环保-2023年度中期策略：资源循环多点开花环保国企价值望重估

证券研究报告|行业策略景气度向上，营收、利润均同比提升。2023年开盘以来，截至2023年月2日，SW环保工程与服务Ⅲ涨幅4.9%，跑赢上证综指0.3%，跑赢创业板指9.7%。2022年5月来，环保估值跟随大盘回暖有所回升，当前PE-TTM(收盘价2023/06/02)为22.1，处于历史25%分位点，涨幅位于全行业上游。截至2023年Q1，全行业整体盈利水平提升，营收实现765.6亿元，同比增长5.7%；净利润实现68.5亿元，同比增长12.8%。碳中和风起，资源循环多点开花。2021年发改委《“十四五”循环经济发展规划》提出到2025年，资源综合利用能力显著提升，资源循环利用产业产值达到5万亿元，再生有色金属产量达到2000万吨，其中再生铜、铝、铅产量分别达到400万吨、1150万吨、290万吨；大宗固废综合利用率达到60%；废钢利用量达到3.2亿吨。我们推荐关注1)供给需求错配，环保督察趋严背景下供给收缩的危废资源化版块；2)下游需求广泛的稀土回收利用版块；3)伴随电池回收景气度高增的锂电回收版块；4)回收率提升潜能大，政策目标明确的塑料再生版块；5)低碳燃油替代，未来需求量空间大、增速确定性强的地沟油回收版块。中特估背景下优质环保国企望迎估值、盈利共振。1.国企改革持续推进，管理有望进一步改善：2023年3月3日，国务院国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署，提出国资国企要聚焦全员劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等指标，切实提高资产回报水平，环保运营企业国企居多，员工激励等市场机制roe水平。2.内生动力充足，驱动行业总量持续增长：(1)自来水价格&污水处理费市场化改革持续推进，水务资产重估迎机遇；(2)城镇化&政策支持&出口拉动垃圾焚烧市场规模持续增长。3.外延并购加速优质资产聚集，环保国企望增量提质：环保国企通常具备较强的资金与专业实力，自成立以来，不断通过收并购等方式吸收行业内的优质标的，扩大自身的产业版图及市场规模，实现业绩的持续增长。投资建议：目前环保版块行业分化严重，我们看好技术能力突出、现金流优异的公司及低估值高分红的优质国企，重点推荐：1)受益碳中和，需求空间打开的资源化赛道：危废龙头高能环境、中标重大危废项目的惠城环保。2)检测与磁材并行的中钢天源。3)低估值高分红、管理优异、业绩持续增长的环保国企洪城环境、瀚蓝环境及三峰环境。风险提示：1.环保政策及督查力度不及预期；2.项目投产进度慢于预期；3.行业竞争加剧风险；4.测算数据假设条件不及预期风险。(维持)行业走势16%0%-16%-32%2022-062022-102023-022023-06作者分析师杨心成研究助理沈佳纯相关研究1、《环保：政策落实低碳发展，危废治理再发力》2023-06-1104盈-06-01重点标的股票代码股票名称投资评级EPS(元)2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E300779.SZ惠城环保买入0.023.004.70272433.6218.1611.59002057.SZ中钢天源买入0.510.610.750.9419.6116.3913.3310.64603588.SH高能环境买入0.450.750.9620.2212.139.48资料来源：Wind，国盛证券研究所请仔细阅读本报告末页声明P.2请仔细阅读本报告末页声明一、行业基本面向好，配置性价比凸显 41.1环保版块估值回升，持仓比例保持稳定 41.2经营状况同期改善，节能版块营收领跑，水处理版块净利领跑 5二、碳中和带来循环经济机遇，资源化风起 8 2.1.1减污降碳政策频出，危废资源再利用支撑双碳目标 82.1.2危废规范化处置缺口明显，行业持续高景气 92.2稀土回收利用前景明朗，市场份额流向头部 102.2.1稀土磁材需求广泛，供给受控支撑价格走势 10 2.3锂电回收、塑料再生、生物柴油发展可期 162.3.1动力电池需求高增，锂电回收前景广阔 162.3.2塑料再生紧锣密鼓，回收需求空间可期 172.3.3生物柴油多重优势，看好行业持续高景气度 17三、中特估背景下优质环保国企望迎估值、盈利共振 193.1国企改革持续推进，管理有望进一步改善 193.1.1国企改革政策频出，支持企业治理水平提升 193.1.2环保国企市场化机制不断完善，激发企业盈利能力 203.2内生动力充足，驱动行业总量持续增长 253.2.1水价机制改革推进，水务资产重估迎机遇 253.2.2城镇化&政策支持&出口拉动垃圾焚烧市场规模持续增长 293.3外延并购加速优质资产聚集，环保国企望增量提质 30 图表1：2022年6月以来环保版块走势(%) 4 图表3：2023年以来环保行业涨幅居行业中上游(单位%，数据截至2023年6月2日) 4图表4：2022年来环保版块机构持仓保持稳定 5图表5：2023Q1环保行业营收(亿元)、利润(亿元)均同期改善 5图表6：2023Q1环保子版块营收(亿元)及增速(%) 6图表7：2023Q1环保子版块归母净利润(亿元)及增速(%) 6图表8：大气治理版块2023Q1营收、净利润同比增速(%) 6图表9：水处理版块2023Q1营收、净利润增速(%) 7 2021年我国主要品种再生资源回收量及增速 8表12：2020与2025年再生金属资源产量对比(万吨) 8图表13：2016-2021年全国危险废物产量、核准规模与实际收集和利用处置量(万吨) 9 P.3请仔细阅读本报告末页声明 图表29：2019-2025E中国退役锂电池装机量(GWh) 16图表30：2020-2025年全球塑料产量及增长率(单位：万吨) 17 表40：洪城环境激励计划限制性股票的授予方案 24表41：自来水价格政策 26表42：污水处理费用相关政策 27 29图表45：2021年全国分省(区、市)和新疆兵团城市生活垃圾焚烧处理能力占比 30 P.4请仔细阅读本报告末页声明ⅡⅡⅢⅡⅡⅢ保TTM分位点，涨幅位于全行业中上游。