2022年度债券市场

目 录一、主国家政策及率走势 1（一）要经的货币策及率 1（二）国央币政策利率势 4二、我债券发展分析 10（一）券市行、存及交易 10（二）券市约情况 13（三）券市制建设 16（四）券市外开放 18三、展望 20一、主国家政策及率走势（一）主要经济体的货币政策及利率美国方面2022年，美联储实施了罕见的紧缩性货币政策，全年连续7次加息，且连续4次加息75个基点，累积加息425个基点，将联邦利率推升至4.25%～4.5%（见图1。美联储最后一次FOMC点阵图显示，2023年美联储加息终点将落5.1%显示美联储抑制通胀的决心美国2022年物价走势也渐趋平（见图2鹰派加息使巨额的资本回流美国2022年1～9月国际资本月均流入美国1314亿美元随着离岸美元持续回流美国离岸市场的美元流动性日益收紧于债务国而言债务到期后的再融资难度明显上升11月FOMC会议后美联主席鲍威尔强调本轮加息的终点利率将更高加息时长将更长在12月议息会议后，市场对终点利率的预期下修至4.75%～5.00%，终次加息时点维2023年3月不变。图1 主要发达国家基准利率走数据来源：ind。图2 美国2022年I、I走数据来源：ind。全年美国经济消费端韧性较强新冠疫情以美国经济的复苏主要依赖政府杠杆扩张来拉动消费的恢复美国政府以直接现金补贴失业补贴企业贷款等方式补贴企业和居民，支撑美国居民消费恢复。从GDP来看，200年至2021年美国实际GDP平均增速为1.55%，其中，私人消费对GDP的拉动达到1.77%，私人投资和存货拉动0.3%政府支出拉动0.28%净出口拖累了0.76（见图3。而美国政府之所以能够快速扩张杠杆推出多轮大规模财政补贴主要是由于美联储扩表认购国债流动性通过财政补贴直达居民和企业绕开金融体系和流动性陷阱支撑居民消费需求释放这一轮刺激的特征也使得美国消费和通胀环境都体现出与2008年国际金融危机的不同然而2022年由于新冠变种病株造成美国疫情多次反复供给端尚未完全恢复供需缺口长期存在叠加乌克兰危机下大宗商品价格高位波动使得美国通胀高企逼迫美联储加速加息2022年以来美联储连续多次大幅加息以遏制总需求来压制通胀和美国过热的经济势头。随着利率走高，加息对于美国经济的遏制作用开始逐步体现，消费意愿购房意愿均出现回落库存逐步走高遏制企业扩产意愿然而虽然美联储持续多次大步加息较好地抑制了消费和整体通胀水平，但核心通胀依然韧性较强消费数据回落速度也相对较慢因此我们认为美国经济的韧性来源于前期的财政刺激居民尚有超额储蓄居民杠杆率较低利息支出负担小叠加劳动力刚性短缺，收入增速维持高位是支持美国经济缓步衰退的核心原因。图3 美国拉动GP三驾马车占比情数据来源：ind。首先美国1.7万亿美元的超额储蓄依然可以在未来1～2年支撑居民消费其次美国家庭杠杆率处于历史低位尽管贷款利率大幅上行但居民利息负仍然处在较低水平在以往的经济周期中加息周期对耐用品冲击最大而服和非耐用品消费对加息的反馈最为滞后波动幅度小服务消费主要受居民可配收入影响反映的是劳动力市场景气度当前劳动力市场紧张导致工资增长有韧性，依然可以对未来的服务消费构成支撑。2022年全年美国投资端景气度降低，美国的投资可以拆分为非住宅投资、住宅投资和政府支出住宅投资从疫后经济的主要拉动逐步变为主要拖累年疫情发生后由于流动性充裕美国房地产市场率先回暖是除了消费外国经济恢复的第二大支撑因素。进入2022年，随着美联储持续大幅加息，房利率快速抬升，严重挤压房贷需求，导致房屋销售和住房新开工增速自2022年一季度开始回落，成为2022年美国经济最大的拖累因素。政府支出方面，共党重掌众议院无疑会在财政支出端给拜登造成强烈的制约这意味着如果国经济在2023年衰退，拜登以财政支出的方式来对冲经济压力的空间收窄，疑会加大美国经“硬着陆风险美国财政刺激带来的超额储蓄低杠杆动力供给刚性会增加薪资粘性对占美国经济70%的居民消费端依然有支撑随着低收入群体逐步耗尽储蓄以及加息对于住宅投资企业产能扩张的影响续出现，美国经济可能会在2023年年中左右进入实质性衰退，经济衰退的影可能会在2024年进一步扩散。