一方面，国内科研服务行业起步较晚，技术落后、资金缺乏等问题导致国产企业在品种数量上和质量上落后于外资企业，国内企业大多通过代理国外品牌产品的途径开拓市场，经过多年发展，涌现出国药试剂等具有一定销售规模的顶级代理商。国产试剂尝试自主创新，距离龙头仍存在较大差距。长期面临进口垄断局面，部分国产试剂开始尝试自主创新，从技术门槛相对较低的化学试剂着手，经过多年的研发投入和经验积累，部分国内企业迎头赶上，涌现出阿拉丁、阿达玛斯（泰坦科技旗下高端试剂品牌）等国产科研试剂自主品牌。根据国内实验试剂供应链现状、问题与对策，在 2016 年统计的 55 家国内试剂生产企业中，有 18 家企

20、业销售额突破了 1 亿元。虽然与德国默克、赛默飞世尔科技、丹纳赫等全球龙头相比，国产试剂在品种数量、客户数量、覆盖市场、收入利润规模等多个维度还存在较大差距，但未来的成长空间也更大。表 1：全球科研服务龙头竞争优势较为明显（ Merck）（ Thermo Fisher）（ Danaher）公司代码MRKd.FWBTMO.NDHR.N688179.SH688133.SH成立时间1668 年1956 年1984 年2009 年2007 年业务范围试剂、耗材、仪器设备试剂、耗材、仪器设备试剂、耗材、仪器设备试剂、耗材试剂、耗材、仪器设备试剂品种西格玛品牌：30 万种-阿拉丁品牌： 3.3 万种全部品

21、牌：8 万种自主品牌：3 万种覆盖区域66 个国家50 多个国家（2013 年）60 多个国家中国中国客户数量西格玛品牌：100 万35 万（2013 年）-注册用户：14.5 万累计服务客户：3 万服务科研人员：100 万2019 收入180.95 亿美元255.42 亿美元179.10 亿美元2.10 亿人民币11.44 亿人民币2019 净利润14.83 亿美元36.96 亿美元29.40 亿美元6369 万人民币7370 万人民币2019 中国收入22.94 亿美元27.52 亿美元23.08 亿美元2.03 亿人民币11.44 亿人民币公司市值171 亿欧元1898 亿美元1629

22、亿美元70 亿人民币85 亿人民币员工人数57,000 人75,000 人60,000 人311 人568 人德国默克赛默飞世尔丹纳赫阿拉丁泰坦科技资料来源：Wind，公司年报，公司官网，招股说明书，&，注意：数据截至 2020 年 11 月 18 日品牌（质量）和响应速度是实现进口替代的核心驱动因素 从一线科研人员的反馈来看，科研服务的采购重点关注以下三个因素：（1）品牌（质量）；（2） 响应速度；（3）价格。其中，品牌是质量的代表，是科研人员首要关注的因素，速度对试验进度产生较大影响，排在第二位，而价格的敏感度相对不高，排在第三位。品牌是科研人员首要关注的因素，也是限制国产发展的最主要原因

23、。全球龙头公司由于进入科研服务行业较早，不仅积累了稳定成熟的工艺技术，而且在学术圈形成了良好的口碑效应。而国产企业发展较晚，产品质量良莠不齐，尤其是批次间稳定性较差，对实验结果产生较大影响，导致科研人员对国产试剂的使用非常谨慎。国际高水平期刊上发表的文章大部分都会使用较为知名的国际品牌，如果国内科学研究中重复经典试验，或者希望在高水平期刊上发表文章，最好的选择就是直接使用同品牌甚至同规格的试剂。因此，品牌效应对国内企业形成较大封锁，高水平学术期刊中的使用率也成为鉴定品牌形象的标准之一。提供方响应速度对科研进度影响较大，效率提升是国产突破的关键。科研人员对试验进度的要求较高，因此科研试剂和实验耗

