货币政策透明性的价值及其面临的主要争论

1、货币政策策透明性性的价值值及其面面临的主主要争论论一、引言言在过去去相当长长一个时时期，央央行是一一个带有有几许神神秘色彩彩的机构构，一般般SsbbbwWW.coom并不不明确宣宣布货币币政策的的目标，也不向向公众详详细说明明所采取取政策的的原因与与目的等等等。而而自上世世纪九十十年代以以后sssbbwww，随随着通胀胀目标制制度的兴兴起与发发展，人人们从实实践中逐逐步认识识到不断断ssbbbwww.Coom增强强的货币币政策透透明性是是货币政政策得以以成功实实施的关关键因素素之一。通货膨膨胀目标标制度大大大促进进了货币币政策目目标的透透明性并并且加强强了与公公众的信信息交流流。时至至今日，一

2、些 8 ttt t88.coom国家的中中央银行行如英格格兰银行行等，不不仅公布布明确的的通货膨膨胀数量量目标，定期发发布通胀胀报告，还会向向公众说说明在现现有经济济条件下下，货币币政策目目标是如如何决定定和如何何实现的的，若实实际8tttt88值偏离离了目标标值，还还会向公公众作出出解释等等等。即即货币政政策变得得越来越越透明了了，货币币政策的的透明性性已成为为现代中中央银行行运作的的一项重重要wwww.88tttt8.ccom特特征。“货币政政策的神神秘性和和隐蔽性性已为透透明性和和公开性性所取代代在在今天已已很难看看到不透透明的国国内甚至至国际金金融政策策有有关政策策制定者者意图的的交流

3、等等已经在在货币政政策的实实施中发发挥着中中心作用用。”根根据一项项调查，74的中央央银行认认为透明明性是货货币政策策框架中中至关重重要wwww.88tttt8.ccom或或非常重重要wwww.88tttt8.ccom的的一个方方面wwww.ssSm，而在在相应的的经合组组织国家家中，886的的中央银银行持同同样的观观点。对对于货币币政策透透明制度度为什么么能够SSSBBBww兴兴起，TThorrntoon(220033)精辟辟指出，货币政政策透明明性只是是手段，而不是是目的；货币政政策透明明制度能能够SSSBBwww兴起起的关键键在于wwwW.SsbbBwww.Coom它在在实践中中的效果果

4、被证明明是不错错的。本本文将根根据货币币政策透透明性的的相关理理论和实实践，总总结货币币政策透透明制度度的实际际8tttt8价价值，并并深入研研讨货币币政策透透明性所所面临的的主要争争论。文文章最后后理论联联系中国国实际88tttt8进行行分析，并提出出有针对对性的政政策建议议。二二、货币币政策透透明性的的价值在促使使央行不不断sssbbwww.CCom增增加wwww.88 t tt88. ccom货货币政策策透明度度的背后后有两个个关键性性因素，一是货货币政策策透明性性与责任任性、可可靠性之之间的关关系；二二是货币币政策透透明性与与货币政政策有效效性之间间的关系系。(一)货货币政策策透明性性

5、与货币币政策的的责任性性、可靠靠性在理论论探讨上上，大量量文献从从透明度度与央行行责任制制之间的的关系研研究了货货币政策策透明性性的作用用和意义义。按照照动态不不一致性性理论，在对央央行约束束不足的的情况88 ttt t 8. comm下，央央行的通通胀偏好好不仅会会造成社社会福利利的损失失，也会会使央行行自身的的决策环环境更加加恶化。因此wwww.8 tt ttt8. comm，增加加wwww.8 t ttt8. coom货币币政策的的透明度度便至关关重要m，详细细的政策策信息披披露，在在使公众众全面了了解政策策制定的的同时sssbbbww. coom，也也使中央央银行置置于有效效的外部部监

6、督与与约束之之下。220世纪纪90年年代很多多8tttt8国国家相继继实行通通货膨胀胀目标制制，一个个重要m目的就就是wwww.88tttt8.ccom要要改善央央行的可可信度。根据一一些 8 ttt t88.coom专家的研研究，央央行是偏偏向于维维持价格格稳定还还是赋予予产出更更大的权权重，这这些都属属于央行行的“私私人”信信息(pprivvatee inn-foormaatioon)，“外人人”很难难直接观观察到，而透明明的货币币政策则则有利于于向公众众揭示央央行的这这些“私私人”信信息。FFausst aand Sveenssson认认为，货货币政策策透明性性增强了了央行对对信誉的的敏

