2023年公司理财罗斯笔记

第一篇综述

公司经营活动中三类不同的重要问题:

1、资本预算问题（长期投资项目）

2、融资：如何筹集资金？

3、短期融资和净营运资本管理

第一章公司理财导论

1.1什么是公司理财？

1.1.1资产负债表流动资产+固定资产（有形+无形）=流动负债+长期负债+所有者权益

流动资产-流动负债=净营运资本

短期负债:那些必须在一年之内必须偿还的代款和债务；

长期负债:不必再一年之内偿还的贷款和债务。

资本结构:公司短期债务、长期债务和股东权益的比例。

1.1.2资本结构

债权人和股东

V（公司的价值）=B（负债的价值）+S（所有者权益的价值）

如何拟定资本结构将影响公司的价值。

财务经理

财务经理的大部分工作在于通过资本预算、融资和资产流动性管理为公司发明价值。

图1.3公司组织结构图（P5）

两个问题：

1.钞票流量的确认:财务分析的大量工作就是从会计报表中获得钞票流量的信息

（注意会计角度与财务角度的区别）

2.钞票流量的时点

3.钞票流量的风险

1.2公司证券对公司价值的或有索取权

负债的基本特性是借债的公司承诺在某一拟定的时间支付给债权人一笔固定的金额。

债券和股票时随着或依附于公司总价值的收益索取权。

1.3公司制公司

1.3.1个体业主制

合作制

1.3.3公司制

有限责任、产权易于转让和永续经营是其重要优点。

1.4公司制公司的目的

系列契约理论:公司制公司力图通过采用行动提高现有公司股票的价值以使股东财富最大化。

1.4.1代理成本和系列契约理论的观点

代理成本：股东的监督成本和实行控制的成本

1.4.2管理者的目的

管理者的目的也许不同于股东的目的。

Donaidson提出的管理者的两大动机：

①（组织的）生存；

②独立性和自我满足。

1.4.3所有权和控制权的分离一一谁在经营公司？

1.4.4股东应控制管理者行为吗？

促使股东可以控制管理者的因素：

①股东通过股东大会选举董事；

②报酬计划和业绩激励计划；

③被接管的危险；

④经理市场的剧烈竞争。

有效的证据和理论均证明股东可以控制公司并追求股东价值最大化。

1.5金融市场

货币市场：短期债券

市场

金融市场

资本市场：长期债券

和权益证券市场

1.5.1一级市场：初次发行

1.5.2二级市场:拍卖市场和经销商市场

1.5.3上市公司股票的交易

1.5.4挂牌交易

第二章会计报表和钞票流量

重点介绍钞票流量的实务问题。

2.1资产负债表

资产三负债+股东权益

股东权益三资产-负债

股东权益被定义为公司资产与负债之差，原则上，权益是指股东在公司清偿债务以后所拥有的剩余权

益。

分析资产负债表是，应注意的三个问题：

2.1.1会计流动性一一资产变现的方便与快捷限度。

资产的流动性越大，对债务的清偿能力越强；但是，流动资产的收益率通常低于固定资产。

2.1.2负债和权益

资产-负债三股东权益

市价与成本

市场价值：友意愿的买者和卖者在资产交易中所达成的价格。

2.2损益表一一用来衡量公司在一个特定期期内的业绩

收入-费用=利润

息前税前利润(EB1T)：反映了在计算所得税和筹资费用之前的利润。

分析损益表时应注意的四个问题:

2.2.1公认会计准则

2.2.2非钞票项目

①折旧：反映了会计人员对于生产过程中生产设备的花费成本的估计

②递延税款：由会计利润和实际应纳税所得之间的差异引起

2.2.3时间和成本

2.3经营运资本

净营运资本=流动资产-流动负债

净营运资本的变动额

2.4财务钞票流量——公司的价值就在于其产生钞票流量的能力

①来自经营活动的钞票流

②固定资产的变动额

③净营运资本投资

经营性现金流量=息前利润+折旧-税金

净利润不同于钞票流量。

附录:2A财务报表分析

2A.1短期偿债能力

衡量公司承担经常性财务承担（即流动性负债）的能力。

流动资产

流动比率=

流动负债

流动比率下降也许是公司财务出现困难的第一个信号。

a）同公司历年的财务状况纵向比——变化趋势；

b）与类似经营的其它公司横向比较一一相对地位

速动资产

速动比率=

流动负债

速动资产：指可以快速变现的流动资产；即扣除了存货之后的流动资产。

2A.2营运能力

衡量公司对资产的管理是否有效。

（会计期内的）销售收入总额

总资产周转率=

平均的资产总额

比率偏低,则说明公司未能很好的运用资产。

应用此比率是存在的问题:

①就资产的会计价值低于新资产，因而总资产的周转率也许由于就资产的使用而偏大;

②不同行业，不同的周转率。

销售收入总额

应收账款周转率=

平均应收账款净额

会计期的天数

平均收账期=

应收账款周转率

产品销售成本

存货周转率=

平均存货

存货周转率反映「存货生产及销售的速度。

会计期的天数

存货周转天数=

存货周转率

存货的估价方法对周转率的计算具有实质性影响。

2A.3财务杠杆

可以作为一种工具衡量公司在债务协议上违约的也许性。

，总负/责

负债比率=

总资产

总债务

负债权益比=

总权益

总资产

权益乘数

一总权益

负债比率反映了债券人权益的收保护限度，以及公司为将来有利的投资机会取得新资金的能力。（应

通过利率与风险水平的调整，其会计价值也许与市场价值不同）

息前税■前利润

利息保障倍数=

利息费用

保证利息费用的支付是公司避免破产力所必求的。

只有当公司的钞票局限性以承受债务承担时，大量的负债才成为问题。

钞票流量的稳定性是个更好的指标。

2A.4嫌钱能力

没有一种方法能明确的告诉我们公司是否具有较好的赚钱能力。

净利润

车肖售7争币"闰.率=

总销售收入

息前税前利润

销售总利润率=

总销哲收入

净利润

资产净收益率=

平均总斐产

息前.税前利润

资产总收益率=

平均总资产

资产收益率（ROA）=销售利润率x资产周转率

公司可以通过提高销售利润率或资产周转率来增大ROA。然而，由于竞争的存在，公司很难同时做到

这两点，只能在两者中择一。

将资产收益率分解成销售利润率和资产周转率有助于分析公司的财务策略。

.（注、一净利润总销售收入

Dn争一总销售收入X平均总资产

DCA，e、息前税前利润总销售收入

R°A（思）=总销售收入*平均总资产

ROE=销售利润率x资产周转率x权益倍数

净利润总销售收入平均总资产

一总销售收入X平均总资产X平均的股东权益

留存收益现金股利

=留存比率=1-股利支付率=1-

净利润净利润

2A.5可连续增长率

公司不提高财务杠杆的情况下，仅运用内部权益所能达成的最高增长率.