届时，白宫通过财政刺激的方式对冲经济衰退空间较小，只能更多依赖于美联储的货币政策操作。2022年全年净出口对美国经济贡献占比较大。2022年三季度，美国GDP速超市场预期。由于美国的能源出口大幅上行，净出口对GDP增速贡献上升2022年三季度美国GP环比增长2.6%，其，美国消费、投资、净出口的贡分别为1.0%-1.2%2.8%由此可见2022年净出口是美国经济增长的主要动力从出口物资细分来看矿物燃料是美国三季度净出口的最大贡献项目季度欧洲为过冬大量储备天然气大量从美国购买能源产品拉动相关品类净口大幅走高。同时，乌克兰危机对欧洲国家的影响尚在，预计2023年净出口然能对美国经济构成支撑。欧洲方面2022年以来，伴随着美国通胀持续超出市场预期，美联储货币紧缩节奏断加码带动欧元区在内的全球多数经济体持续收紧货币政策全球金融条件持续收敛催生出了两个衍生影响第一美元流动性的持续紧缩叠加再融利率的快速走高增加了债务国“借新还旧”的难度第二金融条件的持续缩将会导致融资成本上行和偿还已有债务负担的加重进而明显抑制居民消和企业投资意愿，经济走弱和财政乏力则会进一步加重债务国偿债负担。作为2011年欧洲债务危机的主角自2022年年初以来意大利和希腊的国债收益率大幅上行助推意德利差和希德利差持续走阔2022年相较于2021年，意德利差走阔55个基点至192个基点，希德利差走阔67个基点至224个基点利差的走阔传递出了市场对于欧洲边缘国家债务违约风险的关注意大利希腊葡萄牙等均是欧元区成员国若上述欧元区边缘国家发生主权债务偿付风险对其风险敞口较大的欧元区商业银行的资产负债表也将恶化引发金融市场对欧元区的经济衰退债务偿付以及金融市场动荡的多重担忧因而年内欧元持续贬值，也是欧元区金融市场脆弱性的表征。其次乌克兰危机发生后美欧联手在经贸融等领域对俄罗斯实施制裁导致俄罗斯石油出口受阻部分产能退出国际原油市场推动全球能源价格大上行随后伴随着乌克兰危机和欧美制裁的加剧俄罗斯逐步减少对欧洲的然气供应进一步推升了能源价格并且加剧了欧元区的能源短缺情况2021欧盟一次性能源消费中原油约占34%天然气约占25%煤炭约占12%在欧能源进口来源国中2021年约有48%的天然气和煤炭进口自俄罗斯约有25%原油进口自俄罗斯随着能源补库以及能源价格的持续上行欧元区进口增速续高于出口增速贸易差额逐渐由顺差逆转为逆差并且持续走阔拖累欧元经常账户由净流入转为净流出同时在美联储持续加息的背景下国际资本续回流美国导致欧元区的金融账户也出现趋势性恶化在经常项下资金持续幅流出金融项下资金流入明显放缓的推动下欧元区外汇储备持续消耗外偿付能力被动削弱在货币政策经济增长和通货膨胀等多方面因素的共振作下“美强欧弱”的格局持续加强，欧元对美元呈现出持续大幅贬值的态势，进一步增加了欧洲国家外债的再融资和偿付成本并且推动了金融项下资金的加流出，助推外债违约风险上行。（二）我国央货币政策及利率走势2022年对中国来说是不平凡的一年，我们经历了乌克兰危机、新冠疫情反复房地产行业严厉调控党的二十大胜利召开等关键事件2022年12月15日至16日，中央经济工作会议在北京召开，会议指出，“当前我国经济恢复的基础尚不牢固需求收缩供给冲击预期转弱三重压力仍然较大外部环境动荡不安给我国经济带来的影响加深”目前国经济运行的主要矛盾正在从“供给侧”转向“需求侧”2015年在产能严重过剩带来行业持续亏损的背景下，为了减少无效和低端供给扩大有效和中高端供给增强供给结构对需求变化的适应性和灵活性供给侧结构性改革应运而生经过多年的供给侧调整经济发展重“轻装上阵的同时也对总需求产生了一定挤压2020年以来政策层更加重视“供给端和需求端协同发力”，2020年中央经济工作会议提出“要紧紧扭住供给侧结构性改革这条主线注重需求侧管理形成需求牵引供给供给创造需求的更高水平动态平衡；党的二十大报告和《扩大内需战略规划纲（2022—2035年再次确认要“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改有机结合起来”。2022年，在消费疲软和出口边际放缓等双重压力下，国内投资基本实现了“稳增长”目标尤其是在房地产投资受疫情冲击持续走低之下基建投资和制造业投资相得益彰各司其职推动固定资产投资基本保持平稳增长态势成为“稳投资”的两大重要抓手。