家用空调行业报告 页

1、行业研究究报告投资要点：04年家用空调行业回顾:演进中的新格局 回顾04冷年的空调行业,我们发现了一系列的变化,梳理这些变化,我们看到一个正在演进中的空调业:市场的变化、消费者的变化、渠道变革、技术发展趋势、行业生存环境的恶化、上下游的整合等等这些变化都在悄然改变着这个市场的结构,空调行业的新格局正在悄然走近。05年展望:涨价 不管05年空调能否顺利涨价,但涨价肯定是2005年空调行业最热的字眼!在该问题上我们的观点是:成本的上升和价格的持续走低已使整个空调行业处于亏损的边缘,从这个行业良性发展的角度看,空调确实应该涨价,而事实上作为一个博弈过程的涨价已经开始。行业净化过程中的投资策略:投资品

2、牌企业,获取双重回报 在行业净化的背景下,投资那些市场占有率高、品牌知名度高的龙头企业,我们认为随着行业秩序的净化,该类公司的价值有望获得来自两个方面的提升:一是回归社会平均报酬率的价值,一是消费者支付的品牌溢价。20055年家用用空调行行业分析析报告一季度行行业跟踪踪报告行业评级 中性行业上市公司家数 5家行业平均市价 6.30元行业平均EPS(3Q) 0.29元行业平均每股净资产(3Q) 4.47元行业平均总股本 7.46亿股行业平均流通A股 3.14亿股重点公司格力电器元推荐04A05E06EEPS0.780.881.05P/E12.5511.139.32P/BV2.161.811.51

3、青岛海尔元无评级04A05E06EEPS0.330.300.35P/E15.5517.1014.66P/BV1.091.020.96美的电器元观望04A05E06EEPS0.600.660.80P/E12.9511.779.71P/BV1.491.321.16相关研究格力电器调研报告 04年09月10日青岛海尔调研简报 05年02月01日格力电器年报点评 05年02月25日地址：南京市中山东路90号电话：（8625）84457777 行 业：空调行业研究员：张洪道电 话：（8625）84457777782E-mail：zhanghongdao2005年3月11日04年家家用空调调行业回回顾:演

4、进中中的新格格局空调行业业近几年年(特别是是04冷年年)发生了了比较明明显的变变化,观察这这些变化化我们看看到一个个正在演演进中的的空调行行业,归纳该该行业出出现的新新特征,必有助助于我们们把握未未来空调调行业的的新格局局.1、需求增增长较快快,外销比比重持续续上升, 近四四年我国国空调行行业的销销量年均均复合增增长幅度度高达225.000%以以上(见表1),特别别是044冷年的的增速高高达400%以上上,而且外外销的比比重持续续上升,目前已已占到总总销量的的48%,几近近半壁江江山!这一方方面是因因为环境境污染严严重全球球变暖、消费力力随经济济发展增增长迅速速,全球需需求不断断增长,而中国国

5、是这种种需求的的主要提提供者,由于欧欧美和日日韩的空空调厂商商为利用用我国低低成本、劳动力力成熟的的优势和和庞大的的消费市市场,将空调调和压缩缩机生产产线转移移到我国国,而中国国的生产产配套体体系日益益完善,并形成成低成本本、低价价格的强强大优势势。图1:近近四个冷冷年的空空调销售售趋势图图资料来源源:华泰证证券研究究所图2:近近四个冷冷年的空空调内销销量占总总销量的的比重图图资料来源源:华泰证证券研究究所2、品牌牌集中度度提高，二、三三线品牌牌竞相退退出，外外资品牌牌的重新新崛起值值得关注注20000年中国国空调品品牌约4400家家,而03年下下降到1140家家,到04年市市场主要要活跃品品

6、牌仅550家左左右,淘汰率率在600%左右右,而市场场前四名名的集中中度高达达51.9%,比03年提提高了66个百分分点,大部分分被淘汰汰的品牌牌都是二二、三线线品牌，一二线线品牌占占80市市场。根根据国务务院发展展研究中中心中国国家电市市场研究究课题组组的数据据,海尔、格力、科龙、美的、奥克斯斯的知名名度最高高,消费者者的预期期购买率率海尔119.55%、格格力122.1%、科龙龙8.11%、美美的100.5%、奥克克斯和LLG4.01%，近两两年LGG等外资资品牌的的重新崛崛起值得得关注,由于国国内企业业不具备备完整的的产业链链，核心心部件压压缩机基基本无力力生产,无法有有效降低低成本,而

