财管-课件八九章

概述目标假设CONTENTS第八章、企业价值评估第一节、企业价值评估的目的和对象第二节、企业价值评估方法3BT学院BT学院财务管理第一节、企业价值评估的目的和对象一、企业价值评估的目的（一）含义企业价值评估简称企业估值，目的是分析和衡量一个企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理（二）价值评估的目的1.价值评估可以用于投资分析改善决策。价值评估可以用于

分析价值评估可以用于以价值为基础的管理二、企业价值评估的对象（一）企业的整体价值1、整体不是各部分的简单相加2、整体价值来源于要素的结合方式3、部分只有在整体中才能体现出其价值4、整体价值只有在运行中才能体现出来教你考注会3BT学院财务管理第一节、企业价值评估的目的和对象（二）企业的经济价值会计价值是指资产、负债和所有者权益的账面价值；而经济价值是未来现金流量的现值。的；而经济价值是公平的市场现时市场价值可能是公平的，也可能是价值。（三）企业整体经济价值的类别实体价值与股权价值（所谓实体价值就是企业的全部价值）企业实体价值=股权价值+净

价值持续经营价值与

价值理论上来讲，一个企业的公平市场价值，应当是其持续经营价值和

价值中价值了，那就应该

了。条件下企业能够给投资人带较高的一个。因为，持续经营价值低于3.少数股权价值与控股权价值少数股权价值[V（当前）]：是现有管理和来的现金流量现值。教你考注会4BT学院财务管理第一节、企业价值评估的目的和对象后可以为投资控股权价值[V（新的）]：是企业进行重组，改进管理和经营人带来的未来现金流量的现值。控股权溢价=V（新的）-V（当前）教你考注会5BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）一、现金流量折现模型(一）现金流量折现模型的参数和种类现金流量折现模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型。1.折现模型的参数三个：现金流量、资本成本和时间序列现金流量模型的基本公式：【提示】企业价值评估与项目价值评估的比较教你考注会6BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）2.现金流量折现模型的区别和联系联系都可以给投资主体带来现金流量；现金流都具有不确定性，其价值计量都使用风险概念；现金流都是陆续产生的，其价值计量都使用现值概念。区别期现金流量分布现金流量归属项目价值评估投资项目的寿命是有限的稳定的或下降的现金流项目产生的现金流量属于投资人企业价值评估企业的

是无限的增长的现金流企业产生的现金流量仅在决策层决定分配时才流向所有者教你考注会7BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）2.现金流量折现模型的种类种类计算公式现金流量股利现金流量模型∞股权价值=

෎

股利现金流量t

t𝑡=1

1+股权资本成本股利现金流量：是企业分配给股权投资人的现金流量。股权现金流量模型∞股权价值=

෎

股权现金流量

tt𝑡=1

1+股权资本成本股权现金流量：是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量。实体现金流量模型∞实体价值=

෎

实体

现金流量t

t𝑡=1

1+

平均资本成本股权价值=实体价值-净

价值∞净负债价值= ෎ 偿还 现金流量

tt1+等风险

成本𝑡=1实体现金流量：是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人的税后现金流量。教你考注会8BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）教你考注会9BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（二）现金流量折现模型参数的估计1.折现率：第五章已经解决股权现金流量：股权资本成本平均资本成本实体现金流量：2.无限期（1）无限期

的划分① 的基期（考试通常为已知数）②详细

期和后续期的划分“详细期”，或称“

期”:在此期间，需要对每年的现金流量进行详细

，并根据现金流量折现模型计算其

期价值；“后续期”，或称为“永续期”:在此期间，假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便的方法直接估计后续期价值。教你考注会10BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（2）判断企业进入稳定状态的标志企业进入稳定状态的主要标志有两个：①具有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率；②具有稳定的投资资本回报率，它与资本成本接近。投资资本来源公式占用公式经营资产-经营负债净经营资产净金融负债+所有者权益教你考注会11BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）3.现金流量的确定1

方法：单项

、全面

。单项

的主要缺点是容易忽视财务数据之间的联系，不利于发现

假设的不合理之处。全面

是指编制成套的预计财务报表，通过预计财务报表获取需要的

数据。由于计算机的普遍应用，人们越来越多的使用全面

。2步骤①确定基期数据（实际或修正）②确定 期间（5~7年，不超过10年））进行修正。③

销售收入以历史为基础，结合未来变化（宏观经济、行业状况、企业发展【提示】考试时“预计增长率”通常为已知条件（一起做书上的例题）教你考注会12BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（3）预计现金流量表①企业实体现金流量方法1：剩余现金流量法（从现金流量形成角度来确定）（或+归还

