专题2：中国债券市场十年期债券收益率

中国债券市场

十年期国债收益率分析参考资料：《投资交易笔记》（2011），董德志著，经济科学出版社利率分析框架：经济基本面因素（通货膨胀、GDP、工业增加值）政策面因素（货币政策操作）资金面因素（央票发行、债券发行等）经济增长指标：贸易类经济指标固定资产投资类指标消费类经济指标工业增加值美国NBER的经济景气监测指标领先类经济指标：利率差（10年期国债利率减去联邦基金利率）货币供应量M2股票价格(S&P500)制造业周平均工时等同步指标非农业雇员工资总额工业生产指数扣除转移支付后的个人收入制造业与贸易业销售额滞后指标平均失业持续时间存货与销售收入比率银行基本利率工商业贷款余额等中国经济景气监测中心和高盛（亚洲）先行指标：恒生内地流通股指数产品销售率货币供应量M2新开工项目物流指数国债利率差（7年以上国债市场加权平均收益率减去1年及以内加权平均收益率）一致指标工业生产指数工业从业人员数收入指数社会需求指数（固定资产投资、全社会零售以及海关进出口）滞后指标财政收入工商业贷款居民储蓄等货币政策指标主要考虑货币供应量的调整渠道：通过公开市场手段调整基础货币供应量调整货币乘数（法定存款准备金比率等）扩张型货币政策以及紧缩型货币政策公开市场操作中国公开市场操作基本形成于2002年。2002年7月－2004年2月：主要为3M票据，发行方式为先确定发行量，再自主投标2004年2月－2006年9月：主要为1Y票据，发行方式为先确定发行量，再自主投标2006年9月：一级交易商需要提前报上投标数量和投标利率。发行利率有央行自主引导的意图。传统工具：3M，6M，1Y，3Y（2004年以来）发行利率考虑的因素主要包括：央行票据资产对信贷资产的替代作用，考虑中美利差效应（中国1年期央行票据与美国1年期LIBOR利率）。作者观点：央行：CPI，外汇占款变化政府：GDP增速，财政收入政府支出指标：财政支出反映经济增长的其他指标：银行信贷、运输量、发电量重要市场利率银行间市场的长期国债利率（比如10年期国债）（更多反映经济基本面因素）1年期(1Y)或三个月(3M)中央银行票据的发行利率（更多反映政策面因素）银行间市场7天回购利率的加权平均水平。（更多反映市场资金面因素）2002－2010年期间，10年期国债利率最低为2.40%，最高为5.35%。如果按高、中、低三个区间平均划分，低水平区间为（2.40%，3.40%），中水平区间为(3.40%，4.30%），高水平区间为（4.30%，5.30%）。10年期国债的历史均值为3.60%。2002年2002年的长期利率处于一个低水平区间。长期利率变化轨迹和消费者物价指数（CPI）同比变化。2002年通货紧缩是1997年我国遭受亚洲金融风暴后经济回落的后遗症。另外，2000年美国科技网络股泡沫破灭。2003年年初资金面的充裕（春节前惯例性的货币投放）市场出现货币政策继续放松的预期（超额存款准备金利率继续降低的预期）下半年利率上行的主要推动力来自于政策面和资金面双重紧缩因素，比如中央银行1年期票据的发行和上调法定存款准备金率的预期。2004年2004年10年期国债利率基本呈现单边向上态势，全年运行在历史均值水平上方。债券市场下跌：熊市特征经济基本面因素：上半年为信贷、投资类指标；下半年为CPI指标。2005年2005年长期利率呈现非常明显的下行趋势，从利率高水平区间步入利率低水平区间。债券市场：牛市特征政策面因素：货币政策不断宽松，特别是体现在公开市场层面。2006年2006年是我国经济基本面较为稳定的时期。从后期比较来看，2006年是一个货币政策的转型期，是由2005年的宽松状态向中性状态转化的时期。长期利率居于一个低水平运行区间。政策面：公开市场操作，央票。2007年2007年长期国债利率呈现单边上行格局，10年期国债利率从低利率水平区间跨越到高水平区间。债券市场：通胀年、大熊市宏观经济基本面因素：通货膨胀因素政策面因素：加息周期资金面因素：特别国债发行事件2008年10年期国债利率在上半年处于高水平区间运行，下半年则跌落到低水平区间。上半年：通货膨胀问题下半年：经济增长层面2009年2009年长期利率