24、材的快速可及性非常重要。由于外资品牌在国内大多通过办事处的形式推广业务，因此在响应速度上稍逊于国产品牌。尤其在 2020 年新冠疫情背景下，外资巨头在国内的常备库存出现大量短缺，而海外配送又受到国际通航限制，某些稀缺试剂甚至出现供货周期超过 6 个月的现象。这给国产试剂替代进口试剂提供了发展机遇。科研人员对价格的敏感度较低，定价优势相对重要，但不是最核心驱动因素。在众多已经实现国产化的产业中，国产对于进口的替代动力主要来自于成本领先带来的性价比，这是因为大部分下游需求对于价格的敏感性较高。而在科研人员的决策体系中，价格因素占比相对不大，尤其对于科研经费相对充裕的实验室而言，对于价格不敏感，在与

25、外资品牌达到同等质量的情形下，价格才起作用。一站式服务和自主品牌是国产突围的两大路径根据我们的测算，国内科研服务行业的市场空间至少在千亿规模以上，但是如此庞大的市场却长期被外资垄断，从目前资本市场刚刚实现证券化的两家国内相关企业（泰坦科技、阿拉丁）来看，与外资巨头仍然存在较大的差距。鉴于此，市场主要疑问在于，国内企业如何在如此被动的局面下打破外资垄断，我们认为， 当前市场竞争格局下，国内企业有两条路径可 以实现突围，一条是以泰坦科技为代表的一站式科研服务商路线，一条是阿拉丁的硬核国产 自主品牌路线。模式一：打造一站式科研服务商第一种模式是以泰坦科技为代表的一站式科研服务商模式。由于外资品牌的市

26、场影响力较大，国内大部分企业都是通过代理外资品牌的方式进入科研服务市场，通过不断增加新的代理品 牌扩充品种和 SKU 数量，打造覆盖科研试剂、实验耗材、设备仪器的一体化综合性科研服 务商。同时为了改变长期以来受制于人的被动局面，以泰坦科技、国药试剂为代表的部分代 理经销商也开始自建品牌，基于长期合作建立的客户粘性，公司可以在客户采购过程中优先 推荐自主品牌，不断提升自主产品比例。该模式的优势在于客户端粘性较强，可以最大程度 满足科研人员的采购需求，推动行业从下游向上游实现进口替代。图 7：以泰坦科技为代表的一站式科研服务商模式资料来源：泰坦科技招股说明书，&绘制模式二：打造硬核国产自主品牌第二

27、种模式是以阿拉丁为代表的硬核国产自主品牌模式。首先，科研人员对外资品牌的追逐核心在于质量水准，如果国产品牌可以达到同样的技术水准，科研人员可以接受在实验中使用国产品牌。在外资品牌垄断的情况下，部分国内公司坚持自主研发和自主生产，凭借稳定的品质控制能力逐步征服一线科研人员，并在口碑效应的传导下树立国产自主品牌形象。以阿拉丁为例，公司成立以来一直专注于打造“阿拉丁”自主品牌试剂，突破多项核心技术工艺，经过十几年的积累，目前自主研发品种达到 3.3 万种，注册用户达到 14.5 万个，在部分高水平学术期刊中开始出现阿拉丁的试剂，公司多年培育的品牌效应初显。图 8：以阿拉丁为代表的硬核国产自主品牌模式

28、资料来源：阿拉丁招股说明书，&绘制渠道端：分销模式主流，电商模式兴起科研需求分散，经销和电商为主要渠道科研服务需求较为分散，市场存在“长尾效应”。（1）首先是产品端分散：由于实验室场景对产品的技术条件、规格、用途等条件要求严格，因此包含试剂、耗材、仪器设备等在内的品种数量多达几十万种，SKU 上百万种，从终端销售分布来看，没有任何单一品种可以主导市场；（2）其次是客户端分散：由于科研学科分支众多，客户主要为各个研究领域的企业、高校和科研院所，覆盖的终端客户数量上百万个，服务的科研人员数量上千万人，相应的采购需求呈现小批量、多批次的特点，虽然单次的产品购买量小，但是重复购买率高。综合以上两点，我

