证券行业分析左侧布局时机已至

证券行业分析-左侧布局时机已至一、板块表现弱于大盘，估值处于低位（一）证券板块在资本市场中的表现1.证券板块总市值位居市场前列，板块市值占比下降依据二级行业分类，截至2022年5月31日，证券板块累计市值2.53万亿元，在所有二级行业中排名第4。证券板块A股市值占比下降，截至2022年5月31日，证券板块市值占比2.90%，较上年末下降0.41个百分点。2.板块股价表现弱于沪深300指数,二级行业指数排名居后证券板块股价表现弱于沪深300指数,在二级行业指数中排名居后。2022年初至今(截至5月31日)，证券板块下跌24.19%，跑输沪深300指数7.01个百分点,在108个二级行业指数中排名第85位。（二）2022年以来板块行情复盘2022年1月-4月下旬,受美联储加息缩表预期、俄乌冲突升级、涨价引发通胀预期、国内疫情反复、经济数据下滑以及企业盈利预期回落等多重因素影响，资本市场避险情绪升温，风险偏好下降，成交量收缩，证券板块表现疲软。截至2022年4月末，市场累计股基成交额81.73万亿元，日均股基交易额1.06万亿元，相较上年下降6.65%。截至4月26日，证券板块下跌27.9%，跑输沪深300指数4.49个百分点；板块PB1.15X，相对全部A股溢价水平由年初的0.79X下降到0.77X。4月26日至今，在高层会议提振市场信心、经济预期回暖、政策利好、央行降准降息等系列利好因素共振下，市场触底反弹，证券板块估值修复。4月26日，中央财经委召开会议，要求全面加强基础设施建设，引导好市场预期，讲清楚政策导向和原则，稳定市场信心。4月29日，政治局会议召开，会议提出“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”，加大宏观政策调节力度，扎实稳住经济，努力实现全年经济社会发展预期目标，保持经济运行在合理区间，稳增长政策持续发力。5月25日，国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议，强调扎实推动稳经济各项政策落地见效，确保经济运行在合理区间。4月26日至6月10日,证券板块上涨11.81%，板块市净率由1.15倍上升至1.27倍。除、以及外，其它券商均出现下跌。、、东方证券等财富管理概念个股下跌超过20%。依据wind数据统计，2022年1-5月,新成立基金发行份额4022.81亿份，同比下降71.57%，其中股票型基金发行份额185.47亿份，同比下降90.17%。（三）估值处于5%分位数，左侧布局时机已至当前板块估值处于历史低位,安全边际高。当前板块PB1.27X，2010年至今证券行业PB均值为2.07X，中位数为1.88X，均值±标准差区间为[1.35X,2.79X],估值处于2010年以来5%分位数，防御与反弹攻守兼备。与2018年相比，证券行业风险资产情况以及行业指数构成均存在较大变化，左侧布局时机到来。券商审慎开展股票质押业务，规模下降，风险可控，券商资产质量无忧。相较2018年证券行业指数构成，等高估值个股纳入且权重较高，剔除指数构成变化带来的影响，行业估值已经处于历史极低位置，具备较厚安全垫，建议积极进行左侧布局。二、制度红利持续释放，科创板引入做市商机制、互联互通机制扩容（一）科创板做市商制度落地，拓展券商收入来源科创板深化改革，引入做市商机制。2022年5月13日，中国证监会正式发布实施《证券公司科创板股票做市交易业务试点规定》，对科创板做市商准入条件与程序、事中事后监管等方面作出规定，为科创板引入做市商机制提供了上位法依据。同日，上交所起草了《上海证券交易所科创板股票做市交易业务实施细则（征求意见稿）》和《上海证券交易所证券交易业务指南第X号——科创板股票做市（征求意见稿）》，对科创板做市交易业务作出了更加具体细化的交易和监管安排。科创板做市商制度落地，有助提高流动性。科创板开板以来，换手率有所下滑，在不改变现有竞价交易机制的基础上引入做市商机制，有助提升市场定价效率、提高市场活跃度，更好满足市场交易需求。（二）ETF互联互通，资本市场对外开放深化ETF纳入互联互通，促进内地与香港股票市场共同发展。2022年5月27日，中国证监会与香港证监会联合发布公告，同意两地交易所将符合条件的ETF纳入互联互通。ETF互联互通有助促进资本市场对外开放深化。ETF纳入互联互通后，内地和香港投资者可以通过当地或经纪商买卖规定范围内的对方交易所上市的股票和交易型开放式基金的基金份额，这将有助吸引境外长期资金入市、提升资本市场的流动性、完善资本市场结构与生态、促进跨境监管执法与风险防范能力提升，加快国际化进程。ETF的互联互通进一步丰富交易品种，为境内外投资者提供更多的投资便利和机会。根据规则，将满足一定条件的ETF纳入互联互通标的范围，纳入标准是：内地市场ETF最近6个月日均资产规模不低于15亿元人民币，成份证券以沪深股通标的股票为主；香港市场ETF最近6个月日均资产规模不低于17亿港币，成份证券以港股通标的股票为主，且不含合成ETF、杠杆及反向产品等。这为两地投资者提供了优质的投资标的，有利于满足投资者多样化的投资需求。三、投资业务成为影响业绩表现核心变量，分化加剧（一）自营业务亏损拖累业绩表现，头部券商表现优于行业整体水平受资本市场波动下行影响，行业整体表现低迷，营业收入和净利润均出现较大幅度下滑，业绩承压。依据上市券商一季报财报数据，41家上市券商实现营业收入962.68亿元，同比下降29.88%；净利润229.21亿元，同比下降45.99%，行业净利润率23.81%，同比下降7.1个百分点。资本市场震荡下行，权益投资承压，自营业务亏损拖累行业整体业绩表现，投行业务成为唯一正增长业务条线。自营业务营收贡献为负值，其它业务条线营收占比被动提升。2022Q1行业实现经纪业务/投行业务/资管业务/利息净收入/自营业务收入分别为299.40/139.04/111.98/132.81/-21.03亿元，同比分别变化-5.06%/+14.95%/-2.3%/-7.72%/-106.41%;营收占比分别为31.1%/14.44%/11.63%/13.8%/-2.18%,同比分别变化+8.13%/+5.63%/+3.28%/+3.31%/-26.09%。（二）集中度提升，强者恒强行业分化加剧，头部券商业绩表现优于行业整体水平。2022Q1

