国际金融第六章

第六章汇率制度与汇率政策汇率制度的选择汇率调控政策中国的外汇管理制度1第一页，共五十二页。第一节汇率制度的选择汇率制度的演变及几种主要的汇率制度汇率制度（ExchangeRateRegimeorExchangeRateSystem），又称汇率安排，是指一国货币当局对本国货币汇率水平的确定、汇率变动的基本方式等问题所作的一系列安排或规定。2第二页，共五十二页。

1999年IMF对成员国汇率制度的分类严格固定的汇率制度无独立法定货币的汇率制度货币局制度中间汇率制度传统固定汇率制度钉住平行汇率带爬行钉住制爬行带内浮动浮动汇率制度不事先宣布汇率路径的管理浮动独立浮动汇率制美元化货币联盟3第三页，共五十二页。汇率制度国家个数国家名称无独立法定货币的汇率安排41欧元区11国货币局制度7波斯尼亚－黑塞哥维那文莱、保加利亚、里脱维亚、爱沙尼亚、吉布提、中国香港其他传统的固定钉住（分钉住单一货币和一篮子货币）41中国、马来西亚、沙特阿拉伯等水平范围内钉住4丹麦、塞浦路斯、匈牙利、汤加等爬行钉住5突尼斯、玻利维亚、哥斯达黎加、尼加拉瓜等爬行区间内的汇率5波兰、乌拉圭等不事先公布汇率路径管理浮动50阿根廷、泰国、巴基斯坦、埃及、新加坡等单独浮动34美国、日本、英国、韩国、印度、澳大利亚等国际货币基金组织2003年12月31日4第四页，共五十二页。固定汇率制度本国货币与某种货币（或参照物）之间保持固定的兑换关系包括金本位制度下的固定汇率制纸币流通条件下的固定汇率制5第五页，共五十二页。纸币流通条件下的固定汇率制指布雷顿森林体系下的汇率制度，或称“可调整的钉住汇率制度”，“固定汇率美元本位制”。这种固定汇率制维持的基础就是“双挂钩”（见下页），这也是这一汇率制的主要缺陷。6第六页，共五十二页。GermanmarkBritishpoundFrenchfrancU.S.dollarGoldPeggedat$35/oz.ParValueParValueParValue双挂钩7第七页，共五十二页。浮动汇率制度汇率水平完全由外汇市场的供求关系决定，政府不施加任何干预的汇率制度。按照浮动程度划分自由浮动（清洁浮动cleaningfloating）：指货币当局完全听任汇率水平由外汇市场的供求状况自行决定，不施加任何人为的干预。管理浮动（肮脏浮动dirtyfloating）：指货币当局根据需要，选择适当的时机对外汇市场进行干预，以使市场汇率水平朝特定的方向和水平波动。8第八页，共五十二页。按照浮动的形式划分单独浮动：指本国货币不同其他国家货币保持任何固定联系，汇率水平根据外汇市场供求状况及本国需要自行浮动。联合浮动：指几个或多个国家联合起来，采取统一的行动共同影响市场汇率水平。实行联合浮动的主要是原欧洲货币体系成员国，成员国之间保持固定汇率，而对非成员国则采取一致的浮动。9第九页，共五十二页。爬行钉住汇率制度是一种使汇率能够作经常的、小幅度调整的制度。”具体来说，“爬行(crawling)”，指的是爬行钉住有别于可调整钉住汇率制度的偶然的、突发性的、跳跃性的大幅度的调整。而“钉住（peg）”,指的是实行爬行钉住汇率制度的国家当局承担维持住某一平价的义务或使市场汇率保持在这一平价上下的一定幅度内。10第十页，共五十二页。从平价的爬行方式分一是定式型爬行，即根据一定的定式（定式中变量的参数根据以往的统计数字确定）来确定平价爬行的比率。例如，根据以往某个时期市场汇率变动的平均数、储备资产的变动水平或现有储备资产与正常水平的差距而确定爬行的幅度，调整平价。定式型爬行基本上依赖于市场力量。二是决策型爬行，即由政府当局根据当时的情况，随机决策，确定平价调整的幅度，决策型爬行更多的取决于政府的信息灵敏度和进取心。11第十一页，共五十二页。

