金工2023年年度策略报告：长风破浪会有时

前言再回首，荆棘密布2022年乱错悲交叠国以开忧叙宕后生际开局高胀战下受冲而波扰渐渐艰的可能已经过全各益甚至能续021年荡格全几都不断下挫美国不息推的率续而国受于求缓疫情冲击则次调准中美线线挂幅已创年最商场的供需格再变带大的剧震前海继续控通为要标经济动持放退险已现国在个域新调政下逐显出弱复趋经增压力大但求很的提潜来国势仍较复，持惕无过度观。图：全球主要济体造业P中国 摩根大通全球综合 美国 欧元区 日本 韩国 印度0005000005000005000005000005000-10-10-60-10-40-90-20-70-20-50-00-30-80-10-60-10-40-90-20-70-20-50-00-30-80-10-60-10-40-90-20-7ind，图：进出口金（亿元）及增速变化（）进出口金额:当月值 进口金额:当月值 出口金额:当月值进出口金额:当月同比(右) 进口金额:当月同比(右) 出口金额:当月同比(右)0.000.00.00.00.00.00.0.0

2000100010005.0000-0.00-100-10-50-90-10-50-90-10-50-90-10-50-90-10-50-90-10-50-90-10-50-90-10-50-9ind，昨日种譬昨没日种如日生明种种定明兴203年，应是棘后壮激。全球各类资产表现回顾全球主要资表现回顾2022年主国和的权资表极惨品场荡断率市场出现美周新兴场金预期多轮带了债的轮番变。权益资几全弱截统日部权指数跌有收仍乎全线品辑求转给又现波海多经体加息影响债益和指数续债限与0期出倒象目前已续要和地的期益均所抬其以国洲等受通胀扰严的的10期YTM升最均过20b2022年类资产具体况表1。表：全球主要产表202200122210)权益涨跌幅(%)商品涨跌幅(%)国债M变动(bp沪深00-1907%E焦煤-1612%中国0年149中证00-1586%E焦炭0.1%美国0年20.0创业板指-2715%E铁矿石2003%英国0年22.3万得全A-1496%SFE螺纹钢-9.1%法国0年21.0标普00-1745%SFE铜-4.3%德国0年20.0纳斯达克指数-2966%E生猪3250%欧元区10年21.3英国富时001.5%南华工业品指数1786%日本0年1730法国40-6.5%南华农产品指数1048%印度0年8450德国-9.3%南华金属指数1935%土耳其10年-13200日经25-3.9%南华能化指数1348%澳大利亚0年16.0韩国综合指数-1977%LME铜-121%印度SENSEX06.5%伦敦金现-1.6%俄罗斯MOEX-4250%伦敦银现0.1%恒生指数-1495%E布油-1.3%in，权益产现就的各权市几均得负中国时100指数于101反后小幅收，印市年内体幅于他区也因此在半连收后录得6.75的收而其地则幅著尤以深陷争云俄斯加息续扰纳跌较大恒科指内一度跌超0但在1和12月的势弹当前约25的幅。商品场半受源和食缺响开主涨但近中需求放缓动剧库调控策响生期于4开强反但9越过后又现续跌幅和速均为烈其农产和化工品从半年的开合到半的有收敛贵属战争强元后响年上涨，续渐低至计日计算幅176。伴随美国高胀衰退担加货策更鹰美年次加，且伴近通数显仍有续息于时维高的市场推断使市对类产重评和价各国历极痛的通和能源机前几乎走最急但衰风仍罩欧各经济体上此响利率续高上半美国端与10年率均曾出现美各利率曾对债现全面元数持续走高于4份破10于9破前持在05上国内行先后进行多降基利等操向场础投放相充在政策有限度宽和胀对低情内益线上年峭下逐渐走平。图：中美国债期收率曲线2022011) 图：中美国债期收率曲线2022060)中债 美债 中债 美债4.00003.50003.00002.50002.00001.50001.00000.50000000

