财务因子专题报告二：基于盈余后漂移效应的量化选股策略

2022-08-102022-08-10客户；市场有风险，投资需谨慎。要点要点基于盈余惯性的量化选股策略——财务因子专题报告二本文主要介绍了在基于盈余后价格漂移效应(PEAD)现象上构建的超预期策略组化选股和回测。综述：对基于盈余后价格漂移效应现象进行研究，分析一致预期中的盈利预分析师一致预期数据：分析师一致预期数据主要包含三个方面：盈利预测，目上市公司在披露年报之后是否发生“超预期”。投资咨询业务资格：9号研究团队60812988citicsfcom策略选股，并检测在获取超预期股票组合之后，针对其持有5、21、60个交易日的年中，超预期组合策略持有期5个交易日，均跑赢了基准指数，并分别获取了相对净利润断层回测结果：在超预期策略选股的基础上，利用技术指标对“超预期”进行进一步确认。本文除了检测该策略在中信一级行业集中度，同样检测了在不同持有期和宽基指数下，策略的年度绩效。从长期来看，净利润断层策略中，中型/方法/参数失效、数据和回测区间有效。2/16 (一)盈余后价格漂移效应(PEAD)现象 3(二)构建超预期事件股票组合 3(三)超预期股票池回测结果 5 (一)净利润断层策略介绍 9(二)净利润断层策略行业集中度 10(三)净利润断层策略回测结果 11 1 2 2 3/16超一致预期可以带来超额收益。如果年报披露净利润大幅超预期，则可(一)盈余后价格漂移效应(PEAD)现象盈余后价格漂移效应(PEAD)是指股价在盈余公告发布后有较大概率向业绩高于或低于预期的方向漂移。盈余公告后价格漂移(PEAD)或者称预期盈余较高的公司在未来一段时间内的市场回报会显著高于那些预期盈余较低的公司。盈余惯性的存在意味着价格并没有迅速对盈余公告做出反应，而是经过一段时间调整后才将盈余信息融入股价，是有悖于有效市场存在说明超预期的信息是在市场中逐渐扩散和消化的(投资者有限的注意在于各个国家各个时间区间的股票市场，A股市场也不例外。因此本文在AD(二)构建超预期事件股票组合检测是否超预期有三种方法：一种是从历史财务数据的角度出发，将上市公司当前的财务数据与过去的历史财务数据相比较，利用时间序列模型用历史盈利对未来进行预测，以此来判断是否超预期。第二种是参考分析师报告中的盈利预测。卖方分析师则更加灵活和专业，除了分析已有的历史数据外，还会跟踪和利用新的数据来进一步优化未来的盈利预测。第三种则是根据上市企业的业绩快报和业绩预告作为预测数据。总而言之，建立在PEAD现象之上的策略的核心是：找出作为盈利预测的有效数据，并基础上判断是否“超预期”。本文基于分析师盈利预测来辨别“超预期”。一致预期数据目前仅限于对年度数据的预测，所以这里超一致预期事件的研究是指年度超一致预期事天最新的滚动数据，跟实际公布的年报数据做比较。如果实际公布的净利润超过分析师报告的净利润，则超预期。由于分析师只预测年度净利润，我们4/16等权组合在沪深300、中证500和中证1000累计收益和超额收益。股票组合回测：T本文按照年份统计了不同宽基指数成分股的分析师研究报告覆盖率。图00%，中证500成分股的卖方报告覆盖率次率波动较大，较为显著的是在2017年分析师报告的关注度大幅减小。中证反应了公司的交易热度。在2016-2019的四年中，大盘-价值型领跑其他类 沪深300中证500中证1000100.00%95.00%90.00%85.00%80.00%75.00%2010201120122013201420152016201720182019202020215/1660.00%55.00%50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%沪沪深300超预期股票数目占比中证1000超预期比例中证500超预期比例2010201120122013201420152016201720182019202020212022(三)超预期股票池回测结果曲线，和在不同指数下超预期股票组合的分年绩效。可以从中看出，从行情里表现优于基准指数。而在下跌的行情中，表现也会差于指数。从最。