我国上市公司的最终控制人进行利益输送的几个经典案例

我国上市公司的最终控制人进行利益输送的几个经典案例肖作平（教授，博导，教育部新世纪优秀人才，四川省有突出贡献的优秀专家）西南交通大学经济管理学院最近的研究意识到，基于所有权分散的Berle和Means（1932）范式仅仅适用于英美的大型公司，而基于所有权集中的LaPortaetal.（1999）范式才是全球公司所有权结构的主导形态。的确，在大多数国家，上市公司的股权通常集中在控制股东手中（Claessensetal.,2002;Faccio和Lang,2002）。终极控制股东能以各种方式掠夺公司财富，如利用公司政策、为个人享受消费公司资产、以非市场价格向与私人相关的公司转移资产、甚至欺诈或行窃等（Laportaetal.,2000）。中国上市公司的控制投东通常通过金字塔结构施加控制，通过处于金字塔较高层的公司控制那些处于金字塔低层的公司。如控制股东拥有X公司100%的股份，X公司拥有Y公司60%的股份，Y公司拥有Z公司25%的股份，那么控制股东对Z公司的所有权为15%（即100%*60%*25%），通过对X公司和Y公司的控制，控制股东对Z公司的控制权为25%——这通常已能够对Z公司实施有效的控制。通过指示Z公司以过高的价格从X公司购买产品和资产，控制股东可从Z公司的其他股东手中剥削85%（即100%-15%）的溢价。年份公司数均值中值最大最小标准差200513440.57450.69520.95980.09690.0854200614240.52680.529010.06910.1472200713690.52390.521610.02350.1613200816010.51880.51780.97890.00040.1633中国股权结构的特点：高度集中性项目美国日本德国捷克共和国中国均值（%）中位数（%）标准差最小值（%）最大值（%）25.420.916.01.387.133.129.713.810.985.079.298.531.75.0100.057.8-17.5--58.158.315.83.194.4股权集中度的国际比较中国上市公司历年前五大股东持股比例之和的描述统计股权集中度用前五大股东持股比例之和度量中国股权结构的特点：低流动性年份流通股/总股本非流通股/总股本国家股/总股本国家股/非流通股200120022003200434.75%34.67%31.04%31.54%65.25%65.33%68.96%68.46%46.20%47.20%47.39%46.78%70.80%72.25%73.22%73.14%中国上市公司股权结构历年状况表流通股占上市公司股本的比重只有1/3国家股占总股本比例为三大股本之首流通股市值占GDP比重中国股权结构的特点：流通股过于分散

在中国上市公司股权结构中，国家股、法人股、流通股大约各自占30%左右，机构投资者所占的比重相对较低。机构投资金融资产占GDP比重国家进入重组后抵押物可否获取有抵押债权是否最先偿付债权人可否限制重组管理者不能进入重组程序债权人权利总分法定偿债准备金与资本金的比例英国法系平均法国法系平均德国法系平均斯堪的纳维亚法系平均LLSV样本平均中国0.720.260.670.250.4900.890.651.001.000.8100.720.420.330.750.5510.780.260.330.000.4513.11(78%)1.58(53%)2.33(83%)2.00(75%)2.30(68%)20.010.210.410.160.150法律制度—债权人保护注：中国——中国破产法（2000）；LSSV国家——LSSV（1998）。债权人权利总分等于上述1-4项权利总和，其中1为债权人保护是在法律中，否则为0。括号中的数值表示子样本国家的测量值高于或等于2（中国的总测量值）的百分比。债权人权利比较：中国和LLSV国家法律制度—股东权利的比较国家一股一票通信投票权无阻碍出售权累积/比例投票权受压少数股东机制新发行优先权特别股东大会要求权对抗董事权强制性股利英国法系平均法国法系平均德国法系平均斯堪的纳维亚法系平均LLSV样本平均中国0.170.290.330.000.2210.390.050.000.250.1801.000.570.171.000.7100.280.290.330.000.2700.940.290.500.000.5310.440.620.330.750.5310.090.150.050.100.110.14.00(94%)2.33(45%)2.33(33%)3.00(75%)3.00(65%)300.11000.050注：中国——中国公司法和商事通则（2000），LLSV国家——LLSV（1998）。对抗董事权是将上述2-7项权利归结为对抗董事权，当保护在法律中时，得分为1，否则为0。括号中的数值表示子样本国家的测量值高于或等于3（中国的总测量值）的百分比。法律制度的比较—法律体系的比较法律体系比较：中国和其他主要新兴市场经济国家司法体系的效率性法规腐败对抗董事权一股一票债权人权利会计标准中国印度(E)巴基斯坦（E）南非（E）阿根廷（F）巴西（F）墨西哥（F）N.A85665.75654.173.034.425.356.325.3524.582.988.926.026.324.77324443010100102444120N.A57N.A70455460注：中国——国际国家风险（等级代理）；其他所有国家——LLSV来源；“E”(“F”)代表法律渊源是英国普通法系（法国民