汇率目标区

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事先确定汇率水平的波动区间，汇率有可能超出波动区间时，政府利用货币政策等工具进行干预，以将汇率变动幅度控制在目标区内。12第十二页，共五十二页。汇率目标区体系的内容（1）目标区的大小；（2）目标区变化的频率；（3）目标区的公开性；（4）保证目标区的承诺程度。13第十三页，共五十二页。汇率中心汇率目标区上限目标区下限不存在目标区时市场汇率轨迹汇率目标区示意图汇率目标区下市场汇率轨迹14第十四页，共五十二页。汇率目标区的类型宽松的目标区：指目标区的幅度大，经常调整，对目标区实行保密。类似于管理浮动，但不同的是宽松的目标区体系要求参加国政府在将来一定时期内为其汇率确定一个“区域”，并运用货币政策将其现实汇率保持在“目标区”内。严格的目标区：指目标区的幅度小，变动较少，汇率目标区公开。类似于可调整的钉住制度，但也有不同的是“目标区”并不要求政府在任何情形下都干预外汇市场来将汇率保持在预定的幅度内。15第十五页，共五十二页。汇率目标区的优点第一，它有助于一国经济在中期内的稳定增长和国际收支在中期内的基本平衡；第二，它有利于汇率的持续稳定，并能克服各国货币汇率之间调整的不对称性；第三，它有利于加强各国间的货币纪律和政策协调，从而减少政策中的不稳定因素；第四，目标区反映实际均衡汇率，可以对市场预期发挥正确引导作用，削弱心理预期对汇率波动的影响，避免大规模的外汇投机行为。16第十六页，共五十二页。汇率目标区的缺点第一，难以为目标区汇率找到一个中期的适当水平；第二，总的来说，官方干预外汇市场的能力是有限的；第三，规定汇率目标区后，各国就必须运用货币政策来维持汇率，这必然影响货币政策对国内经济的作用；第四，各国经济政策不健全，不协调，不具备实施目标区方案的条件。17第十七页，共五十二页。货币局制度指在法律中明确规定本国货币与某一主要货币维持固定的汇率。执行这一政策的职能机构就是货币局，这里的货币局是按照固定的汇率以本国货币兑换外国货币的政府机构。通常要求本国货币发行必须以一定的（通常是百分之百）主要货币作为准备金，并且要求在货币的流通过程中始终满足这一要求。18第十八页，共五十二页。货币局货币局不同于中央银行，它惟一的职能就是维持本国货币和主要货币（如美元）之间的固定汇率，它没有货币发行的主动权，也没有最后贷款人的职能，更不参与中央银行的货币政策行动。19第十九页，共五十二页。货币局制度的优点首先，管理与操作非常简便。它以法律手段对汇率水平予以确定，因此，汇率水平是公开的，政府很难随意改变汇率水平。其次，赋予了货币政策高度可信性。它对本国货币的创造也作出了严格的法律限制，货币局只有在拥有外国货币作为后备时才可以发行货币，这一规则被称为“后备规则”。20第二十页，共五十二页。货币局制度的缺陷第一，名义汇率僵硬。