29、们认为，科研服务市场的品种数量和客户需求均较为分散，市场存在明显的“长尾效应”。基于科研服务市场的“长尾效应”，供应商如何通过合理的渠道搭建满足市场需求成为最大的难点，从龙头公司的推广策略来看，主要有经销模式和电商模式两大渠道。经销模式是快速占领中国市场的首选推广渠道。伴随中国科研市场需求的高速增长，外资巨头开始陆续进入中国市场，考虑到公司人力资源有限，难以通过直销模式覆盖分散的终端客户需求，选择本土经销商合作成为主流的推广渠道。借助国内经销商强大的终端覆盖能力和服务能力，外资龙头品牌在国内迅速建立起完善的销售网络。同时，经过若干年的发展，国内市场也涌现出国药试剂、泰坦科技、安谱实验、伊诺凯科

30、技、百灵威科技等大型代理经销商，成为外资品牌在国内的重要合作伙伴。电子商务高速发展，电商模式成为市场新渠道。根据中国互联网络信息发展中心（CNNIC）发布的第 46 次中国互联网络发展状况统计报告数据显示：截至 2020 年 6 月，中国网民规模 9.4 亿，网络购物用户规模达 7.49 亿，2019 年全国网上零售额达到 10.63 万亿，占社会消费品零售总额的 20.7%。电子商务的高速发展给国民的工作和生活方式带来巨大改变，各行各业都希望借助互联网实现自身转型。在科研服务行业，部分企业也开始布局电商业务，通过线上订单驱动线下生产，通过线上销售驱动线下配送，“互联网+科研服务”的商业模式成

31、为市场新渠道。图 9：网络购物用户规模持续增长图 10：全国网上零售额持续高增长 80000700006000050000400003000020000100000用户规模（万人） 使用率2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2020Q1 2020H190%80%70%60%50%40%30%20%10%0%网上零售额(万亿元）同比增长12108642020142015201620172018201945%40%35%30%25%20%15%10%5%0% 资料来源：中国互联网络信息中心，&资料来源：国家统计局，&电商模式与科研服务的“长尾效应”先天契合传统经销

32、模式下，国产自主品牌难以突围。在科研服务产业链中，经销商的核心价值在于客户关系的维护，通过频繁的互动交流，与一线研发人员之间形成客户粘性。全球龙头由于具备强大的品牌效应，在经销模式下可以更好的利用经销商分散在全国各地的渠道网络，最终形成品牌商和经销商共赢的局面。然而国产自主品牌多数尚处于初创期，如果同样采用分销渠道推广，难以在同等水平上与进口品牌进行 PK。 我们认为，电商模式与科研服务的“长尾效应”完美契合，是符合行业发展趋势的新渠道， 也是更适合国产品牌进行早期推广的渠道。电商模式的响应速度更快，配送效率更高。一般而言，科研客户对价格的敏感度相对不高，但是对产品的时效性要求较高。传统经销模

33、式下，客户的采购需求需要经过分销商转达给供应商，信息传递属于单线程的，而电商模式下，客户可以和平台进行点对点的沟通，响应速度更快，物流效率更高，可以更加全面的服务于分散化的客户需求。电商模式的品种更新速度更快。科研产品的更新换代速度相对较快，尤其是科研试剂和实验耗材，SKU 数量上百万，随着科研应用场景的不断开拓和生产工艺的不断创新，新品种上市成为常态。在这种背景下，传统的分销渠道无法及时向客户提供新的产品信息，而电商模式可以在平台及时更新产品信息，并且可以直接在线上与客户交流。电商模式迎合年轻科研人员消费习惯。一方面，企业、高校和科研院所的科研人员普遍呈现年轻化的趋势，通过互联网进行购物的消