1个月3个月6个月1年 3年 5年 7年10年30年

3.5003.00002.50002.00001.50001.0000

1个月3个月6个月1年 3年 5年 7年10年30年ind， ind，图：中美国债期收率曲线2022090) 图：中美国债期收率曲线2022129)中债 美债 中债 美债4.50004.00003.50003.00002.50002.00001.50001.00000.50000.0000

月月月年 年 年 年年0年

5.00004.50004.00003.50003.00002.50002.00001.50001.00000.50000.0000

月月月年 3年 年 年年年ind， ind，权益市场主风格表现回顾年内风指走乎一波初着外形复内地区疫情复发以及海外需求回带来的经济增速的担忧4月价值风格相对突市中则大值对板块以增相行跌幅随上疫情阶段性到制以稳济、民、内等案相出，小长格在4月底开始强势反弹，其中，大/中/小成长在56月的区段内分别累计涨幅16.261.531831。而下半年则似乎在重复上半年的历史，在海外强势加息影响下，A股走势又再次进入到下跌趋势中，直至近两月海外通胀压力略有所缓解以及国内地产、疫情防控政策的改善带来投资信心的反弹，重新开启了一轮反弹。到目前为止各风格累计涨跌幅别为大值8.98中盘12.2小盘价值1039盘2558中成1.75盘成长23.0。未来需续注外胀控情以衰幅国内情控化疗力情外求缓内新经增支与产政优情在轮动加快的奏，来仍呈现构化。图：权益市场风格数走势大盘价值 中盘价值 小盘价值大盘成长 中盘成长 小盘成长.1.51.5.9.5.8.5.7.5.6in，债券市表现回顾2022，行后对括、L、款备率等内重利进调降，国内动相充期限债益前5个下行度而6后则部分期进小波区近个随经复预期强债走期收益率幅行。线年内转再转，统计日209，期益率几乎持于年水，10年期当利水为0.34bp，而10月份110年期限利曾过0bp。图：国债收益曲线400035003000250020001500100005000000

