珍酒李渡(06979)酒中珍品蓄势待发

公司研究公司研究证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未经许可，禁止转载珍珍酒李渡(06979.HK)首次覆盖报告前言：珍酒李渡集团整合贵州珍酒、江西李渡、湖南湘窖&开口笑四大品牌成功上市，成为港股白酒第一股，酱酒上市第二股。伴随酱酒格局变换，市场担忧公司短期业绩确定性与长线增长逻辑。我们认为，公司短期产品交替发力、渠道精细运作与新品招商有助于增强业绩确定性；中长期随产能释放有助于保障稳健增长，且珍酒庄园助力营销再突破，积蓄品牌势能，具备迈向一线酱酒酱酒长线思考：格局变换势能仍在，品牌竞合珍酒受益。A品牌竞合&品牌禀赋：行业品牌竞合加速，珍酒营销强势有望受益。酱酒行业短期步入盘整，前期品类扩张转向品牌竞合，次线酱酒承压明显，中小酱酒持续出清，珍酒借助强价盘管控、精细化渠道运作平稳过渡，格局变换期优势凸显。品牌禀赋上，珍酒具备“易地茅台、三个唯一”品牌故事，并通过“饱和式+立体化”的营销策略，全方位提升品牌力。展望后百亿时代，珍酒庄园建设或将加速落地，沉浸式营销再添竞争力。A解码经营：营销体系精细立体，狼性文化战斗力强。1)企业文化上，管)渠道体系上，小商制打法灵活，渠道运作更加精细，扎实市场培育。3)市场发展上，“6+8+N”全国化布局叠加区域深耕，高地市场品牌势能已起，重点市场加大培育或贡献弹性增长。4)产品体系上，“一核两重，四大系颈基本解决，中长期产能规模挤进第一梯队，为远期发展保驾护航。短期突围之道：财务体系、渠道模式、产品体系三重领先。短期行业弱复苏，一是财务体系更健康，从收入确认源头严控供给压货，理性务实规避大开大合；二是渠道精细运作，库存相对良性，价盘稳推力更足。三是领先布局中档酱酒，短期塔基产品或可分享红利，叠加新品招商铺货，亦能贡献业绩增量。当前珍酒基础扎实，产品/产能/渠道/营销加大布局，且逆市储备人才壮大营销铁军,静待行业上行或可顺势而起。空间测算&财务分析：1)收入增长：产品多线发力，渠道精耕细作，预计未来三年收入复合增速有望达20.2%。2)盈利优化：当前珍酒毛利率较上市酒企排名靠后，主因公司外采基酒带动生产成本走高，叠加会计准则影响税金及附加计入成本所致。伴随公司产品结构优化、自建产能陆续释放，毛利率有望抬升，叠加期间费用率或随规模效应优化，盈利中枢有望抬升。投资建议：港股稀缺上市酒企，估值性价比凸显，首次覆盖给予“强推”评级。短期业绩确定性高，中长期产能陆续释放、费效提升，长期趋势向好，后续或将加入港股通，估值或迎催化，我们给予23-25年EPS预测为0.48/0.62/0.77元。参考次高端平均估值23倍，考虑港股流动性影响，在此基础略有折价，23年20PE，对应目标价约11港元，给予“强推”评级。风险提示：消费复苏放缓，酱酒竞争加剧，高端及全国化布局效果不及预期。标22A23E24E25E0.77%Non-GAAP归母净利(百万)0415336%7.57%4.07%每股盈利(元).10资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年7月18日收盘价究所证券分析师：欧阳予业编号：S0360520070001证券分析师：沈昊业编号：S0360521050001券分析师：田晨曦业编号：S0360522090005证券分析师：董广阳业编号：S0360518040001联系人：刘旭德公司基本数据每股净资产(元)市场表现对比图(近12个月)2023-04-27~2023-07-18-04-30%珍酒李渡330006.92-05-06珍酒李渡(06979.HK)首次覆盖报告投资主题报告亮点1)深入分析酱酒长期品牌竞合趋势，解码公司品牌禀赋与竞争优势。本文结合酱酒板块短期格局变换及长期集中度提升、品牌竞合趋势，分析珍酒独特品牌基因、强势营销打法、后百亿时代珍酒庄园赋能潜力。并解码公司经营优势，从企业文化、渠道体系、市场发展、产品体系、产能扩张五大维度剖析珍酒发质地。2)剖析珍酒短期破围之道，前瞻布局等风而起。