第七部分期权原理与策略入门

安毅anyi@第七讲期权原理与策略入门期货市场学期权基础原理期权实务简介期权策略入门一、期权的含义例：假定你看中一辆新款汽车，标价为300000元，但还想观察一下行情，或出于其它原因不想立即购买。你可以和汽车销售经理协商，请他将车按照（当前价格）（保留2个星期）。为此，你愿意支付1000元定金，到期后不管是否买下这辆车，这1000元都归销售商所有。如果汽车销售商接收这种方式，双方就可以以此签订一份期权合约。一、期权的含义和特点期权的重要名词权利金、期权费执行价格、敲定价格、履约价格立权人、卖出者、空头、授权人标的资产、标的物行权突出特点1：权利和义务不对等突出特点2：交易对象：权利和标的物3.期权的分类看涨期权(CALL)与看跌期权(PUT)欧式期权与美式期权（不都是地域上的划分）交易所期权与场外期权按照基础标的资产划分（股票和ETF、利率与国债、汇率、商品、信用、波动率）按照衍生标的资产划分（互换、期权、期货、远期）二、期权损益分析市场行情购买100股某股票的看涨期权。执行价格=100元股票现在价格=95元期权价格=5元初始投资500元=5元×100结果欧式看涨期权购买者的到期收益假如在到期日，股票价格上涨到115元。执行期权，迅速以115元的市价卖出股票。获利：（115元-100元）×100=1500考虑到初始成本，则净收益为：1500元-500元=1000元。收益率为：（1000÷500）×100%=200%100-5到期股票价格（元）收益（元）105多空盈亏平衡点X+c欧式看涨期权多空双方到期时的损益市场行情购买100股某股票的看跌期权。执行价格=70元股票现在价格=65元期权价格=7元初始投资700元=7元×100结果:假如在到期日，股票价格下跌到55元,此时，期权的购买者如何操作？可以在市场上以55元每股的价格购买100股，然后执行期权，将这100股股票以70元的价格售出。获利：（70元-55元）×100=1500考虑到初始成本，则净收益为：1500元-700元=800元欧式看跌期权购买者的到期收益70-7收益（元）63盈亏平衡点X-p三、期权的价值与投资1.内在价值看涨期权内在价值=标的资产现值-执行价格=St-X看跌期权内在价值=执行价格-标的资产价值=X-St内在价值小于0说明没有内在价值call:max（St-X,0）put:max(X-St)callput实值期权虚值期权平值期权名词：深度实值和深度虚值无论是实值状态、虚值状态和平值从持有者角度考虑的2.时间价值期权的有效期越长，对于期权的买方来说，获利的可能性也就越大，时间价值越大。2年时间价值到期时间（减少）30天（加速）小结：问题：如果内在价值＞期权价格呢？看涨期权：看跌期权3.影响期权价值的主要因素期权标的资产价格期权价值看涨期权看跌期权标的资产价格(S)下降下降上升上升期权执行价格期权价值看涨期权看跌期权执行价格(X)越高越低越高越低越低越高越高越低小结：期权的交易的收入来源——期权价格的变化——期权行权的收入4.期权的定价公平价值是交易的基础B-S-M模型二叉树模型

大致了解B-S期权定价模型N(x)是标准正态分布变量的累积概率分布函数N（x）为标准正态分布的累计概率分布函数，这一函数等于服从标准正态分布的随机变量小于x的概率计算软件4.期权的定价4.1波动率4.2避险参数

4.1波动率“波动率经常被一些初入门的交易者忽视，但却是许多期权理论家和有经验期权投资者最耗心血、最为关注的重要问题。”——麦克米伦波动率：标的物投资收益变化(lnS/St-1)的标准差。历史波动率、预测波动率和隐含波动率隐含波动率与历史波动率与标的物投资机会需要确认需要注意量价配合波动率无风险利率假设股票看涨期权的Delta为0.6，期权价格c=10元，股票价格为100元。某机构卖出了20份该股票的看涨期权，每份合约含100股股票。

风险：股票价格上升/期权价格上升。如何对冲掉这20份期权的头寸风险？买入0.6×2000=1200股股票。这样：如果股票价格上涨1元，持有股票就会增值1200元，期权价格就会上涨0.6×1元=0.6元，即出售的看涨期权头寸就会损失1200元；如果股票价格下跌1元，则持有股票会损失1200元，而期权价格下跌0.6元，即出售看涨期权头寸将增值1200元。Delta中性与风险对冲期权基础原理期权实务简介期权策略入门1.期权合约简介四、场内期权市场·买卖指令竞价配对产生价格·买卖双方直接决定交易价格·交易对象不确定·买卖指令是推动市场运行和价格形成的根本动力·所有客户定单都由做市商买进卖出·客户定单之间不直接进行交易·做市商必须事先报出买卖价格·投资人看到报价后才能下单指令驱动制报价驱动制比较价格形成机制不同交易成本不同处理大额卖能力不同【做市商制度已不等同于报价驱动机制】