22-2-1 22-1-0 22-2-8 22-3-1 22-4-922-5-1 22-6-0 22-7-9 22-8-1 22-9-022-0-1 22-1-0 22-2-9in，北上资金配置变化截至022120内资金净入71.0包沪通买入41.3亿元深通流0.4年内半在情以及外息景入不稳定其中3单净出50.38亿而5伴内多稳长稳费策落地，场弹新引向资流，56月净合计44.14元其中6月单月净达72960亿元年内半向金置变仍较中7910月均为流，且10单净流达到573亿但1月又新超60的流入抹平月出平。图：北向资金买入动单位：亿，人民币)沪股通 深股通 北向合计0.00.00.00.00.0.02.04.08.0in，北向金仓布以力设食饮料医生物行用器电居前以重板中除银外其行配比例有降行中减配比例最大的为电子1.6、医药生物0.8)和电力设备0.79，配置比例增较多行为色属133、通0.93、煤+0.9等。图：北向资金行业持市值分布（%202220）1.2%1.1%0.9%0.7%0.5%0.2%1.2%1.1%0.9%0.7%0.5%0.2%0.2%0.8%0.0%1.4%1.3%1.3%0.7%1.7%2.0%2.1%14.6%2.4%2.8%13.8%2.9%3.0%3.2%3.4%8.7%4.4%4.9%7.3%5.4% 6.3%家用电器电子非银金有色金计算机交通运基础化汽车公用事业商贸零建筑材煤炭传媒in，行业比较行业表现情况总览截至202年12月9照信级业年前有个获取正收益分为炭交运输消者务级地产。报告我将信级业按行属划分结为TT消费上期中游制药及金板块通交占情进行观察我可看大金融医药消以中制造四度热提的趋而TT上期的交易热度出现了较为明显的回撤。未来对于疫情修复、国产的逻辑下，消费中游造块热有延续。图：中信一级行业指全年表现情况统计截至022年12月9日）403020100-10-20-30-40in，图：各板块成交占比况统计（截止至022年2月9日）in，行业拥挤度衡量我们行业挤的究是为行的中收持累盈筹码被抛售现概也逐提而致bea收空间被一压实过程中们现业高拥度境并一立刻现为著区趋反转高挤环中往意着报表不资的效用下高拥挤环中依博依旧获的能但难度对说大。在理拥这情认为易挤一相的概而是个的概，所以们参当时是否挤是要找考系这带了们用常的线统举趋性情临际格普偏线的走势即著于于一段间码平价们用去段价格走势用值复想看待下离大价时就在早场过早进场的而致空间压我在并不否单系参的有效性只面较极行情由缺足多参考从产误参考的状们这采同的角构拥度子的是望型的因子在势踪挤因类预时有多参系进综判当点行业配情。图：复合拥挤度指标指数走势对比分析数据来源：，ind在行拥度对于挤因所类的不分了势类拥挤度因子、趋势跟踪补充类拥挤度因子以及行业间比较类因子，共三大类十个因子图：主要拥挤度因子览数据来源：，ind图：中信一级行拥度模型打分情况统（止至2022年12月初）in，行业趋势的识别对于量修我仅仅要虑段间涨跌衍出动因需要考指在段间运行形与构实现于段间涨幅行评价找真处较趋势行标进构组合。图：行业动量修正的辑出发点in，从图我可清看在红和色框中分别表不时段同幅的同k走形红色线对的品饮行指结良的上涨走绿的线同样较的间但是形结上经重被破坏该间新跌经显击前位低支撑应虑段整交易标的仓但二近的跌从单因子角看二认是同等属性是要疑以对动的用们需考的仅是间收益的跌还考间内数势形与构综的对量进行考量和用。图：修正动量因子描述in，图：中信一级行业趋打分情况in，图：复合策略累积超情况简单动量多头累积超额 复合策略多头累积超额25215105021//2 21//2 21//2 21//2 22//2 22//2 22//2-.5in，表：动拥挤度复策略对比年化收益年化波动最大回撤夏普比率5%aR行业等权0.6%1915%-3145%0.5-2.2%行业动量多头1057%2139%-3564%0.9-2.7%复合策略多头1722%2158%-3208%0.0-2.8%数据来源：，ind基金市场回顾与展望2022年基金市场回顾2022年金场行较体平近208年情结合2023年场回暖预，发金逐升温市回与发金的量金形正环。总体类基数在022年出了的回截至222年2月9日，通票基指下跌1743偏混基金数跌1874活配置型金跌2.97。图：近5年全市场基发行情况统计发行基金总数(右轴） 发行份额(亿份)600 30500 20400 20300 10200 10100 500 021-1 21-7 21-1 21-7 22-1 22-7 22-1 22-7 22-1 22-7in，图：各类型基金表现况回顾（截止至022年2月9日）中证金 普通票型 偏股合型 平衡合型 偏债合型 灵活置型282318130821-121-421-721-022-122-422-722-022-122-422-722-022-122-422-722-0in，主动权益基金持仓分析与展望我们里计立半的权类（括满半的通票股混合型与位于0灵配置初基仓变动其统的径括基金的位均以仓的规加平可以察入201动权益金仓配维在85左的平持荡期模权位终持高于均位可较规模金加向高位运的为。图：主动权益基金仓变动情况统计基金平均仓位() 基金规模加权仓位()9590858075706520in，图：历年重股总市及数量变动重仓股股票池持股总市值亿元：右轴) 重仓股股票池数量200100100100100100806040200数据来源：，ind本报采普股偏股合以灵配型基的仓作标中剔除市T股及港得到仓股池216年年至018年季仓股的集（重股池数呈集态018二度重股中度呈现震态，220年季度来仓个呈上升动势且持续。在管年仓占金票资占的化我可以自217年度，权益基重股比持在55的位2020至今值持在055之间进行动是221以来重股基股资产比及重现调趋势。同时们统了年仓股股前5020及30的票体重仓股股的值比可看到股中效在年表的为著尤是3%的股占在四度直保在5上高但们以到比对说也是表现出了下调的趋势且下调趋势有加速的变化，抱团松动的趋势正在进行中图：历年重仓股占股资产占比及变动%)持股市值占基金股票投资市值比() 环(右轴)65 660 455 250 045 -240 -435 -63030数据来源：，ind

