电力行业3月报：改革再启动-把握行业长期调整方向-2012-03-20

18%9%-9%0%-18%-27%PEPBPEPB分析师：葛军联系人：电力行业由“看好”维持“看好”行业深度研究报告2011-11-22改革再启动，把握行业长期调整方向行业内重点公司推介公司代码公司名称投资评级000939凯迪电力推荐报告要点前两月用电增速6.7%，重点用电行业增速回落1-2月，全社会累计用电量7497亿千瓦时，同比增长6.7%。工业用电累计同比分别上升4.83%、第三产业累计用电量增长10.27%，城乡居民生活累计用电量同比增长14.90%。我们预计3月份单月用电增速为8.11%。600780600310000883600021600886600011600795通宝能源桂东电力湖北能源上海电力国投电力华能国际国电电力推荐推荐谨慎推荐谨慎推荐谨慎推荐谨慎推荐推荐火电新增装机放缓，发电量同比增长7.1%2011年1-2月累计新增装机385万千瓦，同比去年下降72.08%，其中水电完成41万千瓦、火电完成273万千瓦，火电新增装机较去年同期减少718万千瓦。1-2月份累计发电量同比增长7.1%。2月份国家电网内重点水电厂水库来水总体偏丰近2成，水电单月发电量增速为9.0%，增速较上行业相对市场表现（近12个月）月明显上升；1-2月份火电发电量同比增长6.8%。-36% 2011/32011/62011/92011/12港口电厂库存平稳下降，煤价走势待观察电力沪深300

截至2012年3月21日，秦皇岛库存788.4万吨，与上月同期水平基本持 平。主要是冬季过后，调出量有所增加，而且下游用煤需求开始缓慢启动。 随着3、4月进入电煤消费淡季，煤炭库存水平及可用天数可能再次回升。 截止到3月12日，大同优混平仓价825元/吨，较2月13日下跌5元/吨；

