高级财务管理课件课程概论

1、高级财务管理理论与实务课程概论李丹蒙 博士 1本讲主要内容课程内容简介财务管理的对象企业与资本市场核心理论1信息不对称理论核心理论2代理理论公司治理简介与中国资本市场的制度背景财务管理的目标与基本原则财务管理有关的法律法规2个人简介学习和工作简历：2009.6 上海财经大学会计学博士毕业2009.7-2012.9 中欧国际工商学院 研究员2012.10- 华东理工大学商学院会计系研究兴趣：证券分析师行为、资本市场与上市公司创新、高管特征（高管薪酬、高管变更等）与公司业绩3Finance: 金融还是财务？Finance的主要内容：货币银行学：主要讨论货币、商业银行和金融市场的有关问题，涉及的角度

2、通常比较宏观；投资学：主要讨论个人或专业投资机构的投资决策；财务管理学（公司财务）：主要讨论一个组织（主体是公司）的筹资和投资决策。财务管理的内容：企业投资（指长期的资本性投资）、筹资和营运资本（短期的投资）的管理。4财务管理活动在企业资产负债表中的体现5货币资金应付账款/应付票据金融资产应付税费应收账款/应收票据短期借款存货长期借款固定资产应付债券无形资产所有者权益资产总计负债和所有者权益合计营运资本投资投资活动营运资本筹资融资活动企业组织结构与财务管理6Stephen A. Ross, Randolph W. Westerfield, Jeffrey Jaffe, Corporate Fi

3、nance 10th edition. McGraw-Hill Companies, Inc司库总会计师主计长本课程的定位与考核方式理论：在注册会计师考试教材的基础上有所提升，结合公司财务领域的最新研究成果。实务：侧重案例分析，同时要求掌握各种财务管理的分析工具和方法。考核方式：出勤（10%）+案例分析与课堂表现（30%）+闭卷考试（60%）案例分析分组：6人一组78主题课程内容占用课时1财务管理课程概论42风险、收益与资产定价模型43有效市场假说与行为金融学44资本结构与债务融资65公开发行股票融资46股利分配与股票回购47其他融资方式68投资理论与实务59营运资本管理410案例讨论 & 复

4、习311闭卷考试4本课程没有涉及到的内容货币的时间价值及各种贴现公式财务报表分析股票和债券价值评估期权与公司理财有关的话题衍生证券交易和风险管理私募股权投资和风险投资公司外部的资本运作兼并与收购跨国公司的财务管理问题9企业的性质微观经济学中的企业：黑箱（Black box），可以抽象为各种形式的投入产出函数。Coase（1937）：企业与市场是安排生产活动的不同方式：市场的参与者基本通过自由交换来获取所需的各种产品（包括服务），企业和各种生产要素的拥有者签订契约后，在企业内部依靠行政指令来组织生产活动。Jensen和Meckling（1976）：企业是一组契约的集合（a nexus of co

5、ntracts）。不完全契约理论：剩余索取权股东；剩余控制权控制股东或管理层，“剩余”的含义是指契约中没有规定或无法规定的事项。10企业的组织形式个人独资企业：投资人以其个人财产对企业债务承担无限责任，个人独资企业不具有法人资格。合伙企业：普通合伙企业与有限合伙企业公司制企业：所有者对公司债务的责任以其出资额为限。有限责任公司（50个以下股东出资设立），LLC我国公司法规定，一个自然人股东或者一个法人股东可以设立有限责任公司，一个自然人只能设立一家一人有限责任公司。股份有限公司（corporation）：现代公司的典型形态。国务院总理李克强2013年10月25日主持召开国务院常务会议，部署推进

6、公司注册资本登记制度改革，降低创业成本，激发社会投资活力。除法律、法规另有规定外，取消有限责任公司最低注册资本3万元、一人有限责任公司最低注册资本10万元、股份有限公司最低注册资本500万元的限制；不再限制设立时股东(发起人)的首次出资比例和缴足出资的期限。实收资本不再作为登记事项。11中国内资企业的类型12资料来源：中国统计年鉴2013美国企业的类型13公司理财（第三版），乔纳森伯克 彼得德马佐/著，姜英兵 陈梅/译，中国人民大学出版社2009年10月第1版公开发行公司与上市公司我国证券法规定，向不特定对象发行证券或向特定对象发行证券累计超过200人的，为公开发行，必须经国务院证券监督管理机

