公司风险投资项目策划评价分析报告

前言作为一种创新性金融工具，风险投资在现代经济进展中起了举足轻重的作用。它通过加速科技成果向生产力的转化，推动了高科技企业从小到大、从弱到强的长足进展，进而带动了整个经济的蓬勃进展和兴盛。因此，风险投资被称为“经济增长的发动机”。一切经济，不管是自然经济、打算经济、市场经济、依旧新经济，其差不多内容差不多上由交易构成的，而交易得以实现的依据和前提是评价，评价是市场供求关系的结果，也是调整市场供求关系的杠杆，能够是即时的撮合，也能够是时期的妥协产物，但更多的是建立在商业规则上的计算结果。因此，能够如此讲，评价贯穿着整个经济活动的始终，是一切经济和治理行为的依据和前提。菲尔荷马斯：《投资评价》，机械工业出版社，菲尔荷马斯：《投资评价》，机械工业出版社，2001年。.在整个风险投资决策流程中，对风险投资项目及企业的评价至关重要，因为它决定性的阻碍着投资决策，并在专门大程度上决定了项目的投资风险与潜在的收益状况，假如不能合理、准确地进行相关评价，就无法选择合适的投资对象，风险投资的成功也就无从谈起。我国的风险投资尽管差不多开始起步，并取得了一定的成效，但相关于国外发达国家已趋于成熟的风险投资，仍处于稚嫩期，与风险投资相关的配套体系尚未真正建立起来，尤其是在风险投资项目评价规范与方法体系方面的研究比较薄弱，也缺乏风险投资项目评价的经验积存。因此，本论文试图通过卓越投资公司对胜隆公司风险投资项目进行评价的案例，在建立符合我国国情的风险投资评价体系上进行研究和探讨，希望能为推动我国风险投资的进展起到一定的作用。本论文的研究力求理论与实际相结合，强调规范性、针对性和可操作性。

第一部分案例背景介绍胜隆软件技术有限公司（为了爱护企业的商业机密，在本论文中均不采纳企业的真实名称，以下简称胜隆公司）是一家以图形技术为主，集GPS（全球卫星定位系统）监控、三维可视化软件、数据（电子地图）、自导航软件技术于一体的专业化GIS（地理信息系统）综合应用软件公司，该公司在正式成立之前，通过8-9个月的实体运行时期，其间业务量进一步扩大，因此2001年4月1日，公司创始人投资55万元正式注册了现在的胜隆软件技术有限公司。胜隆公司成立后，各项业务进展良好，至2002年初，该公司已进展成为，拥有总资产110万元，职员总数20人的高新技术企业。但随着企业业务的不断进展，胜隆公司资金不足的矛盾日益突出，由于公司资产规模较小，无法从银行获得进一步进展所需资金。因此，胜隆公司于2002年初开始与各类风险投资机构接触，希望能得到风险投资资金的支持。一家名为卓越投资公司（以下简称卓越公司）的风险投资机构在对其进行了初步了解后，觉得该公司有较大的进展潜力，因此对其进行了进一步的调研。卓越公司在初步决定对胜隆公司进行投资后，即展开了对该项目的具体评价工作。但在通过查阅国内外相关的文献资料后发觉，我国的风险投资尽管差不多开始起步，并取得了一定的成效，但相关于国外发达国家已趋于成熟的风险投资，仍然处于稚嫩期，与风险投资相关的配套体系尚未真正建立起来，尤其是在风险投资项目评价规范与方法体系方面的研究比较薄弱，也缺乏风险投资项目评价的经验积存。因此卓越公司通过参考国内外关于风险投资项目评价的文献资料以及国内相关投资项目的案例报告，并结合胜隆公司的实际情况，对该项目全面的进行了分析评价。卓越公司按照风险投资的一般要求首先对胜隆公司进行了综合的评价，要紧从企业的进展历史沿革、经营战略与市场、主导产品与技术水平、目前的财务状况、营销状况、治理状况、人力资源状况等方面作了有关的分析和评价，并采纳贴现现金流量法对企业的可投资价值做了一番估值。最终卓越投资公司在7月份出资800万元人民币受让了其30%的股权。也确实是讲，当时企业的净资产只有140万元，而投资公司承认该企业的实际投资价值在2000万元以上。正如本论文所提到的，风险投资带给企业的不仅仅是资金，还为企业带来了相应的治理经验——这正是创业家，尤其是从事技术出身的创业者所紧缺的。卓越投资公司逐步规范了胜隆公司的内部治理机制，与企业的原创人员一起制定了今后的进展规划，为企业的顺利运作奠定了一个良好的基础。本论文将以胜隆公司项目的评价作为实际案例，在总结国内外相关文献理论的基础上进一步阐述对风险投资评价体系的有关认识与看法，希望能为我国风险投资项目评价体系的研究起一定的作用。

第二部分相关文献综述2.1风险投资概述2.1.1风险投资的起源及进展风险投资最早出现在美国，它诞生的标志是1946年美国研究进展公司的建立。然而在50年代初期，风险投资还没有成为一个行业，只是个不公司从事零星的投资业务。直到1958年，在美国政府的直接参与下，风险投资才真正进展成为了一个行业。这一年，美国国会通过了旨在支持高科技企业进展的小企业投资法案，创立了小企业治理局（SBA）,政府对小企业投资公司（SBIC）提供低息贷款，并给予税收上的优惠。结果从1958年到1963年短短的5年间，美国就约有692家公司注册为SBIC。然而，到60年代末，由于美国经济萧条、金融不景气和税制上的弊端（资本收益税由29%升到49.5%），风险投资进展处于停滞甚至衰退时期，风险资本的规模明显减小。这种状况一直持续到1978年，这一年美国的资本收益税由最高50%降到20%，而这一时期正是各种新技术大量涌现的时期，由于半导体技术的迅速进展，使微处理器及个人电脑得到广泛应用，风险投资机构从这些行业上获得了巨额的利润，风险投资业进入快速进展时期。也是在这一时期，风险投资在美国的巨大成功受到各国的普遍重视。进入80年代后风险投资在全球范围内蓬勃进展起来，目前风险投资差不多成为了一种新兴的金融产业。我国风险投资是从1985年成立“中国新技术创业投资公司”开始的，在经历了14年的缓慢进展后，近两年已呈现出快速的进展势头。国内现有的90余家风险投资公司，其中8成以上是在1998年后成立的。据中国科技金融协会1999年7、8月份的调查，全国共有92家风险投资公司，74亿风险投资基金（不包括外资）。《亚洲风险投资杂志》的统计数字表明，截至2000年7月份，我国的风险投资金额为54亿美元，比1999年同期的两倍还多。2.1.2风险投资的含义及特点美国全美风险投资协会（NVCA）对风险投资的定义为：风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速进展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。具体包括以下两层含义：其一，风险投资不是借贷资本投资。因此，它与利用银行或其它金融机构的借贷资本投资有本质区不：①借贷资本投资讲求安全性，而风险投资却偏爱高风险项目，通过风险治理等方式去争取隐藏在高风险背后的高收益；②借贷资本投资着眼于投资对象的现状，例如贷款企业的资金周转和偿债能力，风险投资则着眼于投资对象以后的收益以及高速增长潜力；③借贷资本投资考核的是以货币计量的实物指标，而风险投资的对象包括企业家的素养、创新精神以及投资对象以后的市场等。④风险投资资本具有相对较低的流淌性，据美国英迪福斯公司的调查，1972年～1982年157家风险投资企业平均需要30个月才能达到第一平衡点，即现金流平衡点（现金流由负转正），需要75个月才能达到第二平衡点，即损益平衡点。因此，风险投资资本又被称为“勇敢和耐心的资本”。其二，风险投资是一个资本运营的过程。风险投资家不仅要投资，还要参与经营。因此，风险投资家必须运用自己的专业特长和治理经验参与企业各个时期进展的规划、生产目标的设定、企业营销方案的建立以及投入资本的运营，而不是坐等企业还本付息。风险投资作为一种新兴的投资模式和金融工具，与传统的金融工具相比具有以下特点：（1）风险投资不仅仅是一个投资的过程，还要与融资有机地结合起来。一般来讲，风险投资的资金投入分以下几个时期：①种子投资期；②导入投资期；③第一投资期；④第二投资期；⑤第三投资期；⑥麦则恩投资期；⑦最后投资期。