非酒类食品饮料行业乳业月报：海外奶价续升国内关注双节来临备货行情

1、 HYPERLINK / 请仔细目录TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250006 中国乳原料价格走势3 HYPERLINK l _TOC_250005 全球主产区原奶价格5 HYPERLINK l _TOC_250004 成本环境6 HYPERLINK l _TOC_250003 中国乳业供应端情况7 HYPERLINK l _TOC_250002 全球主产区乳业供应量8 HYPERLINK l _TOC_250001 婴幼儿配方奶粉价格终端监测9 HYPERLINK l _TOC_250000 附10图表图表 1: 国内生鲜乳价格3图表 2: 牧场经营者生鲜

2、乳销售均价3图表 3: 恒天然全部产品拍卖价格3图表 4: 恒天然脱脂奶粉价格3图表 5: 恒天然全脂奶粉价格4图表 6: 欧盟脱脂奶粉价格4图表 7: 欧盟全脂奶粉价格4图表 8: 新西兰原奶收购价格5图表 9: 欧盟原奶收购价格5图表 10: 美国原奶收购价格5图表 11: 阿根廷原奶收购价格5图表 12: 中国玉米价格6图表 13: 全球玉米价格6图表 14: 中国小麦价格6图表 15: 中国豆粕价格6图表 16: 中国奶粉进口量（当月值）7图表 17: 中国液态奶进口量（当月值）7图表 18: 中国液态奶产量（累计值）7图表 19: 新西兰原奶产量8图表 20: 澳大利亚原奶产量8图表

3、 21: 欧盟原奶产量8图表 22: 美国原奶产量8图表 23: 婴幼儿配方奶粉商超渠道销售均价9图表 24: 过去一个月股价表现（2019 年 7 月 29 日至 2019 年 8 月 28 日）10图表 25：可比公司估值表10中国乳原料价格走势国内生鲜乳价格：上周（8 月 7 日至 8 月 14 日）国内生鲜乳均价 3.64 元/千克，环比升 0.6%，同比升 7.7%；恒天然拍卖价格：8 月 20 日，恒天然全部产品拍卖均价 3,255 美元/吨，环比降-0.2%，同比升 6.9%；其中脱脂奶粉 2,478 美元/吨，环比降 0.3%，同比升 27.0%； 全脂奶粉 3,100 美元/

4、吨，环比升 2.1%，同比升 7.5%；拍卖量 34,410 吨，环比降 1.6%，同比升 7.4%；欧盟大包粉价格：2019 年 7 月 4 日至 7 月 18 日，欧盟脱脂奶粉价格 2,325 美元/吨，环比降 2.1%，同比升 24.8%；全脂奶粉 3,200 美元/吨，环比降 1.9%，同比降 3.4%；中国大型牧场原奶价格监测：2019 年 7 月，现代牧业 4.01 元/千克，环比升 0.5%， 同比升 3.9%；中国圣牧非有机原奶 3.65 元/千克，环比持平，同比升 5.7%；圣牧有机原奶 5.10 元/千克，环比持平，同比升 23.2%。图表 1: 国内生鲜乳价格图表 2:

5、牧场经营者生鲜乳销售均价 元/千克3.73.63.53.43.33.220152016201720182019至今1Q19: 3.6042Q19: 3.543Q19: 3.5921Q18: 3.4772Q18: 3.4183Q18: 3.3981Q17: 3.5382Q17: 3.4573Q17: 3.4231Q16: 3.5492Q16: 3.4453Q16: 3.4081Q15: 3.4742Q15: 3.4053Q15: 3.4284Q18: 3.5454Q17: 3.5004Q16: 3.4734Q15: 3.5061Q2Q3Q4Q5.8人民币/千克 现代牧业中国圣牧（有机） 中国圣牧