7、构或者国务院授权的部门核准。公开发行股票的股份公司为公众公司。在证券交易所上市交易的股份公司被称为“上市公司”，上市公司是本课程分析与讨论的主要对象。符合公开发行条件、但未在证券交易所上市交易的股份公司被称为“非上市公众公司”，中国证监会建立了全国中小企业股份转让系统（三板市场），为非上市公众公司提供股票发行和交易服务。14中国上市公司历年年末数目统计15注：2014年的数字截止到2014年6月底金融市场的类型与功能金融市场的类型：货币市场（短期，一年内）与资本市场（长期）债务市场和股权市场一级市场和二级市场场内市场和场外市场（OTC，三板市场）金融市场的功能：资金融通风险分配价格发现调解经济

8、节约信息成本1617Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Franklin Allen, Principles of Corporate Finance 10th edition. McGraw-Hill Companies, Inc全球股市、债市、银行资产与GDP比例股市规模（单位：万亿美元）债市规模（单位：万亿美元）银行业总资产规模（单位：万亿美元）GDP（单位：万亿美元）股市占比（%）债市占比（%）银行资产占比（%）全球4890967069128137美国2238131613723881中国342183850263欧盟1120381384154292

9、英国4392200150450日本41011667167183“全球金融业的结构调整与制度改革”，秦晓/文，财经2013年第21期，7月29日出版，总第363期资料来源：彭博、IMF、招商证券我国的股票市场主板市场上海证券交易所1990年12月19日正式营业；深圳证券交易所1991年7月3日正式营业；2004年5月，深交所在主板市场内设立中小企业板块市场。创业板市场（二板市场）2009年9月21日，第一批创业板公司公开发行。三板市场192012年证券从业人员资格考试统编教材：证券市场基础知识，中国证券业协会/编，中国金融出版社2012年6月第1版股票的类型按投资主体及资金来源的不同分类国家股法

10、人股：包括国有法人股和一般法人股社会公众股外资股：以外币认购和买卖境内上市外资股：B股境外上市外资股：H股，N股，S股，L股等红筹股：不属于外资股，是指在中国境外注册、在香港上市，但主要业务在中国内地或大部分股东权益来自中国内地的股票。红筹股在境外注册，属于香港公司或海外公司，H股在中国内地注册、管理，属于中国大陆公司。中概股：在海外上市的中国企业。20股票类型举例某公司拟发行总股本5000万元某市国资委国有资产作价投资2000万元国家股某国有控股公司投资500万元国有法人股某民营投资公司投资500万元社会法人股/法人股社会公开发行1500万元社会公众股向境外投资者发行500万元外资股21中国

11、股票市场现状222014年6月境内上市公司数(A、B股) (家) 2540 境内上市外资股(B股) (家)104 境外上市公司数(H股) (家)197 股票总发行股本(A、B、H股，亿股) 42284.66 其中：流通股本(亿股) 38010.33股票市价总值(A、B股，亿元) 244129.67 其中：股票流通市值(亿元) 203020.49股票成交金额(亿元) 32412.76日均股票成交金额(亿元)1620.64股票有效帐户数(万户) 13505.42平均市盈率 （静态） 上海 9.81 深圳 25.77证券投资基金只数（只）1714中国证券监督管理委员会2014年6月统计数据新三板市场

12、新三板的正式名称是“中小企业股份转让系统”，其前身为2001年6月成立的“代办股份转让系统”，即“老三板市场”。在这个转让系统内流通的是交易所退市企业和其他旧交易系统中的挂牌公司（原STAQ和NET系统）。2006年1月，中关村科技园区非上市股份公司进入代办转让系统进行股份报价转让，称为“新三板”。2012年8月3日，新三板扩容，可申请挂牌的范围新增三个国家级高新园区内注册的企业，分别是上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区。2013年1月16日，新三板正式改名为“全国中小企业股份转让系统”。国务院批准其为全国性证券交易场所，将挂牌企业范围由现在四个国家级高新园区

13、注册的企业，扩容到全国所有未上市的股份有限公司。2013年底前新三板将正式扩容，届时全国范围内符合条件的企业都可以申请到新三板挂牌交易。23资料来源：“新三板”能否成为创业起跳板？黄嵩/文，时间线，2013年10月号新三板的特点2014年8月14日，12家公司在新三板挂牌，新三板挂牌公司数量达到了1000家。新三板市场迅速扩容的原因在于：门槛低，对挂牌公司无财务指标要求；成本低，挂牌初费仅为主板市场的十分之一，创业板市场的五分之一，挂牌年费为主板市场的一半；效率高，比交易所上市更加便捷，速度更快，审核周期一般不超过3个月。24理想市场假设（Perfect Market Assumption）所