从种子投资期到第二投资期称为早期投资，后三个时期为晚期投资，整个投资期平均为5～7年。因此融资工作能否做好关系到风险投资的成败。（2）风险投资并不意味着铤而走险。尽管高风险是风险投资的特征，然而并不是要风险投资家铤而走险，相反，关于投资项目的选择将更加慎重。通常，投资项目的选择要通过三次筛选：第一次筛选是依照风险投资公司的最差不多的投资条件、投资领域作出抉择。这一时期大约有90％的方案被淘汰；第二时期审查企业规划中的要紧假设条件，第一时期剩余的方案中有一半被淘汰；第三时期被称为“充分审慎”时期，在这一时期将依照企业资金申请方案中所有的细节进行审查，是最终选择的关键。最后被选中的确实是风险企业。刘曼红：《风险投资：创新与金融》，中国人民大学出版社，刘曼红：《风险投资：创新与金融》，中国人民大学出版社，1998年。（3）不想控股，只要收益。风险投资投入的尽管是权益资本，但他们的目的不是为了获得企业的所有权，正如风险投资家常讲的这句话。“我们并不想控股，我们要的是增长，我们要的是收益。”他们的目的是获得丰厚利润和显赫功绩，然后从风险企业退出。由于风险投资家从风险企业退出有三种方式：首次公开上市（IPO）、并购和破产，因此以何种方式退出，在一定程度上是投资成功与否的标志。而IPO则是风险投资家奋斗的目标。陈丽红：陈丽红：“筹集创业资金三部曲”，《财经界（电子商务时代专版）》2000年第1期。（4）风险投资成功解决了投融资过程中信息不对称的价值链脱节问题。风险投资的进展给我们提供了一条新的思路：高风险的风险投资迫使在风险资本家与投资者或资金供应者之间，建立一套规范的融资机制，在风险企业建立一套严格的投资治理机制。风险资本投资对经济进展的作用不仅体现在它对高新科技创业企业的支持和推动，更因为它进展了一套行之有效的资金配置、使用、监管的机制。它把投资者、投资经理（风险资本家）和企业经理的目标统一起来，建立了一套以绩效为标准的激励机制，把资金、人力资源（创业家）、高新技术者三大宝贵资源有机地结合起来而产生高投资收益，由风险资本家参与所投资企业的战略规划、融资跟进、人事安排等关键决策，大大减少了信息不对称和代理者成本；风险资本家更以其严格的项目审核、分段投资、合同制约及设计巧妙的可转换优先股和治理监控，来确保投资者的利益，促使企业经理发挥最大的增值作用，为投资者提供最大的回报。同时，风险资本家的收益也与投资者的收益线性相关，因此风险资本家不仅向投资企业提供资金，而且还提供增值的服务，成为风险企业或创业家的治理顾问和有力的支持者与激励者。陈丽红：“撤资方式ABC”，《财经界（电子商务时代专版）》2000年第1期。正如风险资本家所言：我们投资于陈丽红：“撤资方式ABC”，《财经界（电子商务时代专版）》2000年第1期。2.2风险投资项目评价中的评价与估值评价是为达到一定的目的，遵循一定的原则、程序、和标准，运用科学的方法，对目标事物作出机会和价值推断的一种专业化推断活动。风险投资项目的评价则能够理解成：风险投资方为达到从投入到退出获得超额资本回报的目的，运用特有的指标和方法，对目标企业作出投资机会选择和股权价值认定的一系列专业化推断活动。如此一个专业化推断活动可被人为划分为先评价（定性）后估值（定量）两个过程，以便于理解和研究，但需要讲明的是：（1）实际运作中并不存在完全独立的评价与估值两个过程，二者是紧密结合在一起的。（2）对风险企业的评价是动态、连续的过程，存在于企业进展中的每一个重要环节，如：筹资、借债、发行股票、兼并与收购、清算等。（3）对风险企业的评价结果不是唯一和固定的，当投资主体、投资目的、企业的进展时期不同时，对同一目标公司评价方法的选择和评价结果的处理会大相径庭。（4）从某种意义上讲，评价（定性分析）的复杂程度、经验与技巧的应用要远远大于估值（定量分析），传统的财务评价方法已不适用于风险投资项目评价的要求。2.3评价在风险投资决策流程中的地位2.3.1风险投资决策流程分析通常，风险投资家日常工作之一确实是接触大量的商业打算书，并从中筛选出具有投资潜力的项目作进一步的评价。风险投资家依照自有资源的现状，利用外部的技术专家组、治理咨询顾问、会计师、律师等方面的专家，结合自身对人、行业、市场等的理解与经验，依据一定的决策程序对投资进行推断。依照国外资料的整理和国内有关公司的调查，一般的决策程序包括四个重要时期：（1）机会选择时期：依据外部市场机会、内部技术及治理能力的调查，确定能力涉及范围内的可行投资机会。（2）情报收集审查时期：对宏观环境、市场概况、产品定位、材料与生产的研究、财务打算及预测的研究等，能否找到项目的潜在进展空间。（3）方案评价时期：依据对实际市场的调查及反映，确定项目是否满足市场需求，以后市场的容量与进展空间。（4）行动建议时期：进行投资决策后，对打算具体化，并依照市场及外部条件的变化对打算进行调整。总结相关材料，本论文认为以风险投资家的角度评价项目的决策程序至少有四个要紧步骤：（1）项目收集产生：那个地点有主动进取型投资者和被动型投资者之分。不同行业、不同进展时期（从种子期到成熟期）的大量商业打算书汇合起来。通过初略选择，进入下个时期。（2）筛选、评价投资机会：依照风险投资家的投资战略（领域与时期）及喜好，对选中的企业及所处的行业进行全面调查研究，进行宏观分析，从规避技术风险、市场风险、治理风险、财务风险、政策风险、自然风险等几个角度确认投资机会。这一过程也是风险投资与创业者相互了解的过程，并能针对企业提出战略打算的调整和具体执行方案的安排。（3）估值与交易谈判：对项目技术经济性等进行评价以后，双方对融资总量、股权安排、组织确立、监督与约束机制、权利与义务的界定等条款进行多轮谈判与磋商。（4）对以上内容进行符合法律要求的条款总结，双方签署协议、合同等法律性文件，投资方资金到位。2.3.2评价在风险投资决策流程中的地位风险投资的运作过程是一项复杂的系统工程，它是由筹集资金、筛选项目到实施投资、退出投资等环节组成的有机过程。在有一定时刻及资本收益率的严格要求下，风险投资家采纳金融市场运作、科学治理、社会关系等各种方法和手段，达到为投资人和自己获得超额回报的目的。其中，在融资技巧、投资机会选择、项目运作与治理、风险预测与监督操纵等具体运作方法中，对风险投资项目的筛选与评价是重中之重，是决定投资能否成功的关键。2.4国外风险投资项目评价研究概况2.4.1美国风险投资项目评价研究美国风险投资家和金融界的专家将这一问题的研究集中于两个方面：“风险投资家用何种标准来评价一项投资项目的投资潜力？”，“风险投资家利用何种模型来对投资方案进行决策选优？”在定性阐述评价准则的基础上，Tyebjee和Bruno在1984年最先运用问卷调查和因素分析法得出了美国的风险项目评价模型。他们请风险投资家依照案例对已选好的23个准则评分，标准是4分（优秀），3分（良好），2分（一般），1分（差）；此外分不评出各个项目的总体预期收益和风险。如此得到一组数据后，经因素分析和线性拟合，得出评价差不多指标，划分为五个范畴；并依照各范畴指标对预期收益和风险的阻碍，模拟出风险投资的评价模型。认为对预期收益阻碍最大的是市场吸引力，其次是产品的独特性；而对预期风险产生阻碍的因素是治理能力和环境威胁抵抗力；兑现能力对预期收益和风险均不产生阻碍。Macmillan、Siegel和SubbaNarasimha