）方法2：融资流量法现金流量=税后利息费用-新借股权现金流量=股利分配-股权资本（或+

回购）融资现金流量=股权现金流量+现金流量教你考注会13BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）方法3：简便算法：净投资扣除法基本公式：企业实体流量=税后经营净利润-净经营资产净投资基本概念：净经营资产总投资=经营营运资本增加+资本支出净经营资产净投资=经营营运资本增加+资本支出-折旧摊销理解：总结：净投资扣除法主体现金流量=归属主体的收益-应由主体承担的净投资①企业实体现金流量=税后经营利润-实体净投资②股权现金流量=税后净利润-股权净投资③债券人现金流量=税后利息

-

人应承担的净投资净经营资产增加所有者权益的增加=净经营资产增加×（1-负债率）净负债增加教你考注会14BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）【例题·多选题】甲公司2011年的税后经营净利润为250万元，折旧和摊销为55万元，经营营运资本净增加80万元，分配股利50万元，税后利息费用为65万元，净负债增加50万元，公司当年未 权益 。下列说法中，正确的有（ ）。（2012年）公司2011年的营业现金毛流量为225万元公司2011年的 现金流量为50万元公司2011年的实体现金流量为65万元公司2011年的净经营长期资产总投资为160万元【答案】CD【解析】营业现金毛流量=250+55=305（万元），选项A不正确；现金流量=65-50=15（万元），选项B不正确；实体现金流量=50+

15=65（万元），选项C正确；净经营长期资产总投资=305-80-65=160（万元），选项D正确。教你考注会15BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）4.后续期现金流量增长率的估计在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量的增长率和销售收入的增长率相同，因此可以根据销售增长率估计现金流量增长率。竞争均衡理论认为，后续期的销售增长率大体上等于宏观经济的名义增长率。这里的“宏观经济”是指该企业所处的宏观经济系统，如果一个企业的业务范围仅限于国内市场，宏观经济增长率是指国内的预期经济增长率；如果一个企业的业务范围是世界性的，宏观经济增长率则是指世界的经济增长速度。教你考注会16BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）【例题·多选题】下列关于企业价值评估的表述中，正确的有( )。A.现金流量折现模型的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则B.实体现金流量是企业可提供给全部投资人的税后现金流量之和C.在稳定状态下实体现金流量增长率一般等于国内经济的预期增长率

D.在稳定状态下股权现金流量增长率一般等于世界的经济增长率【答案】AB【解析】选项C、D的前提不明确，如果一个企业的业务范围仅限于国内市场，宏观经济增长率是指国内的预期经济增长率；如果一个企业的业务范围是世界性的，宏观经济增长率则是指世界的经济增长速度。所以选项C、D不正确。教你考注会17BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（三）现金流量折现模型的应用1.种类（求股权资本成本的时候学过）种类一般表达式模型使用的条件永续增长模型企业价值=

下期现金流量

资本成本−永续增长率企业处于永续状态，即企业的各

种财务比率都是不变的。企业有

永续的增长率和投资资本回报率。两阶段增长模型企业价值=

期现金流量现值+后续期价值的现值适用于增长呈现两个阶段的企业。第一阶段是超常增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段；第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率。教你考注会18BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）【

例8-2】A公司是一个规模较大的

公司，目前处于稳定增长状态。20×1年每股净利润为13.7元。根据全球经济预期，长期增长率为6%。预计该公司的长期增长率与宏观经济相同。为维持每年6%的增长率，需要每股股权本年净投资11.2元。据估计，该企业的股权资本成本为10%。请计算该企业20×1年每股股权现金流量和每股股权价值。每股股权现金流量=每股收益-每股股权本年净投资=13.7-11.2=2.5（元/股）每股股权价值=（2.5×1.06）÷（10%-6%）=66.25（元/股）教你考注会19第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）BT学院财务管理【