法体系）。资料来源：Allen,Qian,andQian(2005),Law,finance,andeconomicgrowthinChina.JournalofFinancialEconomics77,P69.五粮液简介

一案例一：五粮液的巨额资产置换董事会结构

三五粮液资产交易行为

二股权结构

四五粮液简介介五粮液（000858）于1998年3月27日在深圳证证券交易所所上市，是是沪深股市市著名的绩绩优股，属属白酒类食食品制造行行业，主要要从事五粮粮液及其系系列酒的生生产和销售售。公司上上市时宜宾宾市国有资资产管理局局直接持有有75％的国有股股股份，但但授权委托托五粮液集集团有限公公司经营管管理，因此此该公司事事实上是由由政府通过过国有独资资企业——五粮液集团团有限公司司——间接控股的的上市公司司。尽管中国证证监会要求求上市公司司于2003年6月30日之前聘请请三分之一一以上的独独立董事，，五粮液直直到2003年7月才聘请独独立董事。。根据公司司披露的2003年年报，公公司的董事事会构成如如下：两名名国有资产产管理局代代表，两名名独立董事事代表，四四名内部董董事。我们们可以很清清晰地看到到，公司的的股本结构构是典型的的“一股独独大”，并并且控股股股东和内部部人几乎完完全控制了了董事会，，在董事会会中的表决决权为75％。五粮液在上上市时已承承诺用募股股资金购买买集团公司司所属的宜宜宾塑胶瓶瓶盖厂，收收购成本为为4.12亿。在2000年年报公布布时，五粮粮液集团公公司提出了了一份资产产置换方案案：将宜宾宾塑胶瓶盖盖厂与五粮粮液集团公公司所属507、513、515、517和607酿酒车间资资产进行置置换。在确确定置换价价格时，宜宜宾塑胶瓶瓶盖厂按重重置成本法法，酿酒车车间按照收收益现值法法。置换出出的资产其其重置成本本与账面净净资产一致致，均为3.61亿（评估增增值1.98亿元），置置换入的资资产账面值值约为9.02亿，但是其其评估升值值至20.18亿元，因此此置换差额额为16.57亿元，由上上市公司以以现金补齐齐。五粮液资产产交易行为为值得关注的的是：上市市公司购入入宜宾塑胶胶瓶盖厂的的成本是4.12亿，经营两两年后，卖卖出价反倒倒降为3.61亿，这令人人有些诧异异。实际置置换完成的的时间为2001年4月，宜宾塑塑胶瓶盖厂厂的最终账账面成本升升为4.138亿，而置换换进的酿酒酒车间成本本略降为19.735亿，上市公公司最终补补差15.597亿。仅仅通通过上述两两笔资产购购销，五粮粮液集团公公司实际从从公司“名名正言顺””地拿走19.72亿元的现金金。此外，，上市公司司每年还向向五粮液集集团支付商商标使用费费、设备租租赁费、综综合服务费费等款项。。