次债危机之后的金融监管

次债危机之后的金融监管、

改革及相关法律问题

沈联涛中国银监会首席顾问二00八年五月十二日第一页，共五十三页。内容制度经济学的观点制度与组织制度与激励机制金融监管分析诊断和预后的框架理论、目标、范围和结构工具、流程、执法和效果当前监管的挑战与借鉴的经验美国金融监管改革的设想总结第二页，共五十三页。制度经济学:North–组织是保护参与者的制度

市场是个交换产权制度制度是人类设计的任何形式的自我约束，它能影响人类的相互行为，因此，制度的关键的作用在于确保违反制度的高昂成本和严厉的惩罚措施。组织是怀有共同目标的人组成的集体，剖析一个组织即是分析其治理结构，相关的技艺以及“在实践中学习”驱使组织不断走向成功。制度能够改变社会交换和生产的成本，从而影响不同经济体的发展，在一个社会中，制度的主要功能就是建立一个稳定的人们相互作用的架构（不一定有效率），它能降低社会的不确定性。发展是个流程.

第三页，共五十三页。North制度和激励机制

制度通过激励机制来约束和改变人类的相互行为，但激励机制本身是建立在人类怎么看待世界及其作用的世界观的基础之上的，不同的社会在历史发展过程中形成了不同的世界观，也就需要不同的制度来达到同样的激励作用。一个有效的制度分析方法的关键在于：要认识到任何制度的激励机制都是有缺陷的，没有所谓完美的制度，这一点应该始终贯穿在我们整个分析的框架之中。信息不对称+委托代理问题过难关=

利益冲突=规则的重要性社会或制度的稳定性依赖于关键的规则来衡制利益冲突.如果规则不稳定，则整个社会或制度也将迅速地瓦解。第四页，共五十三页。价格发现–价格是否正确反映风险?资源配置–市场是否扭曲?风险管理–中介机构是否有效管理风险?公司治理–利益相关者的制衡机制何在?最终目标–保护产权,经济繁荣，社会安定， 和谐[公平，公正，公开，公信]。金融市场的四个功能第五页，共五十三页。金融市场的五个基本要素

（五个“P”）People人才=买方，卖方，中介人Policy政策=计划分配，市场化

Product产品=产权

PrudentialFramework游戏规则/监管制度Platform+Process

基础设施及流程第六页，共五十三页。法律制度与产权在西方，产权以及对产权交易的限制主要由两类法规界定:以政策为基础的的法规（通过立法体系自上而下）

，基本上与成文法相联系并常常注重收入分配、社会公益等政治目标以法官判例为基础的判例法（普通法体系自下而上），是以法律案件与历史判例为基础,它在西方社会里提供个人的基本产权保障，主要注重经济效益及财富创造历史上，中国的地方行政长官不仅是行政体系与税赋征收机器，也担当法官的角色，往往会偏向于国家与富有阶层中国传统的司法判定更多依靠道德原则，而较少依靠系统的法官判例第七页，共五十三页。有效率的市场都有坚固的产权基础设施产权的登记中心[如：土地登记、股票登记]交易平台[如：股票交易所]清算、结算和付款设施[票据交换所和支付系统]受监管的中介机构[券商、基金]游戏规则[准则、标准、规范、规章和法律]执法环境[执法费用不能超过其对市场效益的贡献]独立和透明的司法及监管机构[法院、证监会]总之，产权基础设施包括有效的司法、执法（警察、监管机构、执法机构）、以及会计、法律和金融中介机构第八页，共五十三页。信息、治理与市场信息和语言就是市场的赖以存活的血液， 因为它们两者界定了产权金字塔式的层级（如右图）治理的质量是制度成败的关键社会财富创造需要复杂微妙的治理结构在经济体中，公司治理处于核心地位但是，政府部门的效率和市场约束同样不可忽视信息的层级结构第九页，共五十三页。WhatisFinancialRegulation金融監管是什麼？Whodoweregulation?監管誰？Whydoweregulate?為何監管？Howdoweregulate?監管辦法。金融監管的範圍第十页，共五十三页。金融监管的目标金融监管的目的在于通过影响市场中介的行为来取得政策的目标