7、感度度；为了了dd dttt. ccom维维护自己己的信誉誉与承诺诺，它们们wwww.Ddddttt.coom经常常发布公公开声明明和报告告，阐明明中央银银行的货货币政策策意图，提供与与目标和和业绩有有关的详详细信息息和讨论论等。(二)货币政政策透明明性与货货币政策策的有效效性货币政政策的透透明性只只是手段段而非目目的，根根本性的的问题在在于wwwW.SSsbBBww.Comm货币政政策的透透明性能能否提高高货币政政策的有有效性；如果88 ttt t88.coom透明明性仅有有利于增增强央行行的责任任性而不不利8 tT m于货币币政策有有效性的的提高，那么88tttt8这样样的透明明性也不不会

8、为人人所接受受。货币币政策透透明制度度能够SSSBBBww兴兴起的一一个关键键因素在在于wwwW.SSsbBBww.Comm货币政政策透明明性有利利于提高高货币政政策的有有效性，主要表表现在ddd ddtt. coom：11有利利于增强强公众对对货币政政策的理理解和支支持。象象所有88 ttt t88.coom的公公共经济济政策一一样，货货币政策策同样需需要sSSbBwwW.ccOm公公众的理理解和支支持；当当公众对对货币政政策意图图给予充充分理解解和支持持时，在在低通胀胀预期下下的工资资与价格格调整sssbbbwW.comm行为将将大大有有利于央央行货币币政策目目标的实实现。2有利于于增强公

9、公众对货货币政策策的可预预见性。央行通通过向公公众说明明央行对对经济运运行的判判断、央央行的政政策策略略等，能能够SSSBBwww使公公众更好好地理解解和预知知央行的的政策行行动，降降低公众众预期的的不稳定定性，实实现货币币政策的的有效传传导。如如果8 tt m央行与与公众的的认识不不一致，通过加加强交流流也有利利于缩小小甚至消消除这种种认识上上的差距距。不断断ssbbbwww.Coom增强强的货币币政策透透明性，虽然不不能完全全8 tt ttt8. comm消除央央行与公公众认识识上的不不一致，但却大大大降低低了公众众预期与与央行政政策发生生激烈冲冲突的可可能wwww.sssBBBww.cO

10、mm性，从从这个m角度来来讲，正正是货币币政策的的透明性性能够SSSBBBww使使央行的的货币政政策更好好地发挥挥作用。33涉及及金融市市场上参参与者的的行为。随着各各国金融融市场规规模的扩扩大和影影响的不不断sssbbwww.CCom提提高，金金融市场场已成为为货币政政策能否否有效传传导的关关键因素素之一。当金融融市场能能够SSSBBwww理解解和预知知央行的的调控政政策时，将会大大大有利利于货币币政策的的有效传传导。近年年来，不不少西方方学者也也努力从从实证角角度对货货币政策策透明性性与政策策有效性性的关系系进行论论证，这这方面wwww.sSbbbwww.coom的研研究由于于wwww.d

11、ddd ttt. commEijjffiingeer aand Gerraatts的杰杰出工作作而获得得ssbbbwww突破性性进展。Eijjffiingeer aand Gerraatts根据据央行货货币政策策操作所所涉及的的各个方方面wwww.ssSm，从行行政透明明、经济济透明、过程透透明、政政策透明明、操作作透明五五个方面面wwww.sSSbbwww.ccom来来测度央央行货币币政策的的透明度度。其中中每一项项又分别别包含三三个子项项，每一一子项的的满分均均为1分分；然后后8m对这五五项分指指数进行行加总得得到一个个透明度度总指数数，其最最大值为为15。他们使使用这种种指数设设计分别别

12、对澳大大利亚储储备银行行、新西西兰储备备银行、欧洲央央行、美美联储等等9个发发达国家家和地区区央行的的货币政政策透明明度进行行了评估估，见表表1。从表11来看，19998220022年间，除日本本、加拿拿大以外外，其他他国家货货币政策策的透明明度都有有不同程程度 m的提高。这期间间除日本本外，其其他国家家和地区区的经济济发展都都表现良良好sssbbwww.CCom。虽然由由于wwww.dddd tt. coom时间间跨度太太短，还还不足以以证明货货币政策策透明性性与货币币政策有有效性之之间的关关联，但但至少也也在一定定wwww.8tttt88.coom程度度 m上说明了了货币政政策透明明性的提