】甲公司是一家从事生物制药的上市公司，

的

价格为每股60元，为了对当前股价是否偏离价值进行判断，公司拟采用股权现金流量法评估每股股权价值，相关资料如下：（1）2012年每股净经营资产30元，每股税后经营净利润6元，预计未来保持不变。公司当前的资本结构（净负债/净经营资产）为60%，为降低财务风险，公司拟调整资本结构并已作出公告，目标资本结构为50%，资本结构高于50%不分配股利，多余现金首先用于归还借款，企业采用剩余股利政策分配股利，未来不打算增发或回购。净负债的税前资本成本为6%，未来保持不变，财务费用按期初净负债计算。股权资本成本2013年为12%，2014年及以后年度为10%。5公司适用的企业所得税税率为25%。（2013年）要求：现金流量、每股股权现金流量。现金流量、每股股权现金流量。计算2013年每股实体现金流量、每股计算2014年每股实体现金流量、每股计算

每股股权价值，判断甲公司的股价是被高估还是低估。教你考注会20BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）【答案】（1）2012年每股净负债=30×60%=18（元）2012年每股所有者权益=12元2013年每股实体现金流量=每股税后经营净利润-每股净经营资产增加=6-0=6（元）按照目标资本结构，2013年每股净负债=30×50%=15（元）

，2013年每股所有者权益=15（元）每股

现金流量=每股税后利息-每股净负债的增加=18×6%×（1-25%）-（15-18）=3.81（元）每股股权现金流量=6-3.81=2.19（元）（2）2014年每股实体现金流量=62014年每股

现金流量=每股税后利息-每股净负债增加=15×6%×（1-25%）-0=0.675（元）2014年每股股权现金流量=6-0.675=5.325（元）（3）每股股权价值=2.19×（P/F，12%，1）+(5.325/10%)×(P/F，12%，1)=(2.19+53.25)×0.8929=49.5（元）教你考注会21BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）二、相对价值评估方法基本做法是：首先，寻找一个影响企业价值的关键变量（如净利）；其次，确定一组可以比较的类似企业，计算可比企业的市价/关键变量的平均值（如平均市盈率）；最后，根据目标企业的关键变量（如净利）乘以得到的平均值（平均市盈率），计算目标企业的评估价值。（一）市盈率模型基本模型市盈率=每

价/每股收益运用市盈率估值的模型如下：目标企业股权价值=可比企业平均市盈率×目标企业模型原理为什么市盈率可以作为计算股价的乘数呢？驱动因素：增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本的高低与风险有关），其中关键因素是增长潜力。教你考注会22BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）本期市盈率=股利支付率0×1+增长率股权成本−增长率内在市盈率=

股利支付率1

股权成本−增长率（3）模型的适用性：优点：①计算市盈率的数据容易取得，并且计算简单；②市盈率把价格和收益联系起来，直观地反映投入和产出的关系；③市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。局限性：①如果收益是负值，市盈率就失去了意义；②市盈率除了受企业本身基本面的影响以外，还受到整个经济景气程度的影响。因此，市盈率模型最适合连续

，并且β值接近于1的企业教你考注会23BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（二）市净率基本模型市净率=每

价/每股净资产目标企业股权价值=可比企业平均市净率×目标企业净资产模型原理市净率模型的驱动因素驱动因素：股东权益收益率、股利支付率、增长率和股权成本，其中关键因素是股东权益收益率。股东权益净利率0×股利支付率0×1+增长率（1）本期市净率=股权成本−增长率（2）内在市净率（或预期市净率）=

股东权益净利率1×股利支付率1股权成本−增长率教你考注会24BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（3）模型的适用优点：①市净率极少为负值，可用于大多数企业；②净资产账面价值的数据容易取得，并且容易理解；③净资产账面价值比净利稳定，也不像利润那样经常

为

；④如果会计标准合理并且各企业会计政策一致，市净率的变化可以反映企业价值的变化。局限性：①账面价值受会计政策选择的影响，如果各企业执行不同的会计标准或会计政策，市净率会失去可比性；②固定资产很少的服务性企业和高科技企业，净资产与企业价值的关系不大，其市净率比较没有实际意义；③少数企业的净资产是负值，市净率没有意义，无法用于比较。适用范围：这种方法主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业。教你考注会25BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（三）市销率模型的驱动因素基本模型市销率=每

价/每股销售收入目标企业股权价值=可比企业平均市销率×目标企业的销售收入模型原理驱动因素：销售净利率、股利支付率、增长率和股权成本，其中关键因素是销售净利率。销售净利率0×股利支付率0×1+增长率（1）本期市销率=股权成本−增长率（2）内在市销率（或预期市销率）=

销售净利率1×股利支付率1股权成本−增长率教你考注会26BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）（3）模型的适用优点：①它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数；纵；变化敏感，可以反映这种变化的