7、外资资企业纷纷纷利用用国内低低廉的生生产成本本和完善善的零部部件配套套体系,以高性性价比冲冲击国产产品牌。3、投资资者趋于于理性,关注度度有明显显变化近两年消消费者趋趋于成熟熟,不再仅仅关注价价格,随消费费者对产产品购买买和使用用经验的的日趋丰丰富,室内空空气质量量问题日日益得到到更多的的关注,健康节节能成为为消费者者购买空空调是时时最为关关注的因因素,根据根根据国务务院发展展研究中中心中国国家电市市场研究究课题组组的数据据,空调产产品在未未来一年年的预期期购买率率为9.5%,选择健健康节能能的比例例超过550%,电力紧紧张使得得对节能能普遍关关注,其次是是价格、售后服服务、品品牌和外外观图3

8、:消消费者对对空调的的关注因因素资料来源源:国务院院发展研研究中心心图4:消消费者预预期购买买空调类类型资料来源源:国务院院发展研研究中心心4、渠道道变革空调销售售渠道向向大型化化、连锁锁化、专专业化、集中化化发展,以连锁锁为经营营形式的的家电专专业渠道道份额上上升,已成为为空调流流通渠道道的主力力军,特别是是国美和和苏宁,而百货货商场的的影响力力在不断断下降,而且基基本淡出出空调经经营,而空调调专营店店面临生生存压力力, 根据据苏宁揭揭示的数数据，220033年，在在一级市市场，大大型专业业连锁店店在空调调销售中中占有的的比例为为46%，而而20004年则则达到了了67%，传传统百货货商场、

9、超市、中间代代理商和和其它渠渠道的份份额有所所下降。零售渠渠道专业业化一方方面可以以实现产产品集中中出货,加快存存货和资资金周转转,节省营营业费用用,另一方方面专业业家电零零售商凭凭借庞大大的销售售网络和和营销能能力,以大规规模的统统购分销销方式,而成为为价格的的决定者者,大型专专业连锁锁网络的的扩大，不仅将将扩大销销售总量量，也影影响到行行业整合合。与此同时时我们看看到生产产厂家自自建渠道道方兴未未艾!比如长长虹的空空调仓储储直销店店、TCCL和奥奥克斯的的网点整整购买,但发展展前景有有待观察察,海尔和和春兰都都曾自己己建卖场场,皆不成成功另外渠道道重心从从一级市市场向二二、三级级市场转转移

10、也是是渠道变变革的一一个主要要特点,在以一一级市场场为主体体,挖掘二二、三级级市场潜潜力将是是各品牌牌渠道工工作的重重心，厂厂商从加加大渠道道政策向向下游压压货转向向帮助下下游制定定合理的的营销策策略,提高经经销商的的经营管管理水平平,帮助其其加大终终端的流流通速度度。5、原材材料涨价价, 压缩缩机供应应短缺，韩资企企业趁机机扩产04冷年年生产空空调用的的原材料料全面提提价,铜管、锡箔、塑料、钢材全全面涨价价,044冷年从从开始到到结束压压缩机供供不应求求的局面面就一直直没有改改观,各压缩缩机企业业加班加加点生产产依旧无无法满足足市场需需求,在这种种情况下下各压缩缩机企业业都确保保主力品品牌的

11、供供应,同时对对有雄厚厚集团背背景的企企业也给给予照顾顾,这导致致了压缩缩机资源源在不同同企业之之间分配配的不均均衡,从而在在一定程程度上推推动下游游空调行行业整合合的进程程,另外压压缩机供供不应求求的局面面也给了了韩资压压缩机企企业迅速速崛起的的机会,LG、三星的的压缩机机市场份份额均有有大幅度度提高,在未来来的几年年压缩机机行业将将主要是是日韩企企业的竞竞争,另外由由于压缩缩机的生生产相对对集中,产品供供给相对对刚性,因而价价格坚挺挺,加上压压缩机厂厂商的联联手提价价将原材材料涨价价风险向向下游传传递。6、能源源问题彰彰显节能能技术，统一的的能效标标识管理理制度33月1日开始实实施空调耗电

12、电占家庭庭用电的的20%,是耗耗电大户户,空调能能效比低低造成高高峰用电电供应短短缺,为此国国家颁布布了统一一的能效效标识管管理制度度,已经从从3月1日开始实实施(详见附附件1)，对整整个空调调行业而而言，提提高了进进入门槛槛、增加加了获利利难度，因此国国内有实实力的大大厂和合合资工厂厂普遍喝喝彩，这这无疑加加剧了行行业整合合的进程程.但作为节节能空调调的变频频空调却却并未走走俏,220044年变频频空调的的市场占占有率66.5%,变频频空调未未能上市市场规模模原因众众多,但价格格是制约约其发展展的主要要原因,变频压压缩机的的核心技技术基本本上被外外国厂家家所控制制, 变频频压缩机机作为制制造