6、（非有机）5.34.84.33.81月6日4月6日7月6日10月6日3.32014/01 2015/01 2016/01 2017/01 2018/01 2019/01 资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：公司调研，中金公司研究部图表 3: 恒天然全部产品拍卖价格图表 4: 恒天然脱脂奶粉价格 20152016201720182019至今 20152016201720182019至今美元/吨1Q19: 3,2022Q19: 3,4111Q18: 3,4732Q18: 3,5221Q17: 3,4342Q17: 3,2421Q16: 2,3032Q16: 2,2681Q15: 3,064

7、2Q15: 2,5293Q19: 3,3063Q18: 3,0914Q18: 2,8383Q17: 3,3444Q17: 3,0943Q16: 2,6244Q16: 3,3283Q15: 2,1574Q15: 2,5604,0003,5003,0002,5002,0001,5001Q2Q3Q4Q美元/吨4Q15: 2,0213Q15: 1,7012Q15: 2,1201Q15: 2,6304Q16: 2,4163Q16: 2,0632Q16: 1,7581Q16: 1,8024Q17: 1,7773Q17: 1,9852Q17: 2,0521Q17: 2,4204Q18: 1,9893Q18:

8、 1,9632Q18: 1,9771Q18: 1,8703Q19: 2,4742Q19: 2,4621Q19: 2,4313,1002,9002,7002,5002,3002,1001,9001,7001,5001,3001Q2Q3Q4Q HYPERLINK / 请仔细1月6日4月6日7月6日10月6日1月6日4月6日7月6日10月6日资料来源：恒天然，中金公司研究部资料来源：恒天然，中金公司研究部图表 5: 恒天然全脂奶粉价格图表 6: 欧盟脱脂奶粉价格美元/吨4Q16: 3,2244Q15: 2,4473Q16: 2,4463Q15: 1,9872Q16: 2,1532Q15: 2,399

9、1Q16: 2,0311Q15: 2,8374Q18: 2,6804Q17: 2,8783Q18: 2,8853Q17: 3,1242Q18: 3,2402Q17: 3,1051Q18: 3,1381Q17: 3,1203Q19: 3,0462Q19: 3,1881Q19: 3,0064,0003,5003,0002,5002,0001,50020152016201720182019至今1Q2Q3Q4Q4Q16: 2,2304Q15: 1,8933Q16: 2,0823Q15: 1,8252Q16: 1,8132Q15: 2,0711Q16: 1,7461Q15: 2,2944Q17: 1,7

10、633Q17: 2,0612Q17: 2,0541Q17: 2,0874Q18: 1,8633Q19: 2,3503Q18: 1,8542Q19: 2,2582Q18: 1,7581Q19: 2,1751Q18: 1,656美元/吨20152016201720182019至今1Q2Q3Q4Q2,5002,3002,1001,9001,7001,5001月6日4月6日7月6日10月6日1月3日4月3日7月3日10月3日 HYPERLINK / 请仔细 资料来源：恒天然，中金公司研究部资料来源：彭博资讯，中金公司研究部图表 7: 欧盟全脂奶粉价格美元/吨20152016201720182019至今

11、1Q2Q3Q4Q4Q16: 3,1584Q15: 2,3913Q16: 2,6433Q15: 2,2102Q16: 2,1632Q15: 2,7541Q16: 2,1481Q15: 2,9064Q18: 3,1404Q17: 3,2193Q18: 3,3383Q17: 3,6932Q18: 3,3272Q17: 3,1731Q18: 3,1501Q17: 3,1713Q19: 3,2312Q19: 3,3551Q19: 3,2394,0003,5003,0002,5002,0001,5001月3日4月3日7月3日10月3日资料来源：彭博资讯，中金公司研究部全球主产区原奶价格新西兰 2019 年

12、 6 月原奶收购价格为 2.24 元/千克，环比升 1.1%，同比降 5.3%；欧盟 2019 年 6 月原奶收购价格为 2.60 元/千克，环比升 0.4%，同比升 7.0%；美国 2019 年 6 月原奶收购价格为 2.75 元/千克，环比升 1.0%，同比升 18.4%；阿根廷 2019 年 6 月原奶收购价格为 2.28 元/千克，环比升 4.1%，同比升 33.9%。图表 8: 新西兰原奶收购价格图表 9: 欧盟原奶收购价格 20152016201720182019至今20152016201720182019至今人民币/千克16: 2.425: 1.653Q16: 2.064Q3Q1

