1130舒泰神投资价值分析

1、 30/30舒泰神：6个月目标价60元，2015年目标价150元 SW生生物制品品*评级：卖出舒泰神3002204股本:666700万市值:440.881亿最新交易易日最新价安全价目标价发行价潜在涨幅幅PE(TTTM)PE(220111)行业PEE(20011)20111-122-01161.118456052.55-1.993%52.660 46.556 28.885TTM201112012220133最新PBB行业PBB(整体体法)windd预测EEPS中中值1.166321.311411.911692.599043.866 4.388基本情况况目前mmNGFF苏肽生生为主要要收入利利润来

2、源源，未来来舒泰清清及仿制制药有望望成长为为5千万万品种(1)产产品：公公司的主主要产品品为注射射用鼠神神经生长长因子“苏肽生生”和聚乙乙二醇电电解质散散剂“舒泰清清”，其中中“苏肽生生”是国家家一类新新药，主主要用于于神经保保护和修修复神经经损伤；“舒泰清清”是国家家四类新新药，主主要用于于清肠和和治疗便便秘。除除此之外外，公司司还少量量生产阿阿司匹林林肠溶片片、格列列奇特片片和萘丁丁美酮胶胶囊。曲曲司氯铵铵胶囊和和美他沙沙酮片即即将上市市。(22)产能能：目前前苏肽生生产能1100万万支，舒舒泰清及及其他西西药600万盒，未来苏苏肽生产产能扩张张到4000万支支，舒泰泰清及其其他西药药片剂

3、2290万万盒。(3)行行业地位位：从市市场份额额看，苏苏肽生排排名行业业第一，但与第第二的差差距不是是很大，行业基基本上呈呈三足鼎鼎立局势势。舒泰泰清排名名行业第第三，但但与行业业第一、第二的的差距较较大。(4)NNGF市市场规模模达5亿亿，潜在在市场330亿以以上。聚聚乙二醇醇电解质质散剂清清肠市场场大约11.5亿亿，便秘秘市场大大约200亿。关注理由由销售售放量，产品提提价,后后续储备备品种(1)短短期逻辑辑：随着着北京，上海等等不利因因素的解解决，业业绩逐季季回升；并购预预期；年年报高送送转预期期。(22)中期期逻辑：苏肽生生放量(产能+渗透率率)。(3)长长期逻辑辑：舒泰泰清OTTC

4、有着着较大的的发展潜潜力，但但依赖公公司的营营销能力力，存在在不确定定性；新新品种储储备丰富富，其中中曲司氯氯铵胶囊囊和美他他沙酮片片值得关关注；在在研新药药技术领领先，概概念较好好。关键假设设(1)苏苏肽生出出厂价格格维持去去年价格格不变，舒泰清清今年有有所上涨涨，然后后因OTTC销售售增加每每年下降降；(22)苏肽肽生、舒舒泰清成成本稳中中有升；(3)苏肽生生今年销销量1880只，20115年3390万万只；舒舒泰清今今年销量量1000万盒，20115年3300万万盒；(4)高高新技术术企业有有效税率率大约117%；(5)除利息息收入外外，暂不不考虑募募集资金金的投资资收益以以及美他他沙酮

5、片片、曲司司氯铵胶胶囊的销销售贡献献。市场担忧忧(1)mmNGFF对mNNGF的的冲击；(2)单品驱驱动，抗抗风险能能力差；(3)发改委委下调零零售限价价致使出出厂价下下调；(4)mmNGFF成长空空间有限限；(55)战略略投资者者减持；(6)社会对对鼠神经经生长因因子安全全性的担担忧；(7)技技术进步步hMGGF对mmNGFF的替代代。有别于大大众的认认识(1)NNGF目目前空间间有限，但随着着适应症症的增加加，空间间很大；(2)舒泰清清获得OOTC审审批有一一定难度度；(33)短期期内收入入和利润润还得依依赖苏肽肽生，长长期看，仿制西西药有较较大的潜潜力；(4)苏苏肽生的的行业竞竞争决定定

6、了其成成长不如如市场那那么乐观观；(55)3-5年内内mNGGF预计计还难以以取代，且公司司在进行行hNGGF研究究。股价表现现催化剂剂及时间间(1)并并购消息息公布；(2)四季度度业绩超超预期；(3)舒泰清清获得OOTC批批文；(4)美美他沙酮酮片销售售超预期期。核心假设设风险(1)舒舒泰清OOTC审审批进程程；(22)苏肽肽生的销销量的增增长；(3)新新GMPP认证的的进度；(4)舒泰清清获得OOTC后后营销模模式概念念以及营营销费用用的大幅幅增长。行业可比比公司0020038最新价格格EPS(TTMM)EPSPEPB市值TTM20111TTM20111双鹭药业业34.111.355661

7、.4110825.11364424.117 8.40017005129.82亿亿0005518最新价格格EPS(TTMM)EPSPEPB市值TTM20111TTM20111四环生物物5.3660.000620864.5166#DIVV/0!7.6003911555.118亿0005513最新价格格EPS(TTMM)EPSPEPB市值TTM20111TTM20111丽珠集团团24.4471.255221.3551119.55416618.111 2.6222133272.336亿05877.hkk最新价格格EPS(TTMM)EPSPEPB市值TTM20111TTM20111华瀚生物物制药1.52

8、200#DIVV/0!#DIVV/0!#DIVV/0!0亿一、国内内神经损损伤修复复类药物物行业分分析1、市场场总体规规模：NGFF市场规规模可达达5亿，潜潜在市场场30亿亿以上(1)NNGF成成长迅速速，生产产企业市市场规模模可达55亿以上上根据鼠鼠神经生生长因子子市场研研究报告告，神神经损伤伤修复医医院采购购市场容容量100年85.6亿，06-10CAAGR为为38.10%。表1 国国内脑神神经保护护/修复复剂的市市场规模模和增长长率(医医院用药药市场销销售数据据)200662007720088200992010014.22131.11349.44766.33185.66119.07%58

