“现金收割”应对危机概述

1、当前文档修改密密码：83662839“现金收割”应应对危机 来源： 新财富富 发布布时间： 22008年07月15日 作者： 杜丽虹地产企业负现金金流不可持续续 “现金收割”应对危机10年来，国国内地产企业业在高存货、低低周转的经营营战略下普遍遍呈现持续负负现金流状态态，且这一状状态在最近55年显着加剧剧。但对国际际地产企业的的比较研究显显示，负现金金流状态是不不可持续的，高高峰中不断延延长的存货周周期通常是危危机的前兆。数数据显示，中中国地产企业业营运资金周周转天数平均均达到4000多天，是美美国地产龙头头企业的2倍，资产周周转速度平均均仅为0.33倍，是美国国地产企业的的1/3。尽管管中国

2、地产企企业利润率略略高，但更高高的成长速度度使得持续负负现金流问题题愈趋严重。中国地产企企业要想实现现安全扩张，必必须保障长期期“融资前现金金流”的平衡。长长期而言，这这种平衡可能能来自于一个个能够产生丰丰厚现金流的的资产组合如香港的新新鸿基，也可可能来自于收收放之间严格格的现金自律律如美国的勒勒纳，又或者者是像KBHH那样靠先知知先觉的宏观观判断及时调调整存货。但但在目前，地地产企业只可可能通过“现金收割”达成这一平平衡。据测算算，要抗击行行业调整的冲冲击，保利地地产、金融街街、北辰实业业、招商地产产分别需要减减少15%、14%、18%和26%的存货货；如果要抗抗击长期的冲冲击，万科、保保利

3、地产、招招商地产、金金地集团、北北辰实业分别别需要释放价价值186亿元、1600亿元、1000亿元、90亿元、80亿元的存存货。国内地产行行业:持续的负现现金流投入负现金流常常态过去5年，万科科年均融资前前现金缺口（净净经营活动现现金流入+净投资活动动现金流入）达达到40亿元，其其它大型地产产公司同样陷陷入了持续负负现金流的陷陷阱。过去55年，保利地地产、招商地地产的净经营营现金都是负负的，前者年年均融资前现现金缺口333亿元，后者者年均融资前前现金缺口220亿元；金金地集团过去去5年有4年的净经营营现金流是负负的，年均融融资前现金缺缺口20亿元；金金融街过去110年有8年的净经营营现金流是负

4、负的，年均融融资前现金缺缺口5亿元。其它它一些中型地地产公司也都都呈现现金流流正少负多的的状态，一些些从出租物业业向住宅开发发转型的地产产公司，如中中粮地产、中中航地产，在在转型后也出出现了持续的的负现金流（图图1、图2）。实际上，过过去10年，地产产上市公司整整体呈现持续续负现金流状状态，融资前前现金流只有有2002年是是正的，100年年均融资资前现金缺口口（行业平均均）达到1.7亿元，5年年均缺口口为2.2亿元。平平均看，每家家地产上市公公司每年需从从银行或股票票市场融资22亿元来支持持其扩张。负现金流溯溯源:高存货与低低周转地产行业为为什么会出现现持续的负现现金流状态？答案就是土土地储备

5、下的的高存货与低低周转。分析析部分地产上上市公司的资资产周转率365天/（营业收入入/年末资产），我我们发现，万万科过去5年平均每年年的应收及预预付款占用552天资金，存存货（土地+在建项目）占占用578天资金金，合计营运运资产占用6630天资金金；而应付款款提供了1117天的营运运资金，预收收款提供了1139天的营营运资金，剩剩余375天需通通过追加营运运资金来维持持运转，超过过了一年的销销售收入总额额，更显着超超越了一年的的净利润额。实实际上，万科科已经是国内内地产公司中中周转较快的的一家了，金金融街过去55年平均的期期末存货周转转天数达到6650天，营营运资金周转转天数5655天，资产周