可持续增长率=ROEX留存比率

2A.6市场价值比率

市场价格：买卖双方在进行股票交易的时候拟定。是对公司资产正是价值的估计值。

企业当前市价

市盈率（P/E）=

上年普通股每股盈余

每股股利

股票收益率=

每股市价

每股市场价格

市值与账面价值比（M/B）=

每股账面价值

债务的I任场价值+权益的11j场价值

中E宾Qt匕率=

账面价值

2A.7小结

应注意两点：

①用净资产收益率来衡量赚钱性的指标来反映公司绩效时，存在一些潜在的缺陷，即未考虑风险和钞票

流量的时间性；

②各财务比率之间是互相联系的。

第二篇价值和资本预算

第三章金融市场和净现值：高级理财第一原则

金融研究的是某些特定市场解决不同时期的钞票流量的过程。

3.1金融市场经济

匿名的市场

IOU：无记名金融工具

金融中介机构：

市场出清

3.2跨时期消费决策

3.3竞争性市场

套利

3.4基本原则

假如它不能带来金融市场合能提供的机会，人们不会从事这项投资，而是径直运用金融市场上的机

会。

3.5原则的运用

一个贷款的例子

3.5.2一个借款的例子

对个人而言，历来投资的价值与个人的偏好无关。

3.6投资决策示例

如果一项投资的为正值，就应实施；如果为负，就应推弃。

3.7公司投资决策过程

金融市场的分离理论阐明：不管投资者的个人偏好如何，所有的投资者都想运用NPV法则来判断是

接受还是按弃统一投资项目。

3.8小结

①金融市场因人们想调解他们不同时期的消费行为而存在；

②金融市场为投资者体共了重要的检查标准；

③一项投资的净现值能帮助我们再次投资项目和金融市场的机会之间进行比较；

@NPV法则既可以用于公司也可以用于个人。

第四章净现值

当前的一美元与未来的一美元之间的关系被称作“货币的时间价值”。

4.1单期投资情形

函］或者|复利阖:一笔资金通过一个时期或者多个时期以后的价值。

4.2多期投资情形

终值和复利计算

囹利:把货币留在资本市场并继续出借的过程。

一笔投资的终值

r

FV=Cox(l+r)

其中，G是期初投资的金额，r是利息率，T是投资资金所持续的时期数。

4.2.2复利的威力

4.2.3现值和贴现

陋刎：计算未来钞票流量现值的过程。

'现值系数|：

投资的现值

PV=C'.

（1+厂）'

其中，G,是在T期的现金流，r是适用的利息率。

算数公式

T

cC,

NPV=-C+H----------+…+—=工+自

0(l+r)(l+r)(l+r)1

4.3复利计息期数

一年中一项投资每年按复利计息m次的年末终值为:

其中，C。是投资者的初始投资，r是名义年利率。名义年利率是不考虑年内复利计息的。

、m

实际年利率=[1+—-1

ImJ

名义利率和实际利率之间的差别

名义利率(SAIR)只有在给出计息期间隔期的情况下才是故意义的。

实际利率(EAIR)自身就有明确的含义，它不需要给出复利计息的间隔期。

4.3.2数年期复利计息

复利计息的终值

/、mT

2。*

连续复利计息

极端情况:在无限短的时间间隔按复利计息。

连续复利计算，T年后的终值：

rT

FV=Coxe

其中，r是名义利率。

4.4简化公式

4.4.1永续年金

CCC

(l+r)(l+r)2(l+r)3

C

永续增长年金

nv_C,Cx(l+g),Cx(l+g)2.Cx(l+g)N-',

「V一''‘'十'''十.十,,•''''十•••

(1+r)(1+r)2(1+r)3(l+r)N

_C

r-g

其中，C是现在开始一期以后收到的现金流；g是每期的增长率；r是适用的贴现率。

注意三个问题：

①关于分子：是现在开始一期后收到的钞票流；

②关于利率和增长率:增长率一定小于利率，式子才故意义；

③关于时间的假定:有规律的和拟定性的钞票流。

4.4.3年金

gg：指一些列稳定有规律的，连续一段固定期期的钞票收付活动。

年金现值=。1-----

rr(l+r)

年金系数A：=[J--!—y]

rr(l+r)

几个容易犯错的地方

①递延年金

②先付年金

③不定期年金

④设两笔年金的现值相等

4.4.4增长年金

增长年金现值巴辿]]

r-gr-gU+r；

4.5如何拟定公司价值

公司的价值其实就是未来每期净钞票流现值的加总。

净现值=现值-成本

第五章债券和股票的定价

5.1债券的定义和例子

通］是借款者承担某一拟定金额债务的凭证。为了支付该笔款项，借款者批准在标明的日期支付利息和本

金。

5.2如何对债券定价

债券的价格仅仅是债券钞票流的现值。

5.2.1纯贴现债券

最简朴的一种债券,这种债券承诺在未来某一拟定的日期作某一单笔支付。

纯贴现债券的价值：

PV=—1

(l+r)

