第4章杠杆原理和资本结构

安徽科技学院2013级财务管理第二篇企业筹资决策安徽科技学院2013级财务管理第四章杠杆原理与资本结构第五章权益资本融资第六章长期负债融资及混合融资第二篇企业筹资决策安徽科技学院2013级财务管理第一节资本成本第二节杠杆利益第三节资本结构

第四章

杠杆原理和资本结构安徽科技学院2013级财务管理资本成本：资本成本也称资金成本，是企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括筹资费用和用资费用两个部分。资本成本一般用相对数即资本成本率表示:一、资本成本概述（一）概念第一节资本成本安徽科技学院2013级财务管理（二）资金成本的作用1、在企业筹资决策中的作用（1）是影响企业筹资总额的重要因素；（2）是企业选择资金来源的基本依据；（3）是企业选用筹资方式的参考标准；（4）是确定最优资金结构的主要参数。2、在企业投资决策中的作用（1）在利用净现值指标决策时,常以资金成本作为折现率；（2）在利用内含报酬率指标进行决策时,一般以资金成本作为基准收益率。安徽科技学院2013级财务管理（三）影响资本成本高低的因素1．宏观经济环境。宏观经济环境决定了资本供给和需求，以及预期通货膨胀水平。2．证券市场条件。包括证券的市场流动难易程度和价格波动程度，影响证券投资的风险济环境变化影响投资者要求的无风险报酬率。3．企业内部经营风险和筹资风险。4．筹资规模。企业的筹资规模越大，资本成本就越高。安徽科技学院2013级财务管理二、资本成本的确定（一）债务资金成本个别资本成本＝安徽科技学院2013级财务管理1.长期借款成本长期借款利息是用税前利息支付的，公司实际上少缴了一部分所得税，企业实际负担的利息为：

利息×（1－所得税率）因此，其计算公式为：银行借款成本=年利息（1－所得税率）/[筹资额（1－筹资费率）]

实际负担利息安徽科技学院2013级财务管理如果考虑货币的时间价值，则计算公式为：式中：为长期借款年利息；为长期借款筹资额；fL长期借款筹资费用率；K为所得税前的长期借款资本成本率；KL为所得税后的长期借款资本成本率；P为第n年末应偿还的本金；T为所得税税率。（1）（2）安徽科技学院2013级财务管理[例5-1]设A公司向银行借了一笔100万元的长期借款，年利率为10%，期限为3年，每年付息一次，到期一次还本。假定A公司筹资费用率为2%，所得税率为30%，问A公司这笔长期借款的成本是多少？

解：KL

＝100×10%×（1-30%）/[100×（1-2%）]=7.86%

长期借款的筹资费用主要是借款手续费，一般数额相对很小，为了简化计算，也可忽略不计。这样长期借款成本可以按下列公式计算：

KL

＝11%×（1-30%）＝7.7％安徽科技学院2013级财务管理如果考虑货币时间价值400×（1-2%）＝＝11.83％＝11.83%×（1-30%）＝8.28%安徽科技学院2013级财务管理债券成本=年利息（1－所得税率）/筹资额（1－筹资费率）2.债券成本式中：－债券资本成本；－债券年利息；－债券筹资额；－债券筹资费用率；－债券面值。安徽科技学院2013级财务管理若考虑货币时间价值，债券资本成本计算如下：（1）（2）安徽科技学院2013级财务管理【例5-2】某企业发行面值1000元的债券10000张,发行价为每张1050元,期限10年,票面利率5％,每年付息一次,发行费率为3％,所得税率为40％,计算该债券的资金成本。1000×5％×（1－40％）Kb

＝

1050×（1－3％）＝2.95％安徽科技学院2013级财务管理作练习啦1（单选）.某公司发行面额1000万元，票面利率为10%，偿还期限为4年，发行费用率为4%，所得税税率为25%的债券，该债券的发行价格为991.02万元，则采用贴现模式计算的债券成本为（）A.8%

B.8.74%

C.9%D.9.97%C课堂练习题991.02×（1-4%）=1000×10%×（1-25%）×（p/A，Kb，4）+1000×（p/F，Kb，4）安徽科技学院2013级财务管理2（单选）.某公司发行面额500万元，票面利率为10%，偿还期限为10年，发行费用率为5%，所得税税率为25%的债券，该债券的发行价格为600万元，则采用一般模式计算的债券成本为（）A.8.46%

B.7.89%

C.10.24%D.9.38%B【500×12%×（1-25%）】÷【600×（1-5%）】3（判断).若债券利息率、筹资费用率和所得税税率均已知道，则企业债券的资本成本与发行债券的价格无关。×安徽科技学院2013级财务管理（二）权益资本成本安徽科技学院2013级财务管理1.优先股成本

优先股成本=每年股息/发行总额（1－筹资费率）

－优先股成本－优先股每年的股利－发行优先股总额筹资费用：注册费、代销费。股息率事先确定。股息税后支付。安徽科技学院2013级财务管理[例5－3]某企业发行200万优先股，每股发行价格是2元，筹资费率为4%，年支付10%的股息，则优先股的成本为：＝400×10%/[400×（1-4%）]=10.42%安徽科技学院2013级财务管理2.普通股的成本