在1985年利用信函方式，通过格式问卷，调查风险投资家评价潜在投资机会时所采取的评价标准，并对各标准的重要性打分。Macmillan、Siegel和SubbaNarasimha在1987年又对风险投资的评价指标做了一个类似的统计调查。1988年Sandberg、Schweiger和Hofer对其经济统计结果进行了评价和修正。在1989年，美国的RichardB.Carter和HowardE.VanAuken随机抽取了275家美国风险投资机构，对他们做了问卷调查，最终得到了69份有效答卷。依照问卷调查的结果，得出了由21条评价准则组成的风险投资项目评价指标体系，并给出了这些准则的重要性次序。Carter-Auken提出的指标体系也证实企业家的素养和经验是风险投资家最为关注的。2000年，芝加哥大学的StevenN.Kaplan和PerStrömberg教授对10家风险投资机构的投资决策过程进行了研究。Kaplan和Strömberg的研究第一次全面关注项目的筛选与评价过程。他们的研究包括四方面的具体内容：①风险投资家的筛选活动；②风险投资家的投资监管活动；③筛选过程中进行的项目评价与投资合同设计之间的关系；④投资绩效与风险投资家对投资项目的评价之间的关系。该研究证实了风险投资家们普遍考虑的投资准则包括投资机会的吸引力（市场规模、战略、技术、客户）和竞争能力、投资条款。2.4.2亚洲风险投资项目评价研究我国台湾地区的风险投资事业一直蓬勃进展，从1993年颁布“创业投资事业治理规则”以来，至今成立41家风险投资公司，据可能资本额已超过两百亿台币。1996年香港中文大学决策科学与企业经济系的客座教授刘常勇先生等，在创投工会的关心下，对台湾地区风险投资事业的特点、经营形态和投资策略进行了相关研究，同时总结出风险投资的决策程序和评价准则。评价准则要紧归纳为商业打算书、经营机构、市场营销、产品与技术、财务打算与投资酬劳等5个方面的22个重要准则，其中台湾风险投资家最关注的是财务和商业因素。Rah（1991年）、RahandTurpin（1993年）又分不分析了新加坡和日本风险投资公司的投资准则。在新加坡和日本，创业家的人格及经验均被认为是最重要的评价依据，而财务因素则是风险投资中最不重要的方面。

第三部分我国风险投资评价研究3.1风险投资项目评价概述3.1.1风险投资项目评价流程美国中等规模的风险投资公司一年要审核数百件商业打算书，其中只有不到5%的项目能够通过评价，由此可见评价之严格。据统计，风险投资家所作的一个完整的投资决策流程，从同意商业打算书到达成投资协议一般需要花费97.1天。风险投资决策流程的第一步是收集项目，项目收集之后便开始了风险投资项目评价流程。评价流程包括项目筛选、差不多条件审核、第一时期评价、第二时期评价。（１）项目的筛选许多风险投资公司依照自身的投资策略和产业偏好，设定公司自己的筛选标准，以此来快速过滤不合适的项目。常见的筛选标准有：1）产业性质，风险投资公司崇尚专业化经营，因此有公司规定的产业、技术领域范围；2）地理区域，要紧是为了参与治理、就近监督；3）企业进展时期，不同的风险投资公司有不同的投资切入时期的偏好；4）资金需求规模，每一投资公司都有每笔投资的上限和下限，超此范围的将不被考虑；5）投资风险和预期酬劳。依照以上标准，投资公司快速过滤明显不合条件的项目。（２）差不多条件审核在现在期，风险投资家过滤掉：1）不符合评价差不多标准的项目；2）商业打算书中方案不可行，逻辑矛盾的项目。风险投资家只有通过阅读商业打算书，凭自己的经验和已有知识进行推断，并不需要对其中各项深入调研，如此才能保证通过最短的时刻过滤最多的无评价价值的项目。（３）第一时期评价对达到该时期的项目，风险投资公司会从公司内部和外部等多途径收集信息，比较对比创业公司的商业打算书进行评价。大量的信息首先能够验证商业打算书的真实性，例如对创业者背景、创业团队能力、创业者的信誉考察；其次用以验证商业打算书的可行性，通过访问用户和潜在用户来调查其市场前景，向有关的专家询问其技术先进性和行业竞争者的情况；投资于企业进展晚期的投资者还要与会计师会面，了解财务情况，投资于企业早期的投资者更关怀项目的技术优势和产品的先进性，一般来讲，投资公司会从创业团体的背景和能力、市场的规模和潜力、产品和技术的先进性、财务打算和投资酬劳等多方面进行评价。（４）第二时期评价在现在期，评价仍在接着，但所花费的时刻和精力明显增加，评价的重点也相应改变。第一时期评价的目标是决定项目是否有投资潜力，第二时期的目标是找出什么是投资的潜在风险，如何克服。风险投资家希望在实质进入前，对项目的整体情况至少有差不多的了解，对项目的投资价值要大致与风险企业达成共识。AnnareettaLuname,ColinMasonandMarkkuSuomiAnnareettaLuname,ColinMasonandMarkkuSuomi，InformalVentureCapital:Investors,InvestmentsandPolicyIssuesinFinland，KluwerAcademicPublishers,19风险投资项目评价信息猎取渠道由于大量的风险企业的信息是非公开的、隐蔽性的，风险投资家专门难用传统的正规的技术调研和市场调研方法，也没有充足的出版物能够利用，因此风险投资家一般要通过非正式渠道，如与创业者及治理人员会谈，询问有关人士和参观有关企业等方法获得有关的信息，并依照掌握的其他情报对投资项目的技术、财务等方面进行分析。有时会做正式的市场调研，通过专业咨询公司或自己做，但总的来讲以非正式调研居多，约占70%，因为在某种情况下，大部分的信息能够从商业打算书中得到，通过非正式方式询问用户和潜在用户能够补充有效信息，并节约了相应的调研成本。李建良：《风险投资操作指南》，中华工商联合出版社，2001年。具体调研方式见表3.1。李建良：《风险投资操作指南》，中华工商联合出版社，2001年。表3.1风险投资家所采纳的信息调研方式调查方式采纳频率（%）与治理队伍所有人员面谈100参观企业100询问创业者的前商业合作伙伴96询问创业企业现有投资者96询问当前用户93询问潜在用户90调查其竞争对手的市场价值86与有关专家对产品性能进行非正式讨论84深入调研创业企业前时期的财务报表84询问其竞争对手71询问与其合作过的银行家62征求本公司其他风险投资家的意见56询问供应商53征求其他风险投资公司的意见52询问会计师47询问律师44进行深入的文献调研40利用正式的产品的技术评价36利用正式的市场调研31风险投资家认为，风险投资的事业差不多上是一种网络经营形态，如何进展和治理那个网络是风险投资成败的关键因素。图3.1确实是风险投资公司的信息咨询网络。一方面，风险投资公司之间往往要合作结成联盟，对某些项目相互合作、联合投资，增进彼此信息交换与协调关系，降低风险；另一方面，风险投资公司在投资过程中，必须与政府主管部门、专业机构、要紧出资股东、潜在创业家、创业公司，以及其他参与投资的机构形成紧密合作的网络，交流市场、资金、技术、治理等方面的信息、经验和建议，如此才能保证决策正确，律师、会计师、技术专家、研究进展机构等专业机构出资者政府主律师、会计师、技术专家、研究进展机构等专业机构出资者政府主管部门其他风险投资公司其他参与投资者（个人、法人）创业公司潜在创业者风险投资公司资金、资源收益回报资金、信息、治理专有技术、市场、信息经验、技术信息、知识监督、治理政策优惠技术、信息资金市场信息策略联盟治理专业知识技术知识张陆洋：“风险投资运作的宏观因素分析”，《中国软科学》2001年第9期。图3.1风险投资公司的信息咨询网络3.2风险投资机会评价的考虑框架3.2.1对风险企业投资机会评价的考虑以现代“注意力经济学”的观点来看，在特定的产业和行业中，能够以企业自身进展中所形成的独有特色（产业前景、市场地位、竞争优势等），引起投资人、客户、供应商等与企业息息相关的群体的极大关注和浓厚的兴趣，是企业加速壮大和超额利润产生的基础。在风险投资领域中，尤其是项目的筛选、评价的过程中，对此类观点的发挥运用更是淋漓尽致。风险企业要组合各种人才优势、市场潜力、前瞻技术等资源形成被极度关注的局面。风险投资家将注意力放在那些正处于高速增长行业中、并由具有超凡治理素养与经验的创始人与治理团队所驾驭、能在以后产生超额利润的企业身上。本论文认为，评价投资机会的考虑框架见图3.2。