本文结合短期行业弱复苏、酒企分化现状，从财务体系、渠道运作、产品布局三个维度剖析珍酒短期破局优势。当前公司具备产品、产能、渠道、营销布局优势，且22年公司逆势招聘大量销售人员，壮大营销铁军，亦为行业下一轮上行期扩张提前准备。投资逻辑短期看：产品及渠道优势凸显，业绩具备支撑。一是公司当前渠道利润高推力复苏下，中档价格带复苏较快，公司此价格带布局领先，或可受益。三是塔基产品映山红、高端文创系列、黑金系列等新品招商铺化，亦可贡献业绩增量。期制约公司发展的产能瓶颈，优质基酒储备保障酱酒发展根基。二是珍酒庄园建成后，将集生产、销售、品牌传播于一体，参考郎酒庄园成功经验，其或将为珍酒创新营销方式、打造差异化竞争壁垒提供新路径，强化公司品牌能力。测集团收入三年复合增速预计20.2%，盈利水平有望持续优化。产品多线发力，酱酒扩容珍酒有望受益，复合增速或达20.1%；李渡沉浸式营销区域表现较优；24.8%/14.9%/24.8%。公司产品结构持续优化，叠加外采基酒减少、期间费用率估值性价比凸显，首次覆盖给予“强推”评级。公司为酱酒上市稀缺标的，当前估值对应23年预测EPS为15PE，即使以TTM视角看当前估值为22倍，依然低于主流酒企中位数，性价比凸显。考虑公司短期业绩确定性高，中长期布局完善质地较优，后续或将加入港股通，估值或迎催化。我们给予23-25年EPS0.48/0.62/0.77元。给予23年20PE，对应目标价约11港元，给予“强推”评级。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号3 1 健康，规避大开大合 15 布局中档酱酒，逆风下的增长引擎 16实基础待风来，等待行业下一轮上行期 17 受益基酒自给率提升 18 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号4 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号5 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号6为港股白酒第一股，酱酒上市第二股。伴随酱酒格局变换，市场担忧公司短期业绩确定性与长线增长逻辑。我们认为，公司短期产品交替发力、渠道精细运作与新品招商有助于增强业绩确定性；中长期随产能逐步释放，基酒供应充足，且珍酒庄园有望助力营销创始人为吴向东，拥有华致酒行(A股)、珍酒李渡(H股)两家上市公司，以及金六福、版图与帝亚吉欧对比帝亚吉欧酒类布局vs吴向东白酒版图渡形成四大品牌、三大香型产品布局22年数据股权结构集中稳定，核心团队经验丰富。集团由珍酒控股有限公司(吴向东全资持有)控股69.08%，ZestHoldings(为私募基金KKR子公司)持股13.78%，大中华网讯(吴姓名年龄职务核心领导层背景吴向东54执行董事兼董事会主席曾创立白酒品牌金六福、白酒销售公司金东集团、担任华致酒行董事会主席颜涛59执行董事兼首席执行官在吴向东先生控制的华泽集团、金东集团、融睿集团、华致酒行等任管理层朱琳52执行董事兼副总裁担任湖南湘窖、贵州珍酒高管(23年3月7日从华致酒行辞职)罗永红51执行董事兼财务总监任贵州珍酒董事、珍酒销售监事(23年3月7日从华致酒行辞职)吴光曙52执行董事兼公司秘书拥有逾20年企业融资及管理经验王连博36副总裁兼首席财务官拥有逾10年投资银行资本市场经验孙铮42非执行董事拥有逾15年企业投资经验证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号7李渡专注次高端及以上兼香型光瓶酒、湘窖“三香齐放”(浓/酱/兼)聚焦次高端、开口笑心产品矩阵，多香型聚焦次高端资料来源：公司招股说明书，京东旗舰店，华创证券100%90%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%5.3%20%20%5.0%17.8%11.9%12.7%37.9%68.4%44.3%5.8%12.5.8%12.2%40.8%65.3%34.7%24.6%15.15.8%7.2%336.0% 448.3%20212021湘窖600元以下600元-1500元20221500元以上珍酒南氛围辐射影响。