广证恒生医药生物行业供给侧改革把握创新变革和整合

可及性：关注医保覆盖和就医机 可支付性：尝试控制医疗服务成本和配 质量与效率：质量与效率并重，供给侧结构性拉开2016医改序 由“药”到“械”精选IVD个 被誉为“医生的眼睛”，技术创新突 我国IVD行业市场规模大，细分领域风景各 化学发光对酶联免疫替代趋势明 分子诊断快速发展，二代助力化医 POCT慢病管理及基层医疗市场应用广 IVD投资逻辑及新三板推荐标 投资策略：行业发展空间和技术平台+并购重组+转板潜 新三板重点推荐标 互联网医疗重构医疗行 看好五大细分：服务、问诊 医疗、、精准医 3.2.1服务：以 整合医疗资 3.2.2问诊：以线上问诊 积累流量，纵深发 3.2.3医疗：政策迎来历史转折，期待行业爆 3.2.4：关注“分开”，看好拥有资源的创 3.2.5精准医疗：纳入十三五布 互联网医疗投资策略与推荐标 4.1行业并购现 4.1.1并购市场并购热火朝 4.1.2行业并购特 并购逻辑：宏观+行业格局分散+门槛提升促使行业并购重组盛况空 经济下政策鼓励产业整 行业竞争格局分散，并购重组是必经................................................................................................新版GMP认期，中小企业淘汰出 横向并购、纵向并购和多元化各有.........................................................................................................横向并购，资源整合，追求协同效 纵向收购，垂直整合，打通产业上下 生物是的朝阳行业，传统行业跨界并购，实施多元化..............................................................并购双方共同助力成功并 主动并购方清晰的定位和强有力的执行能力至关重 被并购标的质地优良，研发或优势突 新三板典型并购案例解 投资逻辑与推荐标 图图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表12体外诊断复 图表13体外诊断主要包括生化诊断、免疫诊断、分子诊断三大领 图表 IVD年复合增速超过16%，2015年市场规模316亿 图表15免疫诊断中化学发光对酶联免疫替代优势明 图表16我国分子诊断快速发 图表17医疗器械是行业最大的子行 图表 图表212015年（预测）7650万，同比增加 图表222015年（预测）1500万元，同比减少 图表23营业收入保持36%复合增长 图表24归母净利润保持43%复合增长 图表252015上半年营业收入保持 图表26上半年归母净利润增长 图表27营业收入快速增长，2015上半年2809万 图表28归母净利润2015上半年增速为 图表29主要的服务企 图表30主要的问诊企 图表31医疗2B和2C模式区 图表32医疗发展历 图表33类 图表34我国互联网药品颁发张 图表35精准医疗将深刻改变未来医疗方 图表36宁远科技营业收入数据（单位：万元 图表37宁远科技归母净利润数据（单位：万元 图表 图表 图表40近4年制药行业企业发生并购 图表 图表 图表 图表 图表45各种支付方式的特 图表46行业并购重组相关政 图表47各行业的平均企业营收额（14年年报 图表48各行业的平均企业市值（截止16-1- 图表 图表 图表 图表 图表 图表54部分上市公司收购前后股价变动情 图表55三力制药营业收入数据（单位：万元 图表56三力制药归母净利润数据（单位：万元 图表57汇群中药营业收入数据（单位：万元 图表56汇群中药归母净利润数据（单位：万元 医改是我国医疗市场的重要驱动医疗通过竞争以及民间经济力量的广泛介入，使医疗服务领域的供给能力全面提高，但同时投入不足、医疗保障覆盖率因素造成了医疗费用的超长快速增长超过了民可及性：关注医保覆盖和就医机（1）2007年至2008年医改进入冲刺阶段：2007年，陈竺表示“到2020年，在初步建立基本医疗卫生制度框架”。2008年10月14日，《关于深化卫生的意见（征求）》公布，并公开征求意见。（2）2009年至2011年，常务会议通过《关于深化卫生的意见》《2009-20111年深化卫生实施方案》2012年1月5日，2012年卫生工作会议在京召开，部长陈竺在会上做了《突出重点、攻坚克难全面医改和各项卫生工作任务》的。农民自付费用比例从2008年的73.4%下降至2011年的49.5%，看病就医经济压力亡率从34.2/10万下降至26.1/10万，婴儿率从14.9%下降至12.1%。图表