14、有公司财务理论的前提基础，如同物理学中没有摩擦力的假设理想市场假设的具体内容：没有任何的交易成本；卖空（Short Selling）不受限制；不考虑税收；信息是完全（Complete）和完美（Perfect）的；所有的市场参与者都是理性的。信息不对称理论（Information Asymmetry）从契约理论出发契约的不完全性有限理性(Bounded Rationality）不可预测的事情计算与履约的高成本语言的不精确契约的不完全性会引发机会主义行为和各种套牢（Hold-up）问题。签约前的机会主义行为逆向选择乔治阿克洛夫（George Akerlof）通过对Lemon Market的分析，提

15、出了逆向选择（Adverse Selection）的概念，他因为对信息不对称理论的研究和贡献于2001年获得诺贝尔经济学奖。为什么称为“柠檬”市场？“柠檬”市场：质量、不确定性与市场机制美国经济评论：不刊登如此琐碎的东西政治经济学杂志：文章因过于笼统而有失真实经济研究评论：再次因为“琐碎”而被拒绝发表经济学季刊最终采用逆向选择的典型体现：二手车市场，保险市场，劣币驱逐良币27信息与激励经济学（第二版），陈钊/编著，格致出版社，上海三联书店，上海人民出版社，2010年4月第1版应对逆向选择的两种机制信号传递（Signaling）处于信息优势的一方主动传递信号，降低信息不对称的影响程度迈克尔斯宾塞

16、（Michael. Spence）提出的劳动市场上用受教育程度来传递能力信号厂商提供的各种保修等质量保证商鞅“立木赏金”诸葛亮的空城计甄别机制（Screening）处于信息劣势的一方采取行动来区分优势方的特征不同的薪酬契约各种类别的保险合同签约后的机会主义行为道德风险（Moral Hazard）道德风险的定义来源于保险业美国的储蓄与贷款协会危机次贷危机中的金融机构上市公司CEO谋求私利的行为航空调度员的案例道德风险与逆向选择的关联1990年夏天的新闻报道，对华盛顿特区穿过交叉路口时闯红灯的车辆进行观测的结果发现：闯红灯的车辆中沃尔沃车所占比例要远远大于沃尔沃车占华盛顿特区内全部车辆的比例开沃尔

17、沃感到安全，所以愿意冒风险知道自己的技术不行，所以需要安全性高的汽车委托-代理理论（Principal-Agent Model）代理问题源于信息不对称，是道德风险的最主要体现，代理人的信息集通常都会大于委托人的信息集。当某人（委托方）雇用另外一个人（代理方）代表其利益行事时，就发生了委托-代理关系。委托人和代理人有可能存在利益上的冲突，即在二者之间会发生代理问题（Agency Problem）。代理成本（Agency Cost）则是委托人和代理人之间利益冲突而引发的成本。公司财务中最主要的代理问题股东和管理层之间的利益冲突。代理成本主要包括：管理层以股东利益为代价获得的私人收益监督管理层行为所

18、需要的支出纯粹的损失公司治理的定义在公司运作过程中，公司的股东、董事会、管理层、员工、客户、债权人、政府监管机构等各种行为主体或利益相关者之间的一整套博弈互动关系，是公司赖以运作和控制的一套制度系统、游戏规则、行为模式和实际做法，即一整套关于公司组织方式、权力配置、行为标准、监督机制和激励与约束机制的制度安排和合约组合。公司治理决定公司由谁控制、为谁服务、如何运作、风险和利益如何分配等一系列问题，界定权利和责任在公司利益相关者之间的分配，确定了进行公司决策和生产要素配置的规则与程序，提供了一种结构去设定公司目标以及达到这些目标和监督绩效的手段等。31OECD，1999，OECD Princip

19、les of Corporate Governance公司治理的发展历程公司治理的起源：信托责任。Berle和Means（1932）：所有权与控制权的分离，公司治理问题日益重要。Jensen和Meckling（1976）：代理问题和代理成本，主要针对的是英美资本市场中管理层和分散持股的股东之间的代理冲突。La Porta et al.（1999）和Claessens, Djankov和Lang（2000）：控制性股东（大股东）在世界上大部分国家或地区广泛存在。两类代理问题第I类代理问题：股东和CEO之间的代理问题第II类代理问题：大股东和小股东之间的代理问题3233关键世代：走出华人家族企业传