权益资本的资金占用费是向股东分派的股利，而股利是以所得税后净利支付的，不能抵减所得税。普通股资本成本计算公式（1）（股利折现模型法）

－普通股现行市价-发行价格－从第1年到第n年的未来期望股利－普通股资本成本安徽科技学院2013级财务管理如果现金股利以固定的年增长率递增，且递增小于投资者要求的收益率，则有：如果是发行新的普通股，那么，应将筹资费用考虑进来，则有：------普通股筹资费用率；g―――普通股股利年增长率。如果现金股利每年固定不变，假定为D安徽科技学院2013级财务管理[例5－4]某公司的普通股预计1年后的股利为0.26元/股，预计公司的现金股利能以每年15.48%的增长率持续增长。如果该公司普通股当前的市价为50元/股，发行费用率为2%。则所发的普通股的资本成本为：解：根据公式所发普通股成本为：0.26/[50×（1-2%）]+15.48%＝16%安徽科技学院2013级财务管理（2）普通股成本（资本资产定价模型方法）－无风险报酬率；－股票的贝塔系数；

－平均风险股票必要报酬率。

上式表明公司普通股的资本成本等于无风险报酬率加上适当的风险溢价。风险溢价等于经企业按系数调整后的市场风险溢价。安徽科技学院2013级财务管理

[例5－5]设C股票的系数等于0.4，D股票的系数等于2，如果无风险收益率为9%，市场期望的收益率为13%，那么C股票和D股票的资本成本为多少？C股票的资本成本为=9%+（13%-9%）×0.4=10.6%D股票的资本成本为=9%+（13%-9%）×2=17%解：由公式

安徽科技学院2013级财务管理（3）普通股的成本（风险溢价法）－股东对预期承担的比债券持有人更大风险而要求追加的收益率（风险溢价）－税后的债务成本根据“风险越大，要求的报酬率越高”的原理，普通股股东对企业的投资风险大于债券投资者，因而会在债券投资者要求的报酬率上再要求一定的风险溢价。安徽科技学院2013级财务管理3.留存收益的成本

零成长的企业：固定成长的企业：股东将留存收益留用于企业，是想从中获取投资报酬，所以留存收益的资本成本是股东失去向外投资的机会成本，与普通股的计算基本相同，只是不考虑筹资费用。安徽科技学院2013级财务管理4（单选）.某公司普通股目前的市价是25元/股，筹资费用率为6%，刚刚支付的每股股利为2元，股利固定增长率为2%，则该企业留存收益的成本为（）A.10.16%

B.10%

C.8%D.8.16%A【2×(1+2%)】÷25×100%+2%5（单选).目前国库券的收益率为13%，市场平均报酬率为18%，而股票的β系数为1.2，那么该股票的资本成本为（）。A.19%

B.13%

C.18%D.6%A安徽科技学院2013级财务管理某公司普通股发行价为每股20元,第一年预期股利1.5元,发行费率为5％,预计股利增长率为4%,计算该普通股的资金成本。

1.51

Kc

＝＋4％

20×（1－5％）

＝11.89％课堂练习安徽科技学院2013级财务管理(综合资金成本)

以各种资本成本占全部资本的比重为权数，对个别资本进行加权平均后确定的资本成本。三、加权平均资金成本式中:

KW

－加权平均资本成本

Ki－资本i的个别成本

wi－资本i在全部资本中所占的比重

n－不同类型资本的总数安徽科技学院2013级财务管理

【例5-6】某企业共有资金100万元，其中债券30万元，优先股10万元，普通股40万元，留存收益20万元，各种资金的成本分别为：6％、12％、15.5％和15％。试计算该企业加权平均资金成本。（1）计算各种资金所占的比重

Wb＝30÷100×100％＝30％

Wp＝10÷100×100％＝10％

Wc

＝40÷100×100％＝40％

We＝20÷100×100％＝20％（2）计算加权平均资本成本

Kw＝30%×6%＋10%×12%＋40%×15.5%

＋20%×15%

＝12.2％安徽科技学院2013级财务管理自测题1.某企业产权比率为40％，债务平均利率为15.15％，股东权益资金成本为20％，所得税税率为33％，则加权平均资金成本为（）A.17.19％B.16.06％C.18.45％D.18.55％2.按照（）权数计算的加权平均资金成本更适用于企业筹措新资金。A.账面价值B.市场价值C.目标价值D.目前价值AC安徽科技学院2013级财务管理3.在个别资本成本中，不必考虑筹资费用影响因素的是（）

A.长期借款成本B.债券成本

C.留存收益成本D.普通股成本4.一般来说，在企业的各种资金来源中，资金成本最高的是

A.优先股B.普通股

C.债券D.长期银行借款CB安徽科技学院2013级财务管理5.债券成本一般要低于普通股成本，这主要是因为（）A.债券的发行量小B.债券的利息固定C.债券风险较低，且债息具有抵税效应D.债券的筹资费少4.某股票当前的市场价格为20元/每股，每股股利1元，预期股利增长率为4%，则市场决定的预期收益率为（）A.4%B.5%