董事会结构构表1五粮液2001年董事会结结构姓名职务性别年龄任职起止日期备注王国春董事长男552001.5-2004.5持股徐可强董事、总经理男562001.5-2004.5持股章凌厉董事男582001.5-2004.5-郑晚宾董事男492001.5-2004.5-陈显煌董事、副总经理男542001.5-2004.5持股唐万裕董事男572001.5-2004.5持股冯光兴董事男472001.5-2004.5-注：数据来来源于五粮粮液上市公公司2001年年报；表2五粮液2003年董事会结结构姓名职务性别年龄任职起止日期备注王国春董事长男572001.5-2004.5持股徐可强董事、总经理男582001.5-2004.5持股章凌厉董事男602001.5-2004.5-郑晚宾董事男512001.5-2004.5-陈显煌董事、副总经理男562001.5-2004.5持股冯光兴董事男492003.7-2004.5持股张小南独立董事男492003.7-2004.5唐磊独立董事男442001.5-2004.5注：数据来来源于五粮粮液上市公公司2003年年报；股权结构表3五粮液2001年前十大股东东持股情况排名股东名称持股数量(股)持股比例1宜宾国有资产管理局62,4240,00071.83%2国通证券有限责任公司3,881,4990.44%3裕阳证券投资基金3,651,9160.42%4安顺证券投资基金3,503,6140.40%5宏源股份有限公司证券营业部2,700,5860.31%6海通证券有限公司2,009,6970.23%7景宏证券投资基金1,981,8320.22%8珠海格力电器股份有限公司1,912,0580.22%9石家庄盛歌华业文化传播有限公司1,726,0000.19%10天华证券投资基金1,588,7820.18%资料来源：五五粮液集团2001年年报表4五粮液2003年前十大股东东持股情况排名股东名称持股数量(股)持股比例1宜宾国有资产管理局97381440071.83%2中国银行-华夏回报证券投资基金6,571,3300.48%3丰和价值证券投资基金4,736,8420.35%4宏源证券股份有限公司3,978,5370.29%5中国工商银行-广发聚富开放式证券投资基金3,749,5360.28%6中国银行-嘉实成长收益型证券投资基金3,304,2200.24%7广大证券有限公司3,200,0000.23%8开元证券投资基金3,127,4700.23%9中国建设银行-博时裕富证券投资基金3,088,7650.22%10长盛成长价值证券投资基金3,000,0510.22%资料来源：五五粮液集团2003年年报,相比于2000年股份数量增增加的原因主主要源于五粮粮液的配股送送股行为。案例二：济南南轻骑控股股股东占用巨额额资金济南轻骑简介