图表1：2022年6月以来环保版块走势(%)PE2023/6/2)25% 20% 15% 10% 5% 0% -5%-10%-15%-20%2022/6/182022/6/182022/9/262022/8/72022/11/152023/1/42023/2/232023/4/142023/6/3 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所图表3：2023年以来环保行业涨幅居行业中上游(单位%，数据截至2023年6月2日)50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%休闲服务农林牧渔房地产食品饮料商业贸易创业板指综合建筑装饰交通运输汽车电气设备沪深300钢铁机械设备化工轻工制造电子医药生物纺织服装环保工程及服务有色金属国防军工非银金融水务燃气银行家用电器建筑材料公用事业电力采掘通信计算机应用传媒资料来源：Wind，国盛证券研究所环保占比(%)环保占比(%)P.5请仔细阅读本报告末页声明图表4：2022年来环保版块机构持仓保持稳定环保占比(%)1111资料来源：Wind，国盛证券研究所图表5：2023Q1环保行业营收(亿元)、利润(亿元)均同期改善02022净利润(亿元)净利润(亿元)资料来源：Wind，国盛证券研究所好，同比实现+64.4%；大气治理同比+11.7%；监测检测同比+2.9%；水务同比+1.9%；水处理与固废治理略有下滑，同比-5.1%/-1.6%。P.6请仔细阅读本报告末页声明保图表6：2023Q1环保子版块营收(亿元)及增速(%)图表7：2023Q1环保子版块归母净利润(亿元)及增速(%)保0Q2023Q1yoy%水务运营水处理固废治理大气治理监测检测节能环保%%%%%%%0资料来源：Wind，国盛证券研究所502022Q12023Q1yoy%水务运营水处理固废治理大气治理监测检测节能环保水务运营水处理固废治理大气治理监测检测节能环保900.0资料来源：Wind，国盛证券研究所下火电上量、灵活性改造等需求持续催生，开工建设与订单需求量有所增长，版块实现归母净利润同比+17.6%。水处理版块多家公司在细分市场拓展新技术贡献归母净利润增长，其中，华控赛格、碧水源、国中水务拉动版块高增，实现同比+28.7%。其他版块中，固废治理同比+6.8%；水务运营同比+1.3%；监测检测同比-142.4%；节能环保12.1%。图表8：大气治理版块2023Q1营收、净利润同比增速(%)86420营收增速净利增速环保净科技琛科技 环保净科技琛科技 资料来源：Wind，国盛证券研究所P.7请仔细阅读本报告末页声明 清水源图表9：水处理版块2023Q1营收、净利润增速(%) 清水源 1.5 0.5 营收增速净利增速和水和水资料来源：Wind，国盛证券研究所P.8请仔细阅读本报告末页声明降碳政策频出，危废资源再利用支撑双碳目标2030年“碳达峰”、2060年“碳中和”承诺，新能源替代、节能减排、资源循环利用等将是我国的必然选择。固废危废资源利用既可处置危废又可深度资源化提炼废铜、废铅等多种再生金属及金银等稀有金属，兼具环保和循环经济减排属性，是碳减排的重要路径之一，同时兼具污染物减排的协同效益。目前在发达国家已经有完善的再生铜循环利用体系。随着无废城市和美丽中国建设持续推进，环保执法与督查力度进一步加大，钢铁、有色金属等行业减少原生矿产资源的使用量，不断提高废钢铁、废有色金属等环生资源节能减排量金属名称能耗(千克煤/吨)水耗(立方米/吨)(吨)放减少量(吨)放减少量(吨)生金属金属生金属金属铜2铝锌铅污降碳政策频出，推动下游需求持续释放。《“十四五”循环经济发展规划》提出，工业和信息化部、国家发展改革委等八部门联合印发《关于加快推动工业资源综合利用冶炼渣达到73%，废有色金属2,000万吨。根据《中国再生资源回收行业发展报告图表11：2016-2021年我国主要品种再生资源回收量及增速废弃物回收总量(万吨)同比(右轴，%)184184001594124124.94%200资料来源：《中国再生资源回收行业发展报告》(2016-2022)，国盛证券研究所图表12：2020与2025年再生金属资源产量对比(万吨)0 生铝4002025E资料来源：《“十四五”循环经济发展规划》，国盛证券研究所P.9请仔细阅读本报告末页声明化处置缺口明显，行业持续高景气过去环保监察不力导致行业偷排漏排现象严重，行业处置能力明显不足。据智研持证机构实际收集和利用处置量仅为5271万吨。此外，危废处置企业以民营企业为主，大部分企业技术、资金、研发能力弱，处理资质单一，据生态环境部20年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，2019年危废企业平均核准处理规模仅为3.1万吨/家/年。随着环保督察趋严，过去漏报的处置需求将加速➢供给端：环保督察趋严背景下供给进一步收缩，行业集中度望提升。环保督察趋严背景下，不符合环保标准的中小企业将淘汰出局，市场份额有望向技术资质齐全的头部企业集中。此外，危废资源化细分版块技术壁垒高、盈利空图表13：2016-2021年全国危险废物产量、核准规模与实际收集和利用处置量(万吨)产量核准经营规模危废实际收集和利用处置量产能利用率(右轴)008126.027.6%7470.026.4%7281.870.725%58.0.0178.04160.0805.6.03资料来源：《2020年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，智研咨询，《高能环境发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)》，国盛证券研究所全国危险废物许可证数量及增速全国危险废物许可证数量(份)同比(右轴，%)04195%005454%%07.9%30%2013201420152016201720182019资料来源：《2020年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，国盛证券研究所危废企业平均核准处理规模及增速危废企业平均核准处理规模(万吨/家) 同比(右轴，%)44332.93.022%11.9%10%002013201420152016201720182019资料来源：《2020年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，国盛证券研究所P.10P.10需求广泛，供给受控支撑价格走势钕铁硼磁材为目前应用最广泛的稀土永磁材料。