农业行业：畜禽景气背离18年农业利润继续下滑

1、目录 HYPERLINK l _bookmark0 剔除温氏股份，农业重点公司2018年报净利润增速在-35%左右5 HYPERLINK l _bookmark2 子板块分析：畜禽养殖景气背离，盈利分化7 HYPERLINK l _bookmark3 畜养殖：2019年或迎来猪价周期反转8 HYPERLINK l _bookmark8 非洲猪瘟疫情常态化，行业低效产能加速退出8 HYPERLINK l _bookmark11 2018年上市养猪企业规模延续高增，生猪销价分化9 HYPERLINK l _bookmark14 禽养殖：供需双重利好，2019年有望继续保持景气10 HYPERLIN

2、K l _bookmark22 饲料：不同品类饲料分化演绎 HYPERLINK l _bookmark23 猪料销量承压，禽料销量保持高增，水产料销量增速分化 HYPERLINK l _bookmark26 重点关注标的12 HYPERLINK l _bookmark27 动物疫苗：受非洲猪瘟影响，经营压力较大13 HYPERLINK l _bookmark28 种子：行业去库存，竞争更趋激烈13 HYPERLINK l _bookmark32 风险提示14图目录 HYPERLINK l _bookmark4 图1生猪价格（元/公斤）8 HYPERLINK l _bookmark5 图2仔猪价

3、格（元/公斤）8 HYPERLINK l _bookmark6 图3养殖利润：自繁自养（元头）8 HYPERLINK l _bookmark7 图4养殖利润：外购仔猪（元头）8 HYPERLINK l _bookmark9 图5二元能繁母猪均价（元/公斤）9 HYPERLINK l _bookmark10 图6全国生猪跨省调运量（万头）9 HYPERLINK l _bookmark15 图7鸡苗价格（元/羽）10 HYPERLINK l _bookmark16 图8毛鸡价格（元/公斤）10 HYPERLINK l _bookmark17 图9历年祖代鸡更新量（万套）10 HYPERLINK l

4、 _bookmark18 图102018年祖代鸡分月更新量（万套）10 HYPERLINK l _bookmark19 图2018年我国畜禽肉类产量（万吨） HYPERLINK l _bookmark20 图122018年鸡肉主产国产量（万吨） HYPERLINK l _bookmark21 图132018年主要鸡肉出口国产量（万吨） HYPERLINK l _bookmark24 图14自繁自养生猪养殖盈利（元头）12 HYPERLINK l _bookmark25 图15能繁母猪存栏量与同比增速12 HYPERLINK l _bookmark29 图16近年国审品种数量（个）14 HYPE

5、RLINK l _bookmark30 图17稻谷库存量（万吨）14 HYPERLINK l _bookmark31 图18稻谷收购价（元/吨）14表目录 HYPERLINK l _bookmark1 表 1农业73家上市公司2018年报业绩预告情况（万元）5 HYPERLINK l _bookmark12 表 2部分主要养猪企业生猪销售量（万头）9 HYPERLINK l _bookmark13 表 3各公司近7个季度相关资产同比增速（%）102018年报净利润增速在-35%左右2 57 2018 100.60 亿81.96 26%49%。剔除温氏股份后，中值增速在-35%，而上限和下限增速

6、分别为-17%和-54%。根据业绩预告情况，2018 年净利润下滑的企业主要集中在养猪板块。2018 年生猪12.2 元/2017 19%，导致养猪板块企业以及养殖业务占比较唐人神、大北农等饲料企业业绩全面下滑。2018 表 1 农业 73 家上市公司 2018 年报业绩预告情况（万元）所属行业公司名称预告类型2018 全年净利润预估情况下限中值上限2017 年净利润2018Q1-3 利润增速畜养殖温氏股份略减净利润约 395000 万元420000 万元,变动幅度为:-41.49%-37.79%395000407500420000675112-28%畜养殖牧原股份预减净利润约 50000 万

7、元55000 万元,下降76.75%78.86%500005250055000236553-81%畜养殖天邦股份首亏净利润约-65000 万元-55000 万元-65000-60000-5500026214-45%畜养殖正邦科技预减净利润约 16000 万元20000 万元,下降61.96%69.57%16000180002000052575-91%畜养殖雏鹰农牧首亏净利润约-330000 万元-290000 万元-330000-310000-2900004519-1141%畜养殖大康农业首亏净利润约-59200.00 万元-58100.00 万元-59200-58650-5810023787