-8图：历年持股市值前%股票在整体重仓股股的市值占比（%)前5比 前10比 前20比 前30占比1009080706050403020100205206207208209200201202203204205206207208209200201202数据来源：，ind我们这统了动益基重股对深300证50中证00以及创业指配情而了公市整的注投股池变情计时间从201至202年9月统的金要普通票基、股合基金以灵配型通过察以对于小股的置有一定提升相于深30指动益金中证00证100仓程度有了升势而创业指的资体处于升趋对于03年，建议续注动益金重中票投机。图：沪深00股票池股市值占比变动%) 图：中证00股票池股市值占比变动%)90 308070

2560 205040

1530 10205100201202203204205206207208209200201202

0201202203204205206207208209200201202数据来源：，ind 数据来源：，ind图：中证000股票持股市值占比变动%) 图：创业板股票池持市值占比变动%)40 253530

2025

152015

1010550201202203204205206207208209200201202

0201202203204205206207208209200201202数据来源：，ind 数据来源：，ind同时们回主权类基重的格板变过察以动权益基近对中制造业配程逐提升有速趋势对消费板的置，着情的步善2022年对于2021年消板的配置也一的升。图：主动权益基金历行业大类板块配置比动%)TMT 上游周期 中游制造 医药 大金融 消费1009080706050403020100205 206 207 208 209 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 200 201 202数据来源：，ind因子收益回顾简介我们在规模、e、波率、价值、流动性、动与反转、技术、盈利、长、量红和致期个大风中了48细分在个把因子方调为向等合成大风因。我们所细因做去极处理并除市值子的子行市中性化对市因只行业性处业用中一行分后所有因在面行oe标准，子据理式详后因测方。因子成于个因大将上后的分子以子向后进行等合表该风格子因方向示面子与来收益率的负相关，别为1与，子由长回的果因本的逻辑定。我们别大因和分因在深30、证0、证100及d全A4个票中行试试过含C分回归析详绍见后文子试法为统一号在试细因子要以子向测的参数选择上，使用最近三年的因子数据来计算月度C值，事实上这里输出的是an秩关数即RnkC值下中的C指代RankC；外层回测时为5月调。我们了202年今的子C值因头收因多超益和因子空益其多收益因值高组（即头合收多头超额益多组超股票基的益收益做多组同做空头组时得收子计流请见金工研报子模型理论实及子验实证—子股列一。因测试结果图：大类因子年初今C均值（30，50，0，wd全）012010008006004002000-.02-.04

30 50 100 ind全ABta波动率成长动量规模红利技术价值流动性盈利预期质量数据来源：，wind朝阳永续图：大类因子年初至多头收益（30，50，10，wd全）010005000-.05-.10-.15-.20-.25

30 50 100 ind全Aea波动率成长 动量 规模 红利 技术 价值流动性盈利 预期 质量数据来源：，wind朝阳永续图：大类因子年初至多头超额（30，50，10，wd全）30 50 100 in全A025020015010005000-.05Bta波动率成长动量规模红利技术价值流动性盈利预期质量数据来源：，wind朝阳永续图：大类因子年初至多空收益（30，50，10，wd全）035030025020015010005000-.05-.10-.15

