正业科技-工业检测+新能源双轮驱动进军光伏业务再起航

21-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-11正业科技(300410.SZ)工业检测+新能源双轮驱动，进军光伏业务再起航买入(首次评级)本数据 公司研究公司深度研究总股本/流通股本(百万股)总市值/流通市值(百万元)每股净资产(元)资产负债率(%)一年内最高/最低(元)年内股价相对走势67887.85%正业科技沪深300分析师邓伟研究助理钟俊杰➢工业检测+新能源双轮驱动，布局光伏业务开启发展新篇章。公司是拟投资50亿元建设年产5GW组件及8GW异质结电池项目，另有1.25长曲线。➢光伏行业需求持续旺盛，HJT降本提效空间大前景广阔。世界各地吹22年-24年全球光伏新增装机量240GW/340GW/420GW，需求持续旺盛。目前光伏行业正处于新技术迭代窗口期，PERC电池市场份额过90%且转化效率已接近理论极限值24.5%，HJT后续降本增效的空期将带来多项降本增效核心技术，有望在市场竞争中脱颖而出。光伏项目动；同时光伏焊带项目预计22年底/23年底产能达0.3万吨/1.25万吨。➢盈利预测与投资建议：我们预计正业科技22-24年归母净利润将达0.7/1.5/4.4亿元，三年同比增长-46%/111%/195%，当前股价(截止12月23日收盘价)对应估值为55/26/9倍，结合星云股份、精测电子、杰普特、隆基绿能、天合光能、晶澳科技、晶科能源等可比公司估值为8X/22X/16X，同时考虑到公司24年业绩增速显著高于行业平均值，给PE目标价24元/股，给予公司“买入”评级。财务数据和估值2020A2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元),074%净利润(百万元)134396%85市盈率(P/E)-12.45.09市净率(P/B).24.84.0来源：公司公告、华福证券研究所1诚信专业1诚信专业发现价值深度研究|正业科技诚信专业发现价值2诚信专业发现价值2投资要件受印达到240GW/340GW/420GW，假设容配比为1.2，对应组件需求为288GW/408GW/504GW。量1/3.5GW；光伏电池片2023/2024年底产能为1/5GW，对应出货量0/2GW；光伏焊带2022/2023/2024年25万吨，对应出货量0/0.6/1.25万吨。游组件价格回落至合理区间。根据组件中的硅成本占比，按照23/24年硅料均价为14/10万元/吨，预期当年的组件均价 (含税)为1.68/1.58元/W；预期24年公司异质结电池片销售均价(含税)为0.82元/W；预期23年/24年的光伏焊毛利率约13%、23%、15%。难有机会。我们认为，(1)竞争激烈是光伏行业的常态，同时目前正处于技术迭代的新时点，如果公司的异质能够取得一定的突破，将在未来的市场竞争中占据有利地位；(2)电池片环节盈利持续修复，大尺寸新预期将保持旺盛，整体盈利情况预期较好；(3)公司整体盈利模式较好，组件前期主要是做国内市场，包括考销售给和国央企合作开发的电站项目等，电池主要目标是向海外客户销售，海外价格敏感度低，且对新电池股价上涨的催化因素(1)异质结降本增效取得突破性进展；(2)光伏业务产能扩产进度超预期；(3)公司出货量、单位盈利我们预计正业科技2022-2024年归母净利润将达0.7/1.5/4.4亿元，三年同比增长-46%/111%/195%，当前股价(截止12月23日收盘价)对应估值为55/26/9倍。传统业务工业检测领域考虑星云股份、精测电子、杰普特作为可比公司，光伏业务考虑光伏龙头企业隆基16X(主要依据为wind公示的一致预期)，同时，考虑到公司24年业绩增速显著高于可比公司，给予公司24年PE，对应目标价24元/股，给予公司“买入”评级。提示诚信专业发现价值3诚信专业发现价值3 1 0 图表2：公司股权结构图(2022年三季报) 6 诚信专业发现价值4诚信专业发现价值4 深度研究|正业科技诚信专业发现价值5诚信专业发现价值5PCB03投资建设异质结电池片和光伏组件项目，正式进军光伏异质结领域。焊带业务，拟投资的业务包括储能、固态电池等。的新篇章。深度研究|正业科技诚信专业发现价值6诚信专业发现价值62021年国资入股后，公司管理层进行调整，公司治理水平迈上新台阶。景德镇姓名职务履历邓景扬董事长1977年生，中共党员，中国国籍，无境外永久居留权，在职研究生学历，工程师。