钕铁硼永磁材料是目前能够工业化生产的最新一代永磁材料。与其它高磁性能材料相比，具有能量密度高、原材料丰富和易化成为可能。图表16：2019年中国钕铁硼材料产量结构分布铁硼,5%其他材料,1%铁硼,94%资料来源：中国稀土行业协会，华宏科技公告，国盛证券研究所钕铁硼永磁材料凭借其优良的特性，广泛应用于新能源汽车、节能家电、风力发电、工业自动化(伺服电机)等领域，“双碳”背景下上述行业的高速增长将拉动(1)全球电动车销量预计保持快速增长，基于2023Q1新能源乘用车销量同比增；年预计分别为115/125/135GW，基于线性假设的方法，假设其中永磁风机渗透率分别(4)全球家用变频空调产量预计平稳增长，结合过去增速情况，2023-2025年，(5)全球工业机器人销量平稳增长，结合过去增速情况，2022-2025年增速预计(6)全球电梯产量平稳增长，结合过去增速情况，2022-2025年预计增速分别为5%/5%/5%/5%，其中节能电梯占比有望稳步提升，结合历史情况，2022-2025P.11请P.11图表17：2021年钕铁硼下游应用及占比测算图表18：2025E钕铁硼下游应用及占比测算节能电梯,%工业机器人,节能电梯,%工业机器人,15%节能电梯,工业机器5%人,13%其他,4%新能源车,21%变频空调,%新能源车变频空调,%汽车,23%,,变频空调,风力发电网，产业在线等，国盛证券研究所测算高性能钕铁硼需求测算表高性能钕铁硼下游需求电动车电动车YOY占比YOY占比单位万吨%%万吨%%20190.611%2.320200.938%12%.9-15%28%2021.8110%21%2.03%23%2022E2.855%29%2.16%22%2023E3.732%33%2.22%19%2024E4.828%37%2.22%17%2025E6.025%40%2.32%15%22-25CAGR29%2%23%风风力发电YOY占比变变频空调YOY占比万吨%%万吨%%0.815%0.7.359%19%0.818%12%.43%16%.027%12%.2-14%12%0.9-10%10%.853%16%.113%9%2.011%15%.29%9%2.210%15%.39%8%10%10%6%3%15.7%工业机器工业机器人YOY占比万吨%%0.12%.0931%14%.331%15%.410%15%.610%14%.710%13%.910%13%节节能电梯YOY占比万吨%%0.59%0.51%7%0.56%6%0.66%6%0.66%5%0.76%5%0.76%5%其他其他YOY占比万吨%%0.59%0.53%7%0.53%6%0.53%6%0.63%5%0.63%4%0.63%4%高性能钕铁硼需求合计YOY万吨%5.67.025.4%8.623.4%9.611.8%11.519.6%13.114.1%14.913.7%➢供给端：上游稀土开采总量受限，可对稀土价格走势产生支撑。国家对稀土原矿开采实行指令性计划。稀土是不可再生的矿产资源，国家对稀土国稀土产量占到世界稀土总产量的57.93%，我国对稀土开采量的指标控制在一定P.12P.1250图表20：50稀土开采总量控制指标(万吨)稀土冶炼分离总量控制指标(万吨)17年度18年度19年度20年度21年度022年度资料来源：工信部，华经产业研究院，国盛证券研究所8月公布的第二批稀土配额放开及宏观经济降温等影响，轻稀土价格继续承压下行。根调整。随着宏观经济回暖，下游需求的释放及供给限制的支撑，稀土价格2023年有望图表21：氧化镨钕价格走势(元/吨)专项行动，对黑色等一系列措施，稀土供给逐渐收缩，价格区间震需求端：终端产业订单萎缩，稀土消费新订单迟迟难以下来，稀土需求整体走疲软。供给端专项行动，对黑色等一系列措施，稀土供给逐渐收缩，价格区间震需求端：终端产业订单萎缩，稀土消费新订单迟迟难以下来，稀土需求整体走疲软。供给端：环保影响、南方矿供应下降，导致中重稀土以及镨钕供应量同时减少，对主流品种有所支撑。政策面虽有工信部的核查文件，但是整体影响力度不大。价格保持区间震荡。00,00000,00000,00000,000800,000600,000400,000200,00002013201420152016201720182019202020212022 最高价:氧化镨钕:≥99%Nd2O375%:中国资料来源：Wind，国盛证券研究所P.13P.13稀土矿稀土金属等稀土废料综合利用稀土矿稀土金属等稀土废料综合利用 ➢稀土综合回收利用使得稀土冶炼与应用环节形成闭环，绕开了原矿开采环节。 (1)上游为钕铁硼废料，一般来源为稀土永磁材料生产企业产生的边角料及废旧电机等； 氧化物； ：稀土冶炼及综合利用产业链示意图稀土氧化物稀土永磁材料稀土废料稀稀土催化剂等资料来源：华宏科技公告，国盛证券研究所需土氧化物产量与废料回收量0产量(吨)废料回收量(吨)回收比例8000092000P.14请P.14稀土废料回收行业逐步规范化，市场份额将向大型企业集中国钕铁硼废料处理能力出现严重过剩情况，积极引导项目加入大型稀土企业集团。