PE投资流程及项目之筛选评估

PE投资流程之项目寻找与评估私募股权基金的投资活动总的来说可分为四个阶段：项目寻找与项目评估、投资决策、投资管理和投资退出四个阶段。（一）项目寻找与评估1、项目来源私募股权基金要取得良好的投资回报，如何在众多项目中以较低的成本和较快的速度获得好的项目是关键。因此，通常，基金经理在充分利用公司自有资源的同时也会积极从外部渠道获取项目信息，整合内外部资源，建立多元化的项目来源渠道。一般来说，投资项目的来源渠道主要包括自有渠道、中介渠道以及品牌渠道等，具体如表2-2所示。各种信息渠道来源提供的项目信息质量存在差异，通常，通过个人网络、股东、业务伙伴获得的项目信息质量比较高，因此，基金经理在寻找项目过程中倾向于通过朋友、熟人、银行、证券公司、政府部门或会计师事务所、律师事务所等中介机构的介绍。另外，一些重要的投资洽谈会也是很好的收集项目信息的渠道。表2-2：投资项目的主要来源渠道渠道描述途径自有渠道l

主动进行渠道建设，通过公司自有人员的关系网络、参加各种风险投资论坛的会议和对公开信息的研究分析收集信息l

个人网络l

市场分析l

战略合作伙伴l

股东中介渠道l

借助/联合相关业务伙伴（如银行、券商等）、专业机构（如律师/会计师事务所等）以及其它创投公司获取交易信息l

银行/投资银行l

证券公司l

律师/会计事务所等l

其它专业机构(如咨询公司，广告公司等）品牌渠道l

积极建设公司在创业投资方面的品牌形象和市场知名度，建立“拉动式”的信息渠道。l

公司网站l

客服中心

2、项目初步筛选项目初步筛选是基金经理根据企业家提交的投资建议书或商业计划书，初步评估项目是否符合私募股权基金初步筛选标准，是否具有良好发展前景和高速增长潜力，进而存在进一步投资的可能。对于少数通过初步评估的项目，私募股权基金将派专人对项目企业进行考察，最终确定是否进行深入接触。（1）项目初评项目初评是基金经理在收到创业项目的基础资料后，根据基金的投资风格和投资方向要求，对创业项目进行初步评价。私募股权基金通常都有一套自己的投资政策，包括投资规模、投资行业、投资阶段选择等，因此，在项目初评阶段，基金经理通常根据直觉或经验就能很快判断。常见的项目初步筛选标准如表2-3所示：表2-3：项目的初步筛选标准标准内容投资规模l

投资项目的数量l

最小和最大投资额行业l

是否属于基金募集说明书中载明的投资领域l

私募股权基金对该领域是否熟悉l

私募股权基金是否有该行业的专业人才发展阶段l

种子期l

创业期l

扩张期l

成熟期产品l

是否具有良好的创新性、扩展性、可靠性、维护性l

是否拥有核心技术或核心竞争力l

是否具备成为行业中的领先者/行业规范塑造者的潜力管理团队l

团队人员的构成是否合理l

是否对行业有敏锐的洞察力l

是否掌握市场前景并懂得如何开拓市场l

是否能将技术设想变为现实投资区域l

是否位于私募股权基金公司附近城市l

是否位于主要大都市容繁多，对实施尽职调查人员的素质及专业性要求很高，因此，私募股权基金通常要聘请中介机构，如会计师事务所、律师事务所等协助调查，为其提供全面的专业性服务。尽职调查的目的：l