如果汇率高估了本国货币，那么货币局就会受到投机者的攻击，因为货币局的主要货币供给是有限的，而且无法持续的固定汇率最终会导致主要货币储备的大量流失，从而使货币局制度崩溃而本国货币最终贬值。第二，中央银行很难对国内金融危机做出反应。由于中央银行不能通过创造本国货币向面临信贷危机的金融机构贷款，所以金融危机最终有可能演变成伴有严重萧条的全国性经济危机。21第二十一页，共五十二页。二、固定汇率制与浮动汇率制的优劣比较1、货币政策的独立性。浮动汇率支持者认为，汇率浮动有助于货币政策的独立性，外部失衡（如外国的通胀，国外对本国出口需求的变化，等）由汇率变动来调节，货币政策则服务于内部均衡；固定汇率支持者认为，汇率是重要的宏观经济变量，不应放任浮动。而且，汇率随意浮动，不利于国际政策的协调。22第二十二页，共五十二页。二、固定汇率制与浮动汇率制的优劣比较2、国际贸易与投资。浮动汇率支持者认为，汇率浮动有助于推动经济自由化，汇率浮动给国际贸易和国际投资带来的风险可以通过金融工具来防范；固定汇率支持者认为，浮动汇率制下汇率的剧烈波动会给国际贸易和投资带来巨大不确定性，同时避险的金融衍生工具本身也存在巨大风险。23第二十三页，共五十二页。二、固定汇率制与浮动汇率制的优劣比较3、通货膨胀。浮动汇率支持者认为，固定汇率会导致通货膨胀的国际间传播，而汇率浮动可以隔离实际经济免受国外干扰；固定汇率支持者认为，浮动汇率制度下，由于不受国际储备流失的制约，政府更可能采取通货膨胀政策；不稳定的投机和货币市场冲击会加剧汇率的波动，导致贬值和通胀的恶性循环。24第二十四页，共五十二页。二、固定汇率制与浮动汇率制的优劣比较4、外汇市场稳定。浮动汇率支持者认为，浮动汇率下国际收支不会有长期失衡，投机者的稳定性投机有助于外汇市场的稳定；固定汇率支持者认为，浮动汇率制度下的投机行为更容易导致外汇市场的不稳定。25第二十五页，共五十二页。二、固定汇率制与浮动汇率制的优劣比较总体来说，固定汇率制和浮动汇率制各有利弊。实行固定汇率制，可以降低名义汇率的波动风险，有助于国际贸易和投资的开展，但易引发货币危机；实行浮动汇率制，有助于减缓外部冲击，保持货币政策的独立性，并降低外汇储备的需求，但汇率大幅波动的风险，可能不利于国际贸易与投资，并助长投机活动。26第二十六页，共五十二页。二、固定汇率制与浮动汇率制的优劣比较制度选择的依据：1）冲击的类型：货币冲击、总需求冲击还是总供给冲击；2）经济的结构参数；3）当局的目标函数。27第二十七页，共五十二页。二、固定汇率制与浮动汇率制的优劣比较JeffreyA.Frankel:“NoSingleCurrencyRegimeisRightforAllCountriesorAtAllTimes”，“Soundmacroeconomicpolicymakingismoreimportantincreatingastableeconomicenvironmentthanthechoiceofanexchangeratearrangement.”28第二十八页，共五十二页。三、汇率制度的选择

影响一国汇率制度选择的主要因素：◆国家经济实力（规模）的大小

◆经济开放程度（外贸依存度）

◆相对通货膨胀率

◆贸易商品结构和地区分布（集中程度）

◆国内金融市场发达程度及与国际金融市场一体化程度29第二十九页，共五十二页。

◆经济开放程度高、经济规模小，或贸易商品结构和地区分布比较集中的国家，一般倾向于实行固定汇率制。◆经济开放程度低、经济规模大、进出口产品多样化或地区分散化、同国际金融市场联系密切、资本流动规模大，或国内通胀率与其它国家不一致，则倾向于实行相对灵活的汇率制度。

上述因素与汇率制度选择的关系30第三十页，共五十二页。第二节汇率调控政策汇率变动的经济影响汇率调控政策冲销干预直接管制复汇率制度31第三十一页，共五十二页。一、汇率变动的经济影响贬值对国际收支的影响贬值对国内其他重要经济变量的影响贬值对对外经济关系的影响32第三十二页，共五十二页。贬值对国际收支的影响经常帐户增加出口减少进口资本与金融帐户预期贬值到位，资本回流预期还要贬值，资本外流预期贬值过头，资本回流33第三十三页，共五十二页。贬值与国内经济变量国内有闲置资源贬值通过进出口的乘数效应扩大总需求、增加就业产出与就业34第三十四页，共五十二页。物价货币工资机制货币供应机制收入机制生产成本机制35第三十五页，共五十二页。资源配置出口产品的国内价格上升进口替代品的价格也随进口品的价格上升贸易品部门相对价格提高资源从非贸易品部门向贸易品部门转移出口竞争力增加，提高资源配置效率36第三十六页，共五十二页。贬值对对外经济关系的影响