2022年1至12月，固定资产投资累计增长5.1%其中，基建投资累计增长9.4%、制造业投资累计增长9.1%、房地产开发投资累计下降10.0%2023年投资仍将在扩大内需中发挥重要作用基建投资和制造业投资仍是两大抓手房地产投资则会从二季度开始企稳回升对投资的拖累程度也将逐步改善2023年多重因素将支撑基建投资稳步推进一是资金保持较强支持力度。2023年是党的二十大开局之年，基建投资将起到逆周期调节的作用2022年中央经济工作会议明确要求2023年积极财政政策“加力提效”持必要的财政支出强度，同时要通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资。近日财政部已向各地提前下达了2023年新增专项债务限额约1.4万亿元2020年以来高新技术投资增速持续高于整个制造业投资在新发展格局下高新技术制造业是国家政策重点发展对象将在“十四五”期间继续成为制造业投资保持平稳快速增长的重要推动力。不过一系列不利因素也会对投资增速产生阻碍。房地产投资虽然能在2023年筑底企稳，但全年增速较难回正，仍对整个投资形成拖累多地地方财政紧张状况维持影响专项债及时转化成实物工作量制约基建投资增速（后文中将详细论述土地财政能否支撑未来的基建投资。民营业由于持续三年受到疫情冲击恢复时间较长以社会资本形式参与投资的积性可能低于预期。2022年全年，国内生产总值以121万亿元的成绩迈过120万亿元的大关较上年同比增长3.0%，最终消费、投资和净出口的全年贡献率分别为32.8%50.1%和17.1%，拉动GDP1.0、1.5和0.5个百分点（见图4图4 2014年至今我国GP同比增长情数据来源：ind。物价水平方面，2022年油价、猪价接替上涨带动CPI上行。上半年，乌兰危机冲击全球原油市场国际油价上涨带动CPI交通工具用燃料价格同比从月的20.2%上涨至6的32.8%。下半年原油价格震荡回落，但猪肉价格在供周期性减少养殖端压栏惜售饲料价格上涨等影响下翻倍因疫情反复制约费及国储肉抛售调节CPI年内高点为2.8%全年为2.0（见图5PPI在年高基数作用下，从1月9.1%的高位持续下行至11月的-1.3%，进入负增长区间，全年为4.1%（见图6；CPI-PPI剪刀差在8月反转为正。图5 我国2022年居民消费价格指数（）同比环比走数据来源：ind。图6 我国2022年生产者物价指数（）同比环比走数据来源：ind。财政政策方面，2022年实际赤字率高于预算赤字率，稳增长有更多的力支持，有较为强劲的政策动能。2022年财政赤字率安排为2.8%左右，实际赤字率超过4.7%广义赤字率也升至8%广义赤字超过去年约3.8万亿元与2021年相比，2022年赤字规模大幅扩张的重要补充来源是于2.3万亿元的调入资金及结转结余资金、3.65万亿元地方政府专项债、8月末追加的500亿元地方债结存限额和12月发行的7500亿特别国债，该四项合计超过7.2万亿元。2022年上半年疫情形势严峻较大程度地影响了企业生产与居民消费但随着防疫政策的持续优化下半年财政收入有所好转同时也保持着较好的支出节奏5月～11月,一般公共预算收入单月同比增速由-32.5%持续回升至24.6%，政府性基金收入同比增速波动回升财政支出节奏仍旧稳健1月～11月一般公共预算支出累计同比增长6.2%已完成全年支出预算的85.1%政府性基金预算支出累计同比增长5.5%多个领域保持着较强的支出节奏1月～11月卫生健康科学技术社会保障和就业等多项支出同比增速超过6%随着疫情防控步入尾声2022年12月财政收入预计将持续改善，财政支出将可能有更大的支出规模。减税、退税降费缓缴税费的组合式税费政策增量扩围延期同时财政政策还加大了对企业贷款的担保与贴息支持，实现了较好的企业纾困效果。2022年动用了往年专项债结存限额支持范围拓宽至新基建与新能源项目不断拓宽重点项目带动投资与消费恢复的作用领域。