主要来自江西、山东和江苏。，浙江等其他华东市场经济发达，即是价格高地市场亦是重点培育区域，珍酒李渡持发力。西南：珍酒基地市场，川黔产区竞争激烈。贵州为珍酒基地市场，省内品牌认可度华南：酱酒后来居上，珍酒迎来突破。广东省酱酒在茅台带动下，持续侵蚀洋酒市证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号8中、华东、西南区域为集团营收重要贡献市场经销收入按区域拆分及直销营收，同色块省份属于同一区域市场(一)品牌份额集中，珍酒“三个唯一”酱香势能仍在，品类竞争加速向品牌竞合迈进，珍酒有望受益。近年白酒行业集中度提升加速演绎，份额持续向名优酒企集中，且酱香品类得益天然侵蚀性，持续抢占其它香台品牌酱模快速扩张2,5002,0001,5001,0005000 35321001900155013501100799792517536624847917 3532100190015501350110079979251753662484791750%40%30%20%10%0%-20%酱酒销售收入(亿元,左轴)酱酒销售收入同比(%,右轴)华创证券贡献低，但收入、利润占比高0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%636398%9%819.6%2%.4%%8.5%6%38.3%%0.3%4%4.2%%9.56.6..202020212022产能(万千升)202020212022收入(亿元)202020212022利润(亿元)4%%%%%为其他香型份额证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号9数量减少但单体规模持续提升08765432103.53.53.53.78规上酒企平均收入(亿元/家)规上酒企划分标准为年销售收入超过2千万元速提升17.4%提升8.117.4%提升8.1pcts25.5%降低6.6pcts提升3.4pcts8.1%.7%提升17.4%1.3pcts18.7%20202022%P名依据收入口径，此处规上酒企划分标准为年收入超过2千万元酒品牌坐次一览，珍酒位居第三梯队队公司公司回落整酒酒交替发力国台70-22国台70-22%2022年数据，其中习酒、郎酒、国台为回款数据，单位为亿元系额套政策、开盖扫码赢大奖品鉴会、市场费用聚焦宴席/喝兑/扫码红包放、广告植入《人世间》、推出美食纪录片惠套餐和赠酒活动金沙在双微一抖小红书举办线上创意营销活动济周刊、华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号10梳理券珍酒立体化、沉浸式营销提升品牌力，成效显著资料来源：酒业家，微酒，云酒头条，糖酒快讯，华创证券注：酒企品牌力数据来自云酒传媒大数据中心所发布的2022-2023年度中国酱酒品牌影响力TOP100榜单白酒庄园典范，深度融合珍酒文化和区域文化，融汇演艺、酿酒工艺游览、花卉游览等众多兼具功能性与艺术性服务，集生产、销售、品牌传播于一体。对比郎酒庄园成功经脱颖而出。券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号11为品牌推广、团购销售的强劲助推器。三是郎酒庄园设计巧妙融合“生长养藏”独牌辨识度。场对比对比项酒庄园建成区北部-至今-至今投入资金设施、销售于一体，拥有金樽堡/天地宝洞/十里香广场/千忆回香谷/洞仙别院/休闲度假酒店、中、高端酒庄、珍庄、花卉游览等会员机制籍鉴、活动交流、酒文化、大区会员可申请本区独有文创持异地用酒、生日礼遇(二)珍酒经营密码：营销体系精细立体，狼性文化战斗力强2、渠道体系：小商模式，精细管理规模体量远小于洋河、古井，其终端营销人员布局更加精细化。