参合农民自付费用比资料来源：Wind，广证恒图表 26.1/10

50

婴儿 医轻中医的问题正在扭转，基层卫生人才队伍数量、学历、知识结构也出现向好趋势。2011年增长了45.7%。城乡和地区间卫生发展差距逐步缩小，显示，2003年我国城乡居民享有医图表 资料来源：Wind，广证恒(4)卫生总费用发生重大结构性变2001年，我国卫生费用中个人卫生支出比例高达60%，预算卫生支出和社会卫生支出仅占16%和24%。2010年个人卫生支出的下降至35.5%，预算和社会卫生支出的分别提高到28.6%和35.9%。图表 2001年我国卫生费用支出构 预算卫生支出社会卫生支 院不满意率下降7个百分点，农村下降13个百分点。可支付性：尝试控制医疗服务成本和配“十二五”时期，基本医疗保障制度要由扩大范围转向提升质量。各地医疗门为适应社会医疗制度不断发展的要求，已初步构建覆盖城乡居民的基本医疗保障制度，在不断深化基层医疗卫生机构管理体制、运行机制等，建立有保障、有效率、可持续的基层医疗卫生机构发展模式。继续推进基层医疗卫生机构综合，使基层医疗卫生机构尽快进入务能力。继续支持基层医疗卫生化建设。以城乡基层为重点，加强中医医疗服务能力继续政策，大力促进非公有医疗机构发展，形成多元办医格局。把握县级医院的一些特殊要求，综合推进投入补偿、服务价格政策调整和支付制度，实现分开，加强重点专科、特岗人才建设，强化运用适宜技术和基本药物。通过和能力建设，在较短时间内使30万人口以上的县市至少有1所医院达到二甲水平，显著降低县级医院的县外转诊率，基本三年工作基础上，扩大基本药物制度实施范围，好相关政策，在所有的村级卫生机构、非举办的基层医疗卫生机构、有条件的县级医院试点单位，全面实施基本药物时 2012《卫《关于县级公立医院综合试点意见《关2013《关于巩固完善基本药物制度和基层运行新机制的意见《加快推动公立医院《积《扎2014《大病试点全面推进《医疗器械条例修订《县级公立医院步伐加快《互联网食品药品经营监督管理办法（）《分《推方案（）2015《全面深化公立医院《完《大《健《深化基层医疗卫生结构综合《健质量与效率：质量与效率并重，供给侧结构性拉 医改序本、补短板为重点的供给侧结构性，经经济工作会议定调后，已正式拉开大幕。械等研发创新，加快肿瘤、、心脑血管疾病等多发病和罕见病重大药物。结合医疗、医保、联动，加快临床急需药物和医疗器械产品审评。支持已获得专利的国产原研药和品牌仿制药开展国际认证。图表8 临重大产上市人制度医保国家医保谈判制度；商保等的发品不合理结构的已经开展，预计未来新药满足患者需求将成为新药研发企业的立项之本；建药品信息公共，公开价格、质量等信息，接受群众监督。流通产值将达到22000亿元左右。此外我们认为市场集中度进一步提高，毛利继续图表9领先 药品信息化系统及数据库、齐全的药品品种及图表9领先 生产商服国进口进口服务相对领先，在、等设有报税物高值药品直送2013年开始发力DTP布高值药品直送127604.78高值国内唯一一家同时获得多家公司高值耗材分销权的公医院物流管理技支持企业兼并重组，培育龙头企业，解决行业“小、散、乱”问题。制药、生物科技与生命科学行业占比最高，在2011-2015年这五年中，比例均超过60%。图表图表102011- 医疗设备与服 制药、生物科技与生命科资料来源：Wind，广证恒图表