其中，F为最终面值。

5.2.2平息债券

PV=，+-^+.“+_^+巫

(1+r)(1+r)2(l+r)T(l+r)T

=CxA：+鼻

r(l+r)T

金边债券

优先股

5.3债券的概念

5.3.1利率和债券价格

债券价格随着利率上升而下降。

到期收益率

5.3.3债券市场行情

5.4普通股现值

股利和资本利得

公司普通股价格就等于未来所有股利的现值。

_^_^L_^L...y_2DL

P°=(1+r)+(1+r)2+(1+r)3+=金(1+4

不同类型股票的定价

1、零增长一一金边债券模型的应用

2、固定增长模型

3,变动增长率

5.5股利折现某型中参数的★估计★

5.5.1g（增长率）从何而来？

明年的盈利=今年的盈利+今年的留存收益x留存收益的回报率

明年的盈利今年的盈利।今年的留存收益

今年的盈利+今年的盈利x留存收益的回报率

今年的盈利

=1+留存收益比率x留存收益的回报率

8=留存收益比率X留存收益的回报率

5.5.2r从何而来

Div

理性怀疑论

估计而不是精确的计算。

5.6增长机会

EPS:每股赚钱

钞票牛：公司将所有的赚钱都是支付给投资者。

现金牛类型公司股票的价格:

EPSDiv

丁=丁

项目价值折现届时间点0的每股净利就是NPVGO,它代表了增长机会的（每股）净现值。

公司承担新项目后的股票价格：

—+NPVGO

r

5.6.1股利、赚钱增长与增长机会

当公司投资于正NPVGO的增长机会是，公司价值增长；反之，当公司选择负的NPVGO的投资机会时，公

司的价值减少。但是不管项目的NPV是正的还是负的，股利都是增长的。

5.6.2股利和赚钱：哪项应折现

投资者根据他们从股票中得到的收益（股利）来选择股票。

5.6.3无股利公司

实证数据表白高增长的公司倾向于支付低股利。

5.7股利增长模型和NPVGO模型

5.8市盈率

市盈率=每股价格=1+NPVG。

EPSEPS

①市盈率与增长机会正相关：有价值的公司增长机会越多越好，则市盈率越高;

②市盈率与股票的风险负相关;

③采用保守会计原则的公司具有较高的市盈率。

5.9股票市场行情

《华尔街日报》《纽约时报》等报纸

附录5A:利率期限结构、即期利率和到期收益率

即期利率随着到期日的延长而增大。

给定即期利率n和弓，则

f2=^-l

1+n

其中，4、弓分别为一年期和二年期的即期利率，f2为远期利率。公式可以递推。

盼望假说

£、2=第2年预期的即期利率

流动性偏好假说

f?＞第2年预期的即期利率

即，为了吸引投资者持有风险相对较高的两年期债券,市场通常会把第2年的远期利率设得比第2年预

期的即期利率高一些。

第六章投资决策的其他方法

6.1为什么要用净现值法?

接受净现值为正的项目符合股东利益。

净现值法的三个特点：

①使用了钞票流量（钞票流量而非利润）

②净现值包含了项目的所有钞票流量

③净现值对钞票流量进行了合理的折现

6.2回收期法

6.2.1定义

公司收回投资的最短期限。

6.2.2回收期法存在的问题

①回收期内钞票流量的时间序列:不考虑

②关于回收期以后的钞票流量：忽略

③回收期法决策依据的主观臆断：缺少相应的参照标准

6.2.3管理视角

丰富经验的大公司在解决规模较小的投资决策时，通常应用回收期法。

应用的因素：

①简便；

②便于管理控制；

③有很好的机会，但是缺少钞票的公司运用回收期法是比较合适的。

6.2.4回收期法小结

6.3折现回收期法——折衷的方法

这种方法先对钞票流量进行折现,然后求出达成初始投资所需要的折现钞票流量的时间长短。

6.4平均会计收益率法

6.4.1定义

平均会计收益率|：扣除所得税和折旧之后的项目平均收益除以整个项目期限内的平均账面投资额。

6.4.2平均会计收益率法分析

缺陷：

①没有应用客观且合理的数据;