0-0.05-0.1-0.15-0.2-0.25组合回撤组合净值指数净值65432102010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年6/162022-02-282022-03-072022-03-142022-03-212022-03-282022-04-042022-04-112022-04-182022-04-252022-05-02202022-02-282022-03-072022-03-142022-03-212022-03-282022-04-042022-04-112022-04-182022-04-252022-05-022022-05-091.25 1.21.15 1.11.05 0.950.9组合净值指数净值 2021-02-032021-02-102021-02-172021-02-242021-03-032021-03-102021-03-172021-03-242021-03-312021-04-072021-04-142021-04-212021-04-282021-05-05组合净值指数净组合净值10.950.90.850.80.75d015年，其他年份超预期组合都获得超额收益，跑赢交易时间。年份年份年度收益率年化超额收益年化波动率最大回撤夏普率卡玛率201530.51%-32.20%29.22%10.15%1.043.01201642.83%149.33%36.01%7.21%1.195.9420179.01%61.46%15.57%5.59%0.581.61201823.07%92.69%23.66%5.23%0.974.4120198.56%76.66%34.33%13.22%0.250.65202027.29%83.96%23.31%4.80%1.175.68202118.38%80.19%22.22%7.46%0.832.472022-15.28%6.26%35.08%23.47%-0.44-0.65利预期下行、成长与价值分化凸显，资金博弈重心向高增速倾斜，成长股充分受益于碳中和，催化景气度持续上行。同时2022年，受疫情影响，上半年市场震荡下行，超预期组合在7/162021-02-022021-02-092021-02-162021-02-232021-03-022021-03-092021-03-162021-03-232021-03-302021-04-062021-04-132021-04-202021-04-272021-05-042021-05-112022-03-012022-03-082022-03-152022-03-222022-03-292022-04-052022-04-122021-02-022021-02-092021-02-162021-02-232021-03-022021-03-092021-03-162021-03-232021-03-302021-04-062021-04-132021-04-202021-04-272021-05-042021-05-112022-03-012022-03-082022-03-152022-03-222022-03-292022-04-052022-04-122022-04-192022-04-262022-05-032022-05-102022-05-172022-05-242022-05-310-0.02-0.04-0.06-0.08 -0.1-0.12-0.14-0.16-0.18-0.2组合回撤组合净值指数净值43.532.521.510.502010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年组合净值指数净值1.151.11.0510.950.9指数净值组指数净值1.0510.950.90.850.8年份年度收益率年化超额收益年化波动率最大回撤夏普率卡玛率201528.44%-9.32%29.96%6.80%0.954.18201612.35%26.04%28.97%6.38%0.431.9420176.65%45.97%14.77%6.12%0.451.092018-4.15%-17.41%23.20%10.56%-0.18-0.39201923.37%178.32%29.81%11.11%0.782.1020205.80%28.18%21.62%8.89%0.270.65202113.28%92.32%20.58%8.80%0.651.512022-1.12%59.44%29.94%9.62%-0.04-0.12从间段里，中证1000中的超预期组合收益率大幅度超基准8/162021-02-082021-02-152021-02-222021-03-012021-03-082021-03-152021-03-222021-03-292021-04-052021-04-122021-04-192021-04-262021-05-032021-05-102022-01-2622021-02-082021-02-152021-02-222021-03-012021-03-082021-03-152021-03-222021-03-292021-04-052021-04-122021-04-192021-04-262021-05-032021-05-102022-01-262022-02-022022-02-092022-02-162022-02-232022-03-022022-03-092022-03-162022-03-232022-03-302022-04-062022-04-132022-04-202022-04-272022-05-042022-05-11业分布上比较分散且均衡，无明显的龙头股。