经济CPI和PPI概述和发展分析课件

经济CPI和PPI概述和发展分析行业创新，变革未来经济CPI和PPI概述和发展分析行业创新，变革未来目录contents11 CPI和PPI的构成CPI和PPI的主要影响因素PPI对CPI的传导效果CPI和PPI的预测方法目录11 CPI和PPI的构成CPI和PPI的主要影响因素21

CPI和PPI的构成2CPI的基本构成PPI的基本构成目录contents1CPI和PPI的构成2CPI的基本构成目录3CPI构成品种可分为食品烟酒及非食品烟酒两大类:食品烟酒主要包括粮食、食用油、鲜菜、畜肉类、水产品等；非食品烟酒主要包括衣着、居住、生活用品及服务、交通和通信、教育文化和娱乐、医疗保健六大分项。31.1

CPI的基本构成CPI构成品种可分为食品烟酒及非食品烟酒两大类:31.1C41.1

CPI的基本构成资料来源：WIND资讯，华西证券研究所CPI主要分项及权重41.1CPI的基本构成资料来源：WIND资讯，华西证券研究551.1

CPI的基本构成表：CPI食品烟酒各分项及权重粮食食用油鲜菜畜肉类畜肉类：猪肉水产品蛋类奶类鲜果烟草酒类全部分项权重（%）1.67-2.414.432.411.54--1.88--29.61表：CPI非食品烟酒各分项及权重衣着居住家庭设备用品及其维修服务交通和通讯娱乐教育文化用品及服务全部分项权重（%）8.5120.024.7410.3514.1568.11资料来源：WIND资讯，华西证券研究所注：CPI食品烟酒及各个分项权重参考了WIND2019年数据，由于数据可得性限制，部分分项权重尚不可知；CPI非食品烟酒六大分项权重参考了WIND2016年数据，细项权重可进一步由历史数据回归得出。51.1CPI的基本构成表：CPI食品烟酒各分项及权重食用61

CPI和PPI的构成6CPI的基本构成PPI的基本构成1CPI和PPI的构成6CPI的基本构成7PPI共有三级分类：一级分类下，可将PPI分解成生产资料和生活资料。二级分类下，生产资料可分解成采掘工业、原材料工业、加工工业；生活资料可分解成食品类、衣着类、一般日用品类和耐用消费品类。三级分类下，参照统计局公布的国民经济行业分类(GB/T

4754-2011)，PPI可细分成41个工业子行业。统计局每月只公布其中39个工业子行业价格同比（依据国民经济行业分类，“采矿业”下5个子行业+“制造业”下31个子行业+“电力、热力、燃气及水生产和供应业”下3个子行业）、30个子行业价格环比。71.2

PPI的基本构成PPI共有三级分类：71.2PPI的基本构成81.2

PPI的基本构成图：PPI分类PPI生产资料采掘工业主要包括：油煤、钢铁有色开采原材料加工业主要包括：化学原料及中间品加工工业主要包括：石油、钢铁有色加工生活资料8食品类衣着类一般日用品类耐用消费品类资料来源：WIND资讯，华西证券研究所1.2PPI的基本构成图：PPI分类PPI生产资料采掘工业91.2

PPI的基本构成34.98%、16.04%、23.67%、25.32%。PPI一级分类权重中，生产资料占比近年来略有下滑。根据Wind公布的数据，PPI生产资料权重从2013年的75.52%逐渐下降到2017年的73.08%。2017年，PPI生产资料、生活资料占比重分别为73.08%、26.92%。根据分项回归，得到PPI二级分类权重。最新的国民经济行业分类(GB/T

4754-2011)更新于2013年10月，统计局的PPI工业子行业分类随之进行了调整。因此，采用2014.1-2017.2数据进行回归测算：PPI生产资料中采掘工业、原材料工业、加工工业权重分别为4.64%、28.05%、67.31%；生活资料中食品类、衣着类、一般日用品类和耐用消费品类权重分别为91.2PPI的基本构成34.98%、16.04%、23.6101.2

PPI的基本构成图：PPI一级权重变化75.5374.2874.2173.6173.0824.4723.7223.7926.3926.9202040608010012020132014201520162017PPI:权重:生产资料PPI:权重:生活资料10资料来源：WIND资讯，华西证券研究所1.2PPI的基本构成图：PPI一级权重变化02040601.2

