游戏-行业专题报告：迎接供需共振

证券研究报告(优于大市，维持)孙小雯陈星光康百川S850518080001S850517080001S850519070002S850523030003联系人崔冰睿2023年3月19日投资要点投资建议2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明投资要投资要点多变，全球游戏市场普遍下行。国内新冠疫情影响也造成我国游戏行业投融资受阻、企业生产研发受限、用户消费意愿和能力下降，进而抑制了产业增长势头，2022年中国游戏市场实际销售收入2658.8亿元，较2021年减少306.3亿元，同比下降10.33%，其中移动游戏规模降幅大于中国游戏市场，用户规模亦首次下降。当前我国游戏行业正处于承压蓄力阶段，坚持高质量、精品化发展，深耕细分化、差异化赛道，更加注重用户体验，将成为中国游戏行业突破困境、健康发展的战略手段。2022年中国移动游戏市场ARPU值2.8美元/年，与欧美等成熟市场相比仍有较大的增长空间。版号发放常态化，数量质量均有提升，大厂版号限制担忧消除，供给端恢复确定性较大。需求方面，随着疫情防控局势的转变，我国将致力于推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长。游戏产业从行业资源到用户消费意愿与能力，都有望迎来触底后的反弹。此外，轻度游戏、跨平台游戏、混合变现和AI技术的应用等新趋势亦值得关注。。我国自主研发游戏在海外市场实际销售收入已连续三年超过每年千亿元人民币的规模，海外市场仍是国内游戏公司的重要增量来源，中国企业在全球移动游戏市场的竞争力亦在逐步提升，多国市场下中国游戏市场份额提升。当前我国出海收入主要来自美国游戏行业出海格局逐渐固化，中小企业在海外市场突围难度加剧，有望进一步加强头部厂商优势。此外，东、非洲和拉美等地区的机会亦逐步成为趋势。1投资建议：继续看好头部研运一体厂商，A股推荐三七互娱、吉比特、恺英网络、完美世界、冰川网络；关注腾讯控股、网易-S、心动公司、创梦天地、中手游等。戏表现不及预期、买量成本持续上升、海外市场竞争激3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.全球游戏行业在2022年进入高速增长后的修正年策，由封控带来的居家红利逐渐消散，根据GameLook制游戏业发展。游戏用户方面，尽管人们回归正常生活，但全球游戏用户数量在2022的高度，同比增长4.9%达到32亿人，拉丁美洲、中东、非洲等地为主要增长地区，欧美成熟地区同样保持增长。我们认为这充分展现了游戏用户的黏性，预计随着免费0 2016201720182019202020212022全球游戏收入(亿美元，左轴)同比增速(%，右轴)5033028262423212016201720182019202020212022全球游戏用户(亿人，左轴)同比增速(%，右轴)%4读正文之后的信息披露和法律声明1.中东和非洲等发展型地区逆势增长1.中东和非洲等发展型地区逆势增长大市场中日韩尤为明显。而在以移动游戏主导的中东和非洲等发展型地区录分产生922亿美元的收入(占市场的50%)，较2021年下降了6.4%。% -3.5% 中东地区亚太地区北美地区拉丁美洲欧洲022年收入增速 PC游戏2022年各平台收入增速5读正文之后的信息披露和法律声明1.游戏用户支出受收入影响大，下载量增长提速体现旺盛需求2019202020212022%移动游戏下载量(亿次，左轴)同比增长(%，右轴)请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明7读正文之后的信息披露和法律声明7读正文之后的信息披露和法律声明0 65162744278726591.中国游戏市场规模同比下降0 65162744278726591.中国游戏市场规模同比下降1年减少306.3亿元，同比38%-8.80% 中国游戏市场实际销售收入(亿元，左轴)增长率(%，右轴)中国游戏市场实际销售收入(亿元，左轴)增长率(%，右轴)读正文之后的信息披露和法律声明读正文之后的信息披露和法律声明1.中国移动游戏市场规模与用户数首降1.中国移动游戏市场规模与用户数首降中国移动游戏市场实际销售收入为1930.58亿元，较2021年减少324.80亿下降14.4%，降幅大于中国游戏市场；2022年移动游戏用户规模约达亿人，同比下降0.23%，为2014年以来首次出现下降。