8、5%畜养殖西部牧业扭亏净利润约 1500 万元2000 万元150017502000-36702129%畜养殖新五丰首亏净利润约-4500.00 万元-3000.00 万元-4500-3750-30004491-183%畜养殖顺鑫农业预增净利润约 70139.12 万元83290.21 万元,增长60%90%7013976715832904383797%畜养殖罗牛山预增净利润约 39000 万元42000 万元,增长154.96%174.57%39000405004200015297163%畜养殖福成股份净利润为 16822.83 万元1682316823168231565621%饲料海大集团

9、略增净利润约 120722.52 万元156939.28 万元,增长 0.00%30.00%12072313883115693912072311%饲料禾丰牧业略增净利润约 54167.45 万元56522.45 万元,增长15%20%5416755345565224710253%饲料金新农首亏净利润约-29000 万元-24000 万元,下降454.73%528.63%-29000-26500-240006766-160%饲料唐人神略减净利润约 15,515.28 万元24,824.44 万元,下降20.00%50.00%15515201702482431031-41%饲料傲农生物预减净利润约

10、 3011.89 万元4511.89 万元,下降58.27%72.14%30123762451210812-65%饲料大北农预减净利润约 50608.48 万元88564.83 万元,下降30%60%506086958788565126521-48%饲料通威股份略增净利润约201204.431737 万元211304.431737万元,增长 0%5%2012042062542113042012049%饲料正虹科技预增净利润约 5100 万元5700 万元,增长216.51%253.75%5100540057001611185%禽养殖益生股份扭亏净利润约 36000.00 万元37000.00

11、万元360003650037000-31037172%禽养殖民和股份扭亏净利润约 37000 万元39000 万元370003800039000-29055148%禽养殖圣农发展预增净利润约 150000.00 万元153000.00 万元,增长376.04%385.57%15000015150015300031510232%禽养殖仙坛股份预增净利润约 38000 万元42000 万元,增长272.66%311.89%38000400004200010197237%禽养殖华英农业预增净利润约 9000 万元12000 万元,增长46.91%95.87%90001050012000612681%

12、种子登海种业不确定净利润约-2500.55 万元5834.61 万元,下降65.00%115.00%-25011667583516670-95%种子荃银高科续盈净利润约 5746.49 万元7557.89 万元,变动幅度为:-8%21%5746665275586246-46%种子丰乐种业预增净利润约 5000 万元6000 万元,增长328.90%414.69%500055006000116648%种子神农基因扭亏净利润约 2600 万元3100 万元,变动幅度为:259.0637%289.6528%260028503100-1635371%种子农发种业扭亏净利润约 2700 万元3300 万

13、元270030003300-2852195%种子敦煌种业首亏净利润-20000 万元左右-20000-20000-200002561-200%动物疫苗瑞普生物略增净利润约 11015 万元13113 万元,增长5%25%110151206413113104903%动物疫苗海利生物预减净利润约 2800 万元5000 万元,下降56.04%75.38%28003900500011374-45%动物疫苗金河生物预增净利润约 14095.11 万元17347.82 万元,增长30.00%60.00%1409515721173481084230%动物疫苗天康生物略减净利润约 28500.49 万元40

14、714.98 万元,下降0.00%30.00%28500346084071540715-19%种植众兴菌业续盈净利润约 9959.12 万元15650.04 万元,变动幅度-30.00%10.00%99591280515650142271%种植雪榕生物略增净利润约 13500 万元17100 万元,变动幅度为:10.29%39.7%1350015300171001224162%种植新赛股份预增净利润约 2000 万元,增长 80.18%左右2000200020001110-75%种植苏垦农发净利润为 60354.90 万元6035560355603555572015%水产养殖大湖股份预增净利润

15、增长 117%左右179317931793826257%水产养殖獐子岛扭亏净利润约 3000 万元5000 万元300040005000-72286-70%水产养殖东方海洋续盈净利润约 9924.33 万元16127.03 万元,变动幅度为-20.00%30.00%9924130261612712405-17%水产养殖天宝食品首亏净利润约-17500 万元-13000 万元-17500-15250-1300013381-68%水产养殖国联水产预增净利润约 24900 万元27900 万元,变动幅度为:72.76%93.57%24900264002790014413102%宠物食品佩蒂股份预增净