9、.991%34.004%29.009%资料来源源：鼠鼠神经生生长因子子市场研研究报告告根据鼠鼠神经生生长因子子市场研研究报告告，神神经损伤伤修复医医院采购购市场容容量100年855.6亿亿，066-100CAGGR为223.554%。表2 国内mmNGFF销售收收入趋势势图(亿亿元)200662007720088200992010020111E20122E20133E1.1551.93.0113.4554.46668.26611.33165.222%58.442%14.662%29.228%34.553%37.667%36.992%资料来源源：鼠鼠神经生生长因子子市场研研究报告告我们按照照上表

10、的的预测，20112年医医院市场场大约111.331亿的的销售规规模，则则厂商规规模大约约可以达达到5亿亿左右。(2)随随着适应应症的增增加，生生产企业业NGFF潜在市市场规模模达300亿以上上目前，审审批的mmNGFF适应症症为正已已烷中毒毒性周围围神经病病和促进神神经损伤伤恢复，治疗视视神经损损伤两种种，但在在实践中中，其应应用较为为广泛：神经内内科(急性脑脑血管性性中枢神神经损伤伤、脑萎萎缩、帕帕金森病病、痴呆呆、癫痫痫、神经经衰弱、神经性性头痛、重症肌肌无力、多发性性硬化、杭延顿顿舞蹈症症等疾病病)；神经经外科(脑、脊脊髓损伤伤,脊髓移移植)；五官官科（视视网膜和和角膜损损伤、视视神经

11、萎萎缩、青青光眼等等）；骨骨科(四肢神神经损伤伤、坐骨骨神经损损伤、坐坐骨神经经痛、多多发性神神经炎、椎间盘盘痛、神神经断裂裂及退行行性变) ；儿儿科(新生儿儿缺血缺缺氧性脑脑病、小小儿脑瘫瘫、脑炎炎后遗症症)；内分分泌科(糖尿病病末梢神神经炎)。尤其其是卒中中引起的的脑损伤伤、糖尿尿病引起起的外周周神经损损伤等，这些领领域的适适应症患患者基数数大、价价格相对对不敏感感，且由由于老龄龄人口激激增导致致目标人人口还在在扩展早早期。表3 国国内NGGF 市市场规模模简单测测算(部分适适应症)资料来源源：根据据湘财证证券报告告修改2、主要要竞争对对手：目前有有北大之之路、武武汉海特特、丽珠珠集团，未

12、来有有华瀚生生物、泛特尔尔(1)共共有7张张mNGGF批文文，其中中4家生生产截止目前前，国家家药监局局共批准 7 家家研究机机构和制制药企业业进行mmNGFF的临床床试验。mNGGF的新新药保护护期从220011年9月月28日日起至220133年9月月27日日止，其其他三张张临床批批件尚未未报道已已进入临临床试验验。20013年年9月227日之之后，其其他生产产企业才才可以申申请mNNGF的的临床批批件。考考虑到临临床试验验需要几几年的时时间，短短期内mmNGFF领域不不会有新新的竞争争对手出出现。目前生产产注射用用鼠神经经生长因因子的企企业有四四家：表4 目目前市场场上mNNGF产产品对比

13、比商品名生产厂家家 获批时间间 规格 终端价格格 适应症 金路捷 武汉海特特 2003320ugg(生物物活性90000AUU)200-2200 正已烷中中毒性周周围神经经病 恩经复北大之路路 2003318ugg(生物物活性90000AUU)200-2200 正已烷中中毒性周周围神经经病 苏肽生舒泰神 2006630ugg(生物物活性150000AAU) 290-3000 促进神经经损伤恢恢复，治治疗视神神经损伤伤 丽康乐丽珠集团团 2010030ugg(生物物活性150000AAU) 略高于苏苏肽生 促进神经经损伤恢恢复，治治疗视神神经损伤伤 资料来源源：根据据相关信信息整理理表5 mNG

14、GF收入入20077200882009920100苏肽生277334235574400109555恩经复380334500050544106000金路捷34588366664518852100丽康乐20数据来源源：SFFDA南南方所(2)有有几家在在做人源源神经生生长因子子研究，华瀚生生物产品品预计明明年可能能获批除鼠源神神经生长长因子以以外，国国内还有有几家机机构在做做人源神神经生长长因子的的研究。贵州华华瀚生物物制药（005587.HK）的国家家一类新新药注射射用人神神经生长长因子（hNGGF）之之前一直直未能获获得国家家GMPP认证，预计年年内可能能会再次次向药监监局申报报，如果果审批通

15、通过的话话，20012年年有望投投入生产产。贵州泛特特尔生物物技术有有限公司司20004年获获得国家家食品药药品监督督管理局局颁发的的“国家一一类新药药证书”，也是是到20006年年8月为为止唯一一获得国国家批准准的人神神经生长长因子（hNGGF）一一类新药药，1 万平米米生产厂厂房已经经建成，设计年年产能为为3000 万支支，预计计20112 年年能够上上市。3、主要要替代产产品比较较：进入医医保的依依达拉奉奉、小牛牛血去蛋蛋白和调调出医保保的奥拉拉西坦、神经节节苷脂GGM1神经损伤伤修复类类药物品品种繁多多，我们们选择和和鼠神经经生长因因子有直直接竞争争关系的的神经节节苷脂、依达拉拉奉、小

16、小牛血（清）去去蛋白、奥拉西西坦、脑脑蛋白水水解物55个具有有营养及及修复脑脑神经损损伤的产产品（脑脑神经保保护/修修复剂）进行比比较。表6 脑脑神经保保护/修修复剂的的医院市市场销售售金额和和市场份份额变化化20066年 20077年 20088年 20099年 20100年(亿)金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 神经节苷苷脂GMM1 2.32216.335%7.68824.668%13.55727.443%18.66328.110%24.1128.116%依达拉奉奉 2.55517.991%5.26616.889%8.72217.663%13.5520.336%1

17、7.77620.774%小牛血去去蛋白 3.52224.774%6.420.557%9.51119.223%12.99419.552%15.77118.335%奥拉西坦坦 0.9776.844%4.24413.661%7.91115.999%11.1116.773%15.55318.114%脑蛋白水水解物 3.726.006%5.64418.113%6.81113.777%6.89910.339%7.8339.144%鼠神经生生长因子子 1.1558.100%1.96.122%2.9445.955%3.2554.900%4.6885.477%总计 14.221100%31.113100%49.