我们认为，因受宏观受版号等影响供给侧受限，新游表现不如21年，同时长线产品流水出现滑场实际销售收入及增长率022552097 5-40%765432105中国移动游戏市场实际销售收入(亿元，左轴)增长率(%，右轴)中国移动游戏用户规模(亿人，左轴)增长率(%，右轴)1.中国移动游戏ARPU值仍具备提升空间1.中国移动游戏ARPU值仍具备提升空间295元/年，较2021年下降49元/年，同比下降14%。按1美元=6.9元人民币的汇率ARPU值相比尚有一定增长空间，相较于市场更为成熟的欧美地区有更大潜力。05.25.2320-20%0中国移动游戏ARPU值(元，左轴)同比增速(%，右轴)研究所92022年全球各地区ARPU值(美元/年)亚太地区北美地区拉丁美洲欧洲2022年ARPU(美元)读正文之后的信息披露和法律声明-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-12-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-12-04-08-120资料来源：Wind，海通证券研究所10请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明读正文之后的信息披露和法律声明读正文之后的信息披露和法律声明022年游戏版号自4月恢复发放，截止12月发放数量为512个，总量较2021年下降平均下发版号数量约73个，同样不及2021年。新游方面，IOS平台移动游3%，而头部0992064157014053607555122015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年%款，左轴)同比增速(%，右轴)1.20221.2022年全年手游买量低迷22年中国手游买量市场投放产品总数约为2.03万个，与21年同期相比出现明显同比下降13.7%，为2020年以来首次出现负增长。从月均投放产品数来‚春节档‛投放在全年位于较高水平，但并未出现明显的‚暑期效应‛，总体规模处于低位，月均投放产品数低于21年同期近20%。比比Tower读正文之后的信息披露和法律声明4684689金流持续充裕，进而在2021年带动产业融资事件回升，但基于后续市场收入下降业人员的职业发展和生活状态也受到一定程度影响。图中国游戏市场投资事件数量变化(件)券研究所13图行业平均薪酬排行榜中‚网络游戏‛排名变动(名)023382021Q32022Q12022Q22022Q3读正文之后的信息披露和法律声明23.12%3小时以内3-6小时6-12小时12小时以上2021年2022年所23年2月12日批准运营的游戏已实现100%接入防沉迷实名认证系统，未成年人度等大幅减少。此外，游戏技术在驱动产品体验升级同时，技发展贡献成果丰富，未来游戏行业政策监管有望持续回图您孩子每周会玩多久游戏图您孩子每周会玩多久游戏?(单选)图‚游戏技术‛科技领域贡献成果22020年游戏技术科技贡献：对中国芯片产业的技术进步贡献率%对5G的科技贡献率对XR(VR/AR)的科技贡献率读正文之后的信息披露和法律声明表近期游戏行业主要事件梳理部、国家广播电视总局、国家体育总局等五部门联合发布《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划(2022—2026年)》，推进虚拟现实产业发展欧盟高票通过‚游戏法案‛，呼吁欧洲重视发展电子游戏产业人民网发文‚深度挖掘电子游戏产业价值机不可失‛，肯定游戏产业价值日报：游戏出海是进击而非逃避央视《云起·策问》专访米哈游，探讨如何在游戏中融入中国文化，做好‚文化出海‛宣布中国未成年人沉迷游戏问题已得到‚基本解决‛2/28/17/19人民日报：广州市游戏行业协会召开‚游戏里的中国‛主题座谈会，讲好中国故事、做好文化科普，游戏行业大有可为/29研部分创新型企业，走访米哈游设在徐汇区的全球总部/10/13/16闻出版署，证券日报，央15读正文之后的信息披露和法律声明版号限制担忧消除增年全年的30%；同时，中重度手游、优质IP游戏数量增加，版号数量与质量同步图近三年游戏版号发放情况(款)05月6月7月8月023年读正文之后的信息披露和法律声明2.2.2023年经济回暖趋势明确图全国GDP历年增速(%)98765432102023年全国GDP预期增长5%5320132014201520162017201820192020202120222023E读正文之后的信息披露和法律声明休闲类、模拟经营类、放臵类、休闲竞技类的表2022年头部移动游戏类型较2019年同期流水增长率(增长超过50%的游戏类型)休闲类模拟经营类放臵类休