20、承之困，范博宏/著，东方出版社2012年5月第1版中国A股上市公司第一大股东持股比例34资料来源：Wind资讯金融终端中国上市公司控制结构分析框架35上市公司股权高度集中股权高度分散国有控股公司私人家族公司无控股股东公司强外部股东弱内部人大股东控制强内部人弱外部股东内部人控制强外部股东弱内部人大股东控制强内部人弱外部股东内部人控制公司再造：中国上市公司治理的新路径，杨桦/著，中信出版社2011年4月第1版中国上市公司年报中的公司治理信息36公司治理信息公司治理的情况高管人员的考评与激励内部控制自我评价报告及评价意见履行社会责任的报告董事履行责任情况公司相对于控股股东的独立情况上市公司公告解读，

21、深圳证券交易所投资者教育中心/著，袁克成/主笔，机械工业出版社2011年7月第1版上市公司的董事、监事和高管人员股份有限公司董事会的成员为5至19人，每届董事任期不得超过3年。董事会每年度至少召开两次会议，董事会会议应有过半数的董事出席方可举行，表决实行一人一票。上市公司的总经理在集团等控股股东单位不得担任除董事以外的其他职务，上市公司总经理级高层管理人员（副总经理、财务主管和董事会秘书）必须在上市公司领薪，不得由控股股东代发薪水。股份有限公司监事会的成员不得少于3人，每届任期为3年，职工代表的比例不得低于1/3。大陆法系国家主张股东大会中心主义，而英美法系国家主张董事会中心主义。37独立董事

22、公司法要求上市公司设独立董事，中国证监会具体要求上市公司董事会成员中应当至少1/3为独立董事。上市公司董事会、监事会、单独或者合并持有上市公司已发行股份1%以上的股东可以提出独立董事候选人，并经股东大会选举决定。独立董事任期与上市公司其他董事任期相同，任期届满，连选可以连任，但是连任时间不得超过6年。上市公司的审计委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会中独立董事应占多数并担任召集人，审计委员会中至少应有一名独立董事是会计人士。38选票争夺战与累积投票制选票争夺战（Proxy Contest）是指对公司并购或其他重大决策持有异议的股东通过从其他股东手中争取选票来否决有关决策或通过新提案的方式。累积

23、投票制：股东大会选举董事或监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，表决权可以集中使用。控股股东控股比例在30%以上的上市公司，应当采用累积投票制，在公司章程里规定实施细则。在格力电器2011年的董事选举过程中，累积投票制已经开始发挥作用。当时在上市公司持股不到20%的第一大股东珠海市国资委空降的提名董事周少强因遭到机构、中小股东联手反对，最终被否决。而最终由小股东耶鲁大学和深圳的基金推荐的董事则顺利当选。39国有企业与公司治理根据企业国有资产法的规定，我国的国家出资企业包括国有独资企业、国有独资公司、国有资本控股公司和国有资本参股公司，通常所说的“国有企业”是指前三者。中国上市

24、公司的出现即是为了实现国有企业的进一步改革。在中国资本市场发展的早期，国有股一直处于绝对控股的地位，国有控股上市公司中的利益冲突不但发生在管理层和股东之间，更体现在国有控股大股东和广大中小股东之间。随着股票发行机制的改革和上市公司频繁实施兼并重组，虽然国有控股上市公司在我国上市公司中的主导地位并未改变，但是民营控股上市公司的数量不断增加，特别是在中小板和创业板开始运作以来。在转型时期的特殊制度背景下，国有股股东对上市公司的控制仍具有明显的行政化色彩，特别是地方政府代表国家行使股东权利时更容易干预上市公司的经营管理。国有控股上市公司经理人的选聘、激励和监督机制仍然不够有效，内部人控制的问题依然突

25、出，非正当化的国有资产个人化情况时有发生。40中国公司治理：当代视角，胡汝银/著，上海人民出版社2010年11月第1版央企改革与股市2014年7月15日，国资委宣布在所监管的中央企业中开展“四项改革”试点：在国家开发投资公司、中粮集团有限公司开展改组国有资本投资公司试点；在中国医药集团总公司、中国建筑材料集团公司开展发展混合所有制经济试点；在新兴际华集团有限公司、中国节能环保公司、中国医药集团总公司、中国建筑材料集团公司开展董事会行使高级管理人员选聘、业绩考核和薪酬管理职权试点；在国资委管理主要负责人的中央企业中选择23家开展派驻纪检组试点。国资委试点名单出炉后，试点央企旗下的上市公司纷纷涨停

