房地产行业专题报告复盘2012~2021房地产开发及家居行业表现

房地产行业专题报告-复盘2012~2021房地产开发及家居行业表现1.选取2012-2021十年时间区间房地产板块上市公司相对较多，我们重点梳理了申万二级子行业家居用品板块、及其三级子行业成品家居及定制家居板块上市公司情况。截至2021年末家居用品板块上市公司共61家：截至2021年末家居用品板块共包含上市公司61家，其中成品家居及定制家居各13及14家。2010年家居用品板块上市公司仅31家，2015年开始上市公司数量快速增加，其中2017年新增上市公司数量达两位数。成品及定制家居板块上市公司数量分别由2010年末的2家及1家增至2021年末的13及14家。家居用品板块市值超百亿的仅8家：家居用品板块上市公司以中小市值公司为主，截至2021年末，61家上市公司中市值超百亿的仅8家，其中公牛集团市值超千亿，有4家不到200亿。从上市时间来看，超百亿公司中上市最早的为2011年4月上市的索菲亚。截至21年末，家居用品板块总市值约5500亿元，其中成品家居及定制家居分别约1200亿元及1700亿元。2.按房地产开发板块表现划分三轮周期我们回顾了2012-2021年房地产开发板块累计收益表现，大致可以分为3轮周期：1）第一轮周期2012/01-2014/02：板块于2013/05触顶，本轮周期中大部分时间家居用品板块与房地产开发板块走势趋同，但自2013/09开始出现明显背离，房地产开发板块下跌15%，而家居用品板块上涨达36%；2）第二轮周期2014/03-2018/12：板块于2015/05触顶，本轮周期持续时间超过四年半，其中16-17年房地产开发板块呈现震荡盘整态势。本轮周期中家居用品表现与房地产

开发基本一致，其中16/12-18/01出现小幅分化，房地产开发板块上涨8%，而家居用品板块回调约18%；3）第三轮周期2019/01-2021/12：板块于2019/03触顶，整个上行周期持续仅3个月。2020/09-2021/04家居用品与房地产开发板块出现分化，房地产板块下跌11%，而家居用品上涨4%。具体来看家居用品及旗下子行业成品家居、定制家居板块情况：

1）2012年至今，成品家居板块与家居用品板块走势高度趋同；

2）定制家居板块自2016年以来波动加大，2016/02-2018/01板块走势与家居用品板块明显分化，期间涨幅分别为55%及5%；

3）值得注意的是2017年之前两大子板块上市公司数量均不满10家，样本量较小。3.第一轮周期：2012/01-2014/023.1上升阶段：2012/01-2013/052012及2013年末成品及定制家居板块上市公司仅3家，成品家居为喜临门（2012/07上市）、浙江永强及美克家居（2011年前上市），定制家居为索菲亚（2011/04上市）、德尔未来（2011/11上市）及永安林业（2011年前上市），考虑到市值等因素，我们以索菲亚代表定制家居板块。上升阶段房地产开发板块上涨37%，家居用品及成品、定制家居板块走势与房地产开发相似，但家居用品及成品家居整体涨幅并不明显，而索菲亚波动较大，2012/01下跌26%，随后震荡向上，2012/12月开始大幅跃升，整个阶段涨幅达61%。从PE估值来看，4个板块估值走势也基本接近，两个自板块成品家居与索菲亚估值波动明显较大，期间两者分别升75%及降6%，其中成品家居2013/05估值跳升53%，而索菲亚2012/01估值下跌42%，由2011年末的41X降至1月末的24X。房地产开发2012年前08年后在持续较强的基本面背景下，2009/06

房地产政策开始收紧，中央层面先后出台了以增加供给为主的“国四条”、以限购限贷及提首付为主的“国十一条”“新国十一条”“929新政”及“新国八条”等，地方层面于2010年及2011年先后跟进限购限贷，上海及重庆于11年开始试点房产税。货币政策也在2010年进入紧缩周期，至2011/07共经历了5次加息及12次提准。在此背景下销售单月同比于2009/11见顶回落，2010/05转负，尽管2010Q4及2011Q1销售同比有所回升，但整体幅度不到20%，2011/10同比再度转负后持续维持低位。上升阶段：2012/01-2013/052011/12央行降准，标志着货币政策转向宽松，2012/02&05再度降准，06&07连续降息。尽管货币政策转松，房地产行业政策并未出现明显转松信号，中央层面继续强调坚持调控不动摇，地方层面调整限购后被叫停，但在公积金、人才政策等方面有一定宽松，总体来看行业维持偏紧的基调。基本面方面，销售同比于2012/02触底，2012/07转正，2013/02达到高点，当月同比升幅近50%，而投资同比波动相对较小，2011/12首次降准当月探底开始回升，经历较长时间震荡后于2012/11月达到高点。二级市场方面，房地产开发估值于首次降准的2011/12触底，至2012/05期间持续抬升，期间升幅约21%，但此后出现了下行，于2012/08估值创新低。我们认为可能的原因是政策底的确认给估值提升提供了动力，但行业政策依然维持偏紧的基调，因此政策面的支撑并不全面。家居用品家居用品市场分出口及内销，按出口交货值及家具制造业营收大致测算，2012-2014年出口比重在20%-25%之间，以内销为主。而内销市场家居消费主要发生在新房交付前（精装修）及新房二手房交付后（零售），其中新房市场2012-2014年开工口径精装修渗透率不到10%，以毛坯房为主，因此零售为家居内销的主要渠道。此外考虑到1）2017-2021年新房成交占房地产市场成交80%左右（面积口径），2017年前比重更高，新房市场为房地产市场的主要部分，2）2010-2014年新房销面中期房比重在75%左右，因此新房交付基本与竣工口径一致，3）二手房成交与新房成交走势高度相关，因此对家居零售的驱动可以以即期新房竣工作为参考。从房地产竣工及家具零售表现来看，2012年竣工高开低走，累计同比由年初超45%的高位逐步回落至全年的7%，而2012年家具零售表现相对平稳，累计同比基本维持在25%左右较高水平，分月同比也基本在20%-30%之间震荡，行业维持较高景气度。我们认为两者之间的差异可能主要是1）二手房销售回暖的拉动，正如前文提到二手房销售与新房高度相关，随着新房销售触底回升，二手房市场成交回暖，部分对冲了竣工走弱对家具零售的影响，2）零售数据为限上数据，龙头批发及零售商表现相对更好。2013年随着竣工及销售增速放缓，家具零售表现也有所下滑，但整体降幅较小且依然维持20%以上较高增速。总体来看，竣工回落销售较强背景下，销售对家具零售起到一定支撑作用。估值主要反映的是对未来业绩的预期，考虑到新房销售为竣工的先行指标，我们观察家居用品板块估值与新房销售的关系。尽管2011/12货币政策转松，家居用品、成品家居及索菲亚估值回升并不明显，整体依然震荡下行，直至2012/11触底，而同月销售累计同比转正。此外上文提到2012/01索菲亚估值出现大幅回调，由2011年末的41X降至24X，回调幅度超40%，受估值拖累索菲亚当月下跌约26%，估值回调一方面为消化业绩的大幅增长，另一方面也反映了市场对房地产销售转弱背景下定制家居市场景气度及索菲亚前期高估值的担忧。另一方面，2013/02

房地产政策开始收紧，至2013/05房地产开发板块估值整体回落约10%，而同期家居用品、成品家居及索菲亚估值平稳上升，期间升幅分别为3%/66%/16%，总体来看，尽管政策收紧，