6、周转率0.332倍；金地地的存货周转转天数7544天，营运资资金周转天数数567天，资资产周转率00.37倍；招商地产的的存货周转天天数达到8229天，营运资金金周转天数6657天，资资产周转率00.38倍；保利地产的的存货周转天天数更是达到到958天，营营运资金周转转795天，资资产周转率00.29倍。而而行业平均的的期末存货周周转天数为6620天，剔剔除80天的应付付款融资和1154天的预预收款融资后后，营运资金金周转天数达达到484天，总总资产周转率率0.32倍（表表1）。 高存货货与低周转导导致企业在扩扩张过程中需需要不断追加加营运资金，虽虽然地产行业业利润率也很很高，但是年年均11%

7、的净利利润率仍不足足以填补资金金缺口，于是是地产行业成成为一个高度度依赖外部融融资来推动增增长的行业。 对于地地产企业持续续的外部融资资需求，多数数投资人的回回答是：只要要投资能够推推动高增长，融融资就是可接接受的。而过过去几年，地地产企业也确确实以高增长长回馈了市场场：万科20003-20007年的年年均收入增长长达到54%，保利地产产更是达到990%，行业业上市公司平平均达到277%。但是高高投资推动高高增长的模式式真的没有问问题吗？高增增长背后持续续的负现金流流正常吗？我我们将从国际际地产企业的的历史对比中中找寻答案。地产企业现现金流的国际际比较香港地产商商:靠“出租+开发”资产组合实现

8、长期现现金流均衡地产是香港港的支柱产业业，而香港地地产商在几十十年的浮沉拼拼杀中更形成成了自己独特特的风险管理理模式，这就就是地产开发发与地产投资资（物业出租租）混业经营营的模式。分析显示，由于于对商业地产产等出租型物物业的投资，香香港地产公司司的资产周转转速度比内地地企业还慢，尤尤其是近两年年随着香港地地产从亚洲金金融危机中复复苏，地产商商又开始新一一轮囤地扩张张。以新鸿基基为例，其期期末存货周转转天数已从金金融危机中的的300天左右右上升到6000天，营运运资金周转天天数也从2000天左右上上升到6000天，总资产产周转率仅为为0.1倍，低低于内地地产产商平均0.3倍的资产产周转速度（图图

9、3、图4）。不过由由于出租物业业的利润率很很高，达到880%以上，使使公司整体营营业利润率保保持在约500%的水平，近近年来更是达达到60-770%水平。商商业地产的高高利润率和稳稳定现金流抵抵消了低周转转的资金压力力。在19884-20007年的24年时间里里，新鸿基一一直保持正净净经营现金流流（其中相当当一部分是出出租物业的收收益贡献），剔剔除投资支出出后，24年中也仅仅有7年的融资前前现金流为负负，年均融资资前现金流为为33亿港元。而而且，无论高高峰低谷，新新鸿基从未出出现过连续33年以上融资资前现金流为为负的现象（图图5）。出租物业的的高利润抵消消了低周转带带来的资金压压力，成为公公司

10、保持正现现金流和轻财财务压力的关关键。 除新鸿基基外，香港其其它几家大型型开发商也都都设法维持现现金流平衡。近近年来，恒基基兆业营运资资金周转天数数节节攀升从亚洲金融融危机之后最最低的5200天上升到14400多天，总总资产周转率率降至0.006倍，但公公司的现金流流状况却保持持良好，在19995-20007年的13年间，仅仅有3年融资前现现金流为负，有有1年为零，其其余年份均为为正，平均每每年可产生221亿港元的的经营现金加加投资现金。恒恒基兆业实现现现金流的平平衡并降低对对外部融资依依赖的重要手手段，也是以以混业经营所所贡献的高回回报维持现金金平衡。实际际上，算上联联营公司的出出租收益和燃

11、燃气管道业务务的稳定收益益贡献，公司司近几年的净净利润率都达达到100%以上，即使使剔除投资性性物业公允价价值变动的影影响，其平均均净利润率一一般也在400%左右，20006和2007两年年更达到900%以上出租物业每每年40亿港元的的经营溢利贡贡献是公司维维持现金周转转的重要来源源。长江实业同同样靠资产组组合来对抗风风险。由于对对基建项目的的投资，长江江实业的营运运资金周转率率更低，近几几年周转天数数已从最低时时的250天上升升到17000多天，资产产周转率从00.14倍下下降到0.004倍；不过过，由于保持持较高的营业业利润率和投投资收益，公公司整体的融融资前现金流流仍维持着周周期性的平衡

12、衡在1996-2007年的的12年间，6年融资前现现金为正，年年均融资前现现金为1.33亿港元，且且无连续三年年出现负现金金流的状况。实际上，即即使是那些由由于激进扩张张在金融危机机中遭遇较大大冲击的香港港地产企业，对对外部融资的的依赖度也低低于内地企业业。以信和置置业为例，由由于受到亚洲洲金融危机的的冲击，其营营运资金周转转天数一度达达到16000天，但其后后，公司的这这一数字逐步步降至8000天。20055年以后，随随着香港地产产业的复苏，信信和置业又逐逐步增加土地地储备，使总总营运资金周周转天数升至至1000天左左右，总资产产周转率达到到0.1倍。从从波峰到波谷谷再到复苏的的11年间（1

13、9997-20007年），公公司约有一半半的时间融资前现金金为正，年均均融资前现金金流为-8.3亿港元。总之，出租租物业和其它它投资性物业业所提供的高高利润率和稳稳定的经营现现金流成为香香港地产商对对抗营运资金金压力的主要要手段。而经经历的数次周周期波动使香香港地产商们们致力于维持持资金平衡，无无论是行业的的高峰期还是是低谷期，都都不过度依赖赖外部融资。目目前，几家地地产大佬的净净负债资本比比都在30%以下，有些些甚至低至110%以下（表表2）。日本地产商商:靠高周转维维持低谷期的的资金链与香港地产产商的高利润润率不同，日日本地产商自自地产泡沫破破灭后就一直直惨淡经营，营营业利润率一一般不到1

14、0%，而净净利润率更是是低至2-33%，有些年年份甚至出现现亏损。低利利润率下，日日本地产商为为了维持自身身的资金周转转，只有保持持较低的存货货储备。目前日本市市值最大的地地产开发商大大和（DAIIWA）的存存货周转天数数一般仅为880-1000天，营运资资金周转天数数更是维持在在60天左右，总总资产周转率率在1倍左右。靠靠着高周转，公公司在20005年以前一一直保持着相相对稳定的正正现金流，不不过随着20005年日本本商业地产市市场的繁荣，公公司的投资支支出开始上升升，融资前现现金开始出现现持续负值。而而日本第二大大地产商积水水（Sekiisui）的的存货周转天天数一般也控控制在80-160

15、天之间，营营运资金周转转天数在600-150天天之间，总资资产周转率在在1.2倍左右右，除20008财年外，其其它各年的融融资前现金均均为正，20000-20008年年均均产生现金1160亿日元元（图6、图7、图8）。与大和、积积水近两年的的乐观投资相相比，更多日日本地产商仍仍然保持谨慎慎的现金支出出。日本另一一家大型地产产开发商长谷谷工（HASSEKO）的的资产周转与与现金流状况况显示，上世世纪90年代以来来公司的存货货周转率快速速下降至1000天以下，目目前其营运资资金周转天数数仅为20多天，资资产周转率达达到1.5倍。高高周转使日本本地产商在严严峻的行业环环境下维持了了正的融资前前现金流

16、，长长谷工在20000-20008财年年年均可产生3380亿日元元的现金。低利润下的的高周转是日日本地产商在在行业低谷中中生存的唯一一出路。美国地产商商:长期繁荣下下投资失控如果说香港港地产商是靠靠“出租+开发”混业经营来来维持长期的的正现金流状状态，日本地地产商在上世世纪90年代以来来的低谷中靠靠低存货、高高周转来减轻轻资金压力，那那么，相比而而言，美国地地产商则面临临与中国企业业更相似的经经营环境：过过去10年的高增增长和以开发发为主的经营营模式。那么么，美国地产产商是否也陷陷入了持续的的负现金流状状态呢？在经历了上上世纪90年代初的的重组后，美美国地产商帕帕尔迪（PHHM）的存货货周转天

17、数和和运营天数一一直在上升，从从最低时的770天上升到到260天，但但是，在19997-20006的10年间，其其现金流一直直正少负多，年年均融资前现现金为-1.87亿美元元。实际上，尽尽管帕尔迪的的存货和资金金周转天数都都比国内企业业短（帕尔迪迪的期末营运运资金周转天天数为2000多天，而国国内地产上市市公司平均的的周转天数达达到400多天），资资产周转率也也高达1倍，是中国国地产企业平平均值的3倍，但是在在10%的营业业利润率下，其其过去10年（19966-20066年）年均200%的收入增增长速度仍然然太快了，并并最终导致公公司在20007年的次贷贷冲击下出现现亏损。20007年帕尔尔迪

18、集中处置置土地存货，使使净经营现金金升至12亿美元、融融资前现金达达到10亿美元，不不过面对20008年销量量进一步萎缩缩的威胁，公公司仍需要更更多的现金储储备（图8）。美国另一个个地产巨头霍霍顿（DHII）的资产效效率分析结果果显示，除22006、2007两年年外，公司营营运资金周转转天数一直维维持在2000天左右，资资产周转率在在1左右，营业业利润率在110-15%之间。客观观上说，这样样的经营数据据对国内地产产企业来说非非常好了，但但仍不足以支支撑其在19996-20006年间年年均29%的收入入增长和年均均43%的资产产增长。霍顿顿1997年以以来处于持续续负现金流状状态，且年均均融资

19、前现金金支出达到33.2亿美元元，这导致公公司在20007年的次贷贷危机中难逃逃亏损命运。2007年，尽管公司也集中出售了大量存货，回笼了13.5亿美元的经营现金，但年末公司账面现金仍仅相当于总资产的2.3%，后续资金压力较大（图9、图10）。还有Cenntex（CTX），这这家因过度多多元化被帕尔尔迪从美国地地产冠军宝座座上拉下来的的企业，自22000年开开展次贷业务务后，营运资资金周转天数数就开始持续续上升，最高高时达到5000天。20066财年末，Ceentex账账面现金仅相相当于总资产产的0.2%。庆幸的是是，公司在次次贷危机爆发发前及时剥离离了次贷等其其它资产，现现金流由负转转正，并

20、使营营运资金周转转天数降至3300天，从从而避免了灭灭顶之灾。但但是，3000天的资金周周转天数仍然然高于其它几几家地产巨头头，庞大的存存货使公司在在未来的行业业低谷中将面面临更大的资资金压力。总之，多数数美国地产企企业在长期繁繁荣中忘记了了地产行业无无论在任何国国家、任何时时代都是一个个周期性产业业，结果，持持续的现金投投入吹大了地地产泡沫，过过快的增长使使企业周转速速度越来越慢慢，最终，当当泡沫破灭时时不仅要计提提高额的存货货跌价损失，还还面临外部融融资通道不畅畅、内部资金金压力巨大的的威胁。 结论:负现现金流不可持持续香港地产商商靠混业经营营下的高利润润率和稳定的的租金收益来来维持长期中

21、中现金的平衡衡，日本地产产商在低谷中中靠高周转延延续着资金链链；而美国地地产企业在长长期繁荣中，除除少数企业仍仍小心维持资资金平衡外，多多数企业出现现了投资失控控，结果资金金链在低谷时时处于紧绷状状态。与美国国地产企业相相比，中国地地产企业的营营运资金周转转天数更长（平平均达到4000多天，是是美国地产龙龙头企业的22倍），资产产周转速度更更慢（平均仅仅为0.3倍，是是美国地产企企业的1/33），虽然利利润率略高，但但成长速度却却更快（平均均达到27%，大型企业业甚至达到550%以上），结结果，企业的的持续负现金金流问题更加加严重。这种种负现金流的的状态已经持持续了10年，而且且在最近5年显着

22、加剧剧美国地产企企业在10年的高投投入后泡沫破破灭了，中国国的地产企业业这种持续负负现金流的状状态还能持续续多久？国内地产企企业应及时“收割现金”持续外部融融资的潜在危危机地产企业资资产效率和现现金流数据的的国际比较显显示，对于一一家健康的企企业来说，负负现金流状态态是不可持续续的，无论是是几经考验的的香港地产商商，还是在低低谷中挣扎生生存的日本地地产商，以及及美国次贷危危机的教训，都都昭示了长期期中均衡的现现金流状态对对地产企业来来说至关重要要。尤其是在在价格上升过过程中，更需需要谨慎控制制存货量，高高峰中不断延延长的存货周周期通常是危危机的前兆。顺驰案例的的研究显示，企企业增长有一一个极限

23、速度度，即让企业业能够在当前前资本结构下下稳定增长的的速度。以22007年底底A股地产上市市公司平均00.45倍的的存量资产周周转率（销售售收入/年初总资产产）、0.332倍期末资资产周转率（销销售收入/年末总资产产）以及211%的营业利利润率计算，要要维持当前的的资本结构（17.6%的短期银行贷款、23.4%的长期借款、24.6%的应付预收款和65%的总负债率），地产上市公司平均收入增速不能超过15%，资产增速不能超过11%。这个速度可可能还是太快快了，因为上上述极限发展展速度是假设设行业处于平平稳增长状态态、企业总可可以保持当前前融资结构和和运营效率时时的极限速度度，即，企业业总可以按照照

24、一定的比例例续借贷款、占占用应付及预预收款时的极极限增速。但但现实情况是是，当行业低低谷突然来袭袭时，不仅销销售回款会大大幅减少，而而且外部融资资额还会呈现现负增长不仅新增贷贷款和股权融融资将面临严严重瓶颈，而而且原来的短短期借款、应应付款等还可可能被要求提提前偿还或无无法续借，结结果对外部融融资的高度依依赖将导致企企业的资金链链危机。以美国为例例，20077年12月，新房房的月销售量量同比下降440%，而截截至20088年4月，过去122个月的累积积销售量同比比下降30%，平均的新新房销售周期期则从20006年的6.4个月上上升到20007年的8.5个月，在在2007年11月至20088年1

25、月间更是上上升到11个月，同同期房屋销售售均价下降115%左右。以以此计算，即即使全力销售售，回款额也也将减少近550%。与此此同时，我们们看到帕尔迪迪、勒纳、CCTX、霍顿顿和KBH的融资资活动现金流流出分别达到到5亿美元、7.3亿美元、188亿美元、166.3亿美元元和11.44亿美元，这这些资金主要要用于应付银银行和其它投投资人提出的的偿还短期借借款或其它有有条件长期借借款的要求，结结果，尽管各各家地产公司司都暂停了新新项目开发，并并开始转让土土地，但资金金压力仍然很很大，如果未未来美国地产产销售继续低低迷，将会有有大批地产商商面临倒闭威威胁（图111、图12）。与美国相比比，亚洲新兴兴

26、市场的地产产危机更加猛猛烈。上世纪纪80年代末、900年代初，日日本地产泡沫沫破灭过程中中房屋销售量量骤降50%，且在低位位持续了3年，而房屋屋销售价格则则持续回落，从从1990年9月到20055年，6大城市的平平均房价下降降了75%，住宅宅价格下降了了2/3，全日日本平均房价价下降了近六六成，住宅下下降了四成多多。香港房价价也在金融危危机中下降了了六成多，而而且直到20005年才开开始复苏。可见，在高高波动的地产产行业里，企企业不仅要考考虑日常的金金融资源支持持，更需要考考虑危机前的的金融资源储储备，那些在在高峰期持续续高投入的企企业，如果当当危机来临时时才缩减投入入，可能一切切都已太晚了了

27、。如果说极极限发展速度度给出了每个个地产企业在在平稳经营下下的最快增长长速度，那么么一个更安全全的极限发展展速度应该是是使企业在危危机到来时仍仍能安全度过过的增长速度度，是使企业业长期现金流流为正、且不不出现连续负负现金流状态态的增长速度度。从国际数数据研究看，这这样一个速度度要求企业过过去5年融资前现现金流的均值值为正，过去去3年的融资前前现金流不连连续为负。遗憾的是中中国的地产商商们一直在乐乐观地囤地扩扩张，似乎不不为未来四五五年每年500%以上的扩扩张速度储备备足够的土地地就是消极增增长。在过去去几年中，中中国地产行业业不断吞噬金金融体系的资资金，以A股上市地产产公司为例，2003年净融

28、入资金64亿元，2004年净融入资金57亿元，2005年遭遇宏观调控，净融入资金2.5亿元，2006年净融入资金跃升至240亿元，2007年进一步上升至454亿元。这还只是上市公司的数据，如果算上非上市公司，地产行业在过去几年外部融资的金额是巨大的（图13）。值得关注的的是，上述资资金的主要来来源是债权融融资，过去55年地产上市市公司的债权权融资总额高高达645亿元，股股权融资总额额达385亿元，而而股利和利息息支出仅为2220亿元，地地产商已经把把泡沫化威胁胁传导给了金金融机构，调调控成为政府府部门必然的的政策取向。如果今天国国内房屋销售售量的萎缩预预示着寒冬的的来临，那么么，对于很多多地产

29、企业来来说，再做什什么可能都已已经太晚了，唯唯一能做的是是“挺”，挺不过去去的就“卖”卖地卖股股权，卖不出出去的就只有有“倒”了。当然，我我们希望这只只是个暖冬，那那样本文所做做的研究和讨讨论就还有意意义，地产商商们也还来得得及“收割现金”，储备过冬冬。 混业经营与与严格现金自自律维持长期期的现金平衡衡地产企业如如何才能保持持正现金流？从长期看，这这是一个战略略问题。香港地产商商通过构造一一个能够产生生稳定现金流流的业务组合合来维持现金金平衡，正是是这种谨慎的的现金流策略略使香港很多多地产企业能能够在历次风风暴中屹立不不倒。不过，我我们的研究显显示，开发商商转型地产投投资商只能发发生在行业高高

30、峰期，否则则投资初期减减慢的周转速速度将进一步步加剧公司的的现金流压力力；而对于今今天正处于低低谷中的国内内地产商来说说，现在再来来储备商业地地产项目恐怕怕已经来不及及了。那么，地地产商还有其其它的选择吗吗？对美国地产产企业的研究究显示，并不不是所有地产产商在繁荣期期都延长了资资产周转和负负现金流运营营的。在经历历了上世纪880年代初的的抵押贷款危危机后，美国国第二大地产产开发企业勒勒纳的存货周周转天数就一一直在下降，从从600天下降降到200天左右右，营运资金金周转天数更更是降至2000天以下，与与之相对，在在分拆了商业业地产业务后后总资产周转转率从0.55倍上升到1倍以上，较较快的资产周周

31、转速度使公公司整体的现现金流维持相相对平衡，在在1984-2007的的24年间，年年平均融资前前现金流为11500万美美元（图144）。 在长达100年的行业高高涨过程中，勒勒纳也一直保保持着严格的的现金自律，在在1-2年的负现金金扩张后，一一定会适当收收缩战线以实实现现金流由由负转正，负负现金的扩张张与正现金的的收缩交替进进行，使公司司整体的融资资前现金流呈呈现鲜明的周周期波动特征征，只是这种种周期性是自自主调整的短短周期，而非非被动调整的的长周期。而而在这种短周周期调整过程程中，勒纳实实现了现金平平衡在1997-2006年年的行业高涨涨过程中，其其年均融资前前现金近似为为零（图155）。进