投资策略：用电淡季关注电煤库存，长期看点仍在行业改革调整

2月份以来，电力指数涨幅为4.34%，沪深300涨幅为4.48%，电力板块 跑输大盘0.15个百分点。去年已然成为行业盈利拐头向上之年，电价年内 三次调整，缓解了行业整体经营状况，但直至年末改革苗头才出现。随着 行业发展趋势进一步明确，今年行业改革有望再启动；同时由于来水出现 好转，煤价较高位有所回落，水火电盈利状况今年均有望回归正常水平。 短期内应密切关注煤炭库存、煤价企稳情况和上游来水变化趋势；中期看， 应把握住行业政策改革方面带来的行业盈利改善预期。从电源结构全局长 期看，我们认为电源结构调整将势必为清洁能源带来更多拓展空间，相关 子行业存在一定投资机会。基于此，维持行业“看好”评级：电价政策改 革预期：电价体制改革是今明两年电力行业发展的主旋律，建议关注华能 国际、国电电力。电力体制改革与区域经济高增受益：独立的输配电价实 施细则出台后，将为独立的输配电价机制奠定基础，从而推动输配分开， 可积极关注桂东电力、通宝能源和湖北能源。电源结构调整：今年我国电 力结构调整已进入系统优化阶段，未来发展迅速的子行业龙头将明显受益， 包括凯迪电力、上海电力、湖北能源、国投电力，国电电力。请阅读最后一页评级说明和重要声明资料来源：Wind资讯行业内跟踪公司比较EV/EBITDAEV/EBITDA相关研究《用电增速稳步放缓，积极着眼来年布局》2011-12-20《电力行业2012年度策略：结构加速调整，非火电源大有可为》2011-12-19(8627)65799773licl3@执业证书编号：S0490510120019李昌龙(8627)65799773licl3@2正文目录用电增速放缓，用电行业产量增速回落................................................5前两月用电增速6.7%，较去年同期明显下滑.......................................................51-2月部分重点用电行业产量增速回落，用电量出现负增长.................................6全国用电增速较去年明显放慢，高增速省份仍多居于西部...................................8预计3月份用电增速8.11%，环比缓慢上升.........................................................10火电新增装机明显放缓，短期内供给或将持续紧缩..............................11重点水电站来水情况好转，由于基期季节因素单月增速高...................12基期因素导致单月增速较高，来水改善会否持续待观察.......................................122月来水好转，水电利用小时数处正常区间内......................................................13港口电厂库存平稳下降，煤价走势待观察............................................15秦皇岛库存迅速上升后有所回落...........................................................................15动力煤价环比基本持平，冬储煤期间可能维持高位..............................................16行业估值及投资策略.............................................................................172月以来电力板块微幅跑输大盘............................................................................17电力板块估值水平基本合理..................................................................................17投资策略：用电淡季关注电煤库存，长期看点仍在行业改革调整........................19请阅读最后一页评级说明和重要声明3行业研究（深度报告）图表目录图1：2月单月用电量同比增长22.90%.....................................................................5图2：1-2月累计用电量同比增长6.7%.....................................................................5图3：第一产业累计用电量同比增长4.38%...............................................................6图4：第二产业累计用电量同比增长12.16%.............................................................6图5：第三产业累计用电量同比增长13.62%.............................................................6图6：城乡居民生活用电累计同比增长10.10%.........................................................6图7：1-2月累计新增装机385万千瓦.......................................................................11图8：1-2月份累计水电新增装机41万千瓦..............................................................11图9：1-2月份累计火电新增装机273万千瓦............................................................11图10：核电装机容量1257万千瓦.............................................................................11图11：1-2月累计发电量同比增长6.11%...................................................................12图12：2月份发电量同比增长20.6%.........................................................................12图13：1-2月份水电发电量同比下降0.30%...............................................................12图14：2月份水电发电量同比增长9.0%....................................................................12图15：1-2月份火电发电量同比增长6.8%.................................................................13图16：2月份火电发电量同比增长21.10%................................................................13图17：2月份全国雨量图............................................................................................13图18：2月份长江中游降水量偏低.............................................................................13图19：1-2月发电设备平均利用小时为720小时.......................................................14图20：2月发电设备平均利用小时为360小时..........................................................14图21：1-2月水电设备平均利用小时为326小时.......................................................14图22：2月水电设备平均利用小时为163小时..........................................................14图23：1-2月火电设备平均利用小时为837小时.......................................................14图24：2月火电设备平均利用小时为419小时..........................................................14图25：水电大省利用小时同比略降............................................................................15图26：火电利用小时显示西部用电需求依然较旺盛...................................................15图27：冬储煤后秦皇岛煤炭库逐渐回升至正常水平...................................................15图28：直供电厂库存可用天数维持在中值附近..........................................................16图29：秦皇岛煤价维持高位.......................................................................................16图30：电力板块跑输大盘0.15个百分点....................................................................17图31：电力板块PB为1.73x，低与于沪深300平均水平.........................................18图32：电力板块PE为26.31x，高于沪深300..........................................................18图33：电力板块PB与沪深300比较.........................................................................18图34：火电水电相对PB情况比较.............................................................................19表1：下游行业产量环比下降......................................................................................7表2：各省份2月单月用电量增速情况.......................................................................8表3：各省份1-2月累计用电量增速情况....................................................................9表4：预计3月份用电增速为8.11%（单位：亿千瓦时）..........................................10表5：重点上市公司盈利预测及评级...........................................................................20请阅读最后一页评级说明和重要声明4请阅读最后一页评级说明和重要声明5

行业研究（深度报告）用电增速放缓，用电行业产量增速回落前两月用电增速6.7%，较去年同期明显下滑1-2月，全社会累计用电量7497亿千瓦时，同比增长6.7%。2月份单月用电量3863亿千瓦时，同比增速达22.90%，增速环比快速上升28个百分点，单月用电增速由于去年春节因素环比上升较快。从前两月累计增速来看，主要是春节因素同时叠加宏观经济增速有所放慢造成同比增速同比下降较为明显。2月份全社会用电量3863亿千瓦时，同比增长22.90%，增速较上月提高超过28个百 分点，但实际用电量与去年1月基本持平；1-2月，全社会累计用电量7497亿千瓦时，同比增长6.7%，增速较去年同期下降接近

6个百分点，累计用电量进入较缓步上升阶段。图1：2月单月用电量同比增长22.90%图2：1-2月累计用电量同比增长6.7%5000400030002000100050%40%30%20%10%0%500004500040000350003000025000200001500050%40%30%20%10%01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-10%10000 50000%0-10%20122011201012增速11增速10增速1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速