13、提高对宏宏观经济济运行的的促进作作用。Deemerrtziis aand Halllettt利用用 www.8 tt t t8. coomEijfffinngerr annd GGer-aatts(220022)编制制的货币币政策透透明指数数，根据据简单模模型：yy=+，对货币币政策透透明度与与通胀、产出的的关系进进行了回回归分析析。他们们发现平平均通胀胀率、平平均产出出水平对对透明度度指数进进行回归归得到的的系数在在统计上上不显著著，但货货币政策策透明度度与通货货膨胀方方差(波波动幅度度)的负负相关关关系比较较明显，而货币币政策透透明度与与产出的的波动幅幅度则呈呈一定m的正相相关关系系。Ch

14、oortaareaas，SStassavaage andd Stternne专门门8tttt8研研究了中中央银行行预测透透明度并并构建了了相应指指数予以以量化，他们使使用1999519999年期期间877个国家家的相关关数据对对货币政政策透明明度与通通胀、产产出的关关系进行行了相关关性分析析，其研研究结果果显示货货币政策策透明性性与通胀胀水平、通胀方方差均呈呈负相关关关系。并且，货币政政策透明明性与产产出方差差也同样样呈负相相关关系系；Chhorttareeas etaal特特别指出出，虽然然这并不不足以证证明央行行经济预预测的透透明性一一定wwww.88tttt8.ccom能能够SSSBBw

15、ww降低低产出水水平的波波动幅度度，但它它至少强强烈表明明，货币币政策透透明性的的增强并并不如某某些学者者所担心心的那样样可能wwww.ssBBBwww.cOOm会增增加wwww.88 t tt88. ccom产产出水平平的波动动程度 m。总总的来说说wwww.8TTtt88.coom，西西方学者者对于货货币政策策透明性性与有效效性关联联的实证证研究，大都得得出了相当当乐观的的结果。正因为为8 TTt tt 8. coom如此此，提高高货币政政策的透透明度已已成为一一种国际际趋势，它有利利于及时时将有关关政策取取向传导导至公众众，使相相关政策策能够SSSBBBww得得到广泛泛 8tttt8认同

16、，引引导公众众合理形形成预期期，支持持央行货货币政策策的实施施。货币币政策透透明性的的价值及及其面临临的主要要争论|有关金金融研究究的论文文资料三、货币政政策透明明性所面面临的主主要争论论在不断断ssbbbwww.Coom提高高货币政政策的透透明性方方面wwww.ssSm，尽管管ssbbbwww.coom各国国做法不不尽相同同ddddTm，但基基本上都都是围绕绕货币政政策目标标、货币币政策传传导机制制、经济济信息资资料等。但从目目前中央央银行的的实践来来看，货货币政策策的透明明性还远远非完全全8 tt ttt8. comm的，例例如，尽尽管sssbbwww.ccom所所有8 tt m实行通通胀

17、目标标制的国国家几乎乎都公布布对通胀胀水平的的预测，但绝大大多数国国家都不不公开对对产出的的预测；除了英英格兰银银行与哥哥伦比亚亚央行，其他国国家都不不正式公公布对未未来利率率轨迹的的预测；此外，也没有有哪国中中央银行行明确界界定其目目标函数数，对于于产出目目标则更更是讳莫莫如深等等等。这这样，就就促使人人们思考考这样一一个问题题，即货货币政策策的透明明性是否否还需要要sSbbBwWW.cOOm进一一步增强强?货币币政策的的透明程程度 m是否越高高越好?对此，不同学学者有不不同的看看法。KKuttter andd Poosenn认为，货币政政策透明明性程度度 m越高，越越有利于于央行与与公众作

18、作出时间间一致的的决策；JAAlfrred Brooaddd提出，金融市市场对货货币政策策了解的的越多，就越有有可能wwww.ssBBBwww.cOOm增强强货币政政策的传传导效果果，因此此wwww.8 t ttt8. coom，央央行应对对货币政政策保持持高度的的透明性性。但HHanss Geersbbachh则指出出，货币币政策并并非越透透明就越越对社会会有利，他认为为如果88 ttt t88.coom央行行公布对对真实冲冲击的预预测，就就会使央央行不能能通过货货币政策策使公众众免受这这些冲击击的影响响，进而而给社会会福利造造成损害害；Svvensssonn annd FFausst也认认

