南开股权投资课件9对冲基金的投资策略

1、对冲基金的投资策略马晓军 副教授 南开大学经济学院金融学系1对冲基金的根本投资策略权益关联策略权益多头/空头策略权益非对冲策略事件驱动策略困境证券策略并购套利策略股东积极主义策略套利策略固定收益套利策略可转换证券套利策略相对价值套利策略宏观策略全球宏观策略新兴市场策略2对冲基金的业绩Hedge Fund Research Index2021年截至11月，对冲基金7.1%，S&P29.1%，2021年以来，连续落后于指数。Underperformance.可能的原因：1行业规模，1997年100bi，2021年2.5tr，从几百个基金经理到现在的一万个；2基金规模。基金越大，获得好的绩效越难；3

2、不对冲的对冲基金；42-20模式的过高收费；5不平稳的阿尔法分布。345权益关联策略权益多头/空头ELS鼻祖：琼斯对冲基金，1949。做多有吸引力的股票，做空缺乏吸引力的股票。市场上升，多头获利大于空头损失；市场下跌，多头损失小于空头获利；平衡市，未定。根本面分析核心原理：将市场风险转化为管理人风险，并利用技巧性的选股来产生阿尔法。6权益关联策略7权益关联策略8权益关联策略投资收益多头阿尔法和空头阿尔法利息收益卖空所得的短期证券收益利息返还=卖空所得现金的利息-大宗经纪商的借款费用和本钱流动性换成金利息：预留缓冲金，应付流行性流动性缓冲金的短期利息本钱借入股票的本钱空头的保证金本钱交易本钱9权

3、益关联策略10权益关联策略权益非对冲11宏观策略全球宏观新兴市场典型案例1992，索罗斯袭击英镑实际上是未对冲的单向100亿美元狂赌1997，老虎基金疯狂沽空泰铢但是，实际上，全球宏观对冲基金的回报率并不乐观，全球宏观政策漏洞在减少，各国协调性在加强。人民币利率高、对美元升值，宏观套利？12宏观策略13套利策略固定收益套利LTCM的例子收益率差：长期国债收益率高，短期国债收益率低，关键点，久期债券价格相对于利率水平正常变动的敏感度，久期中性套保策略。信用利差：做多高风险高收益债券，做空低风险低收益债券互换差：互换价差14LTCM的套利1994年，利用当期债券与非当期债券的价差套利，当期债券流动

4、性强，定价高一些，收益率低财政部发行半年后的30年期实际29 年期非当期政府公债收益率为7.36%30年期当期政府公债交易收益率为7.24%LTCM认为：财政部不可能为非当期公债多付利息LTCM交易策略：买进10亿美元“非当期债券同时借入“当期债券以“非当期债券进行回购获得现金以取得的现金对借来的“当期债券进行担保新的债券发行，该当期债券变成非当期债券，利差就会缩小。15LTCM的套利意大利政治不稳定，国债利率高出德国国债8%意大利国债利率甚至比互换利率还高LTCM交易策略：买进意大利国债，卖出德国债券买进固定利率互换合约: Pay Fix, Receive Floating卖出浮动利率:Pa

5、y Floating收益来自于意大利国债16LTCM的套利1998年8月17日，俄罗斯政府宣布卢布贬值和延期偿付到期债务投资者信心受到严重打击，转向持有美国国债、德国政府债券等优质资产，高风险债券与优质债券间的价差不断扩大股市波动率也到达前所未有的水平LTCM的债券利差交易以及沽空股票波动率，大幅亏损17套利策略：可转换证券套利根本策略：买入可转换证券，同时卖空该债券所对应的股票。根据持有可转换证券的德尔塔值和伽马值来决定卖空的股票数量。德尔塔：股票价格变化对可转换证券价格变化之比；伽马：股票价格变化对德尔塔值变化之比如果需要对冲发行人的信用风险或者利率风险，还需要加上CDS和卖空国债期货。1

6、8套利策略：相对价值套利配对交易：两家处于相同行业的上市公司，如果日股价具有强烈的正相关关系，一旦失衡，那么卖空偏高股票，买入偏低股票，等待恢复一致。与ELS不同的是，他们会强调市场中立。市场间套利。19事件驱动套利特定事件20事件驱动套利股东积极主义：买入股权，进而对高管和董事会施加影响，让他们接受有利于股东价值的重要提议。并购套利困境证券21事件驱动套利并购套利：并购意向公告后，利用收购方公司报价与目标公司股价之间的差异进行套利获利。买入目标公司股票、卖空收购方公司股票22事件驱动套利换股合并的套利23事件驱动套利现金并购套利的预期收益24困境证券购置即将步入、正在处于或者即将走出破产重组

7、或财务困境的公司的股票、债券或者其他金融索取权。一般策略：买入优先级高的证券，卖空优先级低的证券困境证券策略的成功一般取决于和其他投资人及债权人谈判的状况，以及破产法院法官和受托人的决定。25困境证券26困境证券的消极投资策略电力公司IPP陷入困境，现金流枯竭中，股价3美元以30%的折扣买入1000美元的IPP债券，同时以3美元卖空100股IPP的股票如果重组顺利，债券升值，股票损失；破产的话，那么债券损失，但股票做空盈利。风险：卖空股票借入困难、债券可能血本无归27Eddie Lampert 和K-Mart积极策略Eddie Lampert1988年创立ESL对冲基金，2002年，当凯马特申请破产时，Eddie Lampert接手了凯马特53%的债务，从而赢得其破产进程的控制权，并在2003年春季成为董事会主席。兰帕德卖掉了超过70家店铺，以使大量房地产价值得以变现，同时压缩本钱。凯马特公司的股票从15美元涨到了2004年10月的120美元。兰帕德利用凯马特较高的股价，