18、447100%66.331100%85.66100%资料来源源：湘财财证券依达拉奉奉：依达达拉奉是是由日本本三菱制制药开发发经过225年研研究和临临床试验验于20001年年6月上上市的新新药。是是目前唯唯一得到到国际普普遍认可可的脑神神经保护护/修复复剂。是是日本和和美国脑脑血管防防治指南南的推荐荐用药。依达拉拉奉20004年年3月由由先声药药业首家家在我国国上市，之后很很快得到到了临床床认可，销售额额上升很很快，220100年销售售额为117.776亿元元。依达达拉奉有有较强的的肝肾毒毒性，一一般是用用于脑损损伤的急急性期，一疗程程使用不不得超过过14天天。 奥拉西坦坦：奥拉拉西坦是是一种脑

19、脑功能改改善药，有一定定的促智智作用。临床多多用于防防治老年年痴呆。奥拉西西坦和吡吡拉西坦坦结构和和功能相相似，但但价格高高出很多多，被调调出医保保后，可可能会受受到吡拉拉西坦的的很大冲冲击。脑蛋白水水解物：脑蛋白白水解物物注射液液，原名名脑活素素，19988年年进入我我国。由由于存在在安全性性隐患，20008年112月115日，SFDDA发布布通知，要求各各地进一一步加强强对脑蛋蛋白水解解物注射射液的监监督检查查，并建建议生产产厂家主主动停产产。小牛血（清）去去蛋白提提取物：小牛血血（清）去蛋白白提取物物注射液液是新鲜鲜小牛血血经去蛋蛋白，浓浓缩，超超滤等工工艺制得得的含有有无机物物及小分分

20、子有机机物的无无菌水溶溶液。和和脑蛋白白水解物物注射液液类似，成分较较为复杂杂，药理理不够明明晰，在在国际上上争议较较大。在在脑蛋白白水解物物被SFFDA警警告之后后，小牛牛血（清清）去蛋蛋白提取取物的销销售增长长也受到到一定影影响。神经节苷苷脂GMM1：神神经节苷苷脂GMM1主要要用于治治疗多种种原因引引起的中中枢神经经病变，和mNNGF有有比较直直接的竞竞争关系系。20010年年，神经经节苷脂脂GM11的销售售额高达达24.1亿元元，5倍倍于mNNGF。我们认认为这种种现象是是以下几几个原因因造成的的： 11. 神神经节苷苷脂GMM1是国国际上应应用较早早的神经经损伤修修复类药药物，巴巴西

21、TRRB公司司的神经经节苷脂脂GM11（重塑塑杰）119966年就已已在国内内上市。医生和和患者的的认知度度比较高高。 22. 神神经节苷苷脂GMM1的主主要生产产厂家齐齐鲁制药药（20004年年获得生生产批文文，20007年年后占据据7成左左右的市市场份额额）的销销售网络络十分完完备，营营销能力力出色。而mNNGF的的生产厂厂家在这这一方面面有所欠欠缺。 3. 神经节节苷脂GGM1在在应用于于急性创创伤期和和帕金森森症时的的剂量非非常大，是一般般日用剂剂量的55-100倍，单单日用药药金额往往往在110000元以上上，在市市场份额额的统计计上存在在一定的的放大作作用。尽管mNNGF目目前的市

22、市场份额额落后于于上述药药物，但但我们认认为mNNGF的的市场份份额将在在今后几几年中得得到明显显的提升升。这主主要是基基于以下下几个原原因：(1)从从药理上上看，神神经节苷苷脂GMM1的作作用是提提升NGGF的活活性，两两者之间间的协同同作用已已经得到到学术界界的认可可。从我我们了解解的情况况来看，国内已已有临床床病例联联合使用用这两种种药物，效果比比较理想想。主要要的限制制因素是是两种药药物的价价格都很很高，患患者无法法接受同同时使用用两种“同类”药物。而在治治疗小儿儿脑瘫的的临床病病例中，有较多多的患者者间隔注注射神经经节苷脂脂GM11和mNNGF，治疗效效果不错错。mNNGF已已经进入

23、入医保，患者支支付能力力的提升升，将使使联合用用药的接接受度大大为提高高。(2)经经过近十十年的使使用，mmNGFF的疗效效和安全全性已经经得到了了专家的的认可。无限制制条件入入选099版医保保充分说说明了这这一点。而上述述产品中中，脑蛋蛋白水解解物受制制于国家家政策，小牛血血（清）去蛋白白提取物物的争议议日增，已经进进入了药药品的成成熟期。奥拉西西坦则因因为调出出医保，销售额额可能受受到一定定影响。依达拉拉奉副作作用太大大，无法法作为神神经营养养药物长长期使用用。(3)虽虽然mNNGF整整体的增增速较低低，但“苏肽生生”的增速速始终非非常可观观，088-100年的CCAGRR约为661%，即

24、使在在产能较较为紧张张的20010年年，依然然能够维维持477.244%的高高增速。在舒泰泰神上市市之后，“苏肽生生”的营销销网络更更加完备备，产能能瓶颈也也即将突突破，“苏肽生生”将引领领mNGGF的飞飞速扩张张。(4)在在脑神经经保护/修复剂剂领域，mNGGF的不不良反应应最为轻轻微，主主要是局局部肌肉肉疼痛。这是NNGF的的作用机机制决定定的，对对人体没没有损害害，可以以通过服服用镇痛痛剂等手手段缓解解。(5)目目前的脑脑神经保保护/修修复剂的的发展仍仍处于初初级阶段段，对于于中枢神神经损伤伤、老年年痴呆症症等严重重疾病，并不能能做到完完全治愈愈，治疗疗效果主主要取决决于患者者对于病病情