34、费习惯深入人心，电子商务的销售模式可以更好地被市场所接受。另一方面，目前科研电商的用户人群以高校研究生为主，当这些研究生毕业之后，会把网购习惯带到企业或科研院所中，进一步提高电商模式的渗透率。图 11：阿拉丁旗下电商平台图 12：泰坦科技旗下电商平台（探索平台）资料来源：阿拉丁官网，&资料来源：探索平台官网，&他山之石：科研服务龙头赛默飞世尔崛起之路并购带来持续增长，累计收益率近 200 倍赛默飞世尔科技（Thermo Fisher Scientific）前身为美国热电公司（Thermo Electron），公司成立于 1956 年，通过分析仪器业务起家， 2006 年公司与另一家龙头公司飞世

35、尔（Fisher Scientific）合并，更名为赛默飞世尔科技，正式确定在科研服务领域的全球龙头地位。公司 1980 年在美国纽交所上市（股票代码：TMO），上市以来累计收益率达到接近 200 倍，复盘公司发展历史及股价走势，大致经历了三个阶段：（1）1980-1998 年：跨业并购+拆分上市公司 1980 年上市后，以实验室仪器业务为核心开始进行跨业并购，截至 1998 年，公司累计完成 200 多项收购，业务范围从实验室仪器扩张至清洁能源、工业工程、医学设备等多个领域。收购完成后，公司通过分拆上市的方式进行二次证券化，持续扩张驱动公司业绩高速增长，市值也从刚上市的 1.5 亿美元一路上

36、涨至 1998 年最高点的 60 多亿美元。（2）1999-2002 年：聚焦科研服务，剥离非主业跨业并购提升公司业务体量的同时，也带来巨大的管理压力，由于不同业务之间的协同效应较差，公司各个板块处于各自为战的状态，1998 年末伴随公司净利润大幅下跌，股价也出现深度回调。公司从 1999 年开始进行战略调整，重新聚焦实验室科研服务主业，旗下子公司全部实现私有化，剥离所有与科研服务无关的业务条线，瘦身完成后公司营业收入规模减半，股价开始逐渐回暖。（3）2003-2020 年：围绕主业并购+精细化管理2003 年以来，公司重启并购路线，这个阶段的扩张更多围绕实验室科研服务的主业展开，重点收购有协

37、同效应的大型标的公司，同时非常重视收购后的精细化管理，根据统计，公司累计完成 60 多项并购交易，其中，对飞世尔公司（Fisher）的换股收购也发生在这一时期，公司市值也从 30 多亿美元一路上涨至 1800 多亿美元。图 13：公司发展历史及股价走势复盘资料来源：Bloomberg，&绘制聚焦实验室场景，布局科研服务全产业链经过多年发展，赛默飞世尔形成了实验室产品与服务、分析设备、专业诊断（IVD）、生命科学四大业务板块，旗下拥有包括 Thermo Scientific、Applied Biosystems、Invitrogen、Fisher Scientific、Unity Lab Ser

38、vices 等在内的众多细分领域品牌。其中，实验室产品与服务包含化学试剂、仪器设备、实验耗材、渠道配送等全部实验室场景下的产品及服务；分析设备业务包含电子化学分析仪、显微镜、色谱分析仪、质谱仪等大型仪器；生命科学业务包含生物试剂、细胞培养、PCR、生物反应器等全部生命科学相关产品；专业诊断业务主要是指包含基因测序在内的广义 IVD 产品。图 14：公司主营业务及产品情况资料来源：Bloomberg，Thermo Fisher 2020 Analyst Meeting，&公司上市以来业绩持续高速增长。1980-2019 年期间，公司营业收入的年复合增长率高达 13.4%，2019 年公司实现营业