C.9.2%

D.9%CC安徽科技学院2013级财务管理1.例：某公司资金结构和资金成本如下：求：公司综合资金成本？方式金额资金成本债券120万8%借款140万7%普通股435万15%留存收益55万14%练习题安徽科技学院2013级财务管理四、边际资本成本边际资本成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。企业在追加筹资时往往以边际资本成本为决策依据。安徽科技学院2013级财务管理计算过程第一步，估计资本成本分界点第二步，确定目标资本结构第三步，计算各种资本的成本率第四步，计算筹资总额分界点筹资总额分界点＝第五步，计算边际资本成本率第六步，将边际资本成本与投资项目内涵报酬率比较安徽科技学院2013级财务管理【例1】某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，长期债券100万元，普通股240万元。由于扩大经营规模，拟筹措新资金。经分析，认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构，即长期借款占15％，长期债券占25％,普通股占60％，并测算出了随筹资的增加各资本成本的变化。见表所示。资金种类目标资本结构（％）新筹资额资本成本（％）长期借款1545000元以内345000-90000元590000元以上7长期债券25200000元以内10200000-400000元11400000元以上12普通股60300000元以内13300000-600000元14600000元以上15安徽科技学院2013级财务管理1.计算筹资突破点在花费3％资本成本时，取得长期借款筹资限额为45000元，其筹资突破点为：45000÷15％＝300000（元）在花费5％资本成本时，取得长期借款筹资限额为90000元，其筹资突破点为：90000÷15％＝600000（元）按此方法，资料中各种情况下的筹资突破点的计算结果见表安徽科技学院2013级财务管理资金种类目标资本结构（％）资本成本（％）新筹资额筹资突破点长期借款15345000元以内300000元545000-90000元600000元790000元以上

长期债券2510200000元以内800000元11200000-400000元1600000元12400000元以上

普通股6013300000元以内500000元14300000-600000元1000000元15600000元以上

安徽科技学院2013级财务管理2.

计

算

边

际

资

本

成

本筹资总额范围资金种类资本结构资本成本加权平均资本成本300000元以内长期借款15%3%10.75%债券25%10%普通股60%13%300000-500000元长期借款15%5%11.05%债券25%10%普通股60%13%500000-600000长期借款15%5%11.65%债券25%10%普通股60%14%600000-800000长期借款15%7%11.95%债券25%10%普通股60%14%800000-1000000长期借款15%7%12.20%债券25%11%普通股60%14%1000000-1600000长期借款15%7%12.80%债券25%11%普通股60%15%1600000元以上长期借款15%7%13.05%债券25%12%普通股60%15%安徽科技学院2013级财务管理作练习啦1（单选）.某企业的资金总额中，债券筹集的资金占40％，已知债券筹集的资金在500万元以下时其资金成本为4％，在500万元以上时其资金成本为6％，则企业的筹资总额分界点是（）元A.1000

B.1250

C.1500

D.1650B课堂练习题安徽科技学院2013级财务管理第二节杠杆作用一、成本习性、边际贡献、息税前利润与每股利润成本习性是指成本总额与业务量（如产量、销量或产销量）之间在数量上的依存关系。

固定成本，是指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部分成本。变动成本是指其总额随着业务量成正比例变动的那部分成本。有些成本虽然也随业务量的变动而变动，但不成同比例变动，这类成本称为混合成本。1.成本习性安徽科技学院2013级财务管理2.（单选）某公司业务人员的固定工资为800元，在此基础上，业务人员还可以按业务收入2％提成，则业务人员的工资属于（）A.半固定成本B.半变动成本C.酌量性固定成本D.约束性固定成本3.（多选）下列选项中不属于半固定成本的是（）A.直接材料B.直接人工C.化验员工资D.质检员工资BAB安徽科技学院2013级财务管理2.边际贡献（M）

边际贡献是指销售收入与变动成本的差额。边际贡献也是一种利润。

计算公式：4.下列因素中，不影响企业边际贡献的是（）

A.固定成本B.销售单价

C.单位变动成本D.产销量边际贡献=销售收入-变动成本

=(销售单价-单位变动成本)×产销量

=单位边际贡献×产销量答案：A安徽科技学院2013级财务管理

3.息税前利润（EBIT）息税前利润是指企业支付利息和交纳所得税之前的利润。计算公式为：

息税前利润=销售收入总额-变动成本总额-固定成本

=(销售单价-单位变动成本)×产销量-固定成本

每股利润是指税后净利扣除优先股股利后与发行在外普通股股数之比。4.每股利润（收益）（EPS）安徽科技学院2013级财务管理【例2】某企业只生产和销售甲产品，其总成本习性模型为Y=20000+1.5X。假定该企业2006年甲产品的销售量为10000件，每件售价为5元。计算2006年该企业的边际贡献、2006年的息税前利润。

解：2006年企业的边际贡献＝销售收入-变动成本＝10000×5-10000×1.5＝（5-1.5）×10000＝35000（元）2006年企业的息税前利润＝销售收入总额-变动成本总额-固定成本＝（销售单价-单位变动成本）×产销量-固定成本＝边际贡献总额-固定成本＝35000－20000＝15000（元）安徽科技学院2013级财务管理

（一）影响营业杠杆利益与风险的因素

1.产品供求的变动2.产品售价的变动3.单位产品变动成本的变动4.固定成本总额的变动二、经营杠杆与经营风险安徽科技学院2013级财务管理1.经营杠杆含义经营杠杆是由于固定成本的存在，而引起的息税前利润变动率大于销售变动率的现象。经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数（Degreeofoperatingleverage，DOL）来表示。

（二）经营杠杆

安徽科技学院2013级财务管理营业杠杆利益分析表单位：万元

销售额变动成本固定成本息税前利润金额增长率金额增长率24014480162608%156802450%30015%180804067%安徽科技学院2013级财务管理营业风险分析表

销售额变动成本固定成本息税前利润金额降低率金额降低率300180804026013%156802440%2408%144801633%安徽科技学院2013级财务管理经营杠杆系数是指息税前利润的变动率相当于销售量变动率的倍数，或者说息税前利润随着销售量的变动而发生变动的程度。计算公式：式中：－经营杠杆系数；－息税前利润变动额；－变动前的息税前利润；－销售量变动额；－变动前的销售量。2.经营杠杆计量安徽科技学院2013级财务管理假定企业的成本－销量－利润保持线性关系，可变成本在销售收入中所占比例不变，固定成本也保持不变，经营杠杆系数可通过销售量或销售额和成本来表示。这时简化的公式有两个：式中：－销售量为时的经营杠杆系数；－产品单位销售价格；－产品单位变动成本；－总固定成本。安徽科技学院2013级财务管理式中：－销售额为时的经营杠杆系数；－销售额；－变动成本总额。安徽科技学院2013级财务管理上式说明：①营业杠杆作用产生于固定成本；②一般情况下，营业杠杆度大于1（DOL>1）。当固定成本为0时，营业杠杆度等于1，（即F=0时，DOL=1），营业杠杆效益为0；③将上式变形：安徽科技学院2013级财务管理[例3]宏远公司的固定经营成本为2500万元，销售单价为10元，单位变动成本为5元，计算当销售量为1000万件时，该公司的经营杠杆系数？

解：由公式

可得上题中如果销售量为2000万件、500万件，则经营杠杆系数为多少？安徽科技学院2013级财务管理销售量500010000200003000035000单价1515151515销售收入75000150000300000450000525000A公司变动成本4000080000160000240000280000固定成本2000020000200002000020000EBIT1500050000120000190000225000B公司变动成本3500070000140000210000245000固定成本4000040000400004000040000EBIT0400001200002000002400002.33，1.4，1.17，1.11，1.09

ф，2，1.33，1.2，1.17例4，根据以下材料计算DOL安徽科技学院2013级财务管理5.单选）某公司的经营杠杆系数为5，预计息税前利润将增长20％，在其他条件不变的情况下，销售量将增长（）A.5％B.4％C.20％D.40％6.（多选）在其他因素不变，且息税前利润大于零的情况下，可以导致本期经营杠杆系数降低的是（)A.提高基期边际贡献B.提高本期边际贡献C.提高本期固定成本D.降低基期变动成本答案：5.B6.AD安徽科技学院2013级财务管理三、财务风险与财务杠杆

财务杠杆（Financialleverage）是指由于债务的存在而导致普通股股东权益变动大于息税前利润变动的杠杆效应。（一）财务杠杆利益（二）财务风险（三）财务杠杆系数财务杠杆，是指利用债务筹资这个杠杆而给企业所有者带来的额外收益。财务风险也称融资风险或筹资风险，是指企业为了取得财务杠杆利益而利用负债、优先股等方式筹资而增加了丧失偿债能力（甚至破产)的可能和增加了股东每股收益大幅度波动的可能，从而给企业带来的风险。财务杠杆系数又称财务杠杆程度，是普通股每股税后利润变动率相当息税前利润变动率的倍数。

△EPS／EPSDFL＝———————△EBIT／EBIT为便于计算：

EBITDFL＝——————EBIT－I在有优先股条件下可改写成：

EBITDFL＝———————————EBIT－I－PD／（1－T）安徽科技学院2013级财务管理上式说明：①财务杠杆效益产生于企业负债；②一般情况下，财务杠杆度大于1（DFL>1）。当企业负债为0时，利息为0，财务杠杆度等于1，（即I=0时，DFL=1）财务杠杆效益为0；③将上式变形：=DFL·

安徽科技学院2013级财务管理财务利益分析表

息税前利润债务利息所得税（33%）

税后利润金额增长率金额增长率16150.330.672450%152.976.03800%4067%158.2516.75178%安徽科技学院2013级财务管理财务风险分析表

息税前利润债务利息所得税（33%）

税后利润金额降低率金额降低率40158.2516.752440%152.976.0364%1633%150.330.6789%安徽科技学院2013级财务管理（四）财务杠杆作用

所谓财务杠杆作用是指利用财务杠杆在提高每股收益中所起的作用。作用一：财务杠杆能产生作用是因为在资金总额和资本结构既定的条件下，企业需要从息税前利润中支付利息、优先股股利等是固定的。当EBIT增大时，每一元利润所负担的固定费用会相应减少，从而给每一股普通股带来额外利润。（每股收益增加的幅度大）安徽科技学院2013级财务管理

作用二：当借入资金所获取的收入高于借入资金所支付的成本，财务杠杆将发挥正效应，即随着借入资金比率的增加，投资者的每股收益（股东权益报酬率）会有更多、更大的增加；反之，当借入资金所获取的收入低于借入资金所获取的成本，财务杠杆将发挥负效应，即随着借入资金比率的增加，投资者的净收益会有更大幅度的减少。安徽科技学院2013级财务管理总资本200200200息税前收益（万元）122024资本收益率（%）61012A公司负债利息（万元）

普通股收益（万元）122024每股收益（元）61012股东收益率（%）61012B公司负债利息（万元）8%6.46.46.4普通股收益（万元）5.613.617.6每股收益（元）4.6711.3314.67股东收益率（%）4.6711.3314.67C公司负债利息（万元）8%9.69.69.6普通股收益（万元）2.410.414.4每股收益（元）31318股东收益率（%）31318D公司负债利息（万元）12%9.69.69.6普通股收益（万元）2.410.414.4每股收益（元）28.6712股东收益率（%）28.6712安徽科技学院2013级财务管理

[例4]甲、乙、丙三个企业的资本总额相等，且均为2000万元，息税前利润也都相等，均为200万元。但三者的资本结构各不同，具体情况如下：单位：万元

项目

甲公司

乙公司

丙公司

总资本

2000

2000

2000

普通股股本

2000

1500

1000

发行的普通股股数

2000

1500

1000

负债（利率8%）

0

500

1000

要求分别其财务杠杆系数。假设所得税税率为33%，试计算各公司税后净利润及每股净收益。

如果息税前净利润额为250万元，其税后净利润和每股净收益如何？如果息税前净利润额为120万元，其税后净利润和每股净收益如何？

安徽科技学院2013级财务管理息税前利润为200万时（1）税后净利润额的情况：甲公司税后净利润额=（200-0*8%）*（1-33%）=134万元

乙公司税后净利润额=（200-500*8%）*（1-33%）=107.2万元

丙公司税后净利润额=（200-1000*8%）*（1-33%）=80.4万元（2）每股净收益的情况

甲公司每股净收益=134/2000=0.067元/股

乙公司每股净收益=107.2/1500=0.0715元/股

甲公司每股净收益=80.4/1000=0.0804元/股（3）财务杠杆系数情况

甲公司财务杠杆系数=200/（200-0）=1

乙公司财务杠杆系数=200/（200-500*8%）=200/160=1.25

丙公司财务杠杆系数=200/（200-1000*8%）=200/120=1.67

越来越大思考：为什么越来越大？总资产报酬率＝200÷2000＝10％>债务成本8％安徽科技学院2013级财务管理息税前利润为250万时（1）税后净利润额的情况：

甲公司税后净利润额=（250-0*8%）*（1-33%）=167.5万元

乙公司税后净利润额=（250-500*8%）*（1-33%）=140.7万元

丙公司税后净利润额=（250-1000*8%）*（1-33%）=113.9万元（2）每股净收益的情况

甲公司每股净收益=167.5/2000=0.0838元/股

乙公司每股净收益=140.7/1500=0.0939元/股

甲公司每股净收益=113.9/1000=1.0139元/股（3）财务杠杆系数情况

甲公司财务杠杆系数=250/（250-0）=1

乙公司财务杠杆系数=250/（250-500*8%）=250/210=1.19

丙公司财务杠杆系数=250/（250-1000*8%）=250/170=1.47

越来越大安徽科技学院2013级财务管理息税前利润为120万时（1）税后净利润额的情况：

甲公司税后净利润额=（120-0*8%）*（1-33%）=80.4万元

乙公司税后净利润额=（120-500*8%）*（1-33%）=53.6万元

丙公司税后净利润额=（120-1000*8%）*（1-33%）=26.8万元（2）每股净收益的情况

甲公司每股净收益=80.4/2000=0.0402元/股

乙公司每股净收益=53.6/1500=0.0357元/股

甲公司每股净收益=26.8/1000=0.0268元/股（3）财务杠杆系数情况

甲公司财务杠杆系数=120/（120-0）=1

乙公司财务杠杆系数=120/（120-500*8%）=120/80=1.5

丙公司财务杠杆系数=120/（120-1000*8%）=120/40=3

越来越小思考：为什么越来越小？总资产报酬率＝120÷2000＝6％<债务成本8％安徽科技学院2013级财务管理三种情况比较项

目

EBIT＝250EBIT＝200EBIT＝120甲乙丙甲乙丙甲乙丙财务杠杆11.191.4711.251.6711.53净收益167.5140.7113.9134107.280.480.453.626.8每股收益0.08380.09391.01390.0670.07150.08040.04020.03570.0268（250-200）/200＝25％（0.0939-0.0715）/0.0715＝31.33％利率＝8%资本收益率＝12.5%资本收益率＝10%资本收益率＝6%安徽科技学院2013级财务管理7.某公司的经营杠杆系数为2，财务杠杆系数为1.5，预计产销量将增长10％，在其他条件不变的情况下，每股利润将增长（）A.50％B.10％C.30％D.60％8.如果企业的资金来源全部为自有资金，且没有优先股的存在，则企业财务杠杆系数（）A.等于0

B.等于1

C.大于1

D.小于1CB安徽科技学院2013级财务管理四、综合杠杆

综合杠杆是同时使用固定的经营费用和财务费用以期望提高企业股东收益。是销售量变动对每股利润的影响，或者说每股收益对企业销售量变动的敏感性。综合杠杆度==·安徽科技学院2013级财务管理上式说明：综合杠杆作用产生于企业固定成本和负债经营，是营业杠杆与财务杠杆作用的迭加；一般情况下，综合杠杆度大于1（>1）。如果企业不存在固定成本和负债，综合杠杆度为1（=1），综合杠杆作用为0。安徽科技学院2013级财务管理[例5]某公司全部资本为750万元，债务资本比率为0.4，债务利率为12%，固定成本总额为80万元，变动成本率为60%，在销售额为400万元时，息税前利润为80万元。【要求】计算该公司的综合杠杆系数。解：===2×1.8＝3.6安徽科技学院2013级财务管理9.(多选）在边际贡献大于固定成本的情况下，下列措施中有利于降低企业复合风险的有（）A.增加产品销量B.提高产品单价C.提高资产负债率D.节约固定成本支出答案：ABD安徽科技学院2013级财务管理要求（1）计算2006年该企业的边际贡献总额（2）计算2006年该企业的息税前利润（3）计算2007年的经营杠杆系数（4）计算2007年的息税前利润增长率（5）假定企业2006年发生负债利息5000元且无优先股股息和融资租赁租金，计算2007年的复合杠杆系数。课后作业：某企业只生产和销售A产品，其总成本习性模型为Y＝10000+3ｘ。假定该企业2006年度A产品销售量为10000件，每件售价为5元，按市场预测2007年A产品的销售数量将增长10％。安徽科技学院2013级财务管理（1）计算2006年该企业的边际贡献总额10000×5-10000×3=20000（元）（2）计算2006年该企业的息税前利润20000-10000=10000（3）计算2007年的经营杠杆系数20000÷10000=2（4）计算2007年的息税前利润增长率2×10%=20%（5）假定企业2006年发生负债利息5000元且无优先股股息和融资租赁租金，计算2007年的复合杠杆系数。2×2=4答案安徽科技学院2013级财务管理第三节最佳资本结构决策一、最佳资本结构二、最佳资本结构的决策方法（选择）

（一）比较资金成本法

1初始资本结构决策

2追加资本结构决策

（二）每股收益（利润）分析法（三）公司价值比较法三、影响资本结构的因素安徽科技学院2013级财务管理资本结构的意义

㈠资本结构的含义广义：资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。⒈可以降低企业综合资本成本。⒉可以获取财务杠杆利益。⒊可以增加公司价值。（二）合理安排债权资本比例的意义狭义—资本结构：长期资金的构成及比例（长期债务资本与权益资本）。安徽科技学院2013级财务管理

最佳资本结构：指在一定条件下使企业加权平均资金成本最低，企业价值最大的资金结构。是企业筹资所追求的目标，因此又称目标资本结构。理论上讲，最佳资本结构是存在的，但理论和实务都很难找到，只能是接近的。一、最佳资本结构安徽科技学院2013级财务管理二、资本结构决策的影响因素1．企业成长与销售稳定性。2．企业风险状况。3．企业的获利能力。4．企业的资产结构。5．企业的筹资灵活性。6．企业管理者的态度。7．企业的控制权。8．企业的信用等级与债权人的态度。9．政府的税收政策。10．其他因素。安徽科技学院2013级财务管理三、最佳资本结构决策的方法资本成本比较法每股利润分析法公司价值比较法资本结构的决策方法资本成本比较法是在适度财务风险的条件下，计算不同资本结构的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。每股利润分析法是利用每股利润无差别点来进行资本结构决策的方法。公司价值比较法是在充分反映财务风险的条件下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。初始资本结构决策追加资本结构决策安徽科技学院2013级财务管理（一）比较资本成本法

它是通过计算和比较不同资本结构的综合资本成本，选择综合资本成本最低的方案.

它以资本成本作为确定最优资本结构的唯一标准，简单实用。资本结构决策可分为初始资本结构决策和追加资本结构决策。安徽科技学院2013级财务管理

华光公司原来的资金结构：债券8000万元，年利率10%；普通股8000万元，每股面值1元，发行价10元，共800万股；合计16000万元。普通股目前价格也为10元，今年期望股利为1元/股，预计以后每年增加股利5%。该企业适用的所得税税率假设为33%，假设发行的各种证券均无筹资费。该企业现拟增资4000万元，以扩大生产经营规模，现有如下三个方案可供选择。[例6]