人才与资源人才与资源经验、创新能力技能、知识敬业精神投资机会政治经济环境法律法规政策、退出安排市场机会市场前景与增长技术性能、进入壁垒替代品竞争治理机制风险与机遇分析激励与约束治理治理结构图3.2评价投资机会的考虑框架3.2.2风险投资机会评价考虑的分析最理想的投资机会是“人和、天时、地利”三位一体。确实是讲，有极佳市场感受和把握能力的创始人与高素养、丰富经验的治理团队相结合，掌握着具有专门高进入壁垒和爱护的产品及技术，在健全的市场等宏观环境中，运作具有良好约束与激励等机制的初创企业，这时唯一需要的确实是风险资本的支持与关心。这种完美的结合是每一个风险投资家选择项目时心中的理想。然而，现实中情况纷繁复杂，必须理智平复、全面分析阻碍投资的各项因素并作出相应对策，才能将风险降低到最低，并防患于未然。鲁年：鲁年：“警惕风险投资变成危险投资”，《财经界》2000年第4期。从战略评价角度动身，风险投资家重点考虑人、市场（技术、产品）、治理等因素的相互组合，在宏观政策、经济、法律环境中，尤其在有退出安排的前提条件下，确定其投资机会及方向。各因素具体分析如下：（１）人的因素风险投资领域中选择项目有一句格言：“宁愿投资A级治理团队+B级经营方案，而不愿投资B级治理团队+A级经营方案”。人——是风险投资的基础。涉及到人的问题时，考虑的因素最多也最复杂。由于我国商业运行机制尚不完善，缺乏对投资人资金安全的保障体系，因此从目前国内的实际运作经验来看，对创业者及其治理团队的声誉道德的评价尤为重要。杨开忠、甘颖进：杨开忠、甘颖进：“我国高科技产业风险投资问题研究”，《中国软科学》2000年第1期。在我实际工作中，接触过一家风险企业，企业的领导人具有在本行业内大公司做负责人的经历，同时企业目前的进展状况也专门好。按照常规，这种企业应该具有较好的投资机会，但什么缘故最终没有吸引到任何风险资金的投入呢？我通过与这些风险投资机构进一步接触，了解到如此一件事实：该企业的领导者由于种种缘故，在业内的声誉不佳。因此基于这一关键因素，风险投资家们放弃了这次投资机会。（２）市场机会选择因素①行业选择选择处于高速增长的产业与不断扩容的市场中的项目与企业，是评价投资机会的重要原则。评价风险企业的盈利增长潜力时，首先应当评价其参与竞争的行业的盈利潜力，因为各行业的盈利能力不同，同时是有规律、可预测的。评价行业是对阻碍行业盈利能力的各种经济因素的确认。总的来讲，一个行业的平均盈利潜力受下列因素阻碍：现在企业间的竞争程度、新企业加入该行业的难易程度、获得替代产品的难易程度等。进行行业选择，应分析行业中上述因素的当前情况，并预测以后可能出现的变化。按照美国风险投资协会的分类，投资的重点行业有：生物工程、通讯、计算机及周边设备、环保产品、医药、健康保健、软件与信息、半导体及设备等十五项。其中，软件、生物工程、因特网与通讯三项占投资总额的七成以上（1998年统计数字）。这些产业在风险投资的支持下，在80年代末至今得到飞速进展，为近年美国经济结构调整和国民经济长期稳定进展做出杰出贡献，同时又无一不具有宽敞的进展以后。在我国，依照产业政策和火炬打算，将：电子信息、新材料、生物技术、新能源、航空航天、先进制造技术、核应用技术、海洋技术、环保技术定为高新技术产业。投资于上述产业的优质企业中，不但预示着在我国有宽敞的进展前景和巨大的市场潜力，而且还能争取到政策、税收等优惠，无偿扶植与低息贷款等金融支持。②市场领先地位风险投资注重行业的进展，更注重企业的以后。为了明确企业的竞争优势，必须考虑到行业竞争的性质及企业本身的人才、技术、财务运作等能力。在当今的网络时代，新产业层出不穷，假如风险企业抢占先机领导产业进展方向，制定产业技术或生产的某些标准，其地位与进展优势更令竞争者难以超越。在现在飞速进展的网络时代，抢占先机对企业进展和投资机会选择至关重要。美国的风险投资界较为流行的投资原则是“巨猩游戏”（GorillaGame）。按照这一理论，在高科技领域进行投资时，首先要确定“旋风地带”，即超高速成长的市场；然后，确定这一市场的巨猩（行业霸主），即处于行业领导地位的企业，并将资金注入其中；若临时无霸主，就要选择潜在的巨猩公司，向其提供资金，使其尽快操纵市场。由于将占有或差不多占有市场的操纵权，必定会拥有并维持一段时刻的竞争优势，往往会产生高于市场平均水平的投资回报。由市场前景、产品的革命性及先进性、行业竞争壁垒所决定的市场领先地位，是风险投资成功的关键因素。（３）治理机制因素拥有了先进的技术与产品和高素养的人才只是一个风险投资项目取得成功的基础，只有靠有效的治理机制将它们结合在一起，才能发挥更大的潜能。完备的激励、监督与约束等各项治理制度，使创始人、投资股东、治理团队、职员等各方面的利益与企业利益方向一致，充分调动了各方的积极主动性。（４）对投资机会的评价与选择是多方阻碍因素整合的结果在全面审查的基础上，找出目标公司存在的不足与缺陷即风险因素所在，结合风险投资方自身的投资战略与资源优势，从投资组合与风险治理的角度评价项目，并关心其克服成长中的障碍，双方互补才能体现风险投资作为权益资本投入、结成利益共同体的特点。（５）退出安排的前提严格定义的风险投资的唯一目的确实是追求资本回报。风险资本要通过投入增值退出的循环过程，才能达到目的。因此具有比较确定的退出安排，是其选择投资方向和对象的又一重要原则。3.3我国风险投资项目评价重点内容推断投资机会是从宏观层面上进行的战略考虑，是建立在风险投资家对企业及其环境的感受与详细审查结果相结合的基础上。为了将投资风险降低到最小，投资前对目标及环境中各种风险因素的分析差不多上事后风险操纵与治理的前提保障。刘希宋、曹霞、李大震：“刘希宋、曹霞、李大震：“风险投资及投资风险评价”，《中国软科学》2000年第3期。3.3.1行业评价要紧包括以下内容：（１）宏观环境分析要紧包括经济展望、政治气候、人口统计特点、目标产业的经济前景预测分析等。（２）产业分析要紧包括整个市场的总容量及增长潜力空间，产业处于生命周期的哪个时期，市场培育程度，市场细分状况，市场竞争状况及竞争规则，技术在产业进展中所处地位，决定行业领先地位的关键因素等。（３）竞争者分析要紧指竞争的地域范围、竞争者的战略与策略、市场统治者的优势分析、市场份额的变化趋势、替代品的竞争状况、市场进入壁垒、产品差异性、持续性的优势资源、对新竞争形势的反应等。（４）基于上述分析对风险企业进行SWOT分析要紧包括公司经营与战略进展的独特唯一性，在竞争中最关键的成功因素（人、治理、产品、营销），相对优势比较（力量对比、相对重要性），相对劣势比较（弱点、性质、相对重要性），防范措施等。3.3.2治理评价当企业的商业打算书适合风险投资公司战略方向，同时能简单推断其可行性后，就要接触企业及治理团队，开始有关治理方面的评价与分析。这一时期常涉及的要紧内容有：（１）了解企业曾接触过的投资者的数量与类型以及企业的外部顾问，如银行、律师、会计师、咨询公司等有关情况。（２）在得到有关治理团队背景资料的基础上，深入企业对治理团队进行详细评价要紧包括：接触风险企业的董事和高级职员，了解在打算书中提到的各要紧有关人员的详细情况；评价风险投资企业的关键雇员，了解这些人的经验、年龄、学识、业务经历、婚姻状况；评价治理团队的战略目标一致性、与企业外部网络资源的联系、团队内信息沟通的渠道与效率、相互间和对外界的学习能力及效率；评价风险投资企业治理者的薪金及酬劳结构；评价风险投资企业治理层的职权分配情况，了解其治理集团成员间职权分配的差不多情况以及今后的进展设想；评价风险投资企业治理者的职业道德情况；评价风险投资企业的认股打算，了解此打算是否是标准打算，有没有延迟偿付打算；风险投资企业的要紧股东资历、背景情况，以及这些要紧股东为获得股权付出的代价等；风险投资企业的职员合同协议情况；风险投资企业的雇员与本企业之间的利益冲突情况等。王松奇、李扬、王国刚：王松奇、李扬、王国刚：“中国创业投资体系研究（上）”，《财贸经济》2001年第1期。3.3.3对风险企业家的评价对成功创业者的探讨专门多，素养、能力、创业献身精神等差不多上要紧考虑的内容。