无力的纠结是不得已的选择

1、 HYPERLINK / 规范、专业、创新目录 HYPERLINK / 规范、专业、创新 HYPERLINK l _TOC_250004 一、经济缓慢下行的担忧4 HYPERLINK l _TOC_250003 二、对消费低迷的无力感7 HYPERLINK l _TOC_250002 三、对市场流动性结构的疑虑9 HYPERLINK l _TOC_250001 四、行情怎么看？11 HYPERLINK l _TOC_250000 五、风险提示12图表目录图表1：此前资本市场投资者高估了经济增速（%）4图表2：6 月消费数转暖有待考证（%）4图表3：固定资产投资同比转好（%）4图表4：房屋新开工

2、和施工面积增速拐点已经出现（%）5图表5：商品房销售面积持续羸弱（%）5图表6：下半年房地产投资增速的下滑将逐步对GDP 增速形成压力（%）6图表7：下半年净出口项转负后对GDP 增速形成压力（%）6图表8：汽车销售额上升对（%）7图表9：汽车占社零比重较高（%）7图表10：必选消费据的梯度下滑（%）7图表11：2019 年春档票房收入大幅下滑8图表12：2019 年春档观影人数同比转负（%）8图表13：近年以来民杠杆率的快速上升（%）8图表14：住房支出比逐年提升（元）9图表15：城镇居民支配收入增速的逐年下滑（%）9图表16：6 月当月融同比增幅明显（元）9图表17：M1、M2 6月增速超

3、出预期（%）9图表18：表外融资模的下滑（亿元）10图表19：企业中长贷款占比的下滑（%）10图表20：中低等级用利差的走高（%）11一、经济缓慢下行的担忧GDP6.26.4GDP6.3GDP的缓慢下行也验证了我6.4GDPA程度也是股市对经济预期“差”的修正。图表 1图表 1：此前资本市场投资者高估了经济增速（ ）7.607.407.207.006.806.606.406.202014-062014-082014-102014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016

4、-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-06GDP:不变价:当季同比资料来源：Wind， 66.35.25。1-6月5.85.5，1-55.6。69.88.58.6。1-68.4，1-58.1。14.0012.0010.008.006.004.002.000.00图表2：6月消费数据转暖有待考证（）图表14.0012.0010.008.006.004.002.000.0030.002

5、0.0010.002014-052014-092014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-01 HYPERLINK / 2019-052014-052014-102015-032015-082016-012014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-05固定资产投资完成额:累计同比 房地产开发投资完成额:

6、基础设施建设投资(不含电力):累计同比制造业:累计同比 HYPERLINK / HYPERLINK / 规范、专业、创新资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 1-65.81-50.2月房1-50.36月销售累计同比为0.21-67.21-50.421-6积累计同比导在下半年也将出现，1-610.10，较1-50.41-6（住宅1-50.1（住宅半年建安投资的压缩也将凸显。图表4：房屋新开工和施工面积增速拐点已经出现（%）图表 5：商品房销售面积持续羸弱（%）30.0020.0010.002014-052014-102014-052014-102015-032015-082016-0120

7、16-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-05-10.00-20.00-30.002017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-06房屋新开工面积:累计同比 房屋施工面积:住宅:2017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-0610.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00商品房销售面积:累计同

8、比 HYPERLINK / HYPERLINK / 规范、专业、创新资料来源：Wind， 资料来源：Wind， GDPGDP增速的下滑，效果是极为有限，只能说是起到了托底的作用。图表 6：下半年房地产投资增速的下滑将逐步对 图表 6：下半年房地产投资增速的下滑将逐步对 GDP 增速形成压力（ ）50403020102004-032004-092004-032004-092005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-0920

9、13-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-03房地产投资增速：累计同比基建投资：累计同比GDP:不变价:当季同比16.0015.0014.0013.0012.0011.0010.009.008.007.006.00资料来源：Wind， 6GDP下滑的状 HYPERLINK / 规范、专业、创新态，同时在进出口数据端，4、5月份依然还是存在有抢出口的现象， GDP的贡献中二季度货物和服务净出口相较一季度下滑2.1GDP HYPERLINK / 规范、专业、创新图表