另一方面，团队市场打召开“千商大会”/消费者领袖会，紧跟市场变化强化厂商沟证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号12图表172022年珍酒销售人员约3000人，位居行业前三00000售人员(人，右轴)000研，且仅包含珍酒公司数据，其他酒企采用2022年年报披露数据利于市场精耕细作。近年公司逐步把资源向优商倾斜，于今年提出“扶商富商”计划和“种子平台合伙人”模式，聚焦优商并大力培养优质团购合伙人，致力于面向全国打造服务体系，强化渠道管控并赋能终端消费者培育。二是在区域划分、事业部架构上改为战珍酒渠道精细化，划分大区/战区纵深发展设三大事业部针对性运营3、市场发展：聚焦高地，重点突破高地市场品牌势能已起，重点市场持续培育贡献弹性增长。2020年公司进一步形成了证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号13N重点市N%。珍十五定位次高端，自2016年上市以来便备受消费者追捧，斩获国内外无数大奖，营收占比约50%，是酱酒行业中少有的销售额超20亿元的大单品。珍三十定位高端价格带，于2012年上新品，定位中档瓶装酱酒。丰富产品结构满足差异化需求，下延触达并培育更广阔的消费群体，筑牢塔基保障业绩。实年精准投放叠加广拓招商铺货，辅助主品贡献业绩增量。真实年份酒坚持酒体升级，融合节日文证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号14年份酒三十珍十五珍八五发布时间带产品批价(元)体量&占比期绍更高品牌端费群体品数据，已折算成报表口径；真实年份酒选取2012年真实年份酒的京东零售价，文创产品选取“兔飞猛进”生肖酒的京东零售价，其余均为市场批价竞合演绎，前期阶段性产能扩张的酒企或可更有底气，以量增培育品牌认知，将品类红利转化为品牌红利。公司投产规模位居前列，或可持续受益，且公司价格带布局完善，公司发展的关键瓶颈，产销缺口主要由外购酱香基酒解决。20年起珍酒加速“扩产能”珍酒产能位居酱酒企业第四，中长期或跻身第一梯队+匀酒+蔺郎证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号15投资额:亿9-2018---9改项目(一期)-0改项目(二期)800珍酒(十字铺)总规划产能1.5万吨1改项目(三期)546改项目(四期)白岩沟、深溪沟、清溪沟和水井酒金东园项目规划优质酱酒产能源整合项目使其再增产至200030-0证券注：六大产区是指石子铺老厂区、赵家沟生态酿酒区、白岩沟储酒基地、清溪沟酿酒基地、茅台镇双龙村酿酒基地和仁溪沟酿酒基地次高端酒企业绩下修。但我们认为珍酒短期业绩保障仍然较足。一是公司当前渠道利润仍高，推力较强，且窜货管控力强，价盘仍稳。二是经济弱复苏下，中档价格带复苏较。(一)财务体系更健康，规避大开大合终端收到白酒产品后确认，从源头上避免压货行为，塑造健康供应价值链。具体来看，对于经销合作伙伴或体验店，公司以运送白酒产品时确认收入，对于零售商客户，则以零售商确认收到白酒产品时确认收入，有效避免因压货导致的渠道库存高企，或以理性图表24公司以终端或零售商确认收货后确认收入证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号16(二)渠道精细操作，库存相对良性经营稳建，严控供给压货，二是公司扎实终端动销培育，并及时费用核销，减缓渠道压酒对比其他次高端酱酒单品渠道利润仍足%珍15窖藏1988红花郎15金沙回沙1951国台国标酒价盘体系(批价)较其它酱香单品更稳00单位：元21/0121/0321/0521/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0822/1022/1223/0223/0423/06 珍15(三)领先布局中档酱酒，逆风下的增长引擎带，塔基产品或可分享红利。