1997年8月参加工作，历任景德镇市无线电元件五厂技术科副科长、团总支副书记、开发部主任、厂长助理、副厂长，景德镇市经贸委技术改造投资科科员，景德镇市工信委投资规划科科员、副科长、融资担保科科长等职务；现任景德镇市国资运营投资控股集团有限责任公司党委委员、副总经理，景德镇合盛产业投资发展有限公司党总支书记、董事长、总经理、法人代表。兼任景德镇合盛置业有限责任公司执行董事、总经深度研究|正业科技诚信专业发现价值7诚信专业发现价值7理、法人代表，景德镇市国信致远房地产开发有限公司总经理，景德镇市景翔科技创新任本公司董事长。徐田华董事、总经理1984年生，中国国籍，无境外居留权，专科学历。2005年4月加入公司从事财务会计工作，现任公司总经理、资金经理，子公司江西正业科技有限公司法人、执行董事，子公司深圳市正业玖坤信息技术有限公司法人、执行董事。徐地明董事、副总经理1967年生，中国国籍，无境外居留权，高中学历。曾从事个体经营工作，1997年加入本公司，负责管理工作。现任本公司董事、副总经理。涂宗德董事1983年生，中共党员，中国国籍，无境外永久居留权，经济学本科学历，注册企业风险管理师、理财规划师。2006年7月参加工作，历任安徽金鑫典当行业务经理，巢湖市万邦小额贷款公司风险控制主管，景德镇市国资运营投资控股集团有限公司投资部部长、资金计划部部长等职务；现任景德镇合盛产业投资发展有限公司党总支副书记、董事、副总经理，景德镇国新建设工程有限公司董事长、法人代表、总经理，景德镇合盛金属表面处理有限公司执行董事、法人代表，景德镇市国信致远房地产开发有限公司监事，景德镇市保安服务有限公司董事会外部董事，景德镇市国信康养产业有限公司董事，景德镇瓷都医药股份有限公司监事会主席。2021年12月至今，任本公司董事。顾智成董事1976年生，中共党员，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历，高级会计师，美国注册管理会计师(CMA)。1998年7月参加工作，历任江西昌河飞机工业公司会计员、江西昌河汽车有限责任公司财务部室主任、副处长、处长、科长；江西昌河汽车有限责任公司微车事业部财务负责人等职务；现任景德镇合盛产业投资发展有限公司审计部部长，景德镇陶瓷集团有限责任公司监事。2021年12月至今，任本公司董事。朱和海董事1985年生，中国国籍，无境外永久居留权，经济学本科学历，证券分析师。2009年9月参加工作，历任世纪证券有限责任公司风险管理部副主任；现任景德镇合盛产业投资年12月至今，任本公司董事。赵红云副总经理，董事会秘书1974年生，中国国籍，无境外永久居留权，本科学历。1997年6月至2002年6月,任职于中外运吉林省分公司财务部、审计部；2002年6月至2007年6月担任长春长影世纪城有限公司保障部经理；2007年6月至2011年6月担任长影集团有限责任公司物流部经理；2011年6月至2013年6月担任长影集团有限责任公司总经理助理、党委成员、董事会成员、长影老区工程现场总指挥；2013年6月至2015年6月担任长影旧址博物馆有限公司总经理；2015年6月至2015年12月担任长影集团有限责任公司总经理助理、办公室主任；2017年4月至2022年6月任吉林省金冠电气股份有限公司董事、副总经理及董事会秘书；2022年7月15日起任公司副总经理、董事会秘书。路童歌财务总监1983年12月出生，中国国籍，无境外永久居留权，毕业于陕西科技大学会计学专业，本科学历，具有中级会计师、审计师、税务师、会计学讲师、金融经济师资格。2006年7月至2009年1月任中国兵器北奔重型汽车集团有限公司成本科会计、财务信息化系统管理员，2009年2月至2017年6月任广州松田职业学院会计学教研室教师、教研室主任、专业建设负责人、会计学讲师，2017年7月至2018年1月任上海恒企教育培训有限公司广州分公司管理会计培训师，2018年1月至2020年7月任深圳市天地(集团)股份有限公司集团财务部部长，2020年8月至2021年6月任深华建设(深圳)股份有限公司会计核算部经理、工程事业部财务负责人、财务管理部负责人。2021年6月加入公司，现任公司财务总监。业检测、高端新材料以及智能制造集成三大业务。深度研究|正业科技诚信专业发现价值8诚信专业发现价值8化控制技术”为核心，深耕“锂电、平板显示、PCB”三大主业，2022年起推出半品图例锂电检测⚫向锂电池制造厂商提供锂电智能检测设备，用于对⚫公司锂电检测业务位居行业前列，获得锂电行业龙持稳定合作关系。