13、商的的高利润润产品,其降价价速度肯肯定要低低于普通通空调,而对消消费者来来说, 变频空空调要贵贵10000-115000元,相当于于要消费费者要110年的的电费节节省才够够补偿,而空调调的使用用寿命才才10年,所以对对消费者者的吸引引力不大大。7、品种种结构依依旧04冷年年各类型型空调的的销量比比重见图图5,壁壁挂机共共销售了了31770万套套,其中内内销部分分占655%,有有35%是出口口,价格持持续走低低；窗式式空调112266万套,占24%,其中中内销只只占133%,出出口占887%,价格已已接近底底线；柜柜机总销销量6000万套套,占12%,900%以上上内销,由于其其耗电量量大而且且

14、贵,市场份份额有下下降。总总体看产产品结构构变化不不大。图5:004冷年年各类型型空调占占总销量量的比重重资料来源源:华泰证证券研究究所8、出口口以OEEM为主主,是消化化产能的的重要渠渠道04冷年年中国空空调出口口约23300万万套(OOEM为为主要出出口模式式),增长了了55%,其中中北美和和欧洲是是出口最最大的区区域,数量均均超过7750万万套,在北美美市场中中国空调调已经占占据了当当地市场场61%的市场场份额,但在中中南美洲洲和非洲洲的比重重还在增增长之中中,但出口口方面的的问题越越来越明明显:空调出出口几乎乎不赚钱钱,虽然出出口数量量持续增增长,但价格格却逐年年下滑(见图66),已连

15、续续两年下下降幅度度超过110%,加上出出口退税税影响, 空调调出口几几乎不赚赚钱!另外欧欧盟、日日本等纷纷纷提高高了节能能标准和和废旧家家电无害害化回收收标准也也对国内内空调企企业提出出了技术术落后的的问题,从某种种程度上上来看,出口更更多的是是作为消消化产能能的重要要渠道。图6:近近3年空调调出口单单价图资料来源源:华泰证证券研究究所9、内销销等待农农村市场场启动04年国国内空调调市场的的总销售售额为4411.1亿元元,比03冷年年增长了了近200%(见见图7、8),根据国国务院发发展研究究中心中中国家电电市场研研究课题题组的数数据,到20003年底底,我国城城市居民民家庭空空调普及及率达

16、448.99%,在在拥有空空调的城城市居民民家庭中中,平均每每个家庭庭拥有空空调数量量为2.13台台,从城市市级别的的角度看看,一级城城市家庭庭的拥有有率达到到64.8%,其未来来市场的的潜在空空间主要要在于家家庭增购购的新增增商品房房的需求求,而二二、三级级城市的的拥有率率分别达达到500.3%、39.6%,从市场场容量看看,在未来来三个冷冷年中,空调呈呈稳定上上升趋势势,但受房房地产的的发展和和居民追追求更舒舒适生活活的影响响,增长速速度在平平稳中呈呈现下降降趋势:分别为为7.116%、7.449%、6.006%，而内销销能否再再现高增增长将取取决于农农村市场场。图7:空空调近几几年的内内

17、销额(亿元)资料来源源:华泰证证券研究究所图8:004冷年年的空调调内销量量的区域域分布资料来源源:华泰证证券研究究所农村市场场需求同同居民的的收入、电力设设施、住住房面积积以及服服务和观观念密切切相关,现阶段段的农村村市场尚尚未完全全释放,但由于于农民收收入增长长加快，为家电电市场提提供了强强劲的购购买力，为家电电商品在在农村的的普及提提供有利利条件。主要依依据以下下有利因因素：城市市化加速速期，催催生新商商机。目目前，我我国处于于城市化化加速期期，20001年年和20010年年我国人人口城市市化水平平将会提提高到338%和和50%左右，每年将将有20000万万至50000万万农村人人口转变

18、变为城市市居民。目前城城市居民民的人均均消费水水平为农农村居民民的3.5倍，城乡居居民人均均消费水水平绝对对差为 48332元，20000万至至50000万人人口转型型每年可可增加购购买力约约8600亿元至至21550亿元元。从当当前农民民收入水水平看，己接近近家用电电器普及及化要求求的收入入价格水水平。今今后几年年家用电电器在农农村将进进入销售售高峰期期，开拓拓农村市市场前景景十分光光明。政政策因素素将使农农村家电电需求保保持一定定增长速速度。新新的一年年，国家家将大力力扩大居居民消费费，提高高居民消消费能力力，增强强消费对对经济的的拉动作作用，引引导和鼓鼓励消费费政策。特别是是中国努努力加