资料来源：中电联、长江证券研究部 资料来源：中电联、长江证券研究部分产业来看，工业用电形势开始明显趋缓，居民用电及第三产业用电仍保持10%以上的较快增速。其中工业用电、重工业用电和轻工业用电累计同比分别上升4.83%、6.64%和-3.85%。第一产业累计用电量123亿千瓦时，同比下降4.74%。第二产业累计用电量5316亿千瓦时，同比上升4.76%，增速较去年下降超过6个百分 点。其中，工业用电量5226亿千瓦时，同比增速4.83%；重工业用电量4398亿千瓦 时，同比增速为6.64%，轻工业用电量828亿千瓦时，同比下降3.85%。用电增速环 比均有不同程度的下滑。第三产业累计用电量940亿千瓦时，同比增长10.27%，用电需求仍保持较快增长趋势。城乡居民生活累计用电量1117亿千瓦时，同比增长14.90%，增速较去年同期基本持 平。请阅读最后一页评级说明和重要声明6图3：第一产业累计用电量同比增长4.38%图4：第二产业累计用电量同比增长12.16%12001000 800 600 400 200 030%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%40000350003000025000200001500010000 5000 050%40%30%20%10%0%-10%-20%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速20122011201012增速11增速10增速资料来源：中电联、长江证券研究部图5：第三产业累计用电量同比增长13.62%资料来源：中电联、长江证券研究部图6：城乡居民生活用电累计同比增长10.10%600050004000300020001000 030%25%20%15%10%5%0%600050004000300020001000 030%25%20%15%10%5%0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速20122011201012增速11增速10增速资料来源：中电联、长江证券研究部资料来源：中电联、长江证券研究部1-2月部分重点用电行业产量增速回落，用电量出现负增长2011年2月份，粗钢和钢材产量环比上月基本维持在附近水平，自去年3季度以来产量高位下滑，目前粗钢和钢材产量基本保持在去年4季度水平。粗钢产量下滑至5588万吨，环比上月减少了85万吨；钢材产量7127万吨，环比增加325万吨；十种有色金属的产量281万吨，产量增加14万吨，产量增加主要由于春节因素导致1月开工率偏低。由1-2月累计用电量来看，重点用电行业用电增速出现负增长：黑色金属冶炼及压延加工业用电量788亿千瓦时，同比下降6.18%，比去年同期下降

20.72个百分点；其中铁合金冶炼用电量171亿千瓦时，同比增长下降7.3%，比去年 同期回落28.8个百分点。建材行业用电量358亿千瓦时，同比下降7.26%，比去年同 期回落19.27个百分点，其中水泥用电量172亿千瓦时，同比下降6.68%，比去年同 期回落12.89个百分点。1-2月份，有色金属冶炼及压延加工业受其产品产量增加影响，用电量仍保持较快增速。

1-2月用电量589亿千瓦时，同比增长10.63%，比去年同期增加5.46个百分点，其中， 铝冶炼用电量407亿千瓦时，同比增长17.73%，比去年同期增加9.54个百分点。化 工行业用电量578亿千瓦时，同比增长7.69%，比去年同期增加3.33个百分点，其中

请阅读最后一页评级说明和重要声明7

行业研究（深度报告）

电石用电量103亿千瓦时，同比下降0.46%。纺织用电量185亿千瓦时，同比下降2.14%，比去年同期回落4.71个百分点。交通运 输设备制造业用电量293亿千瓦时，同比下降0.07%，比去年同期回落12.68个百分 点。表1：下游行业产量环比下降粗钢产量增速钢材产量增速十种有色金属增速产量Mar-09 Apr-09May-09 Jun-09 Jul-09Aug-09Sep-09 Oct-09Nov-09Dec-09 Jan-10Feb-10Mar-10 Apr-10May-10 Jun-10 Jul-10Aug-10Sep-10 Oct-10Nov-10Dec-10 Jan-11 Feb-11 Mar-11 Apr-11May-11 Jun-11 Jul-11Aug-11Sep-104,510.084,341.274,645.974,942.475,067.625,232.695,071.065,174.684,726.234,766.445,253.785,035.415,496.815,540.355,614.195,376.625,174.315,163.784,794.645,030.465,017.455,152.225,987.115,430.695,941.625,903.40 6024.5 5993.2 5930.0 5875.2 5670.0