23年行业呈现弱复苏态势，中档价格带证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号17受益大众消费升级及性价比显现，头部酱酒企业纷纷布局此价格带，茅台台源酒、习酒需求端：经济弱复苏延缓消费升级步伐，次高端增长短期承压，而大众消费升级持续，叠加部分次高端需求下探，中档酒景气较高。名优酱酒入局百元价格带兼具品，高性价比迎合市场需求。和老珍酒、珍五、珍八共同筑建珍酒重要塔基，考虑珍酒较早切入此价格带，产品势能已有积蓄，且渠道、营销打法相对成熟，新品映山红亦有不错口碑，我们认为珍酒具备年起头部酱酒企业纷纷布局百元价格带价格(元)、发布时间3月2月金质年质年2022年10月年年年年圆习酒价格为终端零售价，其他产品价格为一批价立黑金事业部独立运营，产品与主品有区隔，且渠道利润更高。其中，文创等开发产品运营为主，中档新品映山红大面积招商铺货，亦可贡献额外增量，保障增长。(四)扎实基础待风来，等待行业下一轮上行期产能上产销缺口逐步解决，且当前珍酒投产规模位居前列，扩大优质基酒储备静等放量。司逆势招聘大量销售人员，储备人才，壮大营销铁军，亦为行业下一轮上行期扩张提前证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号18(一)收入中线定量测算未来三年复合增速可达20.2%。公司作为酒高端修复进度略缓，公司主线产品珍十五、珍三十短期增长承压，但考虑公司精细化的渠道布局与强有力的组织能力，预计仍可实现正增长。中端酒修复进度较快，珍八、珍五、老珍酒或可受益实现高增，叠加新品映山红铺货及文创类产品招商贡李渡：沉浸式品牌营销，区域表现较优。公司当前呈“小而美”态势，产品主要布础好、认可度高。在江西白酒竞争格局优化空间扩容、公司省外逐步渗透扩张趋势分品牌收入预测拆分2022202223E%24E%25E21酒李渡oYoYoYoYoYoY9.1%9%.1%%2%7%%%%5%% % % % (二)毛利率持续受益基酒自给率提升考虑主要系会计准则影响，公司税金及附加记入成本所致，还原后毛利率约为上市酒企排名靠后。主因公司外采基酒带动生产成本走高所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号1920,00015,00010,0005,0004,737025,00020,00015,00010,00020,00015,00010,0005,0004,737025,00020,00015,00010,0005,0000刚性的生产人员工资外，外采基酒量价波动对成本影响较大。渡生产材料成本逐年降低302520502.55.011.321%21%20%20%19%19%18%20202021202220202021运输成本(亿元,左轴)包装物料(亿元,左轴)生产材料成本占收入(%,右轴)税项及附加(亿元,左轴)生产材料(亿元,左轴)酒李渡还原后毛利率仍低于主流上市酒企100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%>70%>60%<50%贵州茅台泸州老窖水井坊酒鬼酒舍得酒业古井贡酒今世缘五粮液>70%>60%<50%贵州茅台泸州老窖水井坊酒鬼酒舍得酒业古井贡酒今世缘五粮液山西汾酒洋河股份口子窖珍酒李渡老白干酒迎驾贡酒金徽酒天佑德酒伊力特顺鑫农业金种子酒202020212022剔除税金及附加后经调整的毛利率pcts及费用使用效率提产品结构优化叠加外采基酒减少，毛利率有望持续抬升。公司聚焦次高端及以上价格带发展，珍酒聚焦珍十五及以上价格带产品、湘窖发力龙匠，开口笑持续优化产品结构，低端销量持续减少，产品结构持续优化拉升吨价；二是考虑后续自建产能图表32公司产销平衡有望陆续实现25,00020,85714,714,76112,8566,9417,222202020212022珍酒产量(吨)珍酒销量(吨)图表33公司外采基酒逐步减少30,00025,694220,54611,0588,9597,4047,817202020212022集团基酒产量(吨)集团外购酱香基酒量(吨)年公司逆势扩张销售人数，为后续产能释放后规模扩张打下基础，同时带来高额销售人员工资费用，考虑未来一至两年内，公司以培养当前销售人员为主，不会大规模扩张销售人员，随着规模效应显现，销售人员工资费用或可持续优化。