25、发展展的主观观体验。因此医医生在临临床使用用药物的的时候，往往要要顾虑患患者的支支付能力力和心理理接受程程度。mmNGFF在进入入医保后后，对比比同类型型产品优优势明显显。 考考虑到整整个神经经损伤修修复类药药物市场场仍在高高速增长长，mNNGF的的终端销销售收入入有望进进一步飞飞速提升升。根据据华夏仲仲景的预预测，到到20113年整整个终端端销售收收入将达达到111.311亿元（医院用用药市场场数据）。表7 神神经修复复类药物物零售价价格情况况通用名商品名剂型规格零售生产企业业注射用鼠鼠神经生生长因子子恩经复冻干粉针针剂18gg(90000AAU) 214.6厦门北大大之路注射用鼠鼠神经生生

26、长因子子金路捷冻干粉针针剂20gg(90000AAU) 214.6武汉海特特生物制制药注射用鼠鼠神经生生长因子子苏肽生冻干粉针针剂30(150000AAU) 300舒泰神神经节苷苷脂钠注射液2ml:0.002g 142.6齐鲁制药药有限公公司神经节苷苷脂钠注射液5ml:0.11g 520.4齐鲁制药药有限公公司神经节苷苷脂钠注射液2ml:0.004g 258.1齐鲁制药药有限公公司神经节苷苷脂钠申捷粉针剂0.044g 216.1齐鲁制药药有限公公司神经节苷苷脂钠申捷粉针剂0.1gg 433.6齐鲁制药药有限公公司小牛血去去蛋白提提取物注射液800mmg 110上海丽珠珠制药有有限公司司小牛血去

27、去蛋白提提取物爱维治注射液20000mg 200Nycoomedd Auustrria GmbbH 数据来源源：湘财财证券研研究所(6)最最重要的的医保的的因素。从表6我们可可以看出出，在220066年到220100年之中中，增长长最为迅迅速的品品种是奥奥拉西坦坦，神经经节苷脂脂GM11和依达达拉奉。 鼠神神经生长长因子是是最为受受益于新新医保推推进的脑脑神经保保护/修修复剂。20009 年年11 月，人人力资源源和社会会保障部部颁布了了20009 年年版的医保目目录，该目录录是在220044 年版版医保保目录基础上上进行的的调整，收录了了部分220044 年以以后逐步步推广的的新药，并调出出

28、部分品品种。主主要脑神神经保护护/修复复剂就本本次医保保目录的的调整情情况如下下表所示示：表8 脑脑神经保保护/修修复剂进进入医保保目录比比较表药物名称称 医保目录录(20004年版版)医保目录录(20009年版版)是否入选选 类别 备注 是否入选选 类别 备注 依达拉奉奉 否 - - 是 乙类 限三级医医院和工工伤保险险奥拉西坦坦 是 乙类 无 否 - - 神经节苷苷脂GMM1 否 - - 否 - - 脑蛋白水水解物 否 - - 否 - - 小牛血(清)白蛋白白 否 - - 是 乙类 限工伤保保险 鼠神经生生长因子子 否 - - 是 乙类 无 资料来源源：根据据相关信信息整理理从表8可可以看

29、出出，mNNGF是是唯一在在医保支支付范围围上并没没有限制制条件的的神经修修复类药药物，这这充分说说明了遴遴选专家家组对于于mNGGF疗效效的认可可。神经经修复类类药物普普遍单价价较高，且用药药周期较较长，因因此患者者的支付付能力对对于药物物的选择择有着很很大的影影响。进进入医保保带来的的患者支支付能力力的提高高对于mmNGFF的终端端销售将将产生巨巨大的推推动作用用。 入入选099版医保保目录将将极大的的提升mmNGFF的市场场份额。奥拉西西坦是唯唯一入选选04版版医保的的脑神经经保护/修复剂剂。20005年年，奥拉拉西坦的的销售额额仅为00.222亿元，而在220066和20007年年，分

30、别别增长了了3411%和3337%。虽然然主要因因素是之之前的基基数较低低，但进进入医保保的推动动作用也也不可小小视，之之后几年年的增长长情况也也印证了了这一点点。4、行业业壁垒：政策、技术、品牌在神经生生长因子子生产企企业，新新进入者者面临以以下几个个门槛。(1)政政策壁垒垒根据我国国新药保保护的有有关制度度，注射射用鼠神神经生长长因子竞竞争格局局在20013 年9 月以前前，可能能仍然维维持“苏肽生生”、“恩经复复”和“金路捷捷”等少数数几个品品种寡头头竞争的的局面，且竞争争品牌最最多不会会超过77 种。按正常常审批程程序，注注射用鼠鼠神经生生长因子子仿制药药上市至至少需要要4 年年以上的

31、的时间（从20013 年9 月起算算），此此外新的的仿制药药从推出出到被市市场普遍遍认可接接受、并并形成一一定的销销售规模模约需33-4 年的品品牌培养养和市场场开拓期期，预计计在未来来7 年年左右的的时间内内，国内内注射用用鼠神经经生长因因子不会会增加新新的竞争争对手。(2)技技术壁垒垒药品非常常注重疗疗效的安安全和质质量的稳稳定，尤尤其是生生物药品品，生物物的活性性和稳定定性更为为重要。准确测测定制剂剂中神经经生长因因子的含含量以及及控制各各批次药药品神经经生长因因子含量量水平稳稳定一致致，是保保障注射射用鼠神神经生长长因子类类产品质质量的关关键，也也是该类类产品生生产过程程中两大大技术难