一董事会结构

三济南轻骑掏空行为

二股权结构

四济南轻骑是轻轻骑集团1992年进行股份制制改造时，将将其属下的三三个核心分厂厂：发动机分分厂、第一总总装厂和第二二总装厂进行行重组改制后后，于1993年12月在上海证交交所上市的上上市公司。1996年，济南轻骑骑又被确定为为全国首批33家B股预选企业之之一，并于1997年5月成功发行B股。济南轻骑简介介济南轻骑的掏掏空行为从公开的财务务报表上看，，济南轻骑在在B股上市后的1997年，一次性披披露轻骑集团团对济南轻骑骑的欠款总额额为10.7亿元。此后，，济南轻骑对对轻骑集团的的应收账款一一直居高不下下。表1列示了1997－2002年度的数据：：年份199719981999200020012002控股股东及关联方占用款项（亿元）10.716.723.525.828.1229.96为控股股东及关联方担保金额（亿元）————0.9536.7747.0848.175表5济南轻骑控股股股东及关联联方累计占用用款项及担保保贷款情况据统计，济南南轻骑自上市市以后，共从从证券市场上上募集资金16亿元，8年经营实现近近11亿元的净利润润，但是这两两项相加之和和也只与大股股东占用资金金的最高额大大约持平。2002年济南轻骑对对轻骑集团的的欠款全额计计提坏帐准备备，当年巨亏亏34亿元，成为我我国证券市场场第一亏损大大户。公司股股价大跌，投投资者损失惨惨重。通过分析济南南轻骑的内部部治理结构，，也许有助于于我们理解巨巨额欠款的形形成。济南市市国有资产管管理局是公司司的第一大股股东，将其持持有的40.902％的国有股份份授权中国轻轻骑集团有限限公司管理，，因此济南轻轻骑是国有独独资企业控股股的上市公司司。公司2002年年报披露，，董事会共有有8位董事，三位位来自轻骑集集团（包括董董事长），二二位独立董事事，三位为内内部董事。很明显，公司司“一股独大大”的所有权权结构导致了了董事会几乎乎成为控股股股东的“一言言堂”。这就就能够解释为为什么济南轻轻骑在其生产产经营状况每每况愈下的情情况下，对轻轻骑集团的应应收账款仍只只增不减，同同时也就不难难理解济南轻轻骑能够一次次冲销近40亿的损失，但但是这显然严严重侵害了外外部中小股东东的利益。公公司第二大大股东的持股股比例仅约为为1.64％。董事会结构表6济南轻骑2002年董事会结构构姓名职务性别年龄任职起止日期备注王为董事长男482001.5.21-2003.5.18李树意董事、总经理男502001.2.16-2003.5.18董事任期王子海董事男332006.6.30-2003.5.18栾健董事、副总经理男402001.2.16-2003.5.18李航董事男332006.6.30-2003.5.18夏青山董事男482001.2.16-2003.5.18已辞职赵晓梅独立董事候选人女48尚未批准未批准刘波独立董事男402002.2.06-2003.5.18注：数据来源源于济南轻骑骑上市公司2002年年报；所有董事和独独立董事均未未持有公司股股票；王为先先生为公司副副总裁；王子子海为公司党党委书记；李李航先生为公公司财务副部部长。股权结构表7济南轻骑2002年前十大股东东持股情况资料来源：济济南轻骑2002年年报排名股东名称持股数量(股)持股比例1济南市国有资产管理局397,488,00040.9%2济南金骑成功商务15,894,1761.64%3通宝基金1,767,6090.18%4林东敏(B股)1,434,6300.15%5安徽省信托投资公司(B股)900,0000.09%6NAITOSECURITIESCO.,LTD(B股)802,0000.08%7上海宏峰食品有限公司709,8000.07%8俞仲庆(B股)598,3000.06%9中南铝金532,3500.05%10衡水藤达532,3500.05%案例三：伊利利股份内部人人的违法违规规行为伊利股份简介

