股权结构、董事会特征与上市公司对外担保

1、 股权结构、董事会特征与上市公司对外担保【摘 要】 本文选取2004-2006年我国a股上市公司为研究样本,结合我国的制度背景,采用多元回归的方法,检验了股权结构、董事会特征与上市公司对外担保行为之间的关系。本文为以下结论提供了证据:(1)董事会规模与上市公司对外担保行为呈u型关系,我国上市公司董事会规模在9人左右比较合适;(2)独立董事比例对我国上市公司对外担保行为的影响不显著;(3)持股董事比例与上市公司发生过度担保行为可能性的大小、对外担保比例均呈负相关关系;(4)董事长兼任总经理的公司,发生过度担保的可能性比较大,发生的对外担保比例也越大;(5)国有控股的上市公司、第一大股东持股比例越

2、高的上市公司,发生过度担保行为的可能性越小,发生对外担保的比例也越小。 【关键词】 股权结构; 董事会特征; 对外担保 一、引言 在我国,上市公司是资产质量相对优良的公司,以其作为担保人极易获得银行信贷资金的支持,可见,我国上市公司的对外担保具有普遍性。担保作为公司的一种企业中,资本所有者自己管理企业,不存在两权分离,不存在代理问题,企业或其他政府控股的实体重组改制而成,股权向国家股呈现高度集中性,国家股和法人股占压倒多数。这种特殊股权结构给公司治理结构造成了一系列负面影响,剥夺了其他股东对公司的管理控制权,不利于股东对经营者的有效约束。大股东尤其是国有法人股东往往操纵着公司的董事会、监事会,

3、控制着公司的经营管理和人事安排,其他中小股东无力与之抗衡。因此,国有股控股的上市公司往往会受诸多非经营性因素的影响,如受政府的干预而做出对外巨额担保、非战略性收购与合并等行为。LOCaLHOsT (三)我国董事会制度的基本情况 在我国的公司法中,股东大会是最高权力机构,拥有比许多国家的股东大会更多的管理权力。但在实践中,由于分散的小股东搭便车,股东大会权力虚化,与其他国家一样,分散的股权结构使股东大会治理存在与生俱来的缺陷。另一方面,我国上市公司多由国有企业改组上市,不可避免地出现国有产权高度集中,加上我国强调股东权益的主导地位,一些上市公司股东大会尚未召开,董事会已经由上级行政主管部门任命产

4、生,我国上市公司董事会一般表现为“大股东控制模式”。有些上市公司的董事会由少数内部执行董事,甚至是董事长一人以非法定程序操纵,即形成所谓的“内部人控制模式”。董事会的“大股东控制模式”使中小股东的利益极易受到损害;而“内部人控制模式”多与公司治理的失败,甚至更为严重的国有资产流失和贪污受贿行为相伴而行。 针对此情况,证监会2001年8月正式发布关于上市公司建立独立董事制度的指导意见的通知,要求上市公司必须建立独立董事制度,并要求在2003年6月30日前,上市公司董事会成员中应当至少包括1/3独立董事。但是,独立董事制度在企业进行担保,以及通过行政性指令实现上市公司与其他关联企业或关系单位之间的

5、非公平交易。国有股在公司中所占比例越大,公司的内部人控制就越强(何浚,1998)。因此,提出假设5: 假设5:国有控股的上市公司发生过度担保行为的可能性越大,发生对外担保的比例也越高。 (六)第一大股东持股比例 如假设3所述,大股东持股比例的多少对公司价值的影响也存在两种假说。我国学者高雷、宋顺林(2007)以2001-2004年我国非金融a股上市公司为研究样本,发现第一大股东持股比例与关联担保显著负相关,一股独大未必导致掏空,反而控股股东持股比例越低,掏空越严重,掏空成本是控股股东决定是否掏空的重要因素。因此,笔者认为,第一大股东持股比例越高,掏空上市公司的成本越高,越不可能利用担保来掏空上

6、市公司,从而损害广大中小投资者的利益。对此,提出假设6: 假设6:第一大股东持股比例越高,上市公司发生过度担保的可能性越小,发生对外担保的比例也越小。 五、实证检验 (一)样本选择与数据来源 本文选取证监会56号通知(2003)发布之后的2004-2006年a股上市公司数据为样本,并对样本进行如下调整:1.剔除金融类上市公司。由于该类公司的财务结构及业务特点与其它公司不同,而且此类公司中涉及的对外担保业务与本文研究的担保性质存在较大差异,因此,为了集中于本文研究的问题,剔除此类公司。2.剔除ccer上市公司治理结构数据库中公司治理数据不全的公司。 本文上市公司担保数据和财务数据主要来自wind