对于已投产的项目，要核实稀土废料来源、产销、环保等相关情况；对于已建成但未投产项目，要核实是否建有稀土冶炼分离生产线，明确不得加工处理稀土矿产品；对于在建项目和备案未建项目，要区分情况，引导企业停止建设，或着手稀土行业规范政策发布时间发布机构发布字号2021-01-152021-01-15《稀土管理条例(征求意见稿)》-土行业管理，保障稀土资源的合理开发利用，促业权竞争性出让、严格控制矿业权协议出资源管理改革若干事项的意见(试行)》〔2019〕7号让，和积极推进"净矿"出让，该意见进一步完善矿产资持续加强稀土行业秩整顿的通知》〔2018〕 点，于依法整顿全过程，切实落实集团管控责任责任，实现稀土开采、生产、流通以及进出有序，产品价格稳定合理，稀土资源战略支2018-09-29工信部《工业和信息化部办公厅关于建立稀土矿山、冶炼分离企业定期公示制度的通知》〔2018〕稀土矿山、冶炼分离企业的监管，规范生产经营，强化社会监督，便于国务院有关部门和地方管理掌握稀土生产企业情况，决定建立稀土生产企业定改委、商业指导目录(2017年修订)》展和改革委号稀土硫化锦红色染料列入鼓励外商投资产业目录，稀土冶炼、分离列入限制外商投资产业目录，稀土勘查、开采、选矿列入禁止外商投资产业目录。2017-02-16《关于推进重要产品信息化追溯体系建设的指导意见》〔2017〕《稀土行业规范条件(2016年本)》和《稀土行业规范理办法》公告依法取得采矿许可证和安全生产矿山企业应严格按照批准的开发利用方案和开行开采，严禁无证、越界开采和超总量控制指2016-01-12国务院《国务院办公厅关于加快推进重要产品追溯体系建设的〔2015〕进稀土产品追溯体系建设，实现稀土产品从开2015-12-172015-12-17厅家标准化体系建设发展规划(2016-2020年)》〔2015〕完善钢铁、有色金属、石化、化工、建材、黄金、稀土等原材料工业标准，加快标准制修订工作，充分发挥标准的上下游协同作用，加快传统材料升级换代步伐。关于清理土资源回收利用项目号源回收利用项目中，凡建有稀土冶炼分离生产准；不涉及稀土治炼分离2012-10-112012-10-11号求有关省(区)组织开展稀土违法违规行为核查整顿工设立生产规模稀土准入门槛，明确提出稀土分离冶炼工P.15请P.15用、产品质量等中国的稀土状况与政策》-存量、兼顾统土行业管理体系2011-05-18业康发展的若干意见》〔2011〕要进一步提高对有效保护和合理利用稀土资源重要性的、规范、高效的稀土行业管稀土回收相关政策发布时间发布机构文件名称发布字号主要内容2019-01-04工信部等十二部门《十二部门关于持续加强稀土行业秩序整顿的通知》工信部联原〔2018〕265号全面排查辖区内现有资源综合利用企业，限定资源综合利用企业只能以稀王功能材料及器件废料等二次资源为原料，禁止以稀土矿(包括常集物及稀土化合物等为原料。继续续加强稀土行业数量和规模，严禁以综合利用为名变相核准治炼分离企业，督促实际工艺、装备与核准文件不符的企2016-09-29工信部《稀土行业发展规划(2016-2020年)》工信部规[2016]319号发展循环经济，加强尾矿资源、伴生资源的综合利用，研发废旧稀土产品再利用成套技术，建立健全回收制度，完善稀土回收利用体系，提升稀土资源综合利用水平。2014-09-30工信部等八部门《关于组织开展打击稀土违法违规行为专项行动的函》工信部联原函[2014]443号要核实稀土废料来源、产销、环保等相关情况。对以“稀土资源回收利用”为名加工处理稀土矿产品的，查明非法矿产来源，并依法处罚；对安全、环保不达标的，要立即责令限期停产整改，整改后仍不能达标的，依法予以关闭；对符合要求的项自，要积极引导加入大型稀土企业集团。2013-05-01国土资源部《关于开展稀土开采及工程建设项目稀土资源回收利用全面排查的通知》全面清查建设项目稀土资源回收利用情况，全面清查稀土回收利用项目的工程分布区域；严格清理违规回收、未按要求回收、以其他矿种名义非法回收等行为；对环保、安全等不达标的项目，进行依法整改或取缔。稀土回收主要企业及产能公司名称稀土废料回收设计产能(吨)最新信息披露时间赣州华卓600002022万弘高新60002021中稀天马660002022包钢新利80002022友利科技66002023资料来源：公司公告，政府官网(环评文件)，国盛证券研究所P.16P.162017201820192020202120222023Q1物柴油发展可期2017201820192020202120222023Q1化快速发展阶段，2023Q1我国新能源汽车销量渗透率已达26%。经测算，2019-2025动力电池报废潮即将来临。图表27：2017-2023Q1中国新能源汽车销量及渗透率图表28：2016-2022Q3中国动力电池装机量情况0新能源汽车销量(万辆)新能源汽车渗透率(右轴，%)30%26%26%25%1214%5%2017201820192020202120222023Q10动力电池装机量(GWh)294.6980%57.2%62.2163.6462.2163.64%%资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，太平洋汽车网，CBU，中汽协、观研报告网，国盛证券研究所图表29：2019-2025E中国退役锂电池装机量(GWh)退役动力电池装机总量GWh退役三元电池量合计(GWh)退役磷酸铁锂电池量合计(GWh)02.400资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，观研报告网，车东西，中国有色网，太平洋汽车网，CBU，国盛证券研究所测算，业将有望摊薄人工及固定成本、实现规模经济。(2)考虑到渠道的重要性以及技术互补优起完善的法规体系及生产者责任制、P.17请P.17图表30：2020-2025年全球塑料产量及增长率(单位：万吨)再生塑料产量(万吨)再生塑料产量(万吨)再生塑料产量(万吨)65320100 资料来源：华经产业研究院，国盛证券研究所承诺硬性约束，已有⅓政府签署塑料回收再生目标。近年来，世界发达国家与大型跨(包括热回收)。多重优势，看好行业持续高景气度生物柴油主要应用领域为动力燃料，可降低约50%碳排放。生物柴油主要用于动力燃安定性强、闪点高等特性，安全性和燃烧效果都更好。