。②它比较稳定、可靠，不容易③市销率对价格政策和企业局限性：成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因 一。适用范围：主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业。教你考注会27BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）【例题·单选题】甲公司2012年每股收益0.8元。每股分配现金股利0.4元。如果公司每股收益增长率预计为6%，股权资本成本为10%。股利支付率不变，公）。（2013年）司的预期市盈率是（A.11.79B.12.50C.13.25D.8.33【答案】B【解析】股利支付率=0.4/0.8=50%，预期市盈率=股利支付率/(股权资本成本-增长率)=50%/（10%-6%）=12.5教你考注会28BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）【例题·单选题】下列关于相对价值估价模型适用性的说法中，错误的是（ ）。（2013年）市净率估价模型不适用于资不抵债的企业市净率估价模型不适用于固定资产较少的企业市销率估价模型不适用于销售成本率较低的企业

D.市盈率估价模型不适用于亏损的企业【答案】C【解析】市净率估价模型适用于需要拥有大量资产，净资产为正值的企业，资不抵债说明所有者权益为负值，选项AB表述正确；市销率模型适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业，C表述错误；市盈率模型最适合连续

，并且

值接近1的企业，D正确。教你考注会29BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）三、相对价值模型的应用（1）市盈率模型的修正计算技巧：先平均后修正计算步骤：（1）可比企业平均市盈率=（2）可比企业平均增长率=修正平均市盈率法（3）可比企业修正平均市盈率=（4）目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市盈率×目标企业增长率×100×目标企业每股收益教你考注会30BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）计算技巧：先修正后平均计算步骤：（1）可比企业i的修正市盈率=其中：i=1～n股价平均法（2）目标企业每股股权价值i=可比企业i的修正市盈率×目标企业的增长率×100×目标企业每股收益其中：i=1～n（3）目标企业每股股权价值=教你考注会31BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）【例题9·单选题】使用股权市价比率模型进行企业价值评估时，通常需要确定一个关键因素，并用此因素的可比企业平均值对可比企业的平均市价比率进行修正。下列说法中，正确的是()。（2011年）A.修正市盈率的关键因素是每股收益

B.修正市盈率的关键因素是股利支付率C.修正市净率的关键因素是股东权益净利率

D.修正市销率的关键因素是增长率【答案】C【解析】修正市盈率的关键因素是增长率，修正市净率的关键因素是股东权益净利率，修正收入乘数的关键因素是销售净利率。教你考注会32BT学院财务管理第二节

企业价值评估方法（现金流量模型和相对价值法）市净率模型的修正（关键因素是什么）市销率模型的修正（关键因素是什么）教你考注会33概述目标假设CONTENTS第九章、资本第一节、项目的类型和评价过程第二节、投资项目的评价方法

第三节、企业价值评估方法BT学院3[1]框架第一节、项目的类型和评价过程项目的类型项目评价的程序第二节、投资项目的评价方法净现值法内含 率法（静态回收期和动态回收期）回收期法会计 率法互斥项目的优选问题（净现值法优先）总量优先时的资本分配第三节、企业价值评估方法投资项目现金流量的构成投资项目现金流量的估计方法（影响因素、估计决策）投资项目的风险衡量与敏感性分析（风险衡量）BT学院财务管理第一节项目的类型和评价过程（看一眼就行）一、项目的类型新产品开发或现有产品的规模扩张项目设备或厂房的更新项目研究与开发项目勘探项目其他项目二、项目评价的程序提出各种项目的投资方案。估计投资方案的相关现金流量。计算投资方案的价值指标，如净现值、内含

率等。比较价值指标与可接受标准。对已接受的方案进行再评价。教你考注会36BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法一、净现值法（一）净现值(Net

Present

Value)含义：净现值是指特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。计算：净现值=Σ未来现金流入的现值-Σ未来现金流出的现值决策原则:当净现值大于0，投资项目可行。净现值法具有广泛的适用性，在理论上也比其他方法更完善。但是净现值反映一个项目按现金流量计量的净收益现值，它是个金额的绝对值，在比较投资额不同的项目时有一定的局限性（二）现值指数含义：现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率。计算现值指数的公式为：现值指数=Σ未来现金流入的现值÷Σ未来现金流出的现值教你考注会37BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法二、内含

率法(IRR)内含

率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率。决策原则：当内含

率高于资本成本时，投资项目可行。注意：在评价单一方案可行与否的时候，结论一致。当净现值>0时，现值指数>1，内含当净现值=0时，现值指数=1，内含当净现值<0时，现值指数<1，内含率>资本成本率；率=资本成本率；率<资本成本率。【例题】一般情况下，使某投资方案的净现值小于零的折现率（