在2021年下半年中，中证的超额收益。0-0.05-0.1-0.15-0.2-0.25-0.32015年组合回撤组合净值 指数净值2022年65432102016年2017年2018年2019年2020年2021年组合净值指数净值1.51.31.10.90.71.21.1 0.91.21.1 0.90.80.7d年年份2015卡卡玛率5.12年度收益率年化超额收益年化波动率最大回撤夏普率50.07%6.68%37.23%9.78%1.34220165.15%79.79%46.41%19.86%0.1100.262017077%6100%2116%1277%-0.460.542201815.76%76.23%22.35%6.95%0.7122.27201946.09%211.81%40.54%13.49%1.143.422202018.46%76.81%34.69%15.39%0.531.21.20202125.83%106.88%23.24%6.15%1.114.2022022--5.89%97.7297.72%40.4640.46%228.41%--0.15--0.216/L9绩效。在下表中，我们采用的则是年化策略的收益率，并计算在该策略持有期间，对于各自的基准指数的年化超额收益率。从持有期来看，在发生股中，分析师预测可能过分拥挤，可能会导致单一股票被过度关注，从而对这个股票的预测更为精准，反而未超预期。因此在后续的研究中，会在利用财务因子选股，如N03‘净利润同比增长率高盈略。图表Lg：超预期组合绩效指数持有交易日年化收益率年化超额收益率最大回撤夏普率卡玛率g个交易日ZL个交易日90个交易日g8.Lt%ZL.6L%L9.gL%t6.6L%L9.VZ%Lg.tL%L8.L8%L6.8t%Vt.g9%Z.t9L.LV0.9tt.L0L.VL0.t8g个交易日ZL个交易日90个交易日98.VL%tV.08%ZZ.8V%VL.LV%LZ.Vg%Lt.08%Zt.g8%Z6.g6%V6.LL%Z.V8L.Z80.8LZ.60L.Lg0.V9g个交易日ZL个交易日90个交易日L06.9V%8L.60%gV.8g%8L.ZV%t6.VV%tZ.68%Z8.VL%Z6.89%gt.L8%t.LtZ.V9L.g8t.89Z.LVL.0Z(一)净利润断层策略介绍净利润断层策略是指公司发布超预期的业绩公告后股价跳空上涨。如果披露的盈利能力超过机构和市场的预期，在下一个交易日会有资金抢筹，提升开盘价之后形成的跳空缺口，这样的形态就被称之为“净利润断层”。净利润断层策略是基本面与技术面共振双击下的选股模式。其核心有两点：一：净利润，净利润是指业绩超预期；二：断层。指盈余公告后首个交易日股价出现向上跳空，该跳空通常代表着市场对盈余报告的认可程度。断层即缺口。缺口一般是指当日的最低价高于前一日的最高价，产生股价的断层。相比于超预期组合策略，净利润断层策略是在股票超预期的基础上，步利用股价来确定股票是否真正的超预期。“净利润断层”属于经典的成长股投资策略。其逻辑来源于如果一家公司所处的行业前景好，股票的预期都大幅度的超过市场预期，这就会不断出现净利润断层的同时股价不断上涨的趋势。一般来说，除非市场行情房地产电力设备及…电力及公用…交通运输非银行金融农林牧渔国防军工石油石化轻工制造有色金属纺织服装商贸零售通信综合金融计算机食品饮料医药房地产电力设备及…电力及公用…交通运输非银行金融农林牧渔国防军工石油石化轻工制造有色金属纺织服装商贸零售通信综合金融计算机食品饮料医药家电消费者服务汽车极差，在单边上涨的牛市或者其他振荡市行情里，资金尤其机构在捕捉到超预期的个股后，抢筹行为都会有一个截断的持续性，有时候更有可能成我们在之前的段落已经根据分析师预测数据和实际公告数据选出超预期的股票，在此基础上我们对已经筛选出的股票进行“上涨跳空”判断。我们将公告日发布日的当天当作事件发生日，在公告发布日当天，我们就可以判断股票是否超预期，同时在当天我们可以获取股票的最高价，事件第二天收盘时，我们可以获取该只股票的最低价，比较事件第二天最低价和事件日的最高价，我们则可以判断净利润是否发生断层跳空。如果发生断层跳空，我们则在事件第三天入场进行交易。