13、5: 1.504Q12Q16: 1.552Q15: 1.671Q16: 1.481Q15: 1.7718: 2.277: 2.453Q18: 2.404Q3Q17: 2.654Q12Q19: 2.222Q18: 2.362Q17: 2.481Q19: 2.321Q18: 2.411Q17: 2.423.01Q2Q3Q4Q人民币/千克16: 2.3315: 2.143Q16: 1.984Q3Q15: 2.084Q2Q16: 1.952Q15: 2.101Q16: 2.101Q15: 2.1418: 2.8317: 2.933Q18: 2.674Q3Q17: 2.784Q2Q19: 2.602Q1

14、8: 2.462Q17: 2.491Q19: 2.661Q18: 2.691Q17: 2.433.51Q2Q3Q4Q2.53.02.02.51.51.01月1日4月1日7月1日10月1日资料来源：国际奶业协会，中金公司研究部2.01.51月1日4月1日7月1日10月1日资料来源：国际奶业协会，中金公司研究部图表 10: 美国原奶收购价格图表 11: 阿根廷原奶收购价格 20152016201720182019至今20152016201720182019至今人民币/千克: 2.463Q15: 2.374Q152Q15: 2.281Q15: 2.46: 2.663Q16: 2.484Q162Q16

15、: 2.131Q16: 2.26: 2.583Q17: 2.604Q172Q17: 2.541Q17: 2.77: 2.633Q18: 2.404Q182Q18: 2.261Q18: 2.192Q19: 2.701Q19: 2.523.12.92.72.52.32.11.91.71.51Q2Q3Q4Q人民币/千克1Q19: 1.822Q19: 2.151Q18: 1.832Q18: 1.831Q17: 2.162Q17: 2.321Q16: 1.252Q16: 1.711Q15: 2.252Q15: 2.223Q18: 1.614Q18: 1.533Q17: 2.144Q17: 2.113Q1

16、6: 1.864Q16: 1.963Q15: 1.904Q15: 1.642.31.91.51.11Q2Q3Q4Q HYPERLINK / 请仔细1月1日4月1日7月1日10月1日1月1日4月1日7月1日10月1日资料来源：国际奶业协会，中金公司研究部资料来源：国际奶业协会，中金公司研究部成本环境中国玉米价格：上周（8 月 9 日至 8 月 16 日），中国玉米价格 1,978 元/吨，环比持平，同比升 9.5%；全球玉米价格：上周（8 月 9 日至 8 月 16 日），全球玉米价格 139.4 美元/吨，环比降 9.9%，同比升 6.0%；中国小麦价格：上周（8 月 9 日至 8 月 16

17、日），中国小麦价格 2,300 元/吨，环比升0.9%，同比降 6.5%；中国豆粕价格：上周（8 月 9 日至 8 月 16 日），中国豆粕价格 2,910 元/吨，环比降0.1%，同比降 10.9%。图表 12: 中国玉米价格图表 13: 全球玉米价格元/吨 20152016201720182019至今1Q2Q3Q4Q1Q19: 1,8552Q19: 1,8853Q19: 1,9654Q18: 1,8754Q17: 1,7024Q16: 1,6724Q15: 1,9493Q15: 2,2762Q15: 2,3511Q15: 2,2693Q16: 1,8522Q16: 1,7991Q16: 1

18、,9423Q18: 1,8133Q17: 1,7302Q18: 1,8072Q17: 1,6641Q18: 1,8451Q17: 1,5402,4002,3002,2002,1002,0001,9001,8001,7001,6001,5001,400美元/吨1Q18: 1352Q18: 1413Q18: 1254Q18: 1314Q15: 1443Q15: 1482Q15: 1411Q15: 1494Q17: 1264Q16: 1303Q17: 1313Q16: 1262Q17: 1362Q16: 1501Q17: 1371Q16: 1393Q19: 1582Q19: 1461Q19: 137