PPI的基本构成图：PPI生产资料权重采掘工业,

4.64%原材料工业,28.05%加工工业,67.31%图：PPI生活资料权重食品类,

34.98%11衣着类,

16.04%一般日用品类,23.67%耐用消费品类,25.32%资料来源：WIND资讯，华西证券研究所1.2PPI的基本构成图：PPI生产资料权重采掘工业,41.2

PPI的基本构成表：PPI二级分类权重测算结果资料来源：WIND资讯，华西证券研究所注：***、**、*分别表示自变量对因变量的影响在0.01、0.05、0.1的置信区间显著。星号越多代表自变量对因变量影响越显著。Adjusted

RSquare

表示总离差平方和中可以由回归平方和解释的比例。数值越大表示模型越精确。121.2PPI的基本构成表：PPI二级分类权重测算结果资料来2

CPI和PPI的主要影响因素13CPI的主要影响因素PPI的主要影响因素目录contents2CPI和PPI的主要影响因素13CPI的主要影响因素目录2.1

CPI的主要影响因素14【微观角度】CPI

核心驱动因素：猪肉、鲜菜、原油、服务价格CPI食品烟酒分项中，猪肉和鲜菜对CPI同比贡献较大。2019.1-2020.7，猪肉和鲜菜合计对CPI同比的贡献率月度均值可达164.47%。CPI非食品烟酒分项中，六大分项对CPI同比贡献趋势不一。2019年以来居住对CPI同比贡献持续减小，交通和通信对CPI同比贡献有所加大，其余四大分项较为平稳。将CPI非食品烟酒分项拆分成制造品类与服务类，其中制造品类价格受油价影响较大。观察CPI非食品烟酒与服务业、油价同比走势，三者走势高度相关，CPI非食品烟酒分项的主要驱动因素为原油和服务业价格。2.1CPI的主要影响因素14【微观角度】CPI核心驱动2.1

CPI的主要影响因素图：食品烟酒分项对CPI同比的贡献率（%）图：非食品烟酒分项对CPI同比的贡献率（%）15资料来源：WIND资讯，华西证券研究所2.1CPI的主要影响因素图：食品烟酒分项对CPI同比的贡2.1

CPI的主要影响因素图：CPI非食品同比与服务业、油价同比（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所162.1CPI的主要影响因素图：CPI非食品同比与服务业、油2.1

CPI的主要影响因素17【宏观角度】CPI与各宏观因素存在一定相关性从宏观角度看，理论上产出缺口、货币量、利率、汇率等宏观因素均与通胀水平存在一定关联：实体经济产出缺口。凯恩斯学派认为实体经济供需缺口与通货膨胀存在一定正相关关系。实体经济需求较为旺盛、经济增速超过长期潜在增速将导致物价水平上涨。菲利普斯曲线较好地描述了两者的正相关关系。货币量。货币主义学派认为通货膨胀是一种货币现象。过多的货币追逐过少的商品，则必然导致物价上涨。其它宏观变量（市场利率、汇率等）。2.1CPI的主要影响因素17【宏观角度】CPI与各宏观因182.1

CPI的主要影响因素实体经济产出缺口与CPI相关性较强选用三种指标作为实体经济产出缺口：GDP产出缺口、工业增加值、PMI产出缺口。定义GDP产出缺口为实际GDP中扣除长期趋势的部分，即：GDP产出缺口=实际GDP-长期趋势部分（潜在GDP）；定义PMI产出缺口为需求大于供给的部分，即：PMI产出缺口=PMI新订单指数-PMI产成品库存指数。进一步的分析发现三者中，GDP产出缺口与CPI相关性最好、约能解释43%的CPI变动，两者变动基本保持同步；工业增加值同比与CPI同比相关性一般，领先CPI同比5-7个月；

PMI产出缺口与CPI拟合效果较好、领先CPI同比10个月。鉴于实体经济产出缺口与CPI相关性较强、且存在一定领先性，可以基于其对未来CPI进行预测。182.1CPI的主要影响因素实体经济产出缺口与CPI相关192.1

CPI的主要影响因素19M1与CPI相关性较强、领先CPI同比9个月观察M1、M2同比与CPI同比的相关性，M1与CPI相关性更强、传导时滞更短，证实了“M2→M1→CPI”的传导路径。当M1领先9个月时，其与CPI相关性最强，相关系数可达0.34；当M2领先19-21个月时，其与CPI相关性最强，相关系数为0.34。M1与M2对于CPI的传导存在差异，可从货币的职能进行理解。根据流动性偏好理论，人们持有货币（M2）的三大动机分别为：交易动机、投机动机及预防性动机，前两者与M1密切相关，也是造成物价水平上涨的主要推动力。2.1CPI的主要影响因素19M1与CPI相关性较强、领先2.1