闲竞技类射击类体育竞技类4%0%442.5%通证券研究所读正文之后的信息披露和法律声明读正文之后的信息披露和法律声明读正文之后的信息披露和法律声明喜欢符合偏好平台的操作手感互通希望和朋友一起玩希望对感兴趣的游戏‛所见即所得喜欢符合偏好平台的操作手感互通希望和朋友一起玩希望对感兴趣的游戏‛所见即所得‛，而不是另行开发同IP游戏希望用喜欢的没备玩感兴趣的游戏最高(50%)，主机游戏和PC游戏次之，各占28%和21%，主机及PC游戏仍占据因为跨平台可以数据互通、平台操作手感好，我们认为，用户对跨平台游戏期望表全球游戏营收(按平台排名，亿美元，%)移动游戏主机游戏PC游戏浏览器游戏表移植类跨平台游戏期望较高主要原因3%%作走向竞争twoZynga《Apex》手游开发，动视暴雪因未能就后续合作事宜达成一致意见，终止与网易表中外游戏大厂收购及游戏开发情况公司BungieGaaS停止与腾讯光子联合打造《Apex》手游开发微软收购动视暴雪，加速移动、PC、游戏机和云领域的游戏业务增长，并将为‚元宇宙‛业务提供基石T浪科技，中新经纬，索尼官网，EA官网，微软官网，动视暴雪官网，Take-two官网，Zynga官网，Gamespot，海通证券研究所20读正文之后的信息披露和法律声明82%.14%图0主要上市游戏企业研发费用及增长率(%) 201920202021研发费用(亿元，左轴)增长率(%，右轴)82%.14%图0主要上市游戏企业研发费用及增长率(%) 201920202021研发费用(亿元，左轴)增长率(%，右轴)场整体的影响过大，为更客观21化研发能力。主要游戏公司研发支出/收入情况(%)网易-S三七互娱吉比特完美世界读正文之后的信息披露和法律声明2.混合变现有望成为产品多元化商业变现的告变现发展、主机游戏推动买断制发展。从长期来看相较于负面效认为，游戏行业变现方式有望进一步丰富。图中国游戏用户‚愿意接受‛的付费模式分布.2%.3%.7%.3%.7%40.2%6%26%26.5%移动游戏客户端游戏游戏内购广告变现买断制会员订阅主机/单机游戏通证券研究所22读正文之后的信息披露和法律声明功能:在赛车游戏中，可接管游戏用户部分功能:在赛车游戏中，可接管游戏用户部分戏体验。案例:网易游戏旗下《王牌竞速》手游•辅助AJ:替代游戏用户操作自动触发漂‚千人干•托管AJ:在海内外游戏用户具备不同网络环境和手机硬件的情况下，可在游戏用户不便操作时，替代游戏用户操控塞调试功能:利用深度学习等技术，辅助团队产出更为平衡.更利于长线运营的数值体系。案例:启元世界AI数值设计优化解决方案•基于AI技术，在大量组合问题空间中进图的庞大组合中，以有限的算力和时间找最优解战略版》《万国觉醒》错成本高，难以规模化发展，但在提升用户智力博弈、情感共鸣、沉浸功能:通过打击游戏外挂、监测敏感内容等案例:腾讯游戏旗下安全业务品牌ACE•可提供面向移动游戏、客户端游戏的解•可实现反外挂、反打金工作室、反游戏破解等功能•与《王者荣耀》《和平精英》《原神》通证券研究所23读正文之后的信息披露和法律声明读正文之后的信息披露和法律声明读正文之后的信息披露和法律声明2年中国自主研发游戏在海外市场实际销售收入为173.46亿美元，同比下降对同期国内市场收入变化而言，降幅较小。下降原因包括：疫情影响下遍低迷、人民币汇率波动较大以及海外竞争明显加剧。其中美和韩国是中国游戏企业出海的主要目标市场，合计占比达56.4%。图0中国自主研发游戏海外市场实际销售收入及增长率图180.13180.13173.4682.7630.76 201420152016201720182019202020212022收入(亿美元，左轴)增长率(%，右轴)0%%中国自主研发移动游戏海外重点地区收入占比其他,30.16%美国,32.31%泰国,1.34%%69%德国%3.韩国、日本移动游戏市场集中度相对较高其中韩国TOP10游戏收入占TOP类型偏好明显，美、英、德TOP类型均为消除类、博彩类与图2022年各海外重要移动游戏市场流水产品收入占比80%40%90%40%%%%%75.1.40%68.2.40%4.906.60%1.40%%%10%韩国日本德国英国美国表2022年各海外重要移动游戏市场流水TOP100产品主要游戏类型排名模拟经营模拟经营ARPG模拟经营通证券研究所25读正文之后的信息披露和法律声明3.多国市场下中国游戏市场份额提升3.多国市场下中国游戏市场份额提升在美国、日本、英国、德国移动游戏市场流水TOP100产品中的市得了极大优势，截至2022年末，中国出海SLG流水已九成以上。