作为动力燃料是生物柴油最主要的应用，根据联合国统计司(UNDA)的统计，生物柴油应用领域中作为燃料用途占比为主要替代能源，与普通柴油相比，采用生物柴油的汽车尾气一氧化碳排放量可减少10%(有催化剂时为95%)，二氧化硫和硫化物的排放可减少约30%(有催化剂时为%)。P.18P.18图表31：生物柴油掺烧比例对污染物排放量的影响资料来源：EPA，国盛证券研究所II消费0%45%。根据Chemanalyst，2020年欧洲生物柴油需求量为603万吨，并将于2030年达到1155.3万吨，复合增速6.8%。P.19P.193.1.1国企改革政策频出，支持企业治理水平提升值率等指标，切实提高资产回报水平；加大关键核心技术攻关力度，进一步提高科技投企治理有望不断改善。图表32：国资委启动国有企业对标世界一流企业价值创造行动资料来源：国务院国资委，国盛证券研究所国企估值回归合理水平。P.20P.20图表33：近期国企改革相关政策间文件会议名称重点内容2022.5国务院国企改革领导小组办公室召开深化国有控股上市公司改革专题推进会要把深化国有控股上市公司改革作为三年行动重要领域来抓，强化指导监督，加大统筹协调，推动上市公司争做深入实施国企改革三年行动的表率、依法依规规范运作的表率和推动资本市场健康稳定发展的表率。2022.5国资委关于提高央企控股上市公司质量工作方案开(一)推动上市平台布局优化和功能发挥。建立资本运作规划制定机制；分类推进上市平台建设，发挥平台功能。(二)促进上市公司完善治理和规范运作。健全国有控股上市公司治理机制；调整优化股权结构；坚持依法合规经营。(三)强化上市公司内生增长和创新发展。提升自主创新能力；健全激励约束机制。开(四)增进上市公司市场认同和价值实现。强化投资者关系管理；推动业绩说明会常态化召。2022.12上交所制定新一轮《推动提高沪市上市公司质量三年行动计划》和《中央企业综合服务三年行动计划》一是服务推动央企估值回归合理水平。二是服务助推央企进行专业化整合。三是服务完善中国特色现代企业制度。2022.12关于进一步深化国有资本运营公司改革有关事项的通知中国诚通、中国国新作为运营公司，近年来紧紧围绕功能定位，推进改革试点取得明显成效，运营模式和业务格局初步成型，运营能力有效提升，功能作用显著发挥，由试点转入持续深化改革阶段。2023.1国资委召开中央企业负责人会议国资委进一步优化中央企业经营指标体系为“一利五率”。2023年中央企业“一利五率”目标为“一增一稳四提升”，“一增”即确保利润总额增速高于全国GDP增速，力争取得更一稳”即资产负债率总体保持稳定；“四提升”即净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率4个指标进一步提升。2023.3国务院国资委对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署提出国资国企要聚焦全员劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等指标，切实提高资产回报水平；加大关键核心技术攻关力度，进一步提高科技投入产出效率，尊重和遵从科技创新规律，提升对公共服务体系的保障能力。资料来源：国务院国资委、上交所、人民政协网等，国盛证券研究所3.1.2环保国企市场化机制不断完善，激发企业盈利能力规经营水平，有助于环保国企治理机制与盈利能力的不断提高。多家环保国企出台股权或薪酬激励方案，深度绑定管理层利益。为建立、健全激励机制和约束机制，有效地将股东利益、公司利益和管理团队利益结合在一起，确保公司发展目标的实现。瀚蓝环境、洪城环境、兴蓉环境、三峰环境等企业纷纷推进限制性股票P.21P.21图表34：兴蓉环境2022年股票激励计划方案解除限售安排业绩考核目标可解除限售数量占限制性股票数量比例第一次解除限售(1)2022年度每股收益不低于0.5349元/股，且不低于同行业均值；(2)2022年度营业收入不低于71亿元，且不低于同行业均值；(3)2022年度资产负债率不高于65%。40%第二次解除限售(1)2023年度每股收益不低于0.5884元/股，且不低于同行业均值；(2)2023年度营业收入不低于80亿元，且不低于同行业均值；(3)2023年度资产负债率不高于65%。30%第三次解除限售(1)2024年度每股收益不低于0.6531元/股，且不低于同行业均值；(2)2024年度营业收入不低于90亿元，且不低于同行业均值；(3)2024年度资产负债率不高于65%。30%图表35：兴蓉环境激励计划限制性股票的授予方案姓名职务授予限制性股票数量(万股)约占授予限制性股票总量的比例(%)约占公司股本总额的比例(%)杨磊董事、总经理0.58860.0033兰彭华副总经理7.00.41200.0023邹佳副总经理7.00.41200.0023王强副总经理7.00.41200.0023刘杰董事、副总经理、财务总监7.00.41200.0023赵璐董事、董事会秘书7.00.41200.0023核心骨干员工(共550人)1,654.097.35140.5539合计(共556人)1,699.0100.000.5700增值奖励与公司的业绩和市值挂钩，包括市值增长现金奖励和分红现金奖励。增值奖励P.22P.22 •其中：1.X为申请兑现时公司股价；2.P为增值奖励份额授予价，其确定是以公司董事会审议批准高管绩效考核方案的公告日为基准日；3.Q为用于测算增值奖励的虚拟份额数量。•每一期的市值增长现金奖励，均按虚拟份额以40%、30%、30%的比例分三年逐方式计算奖励金额。图表36：瀚蓝环境增值奖励虚拟份额分配方案职务类别Q总经理公公司总股本数量*0.005*25%其他高级管理人员其他高级管理人员公司总股本数量*0.005*8%公司总股本数量*0.005*5%业务副总职能高管 (b)分红现金奖励董事、高级管理人员、对公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心管理、业务及技术骨图表37：三峰环境2021年股票激励计划方案解除限售安排业绩考核目标可解除限售数量占限制性股票数量比例第一次解除限售2022年度净资产收益率不低于9.0%，且不低于同行业平均水平；2022年营业利润率不低于16%，且不低于同行业平均水平；以2018年-2020年度三年平均的净利润为基数，2022年净利润增长率不低于45%。