10、7图表 7：下半年净出口项转负后对 GDP 增速形成压力（ ）9.008.007.006.005.007.006.005.004.003.002.001.000.00-1.00最终消费支出资本形成总额货物和服务净出口资料来源：Wind， 二、对消费低迷的无力感651.27.951.51-68.4， 仍低于2018年全年的96月汽车消费同比增长515.111，这60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.0025.0020.0015.0010.005.000.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.0

11、025.0020.0015.0010.005.000.0018.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2010-012010-122010-012010-122011-112012-102013-092014-082015-072016-062017-052018-042019-032014-052014-102014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-05零售额:汽车类:当月同比社会消费品零售总额:当月同比汽车占社

12、零比重 HYPERLINK / HYPERLINK / 规范、专业、创新资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 69.81.63.6图表 10图表 10：必选消费数据的梯度下滑（ ）25.0020.0015.0010.005.002014-052014-072014-092014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012

13、018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05零售额:粮油、食品类:当月同比零售额:饮料类:当月同比资料来源：Wind， 根据国家电影局的初步统计，2019年国内春节档电影票房收入58.31.42018661.320189.0。此外据国家电影专资办数据，2019上半年，中国内地电影市场总票房为311.649.018.0810.32019一定程度上也反映出我国全民消费水平的变化。图表 11图表 11：2019 年春节档票房收入同比大幅下滑图表 12：2019 年春节档观影人数同比转负（%）700,000.00116,000.001.

14、2500,000.0012,000.000.8400,000.000.610,000.000.6300,000.000.46,000.000.40.2200,000.0002011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-01资料来源：Wind，华鑫证券研发部资料来源：Wind，华鑫证券研发部0.814,000.001100,000.000.0000.00-0.2 HYPERLINK / HYPERLINK / 规范、专业、创新同时近年以来居民部门杠杆率的快速上升以及居民可支配收入增2017年1010时，该国的债30时，该

15、国中期65时，将会影响到金融稳定。图表 13：近年以来居民杠杆率的快速上升（ ）60.0050.0040.0030.0020.0010.001995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720180.00199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018居民部门杠杆率资料来源：Wind， 此外城镇居民消费性支出中，居住支

16、出近几年以来提升明显，由101020173.65.620170.86挤占作用一直在加剧。图表14：住房支出占比逐年提升（元）图表 15：城镇居民可支配收入增速的逐年下滑（%）35,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.002002-122004-022005-042002-122004-022005-042006-062007-082008-102010-012011-032012-052013-072014-092015-112

17、017-012018-032019-05城镇居民人均消费性支出:累计值城镇居民人均消费性支出:居住:累计值城镇居民人均可支配收入:实际累计同比资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 三、对市场流动性结构的疑虑662.261.67万亿，M28.5，M14.4。总量度而言，6M1、M2数据表现还是不错的。图表16：6月当月社融同比增幅明显（亿元）图表 17：M1、M26 月增速超出预期（%）50,000.0045,000.0040,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00250.00200.

18、00150.00100.0050.000.00-50.002015-012015-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-0130.0025.0020.0015.0010.005.000.0016.0015.0014.0013.0012.0011.0010.009.008.007.002014-052014-102014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-05社会融资规模:当月

19、值社会融资规模:当月值:同比M1:同比M2:同比 HYPERLINK / HYPERLINK / 规范、专业、创新资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 处于持续的收缩状态，2018年下半年，得益于流动性的边际转好以及456712019年下半年非标6月非标融资对社融形成了479162.0。图表 18：表外融资规模的下滑（亿元）15,000.0010,000.005,000.002015-012015-032015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-01201

20、7-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05-5,000.00-10,000.00社会融资规模:新增委托贷款:当月值社会融资规模:新增信托贷款:当月社会融资规模:新增未贴现银行承兑汇票:当月值资料来源：Wind， 此外在信贷端，企业中长期贷款占比信贷比重任然是个核心问题， HYPERLINK / 规范、专业、创新6201835。 HYPERLINK / 规范、专业、创新图表 19图表 19：企业中长期贷款占比的下滑（ ）0.900.800.700.600.500.400.300-0.10-0.20非金融性公司:中长期/新增人民币贷款:当月值资料来源：Wi