16、利润约 14000 万元17000 万元,变动幅度为:31.13%59.23%1400015500170001067669%宠物食品中宠股份净利润为 6119.22 万元6119611961197367-29%农产品加工及流通西王食品略增净利润约 44500 万元46500 万元,增长29.63%35.46%4450045500465003432740%农产品加工及流通*ST 东凌扭亏净利润约 740 万元1000 万元7408701000-238666109%农产品加工及流通南宁糖业续亏净利润约-139500 万元-131000 万元，下降578.57%622.60%-139500-1352

17、50-131000-19363-546%农产品加工及流通金健米业首亏净利润约-5500 万元-4500 万元-5500-5000-45001097-294%农产品加工及流通中粮糖业略减净利润约 42000 万元63000 万元,下降14.86%43.24%4200052500630007400958%农产品加工及流通佳沃股份预增净利润约 2350 万元2700 万元,增长859.42%1002.31%235025252700245111%农产品加工及流通中粮生化略减净利润约 47500 万元51000 万元,下降45%49%4750049250510002373158%果蔬饮料ST 中基首亏净

18、利润约-46000 万元-36000 万元-46000-41000-360003669-247%果蔬饮料朗源股份预增净利润约 4820 万元6000 万元,变动幅度为:21.71%51.51%4820541060003960-11%林木及加工永安林业首亏净利润约-135000 万元-90000 万元-135000-112500-900006875-338%林木及加工吉林森工预增净利润约 4000 万元4500 万元,增长233.82%275.55%4000425045001198165%林木及加工ST 景谷扭亏净利润约 540 万元790 万元540665790-3096-13%饲料新希望22

19、8000-25%饲料天马科技90861%种子隆平高科77177-52%种子万向德农5763-1%动物疫苗生物股份870090%动物疫苗中牧股份3998729%动物疫苗普莱柯1141929%种植北大荒7799928%种植亚盛集团97891%种植香梨股份508-2792%水产养殖好当家535316%农产品加工及流通粤桂股份797759%果蔬饮料宏辉果蔬63336%果蔬饮料国投中鲁8322397%海洋捕捞中水渔业5425-30%海洋捕捞开创国际12255347%总计819550100596611923831601415同比-49%-37%-26%资料来源：Wind，子板块分析：畜禽养殖景气背离，盈利

20、分化2018年农业板块整体呈现畜禽养殖大幅度背离的局面。生猪养殖方面，2018年延201712.2元/19%。此外非洲猪瘟导致区域价差拉大，不同养殖企业由于产能布局不同，利润下滑幅度差异较大。禽养殖39元/15元3.7 元1.2 元10.4 元/1.2 元/ 公斤。除禽养殖外，其他板块亮点不多，除动物疫苗板块整体保持增长，以及海大集团等稳健龙头表现仍佳，多数企业利润有不同程度下滑。畜养殖：201812.2元/公斤，较2017 年同比下降 19%。由于非洲猪瘟疫情自 8 月份于辽宁沈阳爆发以后持续扩散至全国多地，活猪调运的受限导致主产区和主销区的猪价在 8 月中旬开始严重分化，我们预74个月。2

21、018年上市养猪企业的生猪销量仍然维持较高增 114%、62%、17%。-41%-38%-70%-62%、-348%-310%。2015381%、292%，实现成倍增长。饲料：2018年饲料企业业绩预计呈现分化态势。受猪价整体低迷影响，养猪业务占比较高的大北农、唐人神、金新农预计盈利下滑幅度较大。海大集团各品类饲料销18%计提大量应收账款坏账准备影响，我们预计利润将下滑；我们认为公司近年来的内部改革卓有成效，农牧业务改善可以充分期待。疫苗： 2018年我们预计动物疫苗企业利润整体保持增长，其中生物股份、中预计利润增速更高。海利生物受到非洲猪瘟冲击，新的口蹄疫产品推广受阻，业绩预告净利润中值下滑

22、 66%。种子：种子行业整体较为低迷，市场处于库存出清阶段，隆平高科、登海种业全年有望完成承诺业绩；登海种业归母净利润将大幅下滑，根据业绩预告，净利润中值下滑约 90%。畜养殖：2019年或迎来猪价周期反转2018 12 元/公斤， 在行业现金成本之上；二季度快速下跌至近年绝对低点，全行业遭受深度亏损；三季度由于消费旺季需求拉动，非瘟疫情影响尚不显著，季度均价略超过一季度，行业维持微利；四季度非瘟疫情全面爆发，产销区二元价格格局明显，产区全面亏损，销区仍能维12.2 元2017 19%。图1 生猪价格（元/公斤）图2 仔猪价格（元/公斤）1733311529132725112392119717