39、收入 255.4 亿元，同比增长 4.9%，实现扣非归母净利润 32.8亿美元，同比增长 9.9%。2020 年受新冠疫情影响，公司 COVID-19 病毒检测试剂盒销售驱动业绩大幅增长，2020Q1-Q3 公司实现营业收入 216.7 亿美元，同比增长 15.8%，实现扣非归母净利润 39.4 亿美元，同比增长 75.1%。图 15：赛默飞世尔营业收入及增速（单位：亿美元）图 16：赛默飞世尔扣非归母净利润及增速（单位：亿美元）300250200150100500营业收入同比增速（%)2015201 6201 7201 8201 9 202 0Q1-318%16%14%12%10%8%6%4

40、%2%0%扣非归母净利润同比增速（%)45403530252015105020152016201720182019202 0Q1-380%70%60%50%40%30%20%10%0% 资料来源：Bloomberg，&资料来源：Bloomberg，&分业务来看，2019 年公司实验室产品和服务、分析设备、生命科学、专业诊断分别占比为39.7%、20.7%、25.7%、13.9%。其中由于实验室产品和服务、分析设备、生命科学业务范 围中均涉及科研服务领域，公司科研服务相关收入占比至少在 60%以上。此外，从客户来看，公司产品下游应用中生物医药占比最高（42%），其次为医学诊断（23%）、学术政府

41、（19%）和工业应用（16%）；从品类来看，公司产品占比最高的是试剂耗材，其次为仪器设备（23%）和综合服务（24%）；从区域来看，公司最大市场为北美市场（51%），其次为欧洲市场（26%）、亚太市场（20%）和其他地区（3%）。图 17：赛默飞世尔营业收入拆分（按业务）图 18：赛默飞世尔营业收入拆分（按客户、品类、地区）专业诊断（IVD）生命科学分析设备实验室产品和服务100 %90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201 52016201 7201 8201 9202 0Q1-3资料来源：Bloomberg，&资料来源：Bloomberg，Thermo Fisher

42、2020 Analyst Meeting，&国内科研服务龙头有望复制海外龙头发展路径我们认为，赛默飞世尔科技在科研服务领域的崛起具有借鉴意义，国内科研服务龙头有望复制海外龙头发展路径：科研服务赛道是孵化长牛公司的黄金赛道。赛默飞世尔从分析仪器起家，一路发展成为全球领先的科研服务龙头公司，充分证明科研服务行业的黄金赛道属性，龙头公司可以享受长达几十年的持续高增长。除了赛默飞世尔之外，该领域还包括西格玛、丹纳赫等多个长牛公司，国内科研服务市场同样有望孵化出具有长期投资价值的核心资产。并购扩张助力龙头公司实现基业长青。从赛默飞世尔的发展路径来看，公司上市带来的资金优势可以帮助公司通过并购实现持续扩张

43、，不断扩充产品线，为客户提供更丰富的产品和服务。以阿拉丁、泰坦科技为代表的科研服务公司在国内率先实现资本化，未来有望通 过资本市场优势实现外延扩张。科研服务行业分散，适合聚焦发展持续深耕。科研服务行业具有极度分散的特点，上游品种分散，下游客户分散，比较适合聚焦主业发展。从赛默飞世尔两个时期的并购历史来看，围绕实验室科研服务开展的同业并购明显更为成功。 目前国内相关企业的均聚焦于科研 服务主业发展，为同领域的持续深耕奠定基础。标的推荐：重点推荐国内科研服务行业相关龙头企业阿拉丁：国内领先的科研产品自主品牌阿拉丁是国内领先的科研产品自主品牌。公司成立于 2009 年 3 月，主要从事科研试剂与实验