CPI的主要影响因素图：M1（领先9个月）与CPI（%）图：M2（领先20个月）与CPI（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所202.1CPI的主要影响因素图：M1（领先9个月）与CPI（2.1

CPI的主要影响因素表：M1、M2与CPI相关系数（2007.1-2020.7）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所212.1CPI的主要影响因素表：M1、M2与CPI相关系数（2.1

CPI的主要影响因素22市场利率与CPI的相关性有所减弱市场利率与CPI的相关性主要表现为，前者反映市场对未来通胀水平的预期。分别用“10年期-1年期国债收益率”、“10年期国债收益率-1年期基准定存利率”代表市场利率，2013年以前，其对CPI存在一定领先性，基本预测了CPI几次较大拐点。2013年以后，随着影响市场利率的因素日趋多元化以及CPI波幅减小，市场利率与CPI的相关性有所降低。2014、2015年“10年期-1年期国债收益率”、“10年期国债收益率-1年期基准定存利率”的两次倒V型剧烈波动，均无法用CPI预期来解释。2.1CPI的主要影响因素22市场利率与CPI的相关性有所2.1

CPI的主要影响因素23市场利率与CPI的相关性有所减弱1）2014年1月-5月，期限利差先增大后减小，主要原因在于货币政策变动。2014年1-3月，央行多次逆回购维稳春节前资金面，短端收益率有所下行、带动期限利差增大；2014年4-5月，央行重启正回购，短端收益率转而上行、带动期限利差缩小。2）2015年4月-8月，期限利差先增大后缩小，主要原因在于2015年上半年，央行多次降准降息，短端收益率大幅下行、带动期限利差增大；2015年7月的股灾使得短端收益率在流动性压力下有所上行、长端收益率在避险情绪下反而有所下行，期限利差大幅减小。2.1CPI的主要影响因素23市场利率与CPI的相关性有所2.1

CPI的主要影响因素图：10年期-1年期国债收益率与CPI（%）图：10年期国债收益率-1年期基准定存利率与CPI（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所242.1CPI的主要影响因素图：10年期-1年期国债收益率与252.1

CPI的主要影响因素人民币有效汇率与CPI相关性较强、领先CPI

3月汇率与CPI之间的相关关系主要表现为人民币升值导致物价水平下跌，而人民币贬值将导致物价水平上涨。根据一价定律，若不考虑交易成本等因素，套利行为将促使同种可贸易商品在各地的实际价格趋于一致，因此人民币相对主要货币升值将导致以人民币计价的商品价格下降。从微观角度看，人民币升值将导致CPI组成部分中进口依赖度较高的商品价格下跌（如原油以及部分制造品），进而导致CPI同比增速下降。人民币有效汇率与CPI存在一定负相关关系、领先CPI

3个月。世界清算银行公布的人民币有效汇率为贸易加权汇率，以一国对另一国的贸易额在其对外贸易总额中所占的比重为权数，能较为综合地反映人民币的对外价值和变化情况。计算显示当人民币有效汇率领先3个月时，其与CPI的负相关关系最强，相关系数可达-0.57。252.1CPI的主要影响因素人民币有效汇率与CPI相关性262.1

CPI的主要影响因素图：人民币名义有效汇率与CPI（%）图：人民币有效汇率（领先3个月）与1/CPI（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所262.1CPI的主要影响因素图：人民币名义有效汇率与CPI（2.1

CPI的主要影响因素表：人民币名义有效汇率与CPI相关系数（2007.1-2020.7）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所272.1CPI的主要影响因素表：人民币名义有效汇率与CPI相2

CPI和PPI的主要影响因素28CPI的主要影响因素PPI的主要影响因素目录contents2CPI和PPI的主要影响因素28CPI的主要影响因素目录2.2

PPI的主要影响因素PPI主要驱动因素：石油、煤炭、钢铁、有色开采及加工、化学原料和制品制造PPI可以拆分成39个工业子行业，若逐一分析各个子行业价格变动对PPI的影响，未免太过繁杂，因此有必要找出39个工业子行业中哪些对PPI走势影响较大。采用2008.1-2017.2的数据，测算各个工业子行业价格同比对PPI同比的贡献率均值。排名前10的行业见下表。表：39个工业子行业价格同比对PPI的贡献率水平（前10名，2008.1-2017.2期间）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所292.2PPI的主要影响因素PPI主要驱动因素：石油、煤炭、2.2