-0.34% -3.94% 0.57% 5.99%12.55%21.97%28.74%42.42%37.36%26.59%28.34%22.47%22.48%27.02%20.66% 9.04% 2.17% -1.13% -5.91% -3.82% 4.84% 6.25%15.48% 9.67% 8.98% 7.06% 7.80%11.90%15.50%13.80%16.50%5,308.565,291.435,729.136,162.176,090.566,198.316,116.256,244.876,295.246,463.876,176.135,559.376,824.516,910.877,121.957,143.376,767.336,968.316,542.416,529.336,589.246,784.336,733.356,353.287,602.257,315.28 7637.3 7872.7 7571.7 7700.0 7636

1.19% 2.61% 7.38%14.03%19.40%28.90%31.55%41.63%46.43%31.44%37.71%18.10%28.16%31.53%23.60%15.86% 9.74%11.54% 4.52% 4.11% 4.58% 3.54%11.97%17.40%13.71% 8.29%10.60%14.80%14.90%12.90% 18.8%198.21192.79204.49221.25222.64237.16246.85253.08269.99280.27238.59239.50258.37260.92267.45269.34266.46264.45264.26262.82269.27272.52250.94249.97290.38286.80 286.0 311.6 293.3 299.3 300

-3.45%-10.25% -6.57% -1.32% 1.94% 7.65% 9.96% 16.34% 27.72% 35.26% 43.97% 35.00% 28.76% 34.22% 31.17% 20.44% 15.76% 8.24% 7.80% 2.71% -1.84% -1.98% -3.18% 6.54% 9.28% 11.63% 6.10% 14.20% 9.80% 15.60% 13.90%请阅读最后一页评级说明和重要声明8

Oct-11Nov-11Dec-11Jan-12Feb-125467.34988.25216.35673.35588.3

9.70%-0.23% 0.65% 1.22% 3.30%

73077010.37106.56802.67127.113.40% 7.77% 5.98% -1.07%10.68%

290283.9295.5266.9281.6

3.70% 8.20%13.22% 5.53%11.32%资料来源：中电联，长江证券研究部全国用电增速较去年明显放慢，高增速省份仍多居于西部1-2月，从各区域的用电量增长情况来看，用电量增长超过全国平均水平的（6.7%）的省份大部分为西部省份经济发展较快、重工业比重较大，如新疆、宁夏、青海、贵州、河南和山西等省份。1-2月份，用电增速较低的省份主要在华东和东北，如辽宁、上海、福建、江西和浙江。

1-2月份，上海、山东、浙江、福建等外向型经济省份累计用电量增速去年同期下滑较 为明显，环比分别下降9.76个百分点、9.16个百分点、11.29个百分点和17.67个百 分点，用电增速分别为1.62%、4.81%和2.95%和3%。广东用电增速为5.31%，较去 年同期下降2.61个百分点。

1-2月份，华北地区的内蒙古、山西用电继续保持较快增速，累计用电量同比分别增长

9.91%、14.32%；河北用电量增速6.60，增速慢于前两省份，主要由于钢材产量增速 回落。

1-2月份，受需求及外送电影响，西北5省区用电增速依然保持较快增长。其中，陕西、 甘肃、青海、宁夏、新疆用电量同比分别增长6.86%、3.06%、14.23%、11.94%、25.00%。表2：各省份2月单月用电量增速情况同比增速（%）增速环比2011M82011M92011M102011M112011M122011M2全国北京天津河北山西内蒙古辽宁吉林黑龙江上海江苏浙江安徽福建

9.09 5.5110.4011.0010.6433.7011.3013.1712.64 -8.60 3.62 5.09 0.3613.1912.17-1.90 7.1117.5919.7117.39 6.32 8.97 8.90-6.3911.8010.83 9.78 9.9911.35 1.06 4.1718.2021.49 7.05 3.26 6.23 4.75 0.8311.0111.0023.48 7.93

9.91 1.82 6.8010.2322.32 5.23 1.43 3.22 5.87 1.36 7.55 6.7919.3510.62

10.60 -0.01 4.80 6.42 6.36 26.74 14.45 7.87-14.17 3.50 7.20 9.78 11.24 8.7022.9023.3122.1218.8517.4212.8710.4413.7614.9723.1734.5640.2128.0524.44