2022全年转移支付安排为9.8万亿元，增长18%体现出中央对地方政府政策落实的支持力度大幅增加较大规模的转移支付与直达机制较好地统筹了各级地方政府财政资源，提高了资金使用效率为加快落实各项稳增长政策提供了较好的财力支持。2022年上半年疫情扰动大规模留抵退税土地市场低迷使得财政收入续承压而稳住经济大盘又需要积极的财政支出来保障因此上半年财政收支盾持续加剧地方政府面临较大的资金缺口2022年1月～6月一般公共预收支差额为-2.37万亿元，政府性基金收支差额为-2.69万亿元。上半年“两账”收支差额合计达-5.05万亿元，地方政府资金缺口较大。下半年以来随着经济逐步企稳和二十大后逐步放开疫情管控存量留抵税也基本完成一般公共预算收入逐渐回升一般公共预算财政收支矛盾略有解，但土地市场仍显疲弱，持续拖累政府性基金预算收入。从2022年收入分来看财政政策持续向企业端发力大规模减税降费使得增值税企业所得税续对财政收入形成拖累，个人所得税则恢复较快。展望2023年，政府基金收支仍然受到土地收入的影响，截至2022年末，房企仍然面临较大的偿债压力，未来一年内到期的信用债余额为3851亿元，海外债4074亿元；同时，金融风险的财政化同样拖累财政收入，大部分城商行第一大股东均系地方财政，属于区域经营，与地方财政紧密相关，而资产质量差不良贷款率高的问题也需要地方财政做出相应的措施缓解收入端在下半年地产政策支持下，预计2023年土地市场会边际修复，但上行空间有限，叠加大规模利润上缴支持的减弱依旧会对政府性基金收入形成拖累支出端稳增长诉求紧迫性提升预计专项债将继续靠前发力但在2022年高基数下2023年政府性基金支出增速存在较大压力。广义财政中另一项重要的组成部分是“准财政”2023年一般共预算与政府性基金预算收入均面临一定资金压力积极发力空间较为有限，因此“准财政”性质的资金将继续成为支撑2023年重大项目开工建设等主要支出的来源其中包括政策性银行信贷抵押补充贷款融资等货币政策方面，自202年年初以来，疫情多点散发的频率和影响深度显著增大，并且房地产链条的收缩态势愈发严峻，经济增长面临着更大的放缓压力，多个月份的新增融资显著低于往年同期水平货币政策逆周期调节力度明显加大我国先后两次调降政策利率和存款准备金率多次引导LPR报价利率下行并向中央财政上缴结存利润超过1.1万亿元设立和新增了科技创新交通物流普惠养老和设备更新等多项再贷款，投放了超过6000亿元的政策性开发性金融工具并多次召开全国商业银行货币信贷形势分析座谈会对冲经济增长放缓和增融资疲弱压力。虽然2022年国内经济增长面临的扰动明显增强，但是由于美欧等经济体货币政策陆续转向国际收支平衡和人民币汇率均面临较强的外部压力货币政策在“以内为主”的同时也要“兼顾内外均衡”发力空间受到明显约束考虑到美国通胀已经回到下行通道之中并且经济增长面临较强的下行压力美联储加息周期有望逐步进入尾声后续随着美联储加息路径的明朗全球流动性收紧带来的国际收支平衡和人民币汇率压力有望逐渐缓和货币政策可以更加聚焦国内增长和通胀等政策目标货币政策的操作空间进一步打开从内部环境来看疫情散发和房地产链条收缩等因素对国内经济增长的扰动仍未完全出清。一方面疫情散发扰动下以社会消费品零售总额为代表的消费数据依然较为疲弱同时房地产链条预期仍较为低迷以商品房销售和房地产投资为代表的房地产链条数据仍处于深度负增长区间，两者对经济增长的拖累在2023年上半年仍难以完全消除另一方面2022年以来新增社融和社融增速波动明显放大宽信用的稳定性受到房地产预期疲弱和疫情持续多点散发的双重扰动居民部门净融资连续13个月呈现收缩态势（见图7。新增融资的宽幅波动，表征着实体经济的融资需求仍未显著好转新增融资具有明显的政策驱动特征在经济内生需求不足的背景下信用扩张更多取决于政策增量和落地节奏的稳定性因而货币政策仍需发力护航宽信用和稳增长。图7 我国2022年社会融资规模存量与增速情数据来源：ind。二、我债券发展分析（一）债券市场发行、存量及交易发行规模同比基本持平偿债规模同比增长净融资额延续2021年同比收缩趋势2022年以来在国内持续反复的新冠肺炎疫情房地产行业低迷乌克兰危机欧美经济体通胀高企引发货币政策收紧等内外超预期因素的冲击影响下我国经济发展面临着需求收缩供给冲击和预期转弱三重压力国内经济下行压力显著增强，债市融资压力有所上升。2022年我国债券市场一级市场平稳运行，共发行各类债券61.54万亿元发行规模同比基本持平；总偿还规模合计50.44万亿元，同比增长10.95%，于历史高位偿债压力较大全市场净融资额为11.10万亿元同比下降（见图8净融资额延续2021年同比收缩趋势逐渐回归到新冠疫情前的水平（2018年全市场净融资额为11万亿元2019年全市场净融资为11.51万亿元。x10000x10000总发行量 总偿还量 净融资额00