素养、能力与机遇的结合，是造就成功的企业和企业家的基础，也是风险投资潜在的投资机会。王松奇、李扬、王国刚：“王松奇、李扬、王国刚：“中国创业投资体系研究（下）”，《财贸经济》2001年第2期。风险企业家的个性特征评价。成功的企业家一般具有老实正直、富于制造与创新、具有领导能力且胆识过人、具有良好的交际与沟通能力、愉快等五个特征。（２）素养评价。指是否具备成就感、忠诚正直、创新能力、旺盛的精力、机敏的思维、渊博的学识、丰富的经验、领导天分等素养。（３）理财能力评价。包括财务操纵和解决资金不足的能力。（４）人事治理能力评价。体现在风险企业家能否建立起强有力的中层治理队伍，将其方法、行动方案有效的实施。（５）筹资能力评价。对风险企业来讲，在缺少经营历史和企业信用的情况下，用债权或股权或二者结合等方法解决企业进展中的资金瓶颈问题是创业家的要紧任务和难题。既要保障创始人的利益，又要给企业进展以后劲。一定程度上，风险企业家的筹资能力决定企业增长的速度与规模，甚至是生死。3.3.4对风险企业的财务分析与评价通过财务报表计算出有关比率及以后变化趋势，并与类似公司进行比较分析，确立产业中地位，也能够进行历史同期环比及同比、与预算及财务打算比较。财务比率及趋势分析能够关心推断目标企业的增长趋势、确定财务状况、明确财务运作效率；财务分析能够更好地了解目标公司的状况，并能够在市场营销策略等其他方面的审查过程提出更具体的问题。真实的财务报表能全面、综合反映企业财务状况和经营成果，通过对企业财务报表等资料进行分析，一方面能够了解企业偿债能力、营运能力和盈利能力，进而预测以后的盈余、现金流量及其风险，为投资决策提供财务信息；另一方面，通过分析有助于不断挖掘企业改善财务状况、扩大经营成果的内部潜力，充分认识未被利用的物资资源和人力资源，促进以后生产经营活动按照企业价值最大化的目标实现良性运行。财务评价要紧是评价企业偿债能力、营运能力、盈利能力。财务评价要结合风险企业的不同时期，对早期的初创企业，风险投资家投资后要介入财务治理活动的安排，因此投资前对此方面的评价相对简单。对成长及成熟期企业，财务评价要求较为复杂和细致。3.４我国风险企业各时期不同评价重点内容研究风险企业在进展壮大过程中，特不是依靠风险资金起步的高科技企业都有时期性进展的特点。庄恩岳、王明珠：《庄恩岳、王明珠：《风险投资与案例评析》，中国审计出版社，2001年。受上述分析的阻碍，结合我国宏观环境（现行经济、法律、政策等条件下）及风险投资市场的进展状况，提出按时期划分的我国风险企业评价程序的思路（图3.3）及不同时期评价要点（见表3.2）。推断对象进展时期推断对象进展时期分析风险因素及阻碍程度确定评价要点并予以综合考虑图3.3针对风险投资的企业评价程序3.4.1评价程序差不多思路和原则由于不同进展时期的风险企业及项目，在特性、目标和所面对的风险方面均不相同，同时在市场营销、内部治理、产品技术开发、财务打算等经营方面的问题也有极大差异，因此在进行投资评价分析时，评价重点也会随之而调整。以下分不讲明不同时期投资评价的要紧方面：（１）种子、创建时期由于这类风险公司未成立或成立不久，风险投资方专门难仅凭借商业打算书的资料来评价其企业性质与营运绩效。再加上所面对的市场风险与技术风险远比其他时期高，因此风险投资公司通常是采取全方位的评价与分析。首先，在筛选方案时，风险投资方会要求所投资产业与其投资专长领域紧密相关，同时地点也必须较为邻近，目的是希望通过积极的经营辅导降低投资风险。在评价方案时期，较偏重创业家的经历、背景、人格特质、经营机构的专长与治理能力、技术能力与来源、市场潜力等方面的分析，商业打算书有无竞争优势与投资机会也重点评价。而在财务方面，因各项数字多属预测性，仅能从规划的合理程度来推断，但许多风险投资方认为风险公司的股东结构将是专门重要的考虑因素，缘故是早期投资打算是否成功与要紧股东间的合作与共识紧密相关。一般而言，早期投资打算的评价工作较为困难，许多决策都基于经验推断，因此风险投资方必须关于产业技术市场进展具有深入的认识。（２）成长、扩充时期处在成长期与扩充期的企业，由于产品已被市场同意，且市场需求也比较明确，企业组织又渐具规模，现在筹资的要紧目的是在既有基础上，接着开发新产品并扩大生产规模，由于这类投资打算风险较低且获利稳定，因此是风险投资方要紧的投资对象。一般情况下，风险投资方会通过产业调查与市场分析，主动找寻投资对象，并收集充分的信息后，再做出最有利的投资决策。风险投资方关于这类投资打算的考虑，要紧在于投资对象的企业性质以及以后接着成长的机会。因此评价的重点将放在风险公司过去与现在的财务状况、经营机构的经营理念与治理能力、市场目前的竞争态势、市场增长的潜力以及在产品技术开发上能力与优势等方面。另外有关资金回收年限、方式以及可能的风险，尤其是以后是否具备上市的机会，是阻碍投资决策的重要评价与衡量项目。一般而言，成长、扩充期的投资打算较依靠理性决策，充分的信息收集与完善的评价过程，通常能降低投资风险。（３）成熟时期成熟期的投资打算不管在市场或技术上的风险比较低，经营组织上的治理能力也可从过去的经营成就与财务资料中发掘，因此，风险投资方评价重点要紧在财务状况、市场竞争优势，以及资金回收年限、方式、风险等方面。另外，风险企业的经营理念是否能与风险投资方相合，也是评价一项目的重要因素。一般而言，成熟时期投资打算回收年限较短，回收风险较低，评价工作并不复杂，反而是将较多时刻投注于双方的协议谈判。3.4.2具体时期评价要点探讨研究以本论文中对风险企业的成长时期划分为基础，总结时期评价要点如表3.2：表3.2对企业不同成长时期评价要点成长时期风险因素（风险大小排序）评价重点（按相对重要程度排序）种子期1.市场风险2.技术风险3.人与治理风险4.风险投资方因素目标市场因素：容量与增长趋势、进入壁垒、竞争状况等。产品因素：创新性、技术性、专利爱护性等。人与治理因素：个人素养、社会关系、研发能力、制度能力等。风险治理起步创业期1.人与治理风险2.市场风险3.技术风险4.风险投资方因素人与治理因素：协调性、结构合理性、营销能力、理财能力、制度能力等。目标市场：容量与趋势、竞争状况、进入壁垒等。产品因素：创新性、专利爱护、技术经济性。风险治理扩展(张)期1.市场风险2.治理与人的风险3.技术风险4.风险投资方因素目标市场：竞争状况、需求稳定性、市场壁垒等。治理：理财、营销、生产、制度能力，人——企业家综合素养。产品功能性、市场同意程度、成本优势、后续研发能力等。风险治理的要求。成熟期1.成长风险等综合考虑2.风险投资方因素对企业的全面评价风险治理的要求。3.5我国风险投资项目评价体系设计从前文分析能够看出，由于风险投资对象的高风险性，对风险投资项目的选择与评价是相当慎重和认确实。必须在投资往常或投资治理过程中，准确可能并加以防范和有效操纵风险的发生。谈毅、冯宪宗：“谈毅、冯宪宗：“高新技术风险投资过程中监控模式设计”，《中国软科学》2000年2期3.5.1评价指标体系结构指标体系风险企业风险投资公司市场状况指标体系风险企业风险投资公司市场状况治理能力与机制产品与技术特性产风品险与资技本术市市场场投资收益率风险治理策略退出策略与渠道创业者与治理团队徐耀玲、唐五湘、吴秉坚：“科技评估指标体系设计的原则及其应用研究”，《中国软科学》2000年第2期。图3.4我国风险投资项目评价指标结构能够看出，从风险投资方角度上看，对项目的评价体系分为两个部分：一是关于项目风险企业的有关状况，包括：产品与技术特性、内部治理手段与机制、创始人及治理团队素养与能力经验、产品市场前景等；二是关于风险投资方自身投资政策要求，包括：对投资回报率和投资期限的要求、对所控资金风险治理的要求（联合投资、投资组合等）、退出安排的考虑等。以上两点通过在宏观政治经济环境下，在产品与技术市场和风险资本市场上结合起来全面综合评价。同时，考虑风险企业进展的时期性，对处于不同时期的企业，应重新调整、组合评价指标以适应具体情况。