②没有考虑时间序列因素;

③缺少合理的目的收益率。

继续使用的因素：

过程简便,数据易从会计报表上获得。

6.5内部收益率（IRR）法——最为经常被用来替代净现值

项目的内在价值；内部收益率不受资本市场利息率的影响，而是取决于项目的钞票流量，是每个项目

的完全内生变量。

内部收益率即那个令项目净现值为0的贴现率。

若内部收益率大于贴现率，项目可以接受；

若内部收益率小于贴现率，项目不能接受。

6.6内部收益率法的缺陷

6.6.1独立项目与互斥项目的定义

独立项目：投资决策不受其他项目的投资决策影响的投资项目。

互斥项目：不同同时采纳的项目。

6.6.2影响独立项目和互斥项目的两个一般问题

问题一:投资还是融资？

投资型项目是内部收益率应用的一般模型;而起基本法则在碰到融资型项目是出现悖反。

问题二：多重收益率

不管怎么样,净现值法总是合用的。

6.6.3互斥项目所特有的问题

一、规模问题：内部收益率忽视了规模问题。

修正办法：|增量内部收益料选择大预算所增长的那部分投资的内部收益率。

碰到互斥项目的三种解决办法：结论一致

①比较净现值；

②计算增量净现值；

③比较增量内部收益率与贴现率。

增量钞票流量的减法：大预算的钞票流量减去小预算的钞票流量。

二、时间序列问题

6.6.4全面结识内部收益率

内部收益率用一个数字就能概括出项目的特性,并且简朴易行!

小测验

6.7赚钱指数

初始投资所带来的后续现金流量的现值

盈利指数(PI)=

初始投资

一、独立项目

PI>1,可以接受；PI<1,必须放弃。

二、互斥项目

增量分析法:假如增量钞票流量的PI>1,则应选择投资额比较大的项目。

三、资本配置:资金局限性以支付所有净现值为正的项目

赚钱指数法则:在资金有限的情况下,不能仅仅依据单个项目的净现值进行排序,而应根据现值与初始投资

的比值来进行排序。

6.8资本预算实务

并不是所有公司都运用那些基于对钞票流量进行折现的资本预算技术。

非钞票流量因素偶尔也会在资本预算决策中发挥作用。

资本预算中定量技术的使用因行业而异。

第七章净现值和资本预算

7.1增量钞票流量

7.1.1钞票流量一一而非“会计利润”