并购总金额（亿元资料来源：Wind，广证恒、CFDA及其他部委颁布的一系列公告和政策可以发现，这些政策是着力于提 由“药”到“械”IVDIVD被誉为“医生的眼睛，技术创新，体外诊断产业是伴随现代检验医学发展而发生的，同时其发展又极大地推动了新科专家，进一步提升诊断技术和，增加诊断支出，可以为人类疾病预防、诊断、治疗提1%。体外诊断行业的发展与运用，有助于以小博大，优化医疗设备及药品使用过程，提从角度看，体外诊断分为上游(IVD试剂及IVD仪器研发与制造)、中游（IVD试剂与仪器经销环节、下游(终端客户，包括医院、体检中心、独立、防疫站、血站等121213限操作复杂、有污染等操作复杂、耗时长便捷、准确我国IVD行业市场规模大，细分领域风景各图表 IVD年复合增速超过16%，2015年市场规模316亿 0 在亚太地区，增长最快的国家，也是除之外最大的体外诊断产品生产国。目前中国的人均体外诊断消费约为2，而欧美发达国家则达28（市场规模/人口数其差距是Clearststate的数据分析显示，中国在未来的若干年内其体外诊断产业增长将持续保持在亚太地区的领先地位，其增长速度将保持在20%左右。化学发光免疫分析（CLIA）是继放免分析、酶免分析、荧光免疫分析和时间分辨荧光在价格上的优势对进口产品不断进行替代。从预测规模及增速来看，2015年国内化学免疫发光69亿元，2010-2015年复合增速高达28%，同时传统的酶联免疫市场将逐步 亿亿0酶联免疫（亿元 化学发光（亿元 其他（亿元分子诊断快速发展，二代助力化医过30%，快于整体体外诊断行业的增速，其在行业内的收入占比也逐步提高至10%左右.从分子诊断项目的数量来看，根据《医疗机构临床检验》，2007年我国的分子诊断项目仅为28项，2013年增加至148项，增速远高于生化诊断及免疫诊断。我们预计未来分子诊断技术将会大范围应用到肿瘤个性化治疗、昂贵药物治疗监测、药物代谢组学、法医诊断、人群健康筛选与体检、重大疾病与诊断、公众分子建立等方面，市场空间巨大。序价格1万-5万，据2015年4月21研究年会（AACR）显示59%患者愿万元，因此每年中国肿瘤的治疗市场约为160亿。图表16亿亿50

POCTPOCT是另一个值得关注的领域，我们认为POCT的基层医疗市场是未来发展趋势之一。2011年全球POCT市场规模为138亿，2016年有望增长到165亿，年均增长3.7%。不包含血糖监测系统，全球POCT占体外诊断市场份额预计在8%左右。在慢病管理方面，POCT发展迅速，2014年全球市场份额已达190亿，而其中增幅最快的是血糖和糖化血红蛋白、肿瘤、结核、心脏类疾病。我国的快速诊断热度有增无减，至2014年末我国的市场规模已接近60亿元（约58亿元。快速诊断设备进一步普及解决了检验结果可存档和直观的问题，再加上中国有1.6-1.7亿的高血压人口，9240万的患者，血脂异常1.6亿人，脂肪肝1.2亿人，携带者1.2亿人，慢性3000万人，222万涉毒人员84万毒携带者及8万患者因而为POCT市场份额的提升起到了助力作用，2014年快速诊断增长显著。1000亿元，其主要受益细分行业主要是POCT中针对IVD投资逻辑及新三板推荐标IVD截至2016年03月24日，新三板行业公司数量385家，其中医疗器械占比33.2%，在医疗器械中占比最大的是IVD公司，共43家（占医疗器械 为34.6%。图表17医疗器械是行业最大的子行 图表 IVD是医疗器械最大的细医疗器

环保法实施等环境因素的变化，行业从2013年开始进入并购整合的期，行业集中度进一步提升。参考发达国家行业发展的历史，我们认为并购整合将是未来很长时间内行业发展的。投资潜力转板标的:由于三板的制度所限，目前数公司实现了做市，大部分新健康成（831193.OC）:IVD行业建完成，2016年将开始为公司贡献新的业绩增长点。图表212015年（预测）7650万，同比增加 （（

（（ 备注：2016年1月23日公司发布的《新健康成：2015业绩预测公告》新产业(830838.OC):国家级高新技术企业。公司自成立以来，一直专注于化学发光免疫分析领域的研究，经过15年的潜心努力，于2010年2月将中国第一台全自动化学发光免疫分析仪及配套试剂成功推上市图表23营业收入保持36%复合增长 图表24归母净利润保持43%复合增长6 2015半年43210营业收入（亿元

