2022年造纸行业发展现状及产品布局分析

1、2022年造纸行业发展现状及产品布局分析1 . 造纸：短期底部初现，中游盈利弹性释放可期短期需求疲软纸企利润挤压，关注提价落地盈利修复短期角度，成本端木浆价格受供给端因素高位震荡，但在需求疲软下，本轮浆 系纸、特种纸整体提价落地节奏和幅度与过往 08 年、10 年、16 年和 21 年几 轮周期相比更弱，当前行业盈利水平进入磨底慢修复阶段，短期受供给侧压制， 成本端浆价弹性较小预计高位震荡维持，后续应重点关注纸品提价落地带来盈 利弹性的释放，释放节奏和幅度仍以需求为主调节变量，中期木浆供给端压制 因素解除，木浆宽松供需格局下价格有望回落，看好格局较好的特种纸盈利弹 性的释放。根据我们跟踪的 1

2、2 家重点造纸公司业绩表现，发现 21A/1Q22 重点纸企营收增 速同比+28.0%/+8%，归母净利润同比+32%/-59.9%。下半年以来，在需求偏 淡的行情下，产业链去库承压。具体来看，1）供给端：下半年进口纸对行业供给端压力减弱，4Q 以来欧洲受能源成本压 力较大、纸企罢工影响，东南亚造纸出口从中国转移至欧洲，年初以来国内白 卡纸、铜版纸出口亦快速提升，国内供需矛盾进一步减弱。2）需求端：需求疲软导致提价缓慢，但已进入上行通道。其中，双胶纸国内呈 现旺季不旺态势，铜版纸出口边际好转。白卡纸、箱板纸则更多受国内社零消 费需求疲软的影响，整体库存去化缓慢。当前双胶纸/铜版纸/白卡纸价格分

3、别 6238/5680/6450 元 / 吨 ， 较 12 月 底 +625/290/351 元 / 吨 （ 上 涨 幅 度 11%/5%/6%）。下游涨价稳步落实，根据产业链跟踪，2 月、3 月纸企涨价函均 落地较为顺利，1Q 起迎来业绩拐点。废纸系受下游需求淡季影响，价格略有下 滑。3）成本端：木浆价格：12 月以来受 UPM 罢工、加拿大水灾供应链受阻、 海运费高企影响，期货价格带动现货大幅提升，当前阔叶浆/针叶浆价格 7000/6100 元/吨，较 12 月初+1460/+1430 元/吨，处于历史 5 年 85%/92%分 位。废纸价格：受下游需求疲软影响，四季度以来废纸价格高位震荡

4、下行。 能源成本：期内煤炭价格冲高回落但仍处于高位震荡区间，3 月末秦皇岛动 力煤价格 1305 元/吨，较 12 月末+520 元/吨，较去年同期+600 元/吨，纸企能 源成本压力虽边际减弱但仍处高位。2. 行业头部扩产现分化，龙头供应链、品类布局优势已凸显成本研判：短期浆价仍高位震荡，中期供给宽松有望回落至合理价格区间。从 供给端约束因素来看，主因在于加拿大水灾导致供应链断裂、俄乌冲突导致欧 洲木片供给短缺、新产能延期投放等，例如前期智利 Arauco MAPA156 万吨阔 叶浆产能延期至 2022 年 9 月末释放。从中期供需测算来看，我们测算未来三 年全球阔叶浆供需偏宽松，供给端预

5、计投放新产能 1197 万吨，较前期产能同 比+5%-10%，供给端较为宽松，因此伴随供给端约束因素的逐步解除，中期浆 价有望回归至正常价格区间。供需研判：出口对国内供需格局优化力度有限，开工率底部下半年旺季有望催化成本加速传导，静待盈利修复。年初以来，受俄乌战争影 响，欧洲能源价格飙升带动纸价抬升，东南亚、国内纸品出口有所增加，22 年 1-4 月国内造纸出口交货值累计+21.55%，相较于 20-21 年，进口纸品对国内 供需的压制大大缓解，但从整体供需来看，纸品出口对国内整体供需改善影响 有限，实质性改善仍需等待旺季到来。短期行业阶段性由旺转淡，或对短期提 价幅度造成压力，但伴随库存去化

6、，以及浆价下行拐点的到来，成本压力有望 减轻，期待下半年旺季行情到来。库存角度：当前，浆系纸种企业、社会库存 已进入去化阶段，白卡、双胶纸企库存已降至历史平均水平，社会库存整体仍 处高位，预计去化后，下半年旺季有望迎来修复。产能投放：文化纸、箱板纸供需稳定，白卡纸中期供给端压力仍存从未来 3 年产能投放角度，根据卓创资讯公布的产能投放计划，箱板纸、文化 纸整体产能投放进度基本能保持供需平衡，白卡纸当前公布投放产能较多，合 计达到 1200 万吨，供给端仍有一定压力。从扩产周期角度，19 年以来大宗造纸龙头扩产周期中，太 阳、山鹰仍保持较高的资本开支，较其他造纸龙头表现出更优的成长性。以太 阳纸

7、业为例，公司得益于前瞻性的溶解浆、文化纸、箱板纸多品类布局，一季 度业绩弹性一方面来自行业转暖带动的文化纸吨盈利修复，另一方面来自上游 （溶解浆、化学浆对外销售）产业链布局带来的超额盈利，降低了整体盈利波 动性，亦为下一轮南宁 525 万吨产能扩张奠定坚实的业绩基础。3. 特种纸：赛道景气度分化，提价落地关注盈利拐点品类布局前瞻性决定成长边界，重视高景气特纸成长加速期。14 年以来，特种 纸企业由于品类布局的差异性，成长出现分化，仙鹤股份（特种纸龙头，品类 布局齐全）、五洲特纸（食品卡、格拉辛纸）、华旺科技（装饰原纸）受益于下 游应用扩张、消费升级趋势，实现规模快速成长，而以卷烟纸为代表的部分特 种纸企业受限于单品类应用局限性，成长出现停滞。短期，特种纸