重点新产品，携手头部客户全球布局，业务发展迅检测⚫公司的平板显示模组自动化业务处于产业链中游，主要向平板显示制造厂商提供用于平板显示器中显商建立了长期合作关系。测XRAY⚫公司在半导体板块布局初见成效，与知名半导体大了汽车电子、SMT行业大客户的设备订单。深度研究|正业科技诚信专业发现价值9诚信专业发现价值9G。动高质量发展。控股子公司景德镇正业新能源科技有限公司(以下简称“正业新能源”，初始设立注主体在景德镇高新区投资50亿元建设年产5GW光伏组件及8GW异质结电池项目。2己的组件使用，1.04万吨产能可用于生产对外销售的产品。产能建设规划明确。电池及组件项目分三期建设：一期投资10亿元建设年产深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值1.4传统业务营业收入受下游行业周期影响较大，盈利能力逐渐修复受益于锂电下游的需求爆发，扩产高增长，公司锂电检测业务的占比快速提升，从速增长，2021年锂电检测业务实现6.2亿元营收，同比增平板显示检测PCB检测锂电检测高端新材料智能制造集成19%12%%整体呈市场需求低迷、订单延期交付等导致营业收入不及预期，仅10.46亿元，同比下降26.80%，同时财务费用、人工成本、股权激励摊销等费用增加，导致公司整体利润深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值60% 40%60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80%-100%04亿元，导致归母净利润亏损1,5001,2501,0007505002500-250-500-750-1,000营业收入(百万)营业收入YoY(%)(百万)归母净利润YoY(%)500%0%-500%-1000%-1500%-2000%-2500%-3000%-3500%-4000%-4500%-5000%-5500%-6000%20172018201920202021数据来源：公司年报，华福证券研究所毛利率(%)净利率(%)2017201720182019202020212.1世界各地吹响碳中和号角，光伏平价后有望成为主力发电能源使用及回收等过程所产生的平均温室气体(CO2)排放量。碳排放过多将造成温室以及重要性，1992年《联合国气候变化框架公约》提出工业化发达国家应负降低碳排放的主要责任；1997年《京都议定书》提出工业化国家应努力降低自己的碳排放量直至1990年的业革命前水平以上低于2℃之内，并努力控制在1.5℃内。盟、美国以及中国已逐步确立了碳中和目标。2020年欧盟委员会公布《欧洲 深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值COP召开前后，印度、俄罗斯等又接连提出碳中展情况5)、英国(2050)、法国(2050)、丹麦(2050)、新西兰(2050)、匈利亚(2050)、日本(2050)、韩国(2050)；050)；示利(2040)、冰岛(2040)、德国(2050)、瑞士、挪威(2050)、爱尔兰(2050)、葡萄牙(2050)、哥斯达黎加2050)、南非(2050)、印未来成为主要发电能源，光伏得益于多年以来LCOE的中和政策层出不穷， 0JunJun-14Sep-14Jun-15Sep-15Jun-16Sep-16Jun-17Sep-17Jun-18Sep-18Jun-19Sep-19Jun-20Sep0Jun-21深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值0175133110115992016201720182019202020212022E085-20%553520192020激下游需求爆发。GW2023年硅料新增产能逐步释放、硅料价格大幅下降，刺激深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值市场区域20212022E2023E2024E22025E558550210YoY45%56%28%31%国2726354255YoY-4%35%20%31%洲295070840YoY72%40%20%31%23283778韩国及东南亚824拉美2432澳洲568中东及非洲6924其他222430新增装机合计5240340420550YoY37%42%24%31%容配比22222新增组件需求210288408504660组件均价(元/W)1.841.931.681.581.55市场空间(亿元)386455586854796310230使用的是P型硅片(掺杂硼或者镓)，N型电池片使用的是N型硅片(掺杂磷)。