但公司营证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号20图表34公司分产品毛利率情况80%70%60%50%40%30%20%10%0%64.9%60.3%52.6%38.5%2.464.9%60.3%52.6%38.5%2.4%66.8%64.2%51.6%39.8%68.4%58.9%36.8%54.9%5.0%5.7%20202021202220202021珍酒湘窖李渡开口笑珍酒湘窖李渡开口笑加，实际毛利率更高22年销售人员扩张，销售薪酬大幅抬升8642020.0%16.8%2.822.9%20.0%16.8%2.82.4 6.76.7202020212022广告开支(亿元,左轴)员工薪酬(亿元,左轴)差旅及办公开支(亿元,左轴)销售费用率(%,右轴)25%20%15%10%5%0%具体看：毛利率仍弱于主流酒企，主因近年持续外采基酒拖累成本。考虑后续自建产能陆续s销售费率23年或存在优化空间，管理费率小幅下降：公司营销能力位居行业前列，费用投放高举高打，以打造品牌知名度，预计短期仍维持高广宣费用为主，广宣费用，考虑未来一至两年内，公司以培养当前销售人员为主，不会大规模扩张销售人员，随规模效应显现，销售人员工资费用或可优化。且随公司数字化体系建设逐步年率优化，净利率有望持续抬升。当前公司净利率水平较主流酒企仍低，考虑后续品牌势能释放与组织效率提升，净利率提升空间仍足。拆分20212223E24E25EoY销售费用率16.816.8%20.020.0%222.9%22.222.2%222.0%222.0%oY6.6%6.6%5.75.7%6.5%6.5%5.85.8%5.6%5.6%5.45.4%oY221.7%20.220.2%17.617.6%22.322.3%223.9%224.9%oY.7%珍酒李渡(06979.HK)首次覆盖报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号21酒李渡当前估值位于主流酒企中低位50500020PE(TTM)23年预测PEdPE得、水井坊、洋河、今世缘、口子窖、珍酒李渡为华创证券预测值，酒鬼酒、老白干、金徽酒、迎驾贡酒为Wind一致预测，数据统计截止于23年7月18日招商贡献增量，业绩确定性较高。中长期看，公司产能建设完成后陆续释放，为品质建EPSPE港元，给予“强推”下降风险。备优质酱酒、加速区域渗透扩张，或加剧马太效应，市场份额存在受侵蚀风险。短期兑现，品牌对产品高端化赋能存在不足。叠加全国性名酒加速下沉、区域品牌扩张珍酒李渡(06979.HK)首次覆盖报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号22(一)李渡：蓬勃发展的高线光瓶李渡酒业品牌悠久，极致沉浸式营销铸品牌、扩群体证券绍零售价(元/瓶)推出时间93年年年-年年号-号年证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号23年，酒体醇厚，挂杯持久年-酿勾兑，陈香舒适年酿造，珍藏陈酿勾兑56年年年打法，以四大文化为核心打造全域式体验模式，逐步实现点状突破。公司营销优先聚焦，李渡被地方龙头酒企封锁局面迎来改善，迎来抢占竞品市场份额新机遇。二是升级空间P长助推省内白酒主流消费价格带持续升级，李渡或可受益。