3.5.2评价指标体系构成总结以上内容，综合考虑各方面的阻碍，结合可操作性等因素编制出一套结合我国情况的风险投资项目评价指标体系（见表3.3）。表3.3风险投资项目评价指标体系（权重针对创业时期企业）对象内容因素指标体系指标变量权重风险企业市场总体市场状况市场发育程度市场容量及增长潜力5/80目标市场状况市场竞争状况市场进入壁垒市场需求稳定性6/80管理营销能力竞争状况掌握程度熟悉客户程度定位与估值4/80生产能力持续研发能力设备人员的适用性转化技术的难易3/80理财能力财务操纵力调动资金资源能力财务预测合理性2/80运用制度能力激励约束机制完备性选拔培养新人能力5/80人创业者个人素养社会关系业内声誉4/80治理团队协调一致性结构合理性4/80产品产品创新性产品技术性产品功能性产品可行性产品专利爱护性23/80环境宏观环境经济环境政策法律法规环境经济景气程度受鼓舞支持程度6/80风险投资公司风险资本市场市场状况对项目的竞争程度1/80风险治理预期收益投资收益率9/80风险操纵分段投资投资组合联合投资3/80退出退出可能与障碍5/80注：1）本体系中所设权重为对国内外相关资料关于初创期风险企业评价指标的统计结果。在今后进行实证研究中可对相关权重加以修正。2）实际评价过程中，通常风险投资公司及顾问专家团对不同的指标体系采纳不同的定性与定量相结合的方法综合评价目标。３.6我国风险投资项目估值方法探讨完成对风险企业的评价，确定投资机会后，就进入了对目标企业估值的程序之中。如上文所述，评价与估值在实际操作过程中不是完全独立的两个过程，评价过程中，对企业所处的行业与市场地位、进展时期、各种资源的整合及使用情况等认定结果，差不多上投资方与企业方共同对企业估值的基础。能够讲，估值是对评价的经济性（定量化）总结。杨华峰、贾增然、张勤：《投资项目经济评价》，中国经济出版社，1997年。杨华峰、贾增然、张勤：《投资项目经济评价》，中国经济出版社，1997年。估值的关键在于理解什么是价值和价值的源泉所在。在风险投资运作中，双方更要对此达成一致的认识：有商定股权比例的企业价格能够反映它预期在以后产生现金流的现值。在交易过程中，投资方用现金购买具有以后产生价值（现金流）的股权，企业出卖这部分股权来保证整体企业在以后产生现值（现金流）的可能性。实质上，双方是通过买卖股权这种形式完成交易结成一体。这就要求交易双方协商并采纳同一的方法认定企业价值及股权比例。吕久琴：吕久琴：“购并制造价值的估测模式”，《中国软科学》2000年第9期。3.6.1三种估值方法风险投资是完全市场化的企业产权交易行为。交易价格体现交易双方对企业以后进展的预期，同时风险企业成长的不确定性和所处环境的变化给以预测为基础的估值带来特不高的风险。杨青：《投资评价》，中国经济出版社，2000年。因此以考虑时刻价值为基础的风险投资估值方法有三种：杨青：《投资评价》，中国经济出版社，2000年。（１）净现值法也称贴现现金流法，是基于预期以后现金流和折现率的估值方法。目标公司的价值等于投资双方共同预测的公司全部以后现金流的折现现值之和。差不多步骤如下：预测收益年限、公司增长模式；依照公司的具体情况预测收益及现金流的增长率，计算现金流；确定折现率；用折现率折现公司预测年限的全部现金流。在实际评价过程中，折现率的确定是重点也是难点。国外投资界普遍采纳公司加权平均资本成本来确定折现率；而在我国，由于风险企业的规模较小、银行资信尚未建立，因此资本构成中差不多以权益资本为主，因此目前的资本成本未能完全反映企业以后进展中的资本成本水平，因此在评价实务中折现率一般按无风险酬劳率、风险酬劳率等因素来确定，尤其是高风险、高收益性的高科技项目，往往采纳风险调整折现率来计算。能够讲，折现率的确定过程是定性评价在量化过程中特不重要的环节。有一家从事干细胞技术研究的公司，公司前期已同意了3000万元的风险投资（相当于种子资金），目前有三项干细胞治疗技术正处于研究时期，希望再进行一轮融资。在对这三项技术的投资价值进行评价时，折现率的确定是一个难点，因为该类技术处于科学研究的前沿，目前尚未有完善的统计数据资料可参考，因此在确定折现率时，采纳了风险调整贴现率的计算方法，最后取得了较好的效果。具体计算原则如下：鉴于该项目的风险特性决定采纳风险调整贴现率鉴于该整体项目含三个子项目，固而先采纳分步计算再进行汇总。该项目的无风险酬劳率按五年期国库券利率3%（当时的利率水平）计算各子项目年净现金流量发生概率的确定要紧参考净利润率、各年净现金流量大小及其占总净现金流量的比重来加以推断各子项目的投资酬劳率均以调整后的数据为基础计算得出承认各子项目的相对独立贴现期定为10年（2）比较法查找有类似风险程度、增长率、资本结构、规模等特征的参照公司对目标企业进行估值。专门显然，在我国这种类似的公司专门难查找，即使是有类似的公司，由于选取的估值指标的种类、参照公司自身存在的问题等缘故，使得采纳这种方法不具有实际意义。（3）风险投资法对早期风险企业的估值，能够借鉴美国风险投资公司通常采纳的评价估值方法，简单介绍如下：投资双方共同预测一定投资期公司的收益；在投资双方协商的基础上用市盈率可能公司终值；投资方用（据项目的评价结果）要求的年折现率将公司终值折为现值；以投资额／公司现值确定股权比例。在这种方法下，市盈率的确定是关键点。理论上讲，可供选择的市盈率有以下几种：布瑞德福特.康纳尔：《公司价值评估》，华夏出版社，2001年。布瑞德福特.康纳尔：《公司价值评估》，华夏出版社，2001年。1）投资期末，目标公司以后的市盈率；2）投资期末，与目标公司有可比性企业的市盈率；3）投资期末，公开股票市场目标公司所在行业的平均市盈率。由于这种方法相对较为容易理解，可操作性较强，因此在评价实务中，一般采纳第三种方法。3.6.2三种不同方法在风险投资估值过程中的比较现将上述三种估值方法加以比较并总结如表3.4。表3.4风险投资中三种估值方法的比较方法优点缺点贴现现金流量法理论研究成熟投资领域应用广泛以后现金流、贴现率难以预测不确定的现金流对贴现率与终值的敏感性专门高比较法简便易用有市场基础专门少有类似资本结构与风险系数的公司参照公司的自身问题及选取比较指标对参照结果的不良阻碍风险投资法易于理解应用简便终值要靠其他方法确定企业家难以同意高折现和其他苛刻条件过于简单3.6.3我国风险企业不同进展时期估值方法的探讨风险投资所面对企业的类型从进展时期分，有种子期企业、创业期到成熟期企业。其中创业期企业，成长的不确定性和收益的不稳定性要受到专门多因素的阻碍，直接以预测为基础的估值会带来特不高的风险。而成熟期企业，有一定的进展历史，积存较丰富的财务差不多数据，有关市场数据较容易统计与分析，估值的准确性相对要高，因此要针对不同进展时期的企业采纳不同的估值方法。但其中有一点是相同的：在股东权益最大化的条件下，双方共同确定以后产生现金流的现值。在前面各章节对风险企业不同进展时期的不同特点分析、不同估值方法的应用比较的基础上，结合我国投资及企业现状，对投资不同时期企业的估值方法（表3.5）的采纳做如下探讨：表3.5对风险企业不同时期估值推举使用方法时期特点估值方法种子期风险专门大，资金需求不明确数额小，距收益实现的期间长以研究经费为基础协商投资数额专门高折现率的风险投资法（80%以上）起步创业期技术、市场等风险较大资金需求明确（研发、开拓市场等）数额较大，距收益实现的期间较长，风险资本高度聚拢期1.高折现率（50%-70%）的风险投资法扩展期市场与治理风险较大资金需求明确（扩大生产及销售规模等）、有财务历史、距收益实现的期间短贴现现金流量法适中折现率（30%-50%）的风险投资法成熟期风险相对减小、资金需求量大、目的明确（保持竞争优势）利润率降低，通常为退出时期也有上市前的资金提供（桥式贷款PAGE\#"'Page:'#'