公司理财通常运用钞票流量;而财务会计则强调收入和利润。

仅仅讲钞票流量是不全面的一一强调的是采用或者不采用某一项目所引起的钞票流的增量。

7.1.2淹没成本——指已经发生的成本。

由于淹没成本是过去发生的，它不因接受或推弃某个项目的决策而受影响。沉默成本不属于增量钞票

流量

7.1.3机会成本

7.1.4负效应

新增项目对公司其他项目的负效应。最重要的负效应是“侵蚀”。

7.2包尔得文公司：一个例子

7.2.1项目分析

7.2.2哪套账簿？税收账簿和财务账簿

在财务管理中，更感爱好的是税收账簿。？?？

7.2.3净运营资本计算的一个注解

如下情况会产生对经营运资本的投资：

1.在产品的销售之前购买的原材料或其他存货；

2.为不可预测的支出在项目中保存的作为缓冲的钞票；

3.当发生了赊销，产生的不是钞票而是应收账款。

7.2.4利息费用

7.3通货膨胀与资本预算

7.3.1利率与通货膨胀

1+名义利率=（1+实际利率）x（1+通货膨胀利率）

…!?-工“立1+名义利率

头际利-------------------1

（1+通货膨胀利率）

以下是近似计算公式：

实际利率=名义利率-通货膨胀利率

7.3.2钞票流量与通货膨胀

名义钞票流和实际钞票流

7.3.3折现:名义或实际一一两种方法产生的结果一致

“名义”现金流量应以“名义”利率折现；

“实际”现金流量应以“实际”利率折现。

7.4不同生命周期的投资：约当年均成本法

重置链

两种适当调整周期差别的方法：

1.周期匹配：直接，但对周期较长的项目，需要大量额外的计算；

2.约当年均成本（EAC）法卡

重置链假设:我们对重置链的分析只合用于你预计届时需要重置的情形。

7.4.2设备重置的一般决策★★★

重置应当在设备的成本超过新设备的EAC之前发生。

第八章公司战略与净现值分析

8.1公司战略与正净现值

贴现钞票流量分析方法银行的前提是:项目的投资报酬率必须高于资本市场的报酬率。

真正能产生正NPV的项目并不多。

公司战略与股票市场

股票市场与公司的资本预算之间存在着必然联系。

美国股市是近视的,还是富有远见的？

公司可以运用股票市场，帮助那些也许急功近利的经历作出产生正NPV的对的投资决策。

8.2决策树

8.3敏感性分析、场景分析与盈亏平衡分析

“安全错觉”

8.3.1敏感性分析和场景分析

敏感性分析|：这一方法检测某一特定的NPV计算对特定假设条件变化的敏感性。

标准的敏感性分析是，假定其他变量处在正常估计值，计算某一变量在（悲观、正常和乐观）三种不同

状态下的NPV。

优势：

1.从总体上说，NPV分析是值得信赖的；

2.敏感性分析可以指出在哪些方面需要搜集更多的信息。

局限性：

①敏感性分析也许更容易导致经理们所提的“安全错觉”；（，」y|）

②孤立的解决每一个变量的变化,而事实上不同变量的变化很也许是关联的。

场景分析:用来消除敏感性分析所存在的问题，是一种变异的敏感性分析。

这种方法考察也许出现的不同场景，每种场景综合了各种变量的影响。

盈亏平衡分析

这种方法拟定公司盈亏平衡时所需达成的销售量，使敏感性分析的有效补充。

会计盈亏平衡点与现值盈亏平衡点不同!一一对初始投资的机会成本的分析不同！

8.4期权

拓展期权

8.4.2放弃期权

8.4.3贴现钞票流量与期权

项目的市场价值（M）等于不包含拓展期权或收缩期权在内的NPV与管理期权价值之和:

M=NPV+Opt

8.4.4一个例子

第三篇风险

第九章资本市场理论综述

。某种证券的期望收益率=无风险利率+仇市场组合的期望收益率-无风险利率）

9.1收益

收益值

股利:利润部分；

总收益=股利收入+资本利得（或资本损失）

钞票总收入=初始投资+总收益？？？（为什么成为总钞票收入?）

总钞票收入=出售股票的收入+股利收入

9.1.2收益率

至期末支付的股利+期初和期末的价格变化

收益率=

期初价格

至期末支付的股利+期末的价格

1+收益率=

期初价格

收益率=股利收益率+资本利得收益率

股利收益率=—L

P,

资本利得收益率

p,

9.2持有期间收益率

9.3收益记录

平均收益（算术平均数）

频率（或频数）直方图

—（R]+R,+R?+♦•,+Rf）

一T

9.4股票的平均收益和无风险收益

将政府债券的收益在短期内称为“I无风险收益I”o

风险资产的超额收益（风险溢价）=风险收益-无风险收益

9.5风险记录

9.5.1方差

9.5.2正态分布和标准差的含义

在古典记录学中，正态分布是一个核心的角色，标准差是表达正态分布离散限度的一般方法。

附录9A：历史上的长期市场风险溢价

第十章收益和风险：资本资产定价模型

夕系数最佳的度量了一种证券的风险对投资组合的风险的作用。

10.1单个证券（的特性）

1.盼望收益:它是一个持有一种股票的投资者盼望在下一个时期能获得的收益；

2.方差和标准差：评价收益变动的方法之一，厚是一种证券的收益与其平均收益的离差的平方和

的平均数；

3.协方差和相关系数：协方差是度量两种证券收益之间互相关系的记录指标。

10.2盼望收益、方差和协方差

10.2.1盼望收益和方差

盼望收益是各种状态下盼望收益的概率加权平均值

10.2.2协方差和相关系数一一度量两个变量之间互相关系的记录指标

引起基于历史数据计算的相关性误差的解释★★★:

1.抽样误差；

2.随机性自身所导致的误差。

可以比较两对不同证券的相关系数。

10.3投资组合的收益与风险

选择几种不同的证券以构成投资组合。

10.3.1组合的盼望收益

组合的盼望收益是构成组合的各个证券的盼望收益的简朴加权平面「

10.3.2组合的方差和标准差

A、B两种证券构成的投资组合的方差：

说“组合）=X；a++

对冲交易|或者国头交易

投资组合多元化的效应——比较投资组合的标准差和单个证券的标准差

组合的标准差小于组合中各个证券标准差加权平均数。

当由两种证券构成投资组合时，只要回“vl,组合的标准差

就小于这两种证券各自标准差的加权平方和。

组合的扩展——多种资产构成的组合

10.4两种资产组合的有效集★★★

最小标准差组合

投资的|机会集阈可行集

最小标准差组合以上的任何机会集成为固邈（玻有效疆界|）。

两种投资组合的组合也可以得到其相应的有效集。

10.5多种资产组合的有效集

多种资产组合的可行集组成一个区域。有效集就是这个区域位于最小方差组合之上的边界。

在一个投资组合中，两种证券之间的协方差对组合收益的影响

大于每种政权的方差对于组合收益的方差的影响。

10.6多元化:举例分析

当组合中证券数目不断增长的时候，各种证券的方差最终完全消失。

投资组合不能化解所有的风险，而只是能分解和化解部分风险。

某证券的总风险(而)=组合风险(双)+非系统性或可化解风险(而-而V)

组合风险|：又称为系统性风险、市场风险、或者不可化解风险，是投资者持有一个完全分散的投资组合之

后仍需承受的风险；

可化解风圈:又称为非系统性风险，是通过投资组合可以化解的风险。

图10.7组合收益的方差与组合中证券个数之间的关系

风险和理性投资者

一个公平的赌博是一个盼望收益为零的赌博，而厌恶风险的投资者倾向于不参与这种公平的赌博。

10.7无风险的借和贷

最优投资组合

10.8市场均衡

10.8.1市场均衡组合的定义

10.8.2风险的定义：当投资者持有市场组合

贝塔系数的计算公式

o_Cov(Rj,R)

h")M

其中，Cov(R,,RM)使第律中证券的收益与市场组合收益之间的协方差；

(/(RM)是市场组合收益的方差。

[x抠=1

1=1

即当各种股票的市场价值占市场组合总的市场价值的比重为全书时，所以证券的贝塔系数的平均值等于

1。

10.8.4小测验

10.9盼望收益和风险收益之间的关系:资本资产定价模型

市场的盼望收益

RM=RF+风险溢价

市场的盼望收益率十五风险资产的收益率加上市场组合内在风险所需的补偿。

一般认为，未来风险溢价的最佳估计值是过去风险溢价的平均值

10.9.2单个证券的盼望收益

资本资产定价模型

R=RF+^x(RM-Rp)

单个证券的期里收益与其贝塔系数之间的关系

某种证券的期望收益=无风险资产收益率+证券的贝塔系数x风险溢价

证券市场线(SML)