做市商制度中，所有客户都与做市商成交，客户之间不能成交的做法已经被抛弃。如香港交易所的做市商制度中，做市商的双边报指令下达后，需要和其他投资者的指令一样按照竞价原则进行排序，做市商没有成交优先权，竞价是推动价格变化的决定性力量。3.保证金制度与风险管理保证金制度保证金的基本收取方法收取对象：期权卖出者期权处于实值状态的情况下，初始保证金更多一些。期货期权市场上的保证金制度要复杂一些，并且与期货市场上的保证金制度密切相关。每日结算制度持仓和执行限额制度/大户报告制度断路器与涨跌停板制度由于欧美期权市场的交易制度成熟、监管体系健全以及投资者相对理性等因素，欧美期权市场基本上都没有设置涨跌停板。五、期权的交易流程开户下单成交结算了结1.基本的交易指令以80元买入（开仓）10份3月份到期执行价格1200元/吨的小麦看涨期权权利金买/卖开/平数量月份执行价格

品种期权种类期权指令示意图2.竞价方式开盘集合竞价和连续交易竞价两类连续竞价交易按价格优先、时间优先的原则撮合成交。·买入价大于等于卖出价·撮合成交价等于买入价格（BP）、卖出价格（SP）和前一成交价格（CP）三者中居中的一个价格3.期权的了结方式A.期权交易的绝大部分均是通过对冲平仓的方式进行。平仓难题平仓价格的选择市场缺乏活跃性期权丝毫不具有执行权利的价值离到期日时间太短B.

行权和履约期权到期日处于实值状态时可以要求行权看涨期权卖方看跌期权卖方如果履约获得期货空头获得期货多头期权行权/履约有两类：现货期权的行权/履约期货期权的行权/履约看涨期权买方看跌期权买方如果履约获得期货多头获得期货空头C.期权的放弃当价格变动出现不利时，期权的买方会放弃执行期权。买方放弃期权时不需要提出申请交易所会在期权合约中予以告示期权作废后，双方头寸将自动从交易系统中清除注意：除非无利可图，否则不要放弃权利。能平仓则平仓。买入11月小麦看涨期权，执行价格1500元/吨，期权价格20元。小麦期货价格上涨到1560元。买方选择1：行权结果：1560-1500-20-其它费用买方选择2：平仓卖出期权的价格（内在价值60+时间价值）-20买方选择3：放弃期权执行注意事项第一，买方执行期权可能并非一定有利，买方执行期货期权获得标的期货后，将：交付期货保证金承担相当大的期货价格变动风险。第二，对于买方，能够平仓就尽量不要执行。这是因为：权利金中包含有内在价值和时间价值。选择执行期权只能得到内在价值，而平仓还可以得到时间价值。在现实中，除非期权是深度实值的，且当日没有交易，期权的买方才会要求执行权利。这两点对于期权的卖出者同样适用。期权基础原理期权实务简介期权策略入门六、简单的期权投资策略单一的交易策略只有四个：买进看涨期权、买进看跌期权、卖出（裸）看涨期权、卖出（裸）看跌期权。基本性质：方向性策略备兑看涨期权和备兑看跌期权备兑看涨期权卖出看涨期权，同时持有标的物的多头备兑看跌期权卖出看跌期权，同时持有标的物的空头买进看涨期权套期保值关于标的资产，企业或投资者的内容担心计划买入的资产或者期货空头（或股票等）出现价格上涨。为了防止价格上涨带来风险，可以考虑买进看涨期权进行套期保值。七、用期权管理标的资产风险例如，美国公司于6月10日与瑞士机器制造商签订了一份进口机器合同。合同约定：9月10日，货款两清，美国公司支付1000000瑞士法郎。该美国公司担心未来3个月内瑞士法郎升值决定买进9月份到期的瑞士法郎看涨期权执行价格（US$/SF）期权价格（US$）0.48000.02490.50000.0152PHLX9月份瑞士法郎看涨期权行情一个是实值期权，一个是虚值期权。虚值期权的执行汇率与6月10日的即期汇率比较接近，且其权利金也比较便宜该美国公司买进16份（1000000/62500）9月份到期、执行价格为0.5000的瑞士法郎看涨期权，共支付权利金15200美元（=0.0152美元×1000000）。