）A.一定小于该投资方案的内含率

B.一定大于该投资方案的内含率

C.一定等于该投资方案的内含率D.可能大于也可能小于该投资方案的内含率【答案】B教你考注会38BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法三、回收期法回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。（一）静态回收期1、计算方法回收期=原始投资额/每年现金净流入量2、优缺点：优点：回收期法计算简便；并且容易为决策人所正确理解；可以大体上衡量项目的流动性和风险。缺点：不仅忽视了时间价值，而且没有考虑回收期以后的收益，促使公司接受短期项目，放弃有

意义的长期项目。（二）折现回收期（动态回收期）折现回收期是指在考虑

时间价值的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的时间。教你考注会39BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法但是他仍然没有考虑回收期以后的收益！【例题•多选题】动态投资回收期法是长期投资项目评价的一种辅助方法，该方法的缺点有（ ）。（2013年）忽视了

的时间价值忽视了折旧对现金流的影响没有考虑回收期以后的现金流促使放弃有

意义的长期投资项目【答案】CD教你考注会40BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法四、会计

率法特点：计算时使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本观念。计算：会计

率=年平均净收益/原始投资额×100%优缺点：优点：它是一种衡量

性的简单方法，使用的概念易于理解；使用财务报告的数据，容易取得；考虑了整个项目

期的全部利润。缺点：使用账面收益而非现金流量，忽视了折旧对现金流量的影响；忽视了净收益的时间分布对于项目经济价值的影响。五、互斥项目的排序问题互斥项目，是指接受一个项目就必须放弃另一个项目的情况。在评价互斥项目的时候，评价指标很可能出现

，比如同样的两个项目，净现值都为正，甲的净现值大于乙的净现值，这时他们两个的IRR肯定也大于资本成本，但是很可能甲的IRR小于乙的IRR，这个时候

取舍？教你考注会41BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法出现

的原因是两个原因造成的：一是投资额不同；二是项目不同。率进行选优（一）项目时结论有相同，但是投资规模不同，利用净现值和内含时，此时应当以净现值法结论优先。（二）如果项目

也不同时，

有两种解决办法：一是共同年限法，另一个是等额年金法。（一般不会考怎么计算，知道有这两种方法就行）1.共同年限法假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值。选择调整后净现值最大的方案为优。比如A项目是3年，B项目是4年，那么 可以假设二者年限都是12年，这样A项目总共需要4个3年，B项目是3个4年，这样

就可以

为12年。教你考注会42BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法2.等额年金法

计算方法如下：计算两项目的净现值；计算净现值的等额年金额=该方案净现值/（P/A，i，n）永续净现值=等额年金额/资本成本i其实，等额年金法的最后一步即永续净现值的计算，并非总是必要的。在资本成本相同时，等额年

的项目永续净现值肯定大，根据等额年

小就可以直接判断项目的优劣。两种方法存在共同的缺点：有的领域技术进步快，不可能原样

；如果通货膨胀比较严重，必须考虑重置成本的上升，两种方法均未考虑；长期来看，竞争会使项目净利润下降，甚至被淘汰，两种方法均未考虑。通常在实务中，只有重置概率很高的项目才适宜采用上述分析方法。对于预计项目年限差别不大的项目，可直接比较净现值，不需要做重置现金流的分析。教你考注会43BT学院财务管理第二节投资项目的评价方法六、总量有限时的资本分配前面

了互斥投资项目的优选问题，现在

独立投资项目的排序问题。所谓独立项目是指被选项目之间是相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。1、在资本总量不受限制的情况下凡是净现值为正数的项目或者内含

率大于资本成本的项目，都可以增加股东

，都应当被采用。2、在资本总量受到限制时现值指数排序并寻找净现值最大的组合就成为有用的工具，有限资源的净现值最大化成为具有一般意义的原则。教你考注会44BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计(投资项目现金流量的构成、估计方法，折旧和所得税的影响）一、投资项目现金流量的构成（一）现金流量的含义在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。（二）现金流量的构成一般而言，投资项目的现金流量包括现金流出量、现金流入量和现金净流量。二、投资项目现金流量的估计方法（以下图解释）（一）投资项目现金流量的影响因素区分相关成本和非相关成本不要忽视机会成本要考虑投资方案对公司其他项目的影响对净营运资本的影响【提示】只有增量的现金流量才是与项目相关的现金流量教你考注会45BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计例如：（1）利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设备出租可获收益200万元，但公司规定不得将生产设备出租，以防止对本公司产品形成竞争（2）新产品销售会使本公司同类产品减少收益100万元，如果本公司不经营此产品，竞争对手也会推出此新产品以上两种情况就不属于