0

0

0

0

0

0

0

0

0

0图8 我国债券市场发行、偿还及净融资规模（单位：亿元数据来源：ind。各券种发行增速分化分券种看各券种发行增速出现分化除国债其他类型债和金融债的发行规模保持同比正增长外其他券种均出现不同程度的下降其中国债的发行增速最快2022年共计发行9.72万亿元同比大幅增长43.04%；金融债发行9.45万亿元规模与去年同期基本持平同业存单非金融企业债、地方债的发行增速小幅下降分别为-5.99%-5.55%-1.70%发行规模分别为20.49万亿元12.15万亿元7.36万亿元而资产支持证券发行规模仅为2.02万亿元，同比大幅下降35.69%，降幅最为明显（见图9。究其原因主要是在今年复杂的经济运行背景下扩大地方债国债的供给成为保障政府财力、支持积极财政政策的重要手段。纵观2022年地方债、国债的供给节奏上半年地方债发力稳增长下半年国债继续发力2022年地方债的发行节奏明显前置，虽全年发行规模较2021年略有下降，但仍位于历史高位水平下半年在地方债发行缩量后国债发行明显放量在此背景下2022年全年货币政策也偏积极对市场流动性起到支撑作用银行补充负债压力相对减弱同业存单发行有所缩量，金融债发行基本与2021年持平。而与政府积极的财政政策相反的是2022年全年的消费者信心指数一直处于86～87的低位水平与此同时2022年我国人民币存款增加26.26万亿元同比多增6.59万亿元以上数据均可反映出居民的消费意愿减弱更倾向于增加预防性储蓄叠加房地产低迷城投债融资监管趋紧等因素其对非金融企业债券和资产支持证券的发行冲击更为明显，特别是资产支持证券发行量出现较大的萎缩。97,23121,2073,97,23121,2073,5694,40204,14国债 地方政府债 同业存单 金融债 非金融企业债 资产支持证券 其他图9 我国债券市场发行规模及结构（单位：亿元数据来源：ind。债券市场存量规模稳定增长地方债成为第一大存量债作为直接资的道之一债券融资规模的增长能为实体经济提供更多资金支持截至2022年末全国债券市场存量规模达141.36万亿元，同比增长8.46%，保持稳定增长的头，但增幅较2021年的14.09%有所下降。从存量结构看，存量券种结构稍有变化，2022年地方债存量余额首次超越金融债，成为债市第一大品种。截至2022年末，地方债、金融债、非金融企业债国债为存量余额前四的主要券种年末余额分别为34.88万亿元33.74万亿元、26.73万亿元、25.59万亿元，占全市场的比重分别为24.67%、23.86%18.91%、18.10%，四大券种占比合计达85.55%（见图10。从存量同比增速看，除资产支持证券外，其余券种的同比增速均为正增长其中地方债的存量余额同比增速最快国债次之金融债第三分别为15.12%、11.19%10.53%非金融企业债同业存单的同比增速较低分别为4.52%而资产支持证券则表现为同比下降14.63%。在偏积极的财政政策背景下地方债国债发行放量且偿还压力可控贡献了较高的债券市场净融资额其净融资额分别占全市场净融资的41.24%23.19%因此高净融资额必定会带动地方债国债存量规模同比大幅增加而受经济环境影响，2022年资产支持证券发行单数和规模出现双降且总偿还规模同比有所增长，全年净融资额为负（-7327亿元，导致存量规模不增反降。x100006x10000国债 地方政府债 同业存单 金融债 非金融企业债 资产支持证券 其他402000002 03 04 05 06 07 08 09 00 01 0图10 我国债券市场存量规模及结构（单位：亿元数据来源：ind。