一董事会结构

三伊利股份内部人违法违规行为

二股权结构

四【案例背景】◆全国乳品行业业的龙头企业业，2003年收入达60亿元◆2004年6月15日，伊利利股份三三名独立立董事要要求聘请请独立审审计机构构，对公公司资金金流动和和巨额国国债投资资进行特特别审计计◆2004年8月，临时时股东大大会罢免免了一名名独立董董事职务务◆2004年12月，公司司董事长长郑俊怀怀等5名高管因因涉嫌挪挪用公款款谋取私私利已被被逮捕【主要问题题】◆管理层可可能违规规经营，，涉嫌挪挪用公款款操作管管理层收收购◆公司治治理架构构出现漏漏洞：公公司无视视独立董董事提出出进行特特别审计计的要求求，并在在缺乏充充分证据据下罢免免其中一一名独立立董事◆缺乏有有效的监监督机制制，对公公司资金金的不法法流动不不能实施施监控伊利股份份简介内蒙古伊伊利实业业集团股股份有限限公司主主营乳制制品制造造和饮料料加工，，于1996年1月在上海海证券交交易所挂挂牌上市市，原是是一家股股权较为为分散的的国有控控股上市市公司。。长期以以来，伊伊利股份份给投资资者的印印象是一一家运作作规范、、前景广广阔的绩绩优蓝筹筹股。原原第第一大股股东呼和和浩特市市财政局局的持股股比例仅仅为14.33％，2003年7月将股权权转让给给了金信信信托。。2004年6月该公司司的独立立董事俞俞伯伟等等请求聘聘请相关关机构对对公司近近两年的的国债投投资进行行全面审审计，但但随后公公司高管管解聘了了俞伯伟伟，由此此而暴露露了公司司内部人人的一系系列违法法违规行行为。伊利股份份内部人人内部人人违法违违规首先，公公司内部部人有意意隐瞒第第五大股股东华世世商贸有有限公司司的股权权结构。。华世商商贸有限限公司成成立于1999年底，由由两位伊伊利股份份的高管管人员任任股东，，注册资资金仅50万元，但但受让了了442万股伊利利法人股股，金额额与来源源均不详详。2002年9月，经过过股权结结构调整整，其第第一大股股东变为为董事长长之女，，另外几几位股东东则分别别为几位位高管的的家属。。据相关关报道，，在2000年至2001年期间，，公司内内部人未未经董事事会批准准先后挪挪用1590万元给华华世商贸贸有限公公司用于于经营。。其次，公公司内部部人有意意隐瞒巨巨额的国国债投资资。从2002年11月开始，，公司内内部人未未经股东东大会的的批准擅擅自进行行国债投投资，截截至2004年3月其累计计投资额额高达4.17亿元，期期间最高高使用资资金为3亿元，但但是直到到2004年6月公司董董事会才才详细、、如实地地披露相相关信息息。最后，公公司内部部人可能能挪用公公司资金金进行““隐形MBO””。2003年7月金信信信托从呼呼和浩特特市财政政局手中中购买了了伊利股股份14.33％的国有有股，从从而成为为第一大大股东，，但是令令人疑惑惑的是金金信信托托不向公公司派出出一名董董事和监监事，也也不提名名任何管管理人员员。根据据伊利股股份2003年中报披披露，公公司国债债投资的的账面金金额为2.976亿元，与与股权转转让金额额非常接接近。有关专业业人士认认为，伊伊利股份份的国债债投资与与金信信信托的股股权受让让，在时时间上、、金额上上都非常常接近，，不能不不令人怀怀疑金信信信托收收购伊利利股权的的资金来来自上市市公司的的国债投投资资金金。如果果以上情情况属实实，那么么公司内内部人的的操作手手法很明明显是这这样：首首先将公公司资金金投资于于国债，，而后通通过国债债回购套套现，再再将该笔笔资金交交于金信信信托用用于公司司股权收收购。表8伊利股份份2002年董事会会结构姓名职务性别年龄任职起止日期备注郑俊怀董事长男532002.6.22-2005.6.22兼任CEO李云卿副董事长女562002.6.22-2005.6.22杨桂琴董事、副董事长男432002.6.22-2005.6.22兼任CKO郭顺喜董事男482002.6.22-2005.6.22富子荣董事男452002.6.22-2005.6.22陈彦董事男412002.6.22-2005.6.22王宝录董事男442002.6.22-2005.6.22潘刚董事男332002.6.22-2005.6.22兼任总裁俞伯伟独立董事男432002.6.22-2005.6.22郭晓川独立董事男372002.6.22-2005.6.22王彬独立董事男392002.6.22-2005.6.22董事会结结构股权结构构表9伊利股份份2002年前十大大股东持持股情况况资料来源源：伊利利股份2002年年报排名股东名称持股数量(股)持股比例1金信信托投资股份有限公司56,057,48614.33%2呼和浩特市启元投资有限公司17,156,0004.38%3华宝信托投资有限公司15,098,4683.86%4博时价值增长证券投资基金12,897,4823.30%5呼和浩特市华世商贸有限公司8,448,4822.16%6建行信托投资公司包头证券营业部7,599,1061.94%7内蒙古财信实业有限公司7,240,0001.85%8上海市企业年金发展中心华宝平衡6,442,8131.65%9上海洁富丽康绿色洗涤剂厂6,081,5991.55%10上海盘龙云海有限公司5,830,8221.49%案例四：：ST长兴被实实际控制制人“掏掏空”ST长兴简介