简朴讨论ACPM的三个特点：

1.线形；

假如SML自身是一条曲线,那么很多股票的定价将出现误差。在处在均衡状态的时候，只有当证券的

价格变化使SML成为一条直线，所有的证券也才干落在SML上。

2.投资组合和证券；

3.也许产生的混淆支。

第十一章套利定价理论

证券收益是随机变量，其变动限度可以通过方差和标准差来衡量。

证券的收益之间存在互相依存性，它可以通过两种证券收益之间的协方差和相关系数来衡量。

11.1因素模型:公告、意外和盼望收益

任何在金融市场上交易的股票的收益都是由两部分构成：

1.来自股票的正常收益或盼望收益,这部分收益是市场上的股东对其投资收益的预测和盼望记；

2.股票的不拟定性收益或风险收益U。

R=R+U

在研究信息对收益的影响是,必须十分谨慎。

公布信息=期望部分+异动部分

盼望部分就是市场为了获得某一种股票的盼望或预期收益（记）而使用的部分信息；异动部分是影响

该种股票“没有预期到的收益”（U）的那部分信息。

当我们谈论公开信的时候，事实上我们指的是所公布信息中的意外部分，并非市场已经预期到、且已

对此进行折现的那部分信息，即上述的盼望部分。

11.2风险：系统性和非系统性

没有预期到的那部分收益，即由意外引起的那部分收益,其实是一切投资的真正风险。

|系统风险|：是指对大多数资产发生影响的风险,只是每种资产受到影响的限度不同而异。

俳系统风险是指对某一种资产或某一类资产所发生影响的风险。

R=R+U

=R+M+£

M表达收益的系统风险，有时又称作“市场风险”，这说明在某种限度上M影响着市场上所有资产的价

格；£表达是收益的非系统风险。由于非系统风险是某一公司所特有的，所有有时又称作“特有风险”，说

明它与大多数公司的特有风险无关。

11.3系统风险和贝塔系数

两个公司的非系统风险之间我国并不意味着它们的系统风险之间也无关.

贝塔系数P表白股票收益对于系统风险的反映限度。

1.收益与因素正相关，尸〉0（如金矿与通货膨胀正相关）；

2.收益与因素不相关，夕=0（如经纪商的生意与通货膨胀不相关）;

3.收益与因素负相关，£<0(通用汽车公司与通货膨胀负相关)。

因素模型|：

R=R+U

=R+M+£

=R+-x耳+bGNPXFQNP+尸rX耳+£

其中，笈表达通货膨胀贝塔系数；内GNP表达国民生产总值贝塔系数；4表达利率贝塔系数；耳表达通

货膨胀异动；ENP表达国民生产总值异动；F,表达利率异动。

贝塔系数的大小反映了系统风险因素的异动对股票收益的影响限度。

通货膨胀的异动=实际的铜壶膨胀一盼望通货膨胀

系统风险因素可以有K个！

在实际中，研究人员经常使用“单因素收益模型”；事实上，他们通常把股票市场的指数作为惟一的

因素。例如：

+

R=R+X(Rs&p5(K)-RS&P500)£

标准普尔500指数的收益是单因素模型中惟一的一个因素。

市场模型：

R=R+)^X(RM-RM)+S

其中，RM市场组合的实际收益示M是市场组合的期望收益。

市场模型此外一种写法：

R=。+4XRM+£

其中，a—R—RM

11.4投资组合和因素模型★★★

用N中股票构建一个平台，并且应用单因素模型拟定其系统风险。

多元化组合的关键是非系统风险消失了，而系统风险仍然存在。

11.5贝塔系数与盼望收益

11.5.1线形关系

假设所有投资者具有相同的盼望，并且投资者可以按照无风险利率借入和贷出，则“市场的贝塔系

数”（证券收益与市场收益协方差的标准化）是度量风险的合适指标。

对一个大型且足够多元化的投资组合，由于其系统风险已经消失,所以有关风险是所有的系统风险。

需要指出的是，我们并不是断定在投资组合中的股票没有非系统风险，同样我们也不是说一种股票的

非系统风险就不会影响该种股票的收益。股票的确存在非系统风险，并且他们的实际收益的确与非系统风

险具有依存关系。由于非系统风险在足够多元化的投资组合中将会消失，所以投资者在考虑是否增长其投

资组合中的证券数时，