12.30 23.32 17.32 12.43 11.06-13.87 -4.01 5.89 29.14 19.67 27.36 30.43 16.81 15.74请阅读最后一页评级说明和重要声明9行业研究（深度报告）江西山东河南湖北湖南广东广西海南重庆四川贵州云南陕西甘肃青海宁夏新疆10.62 7.7111.08 -0.42 1.47 9.39 7.9520.9213.9217.46 -4.2614.5013.1912.9721.7832.7217.44

19.41 9.39 29.65 6.86 3.33 7.11 21.62-17.62 22.98 14.05 9.03 13.95 11.25 12.72 27.70 46.23

23.7018.95 7.1914.59 3.85 3.36 5.4710.3018.5118.46 7.9014.1218.7913.3819.4123.6558.7030.4312.1110.3014.02 0.07 9.99 8.7711.5419.78 6.67 9.0412.01 6.01 7.3412.2431.0980.3528.4016.9611.8722.40 2.3611.7511.4712.80 9.2910.9610.9214.06 8.50 1.74 3.7322.8396.30 3.7424.0921.2022.2623.4728.2036.1114.0724.1928.44 7.3227.2020.9717.01 9.9116.21 8.1825.62

7.13 9.33 -0.14 21.11 16.45 24.64 1.27 14.90 17.48 -3.60 13.14 12.47 15.27 6.18 -6.62-88.12 21.88资料来源：中电联，长江证券研究部表3：各省份1-2月累计用电量增速情况同比增速（%）增速环比2011M82011M92011M102011M112011M122011M1-2全国北京天津河北山西内蒙古辽宁吉林黑龙江上海江苏浙江安徽福建江西山东11.89 1.17 8.16 9.7010.5021.72 9.7510.78 8.14 4.8911.7010.9311.8118.1419.0210.6811.95 0.86 8.0410.5011.4522.29 9.3610.58 8.22 3.5511.7110.9211.5917.0919.0710.5411.87 0.88 7.6711.2012.4320.88 8.7310.12 7.86 3.3011.6510.9312.6216.1419.0610.2111.85 0.97 7.58 11.1113.2821.98 8.01 9.42 7.66 3.1411.2810.5613.1715.6318.4210.2111.74 0.87 7.3210.6812.6622.33 8.55 9.28 5.50 3.1710.9110.5013.0015.0518.3010.36

6.66 7.95 4.85 6.6014.32 9.91 0.99 4.74 6.98 1.62 8.01 2.9510.58 3.00 3.36 4.81

-5.08 7.08 -2.47 -4.08 1.66-12.42 -7.56 -4.54 1.48 -1.55 -2.90 -7.55 -2.42-12.05-14.94 -5.55请阅读最后一页评级说明和重要声明10河南湖北湖南广东广西海南重庆四川贵州云南陕西甘肃青海宁夏新疆

9.6911.52 9.86 8.8810.9416.0215.1213.9112.5219.8315.0714.3817.1618.7828.6011.5110.98 9.13 8.6612.0812.1016.0013.9312.2618.7014.6714.2018.3121.49

28.1011.7910.26 8.56 8.3411.9216.3415.7913.2912.4517.4714.5114.7118.8824.6428.4011.99 9.31 8.69 8.3811.8916.6314.9112.8712.3717.5413.8315.7319.9728.3328.4012.87 8.69 8.95 8.3511.9916.5814.5712.7212.5418.0712.7314.6220.2132.5125.2313.29 7.18 9.22 5.31 -2.1212.57 8.03 1.0315.01 -1.32 6.86 3.0614.2311.9425.00

0.42 -1.51 0.27 -3.04-14.11 -4.01 -6.54-11.69 2.47-19.39 -5.87-11.56 -5.98-20.57 -0.23资料来源：中电联，长江证券研究部预计3月份用电增速8.11%，环比缓慢上升由于自去年3季度以来，工业经济增长速度开始缓慢下行，特别是部分重点用电行业产量增速回落明显，导致用电需求趋于疲软，目前下游行业用电需求仍保持较低水平，但1-2月用电增速下降有部分原因是春节因素导致的。因此结合历史数据，我们预计3月份单月用电增速为8.11%。表4：预计3月份用电增速为8.11%（单位：亿千瓦时）2011YoY2010YoY2009YoY20081月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月363438634203