现券交易规模稳步增长，交易持续活。202年，银行间和交易所市场券结算量为2178.13万亿元同比增长25.69%其中现券结算量307.16万元，交易占比14.10%，同比增长26.18%；回购结算量1783.36亿元，交易比81.88%，创历年新高；同业拆借结算量87.61万亿元，交易占比4.02%。从现券交易的结构来看2022年现券交易活跃的是银行间债券市场成交量约占总交易量的87.42%从现券成交量来看自2012年来我国债券场现券成交量呈震荡上升趋势。2022年，我国债券市场现券成交量再创历年高除资产支持证券其他类型债券出现同比负增长外其余券种现券交易额实现同比正增长在现券交易中金融债交易较为活跃2022年金融债成交量120.75万亿元，同比增长25.64%，成交额占比达40%；非金融企业债的成交量次之，全年现券结算额为63.12万亿元，同增长24.31%，成交额占比达而第一大存量债地方债2022年全年现券成交额仅9.76万亿元交易整体表现活跃度不高、流动性较差。与此同时，受经济下行冲击最为严重的资产支持证券，2022年现券交易额仅为2.43万亿元，同比大幅下降38%（见图11。x10000x1000000

国债 地方政府债 同业存单 金融债 非金融企业债 资产支持证券 其他 005000002 03 04 05 06 07 08 09 00 01 0图11 我国债券市场现券交易规模及结构（单位：亿元）数据来源：ind。（二）债券市场违约情况展期债券明显增加实质性违约债券边际减少新增首次违约主体数量明下降，整体信用违约风险有所收。2022，“稳增长”政策效果显现以及监管机构对发行人信用风险管控力度加强债券违约形势有所缓和违约主体数违约规模有所下降2022年我国债券市场累计有71家企业发生违约涉及约债券226只，违约日债券余额共计2198.77亿元。其中，实质性违约债券68只，违约日债券余额合计469.16亿元，涉及20家发行主体；展期债券157只，展期余额合计1725.61亿元，涉及58家发行主体（见图12。从整体违约情况来看与2021年相比2022年境内债券市场违约主体数下降12.35%，违约债券数量下降4.24%，而违约规模下降10.14%，整体信用约风险有所收敛。但需要注意的是，虽2022年境内债券市场实际违约主体数债券只数违约余额同比均大幅下（同比降幅均超50%实际违约风险改善显但是债券展期规模显著上升侧面显示信用风险的暴露形式从过去的实性违约逐渐转向为各种形式的债务重组2022年年内展期主体较2021年增加家，展期债券多增85只，展期债券余额多增1078.32亿元，创史新高。而展期债券中又以地产债为主，在157只展期债券中地产债为94只，占比达在1725.61亿元的展期规模中地产债为1342.51亿元占比高达78%2022债券展期或已成为房企化解流动性困境的重要手段但由历史数据可知展期券兑付比例较低多数展期债券会持续展期或转为实质性违约因此后续展期务的偿还情况可能并不乐观。从新增首次违约主体角度看，2022年新增首次违约主体数量明显下降。季度，国内债券市场无新增首次违约主体。2022年全年国内债券市场新增首违约主体10家涉及违约债券59只违约规模合计297.05亿元与2021年比新增首次违约主体数减少6家涉及违约债券只数减少7只违约规模减少389.54亿（2021年为686.59亿元同比大幅减少56.73%与此同时在2022年新增10家首次违约主体中有4家房企表明2022年房地产行业仍是违约高行业，资质较差的房企风险持续暴露出清。05050000