19、大大投资改改善基础础设施、促进住住房改革革。加强强消费信信贷，这这些措施施的执行行，解决决了使用用家用电电器的瓶瓶颈，刺刺激了家家用电器器的需求求。农村村仍有较较大的市市场空间间。目前前中国共共有3.4亿个个家庭，其中农农村家庭庭2.33亿个，占677.6%。农村村市场的的潜力到到底有多多大?根据统统计资料料可预知知，农村村家电市市场的爆爆发性消消费增长长将在未未来三年年凸现，增长周周期将持持续5年左右右，年均均增长率率在155%左右右。调查查表明，近年来来城市家家电的消消费增长长保持在在5%左右右，而农农村家电电消费年年均增长长率将为为15%20%。因此此，巨大大的潜在在需求就就要求家家电厂

20、商商制订适适当的营营销策略略以进一一步开发发农村市市场。我们认为为20004冷年年空调行行业表现现出来的的正是行行业整合合的开始始,强势企企业凭借借规模和和成本的的优势,压缩赢赢利空间间以淘汰汰弱势企企业提升升产业集集中度, 行业业整合是是以竞价价和压缩缩利润为为代价的的,这是一一个痛苦苦的过程程,也是产产业净化化的相持持阶段,伴随强强企业份份额扩大大和弱势势企业的的退出,竞争就就会从价价格逐渐渐向提升升技术、质量、渠道、服务为为主的模模式。05年展展望:涨价不管055年空调调能否顺顺利涨价价,但涨价价肯定是是20005年空空调行业业最热的的字眼!在该问问题上我我们的观观点是:成本的的上升和和

21、价格的的持续走走低已使使整个空空调行业业处于亏亏损的边边缘,从从这个行行业良性性发展的的角度看看,空调调确实应应该涨价价,而事事实上作作为一个个博弈过过程的涨涨价已经经开始.成本的上上升和价价格的持持续走低低已使整整个空调调行业处处于亏损损的边缘缘由于空调调价格的的持续走走低(见见图9)和原材材料的涨涨价,空空调行业业几乎就就是一个个根本不不赚钱的的行业(主要的的盈利能能力指标标见表11, 根根据044年3季度财财报的确确数据计计算,若若根据004年报报数据,盈利能能力更低低)!我们就以以空调行行业的格格力电器器为例子子,该公司司的销售售净利润润率为33.5%,但这这些利润润主要来来源于它它占

22、用的的上下游游的资金金而节约约的财务务费用,我们统统计了制制造业上上市公司司的财务务费用占占主营业业务收入入的比重重(根据044年3季度财财报的数数据计算算)，该比比重为33.66605%,按照照这个水水准计算算正常情情况下, 格力力电器需需支付财财务费用用达5个个亿,而而其净利利润只有有4.22个亿,也就是说说如果格格力电器器没有占占用的上上下游的的资金而而节约财财务费用用的优势势,那它它实际上上是亏损损的!即即空调业业务根本本没有给给它带来来任何盈盈利! 格力尚尚且如此此,其它它企业也也基本如如此.既然没有有钱赚，空调业业怎幺能能健康发发展呢？我们应应该明确确，空调调业的良良性发展展，必须

23、须建立在在合理的的利润基基础上!而且作作为一个个行业,既然它它提供的的产品是是社会所所需要的的,那么么它也应应该有理理由获得得社会平平均的回回报率,从这个个角度看看,我们们认为空空调应该该涨价!图9:近近四年空空调价格格走势图图资料来源源:华泰泰证券研研究所表1:空空调行业业上市公公司的盈盈利能力力指标股票名称称主营业务务利润率率(%)销售净利利率(%)总资产收收益率(%)美的电器器20.331.4992.377格力电器器18.2293.53.333科龙电器器213.0661.777青岛海尔尔13.3392.3223.955春兰股份份18.5591.1110.666空调行业业平均18.3314

24、2.29962.41162、事实实上作为为一个博博弈过程程的涨价价已经开开始由于涨价价需要得得到消费费者的认认同,所所以涨价价是个让让消费者者逐步认认可的博博弈过程程,而这这个过程程我们认认为已经经开始,其标志志是苏宁宁公开宣宣称055年空调调应该涨涨价100%以上上,这意意味着厂厂家和商商家已经经达成一一致!接接下来的的工作就就是如何何说服消消费者了了。连续122年名列列全国空空调销售售之首的的苏宁电电器在33155到来前前夕发布布了20005年年度空调调行业白白皮书，在白皮皮书中苏苏宁称空空调均价价将同比比升高约约10，几大大因素将将导致今今年空调调价格上上涨。一一是“高标准准”。3月1日