26、，极大激发了市场的做多热情，寻找下一个可能的试点央企。41“牛市的可能性”，谢九/文，三联生活周刊2014年第35期，2014年9月1日出版中石化的混合所有制改革2014年2月19日，中国石化率先公布引入社会和民营资本，9月14日公布混合所有制改革的方案。25家投资者以现金共计人民币1070.94亿元认购增资后销售公司29.99%的股权，意味着中石化销售公司的整体估值约为3571亿元。中石化目前A股市值6354亿元，意味着销售公司占比约为56%，但是销售业务本身的利润构成其实仅为22%，销售业务的毛利率仅为6%，而勘探业务毛利率高达50%以上。投资者愿意为进入中石化支付较高的垄断溢价。25家投

27、资者中有9家产业投资者（大润发、复兴、航美、宝利德、新奥能源、腾讯、海尔、汇源、中国双维），投资占比30.5%；也有大量金融市场的财务投资者（嘉实基金认购50亿元，参股1.4%，还有华夏基金和工银瑞信等）。中石化销售公司的董事会将由11名董事组成，中国石化派出董事4名，投资者派出董事3名，独立董事3名，职工董事1名。42“中石化的混改样本”，谢九/文，三联生活周刊2014年第39期，2014年9月29日出版民营上市公司的治理特征民营上市公司的股权结构一般比较复杂，多采用金字塔方式以较少的资金投入控制较多的股份。就民营上市公司的实际控制人而言，关注实业的“企业家”和偏爱资本运作的“资本家”并存。

28、部分民营企业以产业整合和多元化为掩护，构造各种系族，如德隆系、飞天系等，通过各种手段将利益从上市公司转移到实际控制人控制的其他企业内。民营上市公司广泛存在家族控制，导致公司缺乏有效的内部控制机制和风险管理意识。在信息披露方面，民营上市公司的违规现象较多，虚假陈述、内幕交易和操纵市场等证券欺诈行为时有发生。在公司业绩方面，相对于国有控股上市公司尤其是中央政府控制的国有上市公司，民营上市公司的财务表现波动更为剧烈。43民营上市公司和家族企业2013年9月22日，福布斯中文版发布“中国现代家族企业调查报告”。调查范围包括沪深两地上市的民营家族企业、港交所上市的内地民营家族企业，以及由台湾董事学会提供

29、的台湾地区上市家族企业。这也是福布斯中文版连续第4年对中国上市家族企业进行调查。据其报告指出，截至2013年7月31日，共有2470家A股上市公司，其中1039家为国有公司，1431家为民营公司，后者占比超过一半达到57.94%。通过统计，福布斯中文版又将民营企业划分为家族企业和非家族企业，在统计中共有711家民营上市的家族企业，占比为49.7%。福布斯中文版介绍，报告中所认定的家族企业是企业所有权或控制权归家族所有，以及至少有两名或以上的家族成员在实际参与经营管理的企业。“所有权”强调，企业实际控制权属于某个以血缘、姻亲关系为联结的家族所有；“家族”则强调，对于仅一人控股或无亲属关系的几人（

30、无论是否为一致行动人）共同控股的、且无控股股东的亲属持股或任职的情况，也不将该企业视为属某个家族所有。在家族企业中，一代掌权的企业有645家，占比超过九成；二代完成接班的为66家，较去年上升了21家，占比接近10%。可以看出，A股上市家族企业的交接班步伐开始加快。然而，二代接管的家族企业经营业绩普遍不如一代掌权的企业。44财经网2013年9月22日国有、民营控股公司股价对“好”信息的不同反应股价对“好”信息的提前反应，其实质是特定的公司治理结构中代理人的道德风险行为（泄露消息）作用于股票市场的结果。治理结构的天然差异，导致了国有控股公司高管在行为决策上相对民营控股公司，更倾向于泄露利好信息。研

31、究方法：对比分析两类公司在信息公告日（股利高送转）附近的股价趋势改变效应上的差异。45国有、民营控股公司股价对“好”信息的不同反应分析，贺国生，谢锋，肖瑶，金融研究2013年第11期，167-179页财务管理的目标利润最大化？没有考虑货币的时间价值没有考虑所获利润和投入资本数额的关系没有考虑获取利润和所承担的风险的关系每股收益最大化？没有考虑每股收益却得的时间没有考虑每股收益的风险股东财富最大化、股价最大化、企业价值最大化？利益相关者的财富最大化？46Value Maximization and Stakeholder TheoryPurposeful Behavior requires the existence of a single-valued objective function.Multiple objectives is no o