32、难题。公公司采用用获国家家专利的的高效液液相凝胶胶色谱法法精确测测定成品品中的神神经生长长因子含含量，有有效解决决了上述述技术难难题，确确保了产产品具有有神经生生长因子子含量精精确、产产品质量量稳定的的特点。(3)品品牌壁垒垒好的药品品往往凭凭借疗效效好、毒毒副作用用少和安安全性高高等特点点在医生生和患者者中间树树立起良良好的口口碑，从从而具备备了强大大的品牌牌效应。品牌效效应又可可以间接接转化为为病人的的用药习习惯。用用药习惯惯形成后后短时间间内难以以改变。因此，品牌药药物所具具有的品品牌效应应在维持持和扩大大市场份份额方面面具有不不可忽视视的作用用，在一一定程度度上降低低了被其其他药物物挤

33、占市市场份额额的风险险，处处方管理理办法提出的的“一品两两规”要求进进一步强强化了品品牌竞争争力，为为竞争者者进入生生物医药药行业树树立了品品牌壁垒垒。5、脑神神经保护护/修复复行业核核心驱动动因素脑神经保保护/修修复剂市市场的高高速增长长在今后后几年能能够维持持。脑神神经保护护/修复复剂的医医院用药药市场的的销售额额20110 年年已经达达到855.6 亿元，尽管最最近几年年整个行行业的增增速有所所放缓，但仍维维持在330%左左右，高高于医药药行业整整体的增增速。我们们认为，在未来来的几年年之内仍仍将保持持25%以上的的增长速速度。而而推动脑脑神经保保护/修修复行业业未来几几年利润润增长的的

34、因素主主要有以以下三 个。(1)政政府的政政策扶持持主要是医医保以及及进入国国家基本本药物目目录的刺刺激作用用(044年只有有1个进进入目录录，099年有33个进入入目录)；(2)新新适应症症的增加目前，神神经生长长因子作作为视神神经修复复审批，但从研研究看，其使用用作为公公司中长长期的业业务布局局策略，新产品品将保障障未来的的增长；神经营养养保护剂剂使用科科室范围围广：神神经内科科(急性脑脑血管性性中枢神神经损伤伤、脑萎萎缩、帕帕金森病病、痴呆呆、癫痫痫、神经经衰弱、神经性性头痛、重症肌肌无力、多发性性硬化、杭延顿顿舞蹈症症等疾病病)；神经经外科(脑、脊脊髓损伤伤,脊髓移移植)；五官官科（视

35、视网膜和和角膜损损伤、视视神经萎萎缩、青青光眼等等）；骨骨科(四肢神神经损伤伤、坐骨骨神经损损伤、坐坐骨神经经痛、多多发性神神经炎、椎间盘盘痛、神神经断裂裂及退行行性变) ；儿儿科(新生儿儿缺血缺缺氧性脑脑病、小小儿脑瘫瘫、脑炎炎后遗症症)；内分分泌科(糖尿病病末梢神神经炎) 。(3)NNGF份份额的提提升目前占生生物类份份额100%左右右，有望望提升到到30-40%。相对对优势在在于：高价药的的患者支支付能力力：NGGF是唯唯一无应应用限制制的国家家医保品品种（009版），作为为高价专专科药支支付端阻阻力小。定价优势势保证营营销运作作空间：1类新药药，降价价风险相相对较小小，其他他几个品品种

36、都是是仿制产产品；保保证产品品的营销销运作空空间大。药理、临临床比较较优势：NGFF药理较较脑蛋白白、小牛牛血更明明确，学学术认可可度处于于提升进进程中，尤其在在眼科领领域优势势明显。作为神神经营养养类最新新的产品品，被纳纳入全国国医保也也佐证了了其学术术认可程程度。二、国内内清肠便便秘类药药物行业业分析1、市场场总体规规模：聚乙二二醇清肠肠市场大约约1.55亿，便便秘市场场大约220亿(1)清清肠功能能：生产产企业市市场规模模大约11.5亿亿聚乙二醇醇电解质质在国际际上已经经成为清清肠领域域的“金标准准”。聚乙乙二醇电电解质具具有高效效、安全全和快捷捷的优点点，在北北美、日日本、欧欧洲等发发

37、达国家家得到了了广泛的的应用。聚乙二二醇清肠肠剂已被被美国药药典233版收录录，是美美国胃肠肠内镜学学会(AASGEE)、美美国结肠肠直肠外外科医生生协会(ASCCRS)、美国国胃肠内内镜外科科医师学学会(SSAGEES)220066年共同同推荐肠肠道清洁洁的最佳佳选择。聚乙二醇醇电解质质在国内内的使用用尚处于于市场导导入阶段段。国内内受传统统观念和和用药方方式的影影响，大大多仍然然选用番番泻叶或或甘露醇醇等药品品进行清清肠，对对聚乙二二醇电解解质使用用的并不不多。但但近年来来随着市市场推广广工作的的深入，该类药药品销售售数量和和销售金金额增长长迅速。根据中中国药学学会提供供的166城市样样本

38、医院院用药数数据估算算，20009年年国内清清肠用药药中聚乙乙二醇电电解质销销售金额额约为1177110.227 万万元，比比20008年增增长了662755.511万元，增长了了54.88%。表9 220055 年-20009 年年国内聚聚乙二醇醇电解质质用于清清肠的销销售金额额（万元元）20055200662007720088200992,0556.9934,2557.4457,9115.22511,4434.7617,7710.27数据来源源： 中中国药学学会从清肠市市场来看看，国内内市场目目前在112亿左左右，聚聚乙二醇醇所占比比例目前前还较小小，未来来有较大大的增长长空间。仅就聚乙乙

