汽车-乘用车重回2018-2019,NO

证券研究报告分析师：戴畅daichang@S0190517070005董晓彬dongxiaobin@S0190520080001报告正文一、总需求趋势比较：2018-2019年需求向下，2023年需求向上，预计2023年整体汽车需求动能强于2018/2019年。2018年/2019年乘用车销量同比-4.1%/-9.6%，一方面由于2015-2017年的购置税政策透支了汽车需求，另一方面由于经济增速下行，2018-2019年经济增速减慢，GDP分别同比+6.7%/+6.0%，人均可支配收入分别同比+6.5%/+5.8%，GDP增速与人均可支配收入增速均下行。相比之下，2022年购置税政策的实施对需求的透支幅度较小，同时预计防疫放开后消费逐步复苏，2023年经济增速预计上行。另外，2020-2021年汽车行业的常规复苏节奏被外部事件性冲击扰乱，预计2023年整体汽车需求动能强于2018/2019年。(1)2022年购置税对汽车需求的透支远不及2016-2017年购置税政策。2015-2017年购置税政策执行时间为27对行业透支绝对额约404万辆(假设没有政策刺激下，2016/2017年同比增速5%/3%)。相比之下，2022证券研究报告分析师：戴畅daichang@S0190517070005董晓彬dongxiaobin@S0190520080001报告正文二、结构趋势比较一：2018-2019年自主SUV周期弱化，2023-2024年电动智能驱动自主份额持续上涨。(1)2018-2019年自主品牌SUV周期弱化。2014-2017年自主品牌抓住SUV细分市场机会快速推出产品，自主品牌渗透率从2014年的38%提升至2017年的44%。然而，2018-2019年合资推出更多SUV车型，自主品牌竞争力相对弱化，2019年合资SUV销量反超自主品牌，自主品牌渗透率再次降低。(2)2023-2024年自主品牌电动份额预计持续上涨。2020年-2022年自主品牌渗透率再次提升，主要由于自主品牌更快地抓住了电动化智能化的行业趋势，快速推出强竞争力的产品，并形成研发、生产与供应链的规模效应。目前来看，合资品牌产品的综合竞争力在优秀自主品牌赶超下持续弱化，2022年合资新能源车销量仅为自主新能源的1/4，预计2023-2024年电动智能将驱动自主品牌份额持续上涨，这一轮自主品牌的崛起势不可挡。三、结构趋势比较二：2018-2019年电动智能不成规模，技术应用规模效应弱，2023-2024年电动智能继续大放量，技术革新的规模效应将成就部分零部件的强阿尔法。2018-2019年我国新能源乘用车渗透率不足5%，智能驾驶与智能座舱刚刚起步。2020年以来新能源渗透率持续提升，2022年11月达到36%，预计2023年全年新能源渗透率在40%左右。同时，2022年开始，国内车企行车辅助/泊车辅助/智能座舱/智能网联的智能化配置渗透率大幅提升，同时小鹏、蔚来、理想、阿维塔等多家车企相继推出基于大算力域控的领航辅助，逐步上线领航辅助功能，2023年有望成为国内车企从L2逐步迈向L3级以上智能驾驶的元年。在这样的趋势下，2023-2024年是转型电动智能的传统零部件以及电动智能全新零部件公司收入和利润放量大年，有望在弱总量中成就强阿尔法。四、结构趋势比较三：2023年国六A/B切换车企整体库存压力小于2019年国五/国六切换时的库存压力，且自主当前库存优于合资也优于历史自主大多数情况。(1)“国五”与“国六”排放标准差异较大，部分城市在2019年7月1日陆续开始执行“国六”标准，当时很多车企没有准备好，国五排放标准的产品库存较多，库存绝对系数高。(2)“国六A”与“国六B”标准在2016年12月23日同时发布，且要求差异较小，仅I型试验和V型试验的门槛值有所变动。另外，北京/天津/上海等地区提前执行“国六B”标准，许多车企推出的产品已满足“国六B”要求，因此车企库存压力较小。(3)2023年自主品牌库存压力小于合资品牌。2018-2019年，自主库存系数明显高于合资，2020年开始自主与合资品牌库存系数的差距在缩窄，2022年合资品牌库存系数反超自主，目前自主库存压力小于合资品牌，这也会驱动自主占比较高或者未来重点转向自主体系的零部件公司实现结构性阿尔法。投资建议：汽车2023-2024年的总量趋势好于2018-2019，且结构性机会则更优，看好受益电动智能的强阿尔法零部件以及有望在竞争中胜出优秀自主整车！尽管2023年与2018-2019年汽车行业都面临购置税推出与排放法规切换的挑战，但是总量上2023年行业总需求动能更强，结构上2018-2019年自主SUV周期弱化，2023年电动智能驱动自主份额持续上涨。