监管的循环政策目标监管流程政策结果政策检讨金融监管更像是一门艺术，而远不是一门科学。因为市场的行为随着时间和金融创新在不断发生着变化.第十一页，共五十三页。金融市场的目标和相互平衡保护产权创造价值降低交易成本提高透明度公平+稳定+委托-代理问题创新目标效率信息不对称第十二页，共五十三页。斯蒂格利茨(Stiglitz):监管的理论监管的原因-市场失灵信息是一种公共产品市场不理性分配的公平性监管的范围和结构完整的观点vsSilos[部门观点不全面]思维定势和信息不对称协调成本监管的技艺制约和平衡第十三页，共五十三页。制度的因素信息不对称– 法家形名制–虚实激励机制 - [主道–二柄–赏罚分明]标准- 有度成本 - （直接的和外部性的）规则 - 解决相关冲突结构– 委托代理–君臣利异工具和流程- 法,术,势第十四页，共五十三页。法家:监管理念激励机制﹣“明主之所導制其臣者，二柄而已矣．二柄者，刑，德也。

《韩非子》；信息不对称－“名形”、“有言者自为名，有事者自为形，形名参同，君乃无事焉，歸之其情。”名实相符－度量／准则；公平性－

“法不阿贵”、“凡治天下，必因人”；利益冲突

－

“名法制，去私恩”；委托代理

－“君臣利异”；

三合一的结构体－“法、术、势”。第十五页，共五十三页。监管者的权力[法,术,势]–

JohnKennethGalbraith行使监管权力的三种工具：Condign-处罚和惩治的权力Compensatory–通过钱或者其他方法赔偿的权力Conditioned–劝告，教育，和观念的改变监管权力的来源：法,人力，财力，组织效果,威信。

Galbraith,pg23.Power第十六页，共五十三页。工具和抉择信息不对称委托代理分配公平交易成本创新价格和数量信息披露限制批准授权

对所有权的约束第十七页，共五十三页。金融监管目标和工具竞争消费者保护安全稳健方便快捷宏观稳定性价格和数量信息披露限制批准和授权

对所有权的约束第十八页，共五十三页。监管的权衡风险vs收益效率vs稳定市场vs干预自律监管成本vs第三方监管成本道德风险vs稳定复杂性vs简单性[易明,易学,易用]第十九页，共五十三页。金融监管是一种社会保险政策监管成本或保费的总和必须少于保险的支出（金融危机的成本+预防金融犯罪的成本）金融危机的的大小是不确定的（但是其概率和风险可以估计）对监管的模式和架构的选择取决于该模式的效率vs制约和平衡+监管能力的风险第二十页，共五十三页。哈佛教授MalcolmSparrow–监管的技艺挑选重要的问题，解决之，公之于众。（“Pickimportantproblems,fixthemandthentelleverybody.”）“（监管）技艺的本质，在于根据工作特点选择适当的工具，并清楚何时要综合使用这些工具，并让整个系统意识到何时这些工具不再适用而需要发明新的工具。”ProfessorMalcolmSparrow,TheRegulatoryCraft,HarvardUniversity第二十一页，共五十三页。如何监管？找出问题人

是否有人行为失当? 监管纪律政策 政策是否有错?

政策检讨产品

产品是否有问题?

界定产权审慎监管制度 这个制度有没有缺陷? 政策改革平台与程序 程序是否过时? 改进程序第二十二页，共五十三页。中国银监会的目标

法人为本监管通过上市、引进战略投资者来改善法人结构激励约束机制重新构架强化现场检查和非现场监管的质量和有效性2.风险为本监管《商业银行风险监管核心指标》(暂行）(2006年1月)强调风险监控、评估和透明度改善银行业的风险管理体系3.加强公司治理结构建立健康负责的董事会和监事会关于中国银行和中国建设银行公司治理改革和监管指引(2004年3月)第二十三页，共五十三页。如何监管？规则vs执法普遍性的规则vs差异性的规则

(取决于风险状况的情况而定）；市场进入–适当性的标准（Fitandpropercriteria），发牌照的规则，审慎的条件如资本、流动性要求等；市场行为–市场监察、监测与纪律制裁；市场退出–倒闭的处理，投资者补偿机制，破产清算；好的规则只有通过严格执法才能产生好的效果。第二十四页，共五十三页。金融危机产生的原因金融危机低劣的会计低劣的决策低劣的信息低劣的风险管理第二十五页，共五十三页。金融危机的恶性循环