甲方案：增加发行4000万元的债券，因负债增加，投资人风险加大，债券利率增至12%才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至8元/股。乙方案：发行债券2000万元，年利率为10%，发行股票200万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。丙方案：发行股票363.6万股，普通股市价增至11元/股。为了确定上述三个方案哪个最好,下面分别计算其加权平均资金成本。安徽科技学院2013级财务管理（1）计算甲方案的加权平均资金成本原来债券所占的比重：Wb1=8000/20000=40%新增债券所占的比重：Wb2=4000/20000=20%股票所占的比重：Ws=8000/20000=40%原来债券的个别资金成本：Kb1=10%×（1-33%）=6.7%新增债券的个别资金成本：Kb2=12%×（1-33%）=8.04%股票的个别资金成本：Ks=1/8+5%=17.5%甲方案的加权平均资金成本为：Kw1=40%×6.7%+20%×8.04%+40%×17.5%=11.288%安徽科技学院2013级财务管理(2)计算乙方案的加权平均资金成本债券所占的比重：Wb=10000/20000=50%股票所占的比重：Ws=10000/20000=50%债券的个别资金成本：Kb=10%×（1-33%）=6.7%股票的个别资金成本：Ks=1/10+5%=15%乙方案的加权平均资金成本为：Kw2=50%×6.7%+50%×15%=10.85%安徽科技学院2013级财务管理(3)丙方案的加权平均资金成本债券所占的比重：Wb=8000/20000=40%股票所占的比重：Ws=12000/20000=60%债券的个别资金成本：Kb=10%×（1-33%）=6.7%股票的个别资金成本：Ks=1/11+5%=14.1%丙方案的加权平均资金成本为：Kw3=40%×6.7%+60%×14.1%=11.14%从以上计算可以看出，乙方案的加权平均资金成本最低，所以选择乙方案。安徽科技学院2013级财务管理S—销售额VC—变动成本F—固定成本I—债务利息T—所得税率N—流通在外的普通股数EBIT—息税前盈余（二）每股利润分析法安徽科技学院2013级财务管理决策原则：尽量增大普通股的每股利润。当预计息税前利润大于每股利润无差异点时，采用负债筹资可以获得较高的每股利润；当预计息税前利润小于每股利润无差异点时，采用权益资金筹资可以获得较高的每股利润。安徽科技学院2013级财务管理某公司原有资本700万元，其中债务资本200万元（每年负担利息24万元），普通股资本500万元（发行普通股10万股，每股面值50元）。由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方式有二种：一是全部发行普通股：增发6万股，每股面值50元；二是全部筹借长期债务：债务利率仍为12%，利息36万元。公司的变动成本率为60%，固定成本为180万元，所得税率为33%。

【例7】S=750万元此时每股收益为=（750-750*0.6-180-24)（1-33%）/16=4.02元安徽科技学院2013级财务管理课堂练习题10.（单选）利用比较资金成本法来确定资金结构的决策标准是（）A.每股利润的高低B.加权资金成本的高低C.各个资金成本之和的高低D.边际资金成本的高低11.（单选）每股利润无差别点是指两种筹资方案下，普通股每股收益相等的（）A.税前利润B.税后利润C.息税前利润D.息税后利润答案10.B11.C安徽科技学院2013级财务管理课堂练习题12.（多选）关于每股收益无差别点的决策原值则，下列说法中正确的是（）A.对于负债和普通股筹资方式来说，当预计的EBIT大于每股收益无差别点的EBIT时，应选择负债融资B.对于负债和普通股筹资方式来说，当预计的EBIT大于每股收益无差别点的EBIT时，应选择普通股融资

C.对于优先股和普通股筹资方式来说，当预计的EBIT大于每股收益无差别点的EBIT时，应选择优先股融资D.对于优先股和普通股筹资方式来说，当预计的EBIT大于每股收益无差别点的EBIT时，应选择普通股股融资答案12.AC安徽科技学院2013级财务管理（三）企业价值比较法公司价值=公司债券价值+股票价值假设公司的经营利润是可以永续的，股东和债权人的投入及要求的报酬不变，则股票的市场价值可以表示为：股东权益的市场价值S=安徽科技学院2013级财务管理采用资本资产定价模型计算股票的资本成本Ks加权平均资本成本安徽科技学院2013级财务管理债务的市场价值债务利息率（%）β系数普通股成本（%）普通股市场价值公司总价值综合资本成本（%）001.512200020001220081.612.41858.12058.111.66800102.114.41333.32133.311.251000122.315.21105.32105.311.41200152.516825202511.85安徽科技学院2013级财务管理课堂练习题13.（多选）下列各项中，可以确定企业最优资本结构的方式是（）A.高低点法B.企业价值分析法C.比较资本成本法D.每股利润无差别点法答案13.BCD安徽科技学院2013级财务管理第四节资本结构理论一早期资本结构理论

1净利理论

2营业净利理论

3传统折衷理论二现代资本结构理论－ＭＭ理论三近代资本结构理论－权衡理论安徽科技学院2013级财务管理

（一）净收益理论。该理论认为：由于债务成本一般较低，所以，负债程度越高，综合资本成本越低，企业价值越大。当负债比例达到100%时，企业价值将达到最大。如下图所示：资金成本股票成本综合资本成本负债成本负债比例oo企业价值负债比率一、早期资本结构理论安徽科技学院2013级财务管理（二）营业净利理论

其基本观点是：该理论认为，资本结构与企业价值无关，决定企业价值的关键因素时净收益，无论企业的财务杠杆程度如何，其整体的资本成本不变，因而不存在最佳资本结构。资金成本负债比例oo企业价值负债比例ＫsKwKdV安徽科技学院2013级财务管理

其基本观点是：当负债比率在一定水平以下时，负债比率提高不会导致债券成本上升，虽然此时由于财务风险会使普通股成本率提高，但幅度不大。由于财务杠杆利益大于财务风险，故负债比率提高的结果使加权平均资本成本降低，公司总价值提高。当负债比率超过一定水平后，则会出现相反的情形。资金成本负债比例企业价值负债比例ooKsKwKdV（三）传统折衷理论安徽科技学院2013级财务管理完全资本市场假定：资本市场的所有参与者均能免费获取所有信息不存在交易成本及发行费用所有现金流量都是年金，即企业的增长率为零，预期的息税前利润固定不变投资者都是理性的任何个人对资本市场的参与，都不可能影响证券市场的价格，任何投资者都是价格接受者任何企业或个人均可借入或借出任何数量的资金，不会影响市场利率，借入借出利率相同没有税收二、现代资本结构理论