23、515资料源：Wind，资料源：Wind，图3 养殖利润：自繁自养（元/头）图4 养殖利润：外购仔猪（元/头）4003002001000-100-200-300-4005004003002001000-100-200-300-400-500 资料源：Wind，资料源：Wind，非洲猪瘟疫情常态化，行业低效产能加速退出2018 8 2019 2 9 计发生疫情 105 起，波及 25 个省市自治区。由于目前尚未有针对非洲猪瘟疫情的有效的疫苗产品，一旦猪群发病，只能采取扑非洲猪瘟疫情防控难度较大，未来或将趋于常态化：在疫情防控政策强监管之下，类似泔水猪养殖户这样的饲养不科学、防疫不规50 头/户约

24、 3000 万户，按照户均 4 头的出栏量、30%的泔水喂养比例测算，全国范围泔水猪产能可能超过 3500 万头。东北、中部省份等生猪调出地区的低效产能在疫情风险和经营持续亏损双重打2030%的产能已经退出行业。主2018年以来一路下行，目前已处于近两轮猪周期以来的绝对低点，验证了行业整体产能的下滑。生猪养殖行业门槛提高，规模化进程加快。行业生物安全要求大幅提升，原料加快。图5 二元能繁母猪均价（元/公斤）图6 全国生猪跨省调运量（万头）200150100200150100500Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19403530252015Jan-14Nov-

25、14Sep-15Jul-16May-17Mar-18Jan-19资料来源：Wind，资料来源：农业农村部，2018年上市养猪企业规模延续高增，生猪销价分化2018年多家上市公司公布的年度生猪销售数据发现，各家公司养殖规模延续近17%12.8元/公斤；12.1元/公斤；我们预计出栏区域主要位于北方地区的养猪企业的生猪销售均价或低于 12 元/公斤。表 2 部分主要养猪企业生猪销售量（万头）公司201720182019E温氏股份190422302400同比增长11%17%8%正邦科技342554700同比增长51%62%26%天邦股份101217300同比增长75%114%38%资料来源：各公司

26、2017 年年报，2018 年 12 月销售情况简报，注：2019 年为海通预测2019 14.015.0 元/2017 年的猪价水2018 15%23%。尽管非洲猪瘟疫情将导致上市养猪企业的生猪销量增36%之间，猪价的显著上涨仍将为上市养猪企业带来明显的业绩弹性。12 7 个季度的固定资产均实现了较大幅度的提升，其中天邦股份的增幅尤其显著；生产性生物资产方面，正邦科技、天邦股2017 2018 年三季度重新提速。综合来看，我们认为以上市公司为代表的养猪企业的产能扩张的高点已过，2019 年受资金和疫情的限制，当期的销量增速和产能投建速度都将放缓。表 3 各公司近 7 个季度相关资产同比增速（

27、%）生产性生物资产固定资产20172017201720172018201820182017201720172017201820182018Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3温氏股份2420114271522202327292927正邦科技12215313194986929991035383638天邦股份1041019196979274105966931044545资料来源：Wind，* 温氏股份生产性生物资产含种鸡资产数据禽养殖：供需双重利好，2019年有望继续保持景气2019 年我们预计白羽鸡行业仍将保持强势，且由于 2018 年鸡价上涨启动较晚（2018 年毛鸡价格于

28、 3 月份开始上涨，鸡肉价格 4 月初启动，而鸡苗价格直至 7 月份才开启上涨2019 保持增长。图7 鸡苗价格（元/羽）图8 毛鸡价格（元/公斤）91281171069584736254130Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19 Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-1 资料源：Wind，资料源：Wind，（包括进口和自产74.54 2017 2015 34%2019 1 年之后。此外，由于换羽后的种鸡性能不佳，我们推测 2018 年商品代养殖端的病死率明显提升，我们预计前几年大面积无序换羽的乱象将得到显著改善。综上，从供给角

29、度分析，我们认为白羽鸡景气行情至少持续到 2019 年年中。图9 历年祖代鸡更新量（万套）图102018年祖代鸡分月更新量（万套）1801616014140121201010088066040420200 20052007200920112013201520171月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料源：白鸡会资料源：白鸡会12 2019 年将出现猪肉供给的短缺。5404 万吨、644 475 图11 2018 年我国畜禽肉类产量（万吨）5404117054041170644475500040003000200010000猪肉鸡肉牛肉羊肉资料来源：Win