6月10日市场的即期汇率：1SF=0.4950US$市场汇率实际执行汇率损益（节省）（US$）0.46000.4752-152000.47000.4852-152000.48000.4952-152000.49000.5052-152000.50000.5152-152000.51000.5152-52000.51520.515200.52000.515248000.53000.5152148000.54000.5152248000.55000.5152348000.56000.515244800瑞士法郎贬值瑞士法郎升值购入法郎现货的损益3500025000150005000-5000-15000-20200-25000-35000-45000-55000-65000净损益198009800-2000-10200-20200-20200-20200-20200-20200-20200-20200-20200利用看涨期权套期保值的损益图看涨期权多头期货空头或计划买入的资产XST买进看涨期权套期保值的好处可在价格发生不利变动时，以有限的代价来避免可能发生的无限的损失；可在价格发生有利变动时，获得这种价格变动所带来的良好收益72投资者以5000元/吨买入白糖期货后，担心价格下跌。于是，选择购买玉米期货看跌期权，执行价格4950元/吨，期权价格为50元/吨。买进看跌期权套期保值损益计算日期货价格期货盈亏期权净盈亏净损益5170170-501205150150-501005100100-5050505050-50050000-50-504970-30-50-804950-50-50-1004940-60-40-1004900-1000-1004850-15050-1005000元4950元4900元比较：期货套期保值和期权套期保值期货的套期保值:将未来某日期的价格锁定于某一既定的水平期权的套期保值:将价格变动的方向控制在对自己有利的一面思考：如何利用期货期权对冲现货市场风险在利用单一的期权进行套期保值时，往往面临成本问题：必须支付期权费如何解决这一问题？——利用期权进行风险管理的策略2：双限期权套期保值策略买入看涨期权，卖出看跌期权方案买入看跌期权，卖出看涨期权方案九、套利策略假设5月25日某一交易时间，5月大豆期货价格为520美分，执行价格为520美分的大豆期货平值看涨期权和看跌期权的合理定价均为20美分。但是，期权市场报价中出现18美分的平值看跌期权报价，而平值看涨期权的价格依然为20美分。很明显，看跌期权的价值被低估了套利的基本手法：买入价值相对低估的看跌期权卖出价值相对较高的看涨期权买入建仓价格和期权执行价格一样的期货中国农业大学中国期货与金融衍生品研究中心转换套利日历套利：水平套利套利组合的结束：近月期权合约到期时，将远月期权平仓十、投资组合策略1.波动性投资组合策略跨式期权是非常普遍的组合。基本构造：买入具有相同执行价格、相同到期日的看涨期权和看跌期权。跨式期权组合XST收益跨式期权损益分析图宽跨式期权组合基本原理：投资者购买相同到期日，但执行价格不同的一个看跌期权和一个看涨期权。两个期权都是虚值期权。假设看跌期权的执行价格为X1，看涨期权的执行价格为X2。X1＜X2。情况1：ST＞X2。看涨期权的损益为ST-X2，看跌期权的损益为0。组合收益为ST-X2。情况2：ST＜X1。看涨期权的损益为0，看跌期权的损益为X1-ST。组合的收益为X1-ST。情况3：X1＜ST＜X2。看涨期权的损益为0，看跌期权的损益为0。组合的收益为0。X1X2ST收益宽跨式期权的损益2.横向盘整投资组合策略蝶式价差组合情况1：当ST＜X1第一个看涨期权多头的盈利为0，第二个看涨期权多头的盈利为0，另外两个看涨期权空头的损益为0。总的盈利为0。情况2：当ST＞X3第一个看涨期权多头的盈利为ST-X1第二个看涨期权多头的盈利为ST-X3另外两个看涨期权空头的损益为2（X2-ST）总的盈利为2X2-X1-X3。由于X2=（X1+X3）/2，所以总的盈利为0。ST收益X1X3X2情况3：当X1＜ST＜X2第一个看涨期权多头的盈利为ST-X1，第二个看涨期权多头的盈利为0，另外两个看涨期权空头的损益为0。总的盈利为ST-X1。情况4：当X2＜ST＜X3第一个看涨期权多头的盈利为ST-X1，第二个看涨期权多头的盈利为0，两个看涨期权空头的损益为2（X2-ST）。总的盈利为2X2-X1-ST。由于X2=（X1+X3）/2，所以总的盈利也可用X3-ST表示。ST收益X1X3X2翼身体鹰式价差组合基本策略：针对同一标的资产，购买一个较低执行价格X1的期权，一个较高执行价格X4的期权同时：售出一个执行价格X2略低于中等执行价格X的期权