44、耗材的研发、生产和销售。经过多年发展，公司成功推出“阿拉丁”科研试剂和“芯硅谷”实验耗材两大自主品牌，其中，“阿拉丁”试剂品牌在国内市场处于领先地位，公司连续 4年被评为“中国化学试剂行业十强企业”。从业绩表现来看，公司近年来收入和净利润实现高速增长。2012-2019 年，公司营业收入与归母净利润的复合增速分别达到 22.7%和 24.4%，其中，2019 年公司实现营业收入 2.10 亿元，归母净利润 6369 万元，业务体量初具规模。受新冠疫情影响，2020 上半年大部分高等院校未开学，企业研发部门也出现大面积停工现象，科研试剂的需求大幅下滑导致公司 2020H1 业绩受到较大影响。随着

45、疫情逐渐稳定，公司经营恢复正常，2020Q1-Q3 实现营业收入 1.60 亿元，同比增长 8.83%，实现归母净利润 4820 万元，同比增长 10.63%。图 19：阿拉丁营业收入及增速（单位：百万元）图 20：阿拉丁归母净利润及增速（单位：百万元）250200150100500营业总收入同比增速（%)35%7030%6025%5020%4015%3010%205%100%0归母净利润同比增速（%)80%60%40%20%0%-20%-40%20122014201620182020Q1-320122014201620182020Q1-3资料来源：Wind、&资料来源：Wind、&公司的科研

46、试剂业务涵盖四大领域，同时配套少量实验耗材。公司的营业收入主要来自于科研试剂业务，2019 年占营业收入比重高达 94.0%，其中高端化学、生命科学、分析色谱和材料科学四大领域的收入占比分别为 56.71%、18.15%、12.39%和 6.77%。实验耗材为公司于 2015 年推出的配套补充产品，2019 年收入占比达 2.9%。公司各项业务增长稳健，科研试剂毛利率稳定在 70%以上。分业务来看，高端化学为公司科研试剂的主要品类，收入占比最高，近几年收入增长稳健；生命科学是公司近年重点发力试剂方向，相关产品市场需求旺盛，收入增速稳步提升；分析色谱和材料科学属于公司的特色试剂，收入占比不高，但

47、整体保持较高的增速；实验耗材属于公司新增业务，收入占比不高，处于高速增长期。毛利率方面，公司各项科研试剂的毛利率稳定在 70%以上，而实验耗材由于推广力度加大，毛利率呈下降趋势。图 21：阿拉丁主营业务拆分（单位：百万元）图 22：阿拉丁各项主营业务毛利率情况（单位：%）250200150100500实验耗材材料科学分析色谱生命科学高端化学20152016201720182019100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%高端化学生命科学分析色谱材料科学实验耗材20152016201720182019 资料来源：阿拉丁招股说明书，&资料来源：阿拉丁招股说明书，&阿拉丁品牌

48、科研试剂达到国际领先或进口替代水平。阿拉丁自成立以来一直专注于打造科研试剂国产自主品牌，自始至终坚持走自主研发和自主生产路线，经过多年的积累，目前拥有常备库存超过 3.3 万种，成为国内品种最丰富的科研试剂生产商之一。在技术工艺方面，公司目前已经掌握包括配方技术、分离纯化工艺技术、高效合成工艺技术、标准物质研制技术、修饰改性技术、分析技术、分装工艺技术及包装工艺技术等的多项试剂核心技术，初步具备与国际试剂龙头同台竞技的技术基础，部分高端试剂达到进口替代或国际先进水平。图 23：阿拉丁试剂广泛用于各个领域资料来源：阿拉丁招股说明书，&阿拉丁各项数据领先，打造科研试剂领先电商平台。2011 年，公

49、司在行业内率先自建电商平台“阿拉丁”，经过多年积累，目前注册用户 14.5 万人，SKU 近 8.8 万个，成为国内领先的科研试剂电商平台。从新客户获取的角度来看，公司每年新增注册用户接近 2 万人，月活用户从 2017 年的 4560 人增长至 2019 年的 5892 人；从老客户复购的角度来看，平均用户收入从 2017 年的 5,234 元/户增长到 2019 年的 7,159 元/户，客户粘性逐渐增强。表 2：阿拉丁电商平台核心数据自主电商平台201720182019SKU（个）58,34173,35787,982总订单金额（百万元）116.23162.27194.93订单数（万单）1