第一，短期内不利于其他国家的贸易收支，可能引发贸易战和汇率战，影响整个世界经济的稳定发展。第二，给国际间的经济交易带来收益风险，另一方面，汇率变动使大量的投机性资金频繁流动，加剧了国际金融市场的动荡。第三，主要工业国货币汇率的不稳定还会给国际储备体系和国际货币体系带来巨大的影响。37第三十七页，共五十二页。冲销干预指中央银行通过一定的政策工具操作，来抵消外汇交易对国内货币供给的影响，以期实行独立的货币政策。汇率调控政策38第三十八页，共五十二页。直接管制是指一国政府为了平衡国际收支或维持本币币值的稳定，集中分配有限的外汇资金用于国民经济重点项目的建设，利用各种行政上的法令、法规对贸易与非贸易外汇买卖的金额和价格以及外汇资金进出国境的流动性实行某种程度的限制性和保护性的政策措施。39第三十九页，共五十二页。直接管制的手段对进出口贸易的管制。对外汇交易的管制。主要包括对货币兑换的管制、对汇率水平的管制以及对外汇资金收入和运用的管制。对价格的管制。进出口商品的价格和国内工资水平。对金融市场的管制。如对利率的管制。40第四十页，共五十二页。复汇率制度复汇率制度（MultipleExchangeRates），是指一个国家实行两种或两种以上的汇率制度。复汇率有两种：一是双重汇率，一是多种汇率。复汇率是货币兑换管制的主要形式。货币兑换管制主要包括两种形式：一是对货币兑换数量的限制，二是对货币兑换价格——汇率水平的限制。我们在这里讲的复汇率制不包括外汇市场的“黑市”汇率，“黑市”汇率主要是由市场交易自发形成的汇率。虽然“黑市”汇率是一个重要的问题，但我们这里的复汇率强调的是由于政府的干预行为，人为形成的双重或多重汇率。41第四十一页，共五十二页。人民币汇率制度演变史（1948-2010）时期时间汇率政策目标对外贸易制度人民币汇率特征经济体制改革前1949-1952奖出限入、考虑侨汇利益以私人贸易公司为主

联系国内外物价制定汇率

（物价对比法）；变动频繁1953-1972长期稳定；外汇收入与支出平衡国有专业进出口公司主导钉住美元；低估居多；非贸易汇率-与前苏联以及其他社会主义国家的协定汇率；1968年后采用人民币标价和结算1973-1978保持人民币趋强外汇收入与支出平衡国有专业进出口公司主导钉住货币蓝；高估居多，变动频繁经济体制改革中第一阶段1978-941979-1984奖出限入外贸公司专业承包合同制钉住货币蓝双重汇率制度（官方汇率与内部结算价格）1985-1993奖出限入鼓励外来直接投资

（FDI）培育国内出口企业竞争环境双重汇率制度（官方汇率与外汇调节价格）经济体制改革中第二阶段1995-20101994-2004保持汇率稳定；服务于经济增长自由竞争单一传统钉住汇率制度；汇率稳中有升2005-2010以市场供求为基础改善汇率形成机制自由竞争有管理的浮动汇率制度；汇率逐步上调2010-增强汇率体制的灵活性和货币政策的有效性自由竞争有管理的浮动汇率制度；更灵活的汇率制度42第四十二页，共五十二页。我国的汇率制度34567891011198819891990199119921993调价价官方汇率·43第四十三页，共五十二页。我国的汇率制度44第四十四页，共五十二页。2000-2009年10月人民币汇率走势45第四十五页，共五十二页。人民币汇率的主要影响因素国际收支顺差是人民币升值的主要原因中美利差是影响人民币汇率的重要因素通货膨胀率是影响人民币汇率的长期因素。中国经济的快速增长是人民币升值的根本因素46第四十六页，共五十二页。中美汇率之争：国家利益的博弈关于人民币汇率和中美贸易不均衡问题，既是近年来导致中美贸易摩擦和争端不断增多的主要原因之一，也是中美经贸关系积怨最深的问题。美国——将重点放在“消除贸易不均衡”上，强调人民币汇率严重低估是导致中美贸易不均衡的重要原因；中国——将重点放在“反对贸易保护主义”上，认为造成中美贸易不均衡的原因并非人民币汇率问题，美国对外贸易的长期逆差，是自身深层次经济因素决定的。47第四十七页，共五十二页。克鲁格曼：人民币低估制约全球中国的汇率政策已经影响到世界上许多经济体，也榨干了本已深陷危机的全球经济。IMF总裁卡恩：人民币仍被低估在某些情况下，货币升值也会起到重要作用。一些国家的货币明显被低估，特别是在亚洲，特别是人民币。张五常：人民币不应再升值人民币再