中国权益资产投资策略报告：春水泛滥A股和港股的春季行情继续

1、 HYPERLINK l _bookmark0 图表29：2005年、2012-2013 处库周下期.- 14- HYPERLINK l _bookmark1 30：2005 .- 14 - HYPERLINK l _bookmark2 31： 2005 年国债利率下行.- 15 - HYPERLINK l _bookmark3 32：2005 2 .- 15 - HYPERLINK l _bookmark4 33PE(TTM).- 15 - HYPERLINK l _bookmark5 34(%).- 15 - HYPERLINK l _bookmark6 35：A 2019 （%）.- 1

2、6 - HYPERLINK l _bookmark7 362019 （%）.- 16 - HYPERLINK l _bookmark8 37：A .- 17 - HYPERLINK l _bookmark9 38PB .- 17 - HYPERLINK l _bookmark10 39PB 10 .- 17 - HYPERLINK l _bookmark11 40.- 17 - HYPERLINK l _bookmark12 415G .- 17 - HYPERLINK l _bookmark13 42：18 年前三季度光伏装机有所下滑.- 18 - HYPERLINK l _bookmark

3、14 43.- 18 - HYPERLINK l _bookmark15 44：2017 （NMC+LFP）.- 18 - HYPERLINK l _bookmark16 45：2018 1-7 （NMC+LFP）.- 18 - HYPERLINK l _bookmark17 46.- 18 - HYPERLINK l _bookmark18 472018H1 .- 18 -1、回顾：2019 年步入牛熊转折期，持续看好 1 季度反弹2018 2019 2005 或2012、2013 阴跌反弹”N 1 A 2019 2005 20122013 市场的共性：1）估值历史低点但信心低、换手率低+股

4、市政策开始积极+2）N 3）乐观一点表述，对于长线资金，基于 2、3 年，2019 年可能是新牛市的起点，正是播种未来的机会和希望的好时机。每一次市场短期的超跌都是长期的好买点。2、短期展望：MOVE 继续，A 股和港股的春季行情震荡向上A 股和港股一季度反弹行情的动力依然较强，MOVE 继续改善，Money 货币、Oversea （、Economy 对经济基春节之后的行情走的急，所以，技术性调整、洗洗很正常，但是，行情至少在 3月中旬之前拾级而上的概率大，甚至行情的延续时间可能超预期。、Money：11 月金融数据标志着从宽货币到宽信用的拐点确立。央行公布 1 月货币金融数据，3.23 4.

5、64 10.4%,+0.6%结构分析，1 65%2018 1 +343 9 +345 10 +3786 7 个月负增长的态势首次正增长后，再度实现放量。图表 1：存量社融同比增速反弹图表 2： 贷款、表外、债券融资共同推动社融反弹数据来源：CEIC，宏观团队整理数据来源：CEIC，宏观团队整理图表 3：企业中长期贷款、票据融资、短贷都走强图表 4：专项债提前发行贡献社融数据来源：CEIC，宏观团队整理数据来源：CEIC，宏观团队整理、Oversea：海外货币政策预期改善，中美贸易谈判预期正面0 2019年降息。Benoit Coeure表示新一轮 春节后这一周陆股通继续净流入 264 亿元，延

6、续了 1 月份外资加速布局中国股票的趋势。1 月北上资金净流入A 股 607 亿元，创历史新高。图表 5：2019 年初至今全球股市和债市联袂上涨，中国股市表现出色数据来源：CEIC，海外团队整理图表6：全球资金回流兴市场图表7：陆股通2019年初加速流入0-20新兴市场ETF周净流入（亿美元，右）6新兴市场ETF新兴市场ETF累计净流入（亿美元）420-2-42019/2/12018/11/92019/2/12018/11/92018/8/172018/5/252018/3/22017/12/82017/9/152017/6/232017/3/312017/1/62016/10/142016