根发射极和背面电池(PassivatedEmitterandRear；蚀、双面氧化、背面钝化(AlOx+SiNx)、正面镀膜(SiNx)、丝网印刷与烧结、光注入与测试分选；诚信专业发现价值诚信专业发现价值on薄膜；JTelln极而制成；合应用在分布式光伏。所6%%81%%效率8%-23.2%%-24.5%%-24.5%%-24.5%多少多难度熟度产线兼容度资电池目前所占市场份额已超过90%。根据权威测试机构德国哈梅林太阳能研究所诚信专业发现价值诚信专业发现价值%%%%%%%%%%%%%%%%%%%%%%%%2019202020212022E2023E2025E2027E2030E2.4HJT降本提效空间大，未来有望逐步放量T深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值HJT大，前景广阔。on3.30%4.60%4.60%22成本硅料价格(元/kg，含税)硅片厚度(μm)单瓦硅耗(g/W)/W)/W)硅片环节总成本(元/W)亿元/GW)设备折旧期(年)666/W)/kg)0/W)/W)98.50%97.50%98.00%硅片+电池总成本(元/W)辅材成本(元/W)/W)硅片+电池+组件总成本(元/W)目前到年底已投产的异质结电池产能约9GW，其中投产最多的是华晟新能源的2.7GW以及金刚玻璃的1.2GW产线；除此之外还有已宣布扩产计划的产能约称已建(MW)规划(MW)400金刚玻璃4800深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值04800金阳新能源源建晋江0景园林徐州空港4800计%T深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值减少银耗、让栅线变细、降低电池破损率等；(2)前迈为股份采用的低铟(背面用AZO替代ITO)含量的TCO工艺结合银包铜栅线，GW降至3.5亿元/GW以内。HJT钙时也带来单位成本下降。司1%1%射率背板，无损切割等技术%金刚玻璃5％3%深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值lls太结叠3核心团队量产经验丰富，项目产能投产规划清晰3.1景德镇积极布局新能源产业，国企赋能提升综合竞争力景德镇积极布局新能源产业，大力开展招商引资。景德镇高新区努力实现工业GW组过光伏业务核心团队具有丰富的量产经验。本次光伏项目继续发扬了“技术立企”深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值定的发展条件。运营管理人年的管理经验。首席技术顾组件及异质结生产工艺车间升级改造、团队管理有丰富的经验，曾在国际及国内共四家同类公司工组件及异质结设备工程3.3项目团队拥有多项降本增效技术储备，有望在市场竞争中脱颖而出期将会处在行业较高的水平，有望在市场竞争中脱颖而出。和外深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值GW后投产。带产品。增长曲线。如果5GW组件、8GW异质结电池以将为公司带来第二增长曲线。4盈利预测4.1盈利预测6%/111%/195%。2E3E4E营业收入(亿元)0.7Y毛利润(亿元).7.2计率归归母净利润(亿元)8%.2%6%.16%%-141%6%-1%-1%.4营业收入(亿元)深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值(51%权带业务(51%权带业务毛利(亿元).20营业收入(亿元)yoy4%19%0%0%0%料毛利(亿元)营业收入(亿元)-9%-58%-5%-5%-5%(51%权益)电池业务毛毛利(亿元)营业收入(亿元)毛毛利(亿元)8.9营业收入(亿元)毛毛利(亿元)营业收入(亿元)毛利(亿元)营业收入(亿元)083%1979%0%0%0%毛利(亿元)00益2%5%5%5%数据来源：公司年报，公司公告，华福证券研究所4.2可比公司估值比公司，光伏业务考虑光伏龙头企业隆基绿能、晶澳科技、晶科能源、天合光能作为可深度研究|正业科技诚信专业发现价值诚信专业发现价值4.3投资建议(截止12月23日收盘价)对应估值为55/26/95风险提示