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'"核实一下１.贴现现金流量法２.低折现率（10%-30%）的风险投资法基于对以后预测的基础上的投资价值估值是一个相当复杂的过程，它属于对权益价值的估值范畴，受着诸多不确定性因素的阻碍，因此选择合适的估值方法和模型在风险投资评价工作中具有特不重要的意义。

第四部分企业个案研究：胜隆公司风险投资项目评价分析4.1胜隆公司特色分析在前文案例背景中已有介绍，胜隆公司作为一家专业化GIS及GPS综合应用软件公司，由于具有技术先发优势，在国内具有一定的知名度。为了更清晰的了解公司所从事行业的特点，首先介绍一下几个技术概念：GIS（地理信息系统），即GeographicalInformationSystem的英文缩写，它是对地理环境有关问题进行分析和研究的一门学科。GIS将地理环境的各要素，包括它们的空间位置形状及分布特征和与之有关的社会、经济等专题信息以及这些空间信息之间的关系等，进行猎取、数字化、组织存储、空间信息检索与分析，并在治理、规划与决策中应用。GIS目前的应用领域已涉及社会经济生活的各个方面，并与各行业结合形成GIS的专项应用技术，成为政府、企业及其他部门现代化治理决策的有力工具。椐统计，人们日常生活和经济活动遇到的信息中80%与空间信息有关，GIS软件技术已被公认为对21世纪最具贡献的四大技术之一。GPS（全球卫星定位系统），即GlobalPositioningSystem的英文缩写，是一种结合卫星及通讯进展的技术，也即美国第二代卫星导航系统，它能够为全球各地固定式移动用户提供用户自身实时的三维位置、速度和时刻信息，具有全球性、全天侯、精度高、连续、准时等特点。GPS要紧应用在车辆定位、车辆调度、车辆导航，以及飞机、船舶的导航，GSM盲区测量等。 目前该公司的核心人员具有深厚的GIS、通讯、计算机、网络等专业背景，这几种专业的有机组合使胜隆公司在行业内具有突出的优势，这也是一家软件公司在市场立足和进展的最宝贵资源。从上面关于GIS和GPS的相关介绍，我们能够看到，胜隆公司作为GIS及GPS综合应用软件的专业公司，具有技术先发优势（要紧是由人所决定的），产品的市场容量巨大，以后的应用前景良好，如此一家公司应该是符合多数风险投资公司的投资战略的，其较好的投资潜力和投资价值是吸引卓越投资公司的重要因素。4.2胜隆公司评价重点内容分析依照前文表3.3提出的风险投资项目评价指标体系，我们对胜隆公司项目进行了具体的分析评价。4.2.1宏观环境形势分析从宏观环境形势来看，“数字地球”是继星球大战打算、信息高速公路打算之后第三个由美国政治家提出，并得到学术界和产业界一致支持的高科技进展打算，我国政府也在积极参与“数字地球”的建设。“数字地球”是计算机与网络、地质信息、遥感遥测、全球定位系统及仿真、虚拟现实等技术的结合与深化，GIS技术在其中占有重要地位。由于“数字地球”是21世纪知识战略的制高点，其战略构想将支持国家的整体可持续进展，一个多功能、多用途的应用卫星体系正在中国形成，因此GIS技术具有极其宽敞的市场空间和应用前景。据不完全统计，全国各地已建、在建和打算建设的大、中型地理空间数据库多达200多个，在中国21世纪议程的62个优先进展项目中，就有42个需要建立或应用GIS。其中GPS综合应用集成系统是GIS技术中应用最为广泛，最具有用性的软件技术，而三维可视化平台软件则是GIS技术进展的要紧方向，将主导以后GIS应用市场的进展。由于胜隆公司的业务受到政策的扶持与鼓舞，因此在宏观形势指标上该项目得到确信的评价。4.2.2行业及目标市场分析胜隆公司目前的宏观市场定位在GIS市场上，细分市场要紧集中在：通用GIS软件、GPS监控系统软件、三维可视化系统软件、数字化地图等。从胜隆公司产品细分市场的要紧状况来看：（１）、胜隆GPS综合应用集成系统该软件目标市场要紧定位在GPS车载自动导航系统、GPS监控中心运营服务、个人导航定位系统３个方面，具体分析如下：①、GPS车载自动导航系统车载自动导航系统可实现汽车行驶路线和当前位置实时显示，使车辆沿最佳路径驶往目标。国外汽车自导航经历了20多年的进展历程，目前已在若干西方发达国家投入商业应用，产生了良好的经济效益。据美国GPS产业协会(USGIC)关于世界市场调查的研究报告，用于车辆导航的GPS系统投资额从1993年起即占居GPS其它应用领域之首，平均每年以30％－80％的速率增加，其中1997年为11亿美元，2000年达30亿美元(摘自《计算机世界》)。国内GPS车载导航系统的应用刚刚起步，目前要紧应用于GPS车辆跟踪系统。在解决了早期的GPS市场及车辆跟踪系统技术不成熟的问题后，GPS已呈现规模化进展的势头。从2001年至今，都市出租车行业对GPS的需求出现了快速增长的势头，GPS车辆跟踪系统从特种车辆应用扩展到公众车辆应用，可能在以后的2-3年之内每年将达到5—10万辆的装车量，相关产值将会达到7—8个亿，其中软件部分约占10-15%，产值约1亿元左右。②、GPS监控中心运营服务由于GPS综合应用集成系统必须依附于相应的无线通讯网，且任何一个地区的无线通讯网所同意的总监控中心是有限的，一般为一到三个，而每个总监控中心理论上同意挂接的分监控中心数量是不受限制的，要紧取决于分监控中心与总监控中心的连接方式（每个都市的监控中心总数量决定于该都市的各行业需求用户规模和实力，从目前实际运营情况来看，一个都市可容纳多个总中心和数量较多的分监控中心）。因此能够预测，以后GPS监控系统的竞争重点在于建立在公网基础之上的分监控中心的建立以及为公众提供相关GPS信息的运营服务等范围。依照1998年的行政区统计，我国现有直辖市4个、省会都市28个、地级市222个、县级市442个（其中248个分布在东部沿海经济发达地区）。GPS综合应用集成系统大多是以这些都市为载体、依据这些都市的差不多情况和市场需求展开运营的，因此基于对都市状况的调查和分析预测市场容量巨大。在这些都市中，地级以上的254个都市以及248个分布在东部沿海经济发达地区的县级市，对GPS综合应用集成系统的需求是十分现实的，可能在5年内将逐步形成实际需求，其他的200多个内地县级都市也将在3至7年内形成实际需求。③、个人导航定位系统个人导航定位系统的使用者要紧有旅行者、探险家、测量员、新闻记者、寻宝者、移动通讯使用者等，简言之，任何需要依靠精确测量以获得正确位置的人差不多上GPS的使用者。据美国GPS产业协会(USGIC)关于世界市场调查的研究报告显示，个人用户的GPS消费额由1993年的0.45亿美元上升到2001年的15亿美元，可能2002年将会达到22.5亿美元，年均增长率高达75%。从以上数据可看出，个人用户是GPS今后的进展趋势，并有望成为最大的用户群，GPS作为一般消费品被宽敞用户普遍同意的生活将专门快到来。目前国际上几大手机生产厂家差不多开始生产嵌有GPS的移动电话，可能：今后15年内GPS将会嵌在全球3.3亿只移动电话中，成为一种通用电子设备；尤其以通用操作系统为平台的手机将成为进展的大方向，目前，爱立信已与微软签订使用WINCE的协议。（２）、胜隆三维可视化平台软件三维GIS的应用是二维GIS应用的延伸，绝大部分地理属性的信息的完整描述差不多上三维的，在可视化上往常由于受到技术和硬件计算能力的制约，GIS不得不局限于二维的范畴，专门多GIS的信息治理、查询、计算及可视化等工程应用受到极大的限制。三维GIS技术的成熟将极大地促进GIS技术在社会经济各部门的应用，提高GIS技术对国民经济的贡献率。三维GIS十分现实的应用范围已十分宽敞，几乎涵盖GIS应用的所有领域，在此仅就几个差不多启动的应用市场加以分析：①、都市规划目前国家在进行大规模的都市改造和建设，都市规划部门在二维平面地图上规划红线，规划环保，征询规划方案，对规划的效果专门难综合整体环境布局观看规划的合理性。三维GIS不仅能够提供那个城区及周边地区的真实地形和建筑群落景观，还提供对这些地形与景观的编辑修改功能，能够对不同的设计方案作为不同的层来治理，在一个统一的背景环境下考察不同设计方案的优缺点，大大提高规划的效率，节约成本。