19、18017016015014013012011010020152016201720182019至今1Q2Q3Q4Q1月2日4月2日7月2日10月2日1月7日4月7日7月7日10月7日 资料来源：彭博资讯，中金公司研究部资料来源：彭博资讯，中金公司研究部图表 14: 中国小麦价格图表 15: 中国豆粕价格元/吨20152016201720182019至今4Q15: 2,6223Q15: 2,7502Q15: 2,7461Q15: 3,0204Q16: 3,3563Q16: 3,2422Q16: 2,8921Q16: 2,5464Q17: 3,0163Q17: 2,8652Q17: 2,8481Q

20、17: 3,1884Q18: 3,3123Q18: 3,2152Q18: 3,0631Q18: 3,0483Q19: 2,8382Q19: 2,7501Q19: 2,726元/吨20152016201720182019至今2,7002,6002,5002,4002,3002,2001Q2Q3Q4Q3,8003,6003,4003,2003,0002,8002,6002,4002,2002,0001Q2Q3Q4Q4Q16: 2,4984Q15: 2,3183Q16: 2,3213Q15: 2,3622Q16: 2,3812Q15: 2,4991Q16: 2,3651Q15: 2,5704Q18:

21、 2,5094Q17: 2,5713Q18: 2,4573Q17: 2,4542Q18: 2,4812Q17: 2,5231Q18: 2,6021Q17: 2,6123Q19: 2,2742Q19: 2,3681Q19: 2,4831月6日4月6日7月6日10月6日1月2日4月2日7月2日10月2日 HYPERLINK / 请仔细 资料来源：彭博资讯，中金公司研究部资料来源：彭博资讯，中金公司研究部中国乳业供应端情况奶粉进口量：2019 年 1-6 月，全年国内奶粉累计进口 588,534 吨，同比升 28.9%；液态奶进口量：2019 年 1-6 月，全年国内液奶累计进口 417,642 吨

22、，同比升 35.4%；国内液态奶产量：2019 年 7 月，国内液奶产量累计值 1444.4 万吨，同比升 7.6%。图表 16: 中国奶粉进口量（当月值）图表 17: 中国液态奶进口量（当月值） 吨2017201820192019至今同比（右轴）千吨201720182019 2019至今同比（右轴）千2602402202001801601401201008060402001月3月5月7月9月11月35%30%25%20%15%10%5%0%1008060402001月3月5月7月9月11月60%50%40%30%20%10%0% 资料来源：商务部，中金公司研究部资料来源：商务部，中金公司研究

23、部图表 18: 中国液态奶产量（累计值）2017201820192019年累计同比（右轴）千吨26,50021,50016,50011,5006,50015%12%9%6%3%1,5002月4月6月8月10月0%12月 HYPERLINK / 请仔细资料来源：万得资讯，中金公司研究部全球主产区乳业供应量新西兰：2019 年 1-6 月新西兰累计原奶产量为 8,517 千吨，同比降 0.9%；澳大利亚：2019 年 1-5 月澳大利亚累计原奶产量为 3,088 千吨，同比降 12.4%；欧盟：2019 年 1-6 月欧盟累计原奶产量为 81,146 千吨，同比升 0.1%；美国：2019 年 1

24、-6 月美国累计原奶产量为 49,987 千吨，同比持平。图表 19: 新西兰原奶产量图表 20: 澳大利亚原奶产量 3,5003,0002,5002,0001,5001,00050001月3月5月7月9月11月10.0%千吨2017201820192019至今同比（右轴）8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%1,2001,1001,0009008007006005004001月3月5月7月9月11月-10.5%千吨20172018 20192019至今同比（右轴）-11.0%-11.5%-12.0%-12.5% 资料来源：国际奶业协会，中金公司研究部资料来源：国际奶业协会，中金公