[产权亏损转移]企业出现亏损商业银行出现坏帐中央银行的再贷款造成货币扩张本国通货膨胀率上升本国货币贬值或波动第二十六页，共五十三页。次贷危机—21世纪衍生市场的首次危机金融创新提供了更多的投资选择和对冲工具，但同时也给投资者和金融系统带来新的风险次贷危机源于美国监管者放松金融创新监管，没有抓住由次房贷到CDO,再到双层CDO2演化过程中的主要风险衍生产品可用于分解和交易产权，交易成本低廉，并能通过信贷杠杆提高到期收益率第二十七页，共五十三页。金融是实体经济的一种衍生品：

双刃剑更有效率地配置市场风险生成关于市场行为的信息降低原生资产交易成本使得金融市场更加波动易造成损失在全行业传染我们对其了解还是太少虚拟性杠杆性分解性优点风险金融衍生品第二十八页，共五十三页。29

买入&卖出买入&持有Pensionfunds-definedbenefitsInsurancecompaniesMutualfundsRetailinvestorsPensionfunds-definedcontributionBanks动态投资者Activetradersandarbitrators/proprietarytradingdesksAlternativeInvestorsSpecializedfundsHighnetworthindividualsInvestmentbank举例模式MarketdepthandlongtermfundingFacilitateglobalallocationofcapitalBreadthofinvestmentobjectivesProductinnovationDepthofinvestmentcapacity投资目标SeekhighrelativereturnsabovebenchmarkSeekhighabsolutereturnsEmployvarietyofstrategiestominimizerisksSeeksafe,predictable,averagereturnsMatchfutureliabilitieswithinvestmentincome麦肯锡:金融业商业模式的变化第二十九页，共五十三页。金融创新的监管自由的金融创新就像自由进入市场一样—我们如何确保金融创新是安全的？有两种典型的方式：素质为本的监管方式（亚洲的监管者趋向使用该方法）和披露为本的监管方式(如果发行人或承销商没有进行充分的尽职调查，客户评估和充分的披露将面临严格的执法,G7的监管者更偏爱此种监管方法）；然而，事后的严格执法在次贷危机中却消失了，发行人没有受到监管，发起人、承销商和评级机构都没有做好充分的尽职调查。第三十页，共五十三页。亚洲金融危机–“不可能的三角”亚洲传统上是价格的接受者–主要是控制内在价格和进行数量上的调整（占有市场份额）；亚洲金融危机，违反了“不可能的三角”理论，即一国不可能同时既控制汇率和利率，又开放资本账户。实际上，“不可能三角”是关于控制价格、数量和风险。有的通过市场控制，有的通过政策控制，但是你不能控制所有方面，否则危机将爆发。第三十一页，共五十三页。价格、数量和风险如果你控制汇率和利率低于市场水平，那么需求上升，因此你受到通货膨胀影响。在次贷危机的实际情况下，利率很低，杠杆率失去控制，资产泡沫产生。

没有保证金工具能被使用。

你需要增加数量、素质和选择来满足市场需求。因此，你唯一能做的就是金融创新。应此，为了深化、发展金融市场，亚洲需要在金融创新上向前推进。第三十二页，共五十三页。当前监管的挑战和应对的经验监管的挑战变革的因素金融业商业模式的改变外国的经验澳大利亚Wallis报告的建议英国当前的监管框架第三十三页，共五十三页。变革的因素变化的客户需求技术进步监管的变化