32、一步看，当当2007年次次贷危机发生生时，勒纳在在第一时间折折价60%转让了了部分土地权权益，以维持持充足的现金金周转，尽管管这一做法导导致公司年内内确认了大额额亏损，但却却实现了4.4亿美元的的净经营现金金和3.1亿美元元的净投资现现金。而美林林证券分析师师预测公司将将在20088年实现23亿美元的的自由现金流流入，并使手手持现金达到到29亿美元，良良好的流动性性使公司能够够安全度过低低谷。如果说勒纳纳靠一贯的现现金流自律来来抵御危机，那那么另一家地地产巨头KBB Homees（KBH）则是是靠准确的宏宏观判断和谨谨慎的现金投投入躲过一劫劫。上世纪900年代上半期期，KBH由于连连续两年的激

33、激进扩张和负负现金流运营营，导致其在在1996年的的地产危机中中遭遇重创，一一度每股亏损损0.83美元元，手持现金金只有9800万美元，不不到总资产的的1%，险些破破产。危机过过后，KBHH不断提高资资产周转速度度，使营运资资金周转天数数从之前的3300多天降降至150天，然然后将这一水水平一直维持持到20022年。20033年以后，随随着美联储的的减息政策，公公司也开始更更积极的扩张张，到20005年，其营营运资金周转转天数升至2250天。在在连续两年的的负现金投入入后，KBHH在2006年及及时减少存货货、加速周转转，使营运资资金周转天数数降回至165天，并并由此创造了了丰厚的经营营现金流

34、，并并在20066年收回了5亿美元经营营现金、20007年进一一步收回了117亿美元经经营现金，到到2007财年年末，公司成成功将手持现现金由20005年的1.4亿美元元提升到133.3亿美元元，相当于总总资产的233%，是几家家地产巨头中中现金比例最最高的（图116）。综上分析，无无论是像新鸿鸿基那样依靠靠能够产生丰丰厚现金流的的资产组合，还还是像勒纳一一样依靠收放放之间严格的的现金自律，或或者是像KBBH那样靠先先知先觉的宏宏观判断调整整战略，从长长期看，“维持企业融融资前的现金金平衡”应该成为写写入地产企业业发展战略的的一项重要原原则，而要贯贯彻这一原则则，企业就必必须做到严格格的现金自

35、律律。“现金收割割”挽救当前现现金危机“融资前的的现金平衡”与“现金自律”是地产企业业需要重视的的一项长期战战略，而“现金收割”则是它们度度过当前危机机的唯一手段段。国内地产企企业的持续负负现金流状态态已经到了危危机的边缘，减减少土地存货货、加速现金金回收成为当当前地产企业业唯一能做的的事，那么，该该调整存货到到怎样的水平平才是安全的的？我们来看房房地产企业的的短期风险头头寸：短期风险头头寸存量资资产周转率净流动负债债率销售收入入/ 年初总资资产 （流动负债债货币资金金）/ 年末总资资产其中，存量量资产周转率率反映了企业业产生经营现现金的能力，即即，企业一年年内通过经营营可以回笼的的现金与总资

36、资产之比；而而净流动负债债率则体现了了企业当前的的财务压力，即即，企业在一一年内需要偿偿还的债务与与总资产之比比；两者的差差就是企业对对抗短期冲击击的能力。如如果差值为负负，显示企业业经营产生的的现金不足以以偿还当年到到期的短期负负债，而必须须依靠持续的的外部融资，负负值越大，对对外部融资的的依赖度就越越大“-15%”的短期风险险头寸意味着着“企业当年有有15%的资产产必须依靠外外部融资，如如果年内银行行贷款不能续续借、预售款款使用受限或或股市融资阻阻力增大，则则公司将面临临资金链断裂裂的威胁”；反之，如如果短期风险险头寸为正，则则显示企业的的经营现金不不仅能够应付付当前的债务务负担，而且且还有一定的的余量应付销销售冲击，正正值越大，显显示企业抗短短期冲击的能能力越强“+15%”的短期风险险头寸意味着着在年内销售售收入下降115%，或者者说资产周转转速度减慢115%的情况况下，企业仍仍可以不依赖赖外部融资即即能应对短期期财务压力。分析显示，2007年末A股6