25、司研究部千吨2017201820192019至今同比（右轴）图表 21: 欧盟原奶产量图表 22: 美国原奶产量 201715,00014,000千吨201820199,0001%8,5002.5%13,00012,00011,0002019至今同比（右轴） 0%-1%-1%8,0007,5001.5%0.5%10,0001月3月5月7月9月11月-2%7,0001月3月5月7月9月11月-0.5% HYPERLINK / 请仔细 资料来源：国际奶业协会，中金公司研究部资料来源：国际奶业协会，中金公司研究部 HYPERLINK / 请仔细婴幼儿配方奶粉价格终端监测市场平均：2019 年 1-6

26、 月全年商超渠道销售均价为 16.45 元/100 克，同比升 2.6%；合生元：2019 年 1-6 月全年商超渠道销售均价为 33.41 元/100 克，同比升 0.4%；伊利：2019 年 1-6 月全年商超渠道销售均价为 13.17 元/100 克，同比升 2.8%；雅士利：2019 年 1-6 月全年商超渠道销售均价为 14.49 元/100 克，同比升 3.7%；贝因美：2019 年 1-6 月全年商超渠道销售均价为 26.81 元/100 克，同比升 9.4%。图表 23: 婴幼儿配方奶粉商超渠道销售均价行业 雅士利合生元贝因美伊利40人民币/100克35302520151050

27、9年1月 10年1月 11年1月 12年1月 13年1月 14年1月 15年1月 16年1月 17年1月 18年1月 19年1月资料来源：商务部，中金公司研究部 HYPERLINK / 请仔细附图表 24: 过去一个月股价表现（2019 年 7 月 29 日至 2019 年 8 月 28 日）蒙牛乳业现代牧业 -0.8%光明乳业 -1.0%雅士利国际 -2.9%原生态牧业中国圣牧 -6.8%贝因美 -7.2%新乳业 -8.0%澳优乳业 -19.7%H&H国际控股 -30.2%伊利股份 -11.1%-3.2%3.3%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%资料来源：万得资讯，中金公司研究部

28、财报市值（百万市盈率市净率净资产收益率（%）EV/EBITDA股息率（%）公司名称Wind 代码 股价图表 25：可比公司估值表货币美元）2018A2019E2020E2018A2019E2020E2018A2019E2020E2018A2019E2020E2018A2019E2020E伊利股份*CNY 600887.SH28.6524,42127.025.122.56.25.75.224.3%23.8%24.1%19.818.215.92.4%2.6%2.9%光明乳业*CNY 600597.SH10.991,88139.431.427.42.52.42.36.4%7.8%8.5%7.87.3

29、6.10.9%1.1%1.3%蒙牛乳业*CNY 02319.HK33.1016,59637.627.322.44.54.03.512.7%15.8%16.7%23.318.515.40.4%0.8%1.0%雅士利国际*CNY 01230.HK1.0060579.830.951.70.70.80.71.0%2.5%1.5%239.017.6-27.21.1%1.0%0.6%资料来源：万得资讯、彭博资讯、公司公告、中金公司研究部 注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据收盘价信息更新于北京时间 2019 年 8 月 28 日法律声明一般声明本报告由中国国际金融股份有限公司（已具备中国证监会批复的证

30、券投资咨询业务资格）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但中国国际金融股份有限公司及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及 的内容进行任何决策前，应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就

31、相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，相关证券或金融工具的价格、价值及收益亦可能会波动。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更 改。在不同时期，中金公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估

32、值、预测等观点相反或不一致， 相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见 不一致的投资决策。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的预测可能是

33、基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中金香港的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融（新加坡）有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡证券期货法定义下的认可投资者及/或机构投资者提供。提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之财务顾问法第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询， 在新加坡获得本报告的人员可联系中金新加坡销售交易代表。本报告由受金融服务监管局监管的中国国际金融（英国）有限公司（“中金英国”）于英国提供