19、为，不不完全88 t tt88. ccom透透明性是是最优的的，货币币政策的的透明性性应与央央行控制制通胀及及其声誉誉的能力力保持平平衡。KKahnnemaan的研研究认为为，人们们的信息息加工能能力是有有限的，对信息息的评估估在很大大程度 m上依赖于于人们的的主观判判断，因因此wwww.88 t tt88. ccom，中央银银行就面面临着如如何清晰晰、有重重点地向向公众传传达必要要的信息息问题，即货币币政策的的透明性性存在一一个适度度的问题题。因此此wwww.8 t ttt8. coom，央央行应慎慎重对待待提供有有关信息息的内容容和方式式，通过过货币政政策透明明性提高高货币政政策的有有效性

20、需需要sSSbBwwW.ccOm引引导性的的和精心心设计的的信息交交流。根据据目前的的学术动动态和中中央银行行货币政政策实践践，货币币政策透透明性所所面临的的争论主主要表现现在ddd dttt. comm以下几几个方面面wwww.sSSbbwww.ccom：(一)央央行是否否应明确确界定其其目标函函数，即即公布央央行目标标函数中中赋予产产出目标标的权重重明明确的通通胀目标标是货币币政策实实践中的的一项革革命性举举措，这这一点已已无异议议。但中中央银行行并不是是“通胀胀疯子”(Innflaatioon nnuttterss)，他他们同样样关心产产出水平平的波动动。设xx1为产产出缺口口，此时时w

21、www.8tttt88.Coom货币币政策的的目标函函数(损损失函数数)为：其中大于零零，即产产出权重重大于零零。正因因为8 Tt t 88. ccom如如此，SSvennssoon认为为，如果果8 ttt tt8.ccom中中央银行行不明确确公布赋赋予产出出目标的的权重，那么88tttt8，在在通胀目目标制度度下货币币政策的的目标仍仍是模糊糊的，为为保证货货币政策策的透明明性，央央行应明明确其目目标函数数，即公公布产出出权重的值。但但在实践践中，由由于wwww.dddd tt. coom对有有关经济济参数的的不完全全8 tt ttt8. comm认知，勉强公公布产出出权重的值，极有可可能ww

22、ww.sssBBBww.cOmm妨碍与与公众的的有效交交流，影影响货币币政策的的顺利实实施。原原因如下下：1要要求 dDdttt货币政策策委员会会决定一一个大家家都认可可的目标标函数将将是非常常困难和和充满争争议的。产出权权重是恒恒定的，还是随随经济运运行的变变化而变变化等等等，这将将使得央央行的决决策过程程大大复复杂 www.dDm化，进而而影响到到货币政政策决策策的质量量。2纵纵使能够够SSBBBwww设计出出明确的的货币政政策目标标函数，又该如如何向公公众解释释如此“专业化化”的函函数?迄迄今为止止，即使使是最杰杰出的经经济学家家恐怕也也难以说说得清楚楚产出权权重应如如何量化化和计算算，

23、又如如何要求求 dDdttt公众理解解央行目目标函数数的具体体涵义，因此wwww.8 tt ttt8. comm，公布布央行的的目标函函数恐怕怕反而会会使得与与公众的的交流变变得复杂杂 www.dDm和困难。通通胀目标标制度的的一个显显著优点点在于wwwW.SsbbBwww.Coom它的的目标单单一、直直显，易易于与公公众交流流，也便便于公众众评价。但如果果8 ttt tt8.ccom公公布了央央行的目目标函数数(1)，这就就意味着着货币政政策有两两个目标标，同时时ssbbbwww. ccom向向公众解解释这两两个目标标可能wwww.ssBBBwww.cOOm会使使公众无无所适从从，恶化化时间

24、不不一致性性问题。(二)央央行是否否应公布布对利率率变动轨轨迹的预预测(PProjjectted Inttereest Ratte)由于于wwww.dddd ttt. comm货币政政策存在在时滞，通货膨膨胀目标标制事实实上是一一种通货货膨胀预预测目标标制。鉴鉴于通胀胀预期在在很大程程度 m上受到央央行利率率调控政政策的影影响，按按照货币币政策透透明性的的要求 dDdttt，央行似似乎也应应公布对对利率变变动轨迹迹的预测测。但在在实践中中要求 dDdttt央行公布布对利率率变动轨轨迹的预预测也是是8ttt t 8. comm非常困困难且效效果很不不确定的的一项工工作。这这主要是是由于wwww.