因此整个策略会在上市企相比较于超预期组合策略，净利润断层未在发生超预期之后第二天马上进行交易，而在在等到“确定超预期”信号后才开始入场交易，相当于牺牲掉了第一天的“跳空”高收益，去获得一个更稳定，长久的持有收益。(二)净利润断层策略行业集中度略选股在中信一级行业中集中度。根据2022年行业内选股数目排序，可以看出不同指数内的行业选股策略还是略有不同。业涨跌幅排名前五的则是煤炭、农林牧渔、汽车、有色金属等。截至当前时间点，纺织服装行业持续看好，纺织服装出口景气度延续，说明净利润断层策略在选成长股时，也同样会对行业的景气度做出一定的预测，净利层策略与行业景气度相互验证，形成板块效应。20202021202220202021建筑煤炭机械综建筑煤炭机械综合银行钢铁基础化工子媒5086420基国础房防化地军工产工基国础房防化地军工产工轻工通制机信造械钢汽铁车综合传媒计算机电子食品饮料医药家电消费者服务商贸零售电力及公用…石油石化交通运输非银行金融电力设备及…银行煤炭建筑有色金属农林牧渔纺织服装86420煤炭建筑煤炭建筑有色金属农林牧渔纺织服装银行 电力设备及新能源非银行金融交通运输石油石化电力及公用事业基础化工20212022消费者服务家电 医药 子子食品饮料计算机传媒综合综合金融国防军工房地产商贸零售汽车钢铁机械轻工制造通信(三)净利润断层策略回测结果展示了在持有期21个交易日，各个指数下超预期组合的净值曲线，和在不同指数下超预期股票组合的分年绩效。可以从中看出，收益，净利润断层在震荡行情中表现更好。140120100806040200201120122013201420152016201720182019202020212022年度收益率年化超额收益率年化波动率最大回撤率夏普率卡玛率201587.48%-4.71%35.80%8.66%2.4410.102016-2.02%4.54%30.94%9.95%-0.07-0.2020174.97%30.95%16.21%11.73%0.310.4220186.38%20.65%26.61%12.02%0.240.5320198.10%166.31%32.60%12.59%0.250.64202024.51%89.82%24.32%4.60%1.015.3220215.57%0.34%21.20%17.05%0.260.332022-0.45%7.82%34.01%21.40%-0.01-0.02外，最近几年都有超额收益。同样的相比较于超预期组合策略超额收益，润断层在也同样的在震荡行情中表现更好。14012010080604020020122013201420152016201720182019202020212022年年份年度收益年化超额收益年化波动率最大回撤夏普率卡玛率201557.32%26.64%33.28%9.96%1.725.762016-4.42%-18.73%17.14%9.61%-0.25-0.4520177.24%13.18%12.11%5.46%0.591.322018-4.52%6.94%23.43%15.40%-0.19-0.29201913.54%71.54%31.21%11.51%0.431.17202010.70%15.13%23.02%15.38%0.460.692021-3.28%1.55%21.46%12.51%-0.15-0.2620226.46%50.71%9.36%14.85%0.220.43超额收益。同样的相比较于超预期组合策略超额收益。对比超预期组合策对较差，其原因可能在于数据覆盖度不够和投资机构对于小市值股在震荡14012010080604020020152016201720182019202020212022年度收益率 年化超额收益率年化波动率最大回撤率夏普率卡卡玛率2015247.24%612.53%63.63%17.91%3.8913.8122016-6.83%-16.77%46.38%21.00%-0.15--0.332017-3.58%52.25%21.90%14.33%-0.160.2522018-130%1622%2552%1047%-0.05--0.12201912.88%57.74%57.57%35.86%0.220.36220202.69%26.45%33.93%22.14%0.0800.122021-0.96%-23.39%24.18%14.53%-0.04-0.0722022-11.18%3.36%39.96%31.54%-0.28--0.35指数年化收益率最大回撤夏指数年化收益率最大回撤夏普率卡玛率 年化超额收益率本文之前提到，净利润断层策略牺牲财报披露后第一天的跳空收益，去换取一个确定的“超预期”信号，从而能够在长期上获得一个更加稳定的高收益。比较业绩超预期策略和净利润策略业绩，可以明显看到，超预图表25：净利润断层策略组合绩效持有交易日持