-6.56%22.90%

8.11%38893136388837683865396543494343391537973836409310.14%15.82%13.41%11.23%10.79%13.00%11.81% 9.09%12.17%11.35% 9.91%10.60%

3531 2721 3435 3394 3480 3520 3896 3975 3498.33400.233460.473625.1340.14%10.54%21.04%23.08%20.80%14.14%13.94%14.69% 8.58% 8.49% 5.38% 2.98%

2517 24552833.892756.72 28783083.343420.023462.233224.083134.233283.883439.22资料来源：中电联，长江证券研究部

请阅读最后一页评级说明和重要声明11

行业研究（深度报告）火电新增装机明显放缓，短期内供给或将持续紧缩2011年1-2月累计新增装机385万千瓦，同比去年下降72.08%，其中水电完成41万千瓦、火电完成273万千瓦，火电新增装机较去年同期减少718万千瓦，主要由于各大发电运营主体明显放慢了常规火电的投资。我们认为，火电装机容量的减少部分短期内将难以得到妥善解决，用电高峰期来临时，部分地区仍将可能出现用电紧张局面。但电源结构调整是未来行业格局演化的主要趋势，随着今年核电项目审批的放开以及水电项目的加快开工，清洁能源比重将在未来明显提升，从而大幅改善我国目前的电源结构。

1-2月累计新增装机容量385万千瓦，6000千瓦以上发电设备容量达102497万千瓦， 同比增长9.20%；

1-2月累计水电新增装机容量41万千瓦，6000千瓦以上水电装机容量19685万千瓦， 同比增长7.8%；

1-2月累计火电新增装机容量273万千瓦，6000千瓦以上火电装机容量76495万千瓦， 同比增长7.50%； 核电装机容量1257万千瓦。图7：1-2月累计新增装机385万千瓦图8：1-2月份累计水电新增装机41万千瓦10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 040%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%-120%140012001000 800 600 400 200 020%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速20122011201012增速11增速10增速资料来源：中电联，长江证券研究部图9：1-2月份累计火电新增装机273万千瓦资料来源：中电联，长江证券研究部图10：核电装机容量1257万千瓦7000600050004000300020001000 060%40%20%0%-20%-40%-60%-80%12001150110010501000 950 900 8502月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月8001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速201220112010资料来源：中电联，长江证券研究部请阅读最后一页评级说明和重要声明资料来源：中电联，长江证券研究部12重点水电站来水情况好转，由于基期季节因素单月增速高基期因素导致单月增速较高，来水改善会否持续待观察1-2月份累计发电量同比增长7.1%。2月份国家电网内重点水电厂水库来水总体偏丰近2成，水电单月发电量增速为9.0%，增速较上月明显上升；1-2月份火电发电量同比增长6.8%。

1-2月份，规模以上机组完成发电量7187亿千瓦时，同比增长7.1%；2月份完成发电 量3702亿千瓦时，同比增长20.6%。

1-2月份，规模以上水电机组完成发电量687亿千瓦时，同比增速为-0.30%；2月单月 完成发电量337亿千瓦时，同比增长9.0%。受长江流域和黄河流域来水较好影响，水 电发电量同比增长较快。

1-2月份，规模以上火电机组完成发电量6089亿千瓦时，同比增长6.80%，增速比去 年同期下降近3个百分点；2月单月完成发电量3146亿千瓦时，同比增长21.10%。2