3 2015半年21100归母净利润（亿元 公司产品专注于即时床旁快速检测（POCT），主要产品包含免疫定量分析仪、20余种配套试剂，检测项目包括临床常见的心血管疾病、性疾病、内分泌代谢、、慢管疾病、疾病、肾病、、和妇产科等多个领域，已成为国内产品线最全面的企业之一。产品同时通过ISO13485：2003和欧盟CE认证。图表252015上半年营业收入保持 图表26上半年归母净利润增长7,0006,0004,0003,0002,0001,0000

2015半年营业收入(万元

0

2015半年归母净利润（万元 益善生物(430620.OC):肿瘤化靶标检测的领军图表27营业收入快速增长，2015上半年2809万 图表28归母净利润2015上半年增速为6,0009005,0008007004,0006005003,0004002,0003002001,00010000 2015半年营业收入（万元

2015半年归母净利润（万元 份（以下简称“益善生物”）是一家为肿瘤患者提供化医疗靶标检测技术服务为主要业务和收入来源的高新技术企业，获批的四个试剂盒产品已经覆盖了肿瘤化治疗 和支持。但是国家政策也着重考虑就医公平、制度缓冲等元素，步伐比较稳健。对于互联康行业的巨大市场也为互联网医疗创造了机遇，该产业未来10年将有10倍增长空间。互联网医疗重构医疗行在病前的健康管理，互联网医疗有助于帮助进行真正科学、有效的疾病预防，实；在购药环节上，互联网的兴起有望带给患者更便捷、便宜的购药体验生提供，且具有非标准品的特点，各公司已经纷纷，仅仅依靠线上平台的搭建，不足以保证服务的质量，让患者产生信任感从而使用平台服务，各公司纷纷呈现“重”的特点，展团队及自建医院计划，微糖、U糖等慢平台线下布局体验中心及服务中心的计划。目前，患者尚未建立起意识，且医疗支出意愿与医保赔付是否打通关。互联网医疗支付方与医保打通，及互联网医疗平台与商业打通，是行业获得新的生机至关重要的一看好五大细分：服务、问诊、医疗、、精准医综合观察目前互联网医疗行业，由于问诊贴近绝大多数人的就诊需求，并且具有发展疗行业体量最大的。领域的领军企业多已占据互联网医疗“优势”，在用户流量、医疗资源开拓上具有先发优势。纵观领域领军企业，均已完成用户积累和基本资源点集中在对现有医疗资源的优化配置。在领域，我们看好对医疗资源有综合把握能力，并能在分诊转诊、问诊上具有技术、政策、系统支持的公司。图表29主要的服务企网创立支卫计委批准:就医指平一平统获省市卫计委用超过亿超 超 拥有超 4012覆盖190020001000未来式健康管理，国（快速问医生、寻医问药），一类以提供轻问诊服务起家（春雨医生、平安好医生）。由于不掌握公立医院资源，问诊领域公司的主要竞争点集中在对医生资源的掌握及患者流量积度的进一步放开、国家对医疗资源的建设将利好本领域发展。图表30主要的问诊企创立用9200250011拥有41100060718当前线上生线上问诊，，康数据管线上息线上未大数O2O自建务拓家庭大数据切入药品务在医院端口，网络医院顺势而生。不同于问诊，医疗必须由医疗机构提供服务。院；一种以某一家或几家医院为依托，建立医疗问诊或APP，如市网医疗由于其资源共享特性可降低就医成本，从而有利分级诊疗的特点，得到了国委、卫计委又于2015年1月发布的《关于同意在、云南等5省区开展医疗政策试点工作》，不仅对医疗进行了大力支持，而且要求试点省份“研究将医疗费用纳程医疗，前期主要集中在2B业务上，主要用途是专家就疑难杂症进行会诊。随着国家在2014年政策放开，2C市场首次打开，配合分级诊疗制度将常见病纳入医疗范畴，并且简化了行政环节，市场迎来历史性转折。图表31医疗2B和2C模式区医疗2C技术要签订医疗服务合同主要 图表32医疗发展历时 重麻省总医院建立首个医疗系为了医保控费，Medicare对医疗咨询服务进行报销。但必须在指定就诊点就医，就诊点般设在偏远地区将心理治疗和药品管理服务纳入报销范围，就诊点地区扩大， 诊点就诊不需要医生陪同，生和就诊点获得更高收放松就诊点标准，透析中心、护士站、社区心理健康中心都可作为医疗就诊点不断放开报销范围，覆盖慢教育、营养学、健康管 等内容放开就诊点限制，患者在任何地方使用医疗均可报销。覆盖城乡所有患者数据来源：IMS，广证恒：关注“分开”，看好拥有资源的创图表33类 平台服务（ 我 网，天 ，医流天下，京东商城 号店 B九州通，仁和，药药好C壹药网，好药师，7叮当图表34截止2016年3月，药监局已颁出529张互联网药品，其中A证和C证持有公司都可直接向C端提供服务。在领域完成分开后，公司可利用对上游的议价能力和下游的获客能力，整合其他资源，向PBM型的大型转变。图表34 0A B 发展。我们认为，“分开”取得突破性进展从而允许处方外流、处方药市场向互联网开放和打通医保线上支付是影响行业出现爆发的节点。精准医疗：纳入十三五布精准医学是生物技术和在医学临床实践的交汇融合应用，是医学科技发展的前沿2016年度项目申报指南》及具体项目申报指南，正式标志着精准医疗成为重点国家科技研究，精准医学大数据的资源整合、、利用与共享平台建设，疾病防诊治方案的精准化研5个主要任务。后续精准医学有望纳入医保，成为常规编辑-细胞治疗等领域与及互联网的结合将在制造、诊疗方式、医保控费等方面带来深刻的改变。目前，、英国、澳大利亚、韩国等发达国家纷纷启动精准医疗计划，图表35医通用医信息传医疗地信息传医疗地治疗方决策支以医院为中心，集中式的 医疗目 医疗目互联网医疗投资策略与推荐标

