2022年盾安环境业务布局分析

1、2022年盾安环境业务布局分析1. 盾安环境：制冷零部件解决方案提供商，积极拓展新能车热管理业务公司是制冷空调零部件解决方案提供商，积极拓展制冷设备及汽车热管理业务。1987 年，盾安环境前身诸暨店口振兴弹簧厂成立，2004 年公司于深交所成功上市。1992 年， 公司第一批截止阀试制成功，正式进入空调零部件制造行业，后于 1998 年成立制冷设备 板块，并陆续进入包括轨道交通、核电站等在内的特种空调应用领域，攻占制冷行业战略 制高点；2016 年，公司切入新能源汽车热管理领域，在传统主业基础上积极实现多元化 业务拓展。1.1 逐步剥离非核心业务，公司迎来困境反转2016 年以前：“产业”+“

2、资本”驱动多元化业务扩张。上市以来，公司通过收购、 成立合资公司等方式陆续进入节能、MEMS、传感器、机器人以及新能车电动压缩机等多 个领域，持续实现自身业务多元化发展。2016 年，公司实现营业总收入 58.30 亿元，实 现归母净利润 0.83 亿元，基本形成制冷配件、制冷设备和节能环保三大核心主业与战略 新兴产业共同发展的局面。2016-2018 年：战略新兴业务不及预期，集团流动性危机为上市公司敲响警钟。 2018 年，金融供给侧改革导致民营企业发展困难，而盾安控股也经历发债失败，出现短 期流动性危机，同时也为上市公司敲响警钟。2018 年，公司实现营收 94.01 亿元，同比 增长

3、13.55%，实现归母净利润-21.67 亿元，业绩端大幅转亏主要原因系公司计提节能业 务资产减值、商誉减值、坏账及存货跌价准备以及资产报废损失。此外，传感科技、精雷电器、遨博智能科技等公司主要控股及参股公司均出现不同程度的业绩亏损，拖累公司整 体盈利能力。2019 年至今：上市公司加速“瘦身”，剥离非核心业务带动公司盈利能力回复正轨。 2019 年，公司分别转让上海风神 100%的股权、盾安(天津)节能系统有限公司及权属公司 65%的股权；2020 年，公司转让江苏大通及遨博智能科技等公司股权，注销盾安精工 （美国）制造有限公司，同时对精雷电器进行破产重整。2020 年，在疫情全球化的背景

4、下，公司整体收入规模有所下滑，实现营业总收入 73.81 亿元，同比减少 18.93%；实现 归母净利润-10.0 亿元，业绩端的转亏主要是受计提预计对外担保损失及注销控股子公司 债权损失等因素影响。截至 2021 年 Q3，公司实现营业总收入 73.74 亿元，同比增长 41.60%，归母净利润 3.42 亿元，实现业绩端扭亏，剥离节能等非核心业务带动公司整体 盈利能力逐步恢复正轨。制冷配件营收占比逐步提高，目前为公司第一大营收来源。2016 年，公司制冷配件、 制冷设备以及节能产业分别实现营收 31.55 亿元、13.44 亿元和 7.33 亿元，营收占比分 别为 54%、23%和 13%

5、。受益于下游高景气度，制冷配件需求量持续提升，公司制冷配 件业务占比由 2016 年的 54%提升至 2020 年的 72%。截至 2021 年 H1，制冷配件业务 营收占比达 80%，为公司第一大营收来源，制冷设备业务占比为 14%；随着节能业务的 逐步剥离，其营收占比下滑至 0.12%。国内营收占比超八成，海外市场持续拓展。分市场来看，公司国内市场营收由 2016 年的 51.25 亿元提升至 2020 年的 61.56 亿元，复合增速达 5%；海外市场方面，公司目 前已在美国、泰国、日本、欧洲等多地设立子公司，受益于海外布局持续推进，公司海外 营收由 2016 年的 7.05 亿元提升至

6、 2020 年的 13.56 亿元，复合增速近 15%，整体增速 领先于国内业务。截至 2021 年 H1，公司海外业务实现营收 8.47 亿元，同比增长 24.05%；国内业务实现营收 41.89 亿元，同比增长 63.63%，收入占比达 83%。剥离亏损业务带动公司毛利率逐步企稳。2016 年-2020 年，公司盈利能力波动较大， 主要系期间对于常年亏损的非核心业务逐步进行剥离。2020 年，公司实现销售毛利率 16.97%；截至 2021 年 Q3，公司销售毛利率为 16.34%，毛利率水平逐步稳定。同行可 比公司三花智控 2020 年整体毛利率达 29.81%，2021 年前三季度销售

7、毛利率为 27.16%， 公司盈利能力与同行可比公司相比仍有一定差距。图：公司与可比公司盈利能力对比1.2 格力入主，经营活力有望加速释放截至 2021 年 Q3，公司控股股东为盾安精工，实际控制人为姚新义。姚新义及其一 致行动人合计持有盾安环境 43.81%股份。2021 年 11 月 17 日，公司发布公告，格力电器将通过协议转让方式购买盾安精工所 持有的部分公司股份及认购公司非公开发行股份等方式取得上市公司股权。本次交易方案 共包括：（1） 协议转让：格力电器与公司控股股东盾安精工签署了股份转让协议，盾 安精工拟将其持有的盾安环境 270,360,000 股股份（占本次发行前上市公司 总

8、股本的 29.48%）转让给格力电器，转让完成交割后，格力电器将持有公 司 270,360,000 股股份（占本次发行前上市公司总股本的 29.48%）。公司 的控股股东将变更为格力电器，由于格力电器无实际控制人，故公司实际控 制人将由姚新义变更为无实际控制人状态。（2） 上市公司非公开发行股份：格力电器与公司于 2021 年 11 月 16 日签署了股 份认购协议，格力电器拟以现金方式认购公司向特定对象非公开发行的 139,414,802 股股票（不超过非公开发行前公司总股本的 30%），募集资金 为 8.1 亿元。本次非公开发行完成后，格力电器将持有公司 409,774,802 股 股份，

9、占发行后上市公司总股本的 38.78%。公司控股股东仍为格力电器且 仍为无实际控制人状态。格力电器作为空调行业的领军企业，2004 年起先后围绕空调上游核心零部件布局了 包括压缩机、电容、电工、电机、阀件、铸件、高端装备、芯片设计等在内的多项业务。 此次格力的收购有望缓解公司现金流压力，进一步降低因盾安控股的流动性危机后续对公 司造成的一系列影响，加速公司经营活力释放。2. 盾安环境聚焦制冷业务，配件+设备纵向一体化发展2.1 家空市场稳步增长叠加能效标准切换，核心阀件需求受 益加速提升空调行业产销稳步增长，保有量对标海外仍有较大增长空间。2010 年，我国家用空 调行业产量和销量分别为 97

10、75.5 万台和 9465.8 万台；2021 年，我国家用空调产销量分 别提升至 15500.7 万台和 15259.3 万台，同比分别增长 6.97% 和 7.87%，2010-2021 年复合增速均超过 4%，家空行业整体产销增长保持平稳。根据国家统计局数据，2010 年 我国农村和城镇每百户空调保有量分别为 16.00 台和 112.07 台，2020 年分别提升至 73.85 台和 149.56 台，中长期来看对标日本家庭每百户空调保有量 292 台，保有量均仍 有较大增长空间。空调新能效政策落地，全变频时代推动上游核心阀件普及。2019 年，国家批准颁布 了 GB21455-201

11、9房间空气调节器能效限定值及能效等级强制性国家标准，该项新能 效标准提高了相应能耗等级的准入门槛，同时不再对定频和变频空调分别设置标准。根据 中怡康数据，2021 年变频空调的销售量占比已提升至 97.6%，同比提升了 10.7 个 pcts。 新能效政策落地带动了空调产业结构升级，变频产品已经成为市场主力军，全变频化时代 的来临凸显了电子膨胀阀等零部件的重要性，推动了上游核心阀件的普及。受益下游需求旺盛及能效标准升级，核心阀件需求均突破亿级规模。根据产业在线数 据，2012 年，电子膨胀阀和四通阀内销量分别为 1519.8 万只和 6707.0 万只，截止阀内 销量为 1.59 亿只。受益于

12、下游需求旺盛及能效标准升级，核心阀件销量持续提升。2021 年，电子膨胀阀、四通阀以及截止阀的内销量分别达 1.01 亿只、1.59 亿只和 3.14 亿只， 内销需求均达到亿级规模，同比分别增长 51.7%、29.1%和 15.1%，2012-2021 年复合 增速分别达 23%、10% 和 8%。图：空调核心阀件内销量持续提升2.2 制冷配件产品线齐全，盾安多品类份额优势凸显深耕制冷配件 30 载，公司产品线布局齐全。公司长期以来致力于制冷配件研发，目 前拥有换向阀、电子膨胀阀、电磁阀、热力膨胀阀、截止阀、充注阀、球阀以及单向阀等 多种制冷配件产品，核心零部件产品具备丰富型号以满足不同应用

13、场景及工况要求。除阀件以外，公司还拥有包括油分离器、储液气和气液分离器等在内的小型压力容器以及管组 件等品类，共同构成了公司制冷配件的三大类产品线；同时，公司还拥有换热器业务，产 品囊括翅片管、微通道和壳管等类型，公司产品覆盖 HVAC&R 全行业，下游可适配于家 用空调、商用空调、空气源热泵等多个细分领域。坚持“技品领先”，研发专利数量持续高增。公司多年以来持续加大研发投入力度， 2018-2020 年分别新增专利数 577 项、560 项和 543 项，近年均稳定在 500 项以上，包 括多联机超静音高耐久电子膨胀阀、双向电子膨胀阀等在内的重点新产品受益加速突破。 根据 Soopat 统计

14、数据，截至 2022 年 2 月，公司共拥有专利 4736 项，其中发明专利 （含授权）1992 项，实用新型专利 2419 项，外观专利 325 项。核心阀件市占率领跑。分品类看： 1）截止阀为公司的优势品类，根据产业在线数据，2021 年我国截止阀内销量达 3.14 亿只，其中盾安实现内销量 1.28 亿只，同比增长 29.4%，市场占有率达 40.7%，领 先第二名三花智控 14.3 个 pcts； 2）四通阀方面，2021 年我国四通阀内销量达 1.59 亿只，同比增长 29.1%，而盾安 实现内销量 7373 万只，同比大幅增长 78.9%，三花内销量达 6690 万只，同比增长 1

15、7.1%，两者市占率分别为 46.5%和 42.2%，盾安相较于三花仍具有一定份额优势； 3）电子膨胀阀为附加值较高的阀件之一，整体竞争相对激烈，2021 年我国电子膨胀 阀内销量达 1.01 亿只，同比增长 51.7%，其中三花、不二工机以及盾安市占率分别为 40.0%、26.8%和 26.2%。分应用场景来看，制冷领域中家用空调的电子膨胀阀用量占比 近 70%，在此细分场景下，三花和盾安占比分别达 53.1%和 37.2%，分别位居前两位， 两者份额超九成，而不二工机的高市场份额主要是由商用空调客户贡献。2.3 央空+特种空调+冷链，拓展制冷装备应用场景央空+特种空调+冷链，制冷设备板块加

16、速多元场景拓展。1998 年，公司正式成立制 冷设备板块，目前已发展成为具有商用中央空调、特种空调以及冷链系统等多元化应用场 景的核心业务之一。依托家空制冷配件的优势地位，公司设备板块坚持“做强特种及制冷 设备，做优商用设备并延伸拓展系统集成业务”的发展战略，并成功拓展商业楼宇、5G、 核电站、轨道交通及特种行业等多领域客户。商用中央空调：公司商用央空业务拥有高效变频直驱离心机、变频一级水冷螺杆、低 环温空气源热泵、静音型风机盘管、工业民用空气处理机组、直流变频屋顶机、大空间专 用空调、椭圆管 DCC 等主要产品，其中变频直驱离心机双一级能效远超国家标准，获得 国际领先认定。特种空调：不同于传

17、统商用的应用场景，公司的特种空调业务对接核电站、铁路地铁 等轨道交通以及 5G 通信机房等下游客户，对产品的专业性、安全性以及稳定性具有极高 要求。1）核级空调领军企业，定义核电暖通行业标准。公司的核级空调产品系列丰富，拥 有冷水机组、风机、风阀以及空气处理机组等全系列 HVAC&R 设备，是中广核集团、中 核集团及国家电力投资 HVAC 的核心供应商。公司是国内首家为核电站配套核 DEL 冷水 机组和核级直接蒸发式制冷机组以及中国华龙一号 WEC 冷水机组、WEC 风冷机组、 WSC 冷水机组的厂家，同时也为国内核电通风空调行业唯一同时具备核级风机和风阀设 计、生产许可证及抗震分析资质的企业

18、。自 2008 年以来，公司已为包括福清核电站、田 湾核电站、大亚湾核电站、岭澳核电站、秦山核电站、防城港核电站、宁德核电站等超 30 个核电站及工程的 100 多个项目提供产品及服务。2）轨道交通空调设备集成供应商，项目客户覆盖广泛。公司积极拓展轨道交通应用 场景，为地铁、城际铁路等轨道交通系统提供车载以及站台空调集成系统产品及服务。除 了斩获杭州、宁波等省内基建项目外，公司还成功跻身深圳地铁、北京地铁、广州地铁及 成都地铁等其他地方性下游客户，项目地域覆盖广泛。3）通信机房业务携手电信、移动记华为等核心客户。除核电及轨交系统外，公司还 为通信行业核心客户提供优质服务：项目覆盖湖北电信、重庆

19、电信、苏州电信、南京电信 等电信数据中心及河南移动、湖南移动、上海移动、成都移动等移动数据中心；同时为华 为 5G 基站户外柜重力热管空调项目、华为瑞典实验局、华为阿尔及利亚等项目提供服务。冷链系统：公司冷链业务提供整体解决方案，应用场景覆盖冷链物流、水产速冻及屠 宰速冻等多个领域。其中，以二氧化碳为冷媒的代表方案，凭借二氧化碳臭氧消耗潜能值 （ODP）=0，全球变暖潜能值（GWP）=1 的特性，降低对臭氧层的破坏力，使得碳排 放量减少 3800 倍，系统整体效率提升 30%。3. 汽车热管理空间广阔，汽零有望成为未来增长点3.1 新能车市场规模井喷，热管理阀件需求受益增长全球：2017 年后

20、全球乘用车销量连年下滑，EV 市场贡献主要增量。根据国际汽车制 造商协会数据显示，2020 年全球乘用车销量为 5360 万辆，同比下滑 16.7%，较 2017 年 7069 万辆的峰值下滑 24.2%。而同时，新能源汽车市场如火如荼，整体销量持续创新 高。根据 EV Volumes 统计数据，2020 年全球 EV（BEV & PHEV)共实现销量 324 万辆， 同比增长 42.4%，结合两者数据可推算全球 EV 的销量占比已超过 6%；2021 年全球 EV 销量达 675 万辆，实现翻倍增长。国内：新能车爆发式增长带动乘用车市场回暖，成长性优势凸显。根据中国汽车工业 协会的统计数据，

21、2018-2020 年我国乘用车销量分别为 2371 万辆、2144 万辆和 2018 万辆，同比分别下滑 4.1%、9.6%和 5.9%，期间国内乘用车市场规模呈现持续下滑势头。 2021 年，我国乘用车销量达 2148 万辆，同比增长 6.5%，增速自 2018 年以来首次转正， 主要是受到新能车销量同比大增因素的影响。2021 年，我国新能源乘用车实现销量 333 万辆，同比大幅提升 167.5%，2015-2021 年的复合增速高达 61.2%，整体增速显著领先 于传统车及乘用车整体市场表现。图：传统燃油车和新能源汽车所需热管理系统区别传统燃油车：传统燃油车自身带有发动机，在车辆正常行

22、驶过程中，发动机运转工作 并伴随热量的产生。而发动机工作所产生的多余热量恰好可以为乘员舱在使用空调系统制 热时提供热量来源。乘员舱在使用空调制冷时也是通过发动机带动压缩机工作通过冷媒实 现热交换。新能源汽车：新能源汽车与传统燃油车最大的区别在于没有发动机，而是以电池和电 机作为替代。对于乘员舱空调系统来说，制冷时新能源汽车与传统燃油车的差异不大，而 制热时由于没有了发动机提供的热量作为热源，新能源汽车需要额外借助 PTC 加热来产生 热量。同时，在电池运行过程中也会遇到工作温度较低的情况，因此需要对电池包进行加 热以达到最佳工作温度。受益新能车热管理系统升级，核心阀件需求提升。通过上文对比可以发现，随着新能 源汽车采用电池以及电气化升级，其热管理系统相较于传统燃油车更为复杂