7、/7/222016/4/292016/2/52015/11/132015/8/212015/5/292015/3/6-6陆股通当日净流入（亿元，右） 陆股通累计净流入（亿元）200150100500(50)(100)(150)2014-112015-012014-112015-012015-042015-062015-082015-112016-012016-032016-052016-082016-102016-122017-032017-052017-072017-102017-122018-022018-042018-072018-092018-112019-02数据来源：CEIC，整理

8、数据来源：CEIC，整理3 602 16 我们认为，未来数月中美贸易谈判可能仍会有诸多波折，但是，2019 年中美贸易谈判大概率有望达成阶段性和解。2019 2018 2018 经过了显著调整之后，因为美股对于美国消费、科技创新、经济增长的影响巨大。VIX指数标普500指数（右轴）30004535250025155200015001000图表VIX指数标普500指数（右轴）300045352500251552000150010002010/022010/082011/022011/082012/022010/022010/082011/022011/082012/022012/082013/0

9、22013/082014/022014/082015/022015/082016/022016/082017/022017/082018/022018/082019/02、Value：AA PE 10.8 8.66 2）上证综指 PE（TTM）11.9 倍，全部 A 股剔除银行 PE（TTM）19.5 倍，创业板指 30 倍，均处于历史底部区域。图表10：恒生指数PE图表11： 恒生国企指数32.0028.0024.0020.0016.0032.00 (P/E) 24.0020.0016.0012.008.00HSCEI Index - 市盈率(P/E)12.008.004.004.00 0.

10、002019/022018/022017/022016/022015/022014/022013/022012/022011/022019/022018/022017/022016/022015/022014/022013/022012/022011/022010/022009/022008/022007/022006/022005/022004/022003/022002/0219/0218/0217/0216/0215/0214/0213/0212/0211/0210/0209/0208/0207/0206/0205/0204/0203/0202/0201/0200/0299/0298/0

11、297/0296/0295/02图表12：全部A 股剔除行估值处于历史底部图表13：创业板估值处历史底部全部A股剔除银行PE（TTM） 剔除银行市净率（整体法）右806040202006/012006/072006/012006/072007/012007/072008/012008/072009/012009/072010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/0110150861

12、00425000创业板指PE（TTM）创业板指市净率（整体法）_右52009/102010/042009/102010/042010/102011/042011/102012/042012/102013/042013/102014/042014/102015/042015/102016/042016/102017/042017/102018/042018/10数据来源：Bloomberg，整理数据来源：Bloomberg，整理其次，外资加快布局 A 股，在互联互通的背景下，AH 股溢价波动趋于收敛，进而带动更便宜的港股同步反弹。2018 年PB-ROE 权益资产PB ROE A A 2019

13、年如果 MSCI A 5205 8 FTSE A A 1 15014013012011010090图表14：互联互通时代，AH股溢价波动收敛图表15：MSCI15014013012011010090恒生恒生AH股溢价指数2010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/01、Economy

14、1随着 1 月份社融数据的披露，市场对于经济提前见底的预期可能会提升。过去几2019 1 PPI(raxis)40%3020100-10Industrial Enterprise: Inventory: YTD: YoY %ight20100PPI(raxis)40%3020100-10Industrial Enterprise: Inventory: YTD: YoY %ight20100-102018/112017/092016/072015/052014/032013/012011/112010/092018/112017/092016/072015/052014/032013/0120

15、11/112010/092009/072008/052007/032006/012004/112003/092002/071 4 A 3N 、受制于内外需的下行周期，货币政策宽松到经济见底仍需时日 图表 18：地产销售下行趋势还没有结束图表 19：从社融底到经济底尚需时日%数据来源：WIND，固收团队整理数据来源：Bloomberg，整理第二，外需同样处于下行周期。1)造业 PMI2对美出口已经连续两个月同比负增长。图表 20：全球需求放缓图表 21：对美出口同比连续两个月负增长数据来源：WIND，宏观团队整理数据来源：Wind，宏观团队整理、中美如果达成和解协议，会影响中国政策放松的力度和方