、国泰君安、中国银河、、、、、、以及招商证券营收、净利排名行业前10位。TOP10券商合计实现营业收入667.82亿元，同比下降24.6%，降幅低于行业5.28个百分点；合计实现归母净利润200.83亿元，同比下降32.31%，降幅低于行业13.68个百分点。TOP10券商营收集中度69.37%，同比增长4.86个百分点；净利集中度87.62%，同比增长17.71个百分点。受益投资业务去方向化，头部券商自营业务收入表现好于行业整体水平，业绩抗周期波动能力提升。2022Q1TOP101券商实现自营业务收入52.23亿元，同比下降79.65%，相较行业亏损情况，表现优于行业。四、资本市场供求扩容逻辑下，轻资产业务受到支撑金融供给侧改革、直接融资大发展以及本轮资本市场基础制度深化改革环境下，资本市场生态变革，供求扩容。注册制改革稳步推进丰富市场产品供给、银行理财、海外资金等增量资金入市提振需求，为轻资产业务转型、拓展提供支撑。（一）弱市下日均股基成交额仍破万亿，股票型基金呈现净申购资本市场波动下行环境下，股基成交额并未出现大幅下滑，日均股基成交额仍破万亿。截至2022年5月末，市场累计股基成交额99.20万亿元，年度日均股基成交额1.03万亿元，同比增长7.41%，相较上年下降9.12%。股基成交额同比上涨为代理买卖证券业务收入提供支撑。股票型基金净申购呈现逆市增长。全部公募基金资金流入下滑明显，股票型基金资金流入逆市增长。我们将资金流入分为首次募集以及存续期净申购。2022Q1全部公募基金首次募集资产净值2980.96亿元，环比下降54.6%；其中股票型首次募集资产净值218.95亿元，环比下降72.25%。2022Q1全部公募基金净申购份额2354.98亿份，环比下降56.19%；其中股票型基金净申购1038.92亿份，环比上升319.36%。股票型基金净申购份额逆市增长主要是因为ETF基金、ETF链接基金净申购份额增长带动。细分到二级分类层面，股票ETF基金净申购675.92亿份，环比增长479.45亿份。（二）统计口径调整，券商渠道销售市占率提升明显权益型公募基金市场规模下滑。截至2022年4月底，全市场公募基金净值25.52万亿元，环比提升1.74%，其中开放式基金中偏股型（股票型+混合型）基金净值7.06万亿元，环比下降6.13%。TOP100公募基金销售机构中偏股型保有规模5.91万亿元,环比减少8.55%,非货基保有规模7.88万亿元,环比减少5.31%。、蚂蚁基金以及天天基金位居偏股型公募基金销售前三位，保有规模均有所下降，环比降幅分别为14.06%、15.61%以及13.63%。蚂蚁、招商银行、天天基金非货基销售保有规模持续位居行业前三名，环比降幅分别为7.81%、12.70%以及8.37%。统计口径调整，券商渠道市占率提升明显。100家销售机构中券商、银行、第三方基金销售公司家数分别为50家、31家和18家。由于统计口径调整，交易所场内基金及参公规范的券商大集合产品纳入统计范畴，券商渠道偏股型/非货基市占率提升明显。2022Q1偏股型基金