PPI的主要影响因素30观察贡献率排序可以发现，上游部门产品价格虽然占PPI权重并不特别高，但价格波动幅度较大，将其加权得到拟合PPI，与实际PPI走势高度一致，是PPI主要驱动因素。具体而言，石油、煤炭、钢铁、有色开采及加工以及化学原料制造5个工业大类、8个工业子行业占PPI权重24.24%，将其按各自权重加权得到拟合PPI，在2008.1-2017.2十年间，拟合PPI同比、环比与实际PPI同比、环比走势均保持高度一致，在大部分时候对实际PPI的解释程度均能达到60%以上。2.2PPI的主要影响因素30观察贡献率排序可以发现，上游2.2

PPI的主要影响因素资料来源：WIND资讯，华西证券研究所180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-10-50510152008-012008-062008-112009-042009-092010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-10图：五大行业拟合PPI同比与实际PPI同比拟合PPI/实际PPI(右) 实际PPI同比 五大类行业拟合PPI同比1.580%1.060%0.540%20%0.00%-0.5-20%-40%-1.0-60%-1.5-80%120%100%2.02013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-02图：五大行业拟合PPI环比与实际PPI环比拟合PPI/实际PPI(右) 实际PPI环比 五大类行业拟合PPI环比312.2PPI的主要影响因素资料来源WIND资讯182.2

PPI的主要影响因素表：五大行业占PPI权重及对PPI贡献资料来源：WIND资讯，华西证券研究所322.2PPI的主要影响因素表：五大行业占PPI权重及对PP3

PPI对CPI的传导效果99目录contents3PPI对CPI的传导效果99目录3

PPI对CPI的传导效果CPI食品分项主要由猪肉、鲜菜鲜果驱动，与PPI无直接关系；CPI非食品分项与PPI生产资料分项、生活资料分项相关性较强、传导时滞较短。图：CPI食品分项与PPI生产资料、生活资料（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所图：CPI非食品分项与PPI生产资料、生活资料（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所1003PPI对CPI的传导效果CPI食品分项主要由猪肉、鲜菜鲜PPI对CPI的传导链条主要有两项：一是上游能源价格对CPI的直接冲击（主要是原油）；二是通过影响工业制成品价格影响CPI。PPI上游能源价格对CPI的直接冲击主要体现为油价，其通过影响CPI交通工具用燃料和水电燃料分项直接影响CPI，合计占CPI权重约8.05%。PPI通过工业制成品价格对CPI的传导存在一定不确定性。总体而言，传导是否顺畅、传导时滞的长端主要取决于下游需求、库存水平以及产品定价机制。CPI工业制成品主要有四项：交通工具及通信工具、家用器具、衣着、西药，合计占CPI权重约20.38%。1013PPI对CPI的传导效果PPI对CPI的传导链条主要有两项：一是上游能源价格对CPI1022017年初以来，上游橡胶、塑料及钢材价格持续上涨的累积效应有所显现，在库存水平相对较低的情况下、部分具有较强议价能力的家电龙头厂商抬高产品价格，CPI家用器具分项同比、环比有所上行。历史数据显示PPI橡胶和塑料制品业环比通常领先CPI家用器具环比两个月，两者相关性较强；此外，PPI中钢材价格也会对CPI家用器具价格产生一定影响。图：CPI家用器具与PPI橡胶塑料制品业环比（领先2月，%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所-0.30-0.20-0.100.000.100.200.300.402013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-08CPI:生活用品及服务:家用器具:环比PPI:橡胶和塑料制品业:环比*0.25（领先2月）3PPI对CPI的传导效果-10-20-302010050403043210-1-2-3-4-5CPI:家用器具:当月同比PPI:橡胶和塑料制品业:当月同比PPI:黑色金属冶炼及压延加工业:当月同比（右）图：CPI家用器具与PPI橡胶塑料制品业、钢材价格同比（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所1022017年初以来，上游橡胶、塑料及钢材价格持续上涨的累372016下半年以来，受环保限产影响、上游化学原料价格持续上涨，医药消费升级下消费者对终端产品价格上涨承受能力较强，医药生产厂商存在一定成本传导能力，CPI西药价格同比持续维持高位。化学产品制造和生猪养殖是此轮环保整治工作重点，2015年国务院印发的《水污染防治行动计划》曾明确提出“专项整治原料药制造”等十大重点行业，以维生素为代表的原料药供给收缩、价格持续上涨。CPI交通工具及通信工具价格与上游原材料相关性较弱，2017年初以来同比增速持续下跌。交通工具及通讯工具价格主要受两方面因素影响：一是产品销售结构。2016-2017年国家针对小排量汽车进行汽车购置税优惠，小排量汽车通常价格相对较低，拉低了汽车销售的加权平均价格；二是生产技术以及品牌溢价。交通工具及通讯工具出厂价主要与生产技术、原材料加工成本、品牌溢价有关，钢材、橡胶、塑料等原材料占其出厂价格比重较低，对其影响较小。1033PPI对CPI的传导效果2016下半年以来，受环保限产影响、上游化学原料价格持续上涨资料来源：WIND资讯，华西证券研究所-10-505101576543210-12011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-09图：CPI西药价格与PPI医药制造、化学原料价格（%）CPI:医疗保健:西药:当月同比

PPI:医药制造业:当月同比PPI:化学原料及化学制品制造业:当月同比（右）-4-6-8-10-12-202013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-07图：CPI交通工具、通讯工具同比（%）CPI:交通和通信:交通工具:当月同比

CPI:交通和通信:通信工具:当月同比1043PPI对CPI的传导效果资料来源WIND资讯-10-505101572011105CPI衣着分项与上游原材料相关性同样较弱，主因其批发零售链条较长、原材料占其销售价格比较较低。衣着类商品出厂到终端消费之间还有多级批发、代理商零售等多个环节，出厂价到消费价之间需进行门店专柜租金、人力成本、品牌推广费用等加成。图：CPI衣着与化学纤维制造业价格相关性不强（%）资料来源：WIND资讯，华西证券研究所543210-1-2-3-42520151050-5-10-15-202002-102003-072004-042005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-01PPI:化学纤维制造业:当月同比CPI:衣着:同比(右轴)3PPI对CPI的传导效果105CPI衣着分项与上游原材料相关性同样较弱，主因其批发零404CPI和PPI的预测方法106CPI预测方法PPI预测方法目录contents4CPI和PPI的预测方法106CPI预测方法目录4.1

CPI预测方法资料来源：WIND资讯，华西证券研究所107CPI各个分项权重以及拟合指标见下表。食品烟酒及各个细项权重根据统计局2017年7月最新公布的物价报告推测得出（如：统计局公布某分项价格同比增速为a，对CPI同比拉动为b，则该项权重为b/a），非食品烟酒分项大类权重参考了WIND2016年数据，细项权重由回归得出。用该模型得到的CPI环比预测值与实际值作比较，预测效果较好，趋势和主要波动均能较好体现。表：CPI食品烟酒分项预测模型4.1CPI预测方法资料来源：WIND资讯，华西证券研究所1084.1

CPI预测方法表：CPI非食品烟酒分项预测模型2016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-07图：CPI环比预测值与实际值（%）CPI:环比 CPI环比：拟合2.001.501.000.500.00-0.50-1.00资料来源：WIND资讯，华西证券研究所1084.1CPI预测方法表：CPI非食品烟酒分项预测模型434CPI和PPI的预测方法109CPI预测方法PPI预测方法4CPI和PPI的预测方法109CPI预测方法444.2

PPI预测方法119根据PPI主要驱动因素，寻找其石油、煤炭、钢铁、有色、化学原料分项高频指标。选择布伦特原油价格（领先一月）为PPI石油分项高频指标，中国煤炭价格指数为PPI煤炭分项高频指标，钢材价格综合指数为PPI钢铁价格高频指标，LME铜、铝、锌现货结算价环比均值为PPI有色分项高频指标，布伦特原油价格为PPI化学原料制造高频指标，分项拟合效果较好。4.2PPI预测方法119根据PPI主要驱动因素，寻找其石454.2

PPI预测方法图：PPI石油分项与高频指标拟合（%）-0.4-0.3-0.2-0.10.00.10.20.32520151050-5-10-15-20-25-302014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-06现货价:原油:英国布伦特Dtd:环比(领先一期)PPI：石油开采及加工:环比贡献(右)-0.10-0.050.000.050.100.150.200.25121086420-2-4-62013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-05图：PPI煤炭分项与高频指标拟合（%）中国煤炭价格指数:全国综合:月:环比 PPI：煤炭开采和洗选业:环比贡献(右)111资料来源：WIND资讯，华西证券研究所4.2