25、dddd ttt. ccom：11可能能wwww.sssBBwww.ccOm影影响到公公众对央央行货币币政策的的理解和和支持。尽管m所有8 tt m经济学学家都明明白这种种预测是是有种种种限制条条件的，经济运运行的不不断sssbbwww.CCom变变化会要要求 dDdttt央行的利利率政策策作相应应调整sssbbbwW.comm，但要要向公众众澄清这这一点却却是非常常困难的的。2会会使得货货币政策策的决策策变得非非常复杂杂 www.dDm和困难。要公布布对利率率变动轨轨迹的预预测，首首先就要要求 dDdttt货币政策策委员会会同意这这个wwww.88tttt8.ccom预预测。而而利率是是随时

26、间间而不断断ssbbbwww.Coom变化化的，虽虽然决策策者们可可能wwww.sssBBBww.cOmm对利率率走势有有所判断断，但要要做到精精确估计计却是非非常困难难的。SSvennssoon认为为可以wwww.ssbbbwww.coom采取取投票的的方式来来解决88t tt t 8. c oo m这这个wwww.88tttt8.ccom问问题，但但这种方方式太简简单因而而在实践践中难以以有效运运作。因因此wwww.88 t tt88. ccom，即使勉勉强通过过投票的的方式决决定出利利率变动动路径，其结果果恐怕也也是8ttt tt 8. coom充满满争议的的。由于wwww.dddd t

27、tt. ccom上上述存在在的一些些 8 ttt t88.coom困难，目目前只有有新西兰兰中央银银行和哥哥伦比亚亚中央银银行公布布对利率率变动趋趋势的预预测，其其他一些些 8 ttt t88.coom国家的央央行则采采取折中中的办法法，只公公布市场场对利率率走势的的预测。(三)央央行作出出正式决决策前，是否应应公布货货币政策策委员会会的有关关内部讨讨论目前即即使是货货币政策策透明性性的一些些 8 ttt t88.coom坚定支持持者也认认为这样样做是有有害的。理由如如下：1可能wwww.ssBBBwww.cOOm会使使一些 8 ttt t88.coom持不同观观点的人人在讨论论过程中中有所顾

28、顾虑；2可能wwww.ssBBBwww.cOOm会使使一些 8 ttt t88.coom人尽量采采取模棱棱两可的的态度；33可能能wwww.sssBBwww.ccOm会会使讨论论过于僵僵硬与拘拘于形式式，而恰恰恰是不不拘一格格的、有有活力的的讨论对对于央行行的决策策是至关关重要m的。4可可能wwww.sssBBBww.cOmm使市场场更多地地注意个个别委员员会成员员的意见见而不是是委员会会整体的的意见。55把委委员会内内各种不不同意见见都披露露，可能能wwww.sssBBwww.ccOm会会使市场场评估经经济形势势时更感感到不确确定性和和风险。由由于wwww.dddd tt. coom上述述原

29、因，目前即即使是一一些 8 ttt t88.coom最热衷于于货币政政策透明明性的中中央银行行也没有有采纳这这种做法法。美联联储确实实公布联联储会议议记录，但都是是在当次次会议六六七个星星期之后后公布前前一次会会议的会会议记录录，即有有个较长长的时滞滞。四四、中国国的实际际8tttt8及及政策建建议220世纪纪90年年代中期期以后sssbbbww，我国也也采取了了一系列列的措施施不断sssbbbww.Comm提高货货币政策策的透明明度。实实践证明明，我国国货币政政策透明明度的不不断sssbbwww.CCom提提高，较较好8 t ttt 88.c o mm地引导导了市场场的预期期，增强强了各方方

30、面wwww.ssSm对货币币政策的的理解与与支持，提高了了货币政政策的有有效传导导。根据国国际货币币基金组组织货货币和金金融政策策透明度度良好sssbbbww.Comm行为准准则：原原则宣言言的要要求 dDdttt，对比国国外的经经验，我我国还需需要sSSbBwwW.ccOm进进一步增增强货币币政策的的透明度度。目前前，根据据我国的的实际88tttt8情况况8 ttt tt 8. coom，可可考虑从从以下三三个方面面wwww.sSSbbwww.ccom努努力：1进一步步提高货货币政策策目标的的透明性性。货币币政策透透明性首首要的要要求 dDdttt就是wwww.88tttt8.ccom货货币政策策目标的的透明性性，根据据中国的的实际88tttt8情况况8 ttt tt 8. coom，可可以m考虑继继续实行行双重目目标制，同时sssbbbww. coom设定定一