效率

竞争

消费者的更高要求

全球化的加深

金融混业的加剧市场的扩大

中介市场创新第三十四页，共五十三页。金融业商业模式的改变从传统的存-贷模式[零售银行]到现在的发起-分配模式[originatetodistribute–批发银行]高度自我交易（HighelementofProprietaryTrading）；利益冲突；衍生工具使得单个机构和整个系统的杠杆水平具有不确定性；保证金交易让市场变得更加波动和不确定性，流动性迅速收紧。第三十五页，共五十三页。澳大利亚Wallis报告建议从传统机构监管模式到功能监管模式新的监管架构四大支柱(“峰”)APRA(审慎监管者)ASIC(操作和披露监管者)ACCC(竞争监管者)RBA(系统稳定监管者+支付体系监管+中央银行)第三十六页，共五十三页。Wallis:监管的理由一般认为监管的原因在于市场的失灵，即市场机制的效率受到了抑制。在金融体系中，特定的监管应当确保市场参与者的公平正直，保护消费者。金融业需要建立专门的监管体系，因为金融的产品比较复杂，金融业的违规具有很大的负面效应，并且有效的金融监管可以降低解决市场纠纷所需要的成本。第三十七页，共五十三页。Wallis指导原则审慎监管应当着力于市场最薄弱，风险最大的区域。政府不必制定完全保险的规则，追求整个金融体系的完全无风险，审慎监管并不代表政府应当为任何机构和义务履行提供担保。要求金融机构对社区活动之类的公共义务承担太多的责任会损害其竞争力，在一个高度竞争的市场中更是不可维持的。金融监管会给金融机构增加许多直接的成本，也会整个经济带来很多间接的成本，因此应当在效率和审慎之间进行合理的平衡。第三十八页，共五十三页。Wallis监管原则竞争性中立成本效率透明度弹性可信度第三十九页，共五十三页。英国的架构中央银行和银行监管机构分开，银行、证券和保险监管合并成一个超级监管者，监管高度依赖行业自律.三方组成的备忘录：财政部（政策制定）英格兰银行（金融稳定和支付体系）FSA英国金融服务局（超级监管者）第四十页，共五十三页。美国现存模式–

分业监管和各州/联邦

层级监管当前的框架：银行–各州,储蓄机构(OTS),OCC,FDIC,Fed；证券和期货–SEC,CFTC；保险–NAIS,所有的州发牌；养老金–所有的州监管；美联储–系统性稳定，但只限于银行业。当前监管框架的缺点：监管不足和监管重复并存。第四十一页，共五十三页。总统工作小组–监管协调机制

President’sWorkingGroupPWG关注的范围应该扩大，包括整个金融行业，而不仅仅是金融市场。PWG应当关注：降低系统性风险完善金融市场促进消费者和投资者保护提高资本市场效率和竞争力扩大总统工作小组的成员范围，将OCC、OTS和FDIC等部门纳入；作为监管政策的协调者，直接对总统负责。第四十二页，共五十三页。四个可选路径1.保持现状2.功能监管模式3.单一超级监管者4.基于目标型的监管模式（澳大利亚和荷兰采用的模式）第四十三页，共五十三页。基于目标型的监管模式市场稳定监管机构:应当关注那些可能对实体经济产生重大影响的系统性金融问题.（监管全部三类机构--FIDI+FII+FFSPs）审慎监管机构:着重监督受联邦担保的金融机构的安全性及稳健性(FIDI+FIIs)商业行为监管机构:将负责监管所有类型的金融机构的业务行为（包括消费者保护）三类新机构FIDI（联邦保险的存款类机构）FII（政府担保的提供零售保险产品的保险类机构）FFSP（联邦注册的提供其他各种金融服务的金融机构）第四十四页，共五十三页。新的监管架构Fed应当有权参与PFRA和的CBRA检查行动

PFRA(OCC+OTS)CBRA(CFTC+SEC)+SROFIGC(FDIC+联邦对保险公司的担保)–接手倒闭破产的联邦存款类和保险类金融机构.

CFR公司财务监管者第四十五页，共五十三页。市场稳定监管者–美联储搜集和披露关于金融机构和持股公司的更详细的信息.与其他监管机构协同制定规则，并在必要时采取纠错行动以确保整体金融市场的稳定.对非存款类金融机构制定较高的再贴现融资的门槛.监督和检查所有支付结算体系.第四十六页，共五十三页。审慎监管者–PFRA为所有的联邦保险的存贷款公司制定规章/特许(FIDICharter)。为所有的保险公司制定规章/特许FIICharter。监督受联邦担保的公司的安全性及稳健性。长期逐步取消对政府支持的机构（GSEs）的监管，但在最近的过渡期保持对其的监管。审慎监管机构在运作上类似目前对投保的存款类机构的监管（比如OCC）。第四十七页，共五十三页。商业行为监管者–CBRA为所有的非联邦担保的金融公司（nonFIDI+FIIs)制定规章FFSPcharter。负责监管所有金融机构的业务行为，包括消费者利益保护的主要方面。履行SEC/CFTC的大部分职责，并拥有制定类似按揭披露等规则的权力。保留自律监管组织的有效的职能。合理定位各州的监管角色。第四十八页，共五十三页。(联邦保险公司)FIGC和企