16、式在中国预判政策和资本市场，必需运用政治经济学的思维。目前最大的政治是中美关系，中国希望有一个有利于我们转型的外部环境，根据前文对“三座大山”的分析，2019 年以来特朗普也多次表达了达成协议的意愿。3 19981999 1985 80 1985 .（20%， 。中美贸易谈判达成阶段性和解的概率较大，人民币维持强势是大国博弈的结果也是大国战略的需要。但是，人民币并不会走向日元的猛烈升值的老路，因为当年日元相对美元大幅低估，而目前人民币对美元并没有被低估。更可能像东南亚金融危机发生之后，1997-1999 年中国维持汇率的稳定。图表22： 80-90 年代美贸易战，日元大幅值图表23：97年金融

17、危机期，人民币汇率保稳定1978-04-241981-04-241984-04-241987-04-241990-04-241993-04-241996-04-241999-04-242002-04-242005-04-242008-04-242011-04-242014-04-242017-04-241994-08-311978-04-241981-04-241984-04-241987-04-241990-04-241993-04-241996-04-241999-04-242002-04-242005-04-242008-04-242011-04-242014-04-242017-04-

18、241994-08-311996-08-311998-08-312000-08-312002-08-312004-08-312006-08-312008-08-312010-08-312012-08-312014-08-312016-08-312018-08-31美元对日元98.587.576.56美元兑人民币数据来源：Wind，整理数据来源：Wind，整理1 2025 2019政策环境改善，老路走不顺，积极的股市政策是最大的亮点。华山只有一条路， 中国要走出当前的经济困难需要激发民间的活力，而激活资本市场则是最优解。A 图表 24： A 股 IPO 规模首发募集资金(亿元)增发募集资金(亿元

19、)配股募集资金(亿元)20000180001600014000120001000080006000400020002000200120002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019数据来源：Wind， A 股策略团队整理、便宜是硬道理，短期的调整恰恰是长期布局的良机A deep value A 2005、2008、2012-2013 年，事后往往都确认是 A 股的底部区域或者说牛熊转折期，拉长来看都是新牛市的起点。第二，2019 年 A 2019 A 中长期来说，外资加快布局A 比A

20、2 图表25：国债利率继续行图表26：A 股估值倒数于2倍10年期国债收益率5.54.5%2.51.52005-010.52005-01银行间固定利率国债到期收益率:1年全A市盈率倒数超过2倍10年期国债收益率的时期全部A股市盈率倒数银行间固定利率国债到期收益率:10年10年期国债收益率*2银行间固定利率国债到期收益率:10年10年期国债收益率*2%1086422018-012016-012014-012012-012010-012008-012006-012004-012002-012019-0102018-012016-012014-012012-012010-012008-012006-

21、012004-012002-012019-012017-012015-012013-012011-012009-012007-01数据来源：Bloomberg，整理数据来源：wind，整理2017-012015-012013-012011-012009-012007-01图表 27：全球主要股指 PB-ROE 框架%数据来源：Bloomberg，整理3.5A201920052012N 型波动、反复拉锯筑底复盘 2005 年罕见的新年首个交易日大跌，一季度反弹，二季度大跌1）2005 PPI 下2）2004 图表 28：2005 年上证综指的表现数据来源： WIND，整理2005 年一季度，A

22、股震荡反弹，其中 2 月份至 3 月初表现强势，原因在于：1）2004 9 A 2005 1 2）2005 年初货币政策出现边际改善的迹象，因为 1 月份 CPI 仅同比增长 1.9%， 通货膨胀压力缓解，因此 2 月份到 3 月初反弹明显。2005 年二季度，A 股持续大跌，原因在于：（2005 3 2 CPI 3.9%，3 。A 股205A8”询价制和首次保险金入市等有利于A 。上证综指PE 图表29：2005 年、2012-2013年处于库存周期下期图表30：2005年上市公净利润增速大幅下滑35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.0