39、二醇电电解质这这个品种种而言，预计市市场规模模在1.5亿左左右。(2)便便秘功能能：生产企企业市场场规模大大约200亿便秘在人人群中的的患病率率相当高高。19958年年到19986年年间，美美国每年年大约有有2500万人因因便秘就就诊，有有2万人人因便秘秘而住院院治疗。一项回回顾性研研究显示示，北美美便秘的的患病率率为1.9%-2.72%，有663000万人符符合罗马马n诊断断标准，另外还还有50000万万人自述述便秘。中国尚尚缺乏大大规模的的流行病病学调查查。郭晓晓峰等对对北京地地区188-70岁岁成年人人群的流流行病学学调查显显示，慢慢性便秘秘的患病病率为66.077%。根根据不同同诊断标

40、标准及调调查人群群，则患患病率不不同。在在整个人人群中，便秘以以女性、儿童和和老年人人居多。高发病率率和高危危害性使使得便秘秘市场蕴蕴藏着巨巨大潜力力。据悉悉，20010年年中国的的药店便便秘市场场由中成成药和保保健品所所主导，约为111 亿亿元人民民币，去去年增长长率为88.1%；在医医院便秘秘市场方方面，约约为4亿亿元人民民币，增增长率则则高达330%。在零售售市场里里，就金金额来说说，主要要是中药药和保健健食品，已经超超过整个个市场550%的的占比。从数量量来看，很多蒽蒽醌类和和果导片片类产品品，所占占份额很很大。开开塞露应应该从数数量上来来说是所所有产品品里面最最大的。2、主要要竞争对

41、对手：国内有有三家，国外主主要是法法国福清清(1)清清肠功能能除“舒泰泰清”外，国国内目前前用于清清肠的聚聚乙二醇醇类药品品主要有有江西恒恒康药业业有限公公司的“恒康正正清”（复方方聚乙二二醇电解解质散）、广东东深圳万万和制药药有限公公司的“和爽”（复方方聚乙二二醇电解解质）和和北京圣圣永制药药有限公公司的聚乙二二醇电解解质口服服溶液。表10 20007 年年-20009 年国内内用于清清肠的聚聚乙二醇醇类药品品市场占占有率生产厂家家200772008820099江西恒康康 58.992%52.772%40.884%深圳万和和 27.772%32.119%30.663%舒泰神 12.334%1

42、4.003%17.993%其他 1.033%1.066%10.661%资料来源源：公司司招股书书表11 舒泰清清和主要要竞品的的对比品名主要成分分 规格 国际使用用情况 是否保持持水电解解是平衡衡 口感 适应症 舒泰清聚乙二醇醇，KCCl， NaaCl，Na22HCOO3A剂133.1225g B剂剂0.5575gg90年代代后改良良处方是好清肠治疗疗便秘双双重功效效恒康正清清聚乙二醇醇，KCCl， NaCCl，NNa2HHCO33， NNa2SSO469.556gxx1 (A+BB+C)90年代代前使用用是差肠道清洁洁和爽聚乙二醇醇,KCCl， NaaCl，Na22H CCO3 Na22SO

43、44 68.556gxx1 (A+BB+C)90年代代前使用用是差肠道清洁洁资料来源源：根据据相关资资料整理理“舒泰清清”跟同类类产品相相比，优优势明显显。“舒泰清清”的配方方中没有有硫酸钠钠，因此此口感较较好，患患者接受受度更高高。同时时也降低低了患者者罹患心心脑血管管疾病和和器官结结石的风风险。另另外，相相比同类类产品，“舒泰清清”的价格格也更低低。(2)便便秘功能能舒泰清是是国家四四类新药药，通用用名为聚聚乙二醇醇电解质质英文文简称SSF-PPEG，于20004 年6月月在国内内上市。该产品品由A 剂和BB 剂组组成，其其中A 剂的主主要成分分为聚乙乙二醇440000，重113.1125

44、 克，BB 剂的的主要成成分为碳碳酸氢钠钠0.117855 克+氯化钾钾 0.04666 克克+氯化化钠0.35007 克克。舒泰泰清是国国内唯一一不含硫硫酸根离离子的聚聚乙二醇醇电解质质散剂，同时也也是国内内唯一一一个同时时拥有清清肠和便便秘两个个适应症症的聚乙乙二醇电电解质散散剂。舒泰清尚尚未在便便秘市场场实现规规模化销销售。目目前，国国内用于于便秘的的聚乙二二醇类药药品主要要有法国国博福-益普生生制药工工业公司司的“福松”（聚乙二二醇40000散散剂）、重庆华华森制药药有限公公司的“长松”（聚乙乙二醇440000 散剂剂）等。表 122 用于于便秘治治疗的主主要OTTC 产产品产品名生产

45、企业业类别成分剂型规格乐可舒勃林格殷殷格翰（德国）西药比沙可啶啶片剂5mg*10 片麻仁润肠肠丸同仁堂、华康药药业中药火麻仁等等丸剂6g*110 丸丸便秘通广州中一一药业中药白术、肉肉苁蓉等等溶液剂20mll*6 瓶酚酞片临汾宝珠珠制药西药酚酞片剂100mmg*330 片片六味安消消散山东健志志医药中药土木香大大黄等散剂3 克*6 袋袋一清颗粒粒河南明善善堂药业业中药黄连、大大黄等颗粒7.5gg*122 袋润通胶囊囊深圳康之之源生物物中药火麻仁、番泻叶叶等胶囊0.4*60 粒黄连上清清片长春宝华华医药中药黄连、大大黄等片剂0.255g*112 片片*2 板三黄片山西杨文文水制药药中药大黄、黄黄

46、芩等片剂24 片片同聚堂肠肠清茶陕西同聚聚堂药业业保健品桑叶、绿绿茶等冲剂2.5gg*155 袋脂肠康宁宁汤阴瑞星星生物保健品天麻、山山楂等胶囊400mmg*1100 粒长御通清清秘胶囊囊山东安志志药业保健品玉竹、玄玄参等胶囊0.4gg*800 粒资料来源源：根据据相关资资料整理理3、主要要替代产产品比较较：西药缓缓泄剂以以及中药药保健品品清肠的主主要替代代品是价价格便宜宜的甘露露醇，其其效果与与聚乙二二醇相差差不大，但价格格要便宜宜得多。便秘的主主要替代代品是中中药保健健品及西西药缓泄泄剂。缓泻剂是是治疗便便秘最常常用的药药物，通通常根据据药物的的作用方方式分为为以下几几类。容积性性泻剂:加