库存角度，目前车企库存压力小于2018-2019年，且自主库存压力小于合资。我们认为当前结构性机会突出，看好自主和电动智能变革大趋势下强阿尔法零部件以及有望在竞争中胜出的优秀自主，推荐：1)电动化受益零部件爱柯迪(一体压铸、底盘轻量化)、银轮股份(新能源乘用车进入放量周期)、拓普集团(受益特斯拉以及北美电动车大周期，智能时代集成化供应趋势)、星宇股份(车灯升级，客户结构即将反转)、福耀玻璃(天幕趋势、饰条业务反转)、中鼎股份(空气悬架趋势，传统业务反转)、贝斯特(涡轮增压业务受益混动)；2)智能化受益零部件：伯特利(IBS逐步兑现)、保隆科技(ADAS，空悬等新业务逐步兑现)、德赛西威、经纬恒润、科博达；3)自主崛起领先整车理想汽车(港股团队覆盖)、比亚迪、长城汽车、长安汽车、吉利汽车(港股团队覆盖)。风险提示：乘用车销量不及预期；原材料价格波动；汽车芯片紧缺；公共卫生事件冲击请阅读最后一页信息披露和重要声明-2-2-行业跟踪报告一、总需求趋势比较：2018-2019年需求向下，2023年需求向上预计2023年整体汽车需求动能强于2018/2019年。2018年/2019年乘用车销量同比-4.1%/-9.6%，一方面由于2015-2017年的购置税政策透支了汽车需求，另一方面由于经济增速下行，2018-2019年经济增速减慢，GDP分别同比+6.7%/+6.0%，人均可支配收入分别同比+6.5%/+5.8%，增速下行。相比之下，2022年购置税政策的实施对需求的透支幅度较小，同时预计防疫放开后消费逐步复苏，2023年经济增速预计上行。另外，2020-2021年汽车行业的常规复苏节奏被外部事件性冲击扰乱，预计2023年整体汽车需求动能强于2018/2019年。图1、2015-2022年乘用车销量及同比(单位：万辆)资料来源：国家统计局，中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理图2、我国GDP同比增速与居民可支配收入同比增速资料来源：国家统计局，兴业证券经济与金融研究院整理(1)2022年购置税对汽车需求的透支远不及2016-2017年购置税政策。2015-2017对额约404万辆(假设没有政策刺激下，2016/2017年同比增速5%/3%)。相比之下，2022年购置税政策持续时间仅7个月，预计透支额远不及上一轮购置税政策。(2)2020年以来汽车行业的复苏节奏被各种外部事件性冲击扰乱，2023年需求动能强于2018年/2019年。2015-2017年购置税政策的透支主要在2018-2019年消化，若无外部事件性冲击，2020年汽车行业本应进入常规复苏进程，然而，2020年以来公共卫生事件冲击与芯片等物料短缺的影响下，汽车行业恢复节奏被迫放缓。防疫放开后，预计2023年整体消费逐步复苏，2023年需求动能强于2018年/2019年。-3-3-行业跟踪报告图3、乘用车月度销量与同比(单位：万辆)资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理二、结构趋势比较一：2018-2019年自主SUV周期弱化，2023-2024年电动智能驱动自主份额持续上涨(1)2018-2019年自主品牌SUV周期弱化。2014-2017年自主品牌抓住SUV细分市场机会快速推出产品，自主品牌渗透率从2014年的38%提升至2017年的44%。然而，2018-2019年合资推出更多SUV车型，自主品牌竞争力相对弱化，2019年SUV，自主品牌渗透率再次降低。(2)2023-2024年自主品牌电动份额预计持续上涨。2020年-2022年自主品牌渗透率再次提升，主要由于自主品牌更快地抓住了电动化智能化的行业趋势，快速推出强竞争力的产品，并形成研发、生产与供应链的规模效应。目前来看，合资品牌产品的综合竞争力在优秀自主品牌赶超下持续弱化，2022年合资新能源车销量仅为自主新能源的1/4，预计2023-2024年电动智能将驱动自主品牌份额持续上涨，这一轮自主品牌的崛起势不可挡。-4-4-行业跟踪报告图4、2009年以来自主品牌渗透率，SUV渗透率与新能源渗透率资料来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理SUV渗透率与自主品牌渗透率，自主与合资SUV销量(单位：万辆)资料来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理图6、新能源渗透率与自主品牌渗透率，自主与合资新能源销量(单位：万辆)资料来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理三、结构趋势比较二：2018-2019年电动智能不成规模，技术应用规模效应弱，2023-2024年电动智能继续大放量，技术革新的规模效应将成就部分零部件的强阿尔法2018-2019年我国新能源乘用车渗透率不足5%，智能驾驶与智能座舱刚刚起步。