该项目的现金流量（二）新建项目现金流量的估计教你考注会46BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计以固定资产更新决策为例来分析一下现金流量：更新决策现金流量的特点更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变现收入，也属于支出抵减，而非实质上的流入增加。确定相关现金流量应注意的问题3.固定资产平均年成本含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。计算公式：教你考注会47BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计看书上的例题：【

例题答案】旧设备的平均年成本=[600+700×（P/A，15%，6）-200×（P/F，15%，6）]/（P/A，15%，6）=836（元）新设备的平均年成本=[2400+400×（P/A，15%，10）-300×（P/F，15%，10）]/（P/A，15%，10）=863（元）不宜进行设备更新（3）使用平均年成本法需要注意的问题：①平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。②平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。对于更新决策来说，除非未来使用年限相同，否则，不能根据实际现金流动分析的净现值法或内含率法解决问题。教你考注会48BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计【提示】更新决策的两种处理方法：方法一：互斥方案选择方法二：差量分析法（售旧购新）前提：新旧设备尚可使用年限一致。方法一：互斥方案选择③固定资产的经济含义：最经济的使用年限，使固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。教你考注会49BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计【书上例题】某公司有1台设备，购于3年前，现在考虑是否需要更新。该公司所得税税率为25%，其他有关资料如表9-15所示。教你考注会50BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计1

继续使用旧设备初始现金流量分析继续使用旧设备丧失变现流量=-[10000继续使用旧设备初始现金流量分析初始现金流量=丧失的固定资产变现流量×25%]=-15750=-【变现价值+变现净损失抵税（或-变现净收入纳税）】=-【10000

×25%】=-15750变现净损失（或净收入）是指变现价值与账面价值对比2

继续使用旧设备营业现金流量的分析营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧抵税1~4年税后付现成本=8600×（1-25%）=6450第二年年末税后大修成本=28000×（1-25%）=210001~3年折旧抵税=9000×25%=2250【提示】折旧年限应按税

定年限考虑教你考注会51BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计教你考注会52BT学院财务管理第三节投资项目现金流量的估计更换新设备：现金流量时间（年次）系数（10%）现值设备投资-50000O1-50000每年付现操作成本-5000×（1-0.25）=-37501~43.170-11887.5每年折旧抵税：第一年18000×0.25=450010.9094090.5第二年13500×0.25=337520.8262787.75第三年9000×0.25=225030.7511689.75第四年4500×0.25=112540.683768.38残值收入1000040.6836830残值净收入纳税-（10000-5000）×0.25=-125040.683-853.75合计-46574.88教你考注会53BT学院财务管理第四节投资项目的风险衡量与敏感性分析一、投资项目的风险衡量任何投资项目都有风险或不确定性。针对投资项目的风险，可以通过调整折现率即资本成本进行衡量，再计算净现值。（一）

平均成本与权益资本成本1.计算项目净现值的两种方法2.结论（1）两种方法计算的净现值没有实质区别。不能用股东要求的

率去折现企业实体的现金流量，也不能用企业

平均的资本成本折现股权现金流量。方法现金流量的特点折现率实体现金流量法以企业实体为背景，确定项目对企业实体现金流量的影响。确定现金流出量时不考虑利息和偿还本金。以企业的

平均资本成本作为折现率。股权现金流量方法以股东为背景，确定项目对股权现金流量的影响。利息和偿还本金为相关的现金流出量。以股权资本成本为折现率。教你考注会54BT学院财务管理第四节投资项目的风险衡量与敏感性分析2

折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。34增加

不一定会降低

平均成本。实体现金流量

股权现金流量法简洁。【例题14•多选题】计算投资项目的净现值可以采用实体现金流量法或股权现金流量法。关于这两种方法的下列表述中，正确的有（

）。（2005年）A.计算实体现金流量和股权现金流量的净现值，应当采用相同的折现率B.如果数据的假设相同，两种方法对项目的评价结论是一致的C.实体现金流量的风险小于股权现金流量的风险D.股权现金流量不受项目筹资结构变化的影响【答案】BC（二）使用