7、数据库,公司治理数据主要来自csmar和ccer数据库。某些财务数据不全的公司,通过手工查找上市公司年报而获得,年报主要来自巨潮资讯网站。 (二)变量定义与模型建立 本文的变量定义,见表1。 由于上市公司是否存在过度担保行为这个因变量是虚拟变量,要用到逻辑回归方法。此外,笔者按照陈宏(2006)等的研究方法,先将董事会特征、股权结构与因变量g分别进行逻辑回归;然后再进行一个总的回归。本文的多元逻辑回归模型如下: g=b0+b1dir1+b2dir2+b3idp+b4hdp+b5ceod+b6age +b7lnasset+b8roa+b9year04+b10year06+(1) g=b0+b1s

8、tate+b2tp+b3age+b4lnasset+b5roa +b6year04+b7year06+ (2) g=b0+b1dir1+b2dir2+b3idp+b4hdp+b5ceod+b6state +b7tp+b8age+b9lnasset+b10roa+b11year04+b12year06 +(3) 对于股权结构、董事会特征对上市公司对外担保比例的影响,本文用的是一个比较简单的多元线性回归模型,用公式表示如下: gp=b0+b1dir1+b2dir2+b1234下一页 3idp+b4hdp+b5ceod+b6state+b7tp +b8age+b9lnasset+b10roa+b11

9、year04+b12year06+ (4) 其中,b0为常数项,b1b12为变量系数,为残差。 (三)实证检验结果 1.过度担保行为分析 (1)样本构成 本节的样本构成情况如表2所示。从表2中可以看出,样本中2004年、2005年和2006年发生过度担保的公司分别为138家、144家和166家,呈递增趋势,但相差并不大。 (2)均值t检验 为了更好地了解董事会特征、股权结构与上市公司担保行为之间的关系,本文将对过度担保公司样本与无担保公司样本两个对照样本组进行均值t检验,检验结果如表3所示。 从表3中可以看出:1.过度担保样本公司的董事会规模与无过度担保样本公司具有显著的差异,且dir1的符号

10、为负,dir2的符号为正,与之前的假设相符。董事长是否兼任总经理这个变量在两个对照样本之间也没有显著的差异,符号与预期相一致,但不显著。董事持股比例则在两个样本之间具有显著差异,过度担保样本公司的董事持股比例明显低于无担保样本公司。2.股权结构特征的两个变量在两个样本之间均有显著的差异,过度担保样本中国有控股的上市公司比例明显低于无担保样本上市公司,其第一大股东持股比例也明显低于无担保样本公司,但符号与预期的不大一样。 (3)逻辑回归分析 模型(1)、(2)和(3)的逻辑回归结果见表4,本文对该结果分析如下: 1)董事会规模。当董事会规模不大于9人时,董事会规模与上市公司发生过度担保行为的可能

11、性呈显著负相关关系;当董事会规模大于9人时,董事会规模与上市公司发生过度担保的可能性呈显著正相关关系。也就是说,董事会规模与上市公司发生过度担保的可能性之间呈u型关系。这与之前的假设相一致,也与于东智(2003)的研究结果相一致。 2)独立董事比例。从表4中可以看出,独立董事与上市公司发生过度担保可能性的回归结果并不显著。可见,在我国上市公司,独立董事并没有很好地履行其相应的职责。 3)持股董事比例。从表4可以看出,持股董事比例与上市公司发生过度担保行为的可能性均呈显著负相关关系。这与本文之前的假设相一致。说明董事会中持有公司股票的董事占董事会总人数的比例越大,上市公司发生过度担保的可能性越小

12、。本结论也与王克敏、姬美光等(2006)关于持股董事比例与公司财务困境发生概率呈负相关的结论相一致。 4)董事长是否兼任总经理。从表4中可以看出,模型(1)回归结果表明董事长兼任总经理与上市公司发生过度担保的可能性呈显著正相关关系,与之前的假设相一致,模型(3)的回归结果则显著性不强。 5)上市公司实际控制人类别。从表4中可以看出,上市公司实际控制人类别对上市公司发生过度担保行为的可能性显著负相关,说明国有控股的上市公司,其发生过度担保的可能性反而更小。虽然国有控股的上市公司具有某些先天的不足,然而,在我国,非国有控制的上市公司也有其不足之处。非国有控制的上市公司由于宏观和微观机制的因素,使得