50、6.1424.1230.97平均订单金额（元/单）720.32672.65629.43新增注册用户17,32919,26018,542月度活跃用户4,5605,4065,892平均用户收入（元/户）5,2346,2737,159资料来源：阿拉丁招股说明书，&，注意：SKU 数据来源于公司 ERP 系统，总订单数、总订单金额、平均订单金额、月度活跃用户数、注册用户数及平均用户收入数据来源于公司自主电商平台且总订单金额、平均订单金额及平均用户收入为含税金额；平均订单金额=总订单金额/总订单数；月度活跃用户数=按月统计当月至少下单一次的 ID 用户数量的年度平均值；平均用户收入=总订单金额/当年度至

51、少下单一次的 ID 用户数量。泰坦科技：一站式科研服务龙头企业泰坦科技是国内领先的一站式科研服务龙头企业。公司成立于 2007 年，长期专注于为科研工作者提供一站式实验室产品及配套服务，逐渐形成高端试剂、通用试剂、分析试剂、特种化学品、安防耗材、仪器仪表、实验室建设、科研软件等八大产品线，致力于解决实验室场景的全部需求。图 24：泰坦科技发展历史资料来源：泰坦科技招股说明书，&第三方品牌引流，输出自主品牌。从品牌策略来看，泰坦采取自主品牌与第三方品牌相结合的方式，形成结构完整、覆盖广泛的产品矩阵。其中，第三方品牌通常为国际知名品牌，市场认可度相对较高，可以满足大部分客户的采购需求，起到引流作用

52、；自主品牌由公司独立研发设计，采用 OEM 模式代工生产，毛利率远高于代理产品，在利润端贡献较大。科研试剂方面，公司拥有两大自主品牌 Adamas（高端试剂）和 Greagent（普通试剂），同时代理销售西格玛、默克、赛默飞、TCI 等国际知名品牌，其中高端试剂品种数量超过 8 万种，自主品牌 Adamas 品种数量超过 3 万种。特种化学品方面，公司拥有自有品牌 Tichem，同时代理陶氏、巴斯夫、伊斯曼等国际知名品牌，品种数量超过 2000 种，自主品牌超过 1,500种。仪器及耗材方面，公司拥有两个自主仪器和耗材品牌 Titan Scientific 及 Titan，同时代理梅特勒-托利

53、多、安捷伦、珀金埃尔默、赛默飞、3M、康宁等国际知名品牌产品，提供超过 2 万种科研仪器及耗材。实验室建设及科研信息化服务方面，公司拥有自主品牌 Titan SRM软件系统，主要为实验室管理提供解决方案。图 25：泰坦科技主要产品及服务资料来源：泰坦科技招股说明书，&公司业绩持续高速增长。2013-2019 年，公司营业收入与归母净利润的复合增速分别达到 43.1%和 44.6%，其中，2019 年公司实现营业收入 11.44 亿元，归母净利润 7,412 万元。受新冠疫情影响，公司下游客户的采购大幅下滑，导致公司 2020H1 业绩受到较大影响。随着疫情逐渐稳定，公司经营恢复正常，2020Q

54、1-Q3 实现营业收入 9.04 亿元，同比增长 13.7%，实现归母净利润 5,076 万元，同比增长 14.4%。图 26：泰坦科技营业收入及增速（单位：百万元）图 27：泰坦科技归母净利润及增速（单位：百万元） 1400120010008006004002000营业总收入同比增速（%)2013201420152016201720182019 2020Q1-370%60%50%40%30%20%10%0%归母净利润同比增速（%)8070605040302010020132014201520162017201820192020Q1-3140%120%100%80%60%40%20%0%-20