核实已收集的资料l

评估投资和经营计划的时间进度l

评估销售和财务预测是否符合实际l

发现潜在的投资和经营风险尽职调查的原则：l

力求全面调查，不留死角l

力求深入调查，打破沙锅问到底l

力求客观调查，不徇私情表2-5：尽职调查对象及主要内容调查对象主要内容企业实地考察l

核实商业计划书的真实性l

核实净资产、设备审核以往史料和财务报表l

考察组织架构和人事档案会见管理团队l

观察管理团队人员素质l

了解他们的经验和专长l

管理层成员经验和个性是否相互配合业务伙伴和前投资者l

对项目企业管理者的评价l

建立合作和终止合作/投资的原因潜在客户和供应商l

市场空间及市场占有率l

市场销路l

市场潜力的大小和增长速度l

原材料价格、质量和供应渠道情况技术专家、行业专家l

产品性能、技术水准l

是否有替代技术或产品l

行业和技术的发展趋势l

验证技术的先进性、可行性、可靠性银行、会计师、律师、证券公司l

企业过去的融资、偿债和资信状况l

财务报表的准确性l

专利、案件诉讼同类公司市场价值调查l

项目企业未来的价值和盈利前景l

投入资金所占股份竞争对手l

对项目企业市场竞争力和占有率的评价l

对管理人员素质的评价相关行业企业的管理层l

对项目的评估

4、价值评估价值评估是私募股权基金基于尽职调查所得到的项目企业历史业绩、预期盈利能力等资料，通过科学的价值评估方法对企业价值进行评估的过程。价值评估是公司对外投资过程中关键的一步，无论是项目投资还是项目退出，都需要对项目企业进行价值评估。对创业企业的价值评估方法主要有：收益法、市场法、成本法。收益法是指通过估算被评估项目在未来的预期收益，并采用适宜的折现率折算成现值，然后累加求和，得出被评估项目价值的一种价值评估方法。根据预期收益估算方式的不同，收益法又可分为实体现金流量折现法、现金流量折现法、现金流量评估法等。市场法是指在市场上选择若干相同或近似的项目或企业作为参照物，针对各项价值影响因素，将被评估项目分别与参照物逐个进行价格差异的比较调整，再综合分析各项调整结果，确定被评估项目价值的一种价值评估方法。成本法是用现时条件下的重新购置或建造一个全新状态的被评估项目所需的全部成本，减去被评估项目已经发生的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值，得到的差额作为被评估项目价值的一种价值评估方法。三种评估方法的比较详见表2-6：表2-6：企业价值评估基本方法比较评估方法使用前提优点缺点成本法（1）目标企业的表外项目价值企业整体价值的影响可以忽略不计；（2）资产负债表中单项资产的市场价值能够公允客观反映所评估资产价值；（3）购置一项资产所愿意支付的价格不会超过具有相同用途所需的替代品所需的成本。（1）直观易懂；（2）资料容易取得。（1）不能反映企业未来的经营能力，特别是企业获利能力较强时；（2）对不同资产需要不同方法，计算繁琐；（3）不适用于拥有大量无形资产（或商誉）的企业评估。市场法（1）要有一个活跃的公开市场；（2）在这个市场上要有与评估对象相同或者相似的参考企业或者交易案例；（3）能够收集到与评估相关的信息资料，同时这些信息资料应具有代表性、合理性和有效性。（1）从统计角度总结出公司的特征，得出的结论有一定得可靠性；（2）计算简单、资料真实，容易得到股东的支持。（1）缺乏明确的理论支持；（2）受会计准则和市场因素影响；（3）难以找到具有完全可比性的参照物。收益法（1）投资主体愿意支付的价格不应超过目标企业按未来预期收益折算所得的现值；（2）目标企业的未来收益能够合理的预测，企业未来收益的风险可以客观的进行估算；（3）目标企业应具持续的盈利能力。（1）注重企业未来经营状况及获利能力；（2）具有坚实的理论基础，较为科学、成熟。（1）模型中众多参数难以确定；（2）计算步骤冗长。

由上表可见，对于创业企业而言，比较适用的价值评估方法是市场法和收益法。虽然从理论上讲，收益法考虑了企业未来持续经营的现金流，是比较成熟的估值方法，但其计算复杂，对参数假设敏感性高，因此在国内的私募股权市场上，较为常用的方法还是市场法。以下就市盈率模型和现金流折现模型做一个简要的介绍：（1）市盈率模型1）市盈率模型的基本原理市盈率（P/E）是股价与收益的比率。市盈率模型的基本原理是在预测项目企业收益的基础上，根据一定市盈率来评估项目企业的价值。其计算公司的演算过程为：因为：市盈率＝参考企业价值/参考企业预期收益

t所以：项目企业价格＝项目企业预期收益×市盈率

所以：项目企业现价＝项目企业预期收益×市盈率/（1+预期收益率）其中，t为资金回收年限。2）运用市盈率模型计算项目企业价值的要点①确定适当的市盈率。由于项目企业并未上市，没有自身的市场价格，因此，只能采用比较方式选用与项目企业具有可比性的已上市企业的市盈率或者整个行业的平均市盈率。究竟选择上述两种市盈率的哪一种作为标准市盈率，则取决于私募股权基金的实际情况和获得相关资料的难易程度。其次，要对标准市盈率进行调整，因为项目企业通常具有较高的风险，所以，在考虑它的市盈率时通常要打一个折扣。②预测收益。对项目企业利润的初步预测通常是由项目企业管理层在商业计划书中做出，但这种预测是建立在通过一系列预测假设得出的企业业务计划的基础上，因此私募股权基金通常需要对利润预测进行审核。审核的重点有两个：一是业务计划是否切合实际，二是预测假设是否合理。私募股权基金会在审核结果的基础上，考虑企业在得到投资后所能获得的改善，对未来利润进行重新评估。未来利润的预测可采用下列公式：预期利润=市场容量×市场份额×销售净利润率（2）现金流折现模型1）现金流折现模型的基本原理现金流折现模型的基本原理是将项目企业各年度的自由现金流量进行折现值后再累加，即得出项目企业的价值。其计算公式的演变过程如下：企业价值＝企业权益价值企业权益价值＝企业总价值—债务价值企业总价值＝营业价值+外援投资价值

t营业价值＝预测期现金流量现值+预测期后现金流量现值

现金流量净现值＝∑年度预期自由现金流量/[1+收益率]自由现金流量＝毛现金流量—投资支出毛现金流量＝息税前利率×（1—所得税）+折旧2）运用现金流折现模型计算创业企业价值的基础步骤根据上述公式，运用现金流折现模型计算项目企业的价值，主要有六大基本步骤：①对各年度自由现金流进行预测。包括计算扣除调整税的净营业利润与投资支出；计算价值驱动因素；形成综合历史视角；分析财务状况；了解战略地位；制订绩效情景；预测个别详列科目；检验总体预测的合理性。②根据各年度自由现金流计