此外，公司已在深圳、西安路径证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号24位居四大品牌首位8642068.4% 3.666.8%66.8%6.564.9%8.920202021202220202021收入(亿元,左轴)毛利率(%,右轴)69%68%67%66%65%64%63%图表42江西白酒市场逐步转向“转型升级、多元开放”销售规模省内品牌特点省外品牌特点30亿以上-占领酱酒高端酒市场20-30亿四特地产酒龙头，以南昌为核心，省内渠道全方位布局江西份额最大的省外名酒，以绵柔M6导入、团购切入，铺货陈列密集10-20亿李渡高线光瓶酒策略+体验式营销强势江西、广东为全国化突破口1-10亿章贡赣州为强势区域岩石股份赋能五粮液规模5亿左右，抢占高端酒市场份额堆花低端酒市场全省覆盖习酒、郎酒、国台、钓鱼台等酱酒规模约2-3亿，赣州、南昌为酱酒主攻区域全良液产能全部释放达万吨莲塘高粱上饶为核心市场，线上销售约占六成赣酒年产量达1万吨其他其他本土品牌呈现“小散乱”态势，90%以上中小酒企销售额约2千万江西白酒市场由“容量小、价格低、本土封闭壁垒高”逐渐走向“转型升级、多元开放”，成为名酒重点围猎地区(二)湘窖&开口笑：湖南领先品牌大品牌，是湖南省唯一的“一树三香”(酱香/浓香/兼香)酒企。湘窖酒业其前身为国营窖&开口笑湘酒发展历史悠久，区域认可度高证券终端价格全面下沉，核心产品开口笑15年重心转向宴席市场，以轻松的市井文化强化开口笑核心产品系列梳理型零售指导价(元/瓶)要情要情(经典酱香)53°“于重要时刻、重要之人、重要场合，饮要情酱酒”要情(鉴赏级)50.8°19版)50.8°幽雅红钻(鉴赏级)红钻(黄金时代)证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号2552°水晶钻(鉴赏级)53°50.8°，宴席佳品50.8°50.8°52°50.8°品50°50°50°五星52°资料来源：湘窖酒业官网，湘窖京东官方旗舰店，华创证券注：产品价格为京东旗舰店零售价由深度分销转为聚焦重点网点深度协销，稳步增加营销网点。其中湘窖重点布局次高端及以上产品，以团购渠道为核心，开口笑定位中档酒，以流通渠道为主。受益于公司渠道清零政策和宴席市场回暖，湘窖水晶和红钻系列动销旺盛，岳阳市场同价位婚宴用酒占浏阳河等在中端市场与省外品牌竞争激烈，低端市场更为分散，邵阳酒市场表现略优。酒鬼酒、湘窖为首的湘酒龙头企业在政策支持下逐渐吹响复兴号角，22年“振分散证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号26资产负债表单位：百万元20222023E2024E2025E现金及现金等价物1,6833,6714,2765,778应收款项合计424359500542存货5,1394,9665,8777,012其他流动资产0100流动资产合计7,2468,99710,65313,332固定资产净额2,4292,8243,0743,194权益性投资0000其他长期投资00001,3931,4381,481土地使用权01,3751,4601,542131923非流动资产合计3,8135,6055,9916,240应付账款及票据1,0467501,0041,238短期借贷及长期借贷当37373737期到期部分其他流动负债3,4891,3631,0591,181流动负债合计4,5722,1502,1002,456长期借贷010015019010,30210,30210,30210,40210,45210,492归属母公司所有者权益-3,8152,0504,0926,624少数股东权益0000股东权益总计-3,8152,0504,0926,624现金流量表单位：百万元20222023E2024E2025E经营活动现金流-711-149215941967净利润1030157020412533折旧和摊销157302344373营运资本变动-2018-3369-800-943其他非现金调整120594投资活动现金流-1389-813-735-630资本支出-1422-837-731-625长期投资减少0000少数股东权益增加0000/(增加)融资活动现金流22204293-254165借款增加-8601005040股利分配0-471-612-760普通股增加0000其他融资活动产生的现30804664308885金流量净额资料来源：公司公告，华创证券预测利润表元20222023E2024E2025E5,8807,1228,60110,2285,8567,042