30、d，那么新增的鸡肉需求是否会被进口产品消化？我们再来分析鸡肉进口的情况。目前我国仅能从阿根廷、巴西、智利、波兰等国进口鸡肉产品，没有配额限制。根据我国海关数据，2017 45 38 85%。根据387.5 315.2 2019 年鸡肉需求量大概率实现增长。图122018年鸡肉主产国产量（万吨）图132018年主要鸡肉出口国产量（万吨）2000450180040016003501400300120025010002008006001504001002005000美国巴西 欧盟27国 中国印度俄罗斯 墨西哥 阿根廷巴西美国 欧盟27国 中国阿根廷 俄罗斯 墨西哥印度资料源：USDA，资料源：USD

31、A，行，尤其上半年在低基数效应下，利润有望实现高速增长。个股方面，建议重点关注圣农发展，公司作为我国白羽肉鸡唯一的全产业链一体化企业，也是我国规模体量最大、客户群体最高端的白羽鸡企业，将充分受益行业的景气行情，实现利润提升。饲料：不同品类饲料分化演绎猪料销量承压，禽料销量保持高增，水产料销量增速分化猪料：2018 年猪价疲软导致需求较低，2019 年非洲猪瘟疫情扩散或致销量继续承2018 年下半年猪价有所回升，但 8 月初开始非洲猪瘟疫情大范围扩散导致产能加速去化，8-9 月份能繁母猪存栏量同比增速已跌落至-5%左右，11-12 月份同比增速则进一步下降至-6.9%、-8.3%，生猪存栏量下降

32、导致猪料销量仍然较差。展望 2019 年，我们认为如果非洲猪瘟疫情进一步扩散将导致生猪养殖存栏量整体维持低位，猪料销量或将继续承压。如果下半年非洲猪瘟疫情可以得到一定的控制，叠加猪价景气度向好，猪料销量有望迎来弱复苏。图14自繁自养生猪养殖盈利（元/头）图15能繁母猪存栏量与同比增速10004500能繁母存栏万头左轴）YoY（%，右轴） 580060035000400250020001500-10-200-400500-15资料源：Wind，资料源：Wind，禽料：养殖盈利较好叠加存栏量回升，销量保持高增。由于禽料毛利较低且价格比较稳定，叠加下游禽养殖行业的规模化程度较高，禽料需求对终端养殖产

33、品价格的变动并不敏感。我们认为禽养殖存栏量是禽料销量的决定因素，终端价格变动导致存栏量变2018 2019 2018 年景气度有所下行，但仍将保持近年来的相对景气。养殖盈利较好叠加环保去产能因素边际改善，我们2019 年禽养殖存栏量将继续回升，禽料销量有望保持高速增长。水产料：普通颗粒料和膨化料销量增速分化。我们认为，对于大宗鱼类而言，鱼价高低是水产配合饲料销量的决定性因素；对于特种养殖鱼类而言，鱼价与水产配合饲料销量的相关性较弱。2017 年，受前几年鱼价低迷背景下产能去化、2016 年华中水灾以及环保去网箱等因素影响，几种普通大宗鱼类（草鱼、鲫鱼、罗非鱼等）2019 2018 年养殖旺季天

34、气情况较好2019 年主要饲喂大宗鱼类的普通颗粒料将保持较低速增长。中高端鱼类的产销量占比提高有望带动中高端膨化料销量实现较快增长。重点关注标的海大集团：公司是中国饲料行业最具竞争力的优秀企业之一。我们认为 2018 年海大集团水产料销售仍将保持稳健增长。公司战略上对猪料高度重视，董事长亲自挂帅集团猪料委员会。随着山东大信并表以及在配方技术和前端料产品上的突破，我们预计2018 年公司禽料在养殖端盈利恢复下重返稳健增速（风）新希望：新希望是我国农牧行业中的一艘航空母舰，目前已经实现了贯穿食品全产+加大生猪养殖投入力度的业务变革正在逐步起效。在平淡报表背后，公司厚积薄发的时2018 1660 250 万头的假设下，我2018 20 30.843.3 53%、41%（动物疫苗：受非洲猪瘟影响，经营压力较大2019 年养殖产业链最大的不确定因素来自非洲猪瘟疫情。由于疫情导致直接和间接的产能收缩，我们预计 2019 年生猪供给量将有明显下滑，动物疫苗企业将从几个方面受到影响：生猪存栏的下降将导致政府招采预算下滑，预计各企业