23、0-15.00工业企业:产成品存货:累计同比PPI:全部工业品:当月同比%80%60%40%20%-20%-40%1996-121997-121996-121997-121998-121999-122000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-12净利润同比增速全部A股上市公司非金融上市公司2006093020060630200603312005123120050930200506

24、302005033120041231200409302004063020040331数据来源：Wind，整理数据来源：Wind，整理20060930200606302006033120051231200509302005063020050331200412312004093020040630200403312005-12-312005-10-312005-08-312005-06-302005-04-302005-02-282004-12-312004-10-312004-08-312004-06-302004-04-302004-02-292003-12-311995-122005-12-3

25、12005-10-312005-08-312005-06-302005-04-302005-02-282004-12-312004-10-312004-08-312004-06-302004-04-302004-02-292003-12-311995-121997-021998-041999-062000-082001-102002-122004-022005-042006-062007-082008-102009-122011-022012-042013-062014-082015-102016-122018-022019-04中债国债到期收益率:10年15PPI:全部工业品:当月同比 CP

26、I:当月同比 6.05.55.04.54.03.53.02.51050-5-10% 图表31： 2005年国债中债国债到期收益率:10年15PPI:全部工业品:当月同比 CPI:当月同比 6.05.55.04.54.03.53.02.51050-5-10% 数据来源：Wind，整理数据来源：Wind，整理701860161450124010308620410200图表33：上证综指市盈率PE(TTM)图表34：701860161450124010308620410200数据来源：WIND，整理数据来源：WIND，整理4、投资策略：享受好春光，百般红紫斗芳菲、行情拾级而上，优质成长股和具有安全边

27、际的蓝筹股都有机会3 图表35：A 股分行业2019 年初以来涨跌幅（%）图表恒生综指分行业2019年初以来涨跌（%）20A股分行业2019年初以来涨跌幅18161412108642农林牧渔 食品饮料 电力设备 通信国防军工石油石化房地产纺织服装餐饮旅游14恒生综指分行业年初以来涨跌幅12108642恒生公用事业恒生综合业恒生金融业恒生消费者服务业恒生资讯科技业恒生原材料业恒生能源业恒生地产建筑业恒生电讯业恒生工业恒生消费品制造业0恒生公用事业恒生综合业恒生金融业恒生消费者服务业恒生资讯科技业恒生原材料业恒生能源业恒生地产建筑业恒生电讯业恒生工业恒生消费品制造业数据来源：WIND，整理数据来源

28、：WIND，整理、“顺水推舟”，围绕政策红利找机会对于进取型投资者，2019 年建议布局中国股市、定投优质股票资产。消费、公用事业等领域现金流稳定、低估值、高分红收益率的“类债券”核5G12-14 2019 图表37：A 股券商估值于历史底部图表38： 港股中资券商PB6.005.004.003.002.001.002009-01-040.002009-01-04A股券商指数PB1.20001.00000.80000.60000.40000.20002019-01-042018-01-042017-01-042016-01-042015-01-042014-01-042013-01-04201

29、2-01-042011-01-042010-01-04中信证券HTSC2019-01-042018-01-042017-01-042016-01-042015-01-042014-01-042013-01-042012-01-042011-01-042010-01-04中信证券HTSC中信建投证券国联证券港股中资券商PB资料来源: CEIC，海外地产研究员整理资料来源: Wind，海外地产研究员整理图表39：建筑PB 估值跌至接近10 年以来最低点图表公募重仓股筑的配置比例基本历低点建筑装饰 PB均值基金重仓股建筑行业配比 股票市场建筑行业标准配比5.004.003.002.00 均值+1倍标

30、准差均值-1倍标准差 建筑行业超配比例(右轴) 4.0%3.0%3.0%2.0%1.0%0.0%1.00-2.0%1.0%2009-122010-062010-122009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062007-032007-092008-032008-092009-03-1.0%-2.0%2017-032017-092018-032018-09-3.0%2017-032017-092018-032018-092009-092010-032010-092011-032011-0920