33%第二次解除限售2023年度净资产收益率不低于9.1%，且不低于同行业平均水平；2023年营业利润率不低于17%，且不低于同行业平均水平；以2018年-2020年度三年平均的净利润为基数，2023年净利润增长率不低于55%。33%第三次解除限售2024年度净资产收益率不低于9.2%，且不低于同行业平均水平；2024年营业利润率不低于18%，且不低于同行业平均水平；以2018年-2020年度三年平均的净利润为基数，2024年净利润增长率不低于65%。34%P.23P.23图表38：三峰环境激励计划限制性股票的拟授予方案姓名职务授予限制性股票数量(万股)约占授予限制性股票总量的比例(%)约占公司股本总额的比例(%)雷钦平董事长32.50.019王小军董事、总经理32.50.019唐国华副总经理26.50.016司景忠副总经理28.60.017顾伟文副总经理25.90.015郭剑财务总监22.80.014中层管理人员及核心骨干人员(506人)1,509.489.940.900合计(512人)1,678.2骨图表39：洪城环境2019年股票激励计划方案解除限售安排业绩考核目标可解除限售数量占限制性股票数量比例第一次解除限售(1)2020年净资产收益率不低于9%； (2)以2018年为基础，2020年营业收入复合增长率不低于10%；(3)2020年度现金分红比例不低于40%。且前两项指标不低于对标企业75分位值。40%第二次解除限售(1)前两年年均净资产收益率不低于9%； (2)以2018年为基础，2021年营业收入复合增长率不低于10%；(3)2021年度现金分红比例不低于40%。且前两项指标不低于对标企业75分位值。30%第三次解除限售(1)前三年年均净资产收益率不低于9%； (2)以2018年为基础，2022年营业收入复合增长率不低于10%；(3)2022年度现金分红比例不低于40%。且前两项指标不低于对标企业75分位值。30%P.24P.24图表40：洪城环境激励计划限制性股票的授予方案姓名职务授予限制性股票数量(万股)约占授予限制性股票总量的比例(%)约占公司股本总额的比例(%)邵涛董事长9.690.06史晓华副董事长52.58.920.06万锋董事52.58.920.06魏桂生总经理52.58.920.06曹名帅副总经理35.56.030.04建中副总经理35.56.030.04李秋平副总经理35.56.030.04邓勋元副总经理、董事会秘书35.56.030.04毛艳平副总经理35.56.030.04王剑玉财务总监35.56.030.04涂剑成副总经理35.56.030.04总经理助理05.100.03程刚总经理助理05.100.03洪玉春核心骨干35.56.030.04李宽核心骨干05.100.03合计(15人)588.5100.000.62此外，部分企业通过合伙制参与基金设立，促进项目投资运营。通过参与目标基金，P.25P.25.2内生动力充足，驱动行业总量持续增长水价机制改革推进，水务资产重估迎机遇企业和民众日常生活中缴纳的水费由自来水价格、水资源费价格、污水处理费价格三部收非居民用水及特种用水实行用水超定额累进加价制度，辅之以季节性水价等特色计价方法。多年来，国家数次出台相关政策法规加强水价管理。2018年发改委印发《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》，提出“逐步将居民用水价格调整至不低于成本水平，非居民用水价格调整至补偿成本并合理盈利水平；2021年发改委及住建部印力。及完善污水处理收费机制发挥了积极的作用。通过20年的实践，中国已建立起了较为成熟的污水处理费征收制度，成功构建覆盖污水处理和污泥处置成本并合理盈利的价格体现了污染者付费和激励约束相结合的原则。2020年，发改委等多部门印发《关于完善长江经济带污水处理收费机制有关政策的指导意见》，提出到2025年底，各地(含县城及建制镇)均应调整至补偿成本的水平。P.26P.26图表41：自来水价格政策布日期文字号文机关《城市供水价格计价格【1998】国家计划委、建部为规范城市供水价格，保障供水、用水双方的合法权益，促进城市供水事业发展，节约和保护水资源，对水价分类与构成、水价的制定、中报、审批、执行与监督等事项做出规《关于进一步推进城市供水价格知》计价格【2002】国家计划委、财政部、建设部、水利部、环保总局进一步统一思想，认真做好保护和合理利用水资源工作；推进水价改革，建立合理的供水价格形成机制；做好水价改革规划工作，健全完善各项配套措施；理顺水价结构，完善相关节水措施；改革城市供水企业和污水处理企业经营管理体制，努力引人市场机制；做好城市水价改革的领导和组织工《国务院办公厅目标建立充分体现我国水资源紧缺状况，以节水和合理配置关于推进水价改国办发水资源、提高用水效率、促进水资源可持续利用为核心的水8革促进节约用水保护水资源的通知》价机制。做到合理调整供水价格，尽快理顺水价结构；改革水价计价方式，强化征收管理；加强水资源综合规划，努力推进供水管理体制改革。《关于做好城市供水价格管理工作有关问题的通知》【2009】国家发改委、住明确水价调整的总体要求；严格履行水价调整程序；完善水价计价方式；理顿水价结构；做好对低收人家庭的保障工31《中共中央国务院关于加快水利中共中央、国务-院要积极推进水价改革，充分发挥水价的调节作用，工业和服务业用水要逐步实行超额累进加价制度，拉开高耗水行业与其他行业的水价差价，合理调整城市居民生活用水价格，稳《关于水资源费征收标准有关问题的通知》【2013】国家发改委、财利局明确水资源费征收标准制定原则；规范水资源费标准分类，合理确定水资源费征收标准调整目标；严格控制地下水过量开采；支持农业生产和农民生活合理取用水；鼓历水资源回收利用；合理制定水力发电用水征收标准；对超计划或者超定额取水制定惩罚性征收标准；加强水资源费征收使用管31《关于加快建立完善城镇居民用水阶梯价格制度【2013】国家发改委、住建对加快建立完善居民阶梯水价副度的必要性、加快建立完善居民阶梯水价制度的总体要求和基本原则、建立完善居民阶梯水价制度的主要内容、保障措施和工作要求等方面提出了指导意见。