13、实际控制人也可能具有更强的利用上市公司对外担保进行有损公司价值的动机和能力。因此,非国家控制主体也可能,或更有动机和能力通过控制上市公司的资产重组、股权交易、贷款担保等方式侵占和转移公司资源,以达到自身收益最大化,损害上市公司利益。 6)第一大股东持股比例。从表4中可以看出,第一大股东持股比例的多少与上市公司发生过度担保的可能性负相关,说明上市公司第一大股东持股比例越大,发生过度担保的可能性越小,这与本文之前的假设相一致,也与我国学者高雷、宋顺林(2007)等的研究结论相一致。当第一大股东持股比例越低时,其在公司所拥有的利益越少,对公司滥用担保行为的激励越小,甚至利用担保来侵占上市公司,使得担

14、保行为背离上市公司的整体利益;当第一大股东持股比例越高,尤其在绝对控股的情况下,其在公司所拥有的利益越大,因而越有激励和能力去监督导致其信用资源流出的对外担保行为,更不容易发生滥用担保和恶意担保的现象,担保行为也越能符合公司的整体利益。 7)控制变量。从表5中可以看出,控制变量age与因变量存在显著的正相关关系;上市公司的盈利能力与上市公司发生过度担保行为的可能性在1%水平上显著负相关;模型(1)的检验结果显示,董事会规模与因变量g负相关,但是结果并不显著,而模型(2)和模型(3)的检验结果均显示,董事会规模与因变量g显著正相关。可见,规模大的公司,发生过度担保的可能性不一定就小,反而更有可能

15、发生过度担保行为。此外,两个年度控制变量均不显著,说明在2004年至2006年这三年当中,我国上市公司的对外过度担保行为特征并没有发生显著的变化。 2.关于担保行为的进一步研究 对模型(4)的线性回归检验结果,如表5所示。 从表5中可以看出,f值在1%的水平上通过了显著性检验,说明该线性回归具有统计学意义,可以起到一定的解释作用。在对各个方程变量的多重共线性诊断中,自变量和控制变量的方差膨胀因子(vif)都比较小,最大值为,远小于10。因此可以认为回归分析所用的矩阵没有严重的多重共线性问题。 通过对比表5与表4可以发现,两表的回归结果非常类似,主要的差别就是显著性的大小不大一样。可见,本文的回

16、归结果能够较好地反映了股权结构、董事会特征与上市公司对外担保行为之间的关系。 六、结论与不足 本文选取我国a股上市公司2004 -2006年三年的数据为样本,对股权结构、董事会特征与上市公司对外担保行为之间的关系进行了实证研究,结论主要有以下几点: 一是当董事会规模不大于9人时,董事会规模与上市公司过度担保行为显著负相关;当董事会规模大于9人时,则显著正相关。可见,我国上市公司董事会规模保持在9人左右比较合理,过多的董事可能导致董事会在沟通和协调上出现问题,使其机能产生障碍,从而会影响董事会的治理效率。 二是独立董事比例对我国上市公司过度担保行为和对外担保比例的影响为负,但结果都不显著。 三是

17、持股董事比例越高,上市公司发生过度担保的可能性越小。 四是董事长兼任总经理,对我国上市公司对外担保行为具有正向的影响。 五是国有控股的上市公司,其发生过度担保行为的可能性越小,发生的对外担保比例也越小。 六是第一大股东持股比例越多,上市公司发生过度担保的可能性与发生对外担保的比例越小。 本文尚存的不足之处主要有: 一是考虑到文章中模型之间的关联,本文没有将对外担保再分为对关联方担保和非关联方担保进行研究,也没有进行更为细致的分类研究,可能一定程度上会影响结果的可靠性。 二是对外担保行为受外部因素影响比较大,外部政策的变动可能会影响研究结果的可靠性。 三是本文只从公司内部治理的两个方面,即股权结

18、构与董事会特征两个方面进行研究,对于其他内部治理因素、公司外部治理因素对担保行为的影响,没有涉及。 四是本文没有做稳健性检验,可能会影响结论的可靠性。 【参考文献】 1 陈宏.中国上市公司对外担保行为研究d.厦门大学博士论文,2006. 2 高雷,宋顺林.掏空、财富效应与投资者保护基于上市公司关联担保的经验证据j.中国会计评论,2007,(1):21-42. 3 何浚.上市公司治理结构的实证分析j.经济研究,1998,(5):50-57. 4 何卫东.深交所上市公司治理调查分析报告r.深圳证券交易所综合研究所研究报告,深证综研字第0086号,2003. 5 李维安.公司治理评价与指数研究m.高

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