25、起，能能效比在在2.66以下的的空调将将全面停停产，99月1日起这些些空调全全面停售售。新的的能效标标准其实实是提高高了行业业进入门门槛，低低质低价价空调将将被逐出出市场。二是“高成本本”。空调调制造企企业近期期的原材材料采购购价与220044年10月份份相比，钢材涨涨了700%，塑塑材涨了了73.9%，镀锌板板涨了339%，铜每吨吨上涨116000元。这这些占空空调整机机成本三三分之一一的原料料价格变变动，使使空调整整机的制制造成本本预计上上涨200%。由于苏宁宁等专业业的家电电零售商商就是靠靠低价起起家的,空调价价格能持持续走低低,应该该说它们们功不可可没!它它们也一一直是涨涨价的反反对者

26、,如今在在这个问问题上和和厂家达达成一致致,表明它它们以是是涨价的的推动者者。行业净化化过程中中的投资资策略:投资品品牌企业业,获取取双重回回报我们对家家用空调调行业的的首次评评级为“中性”,主要要是由于于今年空空调行业业的生产产成本上上升较大大,而涨涨价能否否成功实实现尚待待观察。对该行业业内上市市公司的的投资策策略是: 在行行业净化化的背景景下,投投资那些些市场占占有率高高、品牌牌知名度度高的龙龙头企业业(见表表2),我们认认为随着着行业秩秩序的净净化,该该类公司司的价值值有望获获得来自自两个方方面的提提升:一一是回归归社会平平均报酬酬率的价价值,一一是消费费者支付付的品牌牌溢价.空调行行

27、业理应应获得社社会平均均的投资资回报率率,随着行行业秩序序的正常常化,行业投投资回报报率的回回归,其价值值会逐步步体现,而且由由于能生生存下来来的多是是名牌企企业, 品牌溢溢价也会会逐步地地体现出出来,由此使使得该行行业的投投资价值值大为提提升,我们统统计目前前制造业业类上市市公司的的平均销销售净利利润率在在5%以以上,如如果以此此作为社社会平均均的投资资回报率率,则空空调行业业的盈利利水平有有望在目目前的水水平上提提升一倍倍; 我我们统计计目前制制造业类类知名上上市公司司的平均均销售净净利润率率在100%左右右, 如如果以此此作为品品牌企业业平均的的投资回回报率(含品牌牌溢价),则空空调行业

28、业品牌企企业的盈盈利水平平有望在在目前的的基础上上提升两两倍，当当然这个个过程会会比较漫漫长!表2:家家用空调调行业重重点公司司简表股票名称称总股本(亿股)流通A股股(亿股)收盘价(元)每股净资资产(元)04EPPS05EPPS06EPPS美的电器器4.8552.9227.7775.2330.6000.6660.800格力电器器5.3772.1339.7994.5440.7880.8881.055青岛海尔尔11.9966.7555.1334.7110.3330.3000.355投资要点格力电器器04年空空调销售售7566万套，销售额额1355亿元,公司计计划实现现销量110000万套成成为世界

29、界空调销销量冠军军,具有有规模大大、品牌牌知名度度高的特特点青岛海尔尔品牌知名名度最高高的白电电制造商商,在创创自己品品牌的国国际市场场上卓尔尔不群,但对巨巨额关联联交易需需要作出出令投资资者满意意的解释释美的电器器近两年的的品牌知知名度提提升很快快,产业业链整合合上有一一定的优优势,但但集团的的多元化化战略可可能影响响公司的的发展资料来源源:华泰泰证券研研究所附件1: 统一一的能效效标识管管理制度度从3月11日起，中中国生产产、销售售、进口口的家用用空调和和冰箱这这两类电电器将率率先贴上上带有“中国能能效标识识”字样的的标签，以标明明自己的的节能程程度。能源效率率标识是是指附在在用能产产品上的的信息标标签，主主要用来来表示产产品的能能源性能能，以方方便消费费者购买买产品。能效标标识制度度已被337个国国家和地地区采用用。中国国的能源源效率标标识是等等级标识识。标识识为蓝白白背景，顶部标标有“中国能能效标识识”（）字样，下面有有背景信信息栏、能源效效率等级级展示栏栏和产品品相关指指标展示示栏。标标识应贴贴在冰箱箱或空调调室内机机的正面面面板上上。目前前，由于于没有建建立统一一的能效效标识管管理制度度，一些些企业为为开拓市市场或以以促销为为目的，在产品品上粘贴贴了采用用技术标标准不一一、式样样各异的的能源效效率标