个性合作式的、信息共享长沙等多个城市，接入医院200多家，每天可预约号源20多万人次，现有实名用户500多万人。是省移动公司智慧健康管理平台的开发及运营支撑商，公司主持开发院感数据监图表36宁远科技营业收入数据（单位：万元 图表37宁远科技归母净利润数据（单位：万元 - - 4行业并购主4.1行业并购现4.1.1并购市场并购热火朝行业近年并购频发，自从2013年开始，到2015年，并购案例数年年攀升。20123.2倍。2012595.81亿元，2015图表 图表 0医疗设备与服 制药、生物科技与生命科资料来源：Wind，广证恒图表

并购总金额（亿元资料来源：Wind，广证恒4.1.2行业并购特在行业二级细分领域中，制药、生物科技与生命科学行业占比最高，超过60%，而在三级细分领域在，制药行业独占鳌头，2015年制药行业企业发生并购198起，占整个生物行业并购数的61.88%，数量多于其余细分领域并购数之和。图表40近4年制药行业企业发生并购 图表 2015年生物细分子领域发生并购0

制药企业并购案例

制 1818生物医疗提供医疗技 无法比拟，但是近两年来，国内生物企业海外并购案例猛增，2015年发生的并购案例31购金额最大的一起，金额为6.88亿元。HealtheCare在澳大利亚的主要城市和地区拥有17家医疗机构，现有近2000张床位、50多间手术室和4500名员工，年销售额约30亿。HealtheCare17家医院包括三级医院、精神健康、专科和地区医院四大类，优势专科涉及骨HealtheCare30亿元的基本盘不丢，借鉴和引进国图表422011-2015 图表422011-2015 50

420海外并购案例数-左 占总并购数比例（%）-右资料来源：Wind，广证恒股权和资本结构不变，适用于现金流充足的企业且并购规模不大的并购。在生物行业股权+现金支付方式案例占比5.71%。行业并购目的以横向并购为主，多元化紧随其后：目前国内生物行业主要中，67.94%是横向并购，其次是多元化，占比7.62%。紧接着是资产调整、合作和垂直整合。未来一段时间内，横向并购仍然是生物行业的重中之重，而跨界的多元化，图表432015年生物企业并购支付方式比 图表442015年生物企业并购类型比 现