图海外重要移动游戏市场流水TOP100产品中中国游戏市场份额变化状况0%22%%37.7%36.5%59.6%4%3%62.6%5.35.6日本韩国英国德国通证券研究所图中国出海移动游戏流水TOP5类型海外重要移动游戏市场份额变化状况SLG卡牌类射击类ARPG博彩类26263.3.出海新品突围难度加大G年以上的产品，产品的更新已出现断层，一方面在新冠疫情的影响下，中国外市场的营销活动受到较大影响，另一方面，经过多年发展，海外重要市场表2022年海外重要移动游戏市场中国自研移动游戏流水TOP20(预测)1ctARPG年9月年2月2类年4月年7月3al年8月类12月4年8月5yMobile击类10月6年9月年5月7年4月年3月8nare年7月9AgeofZOrigins类10月10月ARPG年6月10月通证券研究所27读正文之后的信息披露和法律声明3.印尼、越南移动游戏市场实现逆势增长3.印尼、越南移动游戏市场实现逆势增长产品数量占比也不断增加，当前两国移动游戏头部市场中，中国研发产品占比86420印尼、越南移动游戏市场规模(亿元)18.58.89.220182019202020212022通证券研究所028品数量(款)2019202020212022读正文之后的信息披露和法律声明提升空间广阔国自研移动游戏产品在巴西移动游戏头部市场中表现并不突出，但G图2022年巴西移动游戏市场流水TOP100榜单主要细分赛道产品来源(按数量，%)0%SLG射击类博彩类模拟经营消除类沙盒类通证券研究所29读正文之后的信息披露和法律声明44.投资建议PE表游戏行业重点公司估值情况一览股价(元/股)每股收益(元/股)市盈率(X)腾讯控股555.SZ03444.SH517.SZ624.SZ，盈利预测来自wind一致预期读正文之后的信息披露和法律声明富月流水过亿元的产品的游戏企业，较高的质量和高频、转型较快的核心能力。此外，公司下海外收入连续三年高增长，出海产品《Puzzles&Survival》，最高单65亿元。目前公司面向全球市场已经储备了多款自研及代理产品，我们预计公司‚国内+海外‛双线发展及‚双核+多元‛品类扩张有望打开公司长期图三七互娱环境预判经验卓越网页游戏移动游戏-2019年•网页游戏市场规模由219.6亿元降至•三七互娱移动端收入从5.1亿元升至119.9亿元粗放式精细化2021年•中国游戏用户规模.7%•三七互娱国内最高0万升至4600万低质量低质量力快速上升优势品类由ARPG拓展者关系管理档案20210315，三七互娱:2022年9月活动记录表，国家出版署，海通证券研究所表三七互娱部分重点储备游戏情况理有否版号有界篇有摇一梦风有代号GOE无有读正文之后的信息披露和法律声明上台阶中国手游畅销榜第12名左右，产品力持续验证。旗下游戏运营平台雷霆游戏运图吉比特重点产品iOS游戏畅销榜情况(名次)0表吉比特重点储备游戏情况理计划D养成类有有时代有ProjectS(代号)无有模拟经营类有幻想世界无动轨迹无都厨王号模拟经营类无读正文之后的信息披露和法律声明长有望延续在《王者传奇》《原始传奇》等‚传奇‛类产品带动下，2021年恺英网络取得23.75亿元收入，同比增长53.92%。公司已研发出多款总流水超十亿元的‚传奇‛类产品，研发经验一定程度上已成体系并有望在未来复刻，且‚传奇‛IP的版权尘埃落定，由于多年来与版权方保持着稳定的合作关系，进而有望提升企业的业绩稳定性。我们预计依托强‚传奇‛类产品研发能力获得增长的运营模式有望在未来延续，带动收入增图恺英网络产品布局表恺英网络部分重点储备游戏情况侠传：新的开始侠休闲卡牌通证券研究所读正文之后的信息披露和法律声明近期iOS畅销榜稳定在第60名左右，持续贡献稳定收入。轻科幻开放世市场，获得全球多地用户好评，验证了公司立足全球公司储备有《天龙八部2》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》图完美世界重点产品iOS游戏畅销榜情况(名次)表完美世界储备游戏情况0完美世界诛仙梦幻新诛仙幻塔据，完美世界游戏公，完美世界2022年业绩预告，天龙八部2飞龙战天公众号、诛仙世，一拳超人世界公众号，代号MA公众号，海通证券研究所《天龙八部2》有《诛仙世界》端游有一拳超人·世界》无《百万亚瑟王》无读正文之后的信息披露和法律声明5.5.行业风险提示2、新游戏上线延期3、新游戏表现不及预期4、买量成本持续上升5、海外市场竞争激烈读正文之后的信息披露和法律声明分分析师声明和研究团队析师声明毛云聪、孙小雯、陈星光、康百川的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰ito