财务管理-ch5资本结构决策

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32姚卫红18第五章资本结构决策资本结构理论资本成本：介绍个别资本成本、平均资本成本、边际资本成本。杠杆原理：介绍经营杠杆和财务杠杆。最佳资本结构的确定：介绍三种确定方法。第一节资本结构理论P176资本结构指企业各种资本的价值构成及其比例关系。资本结构的种类权属结构期限结构资本结构理论早期资本结构理论MM资本结构理论新的资本结构理论早期资本结构理论净收益观点负债可以降低企业的资本成本，在公司的资本结构中，债务资本的比例越大，公司的净收益或者税后利润就越多，从而公司的价值就越高。净营业收益观点在公司资本结构中，债务资本比例的高低，与公司的价值无关。它认为债务资本成本率固定，股权资本成本率随债务资本的增加而上升，但总资本成本率保持不变。传统观点增加债务资本对提高公司价值是有利的，但债务资本规模必须适度，如果过多，综合资本成本就会上升，并使公司价值下降。MM资本结构理论基本结论公司的资本结构对企业的价值和资本成本不产生任何影响。MM资本结构理论的修正观点在存在企业所得税的情况下，负债公司的价值等于有相同风险但无负债公司的价值加上债务的税上利益。债务的税上利益就是税率乘负债价值。随着公司债务比例的提高，公司风险会上升。公司最佳资本结构是节税利益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。新的资本结构理论代理成本理论公司债务的违约风险是财务杠杆系数的增函数，随着公司债务资本的增加，债权人的监督成本也随之提升，债权人会要求更高的利率。这种代理成本由股东来负担，所以债权比例过高会导致股东价值减少。适度的资本结构会增加股东的价值。信号传递理论公司通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。优选顺序理论公司倾向于首先采用内部筹资，如果需要外部筹资，先选择债务筹资，后选择股权筹资。对于获利能力好的公司，债权比例比较低；反之，债权比例比较高。财务管理

32姚卫红19第二节资本成本概念：企业筹集和使用资本而付出的代价。内容：用资费用：企业使用资本所付出的费用，是资本成本的主要内容。如股票的股息，债券的利息，它是经常发生的。费用与占用资本的数量、时间直接有关，可看作变动费用。筹资费用：资本筹集中支付的各种费用，如股票，债券的印刷费，发行手续费，律师费，资信评估费，公证费，担保费，广告费等。这些费用通常是筹集时一次性发生的，一次性作为筹集资本的减项。它与使用资本的时间无关，可看作固定费用。资本成本率的种类个别资本成本率：如普通股成本、留存收益成本、长期借款成本、债券成本等。在各种筹集方式的成本比较时采用。加权平均资本成本率：一笔资本通过几种筹资方式筹集时，要按各种筹资方式所筹资本比重为权数计算资本的平均成本。常用于资本结构决策。边际资本成本率：每增加一元筹资，所需增加的资本。常用于追加筹集决策。资本成本的作用

资本成本是选择筹资方式，进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据。资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准。资本成本可以作为评价企业整个经营业绩的基准。若利润率低于成本率，则企业经营不利；反之亦然。个别资本成本率的计算长期借款成本率债券成本率普通股成本率留存收益成本率优先股成本率个别资金成本率的基本测算公式资金成本率＝资金使用费/（筹集资金总额－资金筹集费）即

K=D/（P-f）

长期借款资本成本率的测算长期借款成本包括借款利息和筹集费用。以一次还本、分期付息为例，长期借款的资本成本率为：P186，例6-1

如果借款合同附加补偿性余额，应扣除补偿性余额。长期债券资本成本率的计算债券成本由债券利息和债券发行费用两部分组成。一次还本、分期付息的债券成本率计算公式为：

例6-5普通股资本成本率的计算普通股资本成本率有三种测算方法：股利折现模型：即以未来股利支出的总现值等于普通股融资净额时的贴现率。

当股利固定时，当股利以固定增长率g增加时，

资本资产定价模型：

Ks＝Rf＋β(Rm－Rf)风险溢价模型：式中：Kb――债券成本；

RPC――风险溢价即债券投资报酬率加股票投资风险报酬率。优先股资本成本率优先股没有固定到期日，是公司永久性资本来源，而且股利固定，因此可按永续年金对待。由于股利在税后支付，不能抵扣所得税，其计算结果就是税后资本成本。计算公式为：留用利润资本成本率的计算留存收益是税后留存于企业的，是通过企业的生产经营活动而形成的净收益的积累，包括盈余公积金和未分配利润。其所有权属于股东，相当于对企业追加的投资，所以其成本率与普通股接近，只是筹资费用不需支付。财务管理

32姚卫红20综合资本成本率的测算加权平均资本成本率：以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本率进行加权平均而得到。公式为：Kw=∑KiWi权重的计算有三种不同的方法：账面价值法：以各类资产账面价值的比例为权重来计算。市场价值法：以各类资产的市场价值为权重计算。目标价值法：指债券、股票等以公司预计的未来目标市场价值确定资本比例。边际资本成本率的计算边际资本成本率：资本每增加一个单位而增加的成本，即边际资本成本率。企业无法以某一固定的资本成本来筹措无限的资本，当筹资超过一定限度时，原来的资本成本会增加。边际资本成本率的计算和应用：（1）确定目标资本结构；（2）测算不同筹资范围相应的资本成本率；（3）计算筹资突破点（即筹资总额成本分界点）；（4）计算加权平均边际资本成本。第三节杠杆原理营业杠杆：指企业在经营活动中对营业成本中固定成本的利用。由于存在固定成本而造成利润的变动率大于产销量的变动率。运用营业杠杆，使企业得到一定的经营杠杆收益，同时，也承担相应的营业风险。因此营业杠杆是一把“双刃剑”。营业杠杆利益：指在企业扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。通常固定成本占营业额的比例越大，营业杠杆对营业利润的影响作用就越大。营业风险：即经营风险，指与企业经营有关的风险。尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致营业利润下降的风险。即息税前利润的下降速度快于营业总额的下降速度。营业杠杆对营业利润的具体影响作用可以用营业杠杆系数来反映。营业杠杆系数

营业杠杆系数（DOL，DegreeofOperatingLeverage）也称营业杠杆程度，指息税前利润的变动率相当于营业额变动率的变动倍数。计算公式:式中：EBIT－息税前利润；S－销售额；P－销售单价；V－单位产品变动成本；C－总变动成本；F－总固定成本。财务杠杆财务杠杆：也称融资杠杆，是指企业在制订资本结构决策时对债务筹资（或优先股）的利用，它是指由于固定财务费用的存在，使普通股每股盈余（或税后利润）的变化大于息税前利润变动幅度的现象。它反映息税前收益变动对普通股每股收益变动的影响程度。

财务杠杆利益：指企业利用财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。财务风险：即筹资风险，指企业在经营活动中与筹资有关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。财务杠杆系数P201

财务杠杆系数（DFL，DegreeofFinancialLeverage）：指企业税后利润的变动率或普通股每股收益的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。公式为：联合杠杆系数联合杠杆系数，是营业杠杆系数与财务杠杆系数的乘积，反映经营杠杆和财务杠杆的综合作用，用DTL（DegreeofTotalLeverage或DCL(DegreeofCombinedLeverage)计算公式：

DTL(或DCL)=DOL·DFL财务管理

32姚卫红21第四节资本结构决策最佳资本结构：指企业在适度财务风险的条件下，使其预期的综合资本成本率最低，或使企业达到预期利润或企业价值最大的资本结构。资本结构的决策方法

资本成本比较法：指企业在适度财务风险的条件下，测算各种筹资组合下的综合资本成本率，选择成本最低的筹资组合。具体包括：初始筹资的资本结构决策和追加筹资的资本结构决策。P205

优点：容易理解，计算简单。

缺点：其决策目标实质上是利润最大化而不是企业价值最大化。每股收益分析法：利用每股收益无差别点来进行分析。每股收益无差别点——筹资无差别点，是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相同时的息税前利润点。根据企业预计的息税前利润来选择最佳方案。

优点：容易理解，测算过程简单。

缺点：只体现了股票价值最大化而不是公司价值最大化，没有考虑风险。公司价值比较法：在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准来确定最佳资本结构。公司价值的测算：公司价值等于其长期债务和股票的折现价值之和。

即V=S+B公司最佳资本结构的确定：在上述基础上，以公司价值最大化为标准计算确定最佳资本结构。1.某公司拟筹资5000万元，其中按面值发行债券2000万元，票面利率10%，筹资费用率2%；发行优先股800万元，股利率12%，筹资费用率3%；发行普通股2200万元，筹资费用率4%，预计第一年股利率为12%，以后每年按5%递增，所得税率为25%。要求：分别计算债券、优先股、普通股的个别资本成本率；计算公司所筹资本的加权平均资本成本率。作业二债券成本率＝10%(1-25%)/(1-2%)=7.65%

优先股的成本率＝12%/(1-3%)=12.37%

普通股的成本率＝12%/(1-4%)+5%=17.5%加权平均