30 50 100 ind全ABta波动率成长动量规模红利技术价值流动性盈利预期质量数据来源：，wind朝阳永续细分因测试结果表：细分因子试结（d全）细分因子 年初至今IC均值 年初至今多头收益年初至今多头超额年初至今多空收益cap .% .% .% .%ea -.% -.% .% -.%_m .% .% .% .%_m .% .% .% .3f_w_raa_m .% .% .% 2f_w_raa_m .% .% .%f_w_raa_s_m .% .% .%f_w_raa_s_m .% .% .%ep .% -.% .%p .% .% .%sp .% .% .%f__sc_m .% -.% .%f_rer_s_m .% .% .6f_rer_s_m .% .% 1f_s_m .% -.%f_rer_m .% .%f_rer_m .% .%f_reersa_m .% -.%f_reersa_a_m .% -.%f_reersa_raa_m .% -.%f_reersa_scree_m .% -.%f_resera_sf_m .% -.4f_e_er_y .% -RI .%BIAS .%crr_rer_rce_m .%crr_rer_c_c_rer_m .%ra_a -.%re_a -.%e_ar_a -.%rfs__cs_a -.4rc_a -ra_a_ye_ar_a_yes_asc_a_yrf_a_yer_re_a_yrf__e_aer_rer_aacc_rc_rer_aer_ecas__e_asses_cas_rasse_rv_ra_mc_egc_roc_c数据来源：，ind朝阳永续表：细分因子试结沪深30）细分因子 年初至今IC均值 年初至今多头收益年初至今多头超额年初至今多空收益cap .% -.% .% .%ea_m_mf_w_raa_mf_w_raa_mf_w_raa_s_mf_w_raa_s_mepspf__sc_mf_rer_s_mf_rer_s_mf_s_mf_rer_mf_rer_mf_reersa_mf_reersa_a_mf_reersa_raa_mf_reersa_scree_mf_resera_sf_mf_e_er_yRIBIAScrr_rer_rce_mcrr_rer_c_c_rer_mra_are_ae_ar_arfs__cs_arc_ara_a_ye_ar_a_yes_asc_a_yrf_a_yer_re_a_yrf__e_aer_rer_aacc_rc_rer_aer_ecas__er_re_m_asses_cas_recer_masse_rer_a_ra_mc_egc_rec_r_yc_re_y

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.%.%-.%.%-.%-.%-.%-.%

-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%

-.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%-.%.%.%.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.%-.%.%.%.%-.%.%.%-.%-.%-.%.%

-.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.%.%.%.%.%.%-.%.%-.%-.%-.%.%数据来源：，ind朝阳永续表：细分因子试结中证50）细分因子 年初至今IC均值 年初至今多头收益年初至今多头超额年初至今多空收益cap .% -.% .% .%ea_m_mf_w_raa_mf_w_raa_mf_w_raa_s_mf_w_raa_s_mepspf__sc_mf_rer_s_mf_rer_s_mf_s_mf_rer_mf_rer_mf_reersa_mf_reersa_a_mf_reersa_raa_mf_reersa_scree_mf_resera_sf_mf_e_er_yRIBIAScrr_rer_rce_mcrr_rer_c_c_rer_mra_are_ae_ar_arfs__cs_arc_ara_a_ye_ar_a_yes_asc_a_yrf_a_yer_re_a_yrf__e_aer_rer_aacc_rc_rer_aer_ecas__er_re_m_asses_cas_recer_masse_rer_a_ra_mc_egc_rec_r_yc_re_y

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.%-.%.%-.%.%.%-.%.%.%.%-.%-.%.%.%

-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%-.%.%.%.%.%-.%.%-.%-.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%.%.%-.%.%-.%-.%.%.%.%.%.%.%-.%.%.%-.%.%.%.%.%.%.%.%数据来源：，ind朝阳永续表：细分因子试结中证100）细分因子 年初至今IC均值 年初至今多头收益年初至今多头超额年初至今多空收益cap .% -.% .% .%ea -.% -.% -.% -.%_m .% -.% .% .%_m .% -.% .% .%f_w_raa_m .% -.% .% .%f_w_raa_m .% -.% .% .%f_w_raa_s_m .% -.% .% .%f_w_raa_s_m .% -.% .% .%ep .% -.% .% .%p .% -.% .% .%sp .% -.% .% .%f__sc_m .% -.% .% .%f_rer_s_m .% -.% .% .%f_rer_s_m .% -.% .% .%f_s_m .% -.% .% .%f_rer_m .% -.% .% .%f_rer_m .% -.% .% .%f_reersa_m .% -.% .% .%f_reersa_a_m .% -.% .% .%f_reersa_raa_m .% -.% .% .%f_reersa_scree_m .% -.% .% .%f_resera_sf_m .% -.% .% .%f_e_er_y .% -.% .% .%RI .% -.% .% .%BIAS .% -.% .% .%crr_rer_rce_m .% -.% .% .%cr