②、水利规划及防灾减灾中国是个水资源极不平衡的国家，一方面水患不断，另一方面一些地区缺水严峻，这对我国综合治水提出了专门高的要求。三维GIS在综合治水的几个要紧方面如绿化环保、水利设施、防洪减灾等上都有极大的意义。三维GIS能够真实地重建流域的地形、地类、防洪设施等地理属性，并可模拟不同水位流量情况下的淹没区和缺口，对防洪指挥、水利建设的科学决策将起到重要作用。③、土地利用中国是个多山地的国家，沙漠面积专门大，实际人均可利用面积十分有限，土地利用的效率是关系到中国国家综合实力的关键问题。在经济高速进展的今天，土地利用的变化十分快，用传统的土地普查治理方式，周期长、效率低、成本高。利用三维GIS技术，对通过数字摄影测量对航片、卫片处理得到的海量信息及遥感信息进行可视化处理，能够在GIS系统中对土地的土质、应用进行监控、查询和治理，在绿化、林业规划、农业估产等方面都有巨大的利用价值。④、无线基站规划和输电网规划现在无线应用进展迅速，但无线的盲区依旧十分巨大，在基站规划中必须考虑到地形和建筑物的遮挡问题，在三维环境下分析规划是十分关键的。在基站规划中合理地布局，能够减少5%到10%的基站数量，其经济效益是无法估量的。高压输电电塔的规划也面临同样的问题。⑤、军用三维电子沙盘沙盘在军事指挥中的应用是十分关键的，往常实体的沙盘制作复杂、成本高，而且信息的负载微小，没有分析治理功能，三维电子沙盘一直是军方研发的重点，但多数依靠国外产品进行二次开发，性能达不到理想效果，且缺乏底层开发的灵活性。国产三维GIS的推出，不论在性能、价格、灵活性上均解决了军事电子沙盘课题的需要。⑥、房地产其应用需要类似于电子沙盘和都市规划，三维GIS更提供了进入建筑物内部的仿真演示功能，使地产的治理和销售中展示推介楼盘不受空间的限制，增强销售效果、降低成本，应用效果十分显著。三维GIS应用市场启动必须具备下列基础：可满足三维应用的数据基础的存量、标准配置PC计算能力及软件的技术水平。由于随着技术的进展，这三个基础条件已具备，使三维GIS的应用需求迅速扩大，在不久的今后必将成为GIS应用的主流。据全球GIS软件销量第一的MapInfo用户的统计数据来看，现有二维GIS用户中20%对三维产品有明确需求，其中的20%有明确购买意向。仅就MapInfo而言，在全球有20万个正版用户，中国有5000多正版用户，而MapInfo公司产品的市场占有率还不足20%。据武汉适普软件有限公司提供的市场预测表明，由于其航空数字摄影测量软件的热销，产生超过三倍的三维数据应用客户。据此推断，三维GIS的应用在传统GIS市场内的用户数量已十分庞大。如计算电子沙盘、房地产开发等领域的需求，用户基数更大。初步推算，三维GIS软件产品的现实需求量在2000个以上，全球的产品需求量在10万个以上，此需求还会以超过年均50%的速度增长。从以上市场分析能够看出，胜隆公司的产品具有专门强的市场可扩展性，这往往是风险投资公司所亲睐的，因为那些拥有技术含量高、极具市场扩展潜力和高收益的产品的企业才能最终真正实现IPO（公开上市），这也是风险投资资本从风险企业撤出的最佳方式。4.2.3胜隆公司竞争力分析本论文仅就胜隆公司GPS业务进行竞争力的相关评析。目前胜隆公司在国内GPS监控系统上要紧有3种类型的竞争者：①、GPS硬件产品的系统集成商这一类型的厂商占目前GPS系统集成商的大多数，其要紧利润来源于硬件销售。他们的硬件核心部分受国外厂商的制约，其系统解决方案差不多围绕硬件的特点开发，系统功能不强、扩展性差，又加上监控终端GIS软件是利用国外GIS软件进行的二次开发，使开发成本大大提高。由于以上缘故，使该类集成商在软硬件方面的优势不大。随着使市场的进展越来越成熟，用户对系统的要求越来越专业化，该类厂商为了解决这一问题，也开始转向与专业化的GPS系统解决方案商合作，加强和完善系统的整体功能。这类厂商是胜隆公司重点进展的合作伙伴。②、没有自己的硬件产品和完整的系统软件解决能力，仅依靠某些行业优势和人际关系优势而猎取项目的集成商因为是做单方式，这类集成商往往是临时拼凑系统解决方案，尽管灵活性较强，但往往不能提供完整、优良的系统功能。对这类集成商胜隆公司可为他们提供系统解决方案，并在硬件上为其提供多种选择，将其进展为胜隆GPS综合应用集成系统解决方案的代理商和推广商（目前，已有某家公司全面采纳胜隆公司的系统解决方案）。③、纯从软件解决方案开始进入GPS系统集成市场的集成商这类公司差不多不涉足硬件市场，但能灵活利用众多硬件厂商的优势，专注于对GPS系统的瓶颈和难点进行攻关和创新，同时优化现有技术——这正是胜隆公司的市场定位和进展方向。这类公司将是胜隆公司的竞争对手。目前国内具有实力的此类公司在胜隆公司所涉及的范围内差不多没有遇到，尽管有一部分从事于GIS业务和其它通讯软件业务的企业也偶有涉及，但因为GPS是一个涉及网络技术、计算机技术、GIS技术、通讯技术等多学科、多领域的综合性应用系统，要想在这一领域有所建树，需要有多方面的综合性人才。目前，胜隆公司已具备这种综合优势，因此具有较强的竞争实力。4.2.4SWOT分析（１）、机会（机遇）分析车载GPS监控系统的应用范围已从特种车辆扩大到公众车辆；车载GPS监控系统的通信媒介从当前的专网进展到公网（如GSM等），将会使相应的基础设施建设费和用户服务费大大下调，而且随着车载终端成本的快速下降，将会大大降低用户的使用费用，扩大需求；GPS自导航市场在国内已开始启动；因特网的应用方案推出，将大大提高GPS监控的知名度和阻碍力，并带动相关行业的快速增长；基于公网通讯的新兴硬件厂商及国外硬件厂商大量进入中国，急需软件解决方案的支持。（２）、威胁（风险）及防范措施胜隆公司存在的潜在威胁有：某些GPS硬件厂商或系统集成商看到软件的丰厚利润,开始自己开发软件；国外有实力的GPS软件厂商进军占据国内市场；国内有实力的GIS厂商和通迅软、硬件商或其他大的IT公司，投入大量资金研发GPS系统解决方案；国内GPS硬件厂商引进国外成熟的GPS系统解决方案；市场启动比可能的缓慢，可能会造成项目的营利水平、市场占有率等不甚理想，对项目的顺利进展造成一定阻碍。针对上述威胁，胜隆公司已采取了一系列的防范措施，要紧有：①胜隆GPS软件不针对单一硬件开发，并可支持多种通讯方式，是一个开放、兼容的系统，为了防止被硬件厂商兼并，胜隆公司不同意硬件厂商的投资或联营等这种类型的合作邀请。②国外的专业系统解决方案仍需要时刻解决本土化的问题，只有花费大量的人力、物力、财力建立完善的销售代理体系，才能形成技术和价格优势。目前胜隆公司尚未发觉类似的系统解决方案提供商进入国内。③尽管大公司有大量资金支持，但由于GPS综合应用集成系统是多方位、多领域的高新技术集合产品，这些公司技术不全面及经验的不足，使厂商想要进入那个行业必需付出大量的时刻，且产品的性能、可靠性难以推测。目前业内普遍认为GPS市场是专门难赢得利润的，这是由于前几年GPS市场的萧条产生的阻碍，这些都阻碍了大资金向此领域的投入，目前尚没有大资金投入软件解决方案的迹象。时刻使这些风险的压力变得专门小。④国外产品存在汉化问题，同时系统须建立在用户实际需求基础上，国外产品与国内客户客观需求有一定距离，这使得他们的系统解决方案完善周期长，并需要专门强的开发实力和大量的人力、物力投入；这些硬件公司与同类厂商之间竞争激烈，其主推的系统解决方案难以取得市场的广泛认同和推广。⑤胜隆公司立足多元化进展，公司其他成熟产品如GIS平台软件和三维可视化软件，都处于一个宽敞的市场中，并已取得了一定的市场优势，其利润能够保障公司得以平稳运行和增长。而且GPS监控行业空白点多、空间巨大，为公司留下专门大进展空间，市场缓慢启动对本项目不构成太大的威胁。（３）、优势分析明确的市场定位、专业化分工使胜隆公司在初期没有强大竞争对手，可在阻力专门小的情况下占据市场；胜隆公司的G