（一）MM理论（无税模型）安徽科技学院2013级财务管理认为资本结构不会影响公司价值与资金成本。命题1：不存在公司税时，企业价值与资本结构无关。

V(L)＝EBIT/K0=

V(U)依照MM理论，只要资产价值成长，公司价值就会增加，无论负债或股东权益怎么分配亦无影响。公司价值乃是由其营运能力所决定，即取决于EBIT的大小，而与其资本结构如何组成无关。安徽科技学院2013级财务管理命题1认为资本结构不会影响公司价值，因此不同资本结构，其它条件相同的公司价值会相同公司价值的求算与加权资金成本WACC有关两公司EBIT相同（因其它条件均相同），所以折现率--举债公司与无债公司有相同资金成本安徽科技学院2013级财务管理命题2：有负债企业的权益资本成本率等于同一风险等级的无负债企业的权益资本成本率KU加上风险报酬。无负债企业：KU=K0

Ks＝K0＋B/S×(K0－KB)举债公司的权益资本报酬率是资本结构（以「负债／权益」比率来定义）的正向函数，即两者间成正比。B/S表示负债权益比，Ks为有负债的企业的权益资本成本率；KB

为企业的债务资本成本率。安徽科技学院2013级财务管理因此，在MM理论不考虑税的情况下，资本结构对公司价值及资金成本没有影响，所以也没有最佳资本结构。0B/S负债企业股东权益成本WACC=K0负债成本%当公司开始使用负债时，由于负债资金成本低，随着使用量增加，WACC越小，然而MM可知权益资金成本会随负债增加而上升，抵销了负债带来的好处，WACC不变。安徽科技学院2013级财务管理命题1：有负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上税后节余的价值，即企业的所得税税率与企业债务的市场价值的乘积。

V(L)＝V(U)＋Tc×B

举债公司的价值V(L)＝无负债公司的价值V(U)＋公司所得税率Tc×负债总额B（二）MM理论（公司税模型）安徽科技学院2013级财务管理

为什么考虑税后，资本结构会影响会影响公司价值？

思考？：因为利息费用有减少企业应交纳所得税的效果配合原ＭＭ理论中零成长的假设，每期EBIT皆可享有相同抵税的好处。此抵税价值可以永续年金现值来衡量其总值，以负债资金成本为折现率，为永续抵税现值：永续抵税值=Tc

B

KB/KB

=TcB安徽科技学院2013级财务管理抵税效果＄V（U）V(L)D/E由新命题可知举债公司的价值为无债公司的价值加抵税效益安徽科技学院2013级财务管理命题2：有负债企业的权益资本成本率的等于同一风险等级的无负债企业的权益资本成本率KU加上风险报酬。

Ks＝K0＋B/S(K0－KB)×(1-T)举债公司的权益资本报酬率等于无负债公司的权益资本报酬率加上举债带来的风险报酬。由于(1-T)总是小于1，债务资本利息的税收节余作用使权益资本成本率的上升幅度低于不考虑税时的上升幅度，降低了企业所有者面临的风险。Ks为企业有负债时的权益资本成本K0为无负债时资本成本（即完全权益的资本成本）KB为企业负债的资本成本B为企业债务的价值S为企业权益的市场价值安徽科技学院2013级财务管理结论命题2与原先的意义并无太大差异，都是说明财务杠杆与举债公司权益资本成本率（普通股必要报酬率）的正向关系。但此时多了一个(1-T)的税率因子，使得Ks不如原MM理论中所推论者来的大。考虑了公司税的MM理论认为：由于利息的税收节余作用，债务资本的增加会提高企业的价值，当负债比例达到100%时，企业的价值最大。安徽科技学院2013级财务管理------------------------------------%无负债企业股东权益成本

0负债企业股东权益成本KsWACC税后负债成本B/S由于Ks比原MM理论所估计来的小，故加权平均所得的WACC将无法保持水平，而成一负斜率的曲线原MM理论WACC是不会随负债比例而增加的水平线新MM理论的Ks较原MM理论所推论的来的小新MM理论的WACC将随负债使用量增加而呈现下降的趋势安徽科技学院2013级财务管理权衡理论是综合考虑了负债带来的利益和费用并对他们进行适当平衡，来分析资本结构与企业的价值之间的关系的一种理论。四、近代资本结构理论－权衡理论安徽科技学院2013级财务管理考虑财务危机与代理成本的最佳资本结构理论公司在财务危机发生时会发生财务危机成本，且财务杠杆增加股东与债权人的代理问题：

V(L)＝V(U)＋T×B－FPV–TPVFPV–

财务危机成本的现值TPV–

代理成本现值安徽科技学院2013级财务管理财务危机成本财务危机：企业无法履行对债权人的承诺，当企业由于种种原因，造成过低的EBIT值时，可能导致财务危机的发生。可分为直接成本和间接成本。直接成本约占公司价值的3%，间接成本达10%-15%。法律行政程序所花费的时间破产时支付律师、会计师的费用处分资产的让价损失订单流失放弃投资计划重要员工离去或其它困扰限制条款的问题安徽科技学院2013级财务管理代理成本

代理成本：由于企业各方主体（如股东、债权人、经营管理者）利益的不义之行，导致企业不得不放弃优化的投资项目，提高资本成本，以及