月份火电发电量增速较快主要由于去年春节因素的影响。图11：1-2月累计发电量同比增长7.1%图12：2月份发电量同比增长20.6%500004500040000350003000025000200001500010000 5000 050%40%30%20%10%0%-10%45004000350030002500200015001000 500 050%40%30%20%10%0%-10%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速20122011201012增速11增速10增速资料来源：中电联，长江证券研究部图13：1-2月份水电发电量同比下降0.30%资料来源：中电联，长江证券研究部图7：2月份水电发电量同比增长9.0%7000600050004000300020001000 050%40%30%20%10%0%-10%-20%900800700600500400300200100 050%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速20122011201012增速11增速10增速资料来源：中电联，长江证券研究部资料来源：中电联，长江证券研究部请阅读最后一页评级说明和重要声明13行业研究（深度报告）图15：1-2月份火电发电量同比增长6.8%图16：2月份火电发电量同比增长21.10%4500040000350003000025000200001500010000 5000 060%50%40%30%20%10%0%-10%4000350030002500200015001000 500 060%50%40%30%20%10%0%-10%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增速11增速10增速20122011201012增速11增速10增速资料来源：中电联，长江证券研究部资料来源：中电联，长江证券研究部2月份，全国大部分地区降水偏少，仅江南中东部、东北中部及青海、新疆西部降水偏多。2月份，国家电网内重点水电厂水库来水总体偏丰近2成；月末重点水电厂总可调水量、总蓄能值分别为781.33亿立方米和155.92亿千瓦时，同比分别增加32.64亿立方米和7.01亿千瓦时。图17：2月份全国雨量图资料来源：水利部水文局，长江证券研究所图18：2月份长江中游降水量偏低资料来源：水利部水文局，长江证券研究所2月来水好转，水电利用小时数处正常区间内由于来水好转，水电发电量环比上升较快，根据历史数据来看水电设备目前累计利用小时处于正常区间内。1-2月份，火电设备累计利用小时837小时，同比增加2小时，水电设备累计利用小时326小时。

2月份，6000千瓦以上发电设备平均利用小时为360小时，较去年同期下降7小时； 累计平均利用小时为720小时，比去年同期减少15小时；

2月份，6000千瓦以上水电发电设备平均利用小时为163小时，较去年同期下降25

小时；累计平均利用小时为329小时，比去年同期下降49小时，但目前处于枯水期， 对水电全年发电量影响较小。请阅读最后一页评级说明和重要声明142月份，6000千瓦以上火电发电设备平均利用小时为419小时，与去年同期基本持平；累计平均利用小时为837小时，比去年同期增加2小时。图19：1-2月发电设备平均利用小时为720小时图20：2月发电设备平均利用小时为360小时500045004000350030002500200015001000 500 0250200150100500-505505004504003503002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增减值11增减值10增减值2012201120102009资料来源：中电联，长江证券研究部图21：1-2月水电设备平均利用小时为326小时资料来源：中电联，长江证券研究部图22：2月水电设备平均利用小时为163小时4000350030002500200015001000 5002001000-100-200-30045040035030025020015010002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月-400501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增减值11增减值10增减值2012201120102009资料来源：中电联，长江证券研究部

图23：1-2月火电设备平均利用小时为837小时资料来源：中电联，长江证券研究部

图24：2月火电设备平均利用小时为419小时600050004000300020001000 03503002502001501005005505004504003503002月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20122011201012增减值11增减值10增减值2012201120102009资料来源：中电联，长江证券研究部资料来源：中电联，长江证券研究部水电大省湖北、四川同比略降，降幅最大的省份是广西和贵州，其水电设备利用小时下降幅度超过150小时。火电利用小时全国各省份同比基本属正常波动范围内，西部省份由于外送电较多及省内经济发展较快，利用小时数仍居于高位。

请阅读最后一页评级说明和重要声明福建宁夏海南青海四川湖北河南甘肃云南陕西重庆江西新疆辽宁湖南内蒙古浙江广东广西江苏吉林山西贵州安徽河北黑龙江福建青海宁夏北京四川广西安徽重庆陕西天津河北江苏湖南河南贵州上海甘肃山西湖北新疆山东黑龙江内蒙古辽宁海南江西浙江广东吉林云南北京15

行业研究（深度报告）图25：水电大省利用小时同比略降

700 600 500 400 300 200 100 02011M1-M22012M1-M2全国平均资料来源：中电联，长江证券研究所图26：火电利用小时显示西部用电需求依然较旺盛