9关于印发《水权交易管理暂行办水政法【2016】水利部对区域水权交易、取水权交易、灌溉用水户水权交易等事项1《关于创新和完善促进绿色发展发改价格规建立有利于节约用水的价格机制，在深入推进农业水价综合改革、完善城镇供水价格形成机制、全面推行城镇非居民用水超定额累进加价制度、建立有利于再生水利用的价格政策等方面提出了相关意见。逐步将居民用水价格调整至不低于成本水平，非居民用水价格调整至补偿成本并合理盈利水平。要求坚持不懈将农业水价综合改革作为保障国家水安全的重要举措来抓，克服新冠肺炎疫情带来的不利影响，持续推进《关于持续推进国家发改委、财农业水价综合改革。提出要推进农业水价形成机制、工程建1农业水价综合改【2020】政部、水利部、设和管护机制、精准补贴和节水奖励机制、终端用水管理机通知》制建立，提高用户节水意识，总体不增加农民负担；要尊重农民意愿，建设符合当地实际的供水计量体系，根据供水计量需要，合理细化计量单元，按照与当地财力相匹配的原则P.27P.27《城镇供水定价国家发改委、住明确了定价成本构成和核定方法。明确城镇供水定价成本构成范围，规定城镇供水定价成本包括固定资产折旧费、无形资产摊销和运行维护费，并对计入定价成本的项目作了具体规定；明确定价成本和有效资产核定方法。《城镇供水价格国家发改委、住布日期文字号明确了《城镇供水价格国家发改委、住布日期文字号图表42：污水处理费用相关政策文机关《关于进一步推进城市供水价格计价格【2002】国家计划委、财政部、建设部、水利部、环保总局加大污水处理费征收力度，逐步提高水资源费征收标准。2003年底以前，全国所有城市都要开征污水处理费，并按流域或区域水污染防治规划和城市总体规划的有关要求，在2006年底前建成相应规模的污水处理厂投入运行；已开征污水处理费的城市，要将污水处理费的征收标准尽快提高到保本微利的水平。《国务院办公厅关于推进水价改革促进节约用水保护水资源的通》号《国务院办公厅关于推进水价改革促进节约用水保护水资源的通》号1831《污水处理费征财税【2014】财政部、发展改革委、住房城乡污水处理费是按照“污染者付费”原则，由排水单位和个人缴纳并专项用于城镇污水处理设施建设、运行和污泥处理处置的资金。污水处理费属于政府非税收入，全额上缴地方国库，纳入地方政府性基金预算管理，实行专款专用。鼓励各地区采取政府与社会资本合作、政府购买服务等多种形式，共同参与城镇排水与污水处理设施投资、建设和运营，合理分担风险，实现权益融合，加强项目全生命周期管理，提高城镇排水与污水处理服务质量和运营效率。污水处理费的征收、使用和管理应当接受财政、价格、审计部门和上级城镇排水与污水处理主管部门的监督检查。【2015】【2015】发展改革委、财政部、住房城乡《关于制定和调整污水处理收费标准等有关问题1《关于推进水污染防治领域政府和社会资本合作财建【2015】财政部、环境保鼓励对城镇污水处理及管网建设项目有效整合，打包实施PPP模式。提升整体收益能力，扩展外部效益。完善市政污水处理、垃圾处理等水污染防治领域价格形成机制,建立基于保降合理收益原则的收费标准动态调整机制。探索开展污水垃圾处理服务项目预期收益质押融资。《“十三五”生国发建立健全排污权初始分配和交易制度，落实排污权有偿使用/5划》65号制度，推进排污权有偿使用和交易试点，加强排污权交易平台建设。落实调整污水处理费和水资源费征收标准政策。1《关于创新和完善促进绿色发展发改价格规943号完善污水处理收费政策，在建立城镇污水处理费动态调整机制、建立企业污水排放差别化收费机制、建立与污水处理标准相协调的收费机制、探索建立污水处理农户付费制度、健P.28P.28全城全城镇污水处理服务费市场化形成机制等方面提出了相关意见。逐步将居民用水价格调整至不低于成本水平，非居民用20《乡村振兴战略2022年)》中共中央、国务院探索建立垃圾污水处理农户付费制度,完善财政补贴和农户付完善污水处理收费政策，建立动态调整机制。地方各级人民《关于印发城镇政府要尽快将污水处理费收费标准调整到位，原则上应当补污水处理提质增建城住房和城乡建设偿污水处理和污泥处理处置设施正常运营成本并合理盈利；9【2019】要提升自备水污水处理费征缴率。统筹使用污水处理费与财(2019—2021年)的通知》改革委政补贴资金，通过政府购买服务方式向提供服务单位支付服务费，充分保障管网等收集设施运行维护资金。(发展改革委、财政部、住房和城乡建设部、水利部按职责分工负责)《关于完善长江经济带污水处理收费机制有关政策的指导意见》【2020】国家发改委、财政部、住房城乡建设部、生态环利部完善长江经济带污水处理成本分担机制、激励约束机制和收费标准动态调整机制，健全相关配套政策,建立健全覆盖所有城镇、适应水污染防治和绿色发展要求的污水处理收费长效8《城镇生活污水处理设施补短板【2020】国家发改委、住各地应按照补偿污水处理和运行成本的原则，合理制定污水处理费标准，并根据当地水污染防治目标要求，考虑污水排放标准提升和污泥无害化处置等成本合理增加因素动态调整。加大污水处理费征收力度，尽快实现应收尽收。各地在污水处理费标准调整到位前，应按规定给予补贴。污水处理收费应专项用于城镇污水处理设施建设、运行和污泥处置。各地征收的城市基础设施配套费等，应向污水管网和运行维护倾斜。推广按照污水处理厂进水污染物浓度、污染物削减量等支付运营服务费。鼓励通过政府购买服务，以招标等市《污染治理和节能减碳中央预算内投资专项管理办法》发改环资规【2021】国家发改委重点支持各地污水处理、污水资源化利用等环境基础设施建设、污水处理、污水资源化利用项目、城镇生活垃圾分类和处理项目，按东、中、西和东北地区分别不超过项目总投资个项目支持金额原则上纳纳入生态环境部农村黑臭水体国家清单名录且农村黑臭水体面积达一定规模的地级及以上城市，可申请纳入支持范围。