违约主体数 违约规模 004 05 06 07 08 09 00 01 0图12 我国债券市场违约企业数量及违约金额规模（单位：个、亿元数据来源：ind。违约企业集中在房地产行业，房地产行业风险持续暴露。自2021以来房地产行业信用风险加速暴露受政策调控及前期房企“高负债高杠杆高转”的扩张模式影响叠加新冠疫情冲击引发的市场需求迅速下滑销售回款幅受限等问题冲击，2022年房企流动性困境仍然严峻，违约事件频发。从行业集中度看，2021年的违约企业多分布在工业，违约企业数占整体的30.86%房地产行业次之违约企业数占17.28%2022年71家违约主体共及9个行业但就违约主体数量和违约规模而言房地产行业遥遥领先是违高发行（见图13022年全年房地产行业违约主体数33个违约债券数133只违约规模合计1646.81亿元分别占整体的46.48%58.85%74.90%其中违约规模是2021年的2.5倍水平，2022年房地产行业整体违约形势较为严峻在房地产行业加速下行的背景下2022年以来房地产托底政策不断加码，从保交楼到转向保主体，房地产行业融资形成信贷、债券、股权“三箭齐发行业资金状况边际改善。展望2023年，随着疫情影响减弱、政策效果显现，房地产市场有望逐步回暖。另外，预计明年的房地产行业信用风险将进一步分化央国企及优质民企经营有望逐渐回归正轨，出险房企仍将有序出清。05

能源 材料 工业 可选消费 日常消费 医疗保金融 信息技术 电信服务 公用事业 房地产05000004 05 06 07 08 09 00 01 0图13 债券市场违约企业行业分数据来源：ind。国企民企信用风险分化加剧近民企债约事件频发且违约债务后续处置较慢，叠加经济下行压力增强、全国疫情反复等因素影响，与有政府“隐形背书的国企相比，民企再融资难度较大，直接表现为2022年国企民企信用风险分化进一步加剧。2022年全年共有44家民营企业违约较2021年减少12家所涉及的违约债券155只，违约规模合计1649.83亿元，较2021年减少13.31亿元，占比较2021年下降5.59个百分点至75.03%。但相比之下，国企违约风险改善更为明显2022年年内仅有4家地方国企违约违约债券7只违约余额27.04亿元占比较2021年下降2.92个百分点至1.23%，2022年国企民企信用风险分化进一步加剧。究其原因主要是民营房企的暴雷拖累整体民企违约风险的改善进入年以来民营房企信用风险加速释放2022年44个民企违约主体中有19家体从事房地产相关业务，且全年民营房企债券违约数量是2021年的2倍，违规模高达1204.71亿元占民企总违约金额的73%2022年民企的违约风险主集中在房地产行业。0 民营企业 国有企业 其他 004 05 06 07 08 09 00 01 0图14 债券市场违约企业性质（单位：个数据来源：ind。（三）债券市场法制建设深入贯彻“零容忍”理念，依法从严打击证券违法活动。自2020以来，国务院相关监管机构多次强调对各种资本市场违法违规行为“零容忍”资本市场的法制化发展定调从而推动资本市场持续健康发展2022年严打券违法违规行为的信号持续释放3月29日中办国办印《关于推进社会用体系建设高质量发展促进形成新发展格局的意见明确提出坚持“严监管容忍”依法从严从快从重查处欺诈发行虚假陈述操纵市场内幕交易等大违法案件，加大对侵占挪用基金财产行为的刑事打击力度。7月25日，最法发布《关于为加快建设全国统一大市场提供司法服务和保障的意见，指出要依法严惩操纵市场、内幕交易、非法集资、贷款诈骗、洗钱等金融领域犯罪。9月9日最高法最高检公安部证监会联合发《关于印发依法从严打击券犯罪典型案例的通知，选编了5件证券犯罪典型案例，以充分发挥典型案查处的警示教育作用向市场传递零容忍明确信号9月16日最高检证监签署《关于建立健全资本市场行政执法与检察履职衔接协作机制的意见，将强“行刑衔接”常态化做实行政执法与刑事司法双向衔接机制共同助力资市场依法监管11月18日证监会发《关于深化公司债券注册制改革的指意见（征求意见稿》指出，拟构建行政、民事、刑事立体化追责体系，推动债券违法违规主体依法进行民事和刑事追责，形成司法震慑。