2020年以来新能源渗透率持续提升，2022年11月达到36%，预计2023年全年新能源渗透率在40%左右。同时，2022年开始，国内车企行车辅助/泊车辅助/智能座舱/智能网联的智能化配置渗透率大幅提升，同时小鹏、蔚来、理想、阿维塔等多家车企相继推出基于大算力域控的领航辅助，逐步上线领航辅助功能，2023年有望成为国内车企从L2逐步迈向L3级以上智能驾驶的元年。在这样的趋势下，2023-2024年是转型电动智能的传统零部件以及电动智能全新零部件公司收入和利润放量大年，有望在弱总量中成就强阿尔法。-5-5-行业跟踪报告图7、我国新能源车销量与渗透率(单位：万辆)资料来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理表1、各车企智能化配置渗透率变化资料来源：交强险，汽车之家，兴业证券经济与金融研究院整理表2、各车企自动驾驶架构以及进展资料来源：各公司官网，各公司微信公众号，汽车ECU开发，EV世纪，新锐汽车观察，电动汽车观察家，财联社，广汽科技日，长安科技生态大会，智驾网，智能车情报局，搜狐网，网易新闻，禾隐记，九章智驾，百家号，汽车营造社，皆电，兴业证券经济与金融研究院整理-6-6-行业跟踪报告四、结构趋势比较三：2023年国六A/B切换车企整体库存压力小于2019年国五/国六切换时的库存压力，且自主当前库存优于合资也优于历史自主大多数情况2023年国六A/B切换时车企的库存压力小于2019年国五/国六切换时的库存压力。(1)“国五”与“国六”排放标准差异较大，部分城市在2019年7月1日陆续开始执行“国六”标准，当时很多车企没有准备好，国五排放标准的产品库存较多，布，且要求差异较小，仅I型试验和V型试验的门槛值有所变动。另外，北京/天津/上海等地区提前执行“国六B”标准，许多车企推出的产品已满足“国六B”要求，因此车企库存压力较小。B资料来源：工信部，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：工信部，兴业证券经济与金融研究院整理图8、乘用车库存当量与零售销量(单位：万辆)资料来源：汽车流通业协会，上险数据，兴业证券经济与金融研究院整理-7-7-行业跟踪报告2023年自主品牌库存压力小于合资品牌。2018-2019年，自主库存系数明显高于合资，2020年开始自主与合资品牌库存系数的差距在缩窄，2022年合资品牌库存系数反超自主，目前自主库存压力小于合资品牌，这也会驱动自主占比较高或者未来重点转向自主体系的零部件公司实现结构性阿尔法。资料来源：汽车流通业协会，兴业证券经济与金融研究院整理五、投资建议：结构制胜！汽车2023-2024年的总量趋势好于2018-2019，且结构性机会则更优，看好受益电动智能的强阿尔法零部件以及有望在竞争中胜出优秀自主整车！尽管2023年与2018-2019年汽车行业都面临购置税退出与排放法规切换的挑战，但是总量上2023年行业总需求动能更强，结构上2018-2019年自主SUV周期弱化，2023年电动智能驱动自主份额持续上涨。库存角度，目前车企库存压力小于2018-2019年，且自主库存压力小于合资。我们认为当前结构性机会突出，看好自主和电动智能变革大趋势下强阿尔法零部件以及有望在竞争中胜出的优秀自主，推荐：1)电动化受益零部件爱柯迪(一体压铸、底盘轻量化)、银轮股份(新能源乘用车进入放量周期)、拓普集团(受益特斯拉以及北美电动车大周期，智能时代集成化供应趋势)、星宇股份(车灯升级，客户结构即将反转)、福耀玻璃(天幕趋势、饰条业务反转)、中鼎股份(空气悬架趋势，传统业务反转)、贝斯特(涡轮增压业务受益混动)；2)智能化受益零部件：伯特利(IBS逐步兑现)、保隆科技(ADAS，空悬等新业务逐步兑现)、德赛西威、经纬恒润、科博达；3)自主崛起领先整车理想汽车(港股团队覆盖)、比亚迪、长城汽车、长安汽车、吉利汽车(港股团队覆盖)。风险提示：乘用车销量不及预期；原材料价格波动；汽车芯片紧缺；公共卫生事件冲击-8-8-行业跟踪报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~15%之间相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所