中央财政对纳入支持范围的城市,根据项目投资额和治理黑臭年农村黑臭水体治理试点工作的号P.29P.291098765432.2.2城镇化&政策支持&1098765432望稳步上升至80.0%。城市化率的提升将带动城市生活垃圾焚烧规模进一步增长。和施方案的通知》，京津冀及周边、长三角、粤港澳大湾区、国家生态文明试验区具备条件的县级地区基本实现生活垃圾焚烧处理能力全覆盖，有望为垃圾焚烧市场带来增量空间。图表43：2012-2021年全国城市生活垃圾无害化处理率95%90%85%80%97.74%97.74%98.96%99.20%99.74%99.88%91.79%89.30%4.83%96.62%94.10%资料来源：住建部，国盛证券研究所图表44：2012-2021年全国城市生活垃圾无害化处理能力及同比变化04.6生活垃圾无害化处理能力(万吨/日)同比变化7.9%7.6%7.762.168.09.5%10.7%7.9%7.6%20132014201520162017201820192020202116%14%12%8%6%4%2%0%资料来源：住建部，国盛证券研究所P.30P.30%073.375.36%073.375.369.464.050.150.353.045.842.634.340.637.9172北天河山内辽吉黑上江浙安福江山河湖湖广广海重四贵云西陕甘青宁新新京津北西蒙宁林龙海苏江徽建西东南北南东西南庆川州南藏西肃海夏疆疆古江兵团图表45：2021年全国分省(区、市)和新疆兵团城市生活垃圾焚烧处理能力占比0焚烧处理能力占比全国焚烧处理能力占比68.1%资料来源：住建部，国盛证券研究所海外市场持续发力，垃圾焚烧打开增量市场空间。随着国内垃圾增量趋缓，以东南亚户提供焚烧炉、渗滤液处理等全套垃圾焚烧核心装备产品。以产品出口拉动工程业务，3.3外延并购加速优质资产聚集，环保国企望增量提质断通过收并购等方式吸收行业内的优质标的，扩大自身的产业版图及市场规模，实现业人，以其下属的青云水厂、朝阳水厂、下正街水厂的经营性资产投入公司，主营自来水的生产与销售业务。2006年公司收购九江市蓝天碧水环保有限责任公司，正式切入污水处理行业；2010年，公司收购南昌供水、洪城环保和朝阳环保100%股权，标志公司已成为集自来水生产和污水处理为一体的水务上市公司。2016年，公司收购二次供水、公用新能源和南昌燃气，初步形成综合性环保产业链。2022年，公司成功收购鼎P.31P.31图表46：洪城环境并购历史并购时间并购事件业务性质2001青青云水厂、朝阳水厂、下正街水厂供水业务2002长堎水厂供水业务2006九九江市蓝天碧水环保有限责任公司污水处理2008温州滨海园区第一污水处理厂污水处理2009温州洪城水业环保有限公温州洪城水业环保有限公司污水处理2010江西洪城水业环保有限公司污水处理2010南南昌县供水有限责任公司污水处理2010南昌市朝阳环保有限责任公司污水处理2011萍乡市洪城水业环保有限责任公萍乡市洪城水业环保有限责任公司污水处理2011温州清波污水处理有限公司污水处理2011温州洪城水业环保有限公温州洪城水业环保有限公司污水处理2016南昌水业集团二次供水有限责任公司二次供水工程2016南南昌公用新能源有限责任公司车用天然气销售2016南昌市燃气集团有限公司天然气销售与安装2022江江西鼎元生态环保有限公司固废处置极开拓污水处理业务。2006年公司出资成立佛山市南海绿电再生能源有限公司，负责收购南海环保电厂一期资产并获得二期建设经营权，正式发展垃圾焚烧发电业务。2011年，公司收购南海燃气，开辟燃气供应领域业务，拓宽公司市政公用行业投资市场。2014年公司收购创冠中国(现瀚蓝(厦门)固废处理有限公司)，固废处理业务扩成立瀚蓝瑞曼迪斯环境服务投资有限公司，标志着公司开始布局危险废弃物的资源再生以及终端处理业务，执行“大固废”发展战略。2018年，公司收购江西赣州宏华危险废弃物处置项目，危废业务进一步拓展。2019年，收购深圳国源，进入环卫业务。图表47：瀚蓝环境并购历史并购时间并购事件业务性质2004佛佛山市南海区九江自来水公司供水业务2004桂城污水处理厂、平州污水处理厂污水处理2006南南海环保电厂一期资产垃圾焚烧发电2011佛山市南海燃气发展有限公司燃气供应2014瀚蓝(厦门)固废处理有限公司(原创冠中国)固废处置2016佛山市瀚蓝瑞曼迪斯环境服务投资有限公司危废处理2017瀚瀚蓝驼王生物科技(广东)有限公司动物固废无害化处理2018瀚蓝工业服务(赣州)有限公司(原宏华环保)危废处理2019深深圳市国源环境集团有限公司环卫业务2020廊坊市嘉德恒信医疗废物集中处置有限公司医疗废物处理P.32P.32，改善经营业绩。2008年，公司成功收购登封市污水处处理产业链延伸打下基础。2015年，通过收购郑东水务，公司实现对郑州市污水处理业务的统一管理。2016年，公司通过向净化公司发行股份的方式，购买了五龙口污水五建等进入公共设施服务领域。2021年，收购鼎盛固废(现中原环保万瑞郑州固废科，资产和收入规模增加，经营业绩有所改善。图表48：中原环保并购历史并购时间并购事件业务性质2008登登封市污水处理厂污水、污泥处理2014伊川污水处理厂污水处理2014港区第二污水处理港区第二污水处理厂再生水业务2015郑州市郑东新区水务有限公郑州市郑东新区水务有限公司污水处理2016五龙口污水处理厂、马头岗污水处理厂、南三环污水处理厂、马寨污水处理厂、王新庄污水处理厂技改工程污水处理2018河河南晟融新能源科技有限公司新能源业务2018河南五建城乡建设发展有限公司市政工程2018河河南同生环境工程有限公司、中原环保漯河水务科技有限公司、中原环保伊川水务有限公司公共设施服务2021中原环保万瑞郑州固废科技有限公司(原鼎盛固废)固废处理2021郑州中原万宇新能源科技有限公郑州中原万宇新能源科技有限公司(原中原晟启)新能源业务P.33P.33➢在手项目丰富，技术强壁垒高的危废处置公司：源普查背景下订单加速释放，同时公司危废、垃圾焚烧在手优质项目多，投产加yoy项目建成投产，4万吨/年FCC催化新材料项2月份正式投产，催化剂、分子筛、助剂产能均大幅增加；化剂处理处置能力大幅增强；(3)新增