完善债券注册制基础制度深化公司债券注册制改革为贯彻落实的二十大有关健全资本市场功能提高直接融资比重的重大部署深化公司债券注册制改革推动债券市场高质量发展2022年以来银行间交易所证监会等相关机构发布了多项制度规范银行间和交易所市场分别发布一系列规则包《公司债券发行上市审核规则适用指引《公司债券发行上市审核规则《非公开发行公司债券挂牌规则（2022年修订《银行间债券市场交易行为信息档案实施指南（试行》等，从债券发行、交易、信息披露等多个环节出发，统一和明晰规则体系进一步优化注册制大背景下债市基础制度推进市场规范化发展与此同时证监会于11月18日发《关于深化公司债券注册制改革的指导意（征求意见稿（以下简称《指导意见）和《关于注册制下提高中介机构公司债券业务执业质量的指导意（征求意见稿（下简《中介机构指导意见《指导意见按照坚持市场导向促进归位尽责依法加强监管夯实制度基础四个基本原则从优化公司债券审核注册体系压实发行人和中介机构责任强化公司债券存续期管理依法打击债券违法违规行为四方面出发共提出12点举措，以此深化公司债券注册制改革进一步提高公司债券发行审核注册工作的制度化规范化和透明化程度加强全链条监管提升服务实体经济质效《中介机构指导意见从强化证券公司债券业务执业规范提升证券服务机构执业质量强化质控廉洁要求和投资者保护依法加强监管完善立体追责体系等五方面出14条措施，坚持发行人、中介机构“一案双查”，督促中介机构归位尽责切实承担起“看门人”职责作用。推动境内债券市场互联互通构建统一的债券市场制度长期以来我国债券市场实行多头监管模式割裂的市场不利于债券市场要素自由流动导致债券定价有效性不高信息不对称投资者保护力度不够等问题与此同时随着近年来债券违约数量上升亟需建立统一的风险处置机制推动债券市场统一管理2022年以来，境内债券市场互联互通机制建设取得一定的进展。1月20日，银行间和交易所市场的基础设施机构联合发《银行间债券市场与交易所债券市场互联互通业务暂行办法，明确交易所和银行间市场互联互通，可通过名义持有人账户模式进行即尊重两个市场现有挂牌流通模式现有账户体系及交易结算规则参与对方市场的债券现券认购及交易从而实现债券市场在交易层面的互通4月10日中共中央国务院发《中共中央国务院关于加快建设全国统一大市场的意见，强调加快发展统一的资本市场，明确“推动债券市场基础设施互联互通实现债券市场要素自由流动”再次强调债券市场互联互通以疏通发展堵点，提高融资效率，为实体经济发展赋能。（四）债券市场对外开放债券市场对外开放持续深化持续推进我国券市场高水平对外开放提境外机构投资者参与我国债券市场的广度和深度有利于增强我国债券市场的动性定价合理性和交易活跃度推动我国债券市场与国际标准接轨从而提升际化水平促进我国债券市场的高质量发展2022年四季度有关部门继续落多项优化举措致力于不断提高境外投资机构在境内债券市场开展投融资的便性更好满足境内外投资者的资产配置需求一是完善外资入市资金管理提境外机构投资者投资便利性5月27日央行证监会外汇局联合发《关于进一步便利境外机构投资者投资中国债券市场有关事宜，统筹同步推进银行间和交易所债券市场对外开放公告表示在现行制度框架下从程序投资范和交易范围托管资金管理等方面进一步便利境外机构投资者投资中国债券场统一资金跨境管理11月8日央行与外汇局联合发《境外机构投资者资中国债券市场资金管理规定，完善并明确境外机构投资者投资中国债券市场资金管理要求包括允许境外机构投资者通过结算代理人以外的第三方金融机构办理扩大境外机构投资者外汇套保渠道并取消柜台交易的对手方数量限制优化汇出入币种匹配管理等。二是支持熊猫债市场扩容，丰富境外机构融资渠随着我国债券市场双向开放不断深化人民币国际化进程加快熊猫债作为境内资本市场双向开放的重要一环在健全多元化投资者队伍丰富债券市场结构等方面发挥着重要作用。7月26日，银行间交易商协会发布《关于开展熊猫债注册发行机制优化试点的通知，推出一揽子熊猫债机制优化举措，包括允许境外基础层企业享受“多品种统一注册（DFI）”便利、允许使用更加国际化的信息披露要求对外国政府类机构国际开发机构试点开展债券增发机制探索推出“熊猫债”的“常发行计划”机制等持续推进跨境融资便利化推动熊猫债市场高质量发展。12月2日，央行与外汇局再发布《关于境外机构境内发行债券资金管理有关事宜的通知，从统一银行间和交易所市场熊猫债管理规则、优化分期发行相关流程完善外汇风险管理允许募集资金汇往境外使用等四个主要方面来完善境外机构境内发行熊猫债的资金管理要求进一步提升熊猫债发行监管的透明度提高境外机构境内发行熊猫债的便利性和吸引力有利于支持熊猫债市场高质量扩容和发行人结构的