47、速结结肠和全全胃肠道道运转，吸附水水分，使使大便松松软易排排，缓解解便秘和和排便紧紧迫感，但摄入入过多会会发生胃胃肠胀气气，慢传传输型便便秘者慎慎用。此此类泻剂剂主要有有果胶、车前草草、燕麦麦麸等可可溶性纤纤维素。盐类泻泻剂:是是一些不不易被肠肠道吸收收而又易易溶于水水的盐类类离子，服用后后在肠内内形成高高渗盐溶溶液. 能吸收收大量水水分并阻阻止肠道道吸收水水分，使使肠腔内内容积增增大，从从而对肠肠黏膜产产生刺激激，使肠肠管蠕动动增强而而排便，这类药药物可引引起严重重的不良良反应，临床上上应慎用用。如硫硫酸镁、硫酸钠钠等。刺激性性泻剂:此类泻泻剂本身身或其体体内代谢谢物能够够刺激肠肠壁，使使肠

48、蠕动动增强，从而促促进排便便，长期期使用刺刺激性泻泻剂可出出现药物物依赖、损害患患者的肠肠神经系系统、结结肠黑变变病等。这类药药物包括括含蒽醌醌类的植植物性泻泻药（如如大黄、弗朗鼠鼠李皮、番泻叶叶、芦荟荟等）、酚酞、双醋酚酚丁、蓖蓖麻油等等。渗透性性泻剂：具有纯纯渗透作作用；不不引起结结肠胀气气；不影影响电解解质平衡衡；不影影响肠黏黏膜的完完整性；不改变变肠道内内正常的的pH值值；不含含有糖分分,糖尿尿病患者者亦可使使用；疗疗效持久久,耐受受性良好好。常用用的渗透透性泻剂剂有乳果果糖、山山梨醇糖糖浆、聚聚乙二醇醇、氢氧氧化镁、磷酸钠钠溶液等等。润滑性性泻剂:能润滑滑肠壁，软化大大便，使使粪便易

49、易于排出出，包括括甘油、蜂蜜、液体石石蜡等。促动力力药:通通过促进进胃肠运运动对慢慢传输型型便秘有有一定疗疗效，常常用的药药物有西西沙必利利、莫沙沙必利、普卡必必利、替替加色罗罗、和KKW50092等等。三、舒泰泰神概况况1、主要要产品：苏肽生生独大，舒泰清清有望成成长公司的主主要产品品为注射射用鼠神神经生长长因子“苏肽生生”和聚乙乙二醇电电解质散散剂“舒泰清清”，其中中“苏肽生生”是国家家一类新新药，主主要用于于神经保保护和修修复神经经损伤；“舒泰清清”是国家家四类新新药，主主要用于于清肠和和治疗便便秘。除除此之外外，公司司还少量量生产阿阿司匹林林肠溶片片、格列列奇特片片和萘丁丁美酮胶胶囊。

50、2、主要要产能：苏肽生生目前1100万万支，未未来5000万支支；舒泰泰清目前前90万万盒，未未来2990万盒盒公司舒泰泰清的产产能还可可以同于于生产其其他西药药片剂。表13 公司主主要产品品产能200772008820099201002011120122E20133E20144E20155E苏肽生1,0000,0000100100100100200400400400舒泰清600,000060609090230290290290资料来源源：根据据公司招招股书整整理3、行业业地位：苏肽生生为两大大巨头之之一，舒舒泰清为为跟随者者从市场份份额看，苏肽生生排名行行业第一一，但与与第二的的差距不不是很

51、大大，行业业基本上上呈三足足鼎立局局势。舒舒泰清排排名行业业第三，但与行行业第一一、第二二的差距距较大。4、竞争争优势：质量、产品、品牌、政策(1)质质量优势势公司采用用高效液液相凝胶胶色谱法法精确测测定制剂剂中神经经生长因因子含量量，有效效解决了了检测和和控制各各批次药药品神经经生长因因子含量量水平技技术难题题，确保保了“苏肽生生”产品质质量稳定定的特点点。自220066 年获获准生产产销售，经过近近四年的的营销，市场份份额逐渐渐赶超其其他竞争争对手，并在医医生和患患者之间间树立了了良好的的口碑与与一定的的品牌知知名度，有助于于维持市市场领先先地位。(2)产产品优势势注射用鼠鼠神经生生长因子

52、子“苏肽生生”是国内内同类药药品中第第一个国国药准字字号产品品，国家家一类新新药，是是在122 年研研究开发发、8 年临床床研究和和近5000 例例的临床床试验基基础上研研制而成成的。该该产品已已获四项项国家专专利，并并获得“北京市市高新技技术成果果转化项项目”和“北京市市自主创创新产品品”称号。公司开开发的聚聚乙二醇醇电解质质散剂“舒泰清清”是国内内唯一具具有清肠肠和便秘秘两个适适应症的的清肠便便秘类药药物，获获得两项项国家专专利，并并获科技技部“国家火火炬计划划项目”和“北京市市高新技技术成果果转化项项目”称号，被认定定为“北京市市自主创创新产品品”。(3)品品牌优势势苏肽生和和舒泰清清作

53、为公公司进行行多年营营销的品品种，已已经在医医生和患患者中建建立了较较好的口口碑。(4)政政策优势势注射用鼠鼠神经生生长因子子为国家家一类新新药，其其生产存存在一定定的技术术、政策策、资金金和法律律壁垒，其他药药品制造造企业若若想介入入其仿制制药(生生物药)、改变变剂型或或适应症症，则面面对着较较高的市市场准入入门槛和和较长的的市场培培育期。公司目目前已克克服定量量检测，稳定含含量等技技术难题题，此外外公司目目前正着着力于开开发去除除人血白白蛋白作作为保护护剂的新新一代产产品和其其他神经经生长因因子相关关产品(如滴眼眼液等)。5、商业业模式：代理模模式在生产上上，公司司外购小小鼠颌下下腺、聚聚

54、乙二醇醇以及其其他原料料药，进进行提纯纯和包装装；在销销售商，苏肽生生采取代代理模式式，舒泰清清在部分分城市采采取代理理模式，部分地地区自营营。6、产品品价格：出厂价价与批发发价、零零售价之之间差距距较大从公司的的招股书书披露的的数据看看，苏肽肽生出厂厂价一直直比较稳稳定，但但舒泰清清还有较较大的提提价空间间，尤其其是未来来如果进进入OTTC领域域。并且且，苏肽肽生的出出厂价与与中标价价和零售售价之间间有较大大的差距距。表14 平均单单价单价20077200882009920100苏肽生83.99686.00983.22884.000舒泰清13.66013.66215.55216.661资料原

55、来来：根据据招股书书计算表15 苏肽生生30g(150000AAU) 冻干粉粉针剂中中标价中标价省份日期259.8河北20111-1-30255.3北京20100-100-1250.6江西20100-7-16250.39江苏20100-4-8273.08浙江20100-1-1272.63四川20099-100-222255山西20099-1-1302.4甘肃20099-1-1277.49贵州20099-1-1258吉林20088-1-1246.86湖北20088-1-1260内蒙古20088-1-1259广东20077-3-30资料来源源：根据据搜搜药药品招标标信息网网整理四、投资资逻辑1、长

56、期期逻辑：大市场场小品种种(新产产品+舒舒泰清OOTC)(1)舒舒泰清OOTC有有着较大大的发展展潜力，但依赖赖公司的的营销能能力，存存在不确确定性舒泰清代代理转自自营较为为成功，积极开开发便秘秘药市场场,前景景看好。由于舒舒泰清价价格较低低，导致代代理商代代理积极极性不是是很高，但是舒舒泰清治治疗是国国内唯一一不含硫硫酸根离离子的聚聚乙二醇醇电解质质散剂，也是国国内唯一一一个同同时拥有有清肠和和便秘两两个适应应症的聚聚乙二醇醇电解质质散剂，具有长长期服用用不会造造成电解解质失衡衡等优点点。目前公公司代理理转自营营较为成成功，公司正正在积极极的准备备实现该该品种双双跨，未来希希望通过过OTCC

57、市场的的开拓加加大便秘秘适应症症的拓展展。鉴于于公司该该产品目目前售价价低，未来不不排除提提高零售售价的可可能,有有望小幅幅提升公公司盈利利水平。(2)新新品种储储备丰富富，其中中曲司氯氯铵胶囊囊和美他他沙酮片片值得关关注公司在研研产品线线较为丰丰富，已已经取得得了国家家食品药药品监督督管理局局颁发的的11个个药品注注册批件件、拥有有6个新新药证书书、111项国家家发明专专利，另另有4项项国内发发明专利利和2 项国际际发明专专利申请请已被受受理。之之前已经经取得新新药证书书的一些些化药将将陆续上上市，丰丰富公司司的产品品线。掩掩味盐酸酸小檗碱碱散剂、掩味盐盐酸小檗檗碱分散散片等后后备项目目正在

58、进进行或已已完成临临床试验验；尼莫莫地平胶胶囊和曲曲司氯铵铵胶囊预预计20011年年上市，佐米曲曲谱坦片片、维生生素ecc咀嚼片片、阿魏魏酸钠颗颗粒剂、独家品品种美他他沙酮片片预计220122年上市市，普拉拉克索片片、舒泰泰清ABB合剂、盐酸小小檗碱分分散片预预计20013年年上市。生物药药品方面面，去人人血白蛋蛋白鼠神神经生长长因子预预计20012年年上市，鼠神经经生长因因子滴眼眼液、视视网膜色色素变性性基因药药物、注注射用人人神经生生长因子子、抗HHIV小小分子药药物、抗抗HBVV小分子子药物、脑胶质质瘤基因因药物将将在最近近3年内内进入临临床研究究。这些品种种中，曲曲司氯铵铵胶囊和和美他

59、沙沙酮片值值得关注注。曲司司氯铵胶胶囊已经经获得生生产批文文。因为为公司目目前没有有原料药药的生产产车间，暂时委委托山东东京卫进进行曲司司氯铵原原料药生生产的GGMP认认证，预预计下半半年就能能够通过过认证，20112年生生产销售售。曲司司氯铵胶胶囊有助助于缓解解膀胱逼逼尿肌的的功能亢亢进，是是一种具具有巨大大市场潜潜力的尿尿失禁治治疗剂。20007年健健康网数数据预测测，该药药是20008年年全球销销售前十十大的尿尿失禁药药物。全全球尿失失禁药物物全球市市场20008年年市场约约为222.911亿美元元，而目目前该领领域就诊诊率低，未来发发展空间间大，安安斯泰来来制药（中国）有限公公司总经经

60、理卓永永清表示示，20015年年尿失禁禁单一产产品卫喜喜康全球球销售将将达1000亿美美金。美美他沙酮酮也已经经申报生生产，预预计20012年年上半年年能够获获得生产产批文。美他沙沙酮可以以填补我我国中枢枢性骨骼骼肌松弛弛药物研研发领域域的空白白。美他他沙酮220099年全球球处方药药排名第第90位位，而且且该药是是中枢性性肌肉松松弛药，可阻断断脊髓多多突触通通路，具具有镇静静作用,也具有有抗胆碱碱和解热热镇痛作作用。上上市多年年疗效确确定,但但成瘾性性较小。目前国国内使用用较多的的是复方方氯唑沙沙宗片，国家乙乙类医保保用药，美他沙沙酮相对对于氯唑唑沙宗具具有成瘾瘾性小，副作用用小等多多个优点