一董事会结构

三ST长兴实际控制人“掏空”行为

二股权结构

四ST长兴简简介根据《新财经》的报告，，ST长兴的第第一、第第二大股股东实际际上都是是柳××先生控制制，柳先先生运用用复杂的的控股结结构掌握握了约31.14％的投票票权，而而其现金金流量权权仅约为为5.46％。公司司董事会会有九位位成员，，其中两两位来自自公司控控股的下下属公司司，一位位来自关关联企业业，两位位独立董董事，未未披露有有其他股股东的代代表，因因此董事事会事实实上也是是受控股股股东控控制。其其实，柳柳先生自自1999年入主ST长兴以来来，利用用自身的的控制权权通过资资金往来来、关联联交易、、资产置置换等方方式掏空空上市公公司。2002年公司股股东大会会通过了了以大连连龙泉股股份有限限公司龙龙泉酒厂厂的全部部资产置置换关联联企业部部分房产产的议案案，“一一个酒厂厂只换了了一层楼楼”，按按照评估估结果，，这层楼楼的身价价竟在4000万元以上上。2001年8月柳先生生将1000万元购得得的大连连远东线线路板厂厂作价9400万元与ST长兴共同同组建大大连海方方线路板板有限公公司，上上市公司司投入现现金4800万元占有有33.8％的股份份。2001年11月柳先生生又将其其持有的的海方线线路板56.2％的股权权作价7988.16万转让给给ST长兴，““一进一一出”之之间便盈盈利约6800万元。ST长兴实实际控制制人“掏掏空”行行为2001年8月关联企企业以不不到3000万元的价价格收购购长兴水水泥厂，，而后又又以10378万元的价价格转让让给ST长兴。2002年4月ST长兴、大大连海方方线路板板有限公公司分别别出资1019万和1500万收购注注册资金金仅为300万元的关关联企业业39.53％和57.36％的股权权。据公司2004年6月的公告告披露，，公司及及其子公公司累计计对外担担保约2.98亿元，多多数是为为关联企企业贷款款，已占占公司净净资产的的193.3％。与此此相对应应的是，，公司股股价从2000年年初的的15.80元跌至公公告时的的2.30元，二级级市场投投资者损损失惨重重。董事会结结构表10ST长兴2002年董事会会结构姓名职务性别年龄任职起止日期备注李武董事长男492002.9.16-2003.1.12乔少辉副董事长女392000.1.25-2003.1.12黄跃刚董事、副董事长男452000.2.25-2003.1.12殷焕明董事男412001.3.28-2003.1.12张树华董事男432000.1.21-2003.1.12张兴董事男532002.6.28-2003.1.12褚衍成董事男372001.5.10-2003.1.12宋冬林董事男462002.6.28-2003.1.12朱文山独立董事男452002.6.28-2003.1.12资料来源源：ST长兴2002年年报股权结构构表11ST长兴2002年前十大大股东持持股情况况资料来源源：ST长兴2002年年报排名股东名称持股数量(股)持股比例1大连市长兴岛经济开发区开发建设有限公司17,444,00026.13%2大连长兴食品技术开发有限公司12,108,00018.14%3大连经济技术开发区科利华电脑教室系统工程有限公司3,000,0004.50%4深圳市英特泰投资有限公司2,220,0003.32%5哈尔滨市道外投资有限责任公司1,200,0001.80%6辽宁石化自动化工程有限公司300,0000.45%7鞍山市腾鳌特区东联实业有限公司276,0000.41%8上海万馨投资管理有限公司276,0000.41%9大连金恒投资发展有限公司240,0000.35%10欧阳斌231,400

0.34%案例五：：用友软软件的高高额派现现用友软件简介

一董事会结构

三用友软件的高额派现行为

二股权结构

四用友软件件简介北京用友友软件股股份有限限公司于于2001年5月18日在上海海证券交交易所上上市，以以每股36.68元的价格格向社会会公开发发行人民民币普通通股2500万股，每每股面值值1元，实际际募集资资金总额额达9.17亿元，其其中股本本溢价高高达8.83亿元。发发行前每每股净资资产1.12元，发行行后高达达9.71元。用友友软件的的控股结结构如图图1：图2用友软件件的控股股结构图图北京用友友山东优富王文京用友企管上海用友南京益倍用友软件73.6％73.6％73.6％90％42.8％86％41.25％11.25％11.25％7.5％3.75％从图1可以看出，公公司的最终控控制人王先生生拥有75％的表决权和和55.2％的现金流量量权，因此董董事长王先生生事实上左右右了公司的各各项经营政策策。公司2001和2002先后推出了每每股派现0.6元的高额派现现政策，引起起了证券市场场一片哗然。。用友