（股票+混合公募）销售中，券商、银行以及第三方基金公司销售规模分别为11366/32469/14733亿元，环比分别增长+21.02%/-14.24%/-13.50%;市占率分别为19.24%/54.95%/24.93%，环比分别变化+4.70/-3.65/-1.43个百分点。非货基销售中，券商、银行以及第三方基金公司销售规模分别为12473/38448/27289亿元，环比分别增长+22.80%/-12.52%/-5.14%；

市占率分别为15.82%/48.77%/34.61%，环比分别变化+3.62/-4.02/+0.06个百分点。

ETF销售优势显著，保有规模和市占率显著提升。券商系销售机构华泰、中信、广发、招商、、、平安、国泰君安、国信以及偏股型公募基金保有规模位居行业TOP10，市占率分别为10.82%/10.23%/6.77%/5.38%/5.09%/4.86%/4.31%/4.14%/3.92%/3.52%。华泰、中信、广发、招商、中信建投、中国银河、国泰君安、平安、国信以及东方证券销售的非货基保有规模位居行业TOP10，市占率分别为10.55%/10.55%/6.99%/5.21%/5.07%/4.55%/4.44%/4.03%/3.82%/3.32%。华泰证券和

是券商渠道销售公募基金保有量超越千亿的机构主体,偏股型保有规模分别为1230亿元和1163亿元，非货基保有规模均为1316亿元。财富管理大发展时代，头部机构将充分受益，强者恒强。（三）IPO规模显著增长，投行业务持续受益改革红利释放注册制引领资本市场深化改革，由增量市场向存量市场推进，全面注册制提速，预计2022年下半年落地。注册制改革显著提振投行收入空间，随着注册制全面推进，投行业务增量空间可期。注册制下投行业务生态重塑，对券商资本实力、投资管理能力、协同提出更高要求，倒逼券商强化综合服务能力。机构客户优势明显、综合服务能力领先的大型综合券商有望深度受益。市场融资常态化，IPO规模增长显著。依据wind数据统计，2022年1-5月，全市场股权融资规模6676.11亿元，同比增长1.59%；IPO募集资金2741.73亿元，同比增长74.34%,

A股首发上市推动IPO融资规模增长；增发募集资金1788.10亿元，同比减少43.62%。股权承销集中度高。截止2022年5月末，、、、华泰联合、国泰君安股权承销规模位居行业前列，募集资金规模分别为1016.98/774.50/422.15/383.55/292.49亿元，市场份额分别为19.39%/14.76%/8.05%/7.31%/5.58%。投行业务融资规模TOP5券商集中度为55.09%，TOP10券商集中度为73.20%。（四）中国资产管理市场发展潜力大,券商业务转型加速推进美国是全球最大的资产管理市场,中国资产管理市场发展空间广阔。当前全球资产管理规模突破百万亿美元大关,地域分布上北美地区占据约全球半壁江山。美国贡献北美地区90%以上规模，稳居全球第一大市场。新兴市场中，中国资产管理规模保持较快增长，发展潜力大。截止2021年末,中国资产管理规模达67.87万亿元,同比增长15.05%,高于全球整体增速。中国全口径资管产品规模/GDP远低于美国。截至2021年末，我国包括银行理财、保险资管、信托资产、基金、券商资管等全口径资管产品规模140.8万亿元，占GDP比重128.49%，远低于美国（2020：全口径资管产品占比634.22%），未来发展前景广阔。券商资管业务稳健发展。2022Q1行业实现资产管理业务收入111.98亿元，同比减少2.30%。截至2021年末，券商资产管理规模8.24万亿元，同比下降3.72%，规模逐渐企稳。单个券商来看，41家上市券商中，//////财通证券/中金公司/光大证券/国泰君安资管业务收入排名行业前10，收入分别为27.76/23.40/9.79/7.58/5.40/3.52/3.51/3.48/3.26/3.09亿元，同比分别增长-0.43%/-1.26%/+39.74%/-26.39%/-37.18%/+11.16%/+4.42%/+2.22%/+71.95%/-39.05%。行业集中度维持高位。2022Q1券商资管业务收入TOP5券商集中度66.03%，相较上年末提高0.5个百分点；TOP10券商集中度81.09%，相较上年末减少1.92个百分点。五、重资本业务转型分化，客需型业务助力抗周期能力提升（一）投资业务去方向化，平滑业绩波动头部券商持续推进投资交易业务转型发展，去方向化，推动客需型业务发展，减少业绩波动，提高抗周期能力。2022Q1TOP5券商2实现自营业务收入65.53亿元，同比下降53.48%，相较行业亏损情况（2021Q1：-21.03亿元），表现较优。券商场外衍生品业务规模快速增长,突破两万亿元大关。经营的场外衍生品业务主要包括场外期权和收益互换。截至2022年1月末,场外衍生品名义本金达20756.78亿元，同比增长57.69%。其中，期权名义本