多元化

3.17% 45优缺现现金流负现金+股大了并购中的风险。并购逻辑：宏观+行业格局分散+门槛提升促使行业并购重组盛况空前经济下政策鼓励产业整从国家政策层面看，在经济的大背景下，积极鼓励企业并购重组，使得行业整合加快，A自2013来便于的波并重自2005年以来，国家就台一系列政策鼓励并购重组，针对产能过剩行业出台了《关于抑制部分行业产能过剩和重复建设引导产业健康发展的》等一系列意见。2010年发《关于促进业务院发布《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，针对企业兼并重组的突出和问题，重点提出了7个方面的政策措施。包括加快行政，改善金融服务和财税政策。2014年5月，发布《关于进一步促进资本市场健康发展的（新国九条）》，充分发挥资本市场在企业并购重组过程中的主作用，强化资本市场的定价和功能，拓宽并购融资丰富并购支付方式。图表46行业并购重组相关政时20112《药规范年修订）提高药品生产行业标准，促进行业整20115（2011-2015）模化、集约化和经201210卫生事业发展“十二五”规完善产业政策，鼓组20132规范过程中药品技术转让有关事项的通知政策201310过程中药品技术转让工作有关要求的通知对药品批准文号转移时的具体实施做了从医疗器械子行业来看，根据中国医疗器械行业的统计数据，2012年底我国医疗器械1.520001300多的行业标准（200523种饮片有标准，2010822种，基本已解决从A场上市的企业看，按照Wind一级行业分类，2014年行业平均每个企业8日，A场行业平均每个企业总市值2.78亿元，排在十个一级行业中倒数第2名。行业发展有较强带动作用的大型企业，行业的并购重组是必经。图表47各行业的平均企业营收额（14年年报 图表48各行业的平均企业市值（截止16-1-日常金电信

日常

能

能

2014年各行业企业平均营收（亿元 总市值（亿元 新版GMP认期，中小企业淘汰出20131231GMP要求。其他类别药品的生产均应在年又是固体类制剂等企业的新版GMP认证期限，可以预计届时仍将有大量的企业由于认证标准提升带来的成本因素而放弃GMP改造进而停产。业集中度的提升无疑是大势所趋。从经营层面来看，被标的能够获得良好的融资及成长平台、规范的管理、产品等方面的协同效应等，进而提升经营效率获得更好的经营业绩。从理层的角度而言，兼并重组能够为被标的的财务投资者提供良好的退出平台，对于标的的实际控制人来说则既可以选择大规模退出实现收益的兑现，也可以选择部分兑现收横向并购、纵向并购和多元化各有 从宏观层面鼓励行业整合的指导性文件，在到新版GMP大幅提高行业标准促进行业优胜劣汰，目前行业的“小、乱、散”状况未来将会达到改善，2016行业内的兼并重组在这样的2015年行业并购案例中，以横向整合为目的的并购案例占比在60%以上。对于行但我国企业大多研发实力有限，加上政策层面对于新药的限制，新药期限较长，这些因素都不利于国内企业通过研发来扩充产品线，所以通过横向并购，成为国内企业扩充新产品，提升业绩的重要。用未使用的利益，开发未使用的能力；在人事领域，吸收关键的管理技能，使多种研图表 2015年部 买 标 信邦中肽生化100%股权三京百奥特持有众益38.1%的）完善公司抗品现海普赛湾生物100%现双赛科100%股权图表 股价同期沪深3000- 资料来源：Wind、广证恒行业目前还是主要以横向并购为主，随着行业企业的做大做强，纵向收购也会日对行业进行整合，企业可以获得对于的更大和控制力，有助于企业降低成图表 2015年部 买标 药现精华现博晖ADVION,INC100际化，互补，博晖也将同时）现众多图表 0---股价变 同期沪深300变数据来源：Wind、广证恒随着经济发展进入“新常态”，许多传统行业产业升级，业绩备受压力。而健康预计未来将会有的企业采用资产注入、收购等多种方式切入健康领域，而实际上有许多非主业的公司已经进行了相关资本运作。传统上，当企业原有业务增长出现可预见的瓶颈时，通过外延式发展进入新的业务领域，用新业务原有业务承担业绩增长的压力是兼并图表 2015年部分上市公司跨界收购情买 标 新日司80%现达实切入股权朗玛六医公司66%现54新新达实朗玛恒恒-股价变 同期沪深300变数据来源：Wind、广证恒并购双方共同助力成功主动并购方清晰