55、%-40% 资料来源：Wind，&资料来源：Wind，&根据产品类型不同，2019 年公司科研试剂、特种化学品、仪器及耗材、实验室建设及信息化的营收占比分别为 24.3%、39.0%、31.2%、5.5%。毛利率方面：科研试剂毛利率呈现明显的上升趋势，2019 年达到 44.79%，主要与高端试剂占比提升和自主品牌占比提升有关；特种化学品和仪器耗材的毛利率相对较为稳定，2019 年分别为 12.21%和 20.28%；实验室建设及信息化属于增值服务，公司加强推广力度，导致毛利率出现明显下滑。图 28：泰坦科技主营业务拆分（单位：百万元）图 29：泰坦科技各项主营业务毛利率情况（单位： %）实验

56、室建设及信息化仪器及耗材特种化学品科研试剂1400120010008006004002000201620172018201960%50%40%30%20%10%0%科研试剂特种化学品仪器及耗材实验室建设及信息化201720182019资料来源：泰坦科技招股说明书，&资料来源：泰坦科技招股说明书，&公司持续加强自主品牌建设，自主收入占比超过 50%。20172019 年，公司自主品牌相关 业务实现营业收入分别为3.40 亿元、5.00 亿元、6.07 亿元，占公司总收入的比例分别为51.2%、 53.99%、53.08%。分业务来看，2019 年科研试剂自主品牌占比 61.6%，特种化学品自主品

57、 牌占比73.4%，仪器及耗材自主品牌占比12.8%，实验室建设及信息化自主品牌占比99.5%。 综合来看，公司在仪器及耗材领域以代理第三方品牌为主，其他领域已经实现自主品牌对第 三方品牌的规模超越。图 30：各项业务自主品牌占比情况第三方品牌自主品牌100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%科研试剂特种化学品仪器及耗材实验室建设及信息化资料来源：泰坦科技招股说明书，&公司客户覆盖广泛，客户粘性构建高壁垒。公司自成立以来累计服务客户超过 3 万家，累计服务科研人员超过 100 万，主要服务对象涵盖高校、科研院所和企业研发部门。在高校客户中，公司覆盖全部的 985、211

58、 工科高校；在科研院所客户中，公司基本覆盖中科院、中国农业科学院、中国医药工业研究院等下属的各个研究所；在企业研发客户中，公司覆盖生物医药、 新材料、新能源、节能环保、高端装备制造等前沿领域，累计服务世界 500 强客户超过 150 家。洁特生物：国内科研耗材领头羊洁特生物在一次性耗材领域处于领先地位。公司成立于 2001 年，多年深耕于生物实验室一次性耗材领域，重点供应生物培养类耗材和液体处理类耗材，同时配有科研试剂和小型仪器设备，终端客户涵盖高等院校、研究机构、各级疾控中心、检验检疫机构、药品食品监管机构、制药企业、生物科技公司等。公司坚持以技术进步带动业绩增长的理念，在实验室一次性塑料耗

59、材的研发设计和技术应用方面处于国内领先地位。图 31：洁特生物主要产品分类资料来源：洁特生物公司官网，&公司主营业务稳健，2020 年业绩大幅增长。2016-2019 年，公司主营业务收入持续稳健增长，年复合增长率为 25.9%，其中 2019 年，公司实现营业收入 2.48 亿元，同比增长 19.29%，实现归母净利润 6615 万元，同比增长 25.21%。疫情期间，公司利用自身设备优势快速扩充口罩线，驱动 2020Q1-3 营业收入同比增长 132.95%，归母净利润同比增长 195.50%。图 32：洁特生物营业收入及增速（单位：百万元）图 33：洁特生物归母净利润及增速（单位：百万元） 400350300250200150100500营业总收入同比增速20162017201820192020Q1-3140%120%100%80%60%40%20%0%140120100806040200归母净利润同比增