1400 1200 1000 800 600 400 200 02011M1-M22012M1-M2全国平均资料来源：中电联，长江证券研究所港口电厂库存平稳下降，煤价走势待观察秦皇岛库存迅速上升后有所回落截至2012年3月21日，秦皇岛库存788.4万吨，与上月同期水平基本持平。目前来看，港口库存2月上升后，目前处于缓慢下降阶段。主要原因是冬季过后，调出量有所增加，而且下游用煤需求开始缓慢启动。直供电厂库存可用天数目前也维持在历史中值附近。随着3、4月进入电煤消费淡季，煤炭库存水平及可用天数可能再次回升。图27：冬储煤后秦皇岛煤炭库逐渐回升至正常水平请阅读最后一页评级说明和重要声明Mar-09Mar-10Mar-11Dec-08Dec-09Dec-10Dec-11Sep-09Sep-10Sep-11Mar-12Jun-09Jun-10Jun-11May-11May-10May-09May-08May-07Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Sep-07Sep-08Sep-09Sep-10Sep-11Jan-12161000900800700600500400300200资料来源：Sxcoal,长江证券研究部图28：直供电厂库存可用天数维持在中值附近30252015105资料来源：Sxcoal,长江证券研究部动力煤价环比基本持平，冬储煤期间可能维持高位截止2012年3月12日，秦皇岛煤炭价格行情：大同优混平仓价820-830元/吨，较2月13日下跌5元/吨；山西优混平仓价770-780元/吨，较2月13日下跌持平；山西大混平仓价665-675/吨，较2月13日下跌5元/吨；图29：秦皇岛煤价维持高位请阅读最后一页评级说明和重要声明J/08J/09J/10J/11M/08M/09M/10M/11S/08S/09S/10S/1112-Mar14-Mar16-Mar1-Feb3-Feb5-Feb7-Feb9-Feb11-Feb13-Feb15-Feb17-Feb19-Feb21-Feb23-Feb25-Feb27-Feb29-Feb10-Mar18-Mar20-Mar2-Mar4-Mar6-Mar8-MarJ/1217

行业研究（深度报告）1100 900 700 500 300 100大同优混山西优混山西大混资料来源：Sxcoal,长江证券研究部行业估值及投资策略2月以来电力板块微幅跑输大盘2月份以来，电力指数涨幅为4.34%，沪深300涨幅为4.48%，电力板块跑输大盘0.15个百分点。图30：电力板块跑输大盘0.15个百分点

8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1%电力沪深300资料来源：Wind,长江证券研究部电力板块估值水平基本合理截至3月19日，电力行业PB为1.73倍，低于沪深300平均PB水平，仅高于黑色金属、金融服务和交通运输；而市盈率平均为26.31倍，高于沪深300的平均水平。我们认为去年丰水期由于严重旱情影响水电来水，水电行业盈利水平大幅下滑，与此同时火电行业持续承请阅读最后一页评级说明和重要声明黑色金属交通运输金融服务建筑建材公用事业房地产交运设备轻工制造家用电器纺织服装机械设备商业贸易信息服务信息设备农林牧渔有色金属医药生物餐饮旅游农林牧渔食品饮料电子电力化工采掘电子综合信息服务采掘化工电力金融服务建筑建材交通运输房地产家用电器交运设备纺织服装黑色金属商业贸易机械设备公用事业有色金属食品饮料医药生物轻工制造综合信息设备餐饮旅游18受较高燃料价格，部分电厂处亏损状态下继续发电，盈利能力明显不足。因此尽管从PE来看，行业不具备估值优势。但从电力板块相对沪深300PB的比值来看，基本位于历史平均水平。其中火电与沪深300相对PB比值与电力相对比值差距较大。图31：电力板块PB为1.73x，低与于沪深300平均水平

8 7 6 5 4 3 2 1 0

市净率（整体法）资料来源：Wind,长江证券研究部图32：电力板块PE为26.31x，高于沪深300

60 50 40 30 20 10 0

市盈率（TTM，整体法）沪深300

沪深300资料来源：Wind,长江证券研究部图33：电力板块PB与沪深300比较

请阅读最后一页评级说明和重要声明2007-07-202007-09-142007-11-162008-01-112008-03-072008-04-302008-06-272008-08-222008-10-242008-12-192009-02-202009-04-172009-06-122009-08-072009-09-302009-11-272010-01-222010-03-262010-05-212010-07-162010-09-102010-11-052010-12-312011-02-252011-04-222011-06-172011-08-122011-10-142011-12-092012-02-102011-12-092007-07-202007-09-142007-11-162008-01-112008-03-072008-04